國內(nèi)并購典型案例

0第一章 中國并購市場概況...........………………2第二章 中國并購市場典型案例–

2021年..…………………….案例一 油氣并購：中石化收購DaylightEnergy......………

10案例二 民企海外并購：四川漢龍收購SundanceResources....…………

17案例三 失敗案例：五礦收購9EQUINOX..................………

25案例四 入境并購：雀巢收購徐福記..........................................…………

32案例五

PE投資：DST，老虎環(huán)球基金入股京東商城……

39案例六 行業(yè)整合：西南證券吸并國都證目錄全球并購市場概覽1995年以來，全球并購經(jīng)歷了兩輪周期性開展，在

2000年與2007年到達(dá)頂

峰。2021年全年總交易金額超過28,240億美元全球跨國并購呈現(xiàn)出與全球并購市場類似的整體開展形勢單位：百萬美元全球并購交易額單位：十億美元全球跨國并購交易額單位：十億美元資料來源：Dealogic1中國并購市場概覽1995年以來，中國并購市場交易總金額呈明顯上升趨勢；2001年以來中國企業(yè)并購交易的平均交易額也有緩步增長的趨勢近年來，中國企業(yè)跨境并購交易迅速增加，交易規(guī)模連創(chuàng)新高。特別是2021年全球金融危機(jī)以來，中國企業(yè)的跨境并購更顯示出了非凡的活力單位：百萬美元中國相關(guān)的并購交易規(guī)模概覽：1995-2021單位：十億美元中國企業(yè)海外并購交易規(guī)模概覽:2005-2021億美元資料來源：Dealogic22021年中國境內(nèi)并購交易概覽中國境內(nèi)并購交易的規(guī)模和數(shù)量在2021年也突破了歷史最高水平，到達(dá)了

1,455億美元金融、房地產(chǎn)、礦產(chǎn)和IT行業(yè)是2021年中國境內(nèi)并購交易中最為活潑的行業(yè)中國境內(nèi)并購交易概覽〔2002-2021〕2021年中國境內(nèi)并購交易10大行業(yè)〔百萬美元)(百萬美元)資料來源：Dealogic資料來源：Dealogic3累積占比〔宗數(shù))2021年中國入境并購交易概覽外資中國境內(nèi)并購交易活潑度自2002年逐年提高，

2021年到達(dá)最高點(diǎn)；后受全球金融危機(jī)影響在2021年大幅下降，此后實(shí)現(xiàn)V形反轉(zhuǎn)，2021年以交易規(guī)模到達(dá)2002年以來最高點(diǎn)房地產(chǎn)、保險、IT、金融為2021年外資中國境內(nèi)并購交易為熱門行業(yè)2021年外資中國入境交易前十大行業(yè)交易額占到總交易額近80%〔百萬美金〕2002-2021中國入境并購交易情況〔百萬美金〕2021中國入境交易金額前十大行業(yè)〔宗數(shù))資料來源：Dealogic4資料來源：Dealogic累積占比2021年中國海外并購交易概覽中國海外并購交易2002-2004年間規(guī)模很小2005年以后伴隨中國國家實(shí)力的增強(qiáng)，海外并購交易規(guī)模直線飆升在2021年全球金融危機(jī)后，中國海外并購交易依舊活

潑，抄底意圖明顯隨著近來國家“走出去〞政策的推出2021年中國海外并購交易的交易規(guī)模和交易活潑度都到達(dá)了歷史最高點(diǎn)油氣和資源是2021年中國海外并購交易的重點(diǎn)行業(yè)(百萬美金)2002-2021中國海外并購交易情況(百萬美金)2021中國海外交易金額前十大行業(yè)資料來源：Dealogic資料來源：Dealogic5累積占比〔宗數(shù))2021年中國對海外主要經(jīng)濟(jì)體并購情況2021年中國對海外并購交易額前3大地區(qū)分別為歐洲、澳大利亞和北美在歐洲地區(qū)并購重心是公用事業(yè)及化工行業(yè)資產(chǎn)；澳大利亞地區(qū)并購以資源行業(yè)為主，占據(jù)該區(qū)域總交易額的絕大局部；如果再計(jì)入油氣行業(yè)那么占到總交易額近90%北美并購地區(qū)以油氣行業(yè)資產(chǎn)為主，占該區(qū)域總交易額一半以上(百萬美金)2021中國海外并購交易主要地區(qū)分布?xì)W洲并購主要行業(yè)分布澳大利亞并購主要行業(yè)分布北美并購主要行業(yè)分布資料來源：Dealogic資料來源：Dealogic6第二章7中國并購市場典型案例分析–2021年案例一8油氣并購：中石化收購Daylight

Energy交易概況目標(biāo)公司交易前后股權(quán)架構(gòu)其他投資者Fidelity

BlackRock5.08%

4.54%I.GInvestment2.43%87.95%中國石化集團(tuán)國際石油勘探開發(fā)(SIPC)中國石油化工集團(tuán)公司(Sinopec)100%Daylight

Energy

Ltd Daylight

Energy

Ltd中石化擬通過協(xié)議安排收購Daylight

Energy

Ltd

100%股權(quán)，相關(guān)信息如下：交易結(jié)構(gòu)：股權(quán)收購：現(xiàn)金收購Daylight

Energy

Ltd

100%股權(quán)債券收購：假設(shè)Daylight

Energy

Ltd的Series

C和Series

D債券持有人對該方案表決通過，收購方需接收每股9.6加元的Series

C可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換價格，并按照每股10.08加元對其進(jìn)行收購；此外，收購方還需購置所有發(fā)行和流通在外的Series

D債券。假設(shè)表決未通過，那么所有Series

C和Series

D債券將被排除在該安排外生效條件：方案需在目標(biāo)公司股東大會通過并獲得加拿大法院和監(jiān)管機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)方才生效；目標(biāo)公司預(yù)計(jì)將于2021年12月5日召開特別大會，屆時股東和債權(quán)人將就方案進(jìn)行投票交易對價：收購價格為每股10.08加元，較前一交易日收盤價溢價119.6%；較前20個交易日平均價溢價70.0%；較前60個交易日平均價溢價43.6%；最終成交價為22.5億加元〔不含債務(wù)〕交易進(jìn)程：2021年10月9日交易公告，宣布該交易已在雙方董事會通過目標(biāo)公司預(yù)計(jì)在2021年12月5日召開特別大會對該方案進(jìn)行表決，需獲得2/3以上股東支持該方案才生效；債券持有人也將在特別大會上對該方案進(jìn)行表決該收購方案還需獲得加拿大法院和監(jiān)管機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)，預(yù)計(jì)在2021年年底完成財(cái)務(wù)參謀：Daylight

Energy〔目標(biāo)方〕財(cái)務(wù)參謀：Canaccord

Genuity

Corp，CIBC

World

Markets

Inc中石化〔收購方〕財(cái)務(wù)參謀：Barclays

Capital資料來源：Dealogic，Mergermarket，F(xiàn)actset交易前交易后910交易方簡介目標(biāo)公司概況目目標(biāo)標(biāo)公公司司概財(cái)況務(wù)數(shù)據(jù)〔百萬美元〕資料來源：Factset，公司網(wǎng)站Daylight

Energy

Ltd總部設(shè)在加拿大艾伯塔省，在多倫多交1H

20112010年易所上市主營業(yè)務(wù)：總資產(chǎn)2,4052,208Daylight

Energy

Ltd是一家加拿大綜合油氣開發(fā)公司，主要所有者權(quán)益1,2441,280通過收購、開發(fā)和控股油氣資產(chǎn)獲得開展總收入2774642021年，公司天然氣、輕油、重油和天然氣凝液業(yè)務(wù)的收入奉獻(xiàn)分別為51.6%、36%、3.57%和11.26%凈利潤15.2-43.7ROA0.7%-ROE1.2%-杠桿率59.18%56.5%目標(biāo)公司資源和生產(chǎn)概況資源概況：地理位置：Daylight

