降費、降傭?qū)鸷腿绦袠I(yè)的影響分析報告-培訓課件

2023-7-11降費、降傭?qū)鸷腿绦袠I(yè)的長期影響12337月8日上午，證監(jiān)會發(fā)布了公募基金費率改革工作，主要包括：1、降低主動權(quán)益類基金費率水平。新注冊產(chǎn)品管理費率、托管費率分別不超過1.2%、0.2%；2、存量產(chǎn)品管理費率、托管費率爭取于2024年前降至1.2%、0.2%以下；3、推出更多浮動費率產(chǎn)品，包括與基金規(guī)模掛鉤、與業(yè)績掛鉤兩類；4、降低公募基金證券交易傭金率，擬逐步規(guī)范公募基金證券交易傭金費率，相關改革措施涉及修改相關法規(guī)，預計將于2023年底前完成；5、規(guī)范基金銷售環(huán)節(jié)收費，通過法規(guī)修改，統(tǒng)籌讓利投資者和調(diào)動銷售機構(gòu)積極性，進一步規(guī)范公募基金銷售環(huán)節(jié)收費。預計于2024年底前完成；6、促進基金投顧試點轉(zhuǎn)常規(guī)，支持基金公司申請投顧資格、允許個人養(yǎng)老金份額依法設定更低管理費率；7、完善公募基金行業(yè)費率披露機制在之前對于基金降費政策的預估方面，我們曾給出幾種預期方案，其中包括“新老”產(chǎn)品管理費率劃斷：由于最近幾年新推出的基金產(chǎn)品費率已經(jīng)處于下降趨勢，并且其中大部分產(chǎn)品管理費率已經(jīng)處于平均1.2%左右。但新政策并未實施新老劃斷，而是將全部存量產(chǎn)品費率調(diào)降，僅在調(diào)降完成時間上對新發(fā)及存續(xù)產(chǎn)品有不同要求。因此短期來看，政策在一定程度上超出市場預期，可能會對行業(yè)產(chǎn)生一定沖擊。表2：近三年新發(fā)產(chǎn)品費率分布統(tǒng)計產(chǎn)品費率（%）近一年一年前兩年前（只數(shù)）表1：近三年部分新發(fā)產(chǎn)品費率分布統(tǒng)計0.501.501.000.800.151.200.600.450.700.750.300.201.351.100.25280915927191063391369613340202193311425125兩年前一年前近一年400350300250200150100501895931111418201810.501.501.000.800.15001數(shù)據(jù)：Wind，太平洋研究院整理012030數(shù)據(jù)：Wind，太平洋研究院整理1234目前，國內(nèi)市場約71%的權(quán)益類基金管理費率是在1.5%，根據(jù)公募基金2022年年報披露數(shù)據(jù)統(tǒng)計，權(quán)益類基金的平均管理費率為1.27%，根據(jù)資產(chǎn)規(guī)模加權(quán)后是1.32%。如果根據(jù)加權(quán)管理費用率計算，本次降費影響管理費用同比下降約10%左右。而根據(jù)Wind統(tǒng)計，截至2022年公募基金全市場費用規(guī)模：管理費1458億元、托管費307億元、銷售服務費221億元。目前市場中主動權(quán)益基金中管理費率超1.2%、托管費超0.2%的數(shù)量占比分別達93.8%和86.9%，根據(jù)數(shù)據(jù)測算費率全面調(diào)降后公募基金市場管理費用規(guī)模下降約100億、托管費每年下降約15億。因此綜合來看，整體降幅雖然不及下降到1%，但對基金公司營收上的影響幅度較大。表3：部分基金公司調(diào)降公告頭部機構(gòu)率先調(diào)降費率有望形成鯰魚效應，費率被動競爭加劇。截止7月8日，已經(jīng)至少有17家公募基金宣布，自2023年7月10日起，已成立的股票型基金和混合型基金中，管理費率超過1.2%的全部降到1.2%及以下，托管費超過0.2%的全部降到0.2%及以下。需要注意的是已成立存量基金也包括在內(nèi)，新政策沒有施行新老劃斷而采取一刀切，在這點上超出了市場的預期。降費有望改變基金代銷格局，加速行業(yè)整合趨勢。本次降費不僅宣布降低管理費率，托管費率也將一并下調(diào)，對于券商來說，管理費率尤其是尾傭下調(diào)中，面對同樣受到利潤壓縮的市場上所有基金產(chǎn)品，參股或控股基金公司的券商未來可能會更加重視自家產(chǎn)品的營銷，因為自家產(chǎn)品的利潤貢獻顯然更大，所以行業(yè)未來可能面臨著券商與基金公司的加速整合。數(shù)據(jù)：資本市場電子化信息披露平臺，太平洋研究院整理對標海外發(fā)達市場，本輪調(diào)降后的權(quán)益基金管理費率屬于合理水平。在本輪調(diào)降后，主動權(quán)益類基金管理費率由約1.6%降至1.2%，剔除尾隨傭金后的實際管理費率將由1.1%降至0.8%，與目前發(fā)達市場水平相近。但部分國際同類權(quán)益產(chǎn)品普遍在管理費基礎上額外再收取0.6%-1.2%投顧費。從海外歷史經(jīng)驗來看，優(yōu)化費率間接推動了買方投顧業(yè)務發(fā)展，提升了行業(yè)規(guī)模與整體投資者服務水平，所以基金規(guī)模的擴張和投顧收入增長、包括券商傭金的下調(diào)，有希望幫助公募基金費率下行的部分影響。表5：美國主動型基金綜合費率趨勢主動股票型主動債券型1.10%1.00%0.90%0.80%0.70%0.60%0.50%0.40%1997

