4、金融投資模擬教學(xué)大綱

PAGEPAGE3《金融模擬實(shí)習(xí)》課程教學(xué)大綱（2013——2014學(xué)年第二學(xué)期）課程代碼：612.016.201課程名稱（中文）：金融投資模擬實(shí)驗(yàn)課程名稱（英文）：InvestmentSimulationGame課程性質(zhì)：□必修■選修□輔修預(yù)修課程：西方經(jīng)濟(jì)學(xué)、證券投資分析、財(cái)務(wù)管理修讀對(duì)象：全校選修任課教師：傅連康實(shí)驗(yàn)指導(dǎo)教師：鄧?guó)Q茂辦公地點(diǎn)：學(xué)院樓D427信息樓405答疑時(shí)間：周二10:00—15:30，周三8:30—11:30周四8：30—15：30聯(lián)系電話：67703841（注周二、周四在辦公室）鄧?guó)Q茂E-mail地址：jinrongmonidmm@163.com教材：金融市場(chǎng)投資傅連康編著上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2008年主要內(nèi)容：金融模擬實(shí)驗(yàn)是金融學(xué)院各專業(yè)學(xué)生的專業(yè)必修課和其他專業(yè)學(xué)生選修課，培養(yǎng)學(xué)生在金融投資與投資組合管理的基本理論、基本知識(shí)與基本技能的基礎(chǔ)上進(jìn)行實(shí)際操作能力，課程利用金融模擬實(shí)驗(yàn)室為操作平臺(tái)，教學(xué)內(nèi)容包括投資組合構(gòu)建報(bào)告；宏觀經(jīng)濟(jì)、投資市場(chǎng)、行業(yè)分析、公司分析和股票選擇、投資定價(jià)方法等分析報(bào)告；金融證券模擬操作過程；實(shí)驗(yàn)控制和分析報(bào)告。教學(xué)目標(biāo)：《金融模擬實(shí)驗(yàn)》以經(jīng)濟(jì)學(xué)、財(cái)務(wù)管理、證券投資分析、財(cái)務(wù)報(bào)表分析、數(shù)學(xué)等課程為基礎(chǔ)，要求學(xué)生能夠掌握證券投資分析的基本概念，了解投資市場(chǎng)基本結(jié)構(gòu)和運(yùn)行方式，理解投資工具設(shè)計(jì)的基本原理；理解證券投資分析理論的產(chǎn)生與發(fā)展的過程，掌握投資收益與投資風(fēng)險(xiǎn)的相互關(guān)系，了解從傳統(tǒng)的證券投資分析理論到資本資產(chǎn)定價(jià)模型、套利定價(jià)理論、期權(quán)定價(jià)理論發(fā)展的歷史過程及各種理論的內(nèi)涵；學(xué)習(xí)證券投資分析的主要方法，能夠運(yùn)用宏觀經(jīng)濟(jì)分析、證券市場(chǎng)分析、行業(yè)分析、企業(yè)分析等基本分析方法對(duì)證券市場(chǎng)進(jìn)行投資分析，了解技術(shù)分析的基本原理；在掌握理論的基礎(chǔ)上進(jìn)行實(shí)際操作，操作過程以證券市場(chǎng)實(shí)時(shí)行情為背景，通過分析報(bào)告，操作過程控制、講座等形式完成課程，使學(xué)生能在校內(nèi)實(shí)驗(yàn)中心完成有關(guān)證券投資方法的訓(xùn)練。教學(xué)模式：課程利用金融模擬實(shí)驗(yàn)室為操作平臺(tái)，內(nèi)容包括投資組合構(gòu)建報(bào)告；主要有學(xué)生以模擬投資的方法進(jìn)行實(shí)際操作，通過講座形式對(duì)操作過程進(jìn)行輔導(dǎo)，通過宏觀經(jīng)濟(jì)、投資市場(chǎng)、行業(yè)分析、公司分析和股票選擇、投資定價(jià)方法等分析報(bào)告的形式培養(yǎng)學(xué)生分析能力?？己伺c評(píng)分：項(xiàng)目比例課堂出勤10%個(gè)人實(shí)驗(yàn)手冊(cè)15%模擬投資績(jī)效35%小組分析報(bào)告40%注1：按照學(xué)校《本、專科生學(xué)分制學(xué)籍管理規(guī)定》第五章第十七條的相關(guān)要求，“期末考試成績(jī)低于50分的，該門課程總評(píng)成績(jī)?yōu)椴患案?，按期末考試成?jī)計(jì)。”及第十八條“學(xué)生一學(xué)期某門課程缺課時(shí)數(shù)達(dá)到三分之一的，取消參加該門課程考核資格，并不能申請(qǐng)緩考、補(bǔ)考，應(yīng)當(dāng)重新學(xué)習(xí)該課程?！弊?：理論課不準(zhǔn)許缺席，缺席1次扣10分，缺席超過2次（包含2次），該課程以“不及格”作為期末考試成績(jī)。（每一次上課需要簽到，不可以代簽，每發(fā)現(xiàn)一次，代簽者與被簽者都扣10分）教學(xué)進(jìn)度：活動(dòng)內(nèi)容活動(dòng)形式時(shí)間：2014年2.27——2014.7.61模擬實(shí)驗(yàn)過程控制與實(shí)驗(yàn)系統(tǒng)講座2月授課對(duì)象選修1班1模擬實(shí)驗(yàn)過程控制與實(shí)驗(yàn)系統(tǒng)講座2月授課對(duì)象選修2班2金融市場(chǎng)與投資分析（傅連康）講座3月授課對(duì)象選修1班2金融市場(chǎng)與投資分析（傅連康）講座3月授課對(duì)象選修2班3行業(yè)分析與公司分析（傅連康）講座4月授課對(duì)象選修1班3行業(yè)分析與公司分析（傅連康）講座4月授課對(duì)象選修2班4證券投資的數(shù)量化分析（鄧?guó)Q茂）講座5月授課對(duì)象選修1班4證券投資的數(shù)量化分析（鄧?guó)Q茂）講座5月授課對(duì)象選修2班5金融投資模擬實(shí)驗(yàn)過程小組操作2014.2.27—2014.7.66投資組合控制報(bào)告（實(shí)驗(yàn)手冊(cè)）個(gè)人控制2014.2.27—2014.7.67投資計(jì)劃與組合管理原則報(bào)告小組報(bào)告截止日期2014.3.27日8宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析報(bào)告小組報(bào)告截止日期2014.4.24日9行業(yè)分析報(bào)告小組報(bào)告截止日期2014.5.22日10公司分析報(bào)告小組報(bào)告截止日期2014.6.19日11實(shí)驗(yàn)手冊(cè)個(gè)人截止日期2014年6月25日模擬投資操作內(nèi)容：每組模擬資本為人民幣100萬元；模擬操作啟動(dòng)一周內(nèi)，每組至少動(dòng)用20萬元購(gòu)買股票；一個(gè)月后，每組持有現(xiàn)金不得多于50萬元；操作過程中，每組至少保證持倉(cāng)5個(gè)以上股票，最多不超過20個(gè)；每?jī)芍鼙仨殞?duì)持倉(cāng)股票進(jìn)行至少1次調(diào)整，每次調(diào)整至少涉及1個(gè)股票；完成實(shí)驗(yàn)手冊(cè)填寫（即投資組合控制報(bào)告）。網(wǎng)絡(luò)課程：/tzzyd/lfxtz/（證券業(yè)協(xié)會(huì)培訓(xùn)）\o"來福學(xué)投資第一集證券投資概述"來福學(xué)投資第一集證券投資概述\o"來福學(xué)投資第十六集基金交易"來福學(xué)投資第十六集基金交易\o"來福學(xué)投資第二集認(rèn)識(shí)股票"來福學(xué)投資第二集認(rèn)識(shí)股票\o"來福學(xué)投資第十七集基金投資收益"來福學(xué)投資第十七集基金投資收益\o"來福學(xué)投資第三集了解股票市場(chǎng)"來福學(xué)投資第三集了解股票市場(chǎng)\o"來福學(xué)投資第十八集交易所交易基金"來福學(xué)投資第十八集交易所交易基金\o"來福學(xué)投資第四集了解發(fā)行市場(chǎng)"來福學(xué)投資第四集了解發(fā)行市場(chǎng)\o"來福學(xué)投資第十九集上市型開放式基金"來福學(xué)投資第十九集上市型開放式基金\o"來福學(xué)投資第五集主要股票市場(chǎng)"來福學(xué)投資第五集主要股票市場(chǎng)\o"來福學(xué)投資第二十集基金拆分和基金定投"來福學(xué)投資第二十集基金拆分和基金定投\o"來福學(xué)投資第六集股票價(jià)格指數(shù)"來福學(xué)投資第六集股票價(jià)格指數(shù)\o"來福學(xué)投資第二十一集認(rèn)識(shí)債券"來福學(xué)投資第二十一集認(rèn)識(shí)債券\o"來福學(xué)投資第七集股票交易"來福學(xué)投資第七集股票交易\o"來福學(xué)投資第二十二集債券交易"來福學(xué)投資第二十二集債券交易\o"來福學(xué)投資第八集股票成交"來福學(xué)投資第八集股票成交\o"來福學(xué)投資第二十三集可轉(zhuǎn)換債券"來福學(xué)投資第二十三集可轉(zhuǎn)換債券\o"來福學(xué)投資第九集股票投資收益"來福學(xué)投資第九集股票投資收益\o"來福學(xué)投資第二十四集債券的價(jià)格"來福學(xué)投資第二十四集債券的價(jià)格\o"來福學(xué)投資第十集股票