設(shè)立政府投資銀行引導(dǎo)基金對(duì)社會(huì)資金進(jìn)入投資領(lǐng)域的引導(dǎo)作用

設(shè)立政府投資銀行引導(dǎo)基金對(duì)社會(huì)資金進(jìn)入投資領(lǐng)域的引導(dǎo)作用

1設(shè)立政府引導(dǎo)基金對(duì)創(chuàng)資市場(chǎng)未盡的影響自《投資公司管理辦法》（2005年）、《自主創(chuàng)新企業(yè)投資指導(dǎo)基金管理辦法》（2007年）和《關(guān)于規(guī)范建立和運(yùn)行投資指導(dǎo)基金的指導(dǎo)意見(jiàn)》（2008年）頒布以來(lái)，中國(guó)的投資引導(dǎo)基金（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“國(guó)家引導(dǎo)基金”）迅速發(fā)展。來(lái)自清科數(shù)據(jù)庫(kù)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明,截止到2011年年底,全國(guó)各地共設(shè)立政府引導(dǎo)基金109個(gè),管理的基金規(guī)模超過(guò)300億元。作為《國(guó)家中長(zhǎng)期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要(2006-2020年)》的配套措施之一,設(shè)立政府引導(dǎo)基金的首要宗旨是發(fā)揮財(cái)政資金的杠桿放大效應(yīng),引導(dǎo)社會(huì)資金進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域,增加創(chuàng)業(yè)投資資本供給。然而,政府引導(dǎo)基金是否能夠發(fā)揮這一引導(dǎo)作用,已有研究尚未給出明確答案。從理論角度分析,支持引導(dǎo)作用的理論假說(shuō)主要有兩個(gè):信號(hào)發(fā)送假說(shuō)(signalinghypothesis)和“良性循環(huán)”假說(shuō)(“virtuouscycle”hypothesis)。信號(hào)發(fā)送假說(shuō)認(rèn)為,政府引導(dǎo)基金的投資行為可以為其它市場(chǎng)主體發(fā)送信號(hào),緩解創(chuàng)業(yè)投資過(guò)程中的信息不對(duì)稱(chēng),引導(dǎo)社會(huì)資金參與創(chuàng)業(yè)投資。“良性循環(huán)”假說(shuō)認(rèn)為,在創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展初期,設(shè)立政府引導(dǎo)基金可以開(kāi)創(chuàng)一個(gè)良性循環(huán),為社會(huì)資金后期進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)鋪平道路。而反對(duì)者則認(rèn)為,政府資金只是社會(huì)資金的替代,設(shè)立政府引導(dǎo)基金并不能引導(dǎo)社會(huì)資金進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域,反而會(huì)擠出社會(huì)資金。從已有經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)結(jié)果來(lái)看,尚沒(méi)有研究直接檢驗(yàn)我國(guó)政府引導(dǎo)基金的引導(dǎo)效應(yīng),國(guó)外的相關(guān)研究結(jié)論也不一致。Leleux和Surlemont以1990年~1996年間歐洲15國(guó)國(guó)家層面的總量數(shù)據(jù)為樣本,使用面板數(shù)據(jù)下的Granger因果關(guān)系模型檢驗(yàn)了公共創(chuàng)投資本(publicventurecapital)與私人創(chuàng)投資本(privateventurecapital)之間的因果關(guān)系1。檢驗(yàn)結(jié)果表明,公共創(chuàng)投資本和私人創(chuàng)投資本之間并不存在因果關(guān)系,也就是說(shuō),公共創(chuàng)投資本既沒(méi)有擠出私人創(chuàng)投資本,也沒(méi)有帶動(dòng)更多私人資本進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)。