中國神華(601088)高長協(xié)比例盈利穩(wěn)健“現(xiàn)金奶牛”價值彰顯-東北證券-20230831

請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng)中國神華中國神華(601088)煤炭開采/煤炭發(fā)布時間：2023-08-31報告摘要：2023年目標商品煤產(chǎn)量3.09億噸、銷量4.36億發(fā)電產(chǎn)能穩(wěn)步擴張，電力盈利有望回升。2022年公司電力總裝機量為418元/兆瓦時，同比增長20.1%，預(yù)計23年平均售電價格小幅上升。運輸板塊成本抬升，毛利出現(xiàn)下滑。2022年鐵路、港口、航運業(yè)務(wù)毛利分別為175、30、8億元，鐵路業(yè)務(wù)在運輸板塊貢獻主要利潤。近兩年鐵路業(yè)務(wù)毛利下滑，主要是運輸費、人工成本增加。港口毛利小幅下億元，同比下降17%，歷史煤化工毛利維持平穩(wěn)。公司計劃在原有60-13.28%/3.58%/4.91%，對應(yīng)PE為9.31x/8.98x/8.56x。考慮到公司是國內(nèi)龍頭煤企，一體化運營有助抵御行業(yè)周期波動風險，高長協(xié)比例盈利更股票數(shù)據(jù)2023/08/30 歷史收益率曲線歷史收益率曲線2022/82022/112023/2相關(guān)報告相關(guān)報告《中國神華（601088煤電量價齊升，盈利證券分析師：王政2/372/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng) 中國神華/公司深度目錄 41.1.國資央企背景，國內(nèi)最大煤炭上市企業(yè) 41.2.坐擁優(yōu)質(zhì)資源，產(chǎn)業(yè)鏈一體化運營 51.3.低負債高分紅，具備<現(xiàn)金奶牛=特征 5 102.1.煤炭資源儲量豐富，未來有望新增產(chǎn)能7670萬噸/年 2.2.噸煤成本小幅增長，自產(chǎn)煤產(chǎn)量維持穩(wěn)定 2.3.年度長協(xié)銷售為主，煤價波動較小 183.1.電力產(chǎn)能有序擴張，2025年裝機容量有望增長27% 3.2.發(fā)電量持續(xù)增長，電價有望小幅增長 3.3.營收增加成本下降，電力業(yè)務(wù)利潤回升 20 224.1.鐵路成本上升，毛利出現(xiàn)下降 234.2.煤炭裝船量下降，港口毛利小幅下滑 244.3.海運價格下降，航運利潤下滑 25 27 286.1.盈利預(yù)測 286.2.投資建議 33 34 4 4 5 5 5 6 6 6 6 7 7 7 7 7 8 8 9 9 9 9 3/373/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng) 中國神華/公司深度 4/37請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明4/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng)中國神華/公司深度1.1.國資央企背景，國內(nèi)最大煤炭上市企業(yè)2004年，中國神華能源股份有限公司由中國神華集團獨家發(fā)起，在北京注冊成立；市；2009年，原神東煤炭分公司、萬利煤炭分公司、金峰煤炭分公司、神東煤炭公司整合成立神華神東煤炭集團；2017年，國電集團與神華集團合并重組為國家數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)、東北證券資委為公司控股股東，證金公司、國新投資與中央?yún)R數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券5/37請ó必閱ül文^5/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng)中?神__/公?深t1.2.W擁`±資源，?`鏈一體W?營深耕煤炭全?`鏈2公?煤炭資源稟賦`，煤炭?量O居?內(nèi)煤炭P`公?首O，以煤炭生?P銷售`ó為基礎(chǔ)，形r<煤炭1鐵路1港ó1航?1電力1煤Wy=一體W?營方式，p?于公?獲×?`鏈各?節(jié)利潤，\時?抵御W一?節(jié)行`波ú風險2ā3?中?神__<煤炭-?輸-發(fā)電-煤Wy=一體W?營方式數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券1.3.P負債高分紅，x備<ā金奶牛=特征2016年供給側(cè)改革^盈利穩(wěn)nì升22016年供給側(cè)改革煤炭過剩?能出清，伴隨需求周期波ú,煤?波úP行，公?收入和盈利穩(wěn)nì升22021-2022年中?神__696?元，\比分別增長28.3%139.0%223H1v于煤?Q跌1煤炭生?r本P升，公?__母凈利潤\比Q降19.2%ó333?元2ā4?中?神__營`收入ùW??元，%ā50%40%4,00050%40%43.7%3,445.33,500●35.8%3,445.33,500●35.8%30%2,838.03,0002,838.02,641.020%2,487.52,418.72,483.620%2,487.52,418.72,332.62,5002,332.62.6%1,770.71,831.32.6%1,770.71,831.33.4%●6.2%2.3%0%●-3.6%●-3.6%-10%●●-12.5%-20%-30%-20%-30%●●-30.0%-40%0-40%營業(yè)總收入營業(yè)總收入同比數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券ā5?中?神____母凈利潤ùW??元，%ā696.380%700600500400300200696.380%700600500400300200060%40%20%0%-20%-19.2%-40%-60%-80%●●98.3%502.7438.7432.5●391.7●28.3%368.1332.8 -2.6%-1.4%-9.4%227.1●-19.4%●-56.9%456.840.7%●●-5.8%39.0%450.4歸母凈利潤歸母凈利潤同比數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券煤炭1發(fā)電`ó是公?的主要營收來源22022年公?煤炭1電力1?