Energy

Ltd的油氣核心資產(chǎn)位于加拿大艾伯塔省西北部和不列顛哥倫比亞省東北部，主要分布在69個油氣田內(nèi)資源儲量：截至2021年12月31日，DaylightEnergyLtd的總資源儲量為174MMboe，較2021年增長46%開采和生產(chǎn)：開采：DaylightEnergy2021年資本支出共計(jì)3.4億美元，鉆井75口，成功率100%生產(chǎn)：2021年全年平均權(quán)益產(chǎn)量為4.1萬桶油當(dāng)量/天；2021年上半平均權(quán)益產(chǎn)量約3.8萬桶油當(dāng)量/天11資料來源：Capital

IQ,Dealogic,ThomsonOne估值分析同可比公司相比，由于

Daylight

Energy仍處期開發(fā)階段，市凈率處在相

對低位；由于期階段的

油氣開采公司收益水平較

低，市盈率指標(biāo)往往過高，參考價值有限；而期階

段較大規(guī)模的折舊攤銷導(dǎo)

致EV/EBITDA相對偏低從近兩年可比交易情況來看，中石化收購Daylight

Energy為每一單位資源量

支付的交易金額處在高位，但考慮到Daylight

Energy的資源質(zhì)量以天然氣和輕

油為主，品質(zhì)較好，價值

更高，該估值是較為合理的宣布日交易金額（百萬美元）收購股比收購方出售方交易金額/資源量均值11.112.42011-10-092,163100%中石化2011-01-212,28040%PTT

Exploration

&Production

pcl

-

PTTEP2010-11-021,898100%Undisclosed

Acquiror2010-10-123,250100%Apache

Corp2010-06-254,6509.03%中石化Daylight

Energy

LtdOil

&

Gas

Assets

(Kai

KosDehseh

Oil

Sands

Project)Talisman

Energy

Inc

(Non-coreCanadian

assets)Oil

&

Gas

Assets

(WesternAlberta

and

British

Columbia)Syncrude

Canada

Ltd16.015.88.44.2可比交易估值水平公司名稱最新市值最新企業(yè)價值P/BPEEV/EBITDA百萬美元百萬美元LTM11E12ELTM11E12ELTM11E12EDaylight

Energy2,0922,7781.62.42.599.696.0NM7.68.38.6Encana

Corporation14,93722,2900.90.90.955.940.924.65.25.04.7Penn

West

Petroleum8,48411,4961.04.03.6NM11.534.76.66.76.2Peyto

Exploration

&Development

Corp3,0213,4953.68.610.025.221.919.512.310.68.5Provident

Energy

Ltd.2,5323,0464.34.23.919.221.917.811.711.711.1均值7,24410,0822.54.44.633.424.124.29.08.57.6中值5,7537,4962.34.13.825.221.922.19.28.77.4可比公司概覽12Daylight

Energy股價走勢分析師觀點(diǎn)：

各投行分析師普遍認(rèn)為此次交易的報(bào)價較為合理，反映了目標(biāo)公司的真實(shí)價值，建議股東接受報(bào)價

分析師普遍對該交易面臨的潛在風(fēng)險持樂觀態(tài)度，認(rèn)為該交易獲得監(jiān)管機(jī)構(gòu)審批通過的可能性較大，出現(xiàn)競爭者的可能性較小，整體風(fēng)險可控資料來源：Capital

IQ,Dealogic,ThomsonOneDaylight

Energy股價走勢單位：加元Daylight

Energy目標(biāo)股價走勢單位：加元公告日后一交易日股價上升至9.64加元10月5日，股價跌至4.53加元4月6日股價漲至11.70加元交易公告前，市場目標(biāo)價普遍高于交易價格，但整體呈下降趨勢交易公告前〔2021年10月6日〕目標(biāo)價格為11.18加元，高出交易價格10.9%；交易公告后〔2021年10月12日〕目標(biāo)價格為

10.54加元，高出交易價格4.6%目前在給出建議的分析師中，3位建議“買入〞，1位認(rèn)為“超出預(yù)期〞，7位建議“持有〞，1位認(rèn)為“低于預(yù)期〞?？傮w上看，市場對此次交易持正面態(tài)度要約價格

10.08加元交易關(guān)鍵點(diǎn)分析中石化收購加拿大

Daylight

Energy

Ltd的主要動機(jī)是為彌補(bǔ)自身生產(chǎn)短板，在當(dāng)前較為有利的環(huán)境下推進(jìn)海外擴(kuò)張，布局上游資源市場分析師普遍認(rèn)為中石化當(dāng)前報(bào)價對應(yīng)的估值倍數(shù)合理地反映了DaylightEnergy的真實(shí)價值，其現(xiàn)

金收購價格溢價水平較高，對股東具有較大的吸引力目前該交易已經(jīng)獲得雙方董事會通過，仍需DaylightEnergy股東大會以及雙方監(jiān)管機(jī)構(gòu)通過。從該交易的具體情況來看，在加拿大獲得監(jiān)管機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)的可能性較大，預(yù)計(jì)在年內(nèi)完成該交易交易動機(jī)交易潛在風(fēng)險分析彌補(bǔ)生產(chǎn)短板，布局上游資源：相對于中石油、中海油，原油產(chǎn)量一直是中石化的短板，而其煉化能力在三家公司中處于第一位，更突顯了其原油需求缺口，加之國內(nèi)資源有限，中石化更依賴于原油進(jìn)口，未來業(yè)績面臨原油價格上漲和海外業(yè)務(wù)業(yè)務(wù)擴(kuò)展受阻的風(fēng)險。此次收購將有助于提升中石化的上游產(chǎn)能，彌補(bǔ)其煉化能力與原油產(chǎn)能的缺口把握時間窗口，推進(jìn)海外擴(kuò)張：近幾個月來，國際油價連續(xù)下跌，加拿大油氣行業(yè)股票股價普遍受到油價下跌和債務(wù)水平的雙重打壓下跌，為中石化海外收購提供了較好的時間窗口出現(xiàn)競爭者風(fēng)險：一方面中石化給出的現(xiàn)金收購價格對目標(biāo)公司股東具有相當(dāng)吸引力，另一方面目標(biāo)公司后續(xù)資源的開發(fā)要求相當(dāng)規(guī)模的資本投入，有競爭力的公司較少，加之目標(biāo)公司本身已有較高的債務(wù)水平以及之前同中石化達(dá)成一致的高昂〞分手費(fèi)“，交易出現(xiàn)競爭者的可能性不大審批不通過風(fēng)險：2021年韓國國家石油公司收購加拿大

Harvest

Energy

Trust獲批為此次交易提供了成功先例。此次交易在規(guī)模上與前者接近，且相較前者更不具“戰(zhàn)略意圖〞，審批不通過風(fēng)險較??；此外，中石化將保存目標(biāo)公司大局部員工以及其總部，不會造成大量的失業(yè)，因而更容易獲得監(jiān)管機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)13資料來源：ThomsonOne，新浪財(cái)經(jīng)2007年以來中國石化海外并購概況-都圍繞熱點(diǎn)地區(qū)2021年12月19日，中石化完成以19.9億美元收購加拿大Tanganyika石油公司100%的股權(quán)，獲得敘利亞和埃及的油氣及重油資產(chǎn)2021年8月14日，中石化完成以89.9億美元收購成功收購總部設(shè)在瑞士的Addax公司〔油氣資產(chǎn)集中在尼日利亞、加蓬、喀麥隆和伊拉克庫爾德地區(qū)，擁有25個勘探開發(fā)區(qū)塊，其中有17個在海上，年產(chǎn)600萬噸石油〕100%的股權(quán)2021年6月25日，中石化旗下國際勘探開發(fā)公司完成以46.5億美元的價格收購康菲公司持有的加拿大