針對(duì)這一經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)結(jié)果,Leleux和Surlemont認(rèn)為,公共創(chuàng)投資本雖然可以增加創(chuàng)投資本總供給,但所增加的部分僅僅是公共創(chuàng)投資本自身。Cumming和Macintosh使用1977年~2001年間的省際面板數(shù)據(jù)研究了加拿大LSVCC項(xiàng)目對(duì)創(chuàng)投資本總量的影響。為同時(shí)考慮創(chuàng)投資本供給和創(chuàng)投資本需求兩方面的影響因素,他們的研究使用聯(lián)立方程模型。聯(lián)立方程模型的估計(jì)結(jié)果表明:LSVCC不僅沒(méi)有增加創(chuàng)投資本總量,反而導(dǎo)致創(chuàng)投資本總量下降,即LSVCC增加1元錢(qián)的投入會(huì)擠出比1元還要多的私人創(chuàng)投資本?；谶@一研究結(jié)論,Cumming和Macintosh對(duì)LSVCC項(xiàng)目的實(shí)施提出強(qiáng)烈質(zhì)疑。Brander等同樣研究發(fā)現(xiàn)加拿大公共創(chuàng)投資本對(duì)私人創(chuàng)投資本具有擠出效應(yīng),但他們提供的證據(jù)是間接證據(jù)而非直接證據(jù)。本文首先以2000年至2011年間我國(guó)省際創(chuàng)投資本籌集數(shù)據(jù)為樣本,使用聯(lián)立方程模型檢驗(yàn)了設(shè)立政府引導(dǎo)基金對(duì)創(chuàng)投資本供給產(chǎn)生的影響。檢驗(yàn)結(jié)果表明,設(shè)立政府引導(dǎo)基金對(duì)創(chuàng)投資本供給有負(fù)向影響,但影響作用不顯著。其后,本文依據(jù)創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展程度把我國(guó)的省份劃分為創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展成熟省份和創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展落后省份,進(jìn)一步分別檢驗(yàn)了這兩類(lèi)省份設(shè)立政府引導(dǎo)基金對(duì)創(chuàng)投資本供給產(chǎn)生的影響。檢驗(yàn)結(jié)果表明,在創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展成熟省份,設(shè)立政府引導(dǎo)基金對(duì)創(chuàng)投資本供給有顯著的負(fù)向影響;然而,在創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展落后省份,設(shè)立政府引導(dǎo)基金對(duì)創(chuàng)投資本供給有正向影響,但影響作用不顯著。本文的上述檢驗(yàn)結(jié)果表明,政府引導(dǎo)基金的引導(dǎo)作用在不同省份間存在明顯差異:在創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展成熟省份,設(shè)立政府引導(dǎo)基金會(huì)擠出社會(huì)資金,但在創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展落后省份,設(shè)立政府引導(dǎo)基金對(duì)社會(huì)資金有一定的引導(dǎo)作用。這一結(jié)論支持“良性循環(huán)”假說(shuō),表明在創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展落后省份,設(shè)立政府引導(dǎo)基金可以開(kāi)創(chuàng)一個(gè)“良性循環(huán)”,對(duì)創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)發(fā)展有積極的促進(jìn)作用。