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：Wind，太平洋研究院整理基金公司收入影響測算：表6：降費對基金公司營收影響預估數(shù)據(jù)：Wind，太平洋研究院整理1234目前公募基金傭金率約為萬分之7.5，遠遠高于市場平均零售傭金率萬分之2.5，但研究業(yè)務與零售經(jīng)紀業(yè)務傭金率其實都是市場充分競爭的結(jié)果，公募基金費率高于零售費率主要原因在于券商研究所為公募機構(gòu)所提供的研究服務：“以研究換傭金”，研究業(yè)務核心是為資產(chǎn)提供資產(chǎn)價值判斷的服務，剛性成本高，因此兩者傭金率本質(zhì)上并不可比。同時，機構(gòu)支付的傭金中也包括很大一部分產(chǎn)品銷售、軟性服務的費用，研究占到全部傭金大體為30%-40%之間，越是頭部券商，研究傭金占比越低。圖9：公募基金傭金費率（百分比）圖10：市場傭金規(guī)模（億元）8.38.28.1825020015010050219.288.198.14187.96135.217.927.97.87.77.67.57.897.867.8593.2393.4075.3656.817.6437.047.5802019H

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：WIND，太平洋研究院整理2019H

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：WIND，太平洋研究院整理截至2023年6月份，全市場公募基金托管規(guī)模達到26.84萬億元，規(guī)模擴張迅猛但增速正逐步放緩。鑒于2022年市場表現(xiàn)不佳，公募基金新發(fā)及存量產(chǎn)品凈值均有不同程度的回撤，在增量放緩，存量博弈的時代，行業(yè)步入“內(nèi)卷”化，通過降低交易成本提高基金回報已成為市場關注的焦點。而在與基金規(guī)模與費率息息相關的賣方研究方面，去年市場整體傭金額187億（2018年約為100億），其中分倉傭金在500萬元以上的券商研究所共98家，傭金收入中位數(shù)約為5800萬，以研究傭金占比35%計算，大約研究傭金中位數(shù)在2030萬元。按當前公募市場規(guī)模來推算，平均傭金費率每下調(diào)萬分之一，分倉傭金市場規(guī)模將下降約27億元。圖表7：公募基金托管規(guī)模(億元)圖表8：公募基金托管規(guī)模環(huán)比增長率%300000250000200000150000100000500000300250200150100500-50數(shù)據(jù)：WIND，太平洋研究院整理數(shù)據(jù)：WIND，太平洋研究院整理截至2022年末，公募基金全市場傭金規(guī)模為187.96億元，其中CR10券商傭金總計88.12億元，市占率達46.88%。而在2021年，全市場規(guī)模為219.28億元，CR10券商傭金總計104.58億元，市占率為47.69%。雖然當下的賣方研究市場頭部化仍然明顯，但近兩年集中度有下滑趨勢，主要原因是大量“新轉(zhuǎn)型”券商的競爭導致。圖：市場傭金規(guī)模（億元）2022A2022H2021A2021H2020A2020H2019A2019H180000160000140000120000100000800006000040000200000165,760.29115,661.11114,740.34101,432.3586,759.9784,834.7782,999.2877,442.9474,986.0073,293.2667,861.60中信證券中信建投長江證券廣發(fā)證券證券東方證券證券興業(yè)證券中泰證券數(shù)據(jù)：Wind，太平洋研究院整理圖12：部分上市券商2022年度席位租賃凈收入占比情況根據(jù)2022年上市券商席位租賃收入情況對比可以看到，占比靠前的券商均為規(guī)模較小的中小券商，其中天風證券2022年席位租賃凈收入占比高達38.74%，去年營收極度依賴研究業(yè)務，并遠遠超出行業(yè)平均值。相比而言，頭部券商的分倉傭金收入占比不大，因此未來傭金下調(diào)對其整體影響相對較小，中小券商在爭奪傭金市場份額方面的競爭可能會更加激烈。數(shù)據(jù)：WIND，太平洋研究院整理對公募基金的降傭是大勢所趨，交易費用可以再細分為兩部分：第一部分是通道費，券商為了提供滿足大資金交易更快速、便捷、安全的需求，提供的專用交易單元本身成本就比較高；第二部分則是購買的投資咨詢服務，也就是研究所的賣方研究支持，這點本質(zhì)上和散戶通過升傭享受投顧服務是一樣的，即使在零售客戶端的傭金率看，仍有20%以上的客戶交易在按照萬八以上的高傭金在做交易，說明能夠接受投資咨詢服務的客戶需求是其實是有的。而根據(jù)國務院辦公廳印發(fā)《關于進一步優(yōu)化營商環(huán)境降低市場主體制度性交易成本的意見》中鼓勵機構(gòu)降低交易、托管、登記、清算等費用，同時杜絕“傭金換資源（如基金銷售、軟件服務）現(xiàn)象”。目前來看，機構(gòu)降傭的主要訴求仍是以提高基金投資者體驗為主，因此指數(shù)基金、量化基金等產(chǎn)品的降傭?qū)τ谌痰挠绊懖淮?，而這部分基金基本不是賣方研究所的客戶，因此短期仍能給賣方研究機構(gòu)留出一定時間和空間準備。海外共同基金在傭金管理靈活度上領先國內(nèi)：?