輸1煤Wy`ó營收s比分別為66.77%122.57%14.47%11.68%2煤炭和電力`ó總rs收入t9r26/376/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng) 中國神華/公司深度4,0003,5003,0002,5002,0005000565.99565.99777.67443.212,495.691,637.511,557.921,682.742,300.501,507.40782.46515.07869.052017201820192020202120172018煤炭電力其他業(yè)務(wù)收入運輸煤炭電力數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券4.47%4.51%22.57%66.77%煤炭占比電力占比其他占比運輸占比煤化工占比數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券銷售毛利率近年呈下降趨勢，銷售凈利率較高。2017-2022年44%42%40%38%36%34%32%30%42.2%41.1%40.7%40.4%39.5%39.0%37.6%35.9%34.3%33.9%33.0%數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券煤炭、鐵路、發(fā)電業(yè)務(wù)為公司主要利潤來源。202235%30%25%20%5%0%-5%-10%中國神華中煤能源陜西煤業(yè)兗礦能源數(shù)據(jù)來源：各公司公公告、東北證券年中國神華利潤占比較高的是煤炭、鐵路和發(fā)電業(yè)務(wù)，依次為75%、13%、8%。其余港口、航運、煤化工業(yè)務(wù)7/37請ó必閱ül文^7/3775%73%60%55%54%54%33%34%26%23%20%17%15%13%2%26%27%24%13%10%75%73%60%55%54%54%33%34%26%23%20%17%15%13%2%26%27%24%13%10%8%中?神__/公?深tā10?中?神__各`ó利潤總額及s比?百萬元，%ā10000090000800007000060000500004000030000200001000002017發(fā)電鐵路2016煤炭2018201920202017發(fā)電鐵路2016煤炭港ó航?煤Wy煤炭s比發(fā)電s比鐵路s比港ós比航?s比煤Wys比80%70%60%50%40%30%20%10%0%數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券ü比神__PO家?比公?的管理費用率1銷售費用率1?ó費用率及<O費=總費用率，神__O項費用率處于最P水平，費用管?力較強2ā11?2013-2023H1管理費用率\`ü比6%4%2%0%中國神華中煤能源陜西煤業(yè)兗礦能源數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券ā13?2013-2023H1?ó費用率\`ü比7%6%5%4%3%2%0%-1%中國神華中煤能源陜西煤業(yè)兗礦能源數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券ā12?2013-2023H1銷售費用率\`ü比25%20%5%0%-5%中國神華中煤能源陜西煤業(yè)兗礦能源數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券ā14?2013-2023H1O項費用率\`ü比40%35%30%25%20%5%0%中國神華中煤能源陜西煤業(yè)兗礦能源數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券8/37請ó必閱ül文^8/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng) 中?神__/公?深t資本開支呈Q降趨勢，電力資本開支s比最高煤炭平穩(wěn)22013-2023年中?神__固定資本支出總體呈Q降趨勢22023年公??劃電力板塊資本支出s比50%，?輸和煤炭分別s26%120%2煤炭板塊資本開支在2021年明顯回升，2022年及2023年又T次回落，à十年公?煤炭板塊資本開支總體平穩(wěn)2ā15?中?神__2013-2023*各`ó資本開支及s比??元，%ā600500400300200048048036220132014201520162017201820192020202120222023*煤炭`ó發(fā)電`ó?輸`ó煤Wy`ów他煤炭`ós比發(fā)電`ós比?輸`ós比煤Wys比w他s比70%60%50%40%30%20%0%-10%數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券注?*代表?劃經(jīng)營ā金流呈P升趨勢，x備<ā金奶牛=特征2中?神__à十年經(jīng)營ā金流均為l，2013年以來呈ā波úP升趨勢，2022年經(jīng)營ā金流凈額為1097?元ā2022年公?投資ā金流凈流出566?元，主要原因是定期`款增ò,以及用于購建固定資?1無形資?等長期資?的ā金支出增òā2022年籌資ā金流凈流出787?元，\比增長80.0%，主要原因是公?支付的股利增ò,以及償?借款較多2ā16?中?神__2013-2023H1經(jīng)營ā金流凈額??元ā1,2001,00080060040020001,097.34945.75951.52945.75882.48812.89818.83812.89 675.11631.06542.88554.06542.88463.4920132014201520162017201820192020202120222023H1數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券9/37請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明9/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng) 中國神華/公司深度4002000-200-400-600-800-68.44-182.34-261.23-68.44-182.34-261.23-463.07-530.56-565.85-431.63-477.73133.63133.63-646.54數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券0-100-200-300-400-500-600-700-800-900-95.44-184.90-197.96-184.90-231.57-267.22-371.72-447.15-420.7437.31-787.34-776.21-787.34數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券中國神華資產(chǎn)負債率低、分紅率高。