第十章國際衍生金融市場

第十章衍生金融市場的國際化第一節(jié)衍生金融市場概述及其國際化一、衍生金融市場的含義及衍生金融資產(chǎn)與原生金融資產(chǎn)之間的關(guān)系

1.衍生金融工具定義是在傳統(tǒng)金融工具的基礎(chǔ)上派生而來的，通過預(yù)測股價、利率、匯率等未來行情走勢，采用支付少量的保證金和權(quán)利金簽訂的跨期合同或互換不同金融商品等交易形成的新興金融工具。具體包括金融遠期、金融期貨、金融期權(quán)、金融互換等四種形式。2.衍生金融市場的含義衍生金融市場，從根本上講，是指在各種原生金融資產(chǎn)交易的基礎(chǔ)上派生出來的，以原生金融資產(chǎn)本身，如外匯、或是以原生金融資產(chǎn)的價格為合約的標(biāo)的物，而進行的各種金融合約的買賣，也可以是對某種金融資產(chǎn)的選擇權(quán)的買賣或者互換的行為。3.衍生金融資產(chǎn)與原生金融資產(chǎn)之間的關(guān)系

衍生金融資產(chǎn)與原生金融資產(chǎn)之間存在著依附，但并非一一對應(yīng)的關(guān)系。

在衍生金融市場產(chǎn)生之前，金融市場上交易的各種金融資產(chǎn)都是獨立存在的。

由于衍生金融市場是為了增加金融市場上已有的各種金融資產(chǎn)的流動性而設(shè)立的，因此，在衍生金融資產(chǎn)產(chǎn)生之初，都是對金融市場上已有金融資產(chǎn)所進行的標(biāo)準(zhǔn)化合約的交易。因此，相對于衍生金融資產(chǎn)而言，原有的金融資產(chǎn)就被稱為原生金融資產(chǎn)，也可被稱為基礎(chǔ)資產(chǎn)、原生金融資產(chǎn)、原生金融工具等。

4.衍生金融資產(chǎn)的四種類型

（1）建立在各種外匯匯率基礎(chǔ)上的衍生金融資產(chǎn)。

（2）建立在利率基礎(chǔ)上的衍生金融資產(chǎn)。

（3）建立在股票指數(shù)基礎(chǔ)上的衍生金融資產(chǎn)。

（4）建立在黃金價格變動基礎(chǔ)上的衍生金融資產(chǎn)。

二、衍生金融市場的交易方式

1.衍生金融市場的三種基本交易方式

（1）期貨交易

期貨交易是指在有形的交易所內(nèi)，通過結(jié)算所的下屬成員清算公司或經(jīng)紀(jì)人，根據(jù)成交單位、交割時間等標(biāo)準(zhǔn)化的原則，按固定價格購買與賣出各種期貨合約的一種交易。（2）期權(quán)交易

期權(quán)交易是指在各種金融資產(chǎn)的遠期買賣中，期權(quán)合約的持有人在向期權(quán)合約的賣出者，支付一定的保險費后，所獲得的在一定時間內(nèi)，按照協(xié)定的價格是否買進或賣出一定數(shù)量的合約資產(chǎn)的選擇權(quán)。

（3）互換交易

互換交易特指金融互換，是指約定的兩個或兩個以上的當(dāng)事人，按照商定的條件，在約定的時間內(nèi)，交換他們之間由資產(chǎn)或負債而產(chǎn)生的現(xiàn)金流的流入或流出的合約。

2.衍生金融市場的三種基本交易方式的再衍生

期貨、期權(quán)和互換是衍生金融市場的三種基本交易方式。由于衍生金融交易在產(chǎn)生之初的基本目的是為已有金融市場上的各類金融資產(chǎn)投資人提供一類管理風(fēng)險的途徑，所以，此時的各種衍生金融產(chǎn)品都是建立在原生金融產(chǎn)品的基礎(chǔ)之上而設(shè)計的。然而，伴隨著衍生金融市場的發(fā)展，衍生金融市場上的投資人發(fā)現(xiàn)，他們在投資于衍生金融產(chǎn)品時，面臨著更大的風(fēng)險，同樣產(chǎn)生了管理風(fēng)險的需求。于是，金融工程師們可以根據(jù)客戶需求，通過建立數(shù)學(xué)模型，對已有的原生金融資產(chǎn)、簡單的衍生金融資產(chǎn)、衍生金融資產(chǎn)的衍生資產(chǎn)的條件進行任意選定、裝配或組合，從而可以創(chuàng)造出更多的、各種各樣新的衍生金融產(chǎn)品。不過，無論怎么組合，產(chǎn)品怎么復(fù)雜，其基本構(gòu)成元素仍是若干個簡單的基礎(chǔ)工具和普通衍生產(chǎn)品。