Syncrude油砂工程9.03%的權(quán)益2021年12月29日，

中石化出資71.1億美元完成對西班牙Repsol公司在巴西業(yè)務(wù)Repsol

Brasil

SA〔獲得權(quán)益可采儲量和資源量8.81億桶原油〕40%股權(quán)的收購2021年8月9日，中石化下屬國際勘探開發(fā)公司斥資17.65億美元認(rèn)購APLNG公司15%

股份，此外，中石化承諾從2021年開始每年從APLNG工程認(rèn)購430萬噸的液化天然氣2021年2月23日，中石化所屬的石油勘探開發(fā)以24.5億美元完成對美國西方石油公司Occidental

Petroleum阿根廷子公司100%股權(quán)的收購，借此進(jìn)入阿根廷勘探開發(fā)市場2021年11月，中石化所屬全資子公司國際石油勘探開發(fā)公司(SIPC),通過其全資子公司Addax，以5.38億美元收購殼牌持有的喀麥隆Pecten石油公司全部80%股份，),喀麥隆國家石油公司持有PCC公司余下20%股份。2021年11月11日，中石化所屬全資子公司國勘公司以35.4億美元收購Galp在巴西油氣資產(chǎn)的30%股權(quán)，Galp在巴西深水油氣資產(chǎn)的潛力較大2021年9月28日，中石化國勘公司完成了從雪佛龍印尼公司手中收購東加深水工程18%權(quán)益，金額6.8億美元，該工程的成功收購是中石化自2006年退出印尼市場后在油氣合作領(lǐng)域的首次突破14案例二15民企海外并購：四川漢龍收購Sundance

Resources交易概況交易結(jié)構(gòu)第一階段：2021年3月，漢龍礦業(yè)以2億澳元的對價從澳大利亞上市公司SDL第一大股東TalbotGroup處購得SDL16%的股份。加上收購前持有的3%股份，漢龍共持有SDL約19%的股份，成為其第一大股東第二階段：7月，漢龍礦業(yè)提出通過協(xié)議安排全資現(xiàn)金收購SDL剩余81%的股份，收購價每股0.50澳元；董事會認(rèn)為報(bào)價未表達(dá)SDL公司價值10月，漢龍礦業(yè)將收購價提高至每股0.57澳元，獲得SDL董事會一致推薦，并與SDL董事會簽署收購安排實(shí)施協(xié)議。0.57澳元的收購價格較2021年7月15日前一個月成交量加權(quán)平均價溢價65%，收購總金額約

17億澳元交割先決條件包括獲得穆巴拉鐵礦工程中剛果鐵礦資產(chǎn)和喀麥隆鐵礦資產(chǎn)的采礦許可，獲得SDL股東、澳大利亞當(dāng)?shù)胤ㄔ旱呐鷾?zhǔn)，以及獲得包括中國發(fā)改委、澳大利亞外商投資審查委員會〔FIRB〕在內(nèi)中澳兩國各監(jiān)管機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)注：2021年4月，SDL向機(jī)構(gòu)投資者增發(fā)約1.5億股，增發(fā)價0.405澳元，融資6,000萬澳元；資料來源：公司網(wǎng)站及公開信息漢龍礦業(yè)SDL19%〔4月定向增發(fā)后*降至18%〕81%〔4月定向

增發(fā)后*增至82%〕其他股東漢龍礦業(yè)SDL100%

預(yù)計(jì)于2021年5月完成第二階段

財(cái)務(wù)參謀收購方財(cái)務(wù)參謀：美銀美林目標(biāo)方財(cái)務(wù)參謀：UBS、中信證券TalbotSDL16%81%其他股東已于2021年3月完成交易前股權(quán)結(jié)構(gòu)第一階段完成后第二階段完成后16漢龍礦業(yè)3%注：第一階段收購未披露財(cái)務(wù)參謀情況交易進(jìn)程2021年3月18日2021年7月15日2021年9月13日2021年10月4日2021年2月13日2021年2月28日漢龍礦業(yè)以2億澳元的對價購得SDL16%的股份，成為其第一大股東漢龍礦業(yè)提出通過協(xié)議安排全資現(xiàn)金收購SDL剩余81%的股份，收購價每股0.50澳元，未獲得董事會支持澳大利亞證券與投資委員會〔ASIC〕表示，漢龍礦業(yè)3名高管涉嫌對SDL進(jìn)行內(nèi)幕交易，并對此展開調(diào)查。次日，涉嫌內(nèi)幕交易的3名高管宣布辭去原有職務(wù)漢龍礦業(yè)同意將收購價提高至每股0.57澳元，獲得SDL董事會支持，雙方簽署收購安排實(shí)施協(xié)議漢龍礦業(yè)向ASIC和ASX遞交收購方案材料預(yù)期2021年5月完成收購資料來源：SDL公告及公開信息召開收購方案大會，須獲得參加表決的股東多數(shù)〔持股價值的75%以上且占股東人數(shù)的50%以上〕贊成首次出庭日〔交易完成須獲澳大利亞當(dāng)?shù)胤ㄔ号鷾?zhǔn)〕第二次出庭日2021年4月10日2021年4月16日示意性時間表17漢龍礦業(yè)簡介2021年10月19日，漢龍集團(tuán)宣布以2億美元收購澳大利亞鉬礦公司Moly

Mines

Ltd

55.5%的股份〔后增至57%〕，并通過工程融資方式提供5億美元資金開發(fā)Moly

Mines全資擁有的世界級大型鉬銅伴生礦Spinifex

Ridge工程。該交易中，漢龍的財(cái)務(wù)參謀是Silk

Road

Capital

Group2021年3月5日，漢龍集團(tuán)宣布以8000萬美元收購全球最大鉬礦公司美國General

Moly公司25%的普通股，安排后者在Mt

Hope鉬

礦開發(fā)建設(shè)所需的約6.65億美元銀行貸款，并為之擔(dān)保2021年11月2日，漢龍集團(tuán)以500萬澳元收購澳大利亞鈾礦開發(fā)商MarenicaEnergy公司11.5%的股份2021年7月11日，漢龍集團(tuán)宣布擬以1.44億澳元全資現(xiàn)金收購澳洲Bannerman

Resources公司，后者在納米比亞擁有鈾礦

資源。目標(biāo)公司表示近期與漢龍達(dá)成協(xié)議的可能性較小2021年10月4日，漢龍集團(tuán)與SDL董事

會簽署收購安排實(shí)施協(xié)議，擬以17億澳元收購鐵礦石工程開發(fā)公司SDL剩余81%的股份海外礦產(chǎn)投資一覽公司名稱Moly

MinesGeneralMolyMarenicaEnergy上市地澳大利亞、加拿大美國澳大利亞持股比例57%25.0%11.5%對應(yīng)市值9600萬美元8300萬美元200萬美元礦產(chǎn)種類鉬礦鉬礦鈾礦資源量鉬41萬噸、銅50萬噸、鐵礦石1600萬噸鉬59萬噸6300萬噸

U3O8投產(chǎn)后年產(chǎn)量2400萬磅鉬精礦、2700萬磅銅精礦、100萬噸鐵礦石4000萬磅鉬礦350萬磅

U3O8公司概況母公司四川漢龍集團(tuán)成立于1997年，擁有全資及控股企業(yè)30多家，全球雇員12,000人。營業(yè)范圍涉及礦業(yè)、能源、醫(yī)藥、高科技、食品、化工、根底設(shè)施建設(shè)、旅游業(yè)以及房地產(chǎn)業(yè)集團(tuán)總資產(chǎn)超過360億元，年銷售收入超過160億元漢龍?jiān)谑召徺J款、工程融資方面均曾獲得國家政策性銀行的資金支持。