相比于前人的相關(guān)研究,本文的貢獻(xiàn)與特色主要為以下三點(diǎn):(1)1自政府引導(dǎo)基金設(shè)立以來(lái),國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界對(duì)政府引導(dǎo)基金的管理模式、風(fēng)險(xiǎn)控制、績(jī)效評(píng)價(jià)以及國(guó)內(nèi)外比較等問(wèn)題進(jìn)行了大量研究,但探討引導(dǎo)效應(yīng)的研究成果非常少見(jiàn),而且均已理論模型推導(dǎo)為主。楊軍等在委托代理框架下研究證明政府引導(dǎo)基金以有限合伙人的身份參股有限合伙制創(chuàng)投基金可以有效發(fā)揮其杠桿引導(dǎo)作用。孟衛(wèi)東等在私人投資者風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的假定條件下研究表明,承諾對(duì)私人資本的虧損進(jìn)行補(bǔ)償可以激勵(lì)更多的私人資本投入,但承諾對(duì)私人資本的收益進(jìn)行補(bǔ)償則有可能產(chǎn)生相反的效果。然而,熊維勤在激勵(lì)理論框架下構(gòu)建的模型則研究表明,收益補(bǔ)償和政府固定收益補(bǔ)償能增強(qiáng)對(duì)私人資本的吸引力,進(jìn)而擴(kuò)大創(chuàng)業(yè)投資規(guī)模。相比于上述國(guó)內(nèi)相關(guān)研究而言,本文的貢獻(xiàn)在于首次使用大樣本數(shù)據(jù)實(shí)證檢驗(yàn)了政府引導(dǎo)基金的引導(dǎo)效應(yīng)。(2)2公共創(chuàng)投項(xiàng)目的作用及影響同樣引起了國(guó)外學(xué)者的高度重視。Lerner研究了美國(guó)SBIR項(xiàng)目對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)和融資的影響,Wallsten研究了SBIR項(xiàng)目資助與創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)之間的因果關(guān)系,Brander等從國(guó)際范圍研究了公共創(chuàng)投項(xiàng)目對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)成功的影響,Grillia和Murtinu研究了歐洲公共創(chuàng)投項(xiàng)目對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)銷(xiāo)售量和員工數(shù)量的影響,Bertonia等研究了公共創(chuàng)投項(xiàng)目在支持歐洲年輕的高科技企業(yè)投資的有效性問(wèn)題。Bertonia和Tykvová研究了歐洲公共創(chuàng)投項(xiàng)目對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新的影響。上述相關(guān)國(guó)外文獻(xiàn)均是從創(chuàng)業(yè)企業(yè)層面研究公共創(chuàng)投項(xiàng)目對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的影響,而本文則是從市場(chǎng)層面研究政府引導(dǎo)基金對(duì)私人創(chuàng)投資本供給的影響。(3)本文與Leleux和Surlemont以及Cumming和Macintosh的研究最為接近,均研究了公共創(chuàng)投項(xiàng)目對(duì)私人創(chuàng)投資本供給(即社會(huì)資金)的影響,但本文的研究更進(jìn)一步,發(fā)現(xiàn)公共創(chuàng)投項(xiàng)目對(duì)私人創(chuàng)投資本供給的影響在不同區(qū)域之間存在差異。本文的研究成果與Lerner的研究成果有異曲同工之妙,他的研究同樣發(fā)現(xiàn)SBIR項(xiàng)目對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)的促進(jìn)作用在不同地理區(qū)域之間存在差異。區(qū)別在于,Lerner從創(chuàng)業(yè)企業(yè)層面研究了SBIR項(xiàng)目對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)的影響,而本文則從省際層面研究了政府引導(dǎo)基金對(duì)社會(huì)資金參與創(chuàng)業(yè)投資活動(dòng)的引導(dǎo)作用。