【企業(yè)債務(wù)違約成因探析案例16000字】

目錄1引言 12債務(wù)違約相關(guān)概念和理論基礎(chǔ) 12.1債務(wù)違約相關(guān)概念界定 12.1.1債務(wù)違約 12.1.2信用風(fēng)險 22.1.3財務(wù)風(fēng)險 22.2理論基礎(chǔ) 22.2.1委托代理理論 22.2.2債務(wù)期限結(jié)構(gòu)理論 22.2.3信息不對稱理論 32.3債務(wù)違約的影響因素 32.3.1宏觀環(huán)境因素 32.3.2企業(yè)財務(wù)管理因素 32.3.3企業(yè)經(jīng)營管理因素 32.4文獻綜述 33貴人鳥債務(wù)違約案例介紹 43.1貴人鳥基本情況 43.1.1歷史沿革 43.1.2經(jīng)營概況 43.1.3股權(quán)結(jié)構(gòu) 53.2貴人鳥債務(wù)違約現(xiàn)況 63.2.1整體負債水平 63.2.2違約事件回顧 73.2.3違約債務(wù)概述 83.3違約后續(xù)影響 93.3.1社會信用下降 93.3.2面臨破產(chǎn)重整及退市 94貴人鳥債務(wù)違約原因分析 114.1外部原因分析 114.1.1融資政策全面收緊 114.1.2新冠肺炎疫情爆發(fā) 114.2貴人鳥債務(wù)違約內(nèi)部財務(wù)原因分析 114.2.1財務(wù)風(fēng)險控制不力 114.2.2過度負債致使債務(wù)結(jié)構(gòu)嚴重失衡 124.2.3投資戰(zhàn)略激進加劇財務(wù)惡化 144.2.4應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款和存貨周轉(zhuǎn)不靈 174.3貴人鳥債務(wù)違約內(nèi)部非財務(wù)原因分析 174.3.1經(jīng)銷模式隱患重重 174.3.2電商和競爭對手沖擊 184.3.3內(nèi)部控制形同虛設(shè) 185貴人鳥債務(wù)違約的啟示及建議 195.1建立風(fēng)險預(yù)警機制 195.2制定合理的公司戰(zhàn)略 205.3提高應(yīng)收賬款和存貨的管理效率 205.4改善經(jīng)銷模式 205.5優(yōu)化內(nèi)部控制 20參考文獻 211引言我國債券市場在2014年以前有剛性兌付的保障，從未有公司發(fā)生過實質(zhì)性違約，政府在公司有違約趨勢時就會出面替公司償債。2014年后，我國剛性兌付的場面被“超日債”打破，同時國家出臺去杠桿政策，我國債券市場違約步入常態(tài)化。債務(wù)違約近年來備受社會關(guān)注，而貴人鳥作為一家運動服飾類上市公司，在債務(wù)違約潮里具有典型性和特殊性，截止至2020年5月31日，公司的逾期貸款及債券本金合計25.57億元。其債務(wù)違約背后的原因值得深入分析和研究。從理論方面來看，我國債務(wù)違約起步較晚，本文結(jié)合實際案例，分析違約原因，吸取經(jīng)驗教訓(xùn)，總結(jié)案例啟示，為學(xué)術(shù)界的研究提供可借鑒的思路；從現(xiàn)實層面來看，通過選取運動服飾類為數(shù)不多的上市公司作為案例進行研究，分析導(dǎo)致債務(wù)違約的內(nèi)外部原因，為一些可能面對債務(wù)違約的企業(yè)提供借鑒意義，對減少債務(wù)違約、建立健全金融機制、推動中國占全市場健康發(fā)展起到一定作用。本文采用文獻研究法、對比分析法和案例分析法。通過查詢與債務(wù)違約相關(guān)的文獻和書籍，對債務(wù)違約的原因和影響因素進行了解學(xué)習(xí)，為后續(xù)論文研究奠定了理論基礎(chǔ)。以貴人鳥債務(wù)違約為例，首先介紹貴人鳥基本情況、違約現(xiàn)況及后續(xù)影響，其次剖析債務(wù)違約的原因，將理論與案例相結(jié)合，最后得出案例啟示。論文利用了貴人鳥各項財務(wù)數(shù)據(jù)進行了縱向?qū)Ρ取Ｍ瑫r選取了同行業(yè)李寧、安踏的相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)進行橫向?qū)Ρ?，從而發(fā)現(xiàn)貴人鳥公司存在的問題。本論文分為六大部分，對貴人鳥債務(wù)違約成因及對策分析過程如下：第一部分，引言。介紹了債務(wù)違約的背景和論文的意義，本文運用的研究方法。第二部分，債務(wù)違約的相關(guān)概念和理論基礎(chǔ)，介紹了債務(wù)違約的相關(guān)概念界定、理論基礎(chǔ)和影響因素。第三部分，貴人鳥債務(wù)違約案例介紹，從歷史沿革、經(jīng)營概況、股權(quán)構(gòu)成三方面對本公司基本狀況進行了解，其次對違約現(xiàn)況進行詳細說明，最后闡述了違約的后續(xù)影響。第四部分，案例分析，對產(chǎn)生債務(wù)違約的內(nèi)外部原因逐一分析，結(jié)合年報等公開數(shù)據(jù)資料等，運用對比分析法，深究產(chǎn)生債務(wù)違約的原因。第五部分，案例啟示及建議，通過前文對貴人鳥債務(wù)違約存在的問題分析的基礎(chǔ)上，對企業(yè)提出有借鑒意義的建議。2債務(wù)違約相關(guān)概念和理論基礎(chǔ)2.1債務(wù)違約相關(guān)概念界定2.1.1債務(wù)違約債務(wù)違約是指債務(wù)人無法按照合同條款履行債務(wù)契約約定的到期支付義務(wù)。公司在其發(fā)展過程中，隨著其經(jīng)營、財務(wù)狀況的惡化，往往會有債務(wù)違約的風(fēng)險，一旦到期債務(wù)無法償還，公司便會發(fā)生實質(zhì)性違約。2.1.2信用風(fēng)險信用風(fēng)險又稱為違約風(fēng)險，是指債務(wù)人、證券發(fā)行人等，沒有意愿或能力履行合約條件而造成違約進而導(dǎo)致債權(quán)人、證券投資者等遭受損失的可能性。