2021年11月，四川漢龍與中國進(jìn)出口銀行簽署合作協(xié)議，后者將為漢

龍海外擴(kuò)張?zhí)峁┛蛇_(dá)15億美元的貸款支持；2021年6月，漢龍成功協(xié)助

Moly

Mines從中國國家開發(fā)銀行獲得約5億美元的工程融資漢龍礦業(yè)擁有一個專業(yè)并購團(tuán)隊(duì)，團(tuán)隊(duì)成員分別來自瑞銀、高盛、普華永道等金融效勞類企業(yè)，以及力拓、BHP等礦業(yè)公司資料來源：公司網(wǎng)站及公開信息漢龍礦業(yè)近兩年來屢次進(jìn)行國際收購，尤其是在鉬礦、鐵礦、鈾礦等國內(nèi)急需和短缺的礦產(chǎn)資源領(lǐng)域進(jìn)行了重大戰(zhàn)略性收購。收購SDL將推進(jìn)漢龍的海外擴(kuò)張戰(zhàn)略，完善其全球化礦產(chǎn)布局18資料來源：公司網(wǎng)站及公開信息資料來源：公司網(wǎng)站、公開信息、FactSet〔截止2021年11月8日〕SDL簡介公司概況財(cái)務(wù)概覽第一階段運(yùn)營資本支出預(yù)測（單位：百萬美元）單位：百萬澳元20111201012009120081采礦、處理及相關(guān)設(shè)備914總收入02020202鐵路2,019凈利潤-20-10-14-9港口537總資產(chǎn)220187125124管理承包及或有支出等1,214ROA-10%-6%-11%-10%合穆計(jì)巴拉鐵礦工程涉及開發(fā)年產(chǎn)量共3,500萬噸的2個礦區(qū)，以及建造包括4,686一條510千米長的鐵路主線、一條70千米長的鐵路支線、一個載重30萬凈資產(chǎn)219182123117噸的深水鐵礦石碼頭在內(nèi)的根底設(shè)施。完成工程第一階段運(yùn)營預(yù)計(jì)共需47億美元ROE-10%-6%-11%-10%2021年9月，SDL與中國鐵建非洲公司、中國港灣工程有限責(zé)任公司就穆資產(chǎn)負(fù)債率2%4%2%5%巴拉鐵礦工程中的鐵路、港口根底設(shè)施工程承建事項(xiàng)簽署了諒解備忘錄注C：A1P.E財(cái)X年截止于6月30日；2.穆巴拉4鐵8

礦工程尚未開發(fā)投4產(chǎn)；資料來源：Fac3ts2et29資料來源：公司年報(bào)、公司網(wǎng)站及其它公開信息資產(chǎn)結(jié)構(gòu)Sundance

Resources是一家國際資源公司，公司總部位于澳洲西部的珀斯，其主要業(yè)務(wù)為開發(fā)位于非洲的穆巴拉鐵礦工程。SDL在澳大利亞證券交易所上市，并為標(biāo)普ASX200指數(shù)的成分公司，最新市值為12.2億澳元穆巴拉鐵礦位于非洲中西部，2個主要礦產(chǎn)資產(chǎn)分別位于剛果共和國、喀麥隆共和國，為世界第三大未開發(fā)鐵礦區(qū)。穆巴拉鐵礦已探明儲量

28億噸，主要礦產(chǎn)為高品位赤鐵礦和鐵英巖赤鐵礦，礦產(chǎn)品位較高。工程預(yù)計(jì)2021年開始生產(chǎn)，建成后年產(chǎn)量將達(dá)3,500萬噸，可供開發(fā)約

50年，對緩解中國鐵礦石供需失衡的矛盾有一定的積極意義2021年6月，包括Talbot

Group董事長Ken

Talbot，SDL董事長、CEO在內(nèi)的SDL所有董事在非洲視察時墜機(jī)身亡，報(bào)道稱公司陷入危機(jī)。

2021年3月，大股東Talbot

Group將所有股份轉(zhuǎn)讓給漢龍礦業(yè)10%90%85%15%控股公司SundanceResources剛果礦產(chǎn)投資公司喀麥隆鐵礦資產(chǎn) 剛果鐵礦資產(chǎn)控股公司和剛果礦產(chǎn)投資公司的股東為當(dāng)?shù)赝顿Y者、工程原發(fā)起人根據(jù)采礦條例，喀麥隆、剛果政府分別擁有SDL當(dāng)?shù)刭Y產(chǎn)10%的認(rèn)股權(quán)。假設(shè)兩地政府行使認(rèn)股權(quán)，SDL對喀麥隆資產(chǎn)、剛果資產(chǎn)的所有權(quán)分別下降至81%、76.5%1920股價表現(xiàn)和估值水平漢龍第二次報(bào)價與

SDL2021年1月的股價水

平相當(dāng)。最新股價較第二次報(bào)價存在25%的折價考慮到潛在規(guī)模、開采年限，以及低運(yùn)營本錢和高礦石品質(zhì)可能帶來的高毛利率水平，市場普遍認(rèn)為

SDL的穆巴拉鐵礦工程非常具有吸引力對于漢龍的首次報(bào)價，市場普遍認(rèn)為較可比交易存在一定折價，并預(yù)期漢龍礦業(yè)將提高報(bào)價漢龍的第二次報(bào)價與市場預(yù)期及可比交易估值水平根本相符SDL和標(biāo)普ASX200指數(shù)2021年1月以來股價走勢單位：澳元SDL最新股價：0.425澳元第二次報(bào)價：0.57澳元首次報(bào)價：0.50澳元3月18日，漢龍成為SDL第一大股東，股價0.49澳元7月15日，漢龍向SDL提交收購協(xié)議，股價0.40澳元9月13日，ASIC宣布進(jìn)行內(nèi)幕交易調(diào)查，股價0.40澳元10月4日，漢龍?zhí)?/p>