價(jià)格"來福學(xué)投資第十集股票價(jià)格\o"來福學(xué)投資第二十五集債券回購(gòu)"來福學(xué)投資第二十五集債券回購(gòu)\o"來福學(xué)投資第十一集融資融券"來福學(xué)投資第十一集融資融券\o"來福學(xué)投資第二十六集認(rèn)識(shí)股指期貨"來福學(xué)投資第二十六集認(rèn)識(shí)股指期貨\o"來福學(xué)投資第十二集股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)"來福學(xué)投資第十二集股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)\o"來福學(xué)投資第二十七集股指期貨交易"來福學(xué)投資第二十七集股指期貨交易\o"來福學(xué)投資第十三集防范非法證券活動(dòng)"來福學(xué)投資第十三集防范非法證券活動(dòng)\o"來福學(xué)投資第二十八集股指期貨價(jià)格"來福學(xué)投資第二十八集股指期貨價(jià)格\o"來福學(xué)投資第十四集了解\“反洗錢\”"來福學(xué)投資第十四集了解“反洗錢”\o"來福學(xué)投資第二十九集套期保值"來福學(xué)投資第二十九集套期保值\o"來福學(xué)投資第十五集認(rèn)識(shí)證券投資基金"來福學(xué)投資第十五集認(rèn)識(shí)證券投資基金\o"來福學(xué)投資第三十集股指期貨投資風(fēng)險(xiǎn)"來福學(xué)投資第三十集股指期貨投資風(fēng)險(xiǎn)學(xué)生須知：修完相關(guān)基礎(chǔ)課程。參加講座，不遲到、早退、中途離開課堂，講座時(shí)間不在教室內(nèi)進(jìn)餐。3.參與模擬投資過程，按時(shí)完成投資組合控制報(bào)告。參加小組討論，按時(shí)完成小組分析報(bào)告。報(bào)告遞交的命名方式：1、小組報(bào)告投資計(jì)劃與組合管理原則報(bào)告：201403***+1宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析報(bào)告:201403***+2行業(yè)分析報(bào)告:201403***+3公司分析報(bào)告:201403***+42、實(shí)驗(yàn)手冊(cè)個(gè)人實(shí)驗(yàn)手冊(cè)：201403***+姓名參考資料：第一講投資原理與投資組合理論【教學(xué)目的與要求（SessionObjectives）】本章首先闡述投資的基本定義和討論投資的收益與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，如何計(jì)算單一資產(chǎn)和資產(chǎn)組合期望和歷史收益率，以及如何計(jì)算單一資產(chǎn)和資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)；接著介紹了決定單一投資必要收益率和資產(chǎn)總體風(fēng)險(xiǎn)的各種因素，由于大多數(shù)投資者所面對(duì)的是一個(gè)證券投資分析，因此必須考慮如何衡量作為一個(gè)證券投資分析一部分的單一資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，這種作為證券投資分析一部分的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)被稱為系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)；最后本章介紹引起單一資產(chǎn)必要收益率變化的因素和宏觀經(jīng)濟(jì)因素以及微觀經(jīng)濟(jì)因素對(duì)投資的影響?！窘虒W(xué)重點(diǎn)（KeyPoints）】通過本章的學(xué)習(xí)，學(xué)生應(yīng)該掌握一下要點(diǎn)：投資的基本概念與原理。如何計(jì)算單一資產(chǎn)和資產(chǎn)組合的投資收益率。如何衡量投資風(fēng)險(xiǎn)。投資風(fēng)險(xiǎn)與收益率的關(guān)系。投資組合理論及其應(yīng)用。資本資產(chǎn)定價(jià)模型。套利定價(jià)模型?！菊n時(shí)安排（TeachingHours）】課堂講授：2課時(shí)【教學(xué)內(nèi)容（SessionOutline）】§1收益和風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)算1.投資收益率計(jì)算1.1.歷史收益率計(jì)算持有期報(bào)酬；持有期收益；平均歷史收益計(jì)算；單個(gè)平均歷史收益計(jì)算；證券投資分析平均歷史收益計(jì)算。1.2.期望收益率計(jì)算歷史收益分布；離散型分布；連續(xù)型分布；期望收益率計(jì)算。2．投資風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算2.1.風(fēng)險(xiǎn)的概念風(fēng)險(xiǎn)損失；不確定性；收益波動(dòng)；風(fēng)險(xiǎn)厭惡假定。2.2.風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)定離差；方差；標(biāo)準(zhǔn)方差；置信區(qū)間；協(xié)方差；歷史收益的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算?！?投資的必要收益率的決定1.實(shí)際無風(fēng)險(xiǎn)收益1.1.純粹貨幣時(shí)間價(jià)值1.2.時(shí)間偏好1.3.投資機(jī)會(huì)2.名義無風(fēng)險(xiǎn)收益2.1.無風(fēng)險(xiǎn)利率2.3.名義無風(fēng)險(xiǎn)利率3.風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)3.1.風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)與證券投資分析理論3.2.基本風(fēng)險(xiǎn)與系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)§3風(fēng)險(xiǎn)和收益的關(guān)系1.證券市場(chǎng)線1.1.沿證券市場(chǎng)線運(yùn)動(dòng)1.2.證券市場(chǎng)線斜率變動(dòng)2.投資收益與風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系2.1.資本市場(chǎng)情況變動(dòng)2.2.預(yù)期通貨膨脹與投資收益§4證券投資組合管理過程1.確定投資政策1.1.基本原則1.1.1.降低風(fēng)險(xiǎn)1.1.2.收益最大化1.2.具體分類1.2.1.避稅型1.2.2.收入型1.2.3.成長(zhǎng)型1.2.4.風(fēng)險(xiǎn)性1.2.5.指數(shù)型1.2.6.貨幣市場(chǎng)型1.2.7.國(guó)際型2.進(jìn)行證券分析2.1.基本分析2.2.數(shù)量分析2.3.技術(shù)分析3.構(gòu)建資產(chǎn)組合3.1.投資計(jì)劃3.2.選擇時(shí)機(jī)3.3.選擇證券3.4.投資比例4.資產(chǎn)組合管理4.1.穩(wěn)定性原則4.2.成長(zhǎng)性原則4.3.流動(dòng)性原則4.4.多元化原則4.5.避稅原則5.組合績(jī)效評(píng)價(jià)5.1.收益率5.2.風(fēng)險(xiǎn)度5.3.市場(chǎng)比較§5麥克維茲的證券投資分析理論1.麥克維茲的證券投資分析理論的基本假設(shè)。1.1.它假設(shè)影響投資者決策的僅有兩個(gè)參數(shù)：期望收益率和方差。1.2.它假設(shè)投資者都是風(fēng)險(xiǎn)厭惡的。風(fēng)險(xiǎn)是指未來收入的不確定，風(fēng)險(xiǎn)厭惡是指當(dāng)兩種資產(chǎn)收益相等時(shí)，人們會(huì)選風(fēng)險(xiǎn)較小的那種資產(chǎn)。風(fēng)險(xiǎn)厭惡不是指每個(gè)人都厭惡風(fēng)險(xiǎn)，也不是指一個(gè)人總是厭惡風(fēng)險(xiǎn)，比如在一個(gè)人可承受的經(jīng)濟(jì)能力下，他去買彩票就不是一種厭惡風(fēng)險(xiǎn)的行為，所以風(fēng)險(xiǎn)厭惡只能是指大多數(shù)投資者當(dāng)他們把大量資金投資于一個(gè)資產(chǎn)組合時(shí)是風(fēng)險(xiǎn)厭惡的。1.3.該理論假設(shè)所有投資者都力求使其證券投資分析在既定風(fēng)險(xiǎn)下取得最大收益。這里的證券投資分析包括投資者的所有的資產(chǎn)和負(fù)債，不僅包括證券，而且還包括投資者的房子、汽車、家具、藝術(shù)品等。1.4.它假設(shè)所有的投資者對(duì)全部風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的期望收益率、方差和協(xié)方差都有相同的預(yù)期，這種假設(shè)被稱為一致性預(yù)期假設(shè)。