2創(chuàng)資需求與創(chuàng)資額的衡量檢驗(yàn)政府引導(dǎo)基金對(duì)社會(huì)資金的引導(dǎo)作用,需檢驗(yàn)設(shè)立政府引導(dǎo)基金對(duì)創(chuàng)投資本供給產(chǎn)生的影響。然而,在實(shí)踐中只能觀測(cè)到創(chuàng)投資本籌集,而并不能觀測(cè)到創(chuàng)投資本供給。在這種情況下,一種簡(jiǎn)單檢驗(yàn)方法是使用單方程模型直接檢驗(yàn)設(shè)立政府引導(dǎo)基金對(duì)創(chuàng)投資本籌資額的影響。但是這種檢驗(yàn)方法存在偏誤,原因在于創(chuàng)投資本籌資額是創(chuàng)投資本供給與創(chuàng)投資本需求相互作用的均衡結(jié)果,而并不能等同于創(chuàng)投資本供給本身。為克服單方程模型存在的偏誤,本文借鑒Cumming和Macintosh的研究思路,采用聯(lián)立方程模型檢驗(yàn)設(shè)立政府引導(dǎo)基金對(duì)創(chuàng)投資本供給產(chǎn)生的影響。聯(lián)立方程的具體形式如下:(1)3需求方程:聯(lián)立方程中的第一個(gè)方程為需求方程,方程等式左邊的被解釋變量為創(chuàng)投資本需求(VCD),等式右邊的解釋變量為影響創(chuàng)投資本需求的因素。聯(lián)立方程中的第二個(gè)方程為供給方程,方程等式左邊的被解釋變量為創(chuàng)投資本供給(VCS),等式右邊的第一個(gè)解釋變量為一個(gè)表示是否設(shè)立政府引導(dǎo)基金的虛擬變量(GVC),剩余的解釋變量為其它影響創(chuàng)投資本供給的因素。使用聯(lián)立方程模型的最大優(yōu)勢(shì)在于可以把創(chuàng)投資本籌資額視為創(chuàng)投資本需求與創(chuàng)投資本供給的均衡結(jié)果1,同時(shí)估計(jì)需求方程與供給方程。在上面的聯(lián)立方程模型中,兩個(gè)被解釋變量創(chuàng)投資本需求與創(chuàng)投資本供給都使用創(chuàng)投資本籌資額來(lái)衡量。區(qū)別在于,前者視為需求供給均衡時(shí)的創(chuàng)投資本需求量,而后者則視為需求供給均衡時(shí)的創(chuàng)投資本供給量。本文中所使用的創(chuàng)投資本籌集數(shù)據(jù)來(lái)源于清科數(shù)據(jù)庫(kù)。從目前國(guó)內(nèi)創(chuàng)業(yè)投資數(shù)據(jù)服務(wù)情況來(lái)看,只有清科和CVSource這兩個(gè)大型商業(yè)數(shù)據(jù)庫(kù)可以提供較為可靠的大樣本數(shù)據(jù),其中又以清科數(shù)據(jù)庫(kù)使用更為廣泛。本文使用的創(chuàng)投資本籌資額是省際層面的年度匯總數(shù)據(jù)。首先,我們從清科數(shù)據(jù)庫(kù)中搜集到2000年至2011年間我國(guó)本土創(chuàng)業(yè)投資基金籌集數(shù)據(jù),總共搜集到1397個(gè)本土創(chuàng)業(yè)投資基金,其后分別按省份和年度加總,最終得出31個(gè)省的年度創(chuàng)投籌資額(不包括臺(tái)灣、香港、澳門(mén))。需求方程中的解釋變量包括利率(R)、上一年的深綜指(SHZ)、每個(gè)省上一年的實(shí)際GDP增長(zhǎng)額(GDP)、每個(gè)省每年工業(yè)企業(yè)數(shù)量(GQ)、趨勢(shì)項(xiàng)(T)以及省份虛擬變量(Di)。利率變化會(huì)通過(guò)影響創(chuàng)業(yè)企業(yè)從創(chuàng)投機(jī)構(gòu)融資的相對(duì)成本來(lái)影響創(chuàng)投資本需求。當(dāng)利率下降時(shí),創(chuàng)業(yè)企業(yè)的債務(wù)融資成本下降,融入創(chuàng)投資本的相對(duì)成本上升,創(chuàng)投資本需求下降;反之,當(dāng)利率上升時(shí),情況相反?？紤]到創(chuàng)業(yè)投資的投資周期較長(zhǎng),本文使用五年以上期貸款基準(zhǔn)利率來(lái)度量利率的變化情況。數(shù)據(jù)來(lái)源于中國(guó)人民銀行網(wǎng)站2。