高報(bào)價并達(dá)成協(xié)議，股價0.46澳元

資料來源：公開信息、FactSet〔截止2021年11月8日〕資料來源：投行研究報(bào)告澳大利亞證券交易所鐵礦石板塊2021年以來可比交易內(nèi)幕交易事件及其影響ASIC內(nèi)幕交易調(diào)查消息公布后，四川漢龍迅速作出處理，3名高管離職或?yàn)闈h龍的收購方案鋪平道路。但是，內(nèi)幕交易事件一方面讓漢龍首次報(bào)價的可信度大打折扣，另一方面，阻礙了交易進(jìn)程，為交易是否能在時間表預(yù)計(jì)的2021年5月之前完成帶來重大不確定起因9月13日，ASIC表示，漢龍礦業(yè)3名高管涉嫌對SDL進(jìn)行內(nèi)幕交易，并對此展開調(diào)查。SDL股價在漢龍?zhí)峤皇召弲f(xié)議前大幅上漲包括漢龍礦業(yè)董事總經(jīng)理肖輝在內(nèi)的3名高管被新南威爾士州最高法院下令凍結(jié)資產(chǎn)并限制出境漢龍應(yīng)對措施次日，涉嫌內(nèi)幕交易的3名高管宣布辭去原有職務(wù)母公司四川漢龍集團(tuán)副總裁康煥軍赴悉尼監(jiān)督管理層交接SDL反響SDL發(fā)表聲明表示，公司對此事不予評論，并稱此次調(diào)查和公司以及內(nèi)部員工無關(guān)，并明確表示不會改變之前發(fā)布的與漢龍以及其他合作伙伴的方案FIRB調(diào)查進(jìn)展10月11日有報(bào)道稱，內(nèi)幕交易調(diào)查使?jié)h龍礦業(yè)收購SDL的方案陷入停滯。FIRB將等到ASIC在調(diào)查方面取得更多進(jìn)展后決定是否批準(zhǔn)交易針對報(bào)道，漢龍澄清ASIC的調(diào)查僅針對個人，而非漢龍公司本身；FIRB審批正按方案進(jìn)行，預(yù)期將在示意性時間表內(nèi)獲得批準(zhǔn)123421本次交易的評價和啟示對中金的啟示民營企業(yè)海外收購的成功要素收購方自身的實(shí)力：漢龍礦業(yè)本身具備執(zhí)行中型海外收購工程的根本條件資金實(shí)力雄厚融資能力強(qiáng)，可支持工程開發(fā)后繼投資在礦產(chǎn)領(lǐng)域具有一系列成功海外收購的經(jīng)驗(yàn)估值是否具有吸引力：漢龍全現(xiàn)金的收購方式以及較高的估值水平對于目標(biāo)公司具有較大吸引力相對于國企，民企對價格的承擔(dān)彈性相對較大，在某種程度上可承擔(dān)更高的對價董事會是否支持：漢龍?zhí)岣邎?bào)價后的協(xié)議方案獲得了董事會的一致推薦，向市場傳遞了正面信號，有利于推動其他公眾股東接受要約操作是否標(biāo)準(zhǔn)：民營企業(yè)可能存在諸如內(nèi)幕交易等不標(biāo)準(zhǔn)操作。不標(biāo)準(zhǔn)操作的性質(zhì)、企業(yè)的應(yīng)對措施將極大影響交易進(jìn)程。在漢龍收購SDL的案例中，漢龍對于內(nèi)幕交易事件作出了及時的應(yīng)對，但交易仍存在不被FIRB批準(zhǔn)的可能性對于漢龍礦業(yè)這樣具備海外收購實(shí)力的民營企業(yè)，應(yīng)當(dāng)予以關(guān)注，并通過適當(dāng)方式建立聯(lián)系22從操作執(zhí)行方面來看，民企進(jìn)行海外收購對財(cái)務(wù)參謀專業(yè)技能的要求更高。中金在這方面具備傳統(tǒng)優(yōu)勢，有利于我們獲得此類工程中金應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對海外資產(chǎn)的掌握和理解，在關(guān)鍵地區(qū)設(shè)立分支機(jī)構(gòu)并派遣相關(guān)專員負(fù)責(zé)當(dāng)?shù)貥I(yè)務(wù)開展案例三23失敗案例：五礦收購EQUINOX交易概況五礦收購Equinox要約描述每股7.00加元的全現(xiàn)金要約，收購總金額約63億加元〔合65億美元〕要約價格較Equinox前20個交易日成交量加權(quán)平均價格〔5.27加元/股〕溢價33%，較前日收盤價5.71加元/股〔2021年4月1日〕溢價23%現(xiàn)有現(xiàn)金儲藏通過五礦集團(tuán)的支持獲得的中資銀行的長期銀行信貸額度國內(nèi)機(jī)構(gòu)對五礦資源的財(cái)務(wù)投資〔包括股票投資〕等Equinox中止對Lundin的收購，且

Equinox不持有任何Lundin的股份獲得持有Equinox已發(fā)行股份的三分之二〔包括五礦資源已持有的股份〕的股東接受本次要約獲得五礦資源股東大會的批準(zhǔn)，尤其是獲得主要股東〔中國五礦集團(tuán)公司〕的支持，五礦集團(tuán)獲得發(fā)改委的批準(zhǔn)其他條件和監(jiān)管審批〔包括澳大利亞外國收購及并購法案下的審批〕收購對價融資安排要約生效條件各大礦業(yè)公司收購博弈投行參謀：高盛投行參謀：德銀、麥格理要約收購Equinox全部股份〔7.00加元/股，總對價約63億加元〕-收購失敗投行參謀：摩根士丹利、加拿大皇家銀行24Inmet和Lundin方案通過換股方式合并，預(yù)計(jì)合并后市值90億加元Equinox方案惡意收購Lundin，阻止Lundin與Inmet的合并方案要約收購Equinox全部股份〔8.15加元/股，總對價73億加元〕-收購成功資料來源：Bloomberg、市場公開信息資料來源：SDL公告及公開信息交易時間進(jìn)程2021年2月27日2021年3月21日2021年4月4日2021年4月19日2021年4月25日2021年4月26日Equinox方案2月28日開市前主動發(fā)起對Lundin收購要約Lundin建議股東拒絕Equinox的收購要約五礦資源以每股7.00加元對Equinox發(fā)出全面要約五礦資源方案通過增發(fā)融資5億美元Barrick公布以每股8.15加元全面收購Equinox的協(xié)議，Equinox退出對Lundin的收購五礦資源撤回對Equinox的收購要約2021年6月2日Barrick完成對Equinox的收購25財(cái)務(wù)信息(2010年)五礦資源Equinox市值2011/04/052,5485,205收入3,582942EBITDA878564凈利潤409269現(xiàn)金398319經(jīng)營性現(xiàn)金流816467資產(chǎn)負(fù)債率資料來源：Bloomberg、Factset84%39%目標(biāo)公司簡介目標(biāo)公司業(yè)務(wù)簡介Equinox

Minerals

Ltd(EQN〕加拿大和澳洲兩地上市的礦業(yè)公司，主要生產(chǎn)銅、鈾和黃金公司旗下的Lumwana銅金礦是其主要資產(chǎn)，位于非洲贊比亞。該金礦已于08年達(dá)產(chǎn)，是非洲最大銅礦之一；2021年產(chǎn)銅10.9萬噸，礦齡預(yù)計(jì)將長達(dá)37年公司同時擁有Jabal

Sayid工程及周邊地區(qū)探礦權(quán)。該資源是公司通過以12.5億澳元收購Citadel公司獲得，后續(xù)有較大資源勘探提升空間。工程預(yù)計(jì)投資3.15億美元，方案在

2021年中投產(chǎn)財(cái)務(wù)信息單位：百萬美元總量2,1416,910主要資產(chǎn)品種位置銅儲量 資源量

品位 產(chǎn)量/預(yù)計(jì)產(chǎn)量Lumwana銅礦贊比亞

2,1416,0820.74%2010年產(chǎn)銅14.7萬噸JabalSayid銅金礦

沙特N/A8282.30%預(yù)計(jì)2012下半年產(chǎn)銅5.7萬噸目標(biāo)公司資源情況單位：千噸資料來源：公司網(wǎng)站及公開信息交易背景和動因五礦的全球戰(zhàn)略價值和收購優(yōu)勢如收購成功,五礦將躋身世界前15大銅生產(chǎn)商的第14位五礦管理層經(jīng)驗(yàn)、技術(shù)專長和財(cái)務(wù)實(shí)力將增強(qiáng)Equinox的當(dāng)前業(yè)務(wù)，能協(xié)助實(shí)現(xiàn)其未來的擴(kuò)張方案看好銅根本面及銅礦企業(yè)加速合并全球?qū)︺~的持續(xù)需求以及銅的有限產(chǎn)量，導(dǎo)致供求的平衡關(guān)系將始終趨于緊張主要銅生產(chǎn)企業(yè)加速并購:Lundin和Inmet方案合并，EQN方案惡意收購Lundin，隨后五礦和Barrick

Gold先后對EQN敵意要約2627股價走勢和市場反響媒體評價：路透：“一連串銅礦收購案中的最新一宗，將成為中國第四大海外并購案〞法新社：“是中國國企試圖在澳大利亞資源領(lǐng)域占一席之地的努力之一〞道瓊斯：“收購Equinox是投機(jī)之舉。與EQN的50天移動平均價格的峰值水平相比，五礦資源提出的每股7.00加元收購價溢價13.6%，不是特別突出，但在合理范圍內(nèi)〞注：1，以2021年12月31日為基準(zhǔn)點(diǎn)指數(shù)化至1002，股價累積計(jì)算的基準(zhǔn)日為2021年12月31日五礦資源、Equinox和Lundin自2021年1月1日以來的股價走勢2021.2.27：Equinox方案