2.麥克維茲的證券投資分析理論2.1.期望收益率2.1.1.單個(gè)投資的期望收益2.1.2.證券投資分析的期望收益2.2.風(fēng)險(xiǎn)的度量2.2.1.單個(gè)投資的方差（標(biāo)準(zhǔn)差）2.2.2.證券投資分析的方差（標(biāo)準(zhǔn)差）協(xié)方差；相關(guān)系數(shù)2.3.證券投資分析3.有效邊界和投資者效用§6資本資產(chǎn)定價(jià)模型1.證券市場(chǎng)線（SML）我們把β看作系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)準(zhǔn)測(cè)量方法。我們已經(jīng)知道任何一項(xiàng)資產(chǎn)和市場(chǎng)組合證券的協(xié)方差是相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量方法。β是風(fēng)險(xiǎn)的一種標(biāo)準(zhǔn)測(cè)量方法,因?yàn)樗堰@個(gè)協(xié)方差與市場(chǎng)組合的方差聯(lián)系起來。結(jié)果，市場(chǎng)組合證券的β值為1。所以，如果一項(xiàng)資產(chǎn)β值大于1，這項(xiàng)資產(chǎn)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)就大于市場(chǎng)組合。這意味著它比包括所有資產(chǎn)的市場(chǎng)組合更不穩(wěn)定。1.1確定一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的期望收益率1.2資產(chǎn)估價(jià)過低與估價(jià)過高1.3系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算：特征線特征線是一條回歸線。它穿過單項(xiàng)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的市場(chǎng)組合指定的前期收益率的分布點(diǎn)。1.3.1時(shí)間間隔的影響1.3.2市場(chǎng)替代物的影響1.4特征線計(jì)算舉例§7套利定價(jià)理論(APT)1、模型介紹套利定價(jià)理論(APT)是由美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Ross于1976年首先提出,與CAPM一樣,它也討論資產(chǎn)收益率是如何確定的問題。所不同的是,APT并不認(rèn)為資產(chǎn)收益率只受單一風(fēng)險(xiǎn)因素影響,而是假設(shè)資產(chǎn)收益率受若干相互獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)因素影響,是一個(gè)多因素模型,這些因素并非事先確定的,而是根據(jù)每一資產(chǎn)的實(shí)際情況選取的,可能是利率、通貨膨脹、石油價(jià)格等等。1.1假設(shè)條件1.1.1.資本市場(chǎng)完全競(jìng)爭(zhēng)。1.1.2.在確定的情況下投資者喜歡擁有更多的財(cái)富。1.1.3.K因素模型代表產(chǎn)生資產(chǎn)收益的預(yù)測(cè)過程?？梢钥闯?APT的假設(shè)條件比CAPM寬松很多,比較接近實(shí)際。1.2模型基本形式模型是:Ri=Ei+bi1δ1+bi2δ2+…bikδk+εii=1,2,……,n2、APT的測(cè)試Roll,Ross和Chen的研究結(jié)果驗(yàn)證了APT,因?yàn)檫@個(gè)模型可以解釋不同的收益。有些例子中APT的結(jié)果優(yōu)于CAPM的結(jié)果。相反,Reingmum的研究結(jié)果并沒有驗(yàn)證模型,因?yàn)樗荒芙忉屝」?。最?Dhrymes和Shanken都對(duì)模型的有用性提出了疑問,因?yàn)樗荒芊直娉龈鱾€(gè)因素。在這種條件下,他們懷疑該理論不可檢驗(yàn)。與CAPM相比，APT的特點(diǎn)3.1.APT對(duì)投資者的效用函數(shù)（風(fēng)險(xiǎn)偏好）未做特定的假設(shè)。3.2.APT允許資產(chǎn)收益與多種因素有關(guān)，是一種多因素模型，而CAPM是一種單因素模型。3.3.APT適用于任意資產(chǎn)組合集合，因此在檢驗(yàn)該理論時(shí)不必去衡量全部資產(chǎn)的集合。3.4.APT可以很容易推廣到多期模型。第二講證券定價(jià)理論【教學(xué)目的與要求（SessionObjectives）】本章主要介紹證券定價(jià)的基本原理,從如何確定必要收益率出發(fā),首先,介紹資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估的過程,根據(jù)證券的期望現(xiàn)金流量和必要收益率估計(jì)證券的價(jià)格,在完成定價(jià)以后，把估計(jì)的價(jià)值與當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)值比較，以決定是否想買這種有價(jià)證券；其次,討論證券定價(jià)的方法，通常有兩種方法：（1）從上至下法（top-down）或三步法、（2）從下至上法（bottom-up）或叫股票定價(jià)法、股票選擇法（stock-picking），這兩種方法在經(jīng)濟(jì)和行業(yè)對(duì)單個(gè)公司和股票的影響的重要性這一問題上存在著分歧；再次，分析影響證券投資的環(huán)境因素，說明環(huán)境如何影響股票的價(jià)值和它的收益率。最后，我們主要討論如何估計(jì)影響價(jià)值（必要收益率和期望的增長(zhǎng)率）的變量，并且，把分析擴(kuò)展到估計(jì)國(guó)際有價(jià)證券時(shí)必須考慮的增加因素。【教學(xué)重點(diǎn)（KeyPoints）】通過本章的學(xué)習(xí)，學(xué)生應(yīng)該掌握一下要點(diǎn)：資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估的過程。證券定價(jià)的具體方法。知道資產(chǎn)的價(jià)值后，如何進(jìn)行投資決策。影響證券投資的環(huán)境因素。如何估計(jì)影響價(jià)值的變量?！菊n時(shí)安排（TeachingHours）】課堂講授：2課時(shí)【教學(xué)內(nèi)容（SessionOutline）】§1證券定價(jià)方法概述1.選擇三步定價(jià)法的原因當(dāng)評(píng)估一種有價(jià)證券未來價(jià)格時(shí)，分析總的經(jīng)濟(jì)前景、股票市場(chǎng)的趨勢(shì)和公司所在的具體的行業(yè)前景是很重要的。我們認(rèn)為應(yīng)先分析經(jīng)濟(jì)總體情況、整個(gè)股票市場(chǎng)和全球各個(gè)行業(yè)的發(fā)展前景。只有在徹底分析了行業(yè)情況后，才能恰當(dāng)?shù)脑u(píng)估一個(gè)較好行業(yè)中某個(gè)公司的股票。因此，我們推薦三步法即從上至下定價(jià)法。應(yīng)用這種方法是，首先要分析總體經(jīng)濟(jì)對(duì)所有公司和證券市場(chǎng)的影響，然后分析在這樣一個(gè)經(jīng)濟(jì)環(huán)境中各行業(yè)的發(fā)展前景，最后再分析行業(yè)中的公司和這些公司的普通股。2.三步定價(jià)法2.1.總體經(jīng)濟(jì)影響2.1.1.宏觀經(jīng)濟(jì)政策貨幣政策；財(cái)政政策。2.1.2.通貨膨脹。2.1.3.其他因素類似戰(zhàn)爭(zhēng)；外國(guó)的政治動(dòng)亂；國(guó)際性貨幣貶值。2.2.行業(yè)影響應(yīng)該記住在經(jīng)濟(jì)周期的不同階段幾種行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)變化反映的情況。在經(jīng)濟(jì)周期頂峰時(shí)是滿負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn)，他們通常增加資本性支出。因此，供應(yīng)廠房和設(shè)備的行業(yè)也被影響直到周期的結(jié)束。2.3.公司分析在確定了一個(gè)行業(yè)的前景良好后，利用財(cái)務(wù)比率和現(xiàn)金流量，投資者才可以在整個(gè)行業(yè)中分析比較每個(gè)公司的業(yè)績(jī)。我們最后的目標(biāo)是在期望的行業(yè)中選擇最好的股票或債券。根據(jù)它和我們組合中其他資產(chǎn)的相關(guān)度，決定是否把它納入到組合當(dāng)中去。從投資的角度來說，最好的股票不需要是由最好的公司發(fā)行的。因?yàn)橐粋€(gè)行業(yè)中最好的公司的股票可能價(jià)格過高，所以它不一定是理想的投資對(duì)象。