信用風(fēng)險有兩個表現(xiàn)形式：其一為債務(wù)人還款意愿風(fēng)險，其二為債務(wù)人的實際還款能力風(fēng)險。其中，還款意愿風(fēng)險指的是債務(wù)人具備實際還款能力卻主觀上不愿意主動歸還債務(wù)的可能性，主要取決于債務(wù)人的素質(zhì)和道德水平。實際還款能力風(fēng)險主要分析內(nèi)外部因素，例如宏觀經(jīng)濟政策、公司內(nèi)部經(jīng)營能力等。2.1.3財務(wù)風(fēng)險財務(wù)風(fēng)險是指企業(yè)在各項財務(wù)活動中由于各種難以預(yù)料和無法控制的因素，使企業(yè)在一定時期、一定范圍內(nèi)所獲取的最終財務(wù)成果與預(yù)期的經(jīng)營目標發(fā)生偏差，從而形成的使企業(yè)蒙受經(jīng)濟損失或更大收益的可能性。財務(wù)風(fēng)險在財務(wù)管理過程中不可避免、客觀存在，企業(yè)管理者只能采取有效措施來降低風(fēng)險，而不可能完全消除風(fēng)險。2.2理論基礎(chǔ)2.2.1委托代理理論伯利和米恩斯洞悉企業(yè)所有者兼具經(jīng)營者的做法存在著極大的弊端，提出“委托代理理論”，倡導(dǎo)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離，企業(yè)所有者保留剩余索取權(quán)，而將經(jīng)營權(quán)利讓渡。債務(wù)違約從某種程度上來說也是委托代理行為失效的一種表現(xiàn)，債權(quán)人通過購買企業(yè)債券或與企業(yè)發(fā)生借貸行為，就與債務(wù)人構(gòu)成了委托代理關(guān)系?？赡軐?dǎo)致債務(wù)人不能如期償還本息進而損害債權(quán)人利益的原因包括債務(wù)人沒有提供公允完整的會計信息、利用債權(quán)人資金投資高風(fēng)險項目等。2.2.2債務(wù)期限結(jié)構(gòu)理論債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的選擇是債務(wù)融資最重要的財務(wù)決策之一，不適當?shù)膫鶆?wù)期限結(jié)構(gòu)會降低債務(wù)融資效益，危機企業(yè)財務(wù)安全?，F(xiàn)有研究大多是從公司微觀層面研究債務(wù)期限的選擇，而實際上企業(yè)在尋求最優(yōu)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)時不僅考慮自身特征因素，還需考慮國家的經(jīng)濟制度等外部環(huán)境因素。因此，綜合研究企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的宏觀和微觀影響因素更有現(xiàn)實意義。2.2.3信息不對稱理論理論是指在市場經(jīng)濟活動中，各類人員對有關(guān)信息的了解是有差異的；掌握信息比較充分的人員，往往處于比較有利的地位，而信息貧乏的人員，則處于比較不利的地位。市場中賣方比買方更了解有關(guān)商品的各種信息，公司高管直接參與公司治理，掌握的信息多于股東，股東難以對其行為進行全面的監(jiān)管，因此，容易致使高管做出不利于債權(quán)人權(quán)益的決策。2.3債務(wù)違約的影響因素2.3.1宏觀環(huán)境因素外部宏觀環(huán)境復(fù)雜多變，無法預(yù)測，前幾年財政政策較為寬松，且有政府兜底，許多企業(yè)杠桿率較高大舉并購擴張，負債較多。目前國家推行去杠桿政策，宏觀經(jīng)濟壓力大，市場需求下降，積壓的債務(wù)風(fēng)險逐步暴露。2.3.2企業(yè)財務(wù)管理因素我國部分企業(yè)財務(wù)管理制度不完善，資金組成、分配結(jié)構(gòu)不合理，從而給企業(yè)帶來不必要的資源浪費，從而導(dǎo)致一定的財務(wù)損失。應(yīng)收賬款無法及時回收，存貨積壓，壞賬損失不斷增多等會給企業(yè)的經(jīng)濟效益與資產(chǎn)質(zhì)量帶來負面影響，從而阻礙企業(yè)的生存和發(fā)展。2.3.3企業(yè)經(jīng)營管理因素我國部分企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營管理缺乏科學(xué)性，內(nèi)部控制、監(jiān)督管理形同虛設(shè)，公司往往會出現(xiàn)激進擴張、盲目并購、管理混亂。很多企業(yè)的內(nèi)部經(jīng)營管理制度只是形式，不注重管理實效致使企業(yè)運行效率低下。最終導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險過高，影響企業(yè)生存。2.4文獻綜述債務(wù)違約最早由Beaver（1966）提出，他認為債務(wù)人在約定期限內(nèi)不具備能力按照契約約定進行全額償付，即為發(fā)生債務(wù)違約，并且他認為債務(wù)違約也是財務(wù)危機的一個方面。Altman(1968)提出，企業(yè)債務(wù)違約風(fēng)險大小主要受企業(yè)銷售能力、自身的財務(wù)結(jié)構(gòu)、企業(yè)的生產(chǎn)能力、企業(yè)的留存收益及自身資產(chǎn)流動性五方面因素影響。Egloff，Leippold和Vanini（2007）通過建立模型，發(fā)現(xiàn)債務(wù)違約的發(fā)生受宏觀和微觀兩個方面的影響，宏觀方面為外部經(jīng)濟環(huán)境的影響，微觀方面為債務(wù)人在商業(yè)或法律上的因素。