國內(nèi)民營企業(yè)海外紅籌之路再開啟

國內(nèi)民營企業(yè)海外紅籌之路再開啟

近年來，通過國際稅收島成立了殼公司，然后將其資產(chǎn)注入殼公司，進一步尋求海外上市。這似乎是中國私營企業(yè)的趨勢。根據(jù)市場公開報道初步統(tǒng)計,迄今已有270多家民營企業(yè)通過“紅籌”海外上市。這種民企“外資化”的運動,即民企通過在國際避稅島設立殼公司變身外商企業(yè),實現(xiàn)間接紅籌海外上市已有多年歷史。2000年,以新浪、搜狐等代表新經(jīng)濟的創(chuàng)業(yè)型企業(yè)在海外資本市場成功募集。2004年,國美電器、蒙牛乳業(yè)、盛大網(wǎng)絡、慧聰國際等民企,已通過境外殼公司相繼在境外成功間接上市。時至今日,已有百度等多家國內(nèi)民企,在海外掛牌上市。目前正在進行外資化的民企,包括順馳地產(chǎn)、匯源果汁、奧克斯電器、漢王科技等數(shù)百家國內(nèi)優(yōu)質民營企業(yè)。由于我國資本市場發(fā)展水平較低,投融資體制不完善,這種被稱為“紅籌”的形式從民營企業(yè)發(fā)展的角度出發(fā)存在一定的合理性,但從另一方面講,我國的“紅籌”上市模式長期以來處于監(jiān)管空白狀態(tài)。在這種情況下,出現(xiàn)了很多“黑箱操作”,比如利用境內(nèi)外資產(chǎn)評估法的不同,通過不等價收購方式將資本的控制權轉移到境外去,引致資本外流,從而招致“國民財富流失”。在此種情況下,國家外匯管理局2005于年初連續(xù)發(fā)布11號文及29號文對借殼上市各環(huán)節(jié)進行嚴格審查,主要目的是為了打擊“資本外逃”。但同時也受到投資銀行界的強烈質疑,因其不僅誤傷了國際創(chuàng)投資金,也阻礙了正?！凹t籌上市”之路。2005年10月23日,國家外匯管理局發(fā)布《關于境內(nèi)居民通過境外特殊目的的公司境外融資及返程投資外匯管理有關問題的通知》(匯發(fā)75號),同時宣布廢止之前發(fā)布的11號文和29號文,這意味著堵塞了九個多月的國內(nèi)民營企業(yè)海外紅籌上市之路,重新開啟。本文在新的政策環(huán)境下運用博弈論模型對現(xiàn)實情況中,紅籌上市中的資本外逃問題進行研究:由于,之前國家外匯管理局發(fā)布的75號文,紅籌之路已經(jīng)重新開啟,本文對紅籌上市過程中資本外逃管制的討論主要針對上市過程中存在的引起資本外逃的不良手段進行管制。在現(xiàn)實情況中,資本監(jiān)管涉及的主體比較多,包括央行,外匯管理局,商業(yè)銀行,民營企業(yè),個人等。但是在眾多主體中,起決定性監(jiān)管作用的是外匯管理局,利益方為企業(yè),因此本文中的博弈雙方是外匯監(jiān)管部門和企業(yè)。當國家給予外資的優(yōu)惠大于本國資產(chǎn),及本土環(huán)境不利于企業(yè)融資的情況發(fā)生時,企業(yè)通過紅籌上市是可以得到額外的利益的。如果外匯管理局對企業(yè)的這種行為進行管制,如2005年初國家外匯管理局連續(xù)發(fā)布的11號文和29號文的實施。則對于國內(nèi)整體有紅籌上市意向的企業(yè)來說都造成了不利的影響,負效應為-A.如果,外匯監(jiān)管部門不對企業(yè)的行為進行管制,而企業(yè)有資本外逃行為,則企業(yè)將獲得額外的收益,如享受國家稅收優(yōu)惠,正效用為B,但是同時損害了國家稅收,存在國民財富的流失,國家的遭受損失負效用為-C.如果國家外匯監(jiān)管部門對企業(yè)的行為不進行管制,并且企業(yè)無資本外逃的行為,則監(jiān)管部門由于減少管理成本,而獲得正效用D.如果外匯監(jiān)管部門管制企業(yè),而企業(yè)無資本外逃行為,則雙方?jīng)]有損失和受益。根據(jù)以上描述,我們可以的到以下博弈模型:對模型進行分析:1.假設企業(yè)外逃資本的概率為pc,不外逃的概率為1-pc,則外匯監(jiān)管當局不進行管制的期望收益為:外匯管理局進行管制的期望收益:根據(jù)混合策略的納什均衡的概率分布方法求解,(1)=(2),則pc=D/(D+C)2.假設外匯管理局不管制的概率為pf,管制的概率為1-pf,則企業(yè)進行外逃的資本期望受益為:企業(yè)不進行資本外逃的期望收益為:根據(jù)混合策略的納什均衡的概率分布方法求解,(1)=(2),則pf=A/(A+B)分析博弈模型的解:從結果pf=A/(A+B)我們可以看出,加重對企業(yè)的監(jiān)管力度卻增加了監(jiān)管部門不管制的概率,由于概率改變,所以均衡也相應要改變。所以,加重對企業(yè)的懲罰在長期不能抑制企業(yè)的資本外逃行為,最多只能在短期一直企業(yè)資本外逃的概率。根據(jù)結果pc=D/(D+C)我們可以發(fā)現(xiàn)長期來看,加重對監(jiān)管部門的懲罰,減少了企業(yè)資本外逃的概率.但是并不能改變監(jiān)管部門監(jiān)管的概率。根據(jù)以上分析,我們可以得出結論,增大對進行資本外逃企業(yè)的懲罰力度,長期來看,并不能遏制資本外逃,只有增大對監(jiān)管部門失職的懲罰力度,長期來看,才有可能遏制資本外逃的猖獗問題。這個結論類似于“小偷與守衛(wèi)的激勵悖論”問題。但是,如何發(fā)現(xiàn)外匯監(jiān)管部門的失職,以及如何對監(jiān)管部門懲罰,這在實際當中也缺乏可操作性。也就是說,即使實施嚴格的資本管制制度,資本外逃問題也在所難免。只有制定合理的外資政策,逐步取消內(nèi)外資不平等地位。才能從本質上解決紅籌上市引發(fā)的資本外逃問題。從企業(yè)紅籌上市的動機來看,我國對外資的各種優(yōu)惠政策,造成了對內(nèi)資實質上的歧視,長期以來,外資在國內(nèi)享有“超國民待遇”,這也是內(nèi)資轉外資的巨大動力。很多企業(yè)通過海外上市,以外資的身份回到中國投資,得以在一定期限內(nèi)享受超國民待遇。同時,國有和民營企業(yè)一直呼吁統(tǒng)一內(nèi)外資企業(yè)的稅收待遇,但是這種必要的改革拖延到今天仍未啟動。不但如此,披以外資的外衣能夠享到的優(yōu)惠政策,還包括在與政府當局溝通的便利性上,在政策上從中央到地方,國內(nèi)大量的政策資源都是對外傾斜,很多對外優(yōu)惠政策形成了對內(nèi)資企業(yè)的不公.因此