在分析該公司時(shí)，估計(jì)它的價(jià)值，直到把估計(jì)值與股票市場(chǎng)價(jià)值相比較，才能知道這種有價(jià)證券是估計(jì)過高還是估計(jì)過低。§2證券定價(jià)理論1.預(yù)期收益流（現(xiàn)金流）估計(jì)一項(xiàng)投資的預(yù)期收益不僅需要知道影響必要收益率的規(guī)模而且還要知道影響的形式、時(shí)間方式和收益的不確定性。1.1.收益形式一項(xiàng)投資的收益可以有多種形式，包括一個(gè)時(shí)期的收入、股利、股息支付或資本收益。不同的定價(jià)技術(shù)使用不同的收益形式。例如，普通股定價(jià)模型采用公司收入的乘數(shù)，而另一種定價(jià)模型時(shí)計(jì)算股利支付的現(xiàn)值。1.2.收益的時(shí)間方式和增長(zhǎng)率因?yàn)樨泿庞袝r(shí)間價(jià)值，我們必須知道一項(xiàng)投資收益的時(shí)間方式和增長(zhǎng)率。這些材料將使我們估計(jì)具有不同收益或現(xiàn)金流的時(shí)間方式和增長(zhǎng)率的收益流價(jià)值成為可能。2.必要收益率所有的投資都受無風(fēng)險(xiǎn)收益率和預(yù)期通貨膨脹率的影響，因?yàn)檫@兩個(gè)變量構(gòu)成了名義的無風(fēng)險(xiǎn)收益率。因此，引起必要收益率差異的因素是不同投資的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，而這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是由資產(chǎn)收益不確定性決定的。我們可以通過資產(chǎn)的內(nèi)在特征或市場(chǎng)決定的因素辨別收益不確定的根源。我們把內(nèi)部的特征分成經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（BR）、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（FR）、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)（LR）、匯率風(fēng)險(xiǎn)（ERR）和國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)（CR）。市場(chǎng)決定的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量方法是資產(chǎn)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)或它的β值或它的復(fù)合APT因素。3.投資決策過程：估計(jì)價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)格的比較為了確保能獲得預(yù)期收益率，我們必須以必要收益率來估計(jì)投資的內(nèi)在價(jià)值，然后把估計(jì)的投資價(jià)值與目前的市場(chǎng)價(jià)格相比較。如果他的市場(chǎng)價(jià)值超過所估計(jì)的價(jià)值，就不應(yīng)該進(jìn)行這項(xiàng)投資。因?yàn)椋@將不能從中獲得必要收益率。相反，如果估計(jì)的投資價(jià)值超過了市場(chǎng)價(jià)格，就應(yīng)該執(zhí)行該投資?！?不同投資品種定價(jià)方法1.債券定價(jià)計(jì)算債券的價(jià)值相對(duì)簡(jiǎn)單。因?yàn)樵趥挠行趦?nèi)，它的規(guī)模和現(xiàn)金流量方式都是已知的。債券典型的承諾是：1.每六個(gè)月支付的利息等于息票利率的二分之一乘以債券的票面價(jià)值。2.在債券到期日歸還本金。定價(jià)理論的內(nèi)容是任何一項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值等于它的收益的現(xiàn)值。把定價(jià)理論應(yīng)用到債券時(shí)，債券的價(jià)值應(yīng)等于支付的利息和本金的現(xiàn)值。2.優(yōu)先股定價(jià)優(yōu)先股的持有者得到的承諾是支付固定的股利。優(yōu)先股是永久年金，因?yàn)樗鼪]有到期日。它與債券都是在特定的日期支付固定的數(shù)額。盡管這種股票的發(fā)行人并不像債券發(fā)行人那樣有到期償還的責(zé)任，但它只有在到期償付債券利息后才能支付優(yōu)先股股利。這增加了優(yōu)先股收益的不確定性。因此，投資者對(duì)公司優(yōu)先股要求的收益率要高于該公司債券的收益率。盡管在理論中應(yīng)該存在這樣的差別，但在實(shí)踐中通常不是這樣的，因?yàn)楣局Ц兜墓衫欢悾捎谶@個(gè)原因，優(yōu)先股的收益通常低于最高等級(jí)的公司債券的收益。3.普通股定價(jià)方法3.1.使用現(xiàn)金流貼現(xiàn)定價(jià)方法3.1.1.使用現(xiàn)金流貼現(xiàn)定價(jià)方法的時(shí)機(jī)和原因選用貼現(xiàn)的現(xiàn)金流定價(jià)技術(shù)是因?yàn)樗鼈兡芨爬宋覀兠枋龆▋r(jià)過程即：預(yù)期現(xiàn)金流的現(xiàn)值。這些方法的不同之處在于采用了不同的具體的現(xiàn)金流。最直接的現(xiàn)金流是直接派發(fā)給投資者的股息，該方法暗示著將使用股權(quán)成本作為貼現(xiàn)率。但是，如果當(dāng)公司在高速增長(zhǎng)的時(shí)候不發(fā)股息或因?yàn)橛懈呋貓?bào)率的投資機(jī)會(huì)只發(fā)放有限的股息時(shí)，股息分析技術(shù)將很難應(yīng)用于該公司。另一方面，股息貼現(xiàn)模型（DDM）的簡(jiǎn)化形式對(duì)評(píng)價(jià)一家穩(wěn)定的、成熟的公司來說還是很有價(jià)值的。第二種具體的現(xiàn)金流是營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金流，通常是指在扣除直接成本后、在支付給資本提供這之前的現(xiàn)金流。由于我們考慮的現(xiàn)金流是對(duì)應(yīng)所有資本供給者的，因此，所用的貼現(xiàn)率采用公司的加權(quán)平均資本成本（WACC）。當(dāng)分析比較不同資本結(jié)構(gòu)的公司時(shí)，該方法非常有效。第三種現(xiàn)金流是普通股自由現(xiàn)金流，是指在償還給債權(quán)人和為維持公司資產(chǎn)基礎(chǔ)而支付的費(fèi)用之后，普通股股東可用的現(xiàn)金流。所采用的合適的貼現(xiàn)率是公司的普通股成本。這些現(xiàn)金流技術(shù)的運(yùn)用存在著一個(gè)難點(diǎn)就是它們非常依賴于兩個(gè)重要的參數(shù)：（1）現(xiàn)金流的增長(zhǎng)率（增長(zhǎng)的速度和期間）；（2）貼現(xiàn)率的估計(jì)。這些參數(shù)的微小變化都會(huì)有可能導(dǎo)致價(jià)值評(píng)估很大差別。3.1.2現(xiàn)金流貼現(xiàn)定價(jià)技術(shù)一年持有期；多年持有期；無限期持有期；無限期DDM和成長(zhǎng)型公司；短期異常增長(zhǎng)的定價(jià)；營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金流現(xiàn)值；普通股自由現(xiàn)金流現(xiàn)值。3.2.相關(guān)定價(jià)分析技術(shù)3.2.1.使用相關(guān)定價(jià)技術(shù)的時(shí)機(jī)和原因相關(guān)定價(jià)分析技術(shù)的優(yōu)點(diǎn)在于他們提供了市場(chǎng)上通常是如何在這幾個(gè)方面上評(píng)估股票的信息：總體市場(chǎng)情況、替代的行業(yè)情況和行業(yè)內(nèi)的個(gè)別股票信息。相關(guān)定價(jià)技術(shù)的有利之處在于提供了市場(chǎng)上是如何評(píng)估股票的信息，而不利之處也在于提供了當(dāng)前價(jià)值的信息。關(guān)鍵在于，相關(guān)定價(jià)技術(shù)提供了當(dāng)前價(jià)值的信息，但卻沒有為當(dāng)前價(jià)值是否合適提供意見，也就是價(jià)值可能被估計(jì)得過高或過低。3.2.2.相關(guān)定價(jià)分析技術(shù)收益乘數(shù)模型；市流率；市價(jià)/賬面價(jià)值（P/BV）；市銷率。第三講宏觀經(jīng)濟(jì)分析【教學(xué)目的與要求（SessionObjectives）】本章主要介紹宏觀經(jīng)濟(jì)分析方法,首先,介紹經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和證券市場(chǎng)的相互關(guān)系,分析經(jīng)濟(jì)活動(dòng)對(duì)證券市場(chǎng)的影響；接著討論如何用經(jīng)濟(jì)指標(biāo)來分析和預(yù)測(cè)證券市場(chǎng)的變化，分析各類經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的特點(diǎn)；最后，分析經(jīng)濟(jì)指標(biāo)與估價(jià)的關(guān)系?！