2023年體育用品行業(yè)分析報(bào)告

2023年體育用品行業(yè)分析報(bào)告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、傳統(tǒng)體育用品品牌的突圍 41、微笑曲線：設(shè)計(jì)、品牌、渠道 4（1）研發(fā)先行 4（2）多樣化的營(yíng)銷宣傳手段 52、放緩擴(kuò)張，整合渠道 73、立足中國(guó)，找準(zhǔn)定位 94、嘗試多品牌、多系列的戰(zhàn)略延伸 12（1）多品牌經(jīng)營(yíng)策略優(yōu)點(diǎn) 13（2）多品牌經(jīng)營(yíng)策略缺點(diǎn) 13（3）成熟的多品牌：雁陣品牌布局 145、重整后的突圍：安踏VS李寧 16（1）安踏收入規(guī)模降速超越李寧 16（2）安踏品牌定位較為清晰 17（3）安踏渠道布局更為均勻 18（4）安踏2022Q4訂貨會(huì)增速降幅開(kāi)始收窄 19二、新興戶外體育用品子行業(yè)的崛起 201、戶外為體育活動(dòng)一大類分支 202、行業(yè)處前成長(zhǎng)期，泛戶外貢獻(xiàn)主要市場(chǎng)份額 22（1）行業(yè)仍處于成長(zhǎng)期 22（2）泛戶外概念受捧，專業(yè)化市場(chǎng)逐步成為大眾需求市場(chǎng) 253、行業(yè)集中度高，但競(jìng)爭(zhēng)激烈 26（1）行業(yè)集中度高 26（2）競(jìng)爭(zhēng)激烈 27（3）國(guó)外品牌主導(dǎo)，國(guó)內(nèi)品牌在迅速崛起 274、二三線城市崛起，前景廣闊 28（1）戶外運(yùn)動(dòng)品牌的消費(fèi)群體主要是一二線城市的中高收入人群 28（2）國(guó)內(nèi)品牌在二三線市場(chǎng)有優(yōu)勢(shì) 29三、行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)：避免重蹈?jìng)鹘y(tǒng)體育用品“大躍進(jìn)”式的發(fā)展 30一、傳統(tǒng)體育用品品牌的突圍1、微笑曲線：設(shè)計(jì)、品牌、渠道（1）研發(fā)先行NIKE和Adidas在產(chǎn)業(yè)鏈上都采用的是輕資產(chǎn)外包的模式。輕資產(chǎn)模式充分利用了“微笑曲線”揭示的企業(yè)獲利高位，集中資源進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈上游的設(shè)計(jì)研發(fā)和下游的品牌營(yíng)銷，將中間附加值低的加工制造環(huán)節(jié)外包給代工企業(yè)。但在消費(fèi)者越來(lái)越注重產(chǎn)品時(shí)尚性的今天，傳統(tǒng)體育用品品牌開(kāi)始重注產(chǎn)品的快速反應(yīng)能力，因此備有適當(dāng)?shù)淖杂挟a(chǎn)能可提高供應(yīng)鏈的反應(yīng)能力。由于體育用品行業(yè)的產(chǎn)品具有功能性的特點(diǎn)，對(duì)產(chǎn)品功能的要求要高于一般服飾，因此，研發(fā)設(shè)計(jì)必然是企業(yè)的重點(diǎn)。國(guó)內(nèi)企業(yè)近年來(lái)加大了研發(fā)技術(shù)的投入,保證產(chǎn)品源頭上的創(chuàng)新性。這里需要說(shuō)明的是Adidas研發(fā)收入占比雖然不高，但絕對(duì)值遠(yuǎn)超國(guó)內(nèi)企業(yè)。（2）多樣化的營(yíng)銷宣傳手段作為微笑曲線的另一端，營(yíng)銷宣傳是另外的重要一環(huán)。以廣告和營(yíng)銷力度而言，國(guó)內(nèi)大多數(shù)企業(yè)已經(jīng)有明確的意識(shí)，但在廣告投入驅(qū)動(dòng)終端零售增長(zhǎng)的效率上還存在較大的提升空間。國(guó)內(nèi)體育用品品牌的廣告營(yíng)銷主要是打響品牌知名度，驅(qū)動(dòng)了加盟商的拿貨，廣告投放驅(qū)動(dòng)消費(fèi)者進(jìn)店消費(fèi)的效率有待進(jìn)一步提高（我們認(rèn)為這還需要結(jié)合品牌美譽(yù)度）。以廣告和營(yíng)銷開(kāi)支占收益的比重衡量，大部分企業(yè)在近五年內(nèi)都有顯著增長(zhǎng)，2020年更是基本達(dá)到了NIKE、Adidas的水平，少數(shù)企業(yè)如李寧更是超越了國(guó)際巨頭。除了在未來(lái)加強(qiáng)廣告營(yíng)銷的投入外，本土品牌也開(kāi)始嘗試更多元化的宣傳手段，目前主要以以央視為主要媒介，傳播內(nèi)容在洞察消費(fèi)者需求與渴望的能力方面有待加強(qiáng)。從國(guó)內(nèi)整個(gè)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局看：一方面，NIKE和Adidas占據(jù)了全球頂級(jí)的營(yíng)銷資源，覆蓋了基本所有的大眾運(yùn)動(dòng)和主流運(yùn)動(dòng)，國(guó)內(nèi)品牌正在模仿學(xué)習(xí)NIKE、ADIDAS經(jīng)驗(yàn)，但受品牌影響力（美譽(yù)度、知名度）、收入規(guī)模等因素限制，目前國(guó)美品牌代言的明星和贊助的賽事主要針對(duì)國(guó)內(nèi)消費(fèi)者為主，并嘗試開(kāi)始在境外推廣拓展。而另一方面，由于電商和網(wǎng)絡(luò)銷售的迅猛發(fā)展，未來(lái)網(wǎng)絡(luò)宣傳和銷售渠道較之傳統(tǒng)媒體更具優(yōu)勢(shì)。近年來(lái)百度的廣告收入已經(jīng)超過(guò)了央視，從某種程度上意味著網(wǎng)絡(luò)媒體在廣告宣傳上的重要性。目前，國(guó)內(nèi)品牌的銷售渠道都剛剛建設(shè)不久，均處于起步期或摸索階段，缺乏網(wǎng)絡(luò)銷售與推廣的經(jīng)驗(yàn)，在網(wǎng)絡(luò)廣告宣傳投入力度方面也參差不齊，相互間可相差3-4倍。2、放緩擴(kuò)張，整合渠道行業(yè)進(jìn)入成熟期后，通過(guò)大規(guī)模地增開(kāi)門店帶來(lái)的增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)逐漸減弱。體育用品的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)最終要依靠單店效益的提高才更具持續(xù)性。體育用品品牌已經(jīng)開(kāi)始對(duì)現(xiàn)有的門店進(jìn)行整合，關(guān)閉業(yè)績(jī)不良的單一經(jīng)營(yíng)店鋪，并且對(duì)當(dāng)期旗艦店的形象進(jìn)行改造升級(jí)。事實(shí)上，業(yè)績(jī)不佳的體育用品公司已經(jīng)開(kāi)始對(duì)渠道終端進(jìn)行改進(jìn)和整合。2021年，主流體育用品品牌紛紛對(duì)店鋪進(jìn)行調(diào)整和關(guān)閉，涉及到的終端數(shù)量近千家，預(yù)計(jì)2022年渠道調(diào)整“關(guān)店潮”將持續(xù)。此外，品類組合、產(chǎn)品性價(jià)比、店面的形象以及貨品的陳列，成為深耕單店中吸引消費(fèi)者的關(guān)鍵，因此，門店的升級(jí)行動(dòng)也開(kāi)始展開(kāi)。