國外上市公司股利政策的理論與實踐

國外上市公司股利政策的理論與實踐

一、上市公司股利安排理論的進展

（一）股利無相關假說

傳統股利政策理論認為，投資者更喜愛現金股利，而不大喜愛將利潤留給公司。這是由于：對投資者來說，現金股利是“抓在手中的馬”，是實在的，而公司留利則是“躲在林中的鳥”，隨時都可能飛走。既然現在的留利并不肯定轉化為將來的股利，那么，在投資者看來，公司安排的股利越多，公司的市場價值也就越大。然而米勒和莫迪利亞尼則認為，公司市場價值的凹凸，是由公司所選擇的投資政策的好壞所打算的。由于公司對股東的`分紅只是盈利減去投資之后的差額局部，且分紅只能實行派現或股票回購等方式，因此，一旦投資政策已定，那么，在完善且完全的資本市場上，股利政策的轉變就僅僅意味著收益在現金股利與資本利得之間安排上的變化。假如投資者按理性行事的話，這種轉變就不會影響公司的市場價值及股東的財寶。

需要特殊指出的是，“股利無相關假說”是建立在“完善且完全的資本市場”這一嚴格假設前提根底上的。＿而所謂完善且完全的資本市場，必需具備以下四個條件：第一。不存在稅賦；其次，信息是對稱的；第三，合同是完全的；第四，不存在交易本錢。但是，如果上述假設條件有所轉變，那么，狀況就會發(fā)生很大變化。由此我們不難理解“股利無相關假說‘為什么會被后來的經濟學家視為股利政策理論的基石，其根本緣由并不在于股利政策與公司市場價值無相關的這一推論，而在于它以隱含的方式告知人們，在哪些狀況下股利政策的變化可能會引起公司的市場價值發(fā)生相應變化。后來的股利政策理論，大多是沿著放松上述假設條件的路徑而演繹的。

（二）股利安排的稅收效應理論

在不存在稅收因素的狀況下，公司選擇何種股利支付方式并不重要。但是，假如對現金紅利和來自股票回購的資本利得課以不同的稅賦（如現金股利的稅賦高于資本利得的稅賦），那么，在公司及投資者看來，支付現金股利就不再是最優(yōu)的股利安排政策。由此可見，在存在差異稅賦的前提下，公司選擇不同的股利支付方式，不僅會對公司的市場價值產生不同的影響、而且也會使公司（及個人）的稅收負擔消失差異。即使在稅率一樣的狀況下，由于資本利得只有在實現之時才繳納資本增值稅，因此，相對于現金股利保稅而言，其仍舊具有延遲納稅的好處。誠然如此，從規(guī)律上講，一個好的股利政策除了應使融資本錢和代理本錢最小化之外，還應使稅收本錢最小化。

（三）股利安排的信號傳遞理論

當信息對稱時，全部的市場參加者（包括公司自身在內）都具有一樣的信息。然而，現實中常見的狀況卻是信息不對稱。信號傳遞理論認為，在信息不對稱的狀況下，公司可以通過股利政策向市場傳遞有關公司將來盈利力量的信息。一般說來，高質量的公司往往情愿通過相對較高的股利支付率把自己同低質量的公司區(qū)分開來，以吸引更多的投資者。對市場上的投資者來說，股利政策的差異或許是反映公司質量差異的極有價值的信號。假如公司連續(xù)保持較為穩(wěn)定的股利支付率，那么，投資者就可能對公司將來的盈利力量與現金流量抱有較為樂觀的預期。不過，公司以支付現金股利的方式向市場傳遞信息，通常也要付出較為昂揚的代價。這些代價包括：（1）較高的所得稅負擔；（2）一旦公司因分派現金股利造成現金流量短缺，就有可能被迫重返資本市場發(fā)行新股，而這一方面會隨之產生必不行少的交易本錢，另一方面又會擴大股本，攤薄每股的稅后盈利，對公司的市場價值產生不利影響；（3）假如公司因分派現金股利造成投資缺乏，并丟失有利的投資時機，還會產生肯定的時機本錢。盡管以派現方式向市場傳遞利好信號需要付出很高的本錢，但為什么公司仍要選擇派現作為公司股利支付的主要方式呢？這個難以破解的理論