苗霞（2018）認為債務(wù)違約是指債務(wù)人無法按照約定支付利息和本金，可表現(xiàn)為銀行借款違約、商業(yè)信用違約、和債券違約。因此，債務(wù)違約包含債券違約。邢天怡（2016）認為不少企業(yè)在寬松的財政與貨幣政策背景下形成了較大的經(jīng)濟泡沫，累積的債務(wù)風(fēng)險將隨著經(jīng)濟下行壓力逐漸暴露。王慶華（2018）認為公司的資產(chǎn)負債表、現(xiàn)金流收入將會因去杠桿融資環(huán)境的嚴峻面臨更大的壓力，在某種程度上造成違約。劉斌紅（2008）認為，公司的現(xiàn)金流量狀況很大程度上決定了債務(wù)違約風(fēng)險和破產(chǎn)風(fēng)險。公司債務(wù)違約概率隨著現(xiàn)金流量波動性的降低而降低。張靖，肖翔和李曉月（2018）認為環(huán)境不確定性會增加企業(yè)債務(wù)違約的概率。包剛（2018）認為企業(yè)保持競爭優(yōu)勢的主要手段是研發(fā)和創(chuàng)新，企業(yè)發(fā)生債務(wù)違約很大程度上是由于內(nèi)控機制質(zhì)量不高。常凱文和田曉林（2019）認為企業(yè)應(yīng)該打破對國家政策的過度依賴，更多關(guān)注企業(yè)自身經(jīng)營風(fēng)險和負債水平。切勿在經(jīng)濟繁榮時期盲目擴張，應(yīng)制定符合自身發(fā)展的戰(zhàn)略規(guī)劃。周德利（2015）發(fā)現(xiàn)違約企業(yè)大都財務(wù)狀況差，虧損嚴重，且被出具非標審計報告。3貴人鳥債務(wù)違約案例介紹3.1貴人鳥基本情況3.1.1歷史沿革2004年7月13日，成立了貴人鳥股份有限公司。2014年，貴人鳥成為“A股體育品牌第一股”，成功登陸資本市場。2015年，貴人鳥的總市值最高曾超過400億元，董事長林天福也以190億元的身家首次摘得“泉州首富”。2018年經(jīng)營業(yè)績首次出現(xiàn)虧損。2019年財務(wù)報表顯示，貴人鳥營業(yè)收入同比下滑43.77%，為15.81億，凈利潤-10.18億，首次出現(xiàn)債券違約。2020年4月30日，因貴人鳥前兩年的凈利潤均為負值，公司股票停牌1天。2020年5月出現(xiàn)銀行貸款違約。2020年5月6日，實施退市風(fēng)險警示。3.1.2經(jīng)營概況貴人鳥公司的主要商標為“貴人鳥”，是中國著名的運動鞋服品牌企業(yè)，主要產(chǎn)品為運動鞋裝以及配飾，有“專業(yè)運動”和“運動休閑”兩大系列，面向大眾消費市場，用于消費者進行體育活動、休閑生活的場合穿著。公司運動鞋產(chǎn)品終端市場吊牌價多集中于200-400元/雙，主要面向三四線及以下城市居民，因其平均收入較一二線城市居民偏低，有較高的價格敏感度，所以對貴人鳥公司的高質(zhì)量低價格產(chǎn)品較為青睞。圖3-1貴人鳥2015——2019年收入狀況由圖3-1可以看出，貴人鳥的主營業(yè)務(wù)收入呈現(xiàn)先上升后下降的趨勢，在2017年主營業(yè)務(wù)收入達到最高水平。2018年和2019年主營業(yè)務(wù)收入下降的原因是因為公司戰(zhàn)略性擴張決策，而2019年公司出現(xiàn)債務(wù)違約，從而影響到營業(yè)收入，使其大幅下降，公司經(jīng)營更加困難，陷入債務(wù)危機。3.1.3股權(quán)結(jié)構(gòu)截止至2019年12月31日，貴人鳥股份有限公司有十大股東，六大高管。公司董事會由六名成員組成，其中獨立董事三名。監(jiān)事會由三名成員組成，其中職工監(jiān)事一名。表3-1、3-2、3-3分別列舉了持股5%以上或前十名股東持股情況，以及董事會、監(jiān)事會構(gòu)成情況。表3-1 持股5%以上或前十名股東持股情況股東名稱股東性質(zhì)持股比例（%）期末持股數(shù)（萬股）股份狀態(tài)貴人鳥集團（香港）有限公司境外法人76.22479,115,000質(zhì)押474,420,000凍結(jié)4,695,000中國證券金融股份有限公司未知2.817,581,694未知廈門國際信托有限公司－貴人鳥1號員工持股單一資金信托未知2.113,182,517未知貴人鳥投資有限公司境內(nèi)非國有法人1.6710,500,000質(zhì)押中央?yún)R金資產(chǎn)管理有限責任公司未知0.644,046,500未知龔尚鐘未知0.241,479,600未知龔啟谷未知0.231,434,400未知盛凱佳未知0.231,421,100未知馮敏華未知0.13844,900未知黃蓉未知0.11697,800未知表3-2 董事會成員構(gòu)成情況姓名職務(wù)任職狀態(tài)任職起始日期任職終止日期期末持股數(shù)林天福董事長、總經(jīng)理現(xiàn)任2017年5月18日2020年5月18日479115600林清輝董事、副總經(jīng)理現(xiàn)任2017年5月18日2020年5月18日10500000林思恩董事、副總經(jīng)理現(xiàn)任2017年5月18日2020年5月18日613800林思萍副總經(jīng)理現(xiàn)任2017年5月18日2020年5月18日-周世勇董事現(xiàn)任2017年5月18日2020年5月18日-王奮獨立董事現(xiàn)任2017年5月18日2020年5月18日-趙廉慧獨立董事現(xiàn)任2018年5月18日2020年5月18日-陳合獨立董事現(xiàn)任2018年5月18日2020年5月18日-表3-3 監(jiān)事會成員構(gòu)成情況姓名職務(wù)任職狀態(tài)任職起始日期任職終止日期期末持股數(shù)黃惠泉監(jiān)事會主席現(xiàn)任2017年5月18日2020年5月18日-樊凌云監(jiān)事現(xiàn)任2017年5月18日2020年5月18日-莊黎明監(jiān)事現(xiàn)任2017年5月18日2020年5月18日-數(shù)據(jù)來源：企業(yè)年報3.2案例基本情況介紹3.2.1整體負債水平表3-4 