李寧，安踏等開(kāi)始在全國(guó)范圍推廣六代門店，而匹克等品牌經(jīng)過(guò)全新設(shè)計(jì)的“第七代門店”也開(kāi)始出現(xiàn)在一些城市。3、立足中國(guó)，找準(zhǔn)定位以李寧為例來(lái)說(shuō)明定位選擇的重要。在市場(chǎng)定位上，李寧徘徊在高端和中低端之間；在產(chǎn)品定位上，李寧徘徊在專業(yè)性和休閑性之間；在消費(fèi)群體上，李寧選擇了“90后”的年輕一代。但現(xiàn)實(shí)中，李寧的以上定位都存在偏差，這對(duì)李寧的品牌形象和銷售業(yè)績(jī)?cè)斐韶?fù)面影響。從未來(lái)幾年中國(guó)富裕家庭的分布情況看，三四線城市消費(fèi)提升空間很大（圖14），預(yù)計(jì)到2015年，三四線富裕家庭占比將由2016年的35%提升到41%，消費(fèi)潛力有待進(jìn)一步挖掘在未來(lái)。國(guó)內(nèi)品牌需要從本土市場(chǎng)出發(fā)，抓住中國(guó)本土的二三線巨大的消費(fèi)市場(chǎng)，通過(guò)“專業(yè)”或“時(shí)尚”的不同定位進(jìn)行差異化的發(fā)展。國(guó)外企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)表明，無(wú)論是走專業(yè)路線還是休閑路線，只要定位清晰準(zhǔn)確，都有成功的例子。彪馬的定位案例可作為國(guó)內(nèi)企業(yè)的參考。彪馬曾在市場(chǎng)定位上存在極大的問(wèn)題，老舊古板的產(chǎn)品設(shè)計(jì)和廉價(jià)產(chǎn)品的定位使得彪馬市場(chǎng)份額逐年下滑，甚至瀕臨破產(chǎn)邊緣。在重塑品牌定位上，彪馬產(chǎn)品賣點(diǎn)瞄準(zhǔn)在“酷”上，縮小目標(biāo)消費(fèi)群，定位于流行時(shí)尚的追逐者和年輕一族。在定位的指導(dǎo)下，彪馬的營(yíng)銷手段，渠道模式和產(chǎn)品設(shè)計(jì)上都相應(yīng)地進(jìn)行了調(diào)整，由專業(yè)運(yùn)動(dòng)轉(zhuǎn)向時(shí)尚運(yùn)動(dòng)，并節(jié)省了巨額的廣告宣傳支出，最終通過(guò)精準(zhǔn)定位成功復(fù)蘇。4、嘗試多品牌、多系列的戰(zhàn)略延伸服裝品牌發(fā)展一般是圍繞消費(fèi)者需求展開(kāi)，力求給消費(fèi)者清晰的消費(fèi)體驗(yàn)。這其中包括：品牌研發(fā)、品牌命名、品牌定位、品牌定價(jià)、品牌傳播等。而一但品牌形象樹(shù)立后，在消費(fèi)者心中會(huì)產(chǎn)生相應(yīng)的心理定勢(shì)，不利于品牌延伸，多品牌策略可以解決這個(gè)問(wèn)題。多品牌經(jīng)營(yíng)策略出發(fā)點(diǎn)在于追求同類產(chǎn)品不同品牌之間的差異，包括設(shè)計(jì)、品牌文化、品牌個(gè)性宣傳等諸多方面，從而形成個(gè)性鮮明的各個(gè)品牌，使得每個(gè)品牌有各自的發(fā)展空間，市場(chǎng)重疊的可能性比較小，最終實(shí)現(xiàn)對(duì)不同收入水平、年齡層的覆蓋。（1）多品牌經(jīng)營(yíng)策略優(yōu)點(diǎn)規(guī)避了單一品牌經(jīng)營(yíng)波動(dòng)對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)斐傻牟焕绊?。每個(gè)品牌都有其特定的定位以及客戶群，而且受產(chǎn)品所在子行業(yè)影響程度各有不同。多品牌運(yùn)作模式成熟的企業(yè)，在品牌推廣過(guò)程中，各品牌的渠道、定位、推廣方式都是獨(dú)立進(jìn)行，個(gè)別品牌在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中遇到的問(wèn)題對(duì)其他品牌波及不明顯，不會(huì)對(duì)公司整體業(yè)績(jī)?cè)斐纱蟮牟▌?dòng)。當(dāng)然，多品牌經(jīng)營(yíng)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)管理能力也提出很高的要求。實(shí)現(xiàn)全方位、多角度的客戶覆蓋度。建立多品牌矩陣，尋求不同品牌的差異化，以針對(duì)性的覆蓋不同年齡、消費(fèi)偏好、收入的客戶群，進(jìn)行品牌細(xì)分，公司可以最大限度的獲得各細(xì)分市場(chǎng)上的消費(fèi)者，拓展其客戶群。（2）多品牌經(jīng)營(yíng)策略缺點(diǎn)前期高額的投入，開(kāi)發(fā)過(guò)多品牌占用企業(yè)現(xiàn)金流；開(kāi)發(fā)過(guò)多品牌會(huì)分散企業(yè)資源，抑制核心優(yōu)勢(shì)的發(fā)揮。因此，我們?cè)谘芯烤硟?nèi)外服飾企業(yè)多品牌運(yùn)作過(guò)程中，總結(jié)以下幾個(gè)特點(diǎn)：（3）成熟的多品牌：雁陣品牌布局歐美大部分服飾品牌基本已實(shí)現(xiàn)多品牌布局（這其中也包括部分港股上市企業(yè)），而且在整個(gè)多品牌布局過(guò)程當(dāng)中，會(huì)集中發(fā)展少數(shù)幾個(gè)大品牌，踐行大品牌戰(zhàn)略，從而形成幾個(gè)大品牌貢獻(xiàn)主要收入雁陣布局（圖16、圖17），以GAP為例，主力品牌GAP、OldNavy、BananaRepublic銷售收入貢獻(xiàn)占比分別為：39.11%、40.27%、17.61%。大品牌策略使得企業(yè)在品牌營(yíng)銷及廣告支出方面具有規(guī)模經(jīng)濟(jì)和高效率的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。多品牌布局雛形初現(xiàn)。國(guó)內(nèi)體育用品牌品牌公司的多品牌戰(zhàn)略正起步。目前，除了匹克堅(jiān)持單品牌運(yùn)作外，安踏，特步等都或收購(gòu)、代理以及新創(chuàng)相關(guān)新品牌，不過(guò)相比于主品牌的規(guī)模，目前國(guó)內(nèi)體育用品公司新品牌銷售收入占比不高，占比最高的為中國(guó)動(dòng)向，其次是安踏和李寧。體育用品品牌的兩大龍頭公司，其主品牌NIKE、ADIDAS的收入占比分別為89.89%、85.32%。嘗試多產(chǎn)品系列延伸。隨著居民收入水平的提升，消費(fèi)需求也呈現(xiàn)多樣化。體育用品中的細(xì)分列別戶外時(shí)尚系列開(kāi)始受到消費(fèi)者熱捧。因此，國(guó)內(nèi)體育用品公司開(kāi)始在原有產(chǎn)品系列的基礎(chǔ)上，增強(qiáng)產(chǎn)品功能性，延伸戶外運(yùn)動(dòng)系列。部分公司則通過(guò)創(chuàng)立或者收購(gòu)新品牌的形式進(jìn)行延伸。5、重整后的突圍：安踏VS李寧（1）安踏收入規(guī)模降速超越李寧在行業(yè)漸入成熟期后，必然會(huì)有企業(yè)從困境中突圍，成為行業(yè)的領(lǐng)軍龍頭。我們關(guān)注兩家出色的本土體育用品公司：李寧和安踏。李寧過(guò)去一直是本土體育用品品牌的領(lǐng)軍者，安踏一直是追趕著的角色。