中國神華資產(chǎn)負債率均保持在較低水平，40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%0.0%35.1%35.4%33.2%33.5%33.2%33.5%31.8%31.1%31.8%26.1%26.6%26.1%25.6%23.9%數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券300%250%200%150%100%0%260%100%92%73%58%40%40%39%40%40%2013201420152016201720182019202020212022數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券10/37請ó必閱ül文^10/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng)中?神__/公?深t2.煤炭r本`勢顯著，高長`比例盈利穩(wěn)健2.1.煤炭資源儲量豐富，未來p望e增?能7670萬噸/年煤炭儲量豐富2公?擁p`±豐富的煤炭資源，炭資源儲量O于中?煤炭P`公?前列，適?建設(shè)ā代W高?高效煤礦2截ó2023H1，中?標準Q公?保p資源量為327.4?噸，保p?采儲量為135.3?噸，JORC標準Q煤炭?售儲量為96.4?表1?中?神__煤炭儲量情況??噸ā?截ó2023H1ā保p資源量?中?標準ā保p?采儲量?中?標準ā?信儲量?中?標準ā證á儲量?中?標準ā煤炭?售儲量勝利礦區(qū)à日希勒礦區(qū)e街礦區(qū)----\?數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券ā21?中?神__煤炭儲量\`ü比??噸ā?截ó2022年?ā25020002694523中?神__中煤能源陜西煤`兗礦能源山西焦煤淮X礦`潞安?能數(shù)據(jù)來源?各公?公告1東X證券中?神__煤炭主要為`±ú力煤，xp較好的開采條t2神東和準格爾礦區(qū)礦區(qū)的商品煤發(fā)熱量n遍在4000大t以P，是`±的ú力煤2公?煤層埋藏淺1傾角小1煤層較厚1地表狀況穩(wěn)定1地±構(gòu)造簡W，大多數(shù)煤層瓦?含量P，xp較好的開采條t2表2?中?神__煤炭煤±情況量?千t/千克ā硫分長焰煤/O粘煤長焰煤/O粘煤勝利礦區(qū)à日希勒礦區(qū)數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券11/37請ó必閱ül文^11/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng) 中?神__/公?深t中?神__擁p6個礦區(qū)25個煤礦2中?神__擁p6個礦區(qū)——神東礦區(qū)1包頭礦區(qū)1準格爾礦區(qū)1à日希勒1勝利礦區(qū)1e街礦區(qū)2w中，神東礦區(qū)是s?最大的?y煤礦開采地，地跨陜1蒙1晉O省區(qū)，擁p17個煤礦，煤炭資源儲量達150.6?噸，x定?能1.8?噸/年，h益?能1.74?噸/年2中?神__à年及未來煤礦發(fā)展情況如Q?1)2022年，公?內(nèi)蒙?e街ā格廟礦區(qū)總體規(guī)劃被批復(fù)，總?能5600萬噸/年2X勘查區(qū)探礦h完r延續(xù)1分立，e街一?1D?×得探礦h證ā2)2022年4o，黃玉Y1青龍y1神山O處煤礦分別獲批?能x增300萬噸1\?x增?能460萬噸/年ā3)2022年9o，中?神__全資子公?神__沃特馬克公?完r注銷，公?全面退出澳大利T沃特馬克煤礦項目ā4)2022年12o，中?神__收購錦界能源30%股h，üw持股比例v70%增ó100%2錦界能源主要包含規(guī)劃建設(shè)572萬千瓦煤電廠，已投?裝機量372千瓦，是?家<西電東送=X通道項目的T要啟ú電源點ā錦界煤礦中?標準?采儲量13.5?噸，x定?能1800萬噸/年ā5)2023年P(guān)半年，李家壕煤礦生?能力v600萬噸/年x增ó800萬噸/年ā6)2023年，公?擬收購?股股東?家能源?團2處煤礦資?,e增?能超2070a)內(nèi)蒙?大雁礦`??家能源?團全資持股，w擁p2處生?煤礦，雁Y礦和扎尼河露天礦，中?標準Q保p?采儲量4.1?噸，?能1070萬噸年2公??擁p3處探礦h，分別為伊敏河東區(qū)^備?1伊敏河東區(qū)D?1伊敏河東區(qū)外圍22022年資?總額480374.65萬元1凈資?-15143.02萬元1營`收入294574.53萬元1凈利潤534.41萬元2項目，中?標準Q保p?采儲量為9.2?噸，在建?能1000萬噸/年22022年杭錦能源外購煤銷量t1000萬噸22022年資?總額142569.83萬元1凈資?-421823.98萬元1營`收入547828.27萬元1凈利潤7714.75大雁礦`Q屬煤礦Pà日希勒Q屬煤礦距離à,便于一體W管理ā塔韓鐵路是塔然高勒煤礦的主要外?通道，塔然高勒煤礦投?^將增ò塔韓鐵路?量212/37請ó必閱ül文^12/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng)中?神__/公?深t表3?中?神__煤礦?能分ae情煤礦]āx定?能?百萬噸/年āh益s比?草塔一礦?草塔D礦Pq木倫柳塔?-活雞兔P灣青龍ya爾ā石圪ā734488神東礦區(qū)\?/水í露天煤礦阿刀?哈爾P素露天煤礦黃玉Y煤礦保德?康家灘ā5à日希勒à日希勒露天礦5勝利礦區(qū)勝利一÷露天礦總體\?/已規(guī)劃未投?煤礦e街ā格廟礦區(qū)擬收購?團煤礦雁Y礦和扎尼河露天礦塔然高勒煤礦?在建ā內(nèi)蒙?大雁礦`?團杭錦能源\?/數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券2022年煤炭相關(guān)資本性支出106.38?