2015-2019年貴人鳥資產(chǎn)負債情況 單位：億元20152016201720182019資產(chǎn)總額48.2779.0475.8347.5339.3負債總額24.4347.9149.5632.2334.27短期借款6.0312.0212.326.9912.19長期借款--3.933.060.24--一年內(nèi)到期的非流動負債2.0413.4113.2應(yīng)付債券7.9512.9511.42應(yīng)付票據(jù)1.921.390.692.38--由表3-4可以看出，貴人鳥總資產(chǎn)在2016年達到最高水平，自2017年后開始逐年下降，總體負債雖隨資產(chǎn)呈現(xiàn)先升高后降低的趨勢，但其占比水平持續(xù)升高。在貴人鳥的負債中短期借款和應(yīng)付債券占比較大。資產(chǎn)負債率是又稱舉債經(jīng)營比率，用來衡量一個公司的整體負債水平。2015年至2019年貴人鳥公司的資產(chǎn)負債率如圖3-2所示。圖3-22015-2019年貴人鳥資產(chǎn)負債率水平由上圖可以看出，2015-2016年貴人鳥的資產(chǎn)負債率維持在正常區(qū)間內(nèi)，貴人鳥的資產(chǎn)負債率水平逐年遞增，2019年資產(chǎn)負債率突然升至87.20%，是2018年的1.29倍。2019年出現(xiàn)債務(wù)違約，資產(chǎn)負債率將持續(xù)飛漲，從2020年半年度財務(wù)報表中得出負債為34.50億元，資產(chǎn)為37.85億元，資產(chǎn)負債率高至91.15%。3.2.2違約事件回顧2019年10月30日，貴人鳥發(fā)布關(guān)于為關(guān)聯(lián)方對外擔保貸款逾期的公告：逾期擔保金額1億元，正式揭開了貴人鳥債務(wù)違約的序幕。截至2019年11月11日，因公司流動性資金緊張，所以未能按照約定籌措足額兌付資金，“16貴人鳥PPN001”因未能按期足額償付本息而構(gòu)成實質(zhì)性違約。截止至2019年12月3日，“14貴人鳥”公司債券因未能按期兌付將在上海證券交易所固定收益證券綜合電子平臺停牌。截止至2020年5月30日，債權(quán)人因債務(wù)違約提起訴前財產(chǎn)保全，公司所持有的參股公司股權(quán)以及股權(quán)投資基金、房產(chǎn)、土地、子公司，大都是凍結(jié)狀態(tài)，從而使公司部分銀行貸款到期后不能續(xù)貸，與此同時公司因流動性緊張無法按期支付銀行貸款及利息，從而導(dǎo)致公司在各家銀行的貸款本金合計14.10億元全部逾期。貴人鳥至此已經(jīng)完全深陷債務(wù)違約的漩渦中。回顧歷史，可以發(fā)現(xiàn)，在貴人鳥第一次宣告?zhèn)鶆?wù)違約前，公司的債務(wù)危機已經(jīng)開始逐漸顯現(xiàn)并持續(xù)累積，公司極易陷入違約困境。2018年貴人鳥品牌銷售收入由于市場競爭加劇而下降，公司于2018下半年購買了14個重點省級區(qū)域經(jīng)銷商的市場銷售渠道，對業(yè)務(wù)銷售模式進行了調(diào)整，但有3.4億元尚未實現(xiàn)銷售的商品且未按原價回購，從而進一步降低了銷售收入，增加了期末存貨和期末計提的減值準備。同時公司因處置控股子公司杰之行產(chǎn)生投資虧損約1.16億元。2019年2月11日聯(lián)合評級鑒于業(yè)績虧損對公司經(jīng)營、財務(wù)狀況可能產(chǎn)生的影響，決定將“14貴人鳥”的債項信用等級列入可能下調(diào)信用等級的評級觀察名單。2020年，受到新冠疫情影響，貴人鳥的各項經(jīng)營指標持續(xù)惡化。2018年、2019年連續(xù)虧損后，貴人鳥已被實施退市風(fēng)險警示，多次出現(xiàn)股票交易異?，F(xiàn)象，從不斷曝出的各種負面消息來看，貴人鳥已經(jīng)到了最危險的時候，面對嚴重的流動性危機。除此之外，受到公司經(jīng)營業(yè)績及流動性風(fēng)險的影響，公司還出現(xiàn)了以下消極現(xiàn)象：公司被列為限制高消費企業(yè)、重要董事紛紛出逃減持，公司多次被凍結(jié)銀行賬戶，股權(quán)股份接連凍結(jié)，新增訴訟不斷。此外，貴人鳥債券的資信評級連續(xù)四次下調(diào)，被持續(xù)被記入評級觀察名單。20192019年06月21日2019年09月16日2019年11月15日2019年11月12日主體、“14貴人鳥”信用評級降為AA-主體、“14貴人鳥”信用評級降為CC主體、“14貴人鳥”信用評級降為BBB主體、“14貴人鳥”信用評級降為A3.2.3違約債務(wù)概述貴人鳥這次涉及的債務(wù)違約主要分為兩類：分別為債券違約和借款違約。2020年6月23日，公司發(fā)布了關(guān)于債務(wù)逾期的公告。公告稱，截止至2020年5月31日，公司所面臨的逾期債券及貸款本金合計25.57億元。貴人鳥到期未清償?shù)膫鶆?wù)如下：(1)銀行貸款公司在各家銀行的貸款本金合計14.1億由于流動性緊張未能按期支付貸款利息而全部違約。目前，公司在各家銀行的貸款余額如表3-5所示：表3-5 貴人鳥在各家銀行貸款余額 單位：萬元序號銀行貸款1建設(shè)銀行257772工商銀行98703中國銀行148304華潤深國投2412.85民生銀行24099.666華通銀行152297恒豐銀行44368中信銀行75009興業(yè)銀行3689010合計141044.46(2)應(yīng)付債券公司的兩項應(yīng)付債券14貴人鳥公司債（面值64,693.80萬元）、16貴人鳥PPN001（面值50,000.00萬元）均已到期，到期日分別為2019年12月3日、2019年11月11日，逾期未付的利息及罰息合計78,846,954.70元。