窘虒W(xué)重點(diǎn)（KeyPoints）】通過本章的學(xué)習(xí)，學(xué)生應(yīng)該掌握一下要點(diǎn)：經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和證券市場(chǎng)的關(guān)系。用周期性指標(biāo)預(yù)測(cè)宏觀經(jīng)濟(jì)。分析經(jīng)濟(jì)指標(biāo)與估價(jià)的關(guān)系。【課時(shí)安排（TeachingHours）】課堂講授：2課時(shí)【教學(xué)內(nèi)容（SessionOutline）】§1經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和證券市場(chǎng)宏觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的變化會(huì)引起證券市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)。其中債券價(jià)格主要決定于利率水平，因此直接受美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策及宏觀環(huán)境影響；個(gè)股價(jià)格反映了投資者對(duì)該公司未來營(yíng)運(yùn)收益、現(xiàn)金流及投資者的期望回報(bào)率，這些因素也與一國(guó)的國(guó)民經(jīng)濟(jì)活動(dòng)有關(guān)。美國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)研究所（NBER）的研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行周期可以顯示證券價(jià)格和宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)系。根據(jù)不同經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況反映的時(shí)間先后，NBER將經(jīng)濟(jì)指標(biāo)分為三類：領(lǐng)先指標(biāo)、同步指標(biāo)和滯后指標(biāo)。而進(jìn)一步的研究則表明，股票市場(chǎng)與宏觀經(jīng)濟(jì)間存在良好的一致性，因此股價(jià)可被視為一項(xiàng)非常重要的宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的領(lǐng)先指標(biāo)。有關(guān)的實(shí)證研究也證明了股價(jià)與宏觀經(jīng)濟(jì)情況之間的密切相關(guān)性，以及股價(jià)較宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行先行的特點(diǎn)。表14.1收集了從1950年起的相關(guān)數(shù)據(jù)，可以看出在絕大多數(shù)時(shí)間，股價(jià)具有良好的先行指標(biāo)功能，但也有數(shù)次例外情況（表現(xiàn)為錯(cuò)誤信號(hào)）。股價(jià)領(lǐng)先于宏觀經(jīng)濟(jì)變動(dòng)有兩方面可能的原因。其一，股價(jià)反映的是投資者對(duì)未來收益、股利和利率的一種預(yù)期，即決定當(dāng)前股價(jià)的是將來的經(jīng)濟(jì)變量，而非現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況；其二，股票市場(chǎng)的波動(dòng)本身受到其他先行經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的影響，比如公司營(yíng)運(yùn)收益、邊際利潤(rùn)率、利率和貨幣供應(yīng)增長(zhǎng)率的變化等領(lǐng)先指標(biāo)都是相當(dāng)重要的影響因素。當(dāng)投資者根據(jù)這些公布的先行經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的變化作出反應(yīng)，市場(chǎng)供求力量發(fā)生變化從而影響到股價(jià)變動(dòng)，股價(jià)也就能被視為一種經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)。由于股價(jià)本身的先行特性，因此在進(jìn)行證券市場(chǎng)的宏觀因素分析時(shí)，就必須運(yùn)用那些比股價(jià)更領(lǐng)先變動(dòng)的經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)。在以下的幾節(jié)里，我們將首先討論周期性指標(biāo)，包括由NBER和哥倫比亞大學(xué)的國(guó)際商業(yè)周期研究中心（CIBCR）等研究機(jī)構(gòu)選用的不同研究指標(biāo)；然后，我們將另一重要的先行指標(biāo)——貨幣供應(yīng)量，以及其他有關(guān)貨幣政策因素列入考慮范圍；最后，將討論更多對(duì)證券收益造成影響的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)（比如產(chǎn)量、通脹率和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)）?！?用周期性指標(biāo)預(yù)測(cè)宏觀經(jīng)濟(jì)周期性經(jīng)濟(jì)指標(biāo)可以用來預(yù)測(cè)未來經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，因?yàn)槿藗冋J(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)在不同時(shí)期會(huì)交替性地表現(xiàn)出擴(kuò)張和收縮。這一觀點(diǎn)最早由NBER提出，NBER是一家非盈利性的經(jīng)濟(jì)研究機(jī)構(gòu)，以科學(xué)性和公正性見長(zhǎng)。NBER對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的解釋如下：經(jīng)濟(jì)周期的概念來源于對(duì)過去經(jīng)濟(jì)活動(dòng)運(yùn)行狀況的歷史研究結(jié)果。在某個(gè)時(shí)期，經(jīng)濟(jì)會(huì)不斷聚集上升的能量直至頂峰——繁榮；而與此同時(shí)，反面的不利因素也在漸漸累積，當(dāng)其超過擴(kuò)張因素時(shí)，經(jīng)濟(jì)便在峰頂時(shí)掉頭向下，轉(zhuǎn)入衰退階段直至谷底——蕭條；這時(shí)，回暖的擴(kuò)張性力量卻又開始抬頭并逐漸強(qiáng)大起來，于是引來新一輪的復(fù)蘇。NBER對(duì)歷史上數(shù)百個(gè)經(jīng)濟(jì)周期的相應(yīng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)進(jìn)行了研究（比如比較1980-2000年間的月度工業(yè)產(chǎn)值），并根據(jù)指標(biāo)與經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系總結(jié)出三大主要指標(biāo)類別。1.周期性指標(biāo)分類1.1.領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)指標(biāo)第一類，領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，指的是一組比宏觀經(jīng)濟(jì)更早達(dá)到峰頂或谷底的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)。目前這類主要包括有10個(gè)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)（見表14.2），從表中可看出有關(guān)先行指標(biāo)相對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)達(dá)到頂峰和谷底的時(shí)間先行程度，比如其中之一的普通股價(jià)格先行時(shí)間為4個(gè)月，而另一指標(biāo)貨幣供應(yīng)量的最大值和最低值比宏觀經(jīng)濟(jì)的頂峰和谷底分別提前了5個(gè)月和4個(gè)月。1.2.同步經(jīng)濟(jì)指標(biāo)第二類，同步經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，指在一個(gè)經(jīng)濟(jì)周期中與宏觀經(jīng)濟(jì)同時(shí)達(dá)到頂峰和谷底的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，可以用于測(cè)量當(dāng)前經(jīng)濟(jì)正處于一個(gè)周期中的何種階段。