元，2023年煤炭資本支出?劃Q降22022年，煤炭勘探支出12.18?元主要用于e街ā格廟礦區(qū)前期準備ā煤礦開發(fā)和開采相關(guān)的資本性支出70.08?元主要用于支付萬利一礦采礦h款1P灣煤礦及補連塔煤礦邊角區(qū)煤炭資源出讓收益金1勝利礦區(qū)土地使用h及y程項目建設(shè)支出等22023年煤炭資本支出?劃73.77?元，w中用于e建及改擴建項目?含基建相關(guān)的設(shè)備備購置的技改支出為4.44?元2主要投資項目包括?神東礦區(qū)各煤礦采掘設(shè)備購置1e街ā格廟礦區(qū)e街一?1D?前期準備等213/37請ó必閱ül文^13/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng) 中?神__/公?深t?極è?數(shù)智W改革2中?神__鞏固提升煤礦智能W建設(shè)r果，è?智能W1數(shù)__W科技綜\T用2截ó2023H1，公?rp19處煤礦和綜采y作面通過省?自治區(qū)ā?智能W煤礦建設(shè)驗收，已建r智能采煤y作面37個，智能掘?y作面54個，智能選煤廠19個，露天煤礦無人駕駛生?車輛76ā22.2.噸煤r本小幅增長，自?煤?量維持穩(wěn)定v于中長`銷售比例提升，外購煤資源?限，2022年外購煤銷售量Q降，營`收入\比Q降5.19%ó2775?元，營`r本\比Q降16.13%ó1778?元22023H1煤炭銷量2.179?噸，\比提升3.7%，平均售?601元/噸，\比小幅Q降5.1%，營收1352?元，\比Q降0.74%223H1自?煤W噸r本為188元/噸，\比增長13.9%，煤炭營`r本\比P升6.27%2ā22?中?神__煤炭營收及\比??元，%ā3500300025002000500054.01%54.01%29272775-0.74%.-5.19%收入收入\比60%50%40%30%20%0%-10%-20%-30%-40%-50%數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券ā23?中?神__煤炭銷售r本及\比??元，%ā25002000500053.78%21206.27%...-16.13%r本r本\比60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券公??×2023年煤炭W噸生?r本增幅?制在10%t?2伴隨煤?P漲，公?噸煤生?r本呈P漲趨勢，2015-2022年，中?神__P山煤?×W噸煤炭生?r本比較，D者均呈P升趨勢，2022中?神__WO煤炭生?r本176.3元/噸，較山煤?×178.2元/噸P1.9元/噸2自2022年12o1日以^，按照?政部1T急管理部最e發(fā)a的:企`安全費用提×和使用管理方法;，公?神東礦區(qū)的?y礦均按照30元/噸的標準?提安全生?費22023H1自?煤W噸生?r本為188元/噸，\比增長13.9%，主要v于露天礦剝采比提高帶來w料費等P漲?+9.9%ā1安全生?費等項目r本增長?+23.2%ā2公?將?一nò強r本管?,壓降??r本，維持公?噸煤生?r本的競?`勢，目標2023年自?煤WO生?r本增幅?制在10%t?214/37請ó必閱ül文^14/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng) 中?神__/公?深tā24?中?神__WO煤炭生?r本P山煤?×ü比?元/噸ā108.920152016201720182019202020212022201520162017中?神__山煤?×數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券自?煤銷量維持穩(wěn)定，外購煤銷量p所增ò22022年中?神__?量3.13?噸，較2021年增長640萬噸ā銷量為4.18?噸，較2021年Q降6450萬噸，原因在于?內(nèi)煤炭`場中長期\\銷售量s比提升，公??采購的外購煤資源減少22023年公?將發(fā)揮資源`調(diào)和ü戶`勢，拓展外購煤`ó,預(yù)?2023年自?煤銷量基本維持穩(wěn)定，外購煤銷量p所增ò260050040030020008.0%4824825.3%4183.1%2.1%-0.2%307292-3.0%-4.7%-13.4%447446283313201920202021202210%5%0%-5%-10%-15%煤炭?量(?噸)煤炭銷量(?噸)?量YOY銷量YOY數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券35030025020050030128632%28%31631336%31631329630129635%35%28535%35%34%24%2016201720182019202020212022自?煤銷量外購煤銷量外購煤銷售s比40%35%30%25%20%5%0%數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券15/3715/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng) 中國神華/公司深度350300250200500313.4307.0313.4291.6282.72019中國神華202020212019中國神華中煤能源陜西煤業(yè)究礦能源山煤國際數(shù)據(jù)來源：各公司公告、東北證券600482.3482.3447.1446.4418.340030020002019202020212022中國神華中煤能源陜西煤業(yè)究礦能源山煤國際數(shù)據(jù)來源：各公司公告、東北證券2.3.年度長協(xié)銷售為主，煤價波動較小煤炭執(zhí)行年度長協(xié)、月度長協(xié)、現(xiàn)貨、坑口直銷四種銷售模式。