除此之外，已有163家債權(quán)人向管理人申報債權(quán)，申報金額共計近40.93億元。貴人鳥公司2019年資產(chǎn)負債率已居高位，且未來仍有增長趨勢，2018年、2019年連續(xù)兩年虧損，且受疫情影響，預(yù)計2020年仍有營業(yè)收入下降、虧損的跡象發(fā)生，雖然公司已進入破產(chǎn)重整程序，但預(yù)計未來清償壓力仍然較大。3.3違約后續(xù)影響3.3.1社會信用下降社會信用喪失是貴人鳥債務(wù)違約后最直接的影響，主要體現(xiàn)在兩個方面：債券評級下降、股票價格異常波動。(1)債券評級下降受公司股權(quán)凍結(jié)質(zhì)押被拍賣、對關(guān)聯(lián)公司擔保違約、股價暴跌導(dǎo)致市值大幅下降、私募債債券違約及貴人鳥2019年大幅虧損等事件的影響，截止至2019年11月12日，聯(lián)合評級將貴人鳥主體及“14貴人鳥”信用評級下調(diào)至CC。(2)股票價格波動異常股價隨著公司內(nèi)在價值的變化而波動，公司內(nèi)在價值由于信用缺失受到影響，從而影響股票價格。貴人鳥股價在2015年5月31日達到最高，為67.92元每股，市值高達436億。截止至2021年3月29日，貴人鳥的股價僅為2.21元每股，與最高價比下降96%，市值也只剩下13.89億，整體市值損失超過400億。3.3.2面臨破產(chǎn)重整及退市(1)資金周轉(zhuǎn)困難公司部分銀行賬戶、股權(quán)投資基金和子公司股權(quán)、土地和房產(chǎn)等因為債務(wù)違約已被司法凍結(jié)。截至目前，公司尚未與相關(guān)債權(quán)人達成具體債務(wù)和解方案，亦未簽訂相關(guān)債務(wù)和解協(xié)議。公司在債務(wù)和解前將持續(xù)面臨訴訟、仲裁、資產(chǎn)被凍結(jié)等不確定事項。另一方面，企業(yè)被法院相繼列為被執(zhí)行人，出現(xiàn)了股票交易異常波動的現(xiàn)象，公司再融資困難。貴人鳥股份有限公司法定代表人、貴人鳥創(chuàng)始人林天福收到限制消費令。公司資金流的惡化，導(dǎo)致員工工資無法按時發(fā)放，從而使基層人員隊伍不穩(wěn)定，生產(chǎn)人員、營銷人員等不斷流失，進而導(dǎo)致生產(chǎn)經(jīng)營癱瘓，同時貴人鳥因公司大量資產(chǎn)受到限制，沒有足夠的資金維持其正常的周轉(zhuǎn)，公司面臨極大的破產(chǎn)風(fēng)險。(2)經(jīng)營狀況惡化自從貴人鳥爆出債務(wù)違約后，公司形象受損，上游產(chǎn)業(yè)不提供原材料，下游客戶不接受產(chǎn)成品。同時受疫情影響，工廠停工以及人員流失，導(dǎo)致公司的生產(chǎn)系統(tǒng)處于一個半癱瘓狀態(tài)。貴人鳥在2015年-2019年營業(yè)收入及凈利潤狀況如圖3-3所示。圖3-3貴人鳥在2015年-2019年營業(yè)收入及凈利潤狀況由圖3-3可以看出：2018年貴人鳥的凈利潤同比下滑536.01%，虧損了6.86億元，是貴人鳥上市后的首度虧損，但數(shù)額巨大。2019年貴人鳥公司營業(yè)收入為15.8億元，同比下滑43.77%，凈利潤-10.18億元，虧損較上年同期有所增加。貴人鳥已經(jīng)連續(xù)兩年虧損，2020上半年由于疫情的影響，虧損不僅沒有減少，同比還有所增加。(3)面臨破產(chǎn)清算和退市風(fēng)險公司自2019年以來新增訴訟、仲裁不斷，涉案類型以民事合同糾紛最多，影響了公司的生產(chǎn)經(jīng)營和業(yè)務(wù)開展，同時公司需要支付大量的違約金、滯納金等財務(wù)費用，加劇公司面臨的資金緊張狀況。另外，貴人鳥2018-2019已經(jīng)連續(xù)兩年虧損，公司2020年前三季度也呈現(xiàn)出虧損狀態(tài)，加上疫情的影響，預(yù)計公司2020年繼續(xù)虧損的可能性極大。因此，公司較大可能存在連續(xù)三年虧損的情形，公司面臨被暫停上市的風(fēng)險。截止至2020年6月30日，歸屬于上市公司股東的凈資產(chǎn)為負，預(yù)計2020年度歸屬于上市公司股東凈資產(chǎn)亦為負。除此之外，貴人鳥收到債權(quán)人奇皇星公司的《通知書》，因公司不能清償?shù)狡趥鶆?wù)并且明顯缺乏清償能力，其已向法院提出對公司進行重整的申請。如果公司宣告破產(chǎn)，貴人鳥將面臨退市的風(fēng)險。4貴人鳥債務(wù)違約原因分析4.1外部原因分析4.1.1融資政策全面收緊2005年，我國鼓勵企業(yè)通過直接融資的方式獲取資金，推進了我國債券市場的發(fā)展，企業(yè)通過發(fā)行債券獲得穩(wěn)定且長期的資金來源，債券融資逐漸發(fā)展為我國企業(yè)對外融資的一種重要方式。2008年受到金融危機的影響，我國采取了一系列寬松的金融政策，大量企業(yè)走上了高杠桿的經(jīng)營模式，盲目舉借、激進并購，為以后的生產(chǎn)經(jīng)營埋下了隱患。2015年底正式提出把去杠桿作為工作重心，至此企業(yè)積累的各種隱患開始逐漸顯現(xiàn)，債務(wù)風(fēng)險開始集中爆發(fā)。從根本上講，債務(wù)違約和去杠桿和強監(jiān)管宏觀經(jīng)濟政策密不可分。之后幾年，我國一直推進去杠桿政策，并加強監(jiān)管，使得銀行等金融機構(gòu)借款及發(fā)行債券融資受到影響，各企業(yè)的融資渠道變窄，融資規(guī)模變小，融資成本增加，各金融機構(gòu)對債務(wù)人的要求更加嚴格，因此債務(wù)違約的風(fēng)險大大增加。