28日開市前主動發(fā)起對Lundin收購要約2021.6.2：Barrick完成對Equinox的收購2021.4.25：Barrick以每股8.15加元全面收購Equinox的協(xié)議，Equinox退出對Lundin的收購EQN當(dāng)日股價-9%LUN當(dāng)日股價+19%2021.3.21：Lundin建議股東拒絕Equinox的收購要約EQN當(dāng)日股價+0.8%LUN當(dāng)日股價-0.4%2021.4.4：五礦資源對Equinox發(fā)出全面要約EQN當(dāng)日股價+32%五礦當(dāng)日股價+2%EQN當(dāng)日股價+12%LUN當(dāng)日股價+4%2021.4.26：五礦資源撤回對Equinox的收購要約EQN當(dāng)日股價-3%五礦當(dāng)日股價-9%EQN股價累積*+33%LUN股價累積*-4%五礦股價累積*+9%市市場場推推測測BBaarrrriicckk

GGoolldd支支付付高高水水平平溢價價的的原原因因資源潛力巨大：根據(jù)德銀的研報(bào)，Equinox的主力資產(chǎn)Lumwana銅金礦未來有擴(kuò)產(chǎn)77%至26萬噸的預(yù)期〔現(xiàn)產(chǎn)14.7萬噸〕；另外，JabalSayid資源勘探進(jìn)展順利，現(xiàn)有勘探成果反響良好，可進(jìn)一步增加資源儲藏并且資源有較大提升空間資金重組：BarrickGold作為金礦公司較其他礦業(yè)公司擁有較高的P/E水平，更容易獲得收購所需的資金銅價長期看好：Paradigm

Capital的研報(bào)認(rèn)為銅金屬根本面和銅價長期看好也是吸引BarrickGold高價收購的原因之一公司日期股價市值P/EEV/EBITDA資源量EV/資源量單位加元百萬加元百萬噸加元/噸Lundin

Mining

Corp.2011-4-18.334,85220.60x10.44x5.20903Quadra

FNX

Mining

Ltd.2011-4-113.422,57011.85x6.46x11.40192Inmet

Mining

Corp.2011-4-170.574,89315.30x8.29x21.30212均值15.91x8.40x436Equinox

Minerals2011-4-15.715,13914.60x8.98x6.91755五礦資源報(bào)價的估值水平2011-4-47.006,30017.90x10.98x6.91923Barrick

Gold報(bào)價的估值水平2011-4-258.157,33520.84x12.76x6.911073估值分析可比公司估值28資料來源：Bloomberg、Factset、公司公開信息、投行研究報(bào)告五礦報(bào)價每股7.00加元的全現(xiàn)金要約〔總額約63億加元〕較前一交易日〔2021年4月1日收盤價5.71加元/股〕溢價

23%較可比公司EV/EBITDA均值溢價30.7%較Equinox的EV/資源量水平溢價22%，較可比公司溢價

112%BarrickGold報(bào)價每股8.15加元的全現(xiàn)金要約〔總額約73億加元〕較前一交易日〔2021年4月1日收盤價5.71加元/股〕溢價

42.7%較可比公司EV/EBITDA均值溢價52.9%較Equinox的EV/資源量水平溢價42%，較可比公司溢價

146%根據(jù)P/E、EV/EBITDA、EV/資源量等指標(biāo)判斷，五礦的報(bào)價已位于較高水平，進(jìn)一步提升的可能性較小。Equinox對于BarrickGold的戰(zhàn)略價值更高，導(dǎo)致其愿意付出更高的報(bào)價水平五礦資源收購Equinox失敗的主要原因分析根據(jù)五礦資源公告的時間表，預(yù)計(jì)在2021年年中完成要約收購。因此，必須在2021年4、5月分別寄發(fā)加拿大的要約合并通函及香港交易所通函而在2021年6月股東大會批準(zhǔn)前，必須獲得所有監(jiān)管機(jī)構(gòu)〔包括中國發(fā)改委、澳洲FIRB、加拿大監(jiān)管機(jī)構(gòu)及非洲當(dāng)?shù)貙徟车呐鷱?fù)，時間操作非常緊張五礦資源最新市值約為25億美元，僅為收購對價的40%左右；并且五礦資源由于剛完成對

MMG的收購，2021年財(cái)年的資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)84.61%短期內(nèi)五礦可以采用過橋貸款完成收購。但長期來看，五礦資源乃至整個五礦集團(tuán)不能長期背負(fù)如此巨額的銀行債務(wù)Equinox股東認(rèn)為五礦資源每股7.00加元的報(bào)價過低。要約成功需要獲得Equinox三分之二及以上的股東同意，并同意放棄對Lundin的收購Barrick

Gold

Corp，一家加拿大和澳洲兩地上市的礦業(yè)公司于4月25日發(fā)出要約每股8.15加元〔合總金額74億美元〕，收購Equniox全部股權(quán)并獲得雙方董事會同意監(jiān)管機(jī)構(gòu)批復(fù)復(fù)雜，時間操作緊張自身財(cái)務(wù)壓力較大，抬高報(bào)價可能性低估值未達(dá)Equinox股東預(yù)期，導(dǎo)致潛在競爭者有機(jī)可乘Equinox方案惡意收購Lundin，以阻止Lundin與Inmet的合并方案；因被BarrickGold收購而退出五礦資源在未獲得Equinox股東支持的情況下敵意要約，由于未事前充分溝通并且報(bào)價為到達(dá)股東預(yù)期，最終未獲得Equinox董事會支持四方博弈，情況復(fù)雜29案例四30入境并購：雀巢收購徐福記交易方案及進(jìn)程交易方案雀巢將向徐福記除徐氏家族以外的43.5%的獨(dú)立股東發(fā)出現(xiàn)金要約，每股作價4.35新幣發(fā)出要約時，雀巢已經(jīng)獲得了前兩大獨(dú)立股東〔Baring

Asia

Private

Equity

Fund和Arisaig

Partners

Holdings〕不可撤銷承諾函，接受要約根據(jù)協(xié)議，徐氏家族在雀巢成功收購43.5%非獨(dú)立股東股份后向雀巢轉(zhuǎn)讓所持有的16.5%徐福記股份交易完成后，徐氏家族將繼續(xù)持有徐福記40%股份，雀巢將持有60%；徐福記將在新加坡交易所下市；徐福記現(xiàn)任主席和首席執(zhí)行官徐乘將繼續(xù)管理公司交易對價：雀巢擬收購的60%徐福記股份總對價約21億新幣〔約16億美元〕雙方財(cái)務(wù)參謀雀巢〔收購方〕：Credit

Suisse徐福記〔目標(biāo)方〕：Morgan

Stanley徐氏家族（4個自然人）Baring

Private

Equity

Asia

(16.5%)Arisaig

Partners

Holdings

(9.0%)其他公眾股東徐福記（新加坡上市）56.5%18.0%25.5%徐氏家族雀巢徐福記（下市）40%60%交易前交易后2011年7月11日，徐福記公告交易2011年9月，交易獲得徐福記股東大會通過目前交易尚待中國商務(wù)部等監(jiān)管機(jī)構(gòu)審批31徐福記歷史和本次交易動因分析徐氏家族概況姓名在徐福記持股在徐福記職務(wù)備注徐鐠10.97%非執(zhí)行董事徐乘16.86%董事會主席首席執(zhí)行官59歲，有一個獨(dú)子徐沆13.48%董事