2022年公司年度600500400300200084%4323%4256%43.11%34.48%8.26%000%5.46%40.68%36.63%33.33%39.57%13.60%11.32%9.99%4.89%3.60%.29.23%17.16%84%4323%4256%43.11%34.48%8.26%000%5.46%40.68%36.63%33.33%39.57%13.60%11.32%9.99%4.89%3.60%.29.23%17.16%3.65%17.68%55.31%201820192020202120222023H1年度長協(xié)月度長協(xié)現(xiàn)貨坑口銷售年度長協(xié)占比月度長協(xié)占比現(xiàn)貨占比坑口銷售占比60%50%40%30%20%0%數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券60050040030020000.94%0.89%0.89%15.87%76.72%22.39%83.01%0.94%0.89%0.89%15.87%76.72%22.39%83.01%88.26%86.42%87.21%88.26%86.42%15%2018201920202021202290%80%70%60%50%40%30%20%10%0%對外銷售對內(nèi)發(fā)電銷售對內(nèi)煤化工銷售對外銷售占比對內(nèi)發(fā)電銷售占比對內(nèi)煤化工銷售占比數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券化定價機制；2016年確定“基準價+浮動價”的長協(xié)定價機制，2022年將基準價價格，按照同等權(quán)重確定指數(shù)綜合價格。中國神華年度長協(xié)價格主要參考以下計年度長協(xié)價=675*0.5+（全國煤炭交易中心綜合價格指數(shù)+環(huán)渤海動力煤價格指數(shù)+16/3716/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng) 中國神華/公司深度價格雙軌制。一方面允許小煤礦價格隨行就市，一方面國有市場化定價階段。煤炭企業(yè)和電力企業(yè)自主協(xié)合交易價格指數(shù)以及中國沿海電煤采購價格綜合指數(shù)3個指用全國煤炭交易中心綜合價格指數(shù)，環(huán)渤海動力煤綜合價格指數(shù)和秦皇島動力煤綜合交易價格指數(shù)3個指數(shù)，選取每一期價格，按照同等權(quán)重確定指數(shù)綜合價格。數(shù)據(jù)來源：國家發(fā)改委、國家能源局、中國煤炭網(wǎng)、東北證券年度長協(xié)方式銷售，少量為月度長協(xié)、現(xiàn)貨、坑口銷售。2）外購煤主要以月度長協(xié)方式銷售。22年公司電廠來自內(nèi)部銷售的耗煤（包括自產(chǎn)煤和外購煤）占電廠數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券17/37請ó必閱ül文^17/371028 862 644601592426515500410下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng)1028 862 644601592426515500410 中?神__/公?深t神__煤炭售?ùú幅t小于`場煤?2v于年t長`銷售比例較高，使得中?神__煤?ùú小于`場煤，公?盈利穩(wěn)定性較強22022年公?煤炭平均?格為644元/噸，\比P升56元/噸，`場煤?P漲411元/噸，明顯小于`場ā°煤?的波ú22023H1公?煤炭售?回落43元/噸ó601元/噸，`場煤?回落245元/噸2ā32?中?神__煤炭?格波ú較`場平穩(wěn)?元/噸ā1,4001,2001,00080060040020001273127357657658845639238039220192020202120222023H1e唐港5500ú力煤?年t長`ot長`?ā°Xó銷售均?數(shù)據(jù)來源?wind1公?公告1東X證券18/37請ó必閱ül文^18/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng) 中?神__/公?深t3.發(fā)電?能穩(wěn)n擴張，電力量?齊升3.1.電力?能p序擴張，2025年裝機容量p望增長27%2005年以來公?電廠裝機容量持續(xù)攀升22019年公?P?電電力以各自持p的相關(guān)火電公?股h及資?r\組建\資公??易完r?割，公?電廠總裝機量減半，v2018年的59994兆瓦減少ó2019年29954兆瓦，O^公?發(fā)電裝機量穩(wěn)n增長，2022年?公?總裝機量40301兆瓦22022年中?神__e增2402兆瓦裝機量，增長6.3%22022年燃煤發(fā)電機組平均供電煤耗296.7克/千瓦時，\比降P1.8克/千瓦時2?團?極a局e能源發(fā)電，截k2022年?,投?e能源發(fā)電項目35個，裝機容量\?105.5兆瓦，通過參P設(shè)立的Xe?能e能源?`投資基金和Xe?能綠色P碳發(fā)展投資基金，在山西1江}1n預(yù)?ó2025年e增裝機量10800兆瓦，增幅26.8%2截ó2022年?,公?在建1已x準但尚未開建的主要發(fā)電機組包括湖Y岳陽電廠項目2×1000MW1福建羅源灣港儲電一體W項目2×1000MW1四Y江油2×1000MW1清à一期2×1000MW1清àD期擴建y程2×1000MW1惠TD期燃氣燃電聯(lián)?機組y程項目2×400MW2公?2023年?極è?廣東清à一期1湖Y岳陽項目年內(nèi)投?āw余在建項目預(yù)?將于2025年及以前完y投?2ā33?中?神__電力板塊裝機容量?兆瓦ā700006000050000400003000020000100006184956288562885785554128453984179841798403013841332279274332352018001150915960656037899310292004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022—裝機容量數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券3.2.發(fā)電量持續(xù)增長，電?p望小幅增長中?神__燃煤發(fā)電機組利用小時數(shù)高于全?平均水平22022中?神__燃煤發(fā)電機組平均利用小時數(shù)為4951小時，較2021年增ò187小時，比全?6000千瓦及以小時，\比增ò13%，預(yù)?未來發(fā)電小時數(shù)將穩(wěn)nP升2`場W?易電量s比逐年P(guān)升22022年`場W?