4.1.2新冠肺炎疫情爆發(fā)2020年初，新冠肺炎疫情爆發(fā)，從而對實體店的銷售產(chǎn)生一定的影響，使得營業(yè)收入大幅下滑。從短期看，因疫情要求人們居家隔離，整個春節(jié)旺季由于疫情政策，社會的整體消費需求大大降低，與線下服務(wù)相關(guān)的行業(yè)因此受到了極大的影響。從長期來看，由于疫情無法開展工廠的生產(chǎn)工作，生產(chǎn)出來的產(chǎn)品賣不出去，資金流轉(zhuǎn)困難，原材料、勞動力缺乏等使得企業(yè)資金周轉(zhuǎn)困難，增大債務(wù)違約的風(fēng)險。4.2貴人鳥債務(wù)違約內(nèi)部財務(wù)原因分析4.2.1財務(wù)風(fēng)險控制不力Z-score模型是阿特曼提出的，以多變量的統(tǒng)計方法為基礎(chǔ)，以破產(chǎn)企業(yè)為樣本，通過大量的實驗，對企業(yè)的運行狀況、破產(chǎn)與否進行分析、判別的系統(tǒng)。通過代入相關(guān)指標計算出的結(jié)果能得出導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險的指標、公司出現(xiàn)財務(wù)風(fēng)險的起點日期、未來更大財務(wù)風(fēng)險爆發(fā)的時間和程度。該模型是財務(wù)風(fēng)險預(yù)警最有效的模型之一，被西方國家大量采用，在我國也同樣適用，符合我國現(xiàn)實狀況，能對我國企業(yè)財務(wù)風(fēng)險做出有力判斷。Z-score模型：Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+0.999X5其中Z為判別函數(shù)值，X1為營運資金/總資產(chǎn)，X表4-1 Z值模型計算結(jié)果年份因素20152016201720182019X0.300.240.08-0.15-0.38X0.190.120.10-0.01-0.27X0.110.070.06-0.08-0.22X6.154.042.251.131.08X0.380.290.430.590.40Z5.053.412.230.80-0.491.81.8破產(chǎn)界限圖4-1Z值計算結(jié)果分布圖由圖4-1可以看出，貴人鳥在剛上市時，債務(wù)違約的風(fēng)險還沒有顯現(xiàn)，公司尚處于較為良性的發(fā)展狀態(tài)中。2015年、2016年均處于安全狀態(tài)，2017年財務(wù)風(fēng)險開始顯露，2018年由于盈利能力下降，Z值大跌，突破了可能破產(chǎn)的臨界值，2019年的Z值下降為負數(shù)，以上數(shù)值的劇烈波動預(yù)示著貴人鳥公司一直存在的潛在財務(wù)風(fēng)險，并在不久的將來可能集中爆發(fā)債務(wù)違約，然而公司對已經(jīng)存在的風(fēng)險沒有及時控制，致使2019年爆發(fā)財務(wù)危機，構(gòu)成實質(zhì)性違約。X1反映了公司的流動性和償債能力，X2反映了公司的盈利能力和經(jīng)營狀況，X3反映了公司的資產(chǎn)運用和經(jīng)營管理能力。從Z值公式來看，這三個數(shù)值較大地影響了最終結(jié)果，從而從整體上拉低Z的終值，說明導(dǎo)致貴人鳥爆發(fā)財務(wù)危機的主要因素是流動性不足、償債能力差，較低的股東權(quán)益水平等。Z值模型對違約風(fēng)險有一定的前瞻作用，為后續(xù)研究提供了思路。4.2.2過度負債致使債務(wù)結(jié)構(gòu)嚴重失衡債務(wù)可以分為長期負債和流動負債兩種，貴人鳥2015-2019年的債務(wù)結(jié)構(gòu)如表所示。表4-2 貴人鳥2015年-2019年負債結(jié)構(gòu) 單位：億元20152016201720182019流動負債16.2230.8834.9431.8834.17非流動負債8.2117.0314.620.350.1負債合計24.4347.9149.5632.2334.27流動負債/總負債66.39%64.45%70.50%98.91%99.71%非流動負債/總負債33.61%35.55%29.50%1.09%0.29%從表4-2可以看出，貴人鳥公司流動負債占比幾乎成逐年增高的趨勢，在2018、2019年甚至接近100%，總體來看，流動負債占比較高，非流動負債占比較低。流動負債比率過高時，若公司經(jīng)營狀況不佳，公司很難再申請新的貸款，從而增大財務(wù)風(fēng)險。另一方面，短期借款的利率較高，會增加公司的財務(wù)費用，加大經(jīng)營風(fēng)險。表4-3 貴人鳥2015年-2019年主要債務(wù)構(gòu)成情況 單位：億元20152016201720182019短期借款6.0312.0212.326.99112.19應(yīng)付賬款及應(yīng)付票據(jù)5.086.776.198.446.1預(yù)收款項0.00460.220.30.40.1其他應(yīng)付款0.10.510.641.711.38長期借款--3.933.060.24--應(yīng)付債券7.9512.9511.42其他流動負債3.999.9911.98一年內(nèi)到期的非流動負債2.0413.4113.2負債合計24.4347.9149.5632.2334.27本文以短期借款、長期借款、應(yīng)付債券、一年內(nèi)到期的非流動負債作為主要金融負債，以應(yīng)收賬款及應(yīng)付票據(jù)、預(yù)收款項、其他應(yīng)付款、其他流動負債作為主要經(jīng)營負債，計算其占總負債的比重，從而對其負債結(jié)構(gòu)進行研究。同時，選取了李寧2015年—2019年相關(guān)數(shù)據(jù)進行對比，對比結(jié)果如下表所示。