1.3.滯后經(jīng)濟(jì)指標(biāo)第三類，滯后經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，這組指標(biāo)比宏觀經(jīng)濟(jì)反應(yīng)更慢。此外還有一類被稱作選擇性指標(biāo)（selectedindicators），它們并不歸類于以上三類指標(biāo)，但同樣也影響著宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行，像一國(guó)的國(guó)民收支平衡表，政府財(cái)政盈余/赤字以及軍火合同收入等就屬于這類指標(biāo)。2.組合指標(biāo)和指標(biāo)比率除了先前介紹的單個(gè)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，人們還將同類指標(biāo)組合成各種經(jīng)濟(jì)指標(biāo)組合，如組合領(lǐng)先指標(biāo)指數(shù)（compositeleadingindicatorindex），這個(gè)指數(shù)每個(gè)月都會(huì)公布在各大財(cái)經(jīng)媒體上，是預(yù)測(cè)今后經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況的重要參考數(shù)據(jù)。同步指標(biāo)和滯后指標(biāo)也有相應(yīng)的指標(biāo)組合。有些分析師還進(jìn)一步研究了不同指標(biāo)組合間的比例關(guān)系，發(fā)現(xiàn)同步指標(biāo)組合和滯后指標(biāo)組合之比也有領(lǐng)先指標(biāo)的功能，有時(shí)甚至比直接的領(lǐng)先指標(biāo)更提前。對(duì)此的解釋是同步指標(biāo)相對(duì)滯后指標(biāo)會(huì)更早發(fā)生轉(zhuǎn)變，而兩者的比值就能更敏感地反映出這種轉(zhuǎn)變。其實(shí)兩組指標(biāo)之比會(huì)比其中任何一組指標(biāo)都更早更明顯地顯示變化，尤其在經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)即將改變的轉(zhuǎn)折點(diǎn)上。比如，當(dāng)領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)指標(biāo)已經(jīng)持續(xù)上升了一段時(shí)間，人們一般會(huì)預(yù)計(jì)同步指標(biāo)和滯后指標(biāo)也將持續(xù)上升，但同步指標(biāo)必須比滯后指標(biāo)上升的速度更快，這樣它們兩者之比也才能上升；相反，若領(lǐng)先指標(biāo)上升，而同步指標(biāo)和滯后指標(biāo)之比卻停滯不前甚至有所下降，則說明經(jīng)濟(jì)的上升趨勢(shì)可能開始轉(zhuǎn)變，至少經(jīng)濟(jì)增速有了減緩的跡象。圖14.1顯示了1991年至1994前半年間的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)曲線?？梢钥吹?，由于滯后指標(biāo)曲線在1991-1993年向下，1993-1994前半年水平，而同步指標(biāo)曲線卻一直在向上，因此同步/滯后指標(biāo)比上升的速度反而更快于領(lǐng)先指標(biāo)。到了95年，領(lǐng)先指標(biāo)和同步/滯后指標(biāo)比都出現(xiàn)了平緩跡象，然后從96年起又同時(shí)開始上升。3.分析測(cè)量指標(biāo)再根據(jù)一系列經(jīng)濟(jì)指標(biāo)預(yù)測(cè)未來時(shí)，考慮的不僅是這些經(jīng)濟(jì)指標(biāo)本身的數(shù)字，也需要運(yùn)用一些分析測(cè)量方法來提供更具體的數(shù)據(jù)。3.1.擴(kuò)散性指數(shù)擴(kuò)散性指數(shù)反映一組指標(biāo)中符合預(yù)測(cè)趨勢(shì)的數(shù)據(jù)所占的百分比。比如在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇階段，一項(xiàng)對(duì)企業(yè)下年度設(shè)備訂購(gòu)量的調(diào)查有100個(gè)公司作樣本，這里的擴(kuò)散性指數(shù)就是其中訂購(gòu)量比上年增加的公司數(shù)占總數(shù)的比例；除了知道大多數(shù)公司的設(shè)備訂購(gòu)量有所增加，更有用的信息是獲悉這一比例占到總數(shù)的55%還是95%，這對(duì)判斷一輪經(jīng)濟(jì)周期的長(zhǎng)度和程度都很有幫助。此外，擴(kuò)散性指數(shù)的升降趨勢(shì)也是我們所關(guān)心的。一般而言，擴(kuò)散性指數(shù)總比它代表的整體指標(biāo)更早達(dá)到峰頂或谷底，所以這也是測(cè)量經(jīng)濟(jì)指標(biāo)本身的依據(jù)之一。假設(shè)有一組作為先行指標(biāo)的制造業(yè)原料訂購(gòu)量，當(dāng)它的擴(kuò)散性指數(shù)從85%下降為75%再跌到70%，這就意味著訂購(gòu)量的增幅在減少，可以預(yù)計(jì)接下來的這一領(lǐng)先指標(biāo)本身可能下降。3.2.綜合擴(kuò)散性指數(shù)除了單個(gè)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的擴(kuò)散性指數(shù)外，還有反映一組（10個(gè)）領(lǐng)先指標(biāo)漲跌比例的綜合擴(kuò)散性指數(shù)，這一數(shù)字每月都會(huì)公布。3.2.1.變化率知道一個(gè)指標(biāo)在前期上升了10%后，本期的升幅為7%，說明上升勢(shì)頭有所減緩，這比單知道指標(biāo)增長(zhǎng)更有意義。與擴(kuò)散性指數(shù)一樣，經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的變化率也更早反映出經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)可能發(fā)生的轉(zhuǎn)變。3.2.2.變化方向變化方向表反映了各項(xiàng)指標(biāo)在近階段分別是上升還是下降，以及該趨勢(shì)的持續(xù)時(shí)間。3.2.3.與以前周期作比較將這個(gè)經(jīng)濟(jì)周期的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)和過去周期同階段的指標(biāo)作比較，可以估測(cè)出本輪周期的持續(xù)時(shí)間和幅度。4.周期性經(jīng)濟(jì)指標(biāo)法的局限用周期性指標(biāo)預(yù)測(cè)經(jīng)濟(jì)也存在不少缺陷。首先就是指標(biāo)的錯(cuò)誤信號(hào)，比如指標(biāo)波動(dòng)頻繁或波幅過大都會(huì)增加預(yù)測(cè)難度；其次是數(shù)據(jù)的及時(shí)性，另外目前沒有專門的服務(wù)業(yè)指標(biāo)，也沒有反映全球經(jīng)濟(jì)和全球金融市場(chǎng)的指標(biāo)；同樣，進(jìn)出口部門的情況僅歸類于“其他指標(biāo)”，而還有包括政治因素在內(nèi)的許多影響無法用數(shù)字衡量。§3經(jīng)濟(jì)指標(biāo)和股價(jià)1.領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)指標(biāo)和股價(jià)1.1.領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)指標(biāo)由于股價(jià)本身屬于領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，一個(gè)有趣的問題就是能否用剔除了股價(jià)的領(lǐng)先指標(biāo)組合來預(yù)測(cè)股價(jià)。一種研究方法是用組合指標(biāo)的變化率法，將這一研究結(jié)果和買進(jìn)持有術(shù)法（buy-and-holdpolicy）相比較，若投資者可以完美預(yù)期組合指標(biāo)的變化率，那該法確實(shí)好于買進(jìn)持有術(shù)法，但若該變化率估計(jì)不準(zhǔn)確，則不如買進(jìn)持有術(shù)法。因此，盡管領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)指標(biāo)可以用來預(yù)測(cè)未來宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)，但組合領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)指標(biāo)并不是投資買賣股票的永久法寶。