Black和Gilson提出,經(jīng)過(guò)IPO以后,創(chuàng)業(yè)企業(yè)家可以重新獲得創(chuàng)業(yè)企業(yè)的控制權(quán),因而VC通過(guò)IPO退出為創(chuàng)業(yè)企業(yè)家提供了一種潛在激勵(lì),活躍的股票市場(chǎng)可以促進(jìn)創(chuàng)業(yè)活動(dòng)從而增加創(chuàng)投資本需求。本文使用上一年年末收盤(pán)時(shí)的深綜指來(lái)衡量股市的綜合表現(xiàn)。數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站。GDP增長(zhǎng)會(huì)促進(jìn)創(chuàng)業(yè)活動(dòng),并帶動(dòng)創(chuàng)投資本需求。本文使用每個(gè)省上一年的實(shí)際GDP增長(zhǎng)額衡量GDP變化情況。創(chuàng)業(yè)企業(yè)數(shù)量會(huì)直接影響創(chuàng)投資本需求,但我國(guó)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)沒(méi)有這一統(tǒng)計(jì)口徑?？紤]到創(chuàng)投的投資對(duì)象以第二產(chǎn)業(yè)的高新技術(shù)企業(yè)為主,本文使用工業(yè)企業(yè)數(shù)量來(lái)代替創(chuàng)業(yè)企業(yè)數(shù)量。隨著時(shí)間的推移,創(chuàng)業(yè)教育、創(chuàng)業(yè)技能、創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的融資偏好等因素都可能會(huì)發(fā)生變化而導(dǎo)致創(chuàng)投資本需求發(fā)生變化,而且在本文數(shù)據(jù)所涵蓋的期間,創(chuàng)業(yè)投資在世界范圍內(nèi)成為一個(gè)快速成長(zhǎng)的行業(yè),因此在需求方程中加入趨勢(shì)項(xiàng)。最后,由于每個(gè)省的省情不同,經(jīng)濟(jì)社會(huì)文化各異,因而在解釋變量中加入表示各個(gè)省的虛擬變量。供給方程中的第一個(gè)解釋變量為表示各省是否設(shè)立政府引導(dǎo)基金的虛擬變量(GVC)。各省設(shè)立政府引導(dǎo)基金之前的年份虛擬變量取值為0,設(shè)立之后虛擬變量取值為1。其它解釋變量包括利率(R)、上一年的深綜指(SHZ)、每個(gè)省上一年的實(shí)際GDP增長(zhǎng)額(GDP)、趨勢(shì)項(xiàng)(T)以及省份虛擬變量(Dj)。利率用來(lái)衡量投資者提供資金的機(jī)會(huì)成本,利率越高,投資者為創(chuàng)投機(jī)構(gòu)提供資金的機(jī)會(huì)成本越高,創(chuàng)投資本供給越少。深綜指越高,意味著創(chuàng)投機(jī)構(gòu)退出時(shí)的市場(chǎng)價(jià)值越高,因而會(huì)吸引更多的創(chuàng)投資本供給。GDP增長(zhǎng)會(huì)擴(kuò)大整個(gè)社會(huì)的融資規(guī)模,從而間接增加創(chuàng)投資本供給。趨勢(shì)變量用來(lái)代替技術(shù)改變以及其它可能會(huì)隨時(shí)間推移而影響創(chuàng)投資本供給的因素,比如投資者的投資偏好。趨勢(shì)變量還提供了方程中沒(méi)有納入的其它各種潛在的與制度改變相關(guān)的因素。如同需求方程一樣,供給方程的解釋變量中也加入了表示各個(gè)省的虛擬變量。表1和表2分別給出了主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)與Pearson相關(guān)矩陣。3創(chuàng)客金融資本供給側(cè)政策執(zhí)行與模型估計(jì)本部分使用上部分給出的數(shù)據(jù)和模型檢驗(yàn)設(shè)立政府引導(dǎo)基金對(duì)社會(huì)資金的引導(dǎo)作用。數(shù)據(jù)處理使用軟件Eviews6.0。首先以全部省份的創(chuàng)投籌資數(shù)據(jù)為樣本,從總體上檢驗(yàn)設(shè)立政府引導(dǎo)基金對(duì)社會(huì)資金的引導(dǎo)作用。表3給出了聯(lián)立方程模型的估計(jì)結(jié)果,估計(jì)方法為三階段最小二乘法(Three-StageLeastSquares)。