表4-4 兩家公司債務(wù)結(jié)構(gòu)對比金融負債占比經(jīng)營負債占比貴人鳥李寧貴人鳥李寧2015年57.22%36.59%37.55%50.73%2016年60.32%7.22%36.51%88.57%2017年58.19%0.27%38.56%93.77%2018年64.04%0.48%32.73%87.52%2019年74.09%0.48%22.12%65.54%由兩家公司對比可以看出，貴人鳥公司的金融負債占比較高，遠高于李寧企業(yè)，經(jīng)營負債遠低于李寧企業(yè)，說明貴人鳥對金融負債的依賴性較大，一旦金融機構(gòu)停止對貴人鳥公司發(fā)放貸款或者提高對其的貸款標準，貴人鳥將很快陷入資金流轉(zhuǎn)困難，從而影響公司正常運轉(zhuǎn)，而2016年開始我國實行第四次去杠桿政策，社會融資量增速降低，出現(xiàn)負增長，企業(yè)融資難度增加，銀行貸款利率上升，企業(yè)的融資成本也大幅增加。同時與貴人鳥長期合作的經(jīng)銷商也面臨融資難、成本高的困境，經(jīng)銷商資金匱乏從而導(dǎo)致貴人鳥應(yīng)收賬款回收困難。造成貴人鳥債務(wù)違約的根本原因是過度負債經(jīng)營，從表中數(shù)據(jù)可以看出，自上市以來，除了銀行借款、債券融資等，公司其他流動負債占比較大。2018年金融機構(gòu)抽貸且增加了信用條件，使融資計劃無法實行，且從年報中得知，公司發(fā)行了大量短期融資券，而短期應(yīng)付債券長期存在，需要支付大量財務(wù)費用，且2017年短期融資券的利率由3.5%上漲至7%，企業(yè)存在短債長用的問題，現(xiàn)金流較緊張，財務(wù)風(fēng)險較大。4.2.3投資戰(zhàn)略激進加劇財務(wù)惡化(1)激進擴張致使盈利質(zhì)量不斷下降較高盈利質(zhì)量應(yīng)該具有三個特性：盈利性、收現(xiàn)性、成長性。盈利性本文通過對比貴人鳥、李寧、安踏三家公司的銷售毛利率和營業(yè)凈利率，來凸顯貴人鳥的盈利能力，對比結(jié)果如表所示。表4-5 三家公司獲利性對比銷售毛利率營業(yè)凈利率貴人鳥李寧安踏貴人鳥李寧安踏2015年45.20%45.03%46.61%16.86%-0.61%18.77%2016年40.58%46.23%48.40%14.30%3.19%18.32%2017年34.45%47.07%49.37%5.78%5.80%18.93%2018年28.65%48.07%52.64%-24.68%6.80%17.57%2019年35.49%49.07%55.00%-69.32%10.81%16.58%從表4-5可以看出，李寧的銷售毛利率和營業(yè)凈利率在五年間持續(xù)增長，安踏銷售凈利率持續(xù)增長，營業(yè)凈利率雖上下波動但幅度不大。只有貴人鳥的銷售毛利率和營業(yè)凈利率在逐年下降，甚至營業(yè)凈利率出現(xiàn)了負值，說明貴人鳥生產(chǎn)的產(chǎn)品在市場上的競爭力逐年下降，通過商品提供的營業(yè)利潤在逐年減少。除此之外，舉債經(jīng)營產(chǎn)生的高額財務(wù)費用也導(dǎo)致了營業(yè)成本的增加，最終導(dǎo)致盈利質(zhì)量的下降。收現(xiàn)性本文通過三家公司盈利現(xiàn)金比率的對比，來凸顯貴人鳥的收現(xiàn)性，對比結(jié)果如表4-6所示。表4-6 三家公司盈利收現(xiàn)性對比貴人鳥李寧安踏2015年180.42%1597.67%91.14%2016年72.39%388.67%100.94%2017年336.70%225.05%100.70%2018年-80.55%233.85%104.87%2019年-233.69%133.09%由表4-6可以看出，李寧和安踏的盈利現(xiàn)金比率都處在一個較高水平，說明兩家公司凈利潤變現(xiàn)程度較高，盈利質(zhì)量較好。2019年貴人鳥的凈利潤和經(jīng)營現(xiàn)金凈流量均為負值，不具參考性。2018年下降為負值，說明公司的盈利收現(xiàn)性很差，可能存在虛盈實虧的情況，應(yīng)采用相應(yīng)的措施預(yù)防風(fēng)險。成長性本文通過三家公司主營業(yè)務(wù)利潤增長率的對比，來凸顯貴人鳥的成長性，對比結(jié)果如下表4-7所示。表4-7 三家公司盈利成長性對比貴人鳥李寧安踏2015年1.34%109.55%66.95%2016年1.59%299.86%79.57%2017年-33.42%179.87%87.26%2018年-345.88%374.21%102.57%2019年270.81%300.03%174.45%2018年、2019年貴人鳥營業(yè)利潤均為負值，數(shù)據(jù)不具參考性。由表4-7可以看出，李寧主營業(yè)務(wù)利潤增長率波動較大，但總體均為正增長率，安踏的主營業(yè)務(wù)利潤增長率逐年遞增，兩家公司盈利質(zhì)量均處于較高水平。而貴人鳥公司主營業(yè)務(wù)利潤增長率極低，且在2018年后出現(xiàn)負值，低成長性甚至負成長性的盈利意味著公司盈利質(zhì)量不佳，未來發(fā)展前景不樂觀。近年來，國家大力推動全民體育健身，從而使我國的體育行業(yè)良性發(fā)展，隨著我國人民生活水平的提高，對健康的追求進一步上升，參與體育運動的熱情大幅上漲，且普遍具備購買專門體育用品的經(jīng)濟能力。中國運動鞋服的發(fā)展前景較為樂觀，然而貴人鳥的盈利質(zhì)量卻因為激進擴張戰(zhàn)略而不斷下降。