第二章價值評估基礎(chǔ)VIP

第二章價值評估基礎(chǔ)2023/12/27第二章價值評估基礎(chǔ)時間價值與現(xiàn)金流量時間價值不承擔(dān)任何風(fēng)險，扣除通貨膨脹補償后隨時間推移而增加的價值?，F(xiàn)金流量cashflow用來反映每一時點上現(xiàn)金流動的方向（流入還是流出）和數(shù)量，現(xiàn)金流量可以用現(xiàn)金流量圖來表示。

第二章價值評估基礎(chǔ)單利和復(fù)利單利計息期內(nèi)僅最初的本金作為計息的基礎(chǔ)，各期利息不計息。復(fù)利計息期內(nèi)不僅本金計息，各期利息收入也轉(zhuǎn)化為本金在以后各期計息。第二章價值評估基礎(chǔ)復(fù)利的終值復(fù)利終值的計算公式例：設(shè)：PV＝1000，r＝8％，n＝10FV＝1000×（1＋0.08）exp(10)＝1000×2.159＝2159第二章價值評估基礎(chǔ)復(fù)利的現(xiàn)值復(fù)利現(xiàn)值的計算公式：例：FV＝3000，r＝8％，n＝5

第二章價值評估基礎(chǔ)多期復(fù)利終值多期復(fù)利終值的計算公式FV＝終值CFt＝t期現(xiàn)金流量r＝利息率n＝計息期數(shù)第二章價值評估基礎(chǔ)多期復(fù)利現(xiàn)值多期復(fù)利現(xiàn)值計算公式

PV＝現(xiàn)值

CFt＝t期現(xiàn)金流量

r＝利息率

n＝計息期數(shù)

第二章價值評估基礎(chǔ)年金定期發(fā)生的固定數(shù)量的現(xiàn)金流入與流出。先付年金：于期初發(fā)生的年金后付年金：于期末發(fā)生的年金第二章價值評估基礎(chǔ)年金終值公式后付年金終值公式先付年金終值公式先付年金與后付年金相差一個系數(shù)（1+r)第二章價值評估基礎(chǔ)年金現(xiàn)值公式后付年金現(xiàn)值公式先付年金現(xiàn)值公式n期先付年金的現(xiàn)值相當(dāng)于與n-1期后付年金現(xiàn)值的現(xiàn)值加上一個年金值。第二章價值評估基礎(chǔ)年金（續(xù)）年金終值系數(shù)表和現(xiàn)值系數(shù)表都是按照后付年金編制的利用年金系數(shù)表計算年金的現(xiàn)值與終值必須注意與實際現(xiàn)金流量發(fā)生的時間一致。第二章價值評估基礎(chǔ)凈現(xiàn)值未來各期現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值減去初期現(xiàn)金流出價值后的凈值。凈現(xiàn)值＝NetPresentValue，通常用NPV表示。NPV＝PV（收益）－PV（成本）第二章價值評估基礎(chǔ)債券的價值債券價值計算公式

I＝各期利息收入n＝領(lǐng)取利息期數(shù)r＝市場利率B＝債券變現(xiàn)價值第二章價值評估基礎(chǔ)股票的價值

股票的價值為股票持有期內(nèi)所得到的全部現(xiàn)金收入（含股票轉(zhuǎn)讓的現(xiàn)金收入）的現(xiàn)值之和。第二章價值評估基礎(chǔ)股票的價值（續(xù)）確定股票價值的一般公式DIVt＝t期現(xiàn)金股利n＝持有股票時領(lǐng)取現(xiàn)金股利的期數(shù)r＝股東要求的投資報酬率Pn＝股票出售時的價格第二章價值評估基礎(chǔ)股票的價值（續(xù)）永久持有時股票價值公式固定現(xiàn)金股利支付的股票價值第二章價值評估基礎(chǔ)股票的價值（續(xù)）固定現(xiàn)金股利增長率的股票價值(GordonGrowthModel)式中g(shù)為現(xiàn)金股利的固定增長率。因此，收益率可分解為現(xiàn)金股利回報率與資本利得率兩項：

r＝(DIV1/P0)＋g第二章價值評估基礎(chǔ)股票的價值（續(xù)）

利用EPS尋找g。Gordon模型提供了一種利用會計數(shù)據(jù)估計現(xiàn)金股利增長率g，進而估計股票價值的方法。EPS是公司可用于發(fā)放現(xiàn)金股利和再投資的全部現(xiàn)金流量?，F(xiàn)金股利發(fā)放率(PayoutRatio)＝DIV1/EPS1再投資比率(PlowbackRatio)=1－PayoutRatio第二章價值評估基礎(chǔ)股票的價值（續(xù)）權(quán)益收益率＝ROE＝EPS1/每股帳面凈值若企業(yè)不對外融資，則股東收益的增長只能來源于利用留存收益所進行的再投資，有：EPS1=EPS0+EPS0×重新投資比率×投資收益率EPS1/EPS0=1+重新投資比率×投資收益率因為，EPS1/EPS0=1+g