在2021年行業(yè)大調(diào)整的年份，兩家公司收入增速均錄得負(fù)增長(zhǎng)，但安踏以約76億元的收入規(guī)模超越李寧（李寧2021年收入約67億元），在此之前安踏的收入規(guī)模一直落后于李寧，但安踏的凈利潤(rùn)規(guī)模在2015年就超越李寧。在二級(jí)市場(chǎng)，安踏的總市值遠(yuǎn)超李寧在內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。（2）安踏品牌定位較為清晰和安踏相比，李寧的消費(fèi)群體年齡偏大，和主流消費(fèi)群體年齡不符合。此外，李寧產(chǎn)品定位不清晰，品牌和產(chǎn)品線都過(guò)多，分散銷售資源。而安踏與FILA形成大眾市場(chǎng)和高端市場(chǎng)的良性互補(bǔ)。另外安踏垂直整合的供應(yīng)鏈模式，具備快速反應(yīng)的優(yōu)勢(shì)。（3）安踏渠道布局更為均勻在門店數(shù)量相差不大的情況下，安踏在全國(guó)范圍內(nèi)的布局也比李寧更加平衡，尤其是在南部地區(qū)（包括西南的經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)）比例要高于李寧?？紤]到城鎮(zhèn)化的進(jìn)程，我們認(rèn)為，李寧公司在短期內(nèi)收入和獲利增長(zhǎng)難有改善，未來(lái)前景也受制于公司改革成果，不確定性高。而定位于大眾市場(chǎng)的安踏前景明確，有望以高于行業(yè)平均增速的速度增長(zhǎng)。（4）安踏2022Q4訂貨會(huì)增速降幅開(kāi)始收窄2019年以后，各個(gè)公司的訂貨會(huì)數(shù)據(jù)集體下滑。2020年四個(gè)季度的數(shù)據(jù)同比均有下滑，而在2020年三四季度還出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)。由于訂貨會(huì)數(shù)據(jù)反映了分銷商的銷售信心，2019年后同比增速下滑的訂貨會(huì)數(shù)據(jù)反映出了體育用品在銷售上遭遇到的困境。從各個(gè)指標(biāo)的傳導(dǎo)來(lái)看，當(dāng)季終端銷售低迷——>下季訂貨會(huì)期貨訂單增速下移——>報(bào)表數(shù)據(jù)惡化。因此，上市公司報(bào)表數(shù)據(jù)的惡化滯后于終端零售數(shù)據(jù)情況的變化。安踏體育在2022Q4的訂貨會(huì)金額增速開(kāi)始收窄，我們預(yù)計(jì)經(jīng)銷商在下一季的訂貨金額將繼續(xù)改善。二、新興戶外體育用品子行業(yè)的崛起1、戶外為體育活動(dòng)一大類分支戶外活動(dòng)為體育活動(dòng)一大類分支。按照大類分類，將體育活動(dòng)項(xiàng)目區(qū)分為戶外活動(dòng)、運(yùn)動(dòng)活動(dòng)及健身活動(dòng)三大類。其中戶外大致劃分為露營(yíng)、攀巖、釣漁、打獵、射擊、健行登山及越野自行車；運(yùn)動(dòng)活動(dòng)可劃分為團(tuán)隊(duì)、水上、冬季及個(gè)人。團(tuán)隊(duì)活動(dòng)包括括籃、排、足球等，水上活動(dòng)分為潛水、沖浪、風(fēng)帆及風(fēng)浪板等，冬季活動(dòng)則包括滑雪、溜冰等，個(gè)人運(yùn)動(dòng)囊括了高爾夫、網(wǎng)羽壁球、射箭、保齡、撞球、飛鏢等活動(dòng)；健身活動(dòng)包括室內(nèi)健身器材運(yùn)動(dòng)、舉重、慢跑、散步及自行車等項(xiàng)。根據(jù)中華全國(guó)商業(yè)信息中心的數(shù)據(jù)，2019-2021年全國(guó)重點(diǎn)大型零售企業(yè)戶外時(shí)尚運(yùn)動(dòng)用品銷售占體育用品大行業(yè)的比例逐年呈現(xiàn)提高的趨勢(shì)，且零售額增速遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)體育用品。相比其他傳統(tǒng)體育活動(dòng)，戶外體育運(yùn)動(dòng)隊(duì)設(shè)備專業(yè)性、功能要求更高。但戶外運(yùn)動(dòng)子行業(yè)與傳統(tǒng)體育運(yùn)動(dòng)子行業(yè)，兩者在渠道擴(kuò)張方式以及市場(chǎng)營(yíng)銷方式上則比較相近。對(duì)應(yīng)一個(gè)在中國(guó)新興發(fā)展起來(lái)的細(xì)分子行業(yè)，傳統(tǒng)體育用品子行業(yè)的一些模式可適當(dāng)?shù)慕梃b。2、行業(yè)處前成長(zhǎng)期，泛戶外貢獻(xiàn)主要市場(chǎng)份額（1）行業(yè)仍處于成長(zhǎng)期國(guó)內(nèi)的地貌分布顯示：山地占比約33.3%，平原只有約12%，具備舉辦各項(xiàng)戶外活動(dòng)的條件。國(guó)內(nèi)戶外用品子行業(yè)可追溯到1995年，最初以收入較高且喜歡嘗試冒險(xiǎn)的人群為主，該群體受眾范圍小，但對(duì)品牌理念、產(chǎn)品專業(yè)性、功能性有著非?？量痰囊?，同時(shí)價(jià)格承受能力較強(qiáng)。國(guó)內(nèi)戶外市場(chǎng)的真正起步是在2000年后，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)高速增長(zhǎng)帶動(dòng)了居民收入水平的提高，閑暇時(shí)間的同步增加使得休閑文化開(kāi)始形成，戶外運(yùn)動(dòng)已不局限于登山、徒步、穿越等探險(xiǎn)項(xiàng)目，主流的群體也逐漸由“發(fā)燒友”演變?yōu)槠胀ㄖ挟a(chǎn)階級(jí)，該階段以Columbia、TNF為代表的國(guó)際大牌紛紛進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)。根據(jù)行業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，2000-2021年戶外用品零售額從1.5億元增加到145.2億元，年均復(fù)合增速46.64%，出貨總額年均復(fù)合45.16%。行業(yè)增速在各子行業(yè)中排名靠前。期間，國(guó)內(nèi)戶外運(yùn)動(dòng)品牌數(shù)量不斷增加，截至目前的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，過(guò)億收入的品牌已超過(guò)15個(gè)。另外，從亞太運(yùn)動(dòng)用品與時(shí)尚展（ISPOBEIJING）的品牌數(shù)量、國(guó)內(nèi)各地戶外俱樂(lè)部數(shù)量以及各大戶外網(wǎng)站會(huì)員數(shù)量均側(cè)面反應(yīng)戶外運(yùn)動(dòng)子行業(yè)的興起。（2）泛戶外概念受捧，專業(yè)化市場(chǎng)逐步成為大眾需求市場(chǎng)隨著戶外概念的寬泛化，“泛戶外”已成為國(guó)內(nèi)戶外產(chǎn)業(yè)發(fā)展的主流，其特征由之前的專業(yè)化轉(zhuǎn)向休閑化，由技術(shù)主導(dǎo)變?yōu)樽非笃放票澈蟮纳罾砟睢⑵放扑珜?dǎo)的生活方式。