首席運(yùn)營管徐梗15.17%無合計(jì)56.48%徐福記歷史1978年，徐福記由臺灣的徐氏四兄弟〔依次是徐鐠、徐乘、徐沆及徐?！硠?chuàng)立。他們曾分別在臺灣經(jīng)營徐記食品、徐福記食品、安可食品、巧比食品及蜜餞等知名品牌，被譽(yù)為“二十年金字招牌〞。1992年，出于本錢等方面考慮，徐氏兄弟在東莞成立公司，從事糖果糕點(diǎn)生產(chǎn)，最初無意大力開展內(nèi)地市場，卻由于內(nèi)地消費(fèi)潛力旺盛業(yè)績斐然1997年，新加坡PE基金Transpac

Industrial參與投資徐福記控股2006年，徐福記在新加坡主板市場上市2021年，Baring

Private

Equity接手Transpac

Industrial股份，入股徐福記目前的徐福記控股是一家生產(chǎn)、銷售都扎根中國大陸的糖果糕點(diǎn)企業(yè)本次交易動因分析創(chuàng)始人年事已高和后繼乏人可能是徐氏家族本次愿意出售局部股份的原因：目前，徐氏四兄弟中，只有徐乘和徐沆還在公司從事日常運(yùn)營，其中徐乘擔(dān)任公司的董事會主席和首席執(zhí)行官徐乘目前59歲，只有一個獨(dú)子，根據(jù)公開信息，徐乘之子和徐氏兄弟的其他子女似乎并未在徐福記擔(dān)任要職雀巢的收購條件具備一定的吸引力：徐氏家族雖然不再控股，但保存了未來管理權(quán)和品牌徐福記可借助雀巢力量進(jìn)一步助力國內(nèi)業(yè)務(wù)增長，并提升國際市場知名度32交易雙方簡介目標(biāo)方（徐福記）主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)百萬人民幣2009

FY2010

FY2011

FY收入3,7854,3065,158凈利潤460602676總資產(chǎn)3,6444,1474,891凈資產(chǎn)2,4862,8582,938凈利潤率12.2%14.0%13.1%ROE18.5%21.1%23.0%ROA12.6%14.5%13.8%資產(chǎn)負(fù)債率31.8%31.1%39.9%資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率資料來源：FactSet；財(cái)年1.0截至每一年的6月30日1.01.1目標(biāo)方〔徐福記〕簡介目前，徐福記是中國最大的糖果糕點(diǎn)生產(chǎn)商之一，在東莞和河南擁有4個生產(chǎn)基地產(chǎn)品包括三個品類：糖果，糕點(diǎn)餅干，沙其瑪；99.5%的銷售收入來自中國大陸根據(jù)中國國家統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)，徐福記已經(jīng)連續(xù)13年〔1998-2021〕蟬聯(lián)中國同品類產(chǎn)品銷售收入第一名〔糖果類非巧克力業(yè)務(wù)〕Euromonitor數(shù)據(jù)顯示，2021年徐福記在中國糖果市場排名第三，份額3.9％銷售網(wǎng)絡(luò)〔截至2021年上半年〕在中國擁有128個銷售分支結(jié)構(gòu)9000名銷售和物流人員覆蓋20,118個直接零售點(diǎn)，其中3,470個超市和大賣場中的專營銷售點(diǎn)收購方〔雀巢〕簡介全球最大的綜合化食品集團(tuán)，總部瑞士市值近1900億美元旗下品牌包括雀巢咖啡、哈根達(dá)斯和普瑞納，其中糖果業(yè)務(wù)約占雀巢總銷售額的12%在國內(nèi)糖果市場位列第五，市場份額1.8％，業(yè)務(wù)拓展相對滯后收購方（雀巢）主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)百萬美元2008

FY2009

FY2010

FY收入103,26397,295112,234凈利潤16,9488,9589,416總資產(chǎn)99,793107,295119,774凈資產(chǎn)47,70447,31866,37433資料來源：FactSet股價表現(xiàn)和估值分析本次雀巢收購，每股作價4.35新幣，較公告前180個交易日均價溢價24.7%雀巢報(bào)價對應(yīng)2021財(cái)年預(yù)測P/E

24.9倍，低于大多數(shù)中國龍頭消費(fèi)類可比公司水平注：最近交易日即本次交易公告日〔2021年7月11日〕前一日，徐福記數(shù)據(jù)采用雀巢收購價格

FY0：2021財(cái)年；FY1：2021財(cái)年；FY2：2021財(cái)年；數(shù)據(jù)來源：FactSet自2006年12月上市以來，徐福記控股交投并不活潑，截至交易公告〔2021年7月11日〕前累計(jì)換手率僅為139%徐福記公眾股東平均持倉成本分布（2006年上市至交易公告前）根據(jù)初步分析，股東平均持倉本錢在1.0-2.0新幣間最為集中，雀巢出價高于股東持倉本錢平均持倉成本

價格區(qū)間（新幣）成交量（百萬股）占期間成交量比累計(jì)占比市場交易清淡或?yàn)?家機(jī)構(gòu)投資者向雀巢要約作出不可撤銷承諾函的原因之一數(shù)據(jù)來源：Bloomberg0.4-1.0918.2%8.2%1.0-2.095586.7%95.0%2.0-3.0201.9%96.8%3.0-4.0353.2%100.0%估值分析-股東持倉本錢估值分析-可比公司2021年以來徐福記和雀巢股價走勢交易公告以來，徐福記和雀巢股價總體走勢平穩(wěn)徐福記公告以來微漲3.0%雀巢公告以來微跌1.5%7/11公告交易百萬股市場觀點(diǎn)國內(nèi)增長觸及天花板，借助雀巢切入其他品類徐福記在國內(nèi)市場的增長已觸到天花板，且目前業(yè)務(wù)主要集中在糖果散貨引入雀巢，可以利用雀巢的專業(yè)實(shí)力迅速切入其他領(lǐng)域，增加新品類的實(shí)力國際市場知名度不高，借船出海徐福記品牌國外影響比較弱。近年來徐福記謀劃“走出去〞，樹立品牌的國際影響力，但要借助自有渠道滲透海外仍有困難徐福記長期以來在糖果領(lǐng)域?qū)で笈c日本、歐美企業(yè)的合作，雀巢在國際市場的優(yōu)勢有助徐福記的海外市場拓展，幫助徐福記實(shí)現(xiàn)從“國內(nèi)品牌〞向“全球品牌〞的飛躍業(yè)務(wù)鼎峰期出售股權(quán)，條件優(yōu)惠徐福記目前業(yè)務(wù)正處于鼎峰期，雀巢本次出價對應(yīng)2021財(cái)年P(guān)E

24.9倍，估值不低收購?fù)瓿珊?，徐氏家族仍然保?0%股權(quán)，主席及CEO徐乘依然管理公司，徐福記品牌保存，整體條件優(yōu)惠看好新興市場業(yè)務(wù)增長，符合公司戰(zhàn)略公司方案至2021年，新興市場所獲收入比重從目前的38%提高到45%，而目前雀巢銷售額最高的十大市場〔合占總銷