三、衍生金融市場的基本特征

1.交易產(chǎn)品設(shè)計的標(biāo)準(zhǔn)化

金融衍生交易的基本目的是通過極大地提高金融資產(chǎn)的流動性而分散金融市場的風(fēng)險。于是，只有交易產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化，才最有利于投資人的買賣。

2.建立在保證金交易基礎(chǔ)上的杠桿效應(yīng)

各種衍生金融工具的交易通常采用保證金交易方式，即交易雙方只需向交易所支付一定比例的保證金就可以進行全額交易。

這種保證金的交易方式，使得衍生金融交易具有了雙方雙重杠桿效應(yīng)：融資杠桿和風(fēng)險與收益杠桿。由于衍生金融交易的投資人只需持有少量的投資現(xiàn)金，即可對巨額的衍生金融資產(chǎn)進行交易，并且，只有在合約到期，投資人期望或需要進行實際交割時，才需準(zhǔn)備足額的現(xiàn)金。

四、衍生金融市場的產(chǎn)生及其國際化的發(fā)展過程1972年美國芝加哥商品交易所推出包括英鎊、法國法郎、日元、加元和瑞士法郎等在內(nèi)的六種外匯期貨合約，標(biāo)志著衍生金融市場的問世。

到20世紀(jì)80年代中后期，新興工業(yè)化國家和地區(qū)紛紛加入建立衍生工具市場的潮流中。1.金融衍生工具市場的現(xiàn)狀

近年來，全球金融市場的一個突出特點是金融衍生工具市場的重要性不斷提高，全球衍生金融工具市場的活動因交易形式的不同而存在差異。

2.金融衍生工具市場的發(fā)展趨勢

（1）金融衍生工具市場的全球一體化趨勢。

（2）場外市場正在成為全球金融衍生市場的基石。

（3）金融衍生工具市場的交易規(guī)模將進一步擴大。第二節(jié)四種類型的衍生金融產(chǎn)品一、建立在防范匯率風(fēng)險基礎(chǔ)上的衍生外匯交易

1.貨幣期貨

（1）定義

貨幣期貨又稱外幣期貨，也稱外匯期貨，是指在有形的交易市場，通過結(jié)算所的下屬成員清算公司或經(jīng)紀(jì)人，根據(jù)成交單位、交割時間等標(biāo)準(zhǔn)化的原則，按固定價格購買與賣出遠期外匯的一種交易。（2）貨幣期貨交易與遠期外匯交易相比，具有以下幾個特點：

①市場參與者不同。遠期外匯交易的參與者主要是銀行等金融機構(gòu)及跨國公司等大企業(yè)，貨幣期貨交易則以其靈活的方式為各種各樣的企業(yè)提供了規(guī)避風(fēng)險的管理工具。

②流動性不同。遠期外匯交易由于參與者在數(shù)量上的局限性，一般而言合約的流動性較低，貨幣期貨交易則由于參與者眾多，且有大量的投機者和套利者，流動性較好。

③交易手段不同。遠期外匯交易的市場是無形的，是由金融機構(gòu)與其客戶用各種通訊手段構(gòu)建的，貨幣期貨大易則是在專門的交易所中進行的，是有形市場交易。

④合約的標(biāo)準(zhǔn)化程度不同。遠期外匯交易的合約內(nèi)容是由金融機構(gòu)與客戶根據(jù)其要求協(xié)商而定的，貨幣期貨交易的合約則是標(biāo)準(zhǔn)化的合約，交易品種單位、變化幅度、漲跌停板、交割時間等項目都是事先確定的。