“泛戶外”概念無(wú)疑要比“專業(yè)戶外”寬泛得多，寬泛的定位必然能帶來(lái)更廣泛的消費(fèi)群體，目前國(guó)內(nèi)戶外產(chǎn)業(yè)已由專業(yè)化市場(chǎng)逐步轉(zhuǎn)變?yōu)榇蟊娦枨笫袌?chǎng)。以Columbia的產(chǎn)品線為例，Columbia在從專業(yè)角度考慮高端小眾需求的同時(shí)，更是從休閑、舒適角度考慮了普通消費(fèi)者的大眾需求。目前Columbia產(chǎn)品線中專業(yè)戶外占比僅為20%，而休閑類產(chǎn)品的占比高達(dá)50%。3、行業(yè)集中度高，但競(jìng)爭(zhēng)激烈（1）行業(yè)集中度高從國(guó)內(nèi)品牌的競(jìng)爭(zhēng)格局看，國(guó)外品牌仍占據(jù)高端戶外市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)主要以中低端市場(chǎng)為主。雖然如此，但由于專業(yè)戶外市場(chǎng)針對(duì)特定人群，受眾有限，因此頂級(jí)品牌的收入規(guī)模偏小。市場(chǎng)主要由定位泛戶外的品牌占領(lǐng)。與傳統(tǒng)體育用品類似的是，戶外體育運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)前十的品牌集中度水平也處于相對(duì)較高的水平，而且國(guó)外品牌在前十中占據(jù)了主導(dǎo)的地位，僅有四家國(guó)內(nèi)企業(yè)進(jìn)入前十。（2）競(jìng)爭(zhēng)激烈行業(yè)前四彼此間差距很小，第一與第四間僅相差1.88%，而行業(yè)第五之后的品牌占有率都在6%及以下，差距只在一兩個(gè)百分點(diǎn)內(nèi)。目前在中國(guó)市場(chǎng)上國(guó)內(nèi)外品牌雖多，但近300家中幾乎沒(méi)有形成規(guī)模，布局全國(guó)的品牌，戶外用品的競(jìng)爭(zhēng)格局依然不穩(wěn)定。（3）國(guó)外品牌主導(dǎo)，國(guó)內(nèi)品牌在迅速崛起目前國(guó)內(nèi)戶外市場(chǎng)仍是國(guó)外品牌主導(dǎo)，前十的品牌中，國(guó)內(nèi)品牌共4個(gè)，所占市場(chǎng)份額為27.06%，國(guó)外六個(gè)品牌所占市場(chǎng)份額為52.79%。國(guó)內(nèi)四個(gè)品牌的市場(chǎng)份額相比2019年的22.46%提升明顯。Columbia、TNF等國(guó)際品牌在專業(yè)性、時(shí)尚性、品牌知名度和美譽(yù)度等方面大幅領(lǐng)先于國(guó)內(nèi)品牌，但本土企業(yè)所具有的市場(chǎng)推廣、渠道擴(kuò)張等方面的優(yōu)勢(shì)又是國(guó)外品牌所無(wú)法比擬的。4、二三線城市崛起，前景廣闊（1）戶外運(yùn)動(dòng)品牌的消費(fèi)群體主要是一二線城市的中高收入人群但是在當(dāng)前二三線城市戶外運(yùn)動(dòng)仍然有著快速的發(fā)展，增速明顯高于一線城市。二三線戶外品牌銷售額增速高于一線城市，新增品牌數(shù)超過(guò)一線城市。在2020年，一線城市戶外運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品的銷售額占體育用品銷售總額的36.2%，在二線和三線城市中，這個(gè)比例分別達(dá)到了31%和21.1%。但是在銷售額的增速上，二三線城市分別達(dá)到了20.3%和46.3%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出一線城市的16.2%。另外，二三線市場(chǎng)的在新增品牌數(shù)量上超一線市場(chǎng)，且在平均每家大型零售企業(yè)擁有戶外品牌個(gè)數(shù)上逐步靠近一線城市。淘寶數(shù)據(jù)顯示：三四線城市（縣域）的人均消費(fèi)水平、購(gòu)買數(shù)量、人均購(gòu)買次數(shù)甚至高過(guò)一二線城市。三四線城市人均購(gòu)買量為388，而一二線城市人均購(gòu)買量為349；前者人均購(gòu)買次數(shù)為54次，后者為39。（2）國(guó)內(nèi)品牌在二三線市場(chǎng)有優(yōu)勢(shì)二三線市場(chǎng)市場(chǎng)集中度相對(duì)高，國(guó)內(nèi)品牌在二三線市場(chǎng)的市占率也相對(duì)較高。更有利于探路者、奧索卡等本土企業(yè)的發(fā)展。三、行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)：避免重蹈?jìng)鹘y(tǒng)體育用品“大躍進(jìn)”式的發(fā)展1、國(guó)內(nèi)戶外體育用品品牌尚未出現(xiàn)龍頭企業(yè)，競(jìng)爭(zhēng)仍激烈；2、傳統(tǒng)體育用品開(kāi)始進(jìn)軍戶外體育用品市場(chǎng)，競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)；3、終端消費(fèi)持續(xù)低迷的風(fēng)險(xiǎn)。

2023年紡織服飾品牌分析報(bào)告2023年8月目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、品牌公司復(fù)蘇時(shí)點(diǎn) 3二、本土服飾品牌復(fù)蘇的突破口 81、品牌與產(chǎn)品差異化 82、傳統(tǒng)渠道精簡(jiǎn)與整合 93、適度提升直營(yíng)比重，加強(qiáng)渠道控制力 94、更重視電子商務(wù)，強(qiáng)調(diào)線上線下共同發(fā)展 105、管理層由創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)向職業(yè)化、專業(yè)化團(tuán)隊(duì)轉(zhuǎn)變 116、通過(guò)品牌兼并整合實(shí)現(xiàn)集團(tuán)化發(fā)展 12三、上市品牌服飾公司分析 14四、品牌服飾公司未來(lái)發(fā)展前景 16五、投資建議及重點(diǎn)公司簡(jiǎn)況 181、魯泰A 192、富安娜 203、探路者 204、朗姿股份 215、卡奴迪路 226、羅萊家紡 227、森馬服飾 238、華斯股份 24六、風(fēng)險(xiǎn)因素 25一、品牌公司復(fù)蘇時(shí)點(diǎn)從行業(yè)終端來(lái)看，此輪服飾行業(yè)調(diào)整始于2022年。2022年在通脹大背景下，品牌企業(yè)為了應(yīng)對(duì)持續(xù)上漲的成本費(fèi)用壓力同時(shí)實(shí)現(xiàn)盈利增長(zhǎng)的要求，不斷對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行提價(jià)，2022年下半年開(kāi)始，雖然終端零售金額的增速并沒(méi)有出現(xiàn)大幅度的波動(dòng)，但終端銷量增速已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的惡化。終端疲弱對(duì)上市品牌公司的沖擊已經(jīng)從終端庫(kù)存積壓傳導(dǎo)至訂貨會(huì)增速。由于加盟訂貨制的存在，上市品牌公司利潤(rùn)表增速的下滑會(huì)明顯滯后于終端出現(xiàn)的惡化。