易電量s比90.6%，較2017年提升62.5pct219/3719/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng) 中國神華/公司深度60005000400030002000048774951458545864594436144164412434025092244476442784165468344285.0%0.0%-5.0%-10.0%20162017201820192020202120222023H1燃煤發(fā)電平均利用小時數(shù)同比數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券300250200090.6%267.5990.6%267.59246.25179.81162.92156.13144.04127.6598.0680.2769.141.7228.1%67.54201720182019202020212022市場化交易電量總上網(wǎng)電量市場化電量占比90%80%70%60%50%40%30%20%0%數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券為14.9%、15.2%；電價呈上升趨勢，2022年電價為418元/兆瓦時，同比增長格小幅上升。300025002000500015.2%15.2%1912.81798.1942.618.4%30%20%0%-10%-20%-30%-40%-50%20162017201820192020202120222023H1總發(fā)電量總售電量售電量同比數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券450400350300250200025%41841820.1%20.1%3483343343185.0%4.2%0.0%-5%-8.1% -10%20%3073120%20162017201820192020202120222023H1售電價售電價同比數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券限制；鼓勵對小微企業(yè)和個體工商戶用電實行階段性優(yōu)惠；改革完善煤電價格市場化行程機制，推動燃煤發(fā)電電量全部進入電力市場；在穩(wěn)定居民、農(nóng)20/3720/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng)中國神華/公司深度業(yè)、公益性事業(yè)電價前提下，將市場交易電價上下浮動范圍由分別不超過基準電價：交易雙方根據(jù)發(fā)電企業(yè)電煤來源，按各地標桿上網(wǎng)電價確定基準電價。此前標桿電價是由國家發(fā)改委制定?，F(xiàn)行機制下，由于各省市自治區(qū)電力供需結(jié)構(gòu)、煤價存在較大差異，國家層面難以應(yīng)對頻繁變化，或?qū)⒎艡?quán)浮動機制：用戶和發(fā)電企業(yè)簽訂電力市場化交易合同時，可自主協(xié)商建立價格浮動機制。綜合考慮各類市場影響因素，協(xié)商確定浮動的參考標準、浮動《關(guān)于進一步疏導電價矛盾規(guī)范電價管理通知》《關(guān)于建立煤電價格聯(lián)動營企業(yè)輸配電價保持相對穩(wěn)定的原則，相應(yīng)調(diào)整電網(wǎng)企業(yè)《關(guān)于深化電煤市場化改《關(guān)于完善煤電價格聯(lián)動煤電價格聯(lián)動機制電價調(diào)整的依據(jù)是中國電煤價格指《關(guān)于深化燃煤發(fā)電上網(wǎng)電價形成機制改革的指導取消了煤電價格聯(lián)動機制，實行標桿上網(wǎng)電價機制《關(guān)于進一步深化燃煤發(fā)電上網(wǎng)電價市場化改革的定價方式為：基準價+上下浮動，基準價上浮不超過數(shù)據(jù)來源：國家發(fā)改委、國家能源局、中國政府網(wǎng)、東北證券3.3.營收增加成本下降，電力業(yè)務(wù)利潤回升21/3721/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng) 中國神華/公司深度10009008007006005004002001000200%100%50%-50%-100%收入毛利收入同比毛利同比數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券400350300250200100500380.8367.7352.2259.5253.8262.6259.82017201820192020202120222023H1中國神華單位售電成本數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券22/3722/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng)中國神華/公司深度路包括神溯鐵路、溯黃鐵路、黃萬鐵路、大準鐵路、包神鐵路、巴準鐵路、為神溯線、溯黃線、大準線。公司結(jié)合自營鐵路以及國有或地方鐵路，橫穿內(nèi)蒙古、陜西、陜西、河北、天津等省市，連接各煤礦地區(qū)，負責公司煤炭海煤碼頭三家港務(wù)公司。其中黃弊港和天津港位于渤海港口群，主要負責溯黃鐵路運輸煤炭的儲存及下水任務(wù)；珠海港位于南部珠三角港口群，是公司“北煤南運”的重要港口；公司國能遠海航運有限公司負責。航運線路覆蓋黃弊、秦皇島、天津等主要數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券23/3723/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng)中國神華/公司深度450400350300250200082%83%81%81%80%81%79%82%83%81%81%80%81%77%77%76%77%77%375.86391.49397.01387.23406.99421.97335.30299.69306.26272.3290%80%70%60%50%40%30%20%0%2013201420152016201720182019202020212022鐵路港口航運鐵路占比港口占比航運占比數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券70.0%250.0070.0%60.0%200.0050.0%46.0%30.0%20.0%50.0050.0029.6029.600.000.0%0.002013201420152016201720182019202020212022鐵路毛利港口毛利航運毛利鐵路毛利率港口毛利率航運毛利率數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券4.1.