1.2.其他領(lǐng)先指標(biāo)哥倫比亞商學(xué)院的CIBCR還研究了其他一些領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，每月刊登在自己編的《先行經(jīng)濟(jì)指標(biāo)報(bào)告》中，每月10號(hào)出版。1.2.1.早期領(lǐng)先指數(shù)這是一些比其他領(lǐng)先指標(biāo)更敏感的指標(biāo)，包括：道瓊斯債券價(jià)格，制造業(yè)勞動(dòng)成本指數(shù)，去除通脹后的M2貨幣供應(yīng)量，新造房屋量。這些指標(biāo)至少能提前7個(gè)月反映經(jīng)濟(jì)變化，平均能提早14個(gè)月。1.2.2.領(lǐng)先就業(yè)指數(shù)領(lǐng)先就業(yè)指數(shù)是反映美國(guó)就業(yè)變化的指標(biāo)，包括以下六項(xiàng)內(nèi)容：ⅰ.平均每周工作時(shí)間ⅱ.加班時(shí)間ⅲ.停工比例（取倒數(shù)）ⅳ.臨時(shí)工數(shù)量ⅴ.暫時(shí)失業(yè)比例（取倒數(shù)）ⅵ.失業(yè)保險(xiǎn)金申領(lǐng)數(shù)（取倒數(shù)）1.2.3.領(lǐng)先通脹指數(shù)領(lǐng)先通脹指數(shù)包括五個(gè)變量：ⅰ.適齡就業(yè)人口務(wù)工比例ⅱ.全社會(huì)債務(wù)增長(zhǎng)率（包括企業(yè)、消費(fèi)者和政府借債）ⅲ.工業(yè)原材料價(jià)格增長(zhǎng)率ⅳ.進(jìn)口價(jià)格指數(shù)增長(zhǎng)率ⅴ.預(yù)計(jì)將調(diào)高售價(jià)的公司比例（根據(jù)Dun&Bradstreet的調(diào)研結(jié)果）在1950-1998年間，這個(gè)指標(biāo)平均提前7個(gè)月落到谷底，提前4個(gè)月到達(dá)峰頂。2.貨幣變量、經(jīng)濟(jì)和股價(jià)許多學(xué)者認(rèn)為受貨幣政策的影響，股價(jià)和各種貨幣變量間存在緊密關(guān)系。最重要的貨幣變量之一就是貨幣供應(yīng)量，這個(gè)在經(jīng)濟(jì)學(xué)中學(xué)習(xí)過，像M1（現(xiàn)金+活期存款）和M2(M1+定期存款)等分類。美聯(lián)儲(chǔ)運(yùn)用多種手段調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量，其中最有效的就是公開市場(chǎng)操作。2.1.貨幣供應(yīng)量和宏觀經(jīng)濟(jì)弗里德曼和舒爾茨系統(tǒng)研究并總結(jié)了貨幣供應(yīng)量變化對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，特別提出了貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)率的下降將在20個(gè)月后反映為經(jīng)濟(jì)緊縮，而持續(xù)放松銀根則會(huì)在8個(gè)月后令經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張。弗里德曼有關(guān)貨幣供應(yīng)量影響宏觀經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)機(jī)制是這樣的：他假設(shè)為了實(shí)行預(yù)定的貨幣政策，聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)行公開市場(chǎng)操作，通過買賣國(guó)庫(kù)券調(diào)節(jié)銀行儲(chǔ)備，即調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量。這一行為會(huì)影響到國(guó)債市場(chǎng)，當(dāng)聯(lián)儲(chǔ)買入國(guó)債，等于向市場(chǎng)投放了更多貨幣，賣出國(guó)債則銀根收緊。國(guó)債價(jià)格的漲跌也會(huì)影響到公司債價(jià)格，然后股價(jià)也會(huì)隨之波動(dòng)，接著是實(shí)物市場(chǎng)。因此，貨幣供應(yīng)量對(duì)股價(jià)的影響也是貨幣供應(yīng)量作用于宏觀經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)機(jī)制的一部分。貨幣政策的效果總是先反映在金融市場(chǎng)上（債券和股票市場(chǎng)），然后才在宏觀經(jīng)濟(jì)體現(xiàn)出來。2.2．貨幣供應(yīng)量和股價(jià)2.2.1.貨幣供應(yīng)量和股價(jià)學(xué)者們?cè)诖嘶A(chǔ)上做了許多相關(guān)研究，其中之一就是有關(guān)是否貨幣供應(yīng)量變化先于股價(jià)變化。對(duì)此，各個(gè)時(shí)期的研究結(jié)果也不盡相同。在1960-1970年的早期研究顯示貨幣供應(yīng)量對(duì)股價(jià)存在明顯的領(lǐng)先指標(biāo)作用。而其后的研究對(duì)此提出了質(zhì)疑，這些研究認(rèn)為盡管貨幣供應(yīng)量與股價(jià)之間存在相關(guān)性，但股價(jià)變化卻早于貨幣供應(yīng)量的變化。80年代的研究著重于討論貨幣供應(yīng)量變化是否可預(yù)期對(duì)股價(jià)的不同影響，發(fā)現(xiàn)證券市場(chǎng)能對(duì)未預(yù)期的貨幣供應(yīng)量變化很快就反應(yīng)到股價(jià)上去，因此要獲取超額收益，投資者必須能預(yù)見到可能的貨幣供應(yīng)量變化才能戰(zhàn)勝市場(chǎng)。再接下來，以Jensen,Johnson和Mercer（JJM）為代表的學(xué)者再次證明了貨幣政策會(huì)影響股票市場(chǎng)的價(jià)格。他們認(rèn)為有關(guān)經(jīng)濟(jì)變量和股票收益之間關(guān)系（比如違約溢價(jià)、股利收入和期限溢價(jià)）以及公司變量和股票收益間關(guān)系（如公司規(guī)模和市價(jià)與賬面價(jià)值比）顯著受到貨幣環(huán)境的影響；而Fama和French提出的由代理權(quán)產(chǎn)生的問題（如期限溢價(jià)、股利收入和違約溢價(jià)）根據(jù)當(dāng)時(shí)的不同貨幣政策也會(huì)對(duì)股價(jià)造成不同影響。銀行貼現(xiàn)率是判斷貨幣政策松緊與否的標(biāo)準(zhǔn)之一（貼現(xiàn)率下降意味著放松的貨幣政策，貼現(xiàn)率上升則是貨幣政策收緊的體現(xiàn)）；JJM還認(rèn)為，股價(jià)收益和公司規(guī)模、市價(jià)與賬面價(jià)值間存在相關(guān)關(guān)系僅存在于貨幣政策寬松的情況下。Thorbecke對(duì)股票收益如何反應(yīng)未預(yù)期的貨幣政策的研究表明，積極的貨幣政策能使股票收益增加。而Patelis最新研究了貨幣政策的變化是否是導(dǎo)致股票超額收益，實(shí)證結(jié)果是貨幣政策變量的確能影響未來股價(jià)收益，但不是唯一因素（比如股利收益也能造成股價(jià)變動(dòng)）。2.2.2超貨幣供應(yīng)量和股價(jià)高盛公司的StevenEinhorn認(rèn)為，超貨幣供應(yīng)量(excessliquidity)是影響股價(jià)的一個(gè)相關(guān)貨幣變量。超貨幣供應(yīng)量等于調(diào)整后的每年M2貨幣供應(yīng)量變化減去每年名義國(guó)民生產(chǎn)總值的變化量。名義國(guó)民生產(chǎn)總值（GDP）增長(zhǎng)率相當(dāng)于該國(guó)所需要的貨幣流通量，假如現(xiàn)時(shí)貨幣供應(yīng)量的增速超過了GDP增長(zhǎng)率，則意味著市場(chǎng)上貨幣過剩（存在超貨幣供應(yīng)），人們將買入證券。因此，超貨幣供應(yīng)量為正則會(huì)導(dǎo)致證券價(jià)格上漲。3.通脹、利率和證券價(jià)格在對(duì)證券市場(chǎng)進(jìn)行宏觀因素分析時(shí)，通貨膨脹和利率也是兩個(gè)不可或缺的考慮因素。3.1.通脹率和利率這種收益率的變化并不表示通脹率和利率沒有關(guān)系，而只是說明了投資者并不能很好地預(yù)期將來通脹率。因?yàn)槲覀冎坝懻摰膬烧唛g理論相關(guān)性都是基于預(yù)期值來講的，并不代表實(shí)際值。所以很明顯，當(dāng)投資者低估了通脹率時(shí)，就會(huì)導(dǎo)致其投資實(shí)際回報(bào)率為負(fù)；而高估通脹率則實(shí)際收益大大超過預(yù)期收益。3.2.利率和債券價(jià)格利率和債券價(jià)格之間顯然是負(fù)相關(guān)的，因?yàn)閭▋r(jià)中的唯一有關(guān)變量就是貼現(xiàn)率。尤其是因?yàn)椴豢哨H回債券的預(yù)期現(xiàn)金流量是固定的，所以利率上升會(huì)導(dǎo)致債券價(jià)格下跌，反之亦然。