2020年前后，美國最大共同基金及ETF巨頭先鋒領航集團宣布，將取消股票交易傭金。而這也是繼嘉信理財、富達投資先后宣布“零傭金”政策之后，又一家高調(diào)加入“零傭金”大軍的海外巨頭。海外ETF指數(shù)基金產(chǎn)品幾乎全部取消了交易傭金以降低用戶交易成本。?

但在主動基金方面，美國最大的主動管理權(quán)益基金——富達旗下的Contrafund年報顯示，按照交易費率來算，其2021年的傭金率在千分之一左右，遠高于國內(nèi)主動基金傭金均值。?

在政策方面，于2018年出臺的歐盟《金融工具市場指令》第

2版相關條款規(guī)定，不再允許交易服務和研究服務打包支付，投資機構(gòu)需使用自有資金為研究服務買單，或經(jīng)同意后使用基金份額持有人的資金經(jīng)專用賬戶購買研究服務，或者采用兩種結(jié)合的模式。券商收入影響測算：表13：降費、降傭?qū)ι鲜腥虪I收影響預估數(shù)據(jù)：Wind，太平洋研究院整理1234政策鼓勵長線資金引入，公募頭部機構(gòu)馬太效應將愈發(fā)明顯。本次政策提及“促進基金投顧試點轉(zhuǎn)常規(guī)，支持基金公司申請投顧資格”、“允許個人養(yǎng)老金份額依法設定更低管理費率“。從政策指導來看，未來我們有望看到更多的基金公司開展投顧業(yè)務以拓寬盈利規(guī)模，加大力度吸引個人基金投資者入市；同時基金費率下調(diào)對基金公司開展投顧業(yè)務有著積極影響，投顧產(chǎn)品的費率調(diào)整將更加靈活，投顧業(yè)務服務費上下浮動區(qū)間增大；而在政策中提及的“優(yōu)化個人養(yǎng)老金產(chǎn)品費率”也為后續(xù)長錢入市打下基礎。綜合來看，頭部基金公司在口碑、實力、產(chǎn)品豐富度上的優(yōu)勢不會受到影響，并且在長錢入市的預期下，擁有良好口碑與實力的頭部基金公司將大概率承接未來增量資金的主要部分，而知名度與產(chǎn)品力欠佳的中小基金公司經(jīng)營情況將愈加嚴峻，因此我們預計基金行業(yè)的馬太效應在未來隨著政策的逐步實施將進一步凸顯。所以長期來看，費率降低、市場的有效性上升、超額收益下降，基金公司成本端短期內(nèi)將面臨較大沖擊，但隨著降薪等規(guī)定的落地，交易傭金的下降，基金公司未來可能將持續(xù)疏導成本端壓力，而這也將進一步加快公募基金與券商、券商與券商之間的整合。券商視角來看：降傭短期影響大，但長期看仍有理由樂觀?

在下半年，監(jiān)管對于券商行業(yè)的風控指標考核可能將會上調(diào)，例如風險覆蓋率、資本杠桿率、流動性覆蓋率等指標或?qū)⒚媾R調(diào)整。當前券商行業(yè)整體杠桿率相較發(fā)達市場同業(yè)仍處于較低水平，因為未來風險指標放寬將有利于行業(yè)發(fā)展。?

公募基金對于研究服務的需求并不會消失，相反，公募基金后市將有可能為了繼續(xù)獲得研究、服務支持，通