⑤信用風(fēng)險不同。遠期外匯交易雙方的交易主要建立在對方信用的基礎(chǔ)上，相對而言風(fēng)險較大，貨幣期貨交易由交易所或結(jié)算機構(gòu)做擔(dān)保，風(fēng)險由交易所承擔(dān)。

⑥履約方式不同。遠期外匯交易的履約主要是外匯的全額現(xiàn)金交收，貨幣期貨交易則大多采取對沖方式了結(jié)交易，一小部分采取現(xiàn)金交割方式。

（3）貨幣期貨的機制簡介第一，貨幣期貨交易是在固定的期貨交易所內(nèi)進行的。期貨交易所不僅為期貨交易提供交易場所，同時也是期貨交易的組織者。比如，期貨交易所規(guī)定期貨交易的買賣雙方交納保證金的數(shù)量，調(diào)整的方式，并根據(jù)貨幣期貨價格的波動情況調(diào)整交易者保證金的數(shù)額。同時，它還具體規(guī)定各種貨幣期貨合約價格的每日最低波動幅度和最高波動幅度等。期貨交易所對貨幣期貨合約中的交易貨幣、單位合約的數(shù)量、交割期、交割地點等作出標(biāo)準(zhǔn)化的統(tǒng)一規(guī)定。第二，買賣雙方通過期貨交易所內(nèi)的經(jīng)紀(jì)人，對期貨交易所的某項期貨合約，以公開競價的方式，做多的一方報出買價。做空的一方報出賣價，經(jīng)過充分競爭，并且最高買價和最低賣價配對成交以后，買賣雙方分別和期貨交易所簽訂交易合約。

第三，絕大多數(shù)期貨就交易者在合約到期日之前對沖其在手合約。只有在最后交易日后仍然在手的合約，才會在規(guī)定的交易日進行實際交割。

第四，期貨交易者要向經(jīng)紀(jì)人和期貨交易所交納傭金和手續(xù)費。2.外幣期權(quán)（1）外幣期權(quán)：又稱外匯期權(quán)，是一種選擇權(quán)契約，是指在遠期外匯買賣中，外幣期權(quán)合約的持有人在向期權(quán)合約的賣出者，即立權(quán)人支付了一定的保險費后，所獲得的在一定的時間內(nèi)，按照約定匯率決定是否買進或賣出一定數(shù)量的外匯資產(chǎn)的選擇權(quán)。

外幣期權(quán)是在外匯期貨交易基礎(chǔ)上發(fā)展起來的一種衍生金融工具，它為外匯期貨交易者提供了一種套期保值的工具。

（2）根據(jù)分類基礎(chǔ)的不同，外幣期權(quán)可分為：第一，按期權(quán)持有者交易的目的的不同，可分為購買買權(quán)，也就是看漲期權(quán)和購買賣權(quán)，也就是看跌期權(quán)。

第二，按產(chǎn)生期權(quán)合約的原生金融產(chǎn)品的不同，可分為現(xiàn)匯期權(quán)和外匯期貨期權(quán)?，F(xiàn)匯期權(quán)以外匯現(xiàn)貨作為制定期權(quán)合約的基礎(chǔ)，而外匯期貨期權(quán)以貨幣期貨合約作為制定期權(quán)合約的基礎(chǔ)。第三，按期權(quán)持有者可行使交割權(quán)利的時間的不同，可分為歐式期權(quán)和美式期權(quán)。在歐式期權(quán)中，期權(quán)合約的持有者只能在期權(quán)到期日當(dāng)天的紐約時間上午9：30以前，決定執(zhí)行或不執(zhí)行期權(quán)合約。而在美式期權(quán)中，期權(quán)合約的持有者，可在期權(quán)到期日前的任何一個工作日的紐約時間上午9：30以前，選擇執(zhí)行或不執(zhí)行期權(quán)合約。美式期權(quán)較歐式期權(quán)更為靈活，故其保險費高。

第四，根據(jù)交易方式不同，可分為場內(nèi)期權(quán)和場外期權(quán)。

第五，按期權(quán)合約下的原形資產(chǎn)不同，可分為貨幣期權(quán)、利率期權(quán)、股票指數(shù)期權(quán)等。（3）外幣期權(quán)交易的特點有：第一，期權(quán)交易下的保險費不能收回；