從傳導(dǎo)路徑來(lái)分析，從2022年秋冬開(kāi)始行業(yè)終端售罄率相對(duì)往年普遍出現(xiàn)一定程度的下降，事實(shí)上行業(yè)的這輪調(diào)整尚在進(jìn)行之中，多數(shù)品牌公司目前都處于打折促銷去庫(kù)存的狀態(tài)，2022年秋冬訂貨會(huì)不少公司開(kāi)始出現(xiàn)一定程度的下降，今年上市品牌公司普遍面臨著利潤(rùn)表增速進(jìn)一步下滑甚至盈利下降的壓力。行業(yè)調(diào)整之后，未來(lái)修復(fù)路徑也將從終端開(kāi)始。由于終端銷售低迷，2021年下半年開(kāi)始行業(yè)整體都在通過(guò)頻繁的打折促銷（包括電商渠道）清理積壓的庫(kù)存，我們認(rèn)為終端的問(wèn)題最終還是要先從終端修復(fù)，考慮到2022年秋冬訂貨會(huì)普遍不再壓貨，同時(shí)考慮到2021年開(kāi)始大力清庫(kù)存，我們預(yù)計(jì)2022年末全行業(yè)清庫(kù)存會(huì)告一段落，2021年開(kāi)始上市品牌公司的資產(chǎn)負(fù)債表與現(xiàn)金流量表將逐步好轉(zhuǎn)，隨后傳導(dǎo)至2021秋冬訂貨會(huì)數(shù)據(jù)與利潤(rùn)表將逐步修復(fù)轉(zhuǎn)正。從戴維斯雙殺到雙擊，上市品牌服飾公司的股價(jià)修復(fù)取決于凈利潤(rùn)的恢復(fù)節(jié)奏。2021年下半年起品牌服飾行業(yè)爆發(fā)的庫(kù)存危機(jī)、電商沖擊、終端銷售低迷等一系列問(wèn)題使上市品牌公司在資本市場(chǎng)經(jīng)歷了一輪“戴維斯雙殺”，隨著盈利預(yù)測(cè)的不斷下調(diào)與負(fù)面數(shù)據(jù)的不斷出現(xiàn)，服裝家紡行業(yè)上市公司整體PE從最高點(diǎn)的40倍下降到如今的14倍，我們認(rèn)為從中長(zhǎng)期來(lái)看，目前的估值水平已經(jīng)大部分反映了資本市場(chǎng)對(duì)行業(yè)的悲觀預(yù)期。一旦行業(yè)或部分脫穎而出的品牌公司在終端銷售與訂貨會(huì)增速等指標(biāo)上出現(xiàn)明顯的向上拐點(diǎn)，預(yù)計(jì)行業(yè)的估值將會(huì)得到率先修復(fù)，業(yè)績(jī)的逐步兌現(xiàn)會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)股價(jià)的上漲。但從投資機(jī)會(huì)上看，本輪調(diào)整之后品牌服飾行業(yè)未來(lái)將很難出現(xiàn)齊漲齊跌的局面，個(gè)股之間的分化將明顯加劇，最終走出來(lái)的企業(yè)將有一輪恢復(fù)性行業(yè)，而有一些品牌將逐步邊緣化，未來(lái)更多擁有更好定位、更新渠道和更好商業(yè)模式的品牌企業(yè)將逐步加入資本市場(chǎng)，為投資者提供更多更新的選擇。二、本土服飾品牌復(fù)蘇的突破口曾經(jīng)的粗放式增長(zhǎng)告一段落，未來(lái)行業(yè)將恢復(fù)到更高質(zhì)量、更可持續(xù)的增長(zhǎng)階段。我們認(rèn)為過(guò)去本土品牌服飾行業(yè)依靠開(kāi)店鋪貨與產(chǎn)品提價(jià)方式實(shí)現(xiàn)的粗放式增長(zhǎng)已經(jīng)結(jié)束，在當(dāng)前國(guó)內(nèi)服飾需求增長(zhǎng)相對(duì)低迷的背景下，品牌公司正在積極尋找復(fù)蘇的突破口。1、品牌與產(chǎn)品差異化在過(guò)去行業(yè)高速發(fā)展階段，本土品牌在各自的細(xì)分領(lǐng)域并沒(méi)有形成明顯的品牌及產(chǎn)品差異，因此品牌也沒(méi)有形成足夠強(qiáng)大的客戶粘性，產(chǎn)品提價(jià)無(wú)法彌補(bǔ)銷量下滑帶來(lái)的損失，這也在一方面造成了行業(yè)低迷階段，各品牌出現(xiàn)一損俱損的局面。在行業(yè)調(diào)整中期，多數(shù)品牌服飾公司已經(jīng)意識(shí)到品牌及產(chǎn)品差異化的重要性，品牌特色和性價(jià)比將取代高定價(jià)倍率成為產(chǎn)品定位方向，戶外用品行業(yè)中探路者通過(guò)產(chǎn)品定價(jià)的下調(diào)與品牌訴求上的持續(xù)投入，已經(jīng)成功與主要外資戶外品牌形成差異化的定位。品牌形象與號(hào)召力需要企業(yè)持之以恒的投入，如今越來(lái)越多的傳播媒介與方式為品牌公司提供了足夠多的推廣渠道。2、傳統(tǒng)渠道精簡(jiǎn)與整合過(guò)去粗放的開(kāi)店鋪貨擴(kuò)張模式對(duì)品牌公司已經(jīng)開(kāi)始產(chǎn)生負(fù)面影響，由于消費(fèi)與商業(yè)環(huán)境的惡化，2021年起多數(shù)品牌公司及加盟商不再盲目擴(kuò)張，對(duì)新開(kāi)店的店址、費(fèi)用投入與盈利會(huì)有更謹(jǐn)慎的要求與考量，現(xiàn)有渠道也會(huì)經(jīng)歷一個(gè)整合的過(guò)程，2021年起不少品牌公司凈開(kāi)店速度開(kāi)始下降，關(guān)店數(shù)量開(kāi)始增加。我們判斷經(jīng)過(guò)這輪傳統(tǒng)渠道的精簡(jiǎn)與整合，未來(lái)渠道的內(nèi)生性增長(zhǎng)將是考量渠道的重要指標(biāo)，也將成為品牌公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要拉動(dòng)力之一，參考優(yōu)秀外資品牌的成長(zhǎng)路徑，穩(wěn)健的開(kāi)店、良好的貨品管理與店效的持續(xù)增長(zhǎng)是推動(dòng)品牌公司由小做大的主要驅(qū)動(dòng)因素，也是本土品牌下一輪增長(zhǎng)的突破口。3、適度提升直營(yíng)比重，加強(qiáng)渠道控制力本土品牌普遍采用加盟訂貨制度在行業(yè)持續(xù)景氣階段讓公司享受到了渠道數(shù)量快速拓展的收益，但也掩蓋了品牌公司對(duì)渠道控制力較弱、對(duì)終端反饋不敏銳的不足，由于缺少零售與管理經(jīng)驗(yàn)，品牌公司難以在實(shí)體渠道形象、貨品管理、銷售數(shù)據(jù)等方面進(jìn)行統(tǒng)一的掌控與管理，也無(wú)法對(duì)消費(fèi)需求變化做出快速的反應(yīng)。通過(guò)適度提升直營(yíng)店比重，本土品牌公司已經(jīng)開(kāi)始由批發(fā)向零售轉(zhuǎn)型的趨勢(shì)，這一方面有利于減少中間環(huán)節(jié)帶來(lái)的庫(kù)存積壓等問(wèn)題，另一方面也有利于統(tǒng)一品牌推廣，更好的與終端反饋。品牌鞋類公司中，達(dá)芙妮與奧康等已經(jīng)開(kāi)始通過(guò)加盟收直營(yíng)與聯(lián)營(yíng)等各種方式來(lái)提升品牌公司對(duì)渠道的掌控。4、更重視電子商務(wù)，強(qiáng)調(diào)線上線下共同發(fā)展2021年前品牌公司更多是把電商作為消化庫(kù)存的渠道，由于基數(shù)較小，各品牌公司電商收入跟隨國(guó)內(nèi)電子商務(wù)的發(fā)展同步爆發(fā)式增長(zhǎng)。2021年“雙十一”各電商平臺(tái)的促銷活動(dòng)讓本土品牌充分嘗到甜頭，同時(shí)也開(kāi)始逐步重視電商作為新興渠道的作用與影響力，將電商視為新的增長(zhǎng)點(diǎn)。