售額的2/3〕中，只有三個是新興市場，僅為雀巢提供1/10的營業(yè)收入雀巢在中國銷售的產(chǎn)品很多，2021年中國地區(qū)銷售額與其在澳大利亞的銷售額大致相當(dāng)，仍有很大挖掘空間因此，進(jìn)一步開發(fā)新興市場、提高新興市場業(yè)務(wù)比重是公司開展的一大戰(zhàn)略借助徐福記的品牌彌補(bǔ)在中國糖果業(yè)務(wù)上的短板Euromonitor數(shù)據(jù)顯示，按零售額計(jì)，2021年中國糖果市場規(guī)模600多億元，雀巢所占的市場份額僅為1.8%，名列第五，遠(yuǎn)落后于排名首位的美國瑪氏13%，也落后于卡夫、聯(lián)合利華等競爭對手，而徐福記的份額為3.9%，排第三位徐福記是中國市場糖果類〔非巧克力業(yè)務(wù)〕的龍頭，其品牌價值能夠大大彌補(bǔ)雀巢在中國糖果業(yè)務(wù)上的短板全國性網(wǎng)絡(luò)價值巨大徐福記在全國擁有128個銷售機(jī)構(gòu)，覆蓋20,118個直接零售點(diǎn)，網(wǎng)絡(luò)價值巨大35雀巢能夠借助徐福記的網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)大其他產(chǎn)品的銷售本次交易的啟示家族企業(yè)：及時把握出售意向是關(guān)鍵徐福記作為中國糖果糕點(diǎn)第一品牌，據(jù)聞先后吸引了多家外資巨頭，但徐氏家族遲遲不愿意出售，本次徐福記突然出售控股權(quán)，可能由于家族繼承乏人等原因使徐氏兄弟改變了主意在此類家族企業(yè)交易中，及時把握賣方出售意向是關(guān)鍵，需與此類企業(yè)股東方建立聯(lián)系，及時把握動態(tài)和時機(jī)收購方提出有吸引力的交易條件本次交易中，雀巢的報(bào)價和交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)充分考慮了多方訴求，值得借鑒36徐氏家族：不僅保存了40%的股權(quán)，還保存了徐福記品牌和管理層除徐氏家族外其他大股東的支持：本次交易公告時即獲得兩大財(cái)務(wù)投資人的不可撤銷承諾函，為交易的順利推進(jìn)打下堅(jiān)實(shí)根底估值報(bào)價：雖然本次交易估值相對徐福記二級市場交易價格并無大幅溢價，但徐福記在新加坡市場交投非常清淡，股東平均持倉本錢低，本次報(bào)價仍為股東留出獲利空間，保證了股東對交易的支持案例五37PE投資：DST，老虎環(huán)球基金入股京東商城交易概況交易主體和交易結(jié)構(gòu)買方：俄羅斯DST,老虎環(huán)球基金等6家基金和一些社會知名個人投資者賣方：京東商城目標(biāo)資產(chǎn)：京東商城股份，總計(jì)購置股份及各方具體股份分配未有完全披露據(jù)外界估計(jì)老虎環(huán)球基金2021年1月C1輪注資購得25-30%股份，其中10%來自原有股東購置的舊股，其余局部為新增股高瓴資本C2輪投資購得1.5%股份確切消息DST基金對外披露2021年4月C2輪注資購得5%股份劉向東披露百度李彥宏購入少于1%股份，沃爾瑪家族也在個人投資者之列交易對價其他安排交易總額為15.31億美元，其中據(jù)外界估計(jì)老虎環(huán)球基金2021年1月C1輪據(jù)稱投資1.5億美金高瓴資本C2輪據(jù)稱投資1.5億美金確切消息劉董向事東會披席露位D：ST老基虎金環(huán)20球21基年金4月和C高2輪瓴投資資本5各億自美獲金得1個董事會席位據(jù)稱投資協(xié)議可能含有對賭條款募得資金將大部投入到物流和研發(fā)方面DST注資京東財(cái)務(wù)參謀為華興資本2021年4月1日，京東商城董事局主席兼首席執(zhí)官劉強(qiáng)東通過個人微博宣布京東C輪融資結(jié)束。融資歷時1年半分兩次注入〔C1和C2〕，是中國互聯(lián)網(wǎng)市場單筆最大融資金額。38交易各方簡介京東商城2004年成立,正式涉足電子商務(wù)領(lǐng)域在線銷售家電、數(shù)碼通訊、電腦、家居百貨、服裝服飾、母嬰、圖書、食品等11大類數(shù)商品目前擁有普及全國各地2500萬注冊用戶，近6000家供給商，日訂單處理量超過30萬單，網(wǎng)站日均PV超過5000萬，已占據(jù)國內(nèi)33.9%市場份額的B2C網(wǎng)購平臺老虎環(huán)球基金最著名的對沖基金之一，與索羅斯的量子基金齊名，資產(chǎn)規(guī)模一度到達(dá)200億美元，創(chuàng)辦人是華爾街風(fēng)云人物朱利安·羅伯遜是最早進(jìn)入中國市場并且成績卓越的美國風(fēng)險投資公司之一，老虎基金投資的其它中國公司包括:新東方教育科技集團(tuán)、攜成旅行網(wǎng)、e龍公司、卓越網(wǎng)、當(dāng)當(dāng)網(wǎng)上書店等知名企業(yè)俄羅斯數(shù)字天空技術(shù)投資集團(tuán)〔DST〕俄羅斯億萬富翁Yuri

Milner創(chuàng)辦的專注于互聯(lián)網(wǎng)投資的國際風(fēng)險投資公司DST的投資包括Facebook、Zynga、Groupon等高瓴資本成立于紐約，總部設(shè)在在新加坡的資本管理公司，負(fù)責(zé)管理耶魯大學(xué)基金的投資是國內(nèi)知名社區(qū)籬笆網(wǎng)及遠(yuǎn)信科龍等公司的投資人交易各方簡介京東商城財(cái)務(wù)狀況單位：億元人民幣2008A2009A2010A2011Q12011E營業(yè)銷售收入134010235290資料來源：Bloomberg,劉向東微博注：京東商城目前為非上市公司，絕大多數(shù)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)都沒有披露自2004年上線以來，京東連續(xù)6年保持超過200%的增長，公司目標(biāo)在5年內(nèi)年銷售交易額超千億元2021年第1季度較去年同期營業(yè)收入增長206%，凈虧損減少6%，毛利率增長19%，預(yù)計(jì)2021年?duì)I收可達(dá)280-300億元人民幣，比此前240-260億元預(yù)期有大幅調(diào)升京東仍然有近90%收入來自其傳統(tǒng)且利潤率較低的3C業(yè)務(wù)〔Computer，Communication和Consumer

Electronic〕京東截至目前為止尚未盈利，預(yù)計(jì)到2021下半年可以實(shí)現(xiàn)盈利，但融資策略可能會攤薄利潤京東采取低價競爭，以量取勝的策略，經(jīng)常對出售商品給予折扣補(bǔ)償，銷售額的增長也意味著折扣支出的增加，可能會給公司資金面帶來一定壓力京東經(jīng)營本錢主要在于物流系統(tǒng)和技術(shù)研發(fā)京東利潤及成本點(diǎn)評4041近期市場關(guān)于京東公司的相關(guān)消息匯總2021年9月19日京東商城因財(cái)務(wù)不完善放緩IPO進(jìn)程:京東商城預(yù)定本周啟動的投行招募工作已經(jīng)延遲。由于其財(cái)務(wù)和內(nèi)控制度存在一些漏洞，前期接觸的投行團(tuán)隊(duì)因此要求其披露更為清晰的財(cái)務(wù)狀況說明2021年9月14日傳京東此前15億美元融資未到帳資金鏈可能斷裂2021年9月8日傳京東商城下周啟動IPO赴美融資40-50億美元,劉強(qiáng)東模糊回應(yīng)2021年4月13日傳京東對賭不達(dá)750億出局劉強(qiáng)東出面辟謠2021年4月2日劉強(qiáng)東：京東商城第三輪融資超10億美元:有多家投資機(jī)構(gòu)參與的C輪〔第三輪〕融資總額將超過10億美元；京東商城最早會于2021年上市，地點(diǎn)傾向于香港或者美國2021年1月24日京東商城四年估值翻百倍劉強(qiáng)東遭遇融資蜜月：2021年初的C1輪融資老虎基金以1.5億美元獲得京東商城約25%-30%的股份，相當(dāng)于對京東估值5億到6億美元；而較四年前京東首輪融資前所做的2000萬美元估值，那么已翻了

100倍-125