鐵路成本上升，毛利出現(xiàn)下降350300250200025%303.4303.4297.620%244.66.20%3.58%0.56%0.07%-1.91%-5%283.9285.5285.722.24%3.99%273.020162017201820192020202120222023H1數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券0.1500.1470.1450.1420.1390.1400.1390.1380.1380.1380.1370.1360.1340.1350.1340.1300.12520162017201820192020202120222023H1數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng)中?神__/公?深tā45?中?神__WO?輸r本?元/噸公Yā0.090.080.070.060.050.040.030.020.0100.0840.0770.0680.0530.0530.0530.0530.0520.0520162017201820192020202120222023H1數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券ā46?中?神__鐵路毛利P毛利率??元，%ā250.00200.00150.00100.0050.000.0062.8%63.7%58.2%62.8%63.7%58.2%60.0%61.6%60.2%59.1%58.2%47.1%41.4%37.90%231.40235.75234.76225.44188.24194.96201.33191.53174.87158.4167.93鐵路毛利鐵路毛利率70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券4.2.煤炭裝船量Q降，港ó毛利小幅Q滑煤炭裝船量Q降2黃驊港煤炭Q水量連續(xù)四年O居全?首O22022年黃驊港和天津煤碼頭完r煤炭裝船量2.504?噸，?外購煤源O足1到港資源量減少等因素影響，較2021年煤炭裝船量2.614?噸\比Q降4.2%2港ó大物流`ó快速發(fā)展2P半年，?黃驊港ó2個5萬噸?通用散g°泊O試投?及e增石灰石1鐵礦石等°類影響，港ó分部完r原油1W肥等非煤°物?量607.9萬噸，\比增長124.0%2ā47?中?神__2017-2023H1裝船量?百萬噸，%ā250200500184.143.7193.24.94%3.20%45.1215.0199.7203.8205.211.33%100.6-2.52%22.614%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%3.36%-0.89%44.75.50%%2.20%45.446.445.2-2.59%-4.56%20172018黃驊港2019神__天津煤碼頭2020黃驊港\比2021神2022天津煤碼頭\比2023H1數(shù)據(jù)來源?公?公告1東X證券營收平穩(wěn)r本P升，毛利潤小幅Q降22022年港ó營收64?元，\比基本持平2而燃油費1疏~費的增長導?r本P升，2022年港ó毛利22.6?元，\比Q降請ó必閱ül文^的聲明及說明24/3725/3725/3720.5%3.8%-0.3%-1.7%下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng)20.5%3.8%-0.3%-1.7% 中國神華/公司深度70403020040%63.5963.5964.4064.4141.7637.6913.43%7.12%1.27%0.02%-3.23%-5%-9.75%-10% -15%35%30%25%20%15%10%5%33.72%57.1722.88%7.31%50.4037.3861.2459.262013201420152016201720182019202020212022數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券70.0%40.0070.0%35.0030.0025.0020.005.000.0060.0%60.0%57.7%55.3%50.0%46.0%40.0%30.0%32.2028.0623.08 0.0%49.7%20.0%57.7%56.3%56.2%55.7%50.8%50.5%21.5729.6035.7634.1831.9931.082013201420152016201720182019202020212022港口毛利港口毛利率數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券4.3.海運價格下降，航運利潤下滑27.6%25%22.4%20%4040020162017201820192020202120222023H1航運周轉(zhuǎn)量同比數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券20%20%40.020.09.7%7.3%6.0%2.9%-0.8%20162017201820192020202120222023H1航運貨運量同比16%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng)中國神華/公司深度70605040302062.6149.6449.6447.4144.7244.3946.2439.4731.0138.94.9135.5330.0326.6728.1525.4226.6527.5425.0925.5737.1435.8831.0151.1120.16020152016201720182019202020212022航運價格CBCFI:秦皇島-廣州(5-6萬DWT)CBCFI:秦皇島-上海(4-5萬DWT）數(shù)據(jù)來源：wind、公司公告、東北證券8.006.004.002.000.0030.0%25.0%25.0%22.3%8.4820.0%8.124.768.2%2.575.0% 0.0%4.163.8520.5%25.0%4.344.159.102013201420152016201720182019202020212022航運毛利航運毛利率數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明26/3727/3727/3740200下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng)40200 中國神華/公司深度煤化工產(chǎn)品主要包括聚乙怖和聚丙怖。