針對(duì)電商渠道，目前本土品牌大多將其作為清庫(kù)存的重要渠道，部分品牌也通過(guò)設(shè)立專屬品牌、專供商品等方式平衡線上線下利益，同時(shí)設(shè)立專門的團(tuán)隊(duì)進(jìn)行管理。我們認(rèn)為未來(lái)電子商務(wù)將成品牌企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的重要組成部分，而不是簡(jiǎn)單的清庫(kù)存渠道，O2O等發(fā)展也將為眾多公司帶來(lái)全新的機(jī)會(huì)。5、管理層由創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)向職業(yè)化、專業(yè)化團(tuán)隊(duì)轉(zhuǎn)變隨著國(guó)內(nèi)零售環(huán)境的日益復(fù)雜化與消費(fèi)偏好的日益細(xì)分成熟，本土品牌面臨著消費(fèi)環(huán)境與外資品牌競(jìng)爭(zhēng)的雙重挑戰(zhàn)，從公司管理團(tuán)隊(duì)角度來(lái)分析，多數(shù)本土品牌原有創(chuàng)始人及創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)由于經(jīng)驗(yàn)依賴等原因?qū)嶋H上未必能夠適應(yīng)新的商業(yè)模式與消費(fèi)環(huán)境，在保證股東長(zhǎng)期利益的前提下，啟用職業(yè)管理團(tuán)隊(duì)，并通過(guò)合適的激勵(lì)方式來(lái)平衡各方利益，是本土品牌公司未來(lái)實(shí)現(xiàn)管理轉(zhuǎn)型可以選擇的突破口之一。在這一點(diǎn)上，探路者、七匹狼等公司已經(jīng)走在行業(yè)的前頭，通過(guò)多年的發(fā)展，公司職業(yè)化管理團(tuán)隊(duì)已經(jīng)基本搭建完畢，并通過(guò)股權(quán)激勵(lì)等方式將管理層與股東的長(zhǎng)期利益捆綁在一起。6、通過(guò)品牌兼并整合實(shí)現(xiàn)集團(tuán)化發(fā)展在當(dāng)前行業(yè)洗牌加劇的背景下，相比非上市品牌公司，已上市公司相對(duì)擁有更強(qiáng)大的融資平臺(tái)，并在信息、資源等方面擁有一定的優(yōu)勢(shì)，在握有充足資金的情況下，這些品牌公司都在積極地進(jìn)行戰(zhàn)略上的調(diào)整，收購(gòu)整合品牌或渠道互補(bǔ)的同行或許將成為行業(yè)重要方向之一。在品牌零售普遍低迷的當(dāng)下，部分非上市品牌面臨著業(yè)績(jī)大幅波動(dòng)、加盟商盈利下降等成長(zhǎng)瓶頸，融資與退出渠道的不暢使得這些具備潛力的品牌成為上市品牌公司的并購(gòu)整合對(duì)象。從國(guó)外品牌公司的發(fā)展歷史看，大型龍頭企業(yè)普遍經(jīng)歷了單品牌單系列到單品牌多系列再到多品牌的成長(zhǎng)過(guò)程，例如全球戶外運(yùn)動(dòng)巨頭VF集團(tuán)、全球化妝品龍頭歐萊雅無(wú)不經(jīng)歷了這樣發(fā)展壯大的過(guò)程，當(dāng)然這種發(fā)展模式的前提是整合方自身有一個(gè)較為穩(wěn)固的自有品牌基礎(chǔ)，同時(shí)要求有強(qiáng)大的整合能力，而被收購(gòu)方管理團(tuán)隊(duì)能較長(zhǎng)時(shí)間保持穩(wěn)定。我們認(rèn)為2022年6月森馬公告擬收購(gòu)GXG的案例或許已經(jīng)打開(kāi)了行業(yè)品牌間整合的序幕。三、上市品牌服飾公司分析國(guó)內(nèi)的品牌服飾領(lǐng)域經(jīng)過(guò)15—20年左右的快速發(fā)展，已經(jīng)發(fā)展出相對(duì)齊全的子行業(yè)，不同的子行業(yè)因?yàn)榘l(fā)展階段的不同和行業(yè)特征的不同，在未來(lái)的發(fā)展中也將呈現(xiàn)出不同的分化。我們從子行業(yè)增長(zhǎng)速度、擴(kuò)容空間、競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)、行業(yè)可能達(dá)到的市場(chǎng)集中度、消費(fèi)粘度等多個(gè)角度綜合考慮，目前階段對(duì)子行業(yè)基本面的排序是：戶外行業(yè)、家紡、中高檔女裝、童裝、商務(wù)休閑、時(shí)尚休閑、女鞋、男正裝和運(yùn)動(dòng)裝。從發(fā)展模式上分析，直營(yíng)占比更高的品牌公司產(chǎn)生的歷史庫(kù)存壓力通常小于代理加盟商為主的公司，短期終端銷售的改善也會(huì)更快傳導(dǎo)至直營(yíng)占比更高的品牌公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上。此外，電子商務(wù)作為行業(yè)新興渠道與未來(lái)新的增長(zhǎng)點(diǎn)，越來(lái)越獲得品牌公司的重視，在這一點(diǎn)上，已經(jīng)具備良好基礎(chǔ)和成型的電商戰(zhàn)略的品牌公司將擁有先機(jī)。從行業(yè)調(diào)整傳導(dǎo)路徑來(lái)看，在訂貨會(huì)數(shù)據(jù)與終端零售等指標(biāo)上最早開(kāi)始惡化的上市品牌公司先于其他公司面對(duì)一系列問(wèn)題，同時(shí)也有更長(zhǎng)的時(shí)間做出調(diào)整改變，在庫(kù)存消化告一段落后這些公司在財(cái)務(wù)報(bào)表上將呈現(xiàn)更早的復(fù)蘇跡象。綜合考慮上述3種不同維度的篩選，我們認(rèn)為可能率先復(fù)蘇的選標(biāo)有：富安娜、朗姿股份、卡奴迪路、探路者、羅萊家紡和森馬服飾。四、品牌服飾公司未來(lái)發(fā)展前景未來(lái)行業(yè)復(fù)蘇是否有一些前瞻性的指標(biāo)，這個(gè)也許是資本市場(chǎng)最關(guān)心的問(wèn)題，我們認(rèn)為，除了每季的訂貨會(huì)指標(biāo)外（部分品牌由于訂貨比重調(diào)整可比性在逐步降低），終端零售與公司營(yíng)運(yùn)質(zhì)量方面的相關(guān)指標(biāo)持續(xù)改善也是行業(yè)或公司復(fù)蘇的重要標(biāo)志，具體包括終端打折促銷頻率、可比同店銷量增長(zhǎng)、營(yíng)運(yùn)指標(biāo)（存貨與應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率等）、行業(yè)零售數(shù)據(jù)、售罄率、凈開(kāi)店等。打折促銷頻率的減少，一方面可以說(shuō)明終端積壓庫(kù)存消化基本完畢，另一方面也可以部分反映消費(fèi)者對(duì)品牌、定價(jià)、產(chǎn)品的逐步認(rèn)可，未來(lái)的增長(zhǎng)更多將來(lái)自銷量的帶動(dòng)?？杀韧赇N量增長(zhǎng)擺脫低個(gè)位數(shù)甚至負(fù)增長(zhǎng)后，恢復(fù)至接近雙位數(shù)增速也基本可以反映行業(yè)復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)。對(duì)于目前仍以加盟訂貨為主的品牌服飾企業(yè)來(lái)說(shuō)，應(yīng)收賬款的變化通常是企業(yè)營(yíng)業(yè)收入變化的前兆。