從需求方程的回歸結(jié)果可以看出,利率在0.01的顯著性水平下對(duì)創(chuàng)投資本需求有顯著的負(fù)向影響,表明利率上升會(huì)降低創(chuàng)業(yè)企業(yè)家對(duì)創(chuàng)投資本的需求。深綜指在0.01的顯著性水平下對(duì)創(chuàng)投資本需求有顯著的正向影響,表明創(chuàng)業(yè)企業(yè)家會(huì)對(duì)公開(kāi)資本市場(chǎng)信號(hào)做出積極反應(yīng)。實(shí)際GDP增長(zhǎng)同樣在0.01的顯著性水平下對(duì)創(chuàng)投資本需求有顯著的正向影響,表明GDP增長(zhǎng)會(huì)促進(jìn)創(chuàng)業(yè)活動(dòng)。工業(yè)企業(yè)數(shù)對(duì)創(chuàng)投資本需求有正向影響,但影響不顯著,這說(shuō)明工業(yè)企業(yè)數(shù)并不能很好地替代創(chuàng)業(yè)企業(yè)數(shù)量。隨著時(shí)間的推移,創(chuàng)投資本需求有上升的趨勢(shì),但趨勢(shì)項(xiàng)對(duì)創(chuàng)投資本需求的影響并不顯著。從供給方程的回歸結(jié)果可以看出,設(shè)立政府引導(dǎo)基金對(duì)創(chuàng)投資本供給有負(fù)向影響,但影響作用并不顯著,表明設(shè)立政府引導(dǎo)基金并不能引導(dǎo)更多的社會(huì)資金進(jìn)入創(chuàng)投領(lǐng)域,反而對(duì)社會(huì)資金有一定的擠出作用。利率在0.05的顯著性水平下對(duì)創(chuàng)投資本供給有顯著的負(fù)向影響,表明隨著利率上升,投資者對(duì)創(chuàng)投資本的投資意愿下降。深綜指在0.05的顯著性水平下對(duì)創(chuàng)投資本供給有顯著的正向影響,表明股市波動(dòng)會(huì)影響投資者是否進(jìn)入創(chuàng)投市場(chǎng)的投資決策。實(shí)際GDP增長(zhǎng)在0.01的顯著性水平下對(duì)創(chuàng)投資本供給有顯著的正向影響,表明GDP增長(zhǎng)可以增加創(chuàng)投資本供給。隨著時(shí)間推移,創(chuàng)投資本供給有上升趨勢(shì),但趨勢(shì)并不明顯。從表3展示的回歸結(jié)果可知,若包含全部省份時(shí),設(shè)立政府引導(dǎo)基金并不能引導(dǎo)社會(huì)資金進(jìn)入創(chuàng)投領(lǐng)域,這一結(jié)果不支持信號(hào)發(fā)送假說(shuō)。然而,由于我國(guó)的創(chuàng)投市場(chǎng)發(fā)展程度存在明顯的區(qū)域性差異,上述檢驗(yàn)結(jié)果并不能作為檢驗(yàn)“良性循環(huán)”假說(shuō)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。因此,本文進(jìn)一步依據(jù)創(chuàng)投市場(chǎng)的發(fā)展成熟程度,把我國(guó)的省份劃分為創(chuàng)投發(fā)展成熟省份與創(chuàng)投發(fā)展落后省份,分類(lèi)檢驗(yàn)設(shè)立政府引導(dǎo)基金對(duì)社會(huì)資金的引導(dǎo)作用,以檢驗(yàn)“良性循環(huán)”假說(shuō)。依據(jù)清科集團(tuán)提供的研究報(bào)告,在我國(guó),廣東、北京、上海、江蘇、浙江、天津、山東的創(chuàng)投市場(chǎng)發(fā)展程度在創(chuàng)投機(jī)構(gòu)數(shù)量、創(chuàng)投籌資總額和創(chuàng)投投資總額三個(gè)方面都領(lǐng)先于其它省份。因此,本文把這七個(gè)省(直轄市)定義為創(chuàng)投發(fā)展成熟省份,把剩余的省份定義為創(chuàng)投發(fā)展落后省份,分別檢驗(yàn)這兩類(lèi)省份設(shè)立政府引導(dǎo)基金對(duì)社會(huì)資金的引導(dǎo)作用。表4和表5分別給出了聯(lián)立方程模型的估計(jì)結(jié)果,估計(jì)方法同樣為三階段最小二乘法。對(duì)比表4和表5的回歸結(jié)果可以看出,在創(chuàng)投發(fā)展成熟省份與創(chuàng)投發(fā)展落后省份之間,幾乎所有解釋變量的回歸結(jié)果都存在很大差異。