第二，期權(quán)交易保險費的費率不固定。

所收費率的主要制約因素有：A.市場現(xiàn)行匯價水平。B.期權(quán)的協(xié)定匯價。C.期權(quán)的時間值。D.預(yù)期波幅。

第三，期權(quán)合約下直接交易的對象是抽象的商品執(zhí)行或放棄合約的權(quán)利

第四，期權(quán)合約賦予交易雙方的權(quán)利和義務(wù)不對等。

第五，期權(quán)合約使交易雙方承擔(dān)的虧損及獲取的收益不對稱

二、建立在防范利率風(fēng)險基礎(chǔ)上的利率衍生金融產(chǎn)品

1.利率衍生產(chǎn)品的產(chǎn)生和發(fā)展

1980年，浮動利率已被廣泛應(yīng)用于借貸領(lǐng)域，其結(jié)果使得貸方更能控制其利率風(fēng)險暴露，但與此同時，利率風(fēng)險也就被轉(zhuǎn)嫁給了借方。于是，能有效控制利率風(fēng)險的金融工具開始逐漸產(chǎn)生，并在市場上受到了歡迎。在這中間，期貨是最早引入以幫助企業(yè)控制利率風(fēng)險的金融工具。

2.短期利率合約的一般原理及主要產(chǎn)品

（1）短期利率期貨合約和期權(quán)合約的基本內(nèi)容

期貨是衍生金融交易中的基本方式。像所有標(biāo)準(zhǔn)化的金融期貨合約一樣，短期利率期貨合約主要是對交易單位、報價方式、最小變動單位、每日交易限價、合約月份、交易時間、最后交易日、交割日與交割方式等項目內(nèi)容所作的標(biāo)準(zhǔn)化的規(guī)定。除報價方式外，利率期貨合約的其他項目的標(biāo)準(zhǔn)化規(guī)定與上述外幣期貨合約的規(guī)定基本相同。

短期利率期貨合約的報價采用指數(shù)報價方式。而這里的指數(shù)，與我們一般意義上關(guān)于指數(shù)的理解也不一樣，它是一種專門的計算方法。

短期利率期貨合約的報價指數(shù)等于100與期貨產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)以年率表示的收益率之差。

短期利率期貨合約采用這種報價方式的原因有兩個：

一是使期貨報價與交易者低買高賣的交易習(xí)慣相一致；

二是使報價指數(shù)的變動方向與期貨基礎(chǔ)資產(chǎn)的買賣價格變動方向一致。（2）主要短期利率衍生金融產(chǎn)品

1）短期國庫券期貨：是以短期國庫券作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的期貨合約。2）歐洲美元定期存單期貨與期權(quán)：

歐洲美元定期存單期貨，是以歐洲美元定期存單作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的短期利率期貨品種，并且是一個交投非常活躍的短期利率期貨。歐洲美元定期存單的期權(quán)有兩種形式，一種是歐洲美元定期存單期權(quán)，另一種是歐洲美元定期存單期貨期權(quán)。由于期權(quán)主要是作為期貨交易者進行風(fēng)險再防范的一種手段，所以，在交易所較為流行的是歐洲美元定期存單期貨期權(quán)。

（3）.長期利率合約的一般原理及主要產(chǎn)品

1）各種中長期金融資產(chǎn)中，只有債券具有衍生金融產(chǎn)品

為什么只有國際債券市場存在著對應(yīng)的衍生金融市場，而另外幾種以中長期利率為基礎(chǔ)的國際債權(quán)的融資形式，卻沒有對應(yīng)的衍生金融市場呢?答案在于，一方面，只有國際債券市場具有范圍廣泛的、流動性極強的二級市場。另一方面，通過運用國際債券的衍生金融市場，對其他幾種國際債權(quán)融資工具，同樣可以達到套期保值的目的。因此，建立在國際債券基礎(chǔ)上的衍生金融產(chǎn)品，不僅是國際債券的衍生金融市場。同時也就成為資本市場上各種債權(quán)融資工具的衍生金融產(chǎn)品的替代品。2）主要發(fā)達國家債券衍生金融產(chǎn)品概述