根據(jù)我們前期對(duì)國(guó)內(nèi)外品牌公司的比較研究（具體參考先前報(bào)告《應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)變化是企業(yè)營(yíng)收轉(zhuǎn)暖的先行指標(biāo)》），當(dāng)季度應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)變化下穿營(yíng)業(yè)收入變化時(shí)，往往預(yù)示著企業(yè)當(dāng)年或者次年?duì)I收復(fù)蘇，因?yàn)閷?duì)加盟商授信的減少預(yù)示著終端經(jīng)營(yíng)情況的改善，下一個(gè)訂貨期，訂單量將會(huì)增加。在我們這篇定量分析的行業(yè)報(bào)告中初步帥選出有復(fù)蘇跡象的可能標(biāo)的包括富安娜、森馬服飾和夢(mèng)潔家紡。行業(yè)低迷的情況下，2021年開(kāi)始不少品牌公司放緩了開(kāi)店節(jié)奏，關(guān)店數(shù)量開(kāi)始增加，傳統(tǒng)渠道數(shù)量調(diào)整的時(shí)間一方面取決于零售終端的恢復(fù)，另一方面也取決于門店各類成本費(fèi)用壓力的減輕，在本土品牌公司越來(lái)越注重鞏固現(xiàn)有門店質(zhì)量（店效與平效的提升）的趨勢(shì)下，凈開(kāi)店增長(zhǎng)的恢復(fù)本身反映了公司對(duì)自身擴(kuò)張與復(fù)制高質(zhì)量門店的信心，同時(shí)可以反映加盟商信心與盈利水平的恢復(fù)。受到季節(jié)性、大規(guī)模促銷活動(dòng)等因素的影響，單月行業(yè)零售數(shù)據(jù)（全國(guó)百家大型零售企業(yè)、全國(guó)50家重點(diǎn)大型零售企業(yè)服裝零售數(shù)據(jù)等）增速波動(dòng)較大，我們認(rèn)為連續(xù)3個(gè)月零售數(shù)據(jù)增速的回升基本可以反映行業(yè)復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)，尤其是銷量增速的持續(xù)回暖可以反映零售終端更高質(zhì)量的復(fù)蘇。五、投資建議及重點(diǎn)公司簡(jiǎn)況品牌服飾公司作為消費(fèi)型企業(yè)，本身具備更多的防御屬性，過(guò)去粗放式的發(fā)展與加盟商體制帶來(lái)的庫(kù)存問(wèn)題以及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)本身的減速使得行業(yè)出現(xiàn)了較大的業(yè)績(jī)波動(dòng)，我們認(rèn)為目前品牌公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的波動(dòng)一方面有經(jīng)濟(jì)減速的原因，另一方面更多是為過(guò)去的發(fā)展模式埋單。我們認(rèn)為在行業(yè)調(diào)整與洗牌過(guò)程中，優(yōu)秀的品牌服飾公司將向更可持續(xù)的增長(zhǎng)模式與更高的營(yíng)運(yùn)質(zhì)量轉(zhuǎn)型，最終脫穎而出的公司在財(cái)務(wù)質(zhì)量與自由現(xiàn)金流等指標(biāo)上會(huì)出現(xiàn)越來(lái)越明顯的改善，參考海外市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，資本市場(chǎng)通常愿意給予這些發(fā)展模式更為穩(wěn)健的服飾品牌公司一定的估值溢價(jià)，我們認(rèn)為經(jīng)歷本輪行業(yè)調(diào)整后生存并逐步壯大的品牌服飾企業(yè)盡管不會(huì)有以前那么高的盈利增速，但更可預(yù)期、更穩(wěn)健的增長(zhǎng)及更高的經(jīng)營(yíng)質(zhì)量將為他們帶來(lái)估值溢價(jià)。經(jīng)過(guò)行業(yè)繁榮期的洗禮與快速增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)紡織制造龍頭企業(yè)已經(jīng)積累了自身優(yōu)勢(shì)，多年的擴(kuò)張幫助中高端紡織制造企業(yè)形成了一定的產(chǎn)能規(guī)模，企業(yè)自身已經(jīng)擁有了成熟的產(chǎn)業(yè)鏈配套體系，并且儲(chǔ)備了較高素質(zhì)、持續(xù)豐富的人力資源與研發(fā)力量，后期更多依靠研發(fā)能力的不斷提升和產(chǎn)業(yè)鏈綜合優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)增長(zhǎng)。經(jīng)歷宏觀環(huán)境波動(dòng)、人民幣升值、原材料成本上升等多種因素的考驗(yàn)，中高端紡織制造企業(yè)積累了寶貴的生產(chǎn)管理經(jīng)驗(yàn)和研發(fā)能力，多年的市場(chǎng)摸爬滾打可以通過(guò)深入大客戶的供應(yīng)鏈體系從而逐漸綁定大客戶，客戶的高集中度形成的粘性正是行業(yè)重要的護(hù)城河之一，未來(lái)龍頭企業(yè)也將充分受益于行業(yè)集中度與產(chǎn)品附加值的提升。我們認(rèn)為，市場(chǎng)應(yīng)該重新審視對(duì)傳中高端紡織制造龍頭企業(yè)的估值水平，持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)的現(xiàn)金流表現(xiàn)實(shí)際已經(jīng)代表了公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力，也理應(yīng)對(duì)應(yīng)更高的估值水平。綜上，紡織制造類我們依然首推魯泰A，四季度建議重點(diǎn)關(guān)注華斯股份的階段性機(jī)會(huì)。品牌類未來(lái)一年我們更傾向的標(biāo)的為：富安娜、探路者、朗姿股份、卡奴迪路、羅萊家紡和森馬服飾。1、魯泰A從公司上市13年以來(lái)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)指標(biāo)看，公司業(yè)績(jī)的持續(xù)增長(zhǎng)能力、穩(wěn)定性、較高的盈利質(zhì)量都體現(xiàn)了其在細(xì)分領(lǐng)域的護(hù)城河，優(yōu)異的綜合管理能力、研發(fā)能力及全產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)枪竞诵母?jìng)爭(zhēng)力所在，也是公司長(zhǎng)期以來(lái)相對(duì)行業(yè)的業(yè)績(jī)穩(wěn)定性更強(qiáng)的重要原因。未來(lái)行業(yè)集中度的提升與產(chǎn)品附加值的提升將是公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要推動(dòng)因素，棉價(jià)的上漲將為公司業(yè)績(jī)疊加彈性。