比如，假設(shè)你持有息票率為10%的10nia年期債券，當(dāng)利率從10%上升至12%，則該債券價(jià)格將從每份$1000下跌為$885；相反，若利率降至8%，則債券價(jià)格將上升至$1136。債券價(jià)格的變化程度取決于債券性質(zhì)，債券期限越長(zhǎng)，則對(duì)利率變化反映越敏感。因此，我們也能由此得到通脹率和債券收益率成負(fù)相關(guān)，因?yàn)橥洺潭葘?duì)利率有直接影響，而利率對(duì)債券價(jià)格和債券收益率都有反向作用。有關(guān)的實(shí)證可參見表3.9，該表顯示通脹率和長(zhǎng)期投資級(jí)債券間的相關(guān)系數(shù)為-0.647。3.3.利率和股價(jià)利率和股價(jià)之間并沒有直接和固定的關(guān)系，因?yàn)閺墓善彼玫默F(xiàn)金流量會(huì)隨著利率而改變，我們不能確定現(xiàn)金流的這些變化將加劇還是充抵利率的變化。以下是當(dāng)通脹率上升時(shí)，根據(jù)DDM模型可能對(duì)股價(jià)造成的幾種可能影響：3.3.1.通脹率上升引起利率上升，公司由于成本增加而提高產(chǎn)品價(jià)格，因此名義收入增加。這種情況下股價(jià)可能維持穩(wěn)定，因?yàn)轭A(yù)期收益率（k）的上升將部分或全部抵消收入和股利（g）的增長(zhǎng)。3.3.2.利率上升，但預(yù)期現(xiàn)金流變化很小，因?yàn)槠髽I(yè)難以提高產(chǎn)品價(jià)格，而企業(yè)成本卻上升了，這會(huì)造成股價(jià)下跌。由于預(yù)期回報(bào)率（k）上升，但股利增長(zhǎng)率（g）維持不變，所以k-g增大，股價(jià)下跌。3.3.3.利率上升，現(xiàn)金流下降，因?yàn)閷?dǎo)致利率上升的因素對(duì)收益有反作用。比如，1981-1982年利率上升，而且在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期也一直維持在高位，這就導(dǎo)致了企業(yè)銷售和收入都大幅下降。另外，當(dāng)通脹嚴(yán)重造成成本上升時(shí)，許多企業(yè)卻并不能隨意提高售價(jià)，這也造成邊際收益的下降。在這種情況下，股價(jià)就會(huì)大幅下跌，因?yàn)閗上升而g下降，k-g的值更大了。類似的，當(dāng)通脹率和利率均下降時(shí)，股價(jià)也有不同變化。因此與債券不同，通脹、利率和股價(jià)之間沒有直接和穩(wěn)定的關(guān)系，利率變化對(duì)股價(jià)的影響取決于使利率變化的因素以及股票預(yù)期現(xiàn)金流的變化情況。其實(shí)通脹、利率和股價(jià)間的關(guān)系是個(gè)實(shí)證上的問題，因此盡管我們?cè)诘谌轮刑岬剿麄冎g存在反向關(guān)系，但這一結(jié)論并不總是成立的。此外，就算這一結(jié)論對(duì)整個(gè)市場(chǎng)是成立的，某些行業(yè)或部門也可能存在例外，他們的股價(jià)會(huì)與通脹和利率正相關(guān)?！舅伎碱}（Questions）】經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和證券市場(chǎng)的關(guān)系。用周期性指標(biāo)預(yù)測(cè)宏觀經(jīng)濟(jì)。分析經(jīng)濟(jì)指標(biāo)與估價(jià)的關(guān)系。第四講證券投資分析業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估【教學(xué)目的與要求（SessionObjectives）】本章全面系統(tǒng)地介紹了專業(yè)性資產(chǎn)管理公司的產(chǎn)生與發(fā)展的歷史，然后敘述了專業(yè)性資產(chǎn)管理公司的種類和特點(diǎn)，接著分析專業(yè)性資產(chǎn)管理公司投資的成效與存在的問題；最后說明專業(yè)性資產(chǎn)管理公司與證券投資分析管理的關(guān)系?！窘虒W(xué)重點(diǎn)（KeyPoints）】通過本章學(xué)習(xí)，要求學(xué)生掌握：專業(yè)性資產(chǎn)管理公司的歷史演變。專業(yè)資產(chǎn)管理的行業(yè)分類與基本特征。專業(yè)性資產(chǎn)管理公司投資與證券投資分析管理的關(guān)系。專業(yè)性資產(chǎn)管理公司的經(jīng)營(yíng)管理模式。【課時(shí)安排（TeachingHours）】課堂講授：2課時(shí)【教學(xué)內(nèi)容（SessionOutline）】§1資產(chǎn)管理業(yè)結(jié)構(gòu)與其演進(jìn)1.資產(chǎn)管理業(yè)結(jié)構(gòu)1.1.私人管理咨詢公司個(gè)人或投資機(jī)構(gòu)直接同管理咨詢公司聯(lián)系，近幾十年來，管理咨詢公司逐漸轉(zhuǎn)化為投資者資本的管理者，他們對(duì)如何投資擁有完全自主權(quán),這種結(jié)構(gòu)的一個(gè)重要特征就是每個(gè)客戶都有一個(gè)獨(dú)立的帳戶。私人管理咨詢公司致力同客戶發(fā)展個(gè)人的關(guān)系，以確認(rèn)各個(gè)客戶的投資目標(biāo)和約束條件。而且公司吸收進(jìn)的資金分別記在不同的帳戶內(nèi)，從而可以滿足特定的服務(wù)要求。當(dāng)然，特別的關(guān)注是需要成本的。因此，只有那些實(shí)力雄厚的投資者，如養(yǎng)老金發(fā)行者或擁有巨額資金的個(gè)人，才會(huì)選擇這種管理咨詢機(jī)構(gòu)。1.2.共同基金資產(chǎn)管理公司將各個(gè)客戶的資金匯集起來，然后再將這筆資金投向一種證券組合，在管理公司得到客戶資金時(shí)，公司向客戶通過發(fā)行新股，以表明客戶所擁有這些證券組合的比例。共同基金對(duì)所有投資問題只采用一種投資方案，然后再向那些需要該投資方案的人推銷。它的主要客戶是個(gè)人，投資公司協(xié)會(huì)公布的報(bào)告表明1997年78%的共同基金的股份是由家庭持有的，而機(jī)構(gòu)只持有10%的股份。專業(yè)的資產(chǎn)管理公司經(jīng)常將這兩種業(yè)務(wù)合并起來，既提供私人咨詢業(yè)務(wù)又提供基金交易業(yè)務(wù)。2.封閉式和開放式投資公司投資公司也象其他公司一樣向一些投資者發(fā)行普通股，但投資公司所購(gòu)買的是其它公司的股票，而非購(gòu)買建筑和設(shè)施。2.1.封閉式投資公司（封閉基金）和其他上市公司一樣，封閉基金的股票也在二級(jí)市場(chǎng)上進(jìn)行交易，它的市場(chǎng)價(jià)值由供給和需求決定。許多這類基金都在紐約證券交易所掛牌進(jìn)行交易。2.2.開放式投資公司（共同基金）可以持續(xù)地賣出和買進(jìn)（回購(gòu)）它發(fā)行的股份。從第二次世界大戰(zhàn)結(jié)束起，開放式投資公司有了大的發(fā)展。§2資產(chǎn)管理公司經(jīng)營(yíng)管理1.投資公司的份額估價(jià)在私人管理咨詢公司中，客戶所投入的資金存在不同的獨(dú)立帳戶內(nèi)，每個(gè)帳戶的價(jià)值就是將證券組合中各證券的價(jià)值加總，再減去所有的收費(fèi)。在投資公司中，客戶投資的價(jià)值為所持股份數(shù)乘上基金的每股股價(jià)。2.基金管理費(fèi)用除了在出售證券時(shí)進(jìn)行收費(fèi)外，所有投資公司為補(bǔ)償自身所提供的專業(yè)管理而收取一定的管理費(fèi)用。這種管理年費(fèi)與私人管理咨詢公司收費(fèi)的方式相似，它也是根據(jù)基金的平均凈資產(chǎn)的一定比例收取，從0.25%到1%不等，管理費(fèi)隨基金規(guī)模的增加而遞減。例如資產(chǎn)在10億以內(nèi)的基金，收取1%的管理費(fèi)，而對(duì)資產(chǎn)在10億到50億美元的，要收0.5%管理費(fèi)，超過50億美元的部分，僅收0.25%的管理費(fèi)。3.投資管理公司的類型3.1.普通股基金：指一些專門投資于普通股的基金。不同的投資基金將基金投資于不同類型的股票，如高成長(zhǎng)性的公司股票或特定行業(yè)的公司股票。當(dāng)然，不同的基金可以滿足不同的投資偏好。3.2.平衡基金：指一些即投資普通股又投資固定收益證券的基金。普通股股票與固定收益的證券的所占比例會(huì)因基金不同而有所不同。3.3.債券基金：即一些專營(yíng)各類債券，以最小的風(fēng)險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)較高收益的基金。這類基金中，有些專營(yíng)美國(guó)政府或高等級(jí)的公司債券，有些基金則持有投資級(jí)的債券組合，有些基金則持有一些垃圾債券，這些基金為投資者每月為投資者提供免稅的利息收入。3.4.貨幣市場(chǎng)基金：它通過對(duì)短期證券的分散投資來實(shí)現(xiàn)收入和保障本金的。其投資對(duì)象為國(guó)庫(kù)券、CDs、銀行本票及商業(yè)票據(jù)。它們是