設(shè)，投資收益率=ROE有：1+g=1+重新投資比率×投資收益率所以：g＝PlowbackRatio×ROE第二章價值評估基礎(chǔ)股票的價值（續(xù)）BrealeyandMyers認為，公司股票的價格可以分解為：P0＝EPS1/r＋PVGOPVGO是公司增長機會的現(xiàn)值。這意味著股票價格分解為：1〕公司無增長計劃時的價值，2）所有具有正的NPV的未來項目的現(xiàn)值。第二章價值評估基礎(chǔ)股票的價值（續(xù)）GordonGrowthModel的運用公司要素a)目前公司資產(chǎn)的ROE為8％，且預(yù)期可持續(xù)至永遠；b)每股股票對應(yīng)的凈資產(chǎn)為50元；c)貼現(xiàn)率為10％；

1、再投資比率(plowbackratio)為0目前的EPS＝0.08×50元＝4元由于所有利潤均用于分配，g＝0。公司股票價格：P0＝DIV/r＝4/0.1＝40元第二章價值評估基礎(chǔ)股票的價值（續(xù)）

2、再投資比率為60％DIV/每股凈資產(chǎn)＝PayoutRatio×ROE＝0.40×0.08＝3.20%

第一年現(xiàn)金股利為：

DIV1＝0.032×50＝1.6元現(xiàn)金股利增長率為：

g＝plowbackratio×ROE＝0.60×0.08＝4.8%據(jù)GordonGrowthModel，股票價格為：P0＝DIV1/(r－g)＝1.6/（0.10－0.048)＝30.77元第二章價值評估基礎(chǔ)股票的價值（續(xù)）

在上例中，公司因利用利潤進行內(nèi)部投資而導(dǎo)致股票價格的下降。其原因是公司的再投資只能產(chǎn)生8％的收益率（ROE），而市場要求的回報率為10％。由于公司利用公司股東的收益（用于再投資的資金本來是股東可以得到的現(xiàn)金股利）進行投資不能向股東提供其要求的回報率，投資者當(dāng)然要降低公司股票的價格。第二章價值評估基礎(chǔ)股票的價值（續(xù)）

投資律條：

如果企業(yè)的投資回報低于公司股東在同等風(fēng)險條件下通過其它投資渠道可能得到的回報，則該企業(yè)不應(yīng)利用留存收益進行投資。第二章價值評估基礎(chǔ)股票的價值（續(xù)）

3、當(dāng)ROE>r時

如果公司的ROE增加至12％。

若plowbackratio=0，P0＝EPS/r＝每股凈資產(chǎn)×ROE/r＝50×0.12/0.10＝6/0.10＝60元

若plowbackratio=60％DIV/每股凈資產(chǎn)＝PayoutRatio×ROE＝0.40×0.12＝4.8%第二章價值評估基礎(chǔ)股票的價值（續(xù)）DIV1＝0.048×50＝2.4元g＝plowbackratio×ROE＝0.60×0.12＝7.2%據(jù)GordonGrowthModel，股票價格為：P0＝DIV1/(r－g)＝2.4/（0.10－0.072)＝85.71元85.71－60＝25.71＝PVGO

PVGO＝25.71就是所有未來增長機會的凈現(xiàn)值。第二章價值評估基礎(chǔ)股票的價值

4、市盈率與增長機會市盈率是進行投資評價時常用的指標(biāo)，其定義為：市盈率＝P/EPS如果公司的增長率為0，則市盈率的倒數(shù)EPS/P反映的就是公司股票的收益率，在前例中有：

EPS1/P0＝4/40＝0.10＝r＝0.10因為如果沒有增長機會，公司的盈利應(yīng)全部作為現(xiàn)金股利進行分配，現(xiàn)金股利是股東的唯一收入。第二章價值評估基礎(chǔ)股票的價值（續(xù)）如果公司的增長機會為負值，則市盈率的倒數(shù)將大于公司股東所要求的基本回報率，在前例中有：

EPS1/P0＝4/30.77＝0.13>r＝0.10

這是因為，當(dāng)公司的增長率為負值時，公司未來的收益將越來越少，所以股東必須在前面得到較多的收益以平衡未來收益的減少。第二章價值評估基礎(chǔ)股票的價值（續(xù)）如果公司的增長機會為正值，市盈率的倒數(shù)將小于公司股東所要求的基本收益率，在前例中為：

EPS1/P0＝6/85.71＝7％<10％＝r這是因為，公司目前的收益并不能反映未來的增長，未來增長的價值將反映在資本利得上。第二章價值評估基礎(chǔ)股票的價值（續(xù)）結(jié)論：當(dāng)PVGO＝0時，EPS/P＝r,公司股票的資本利得等于0。當(dāng)PVGO<0時，EPS/P>r,公司股票的資本利得小于0。當(dāng)PVGO>0時，EPS/P<r,公司股票的資本利得大于0。第二章價值評估基礎(chǔ)股票的價值（續(xù)）

警惕：

當(dāng)市盈率很高，EPS/P很小時，是否真的存在足夠大的PVGO。練習(xí)：尋找一支或幾支中國上市公司的股票，估算其PVGO的價值，并進一步估算為實現(xiàn)這一PVGO價值所需的未來現(xiàn)金流量。第二章價值評估基