近年來(lái)內(nèi)外部宏觀經(jīng)濟(jì)的變化將進(jìn)一步加速行業(yè)洗牌，業(yè)內(nèi)訂單有望進(jìn)一步向公司這樣的龍頭企業(yè)集中，隨著公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中高價(jià)訂單占比的逐步上升，預(yù)計(jì)近3年公司業(yè)績(jī)可以保持20%左右的復(fù)合增長(zhǎng)。在中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨轉(zhuǎn)型、減速的大背景下，魯泰這樣具有全球產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、不存在歷史增長(zhǎng)負(fù)擔(dān)的企業(yè)所受影響相對(duì)更小，業(yè)績(jī)穩(wěn)定性相對(duì)更高，更具有吸引力。我們認(rèn)為前期公司股價(jià)的上漲主要來(lái)自于業(yè)績(jī)拐點(diǎn)的確認(rèn)，后期公司股價(jià)上漲將更多來(lái)自于估值修復(fù)和業(yè)績(jī)可能的超預(yù)期。2、富安娜較高的直營(yíng)占比、鮮明的品牌產(chǎn)品特色帶來(lái)的客戶黏度、更為精細(xì)化的管理與相對(duì)更強(qiáng)的零售能力一直是公司區(qū)別于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的主要優(yōu)勢(shì)，也是公司在終端零售低迷的大環(huán)境下始終能保持相對(duì)更穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的重要原因，公司一貫穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)風(fēng)格、嚴(yán)格的期間費(fèi)用控制力度可以使其保持相對(duì)行業(yè)更好的經(jīng)營(yíng)質(zhì)量。公司電子商務(wù)業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，收入連續(xù)3年實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)。除了將電商作為處理庫(kù)存的渠道外，公司將“圣之花”定為電商專屬品牌，同時(shí)發(fā)展電商專屬產(chǎn)品，在產(chǎn)品與設(shè)計(jì)風(fēng)格上形成差異，避免線上線下沖突。中長(zhǎng)期我們繼續(xù)看好家紡行業(yè)處于消費(fèi)升級(jí)晚期帶來(lái)的快速增長(zhǎng)和行業(yè)集中度的提升。另一方面公司由家紡向大家居用品的延伸可以使公司在更大的市場(chǎng)空間內(nèi)憑借自身的品牌特色與經(jīng)營(yíng)管理優(yōu)勢(shì)豐富產(chǎn)品品類，進(jìn)一步打開(kāi)公司銷售與市值空間。3、探路者考慮到國(guó)內(nèi)戶外用品市場(chǎng)較小的基數(shù)，我們預(yù)計(jì)未來(lái)3-5年國(guó)內(nèi)戶外用品行業(yè)仍能保持20%以上復(fù)合增長(zhǎng)，是目前品牌服飾中增速最快的子行業(yè)之一。作為國(guó)內(nèi)戶外用品行業(yè)唯一一家上市公司，公司較其他同類型本土品牌擁有更多的優(yōu)勢(shì)。公司較早完成了職業(yè)管理團(tuán)隊(duì)的建設(shè)，并且通過(guò)較為完善的激勵(lì)措施充分保證了管理團(tuán)隊(duì)不斷學(xué)習(xí)與改善經(jīng)營(yíng)管理的積極性，另一方面管理團(tuán)隊(duì)本身具備豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，目睹了運(yùn)動(dòng)服飾等子行業(yè)過(guò)去粗放的開(kāi)店模式下的問(wèn)題。2021年起公司未雨綢繆通過(guò)開(kāi)展了多品牌業(yè)務(wù)覆蓋更多元化的市場(chǎng)需求，主品牌探路者本身已經(jīng)擁有一定的品牌影響力與號(hào)召力，公司設(shè)立Discovery與電商專屬品牌阿肯諾，為中長(zhǎng)期的發(fā)展做好儲(chǔ)備。2022年公司進(jìn)一步明確以美國(guó)VF集團(tuán)為標(biāo)桿，堅(jiān)定貫徹多品牌的發(fā)展道路，為未來(lái)營(yíng)收和市值打開(kāi)了更大空間。對(duì)比其他品牌服飾企業(yè)，公司對(duì)電子商務(wù)更為重視，發(fā)展戰(zhàn)略更清晰明確。公司將電商戰(zhàn)略分為3個(gè)投入層次，首先積極推動(dòng)加盟商參與電子商務(wù)的運(yùn)營(yíng)，倡導(dǎo)全員電商，并考慮將期貨轉(zhuǎn)移至線上；其次通過(guò)對(duì)網(wǎng)站的投入進(jìn)行品牌與公司線上平臺(tái)的推廣；最后是通過(guò)搭建集零售、服務(wù)與文化傳播等為一體的線上戶外家園大平臺(tái)，帶領(lǐng)公司建立強(qiáng)大的品牌號(hào)召力與忠實(shí)的客戶群，實(shí)現(xiàn)企業(yè)多元化、立體化的發(fā)展，充分分享國(guó)內(nèi)戶外行業(yè)一步步的成長(zhǎng)。4、朗姿股份公司所處的中高檔成熟女裝市場(chǎng)行業(yè)集中度較低，個(gè)性化與差異化特征超過(guò)其他服飾子行業(yè)，進(jìn)入壁壘比較高，同時(shí)受外資沖擊不大，競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)較好。朗姿作為A股第一家純粹的中高端女裝上市企業(yè)，上市后帶來(lái)的資源平臺(tái)優(yōu)勢(shì)相當(dāng)明顯，也給公司帶來(lái)了潛在的行業(yè)整合機(jī)會(huì)。不同于其他多數(shù)品牌服飾公司，公司直營(yíng)為主的渠道結(jié)構(gòu)可以使庫(kù)存水平更清晰地反映在報(bào)表之上。公司多品牌架構(gòu)已經(jīng)建立完成，未來(lái)在渠道擴(kuò)張上擁有協(xié)同優(yōu)勢(shì)，有利于公司規(guī)模化發(fā)展。公司已經(jīng)組建專門團(tuán)隊(duì)開(kāi)發(fā)過(guò)去相對(duì)較弱的南方市場(chǎng)，從一個(gè)單一品牌的地方龍頭向多品牌的全國(guó)領(lǐng)先企業(yè)發(fā)展將為公司提供更大的發(fā)展空間。經(jīng)過(guò)2021年的人員調(diào)整，公司職業(yè)化管理團(tuán)隊(duì)已經(jīng)初步搭建完成，后續(xù)需要磨合與調(diào)整，未來(lái)有望推出的股權(quán)激勵(lì)有利于公司運(yùn)營(yíng)效率與經(jīng)營(yíng)質(zhì)量的提升，為公司長(zhǎng)期發(fā)展提供保證。5、卡奴迪路公司目前在規(guī)模與渠道方面基數(shù)較小，外延式擴(kuò)張仍有較大空間，直營(yíng)為主的渠道結(jié)構(gòu)可以使公司庫(kù)存水平更如實(shí)清晰地反映在報(bào)表之上。公司上市以后積極通過(guò)多業(yè)務(wù)、多渠道拓展規(guī)?？臻g，大型傳統(tǒng)百貨商場(chǎng)、精品集中店等空白點(diǎn)會(huì)是公司未來(lái)零售新店擴(kuò)容主要方向，國(guó)際二線品牌代理、高級(jí)定制等業(yè)務(wù)