先比較需求方程的回歸結(jié)果。在創(chuàng)投發(fā)展成熟省份,利率在0.01的顯著性水平下對(duì)創(chuàng)投資本需求有顯著的負(fù)向影響;在創(chuàng)投發(fā)展落后省份,雖然利率依舊對(duì)創(chuàng)投資本需求有負(fù)向影響,但影響作用不再顯著。深綜指雖然在創(chuàng)投發(fā)展成熟省份與創(chuàng)投發(fā)展落后省份均對(duì)創(chuàng)投資本需求有顯著正向影響,但影響的顯著性水平存在明顯不同———前者在0.01的顯著性水平下顯著,后者在0.1的顯著性水平下顯著。實(shí)際GDP增長(zhǎng)對(duì)創(chuàng)投資本需求的影響在創(chuàng)投發(fā)展成熟省份與創(chuàng)投發(fā)展落后省份之間差異最小,但仍存在顯著性水平差異。在創(chuàng)投發(fā)展成熟省份,工業(yè)企業(yè)數(shù)在0.01的顯著性水平下對(duì)創(chuàng)投資本需求有顯著的正向影響;在創(chuàng)投發(fā)展落后省份,雖然工業(yè)企業(yè)數(shù)依舊對(duì)創(chuàng)投資本需求有正向影響,但影響作用不再顯著。在創(chuàng)投發(fā)展成熟省份,創(chuàng)投資本需求隨著時(shí)間推移有明顯的上升趨勢(shì),但這一趨勢(shì)在創(chuàng)投發(fā)展落后省份并不明顯。再比較供給方程的回歸結(jié)果。在創(chuàng)投發(fā)展成熟省份,設(shè)立政府引導(dǎo)基金在0.05的顯著性水平下對(duì)創(chuàng)投資本供給有顯著的負(fù)向影響,說(shuō)明在創(chuàng)投發(fā)展成熟省份,設(shè)立政府引導(dǎo)基金不僅不能引導(dǎo)社會(huì)資金進(jìn)入創(chuàng)投領(lǐng)域,還會(huì)顯著地?cái)D出社會(huì)資金;在創(chuàng)投發(fā)展落后省份,設(shè)立政府引導(dǎo)基金對(duì)創(chuàng)投資本供給有正向影響,但影響作用不顯著,表明在創(chuàng)投發(fā)展落后省份,設(shè)立政府引導(dǎo)基金對(duì)社會(huì)資金進(jìn)入創(chuàng)投領(lǐng)域有一定的引導(dǎo)作用。在創(chuàng)投發(fā)展成熟省份,利率在0.01的顯著性水平下對(duì)創(chuàng)投資本供給有顯著的負(fù)向影響;在創(chuàng)投發(fā)展落后省份,利率則對(duì)創(chuàng)投資本供給有正向影響,但影響作用不顯著。在創(chuàng)投發(fā)展成熟省份,深綜指在0.01的顯著性水平下對(duì)創(chuàng)投資本供給有顯著的正向影響;在創(chuàng)投發(fā)展落后省份,深綜指則對(duì)創(chuàng)投資本供給有負(fù)向影響,但影響作用不顯著。在創(chuàng)投發(fā)展成熟省份,實(shí)際GDP增長(zhǎng)在0.01的顯著性水平下對(duì)創(chuàng)投資本供給有顯著的正向影響;在創(chuàng)投發(fā)展落后省份,實(shí)際GDP增長(zhǎng)則對(duì)創(chuàng)投資本供給有負(fù)向影響,但影響作用不顯著。在創(chuàng)投發(fā)展成熟省份,創(chuàng)投資本供給隨著時(shí)間推移有明顯的上升趨勢(shì),而在創(chuàng)投發(fā)展落后省份,創(chuàng)投資本供給隨著時(shí)間推移有下降趨勢(shì)。綜合表4和表5的檢驗(yàn)結(jié)果可以得出,相同因素在創(chuàng)投發(fā)展成熟省份與創(chuàng)投發(fā)展落后省份對(duì)創(chuàng)投資本需求和創(chuàng)投資本供給的影響存在很大差異。設(shè)立政府引導(dǎo)基金在創(chuàng)投發(fā)展成熟省份對(duì)社會(huì)資金有顯著的擠出效應(yīng),但在創(chuàng)投發(fā)展落后省份則在一定程度上發(fā)揮對(duì)社會(huì)資金的引導(dǎo)作用。4設(shè)立政府引導(dǎo)基金的引導(dǎo)作用近幾年來(lái),在國(guó)家的大力支持與推動(dòng)下,我國(guó)許多地區(qū)都設(shè)立了政府創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金,以引導(dǎo)更