中國神華煤化工業(yè)務(wù)為包頭煤化工的煤制750650550450350250340.6315.6308.8297.7358.4356.9332.8324.6315.4319292.6331.2282.1340.6315.6308.8297.7358.4356.9332.8324.6315.4319292.6331.2282.1302.3 20162017201820192020202120222023H1聚乙怖銷售量聚丙怖銷售量聚乙怖銷售量同比聚丙怖銷售量同比5%0%-5%-10%-15%數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券25%57.7757.7720%47.7045.499.48%10%3.76%30.020%-5%-10%-12.35%-15% -20%-4.63%-9.59%-14.23%42.9352.7750.8552.7620162017201820192020202120222023H1數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券800070006000500040003000200007373737374427327676567976429601554596853664166137222629259585931645620162017201820192020202120222023H1聚乙怖聚丙怖數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券25205035.48%35.03%21.2521.2520.6024.23%21.30%20.50%22.09%15.90%9.1024.79%20.82%17.62%2013201420152016201720182019202020212022煤化工毛利煤化工毛利率40%35%30%25%20%5%0%數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券28/3728/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng)中國神華/公司深度6.1.盈利預(yù)測格”分成四部分，每部分的定價不同：長協(xié)價格隨市場煤價變化，23Q1/Q2/Q3(截至2023.8.21)京唐港價格為1135、元/噸。預(yù)計2023年公司月度長協(xié)價格為850元/噸，24、25依次為861、873元數(shù)據(jù)來源：wind、公司公告、東北證券2pct至55%。23年年度長協(xié)銷銷量經(jīng)營目標4.358億噸減其余三部分得到2023年月度長協(xié)銷量為1.38億噸，29/3729/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng)中國神華/公司深度次為1904、1912、1920億元；毛利依次為800、833、868億元，毛利率分別為 外購煤成本（百萬元） 煤炭毛利率24.8%7504926.4%9838236.6%7998729.6%8325730.3%8676431.1%數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券2025年及之前完成投產(chǎn)，預(yù)計2023-2025年電廠總裝機量依次為42315、46715、.發(fā)電廠利用率：根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，發(fā)電廠用電率呈逐年下降趨勢，2022年為），電量與發(fā)電量的占比總體保持在94%，計算得到2023-2025年售電量依次為30/37請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明30/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng) 中國神華/公司深度.成本：通過比較公司歷史煤炭銷售平均價與當年單位發(fā)電成本關(guān)系，發(fā)現(xiàn)發(fā)電指標2020A2021A2022A2023E數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券設(shè)為40元/噸海里；單位運輸成本假設(shè)維持22年0.039元/噸31/37請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明31/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng)中國神華/公司深度946%42%數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券32/37請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明32/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng)中國神華/公司深度33340231331650075%75%21%35837134034128373%75%16%數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券33/37請ó必閱ül文^的聲明及說明33/37下載日志已記錄,僅供內(nèi)部參考,股票報告網(wǎng) 中?神__/公?深t表11?中?神__盈利預(yù)測`ó2020A2021A2022A2023E煤炭r本(百萬元) r本(百萬元) r本(百萬元) r本(百萬元)1016· r本w他`ór本?百萬元ā?w他ā抵銷?百萬元ā\?42.7%61.9%營收\比?%ār本(百萬元)r本\比?%ā 毛利\比?%ā15.0%22.6%-14.6%3.5%4.2%毛利率?%ā40.8%32.9%39.1%33.0%32.4%