國際上主要的中長期利率衍生金融工具，基本都是由發(fā)達國家的一般商品或“金融商品”的期貨交易所，以本國作為基礎(chǔ)金融資產(chǎn)的某種債券為基礎(chǔ)而推出的3）債券衍生產(chǎn)品的三種主要基礎(chǔ)資產(chǎn)

根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)特性的不同，主要有：

第一，名義債券期貨。名義債券期貨，是以一種現(xiàn)實社會并不存在的，代表假定的、具有固定本金、息票和到期日的債券為基礎(chǔ)資產(chǎn)的債券期貨合約。

巴黎的國際金融期貨交易所、德國的法蘭克福期貨交易所、荷蘭的阿姆斯特丹期貨交易所及倫敦國際金融期貨交易所，都有相應(yīng)的期貨品種。

第二，最低交割價債券期貨。這實際上是具有交割條件的名義債券期貨。所以，除交割條件外，期貨合約的其他內(nèi)容均與名義債券期貨相同。期貨合約到期時，期貨合約的賣方（空方），可以選擇向買方（多方）交割的債券。并且，期貨合約的賣方只會選擇那些成本最低的債券進行交割。因此被稱為最低交割價債券期貨。

第三，指數(shù)基礎(chǔ)期貨。指數(shù)基礎(chǔ)期貨，是一種以現(xiàn)貨債券價格平均值的指數(shù)為基礎(chǔ)資產(chǎn)，或是以債券到期收益率（YTM）為基礎(chǔ)資產(chǎn)的債券期貨合約。澳大利亞悉尼期貨交易所的10年期和3年期澳大利亞政府債券期貨合約就是以指數(shù)價格保價的。

4）可交割長期國債期貨合約

由于美元的國際主要儲備資產(chǎn)地位和美國政府發(fā)行的中長期國債在國際債券市場上的重要地位，使得建立在美國中長期國債基礎(chǔ)之上的可交割長期國債期貨合約，成為一個較為活躍的期貨品種。

按期限劃分，美國國債可分為三種，通常為3個月的短期國債，又稱國庫券，2年、5年或l0年的中期國債和最短為l5年的長期國債。下面以美國芝加哥債券交易所國際貨幣市場部開辦的可交割長期國債期貨合約為例，來介紹債券期貨合約的基本內(nèi)容。

1）以名義債券為基礎(chǔ)資產(chǎn)。名義債券的條件為：面值l0萬美元，到期時間或不可贖回期不少于l5年，票面利率8%。

2）合約到期月。為3月、6月和l2月直至第二年的12月交割的不同期限的期貨合約。

3）最后交易日與最初交割日。最后交易日為到期月份最后7天之前的任意工作日，最初交割日為當(dāng)月的第一個工作日。

4）期貨價格的報價。按基礎(chǔ)資產(chǎn)的面值的百分?jǐn)?shù)來保價，以合約的百分之幾又三十二分之幾的數(shù)值（百分?jǐn)?shù)的整數(shù)位和）來表示的，其中的%號和作為分母的32都被省略，但在整數(shù)位與分子之間加一個短橫線“一”來表示分割。例如，合約的指數(shù)價格是96—5，表示每100合約面值的價格為；再如，合約指數(shù)價格為118—24，表示每l00合約面值的價格為。

5）最小價格變動幅度。為百分之一的三十二分之一（×1%=0.0312%）。則對應(yīng)的最小變動值為：l0萬美元××1%=31.25美元。

6）轉(zhuǎn)換系數(shù)與交割。與其他期貨交易一樣，可交割長期國債期貨合約的交割也很少發(fā)生。但是，正是由于存在著交割的可能性，才使得基礎(chǔ)期資產(chǎn)的價格與該資產(chǎn)期貨合約的價格的變動方向保持一致，并趨于接近。于是，交割需要現(xiàn)貨，但在現(xiàn)實中又不可能找到這一名義債券。解決問題的方法是，利用現(xiàn)實中實際存在的某種債券與虛擬的基礎(chǔ)資產(chǎn)（名義債券）具有同質(zhì)性的原理，通過轉(zhuǎn)換系數(shù)，將期貨合約的價格調(diào)整為用某一可交割債券所表示的價格，并按此價格交割該債券