瘋狂擴張舉動首先體現(xiàn)在門店上，貴人鳥門店數(shù)在2015年達到4465家，同時公司收購PRINCE及獲得AND1品牌運營授權(quán)，但AND1、PRINCE的業(yè)務(wù)與目前貴人鳥的業(yè)務(wù)類似，貴人鳥的管理者將大部分精力投入到核心業(yè)務(wù)貴人鳥品牌運動鞋服以外的業(yè)務(wù)活動中，為新品牌配備了專屬人才，支付了大量管理費用及運營費用，但是新品牌未能按既定戰(zhàn)略運營，運營效果不達預(yù)期，使得公司業(yè)績不斷下滑，盈利質(zhì)量不斷下降。外有國際知名運動品牌占據(jù)大量市場份額，內(nèi)有本土鞋服品牌搶占市場，在激烈的競爭環(huán)境下貴人鳥沒有選擇提高產(chǎn)品質(zhì)量、夯實主營業(yè)務(wù)來維護市場份額，反而將大部分精力放在收購品牌設(shè)計高端產(chǎn)品打入一二線市場上，然而新品牌需要培養(yǎng)時間，使得公司不僅沒有成功進入一二線市場，反而失去了原有的競爭優(yōu)勢和市場份額，貴人鳥品牌的業(yè)務(wù)沒有隨著體育產(chǎn)業(yè)的發(fā)展而擴張，反而迅速萎縮，2018年貴人鳥的門店數(shù)減少至2873家，盈利質(zhì)量也大大不如同行企業(yè)。(2)盲目并購使現(xiàn)金流狀況持續(xù)惡化現(xiàn)金流量對公司的生存發(fā)展起著重要作用，充足的現(xiàn)金流說明企業(yè)的財務(wù)狀況良好，抵御風(fēng)險的能力較強，貴人鳥公司2015年——2019年的現(xiàn)金流量狀況如圖4-2所示。圖4-2貴人鳥2015-2019年現(xiàn)金狀況2015-2019年，貴人鳥經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈額一直偏低，且在2019年出現(xiàn)負值，說明貴人鳥自上市以來，就很難通過自身主營業(yè)務(wù)來獲取現(xiàn)金流，大量經(jīng)營資金被占用，導(dǎo)致貴人鳥資金周轉(zhuǎn)困難，流動現(xiàn)金短缺，這種情況逐年惡化。投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈額在2015-2017年一直為負值，2018年升高為正值，2019年又下降接近于0，表明貴人鳥的對外投資大多數(shù)都是支出大于回報的狀態(tài)?；I資活動現(xiàn)金凈額波動幅度較大，2016年投資活動現(xiàn)金凈額跌入谷底的同時，籌資活動現(xiàn)金凈額卻達到歷史最高水平，此外現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額自2017年就出現(xiàn)負數(shù)，從側(cè)面印證了公司存在大量對外債務(wù)融資和投資性支出行為，反映出公司面臨嚴重的現(xiàn)金流短缺危機。自2016年開始，貴人鳥開始頻繁收購，致使公司商譽不斷增多，但并購效果并不理想，2016年年末投資額增加至5.74億元。2016年6月，貴人鳥以3.83億元收購體育運動產(chǎn)品專業(yè)零售商杰之行50.01%股權(quán)并對其增資，杰之行收入主要來源于其終端店鋪的零售。在貴人鳥收購期間并未完成業(yè)績承諾，于是2018年年底將持有的股權(quán)以3億元的價格轉(zhuǎn)讓，導(dǎo)致公司投資虧損1.12億元。2016年7月，公司出資人民幣1億元對星友科技進行增資，嘗試進軍體育游戲，但在收購不到半年后，以1億元轉(zhuǎn)讓持有的星友科技45%股權(quán)。同年8月，貴人鳥出資3.83億元收購名鞋庫51%股份，2017年又出資收購名鞋庫剩余49%的股份，名鞋庫自2008年進入電商領(lǐng)域，是中國最早的一批網(wǎng)絡(luò)零售商。公司業(yè)務(wù)目前主要包括兩個部分，一是通過電商平臺自營銷售，二是為品牌公司提供代運營服務(wù)。由于名鞋庫未完成業(yè)績承諾，貴人鳥于2018年計提商譽減值準備9320萬元。這些收購表明公司的經(jīng)營方向發(fā)生了調(diào)整，在原有運動品牌的經(jīng)營基礎(chǔ)上擴張到了其他領(lǐng)域，但并沒有成功。貴人鳥在不知不覺中開啟了多元化發(fā)展，然而2018年實施金融緊縮政策，融資成本上升同時大量債務(wù)到期，公司開始處置非核心資產(chǎn)盤活現(xiàn)金流，相繼轉(zhuǎn)讓了貴人鳥上海、杰之行、虎撲的股權(quán)，但資產(chǎn)處置收益并未達到預(yù)期，大部分僅實現(xiàn)投入成本的回收，其中對杰之行股份的轉(zhuǎn)讓甚至低于投資成本。瘋狂開店和多元化資本運作，并沒有給貴人鳥帶來業(yè)績的提升，頻繁的投資活動占用大量資金，導(dǎo)致公司不斷陷入資金困局，現(xiàn)金流狀況持續(xù)惡化，也產(chǎn)生商譽隱患，最終引爆了業(yè)績地雷。4.2.4應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款和存貨周轉(zhuǎn)不靈公司2015-2019年的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率為1.57、1.49、1.85、1.78、1.2，自2017年開始逐年下降，且數(shù)值均小于2，說明其回收效率低。應(yīng)收賬款與流動資產(chǎn)的占比逐年上升，均高于正常值0.3，分別為0.37、0.37、0.41、0.60、0.60，應(yīng)收賬款收回的不確定性導(dǎo)致大量流動資金被占用，從而導(dǎo)致資金鏈緊張，減少企業(yè)獲利水平。應(yīng)收賬款與營業(yè)收入的比值極高，分別為0.62、0.80、0.51、0.53、0.73，應(yīng)收賬款信用政策較為寬松因為公司產(chǎn)品主要靠經(jīng)銷商售出，但近兩年來經(jīng)銷商業(yè)績不佳，導(dǎo)致公司應(yīng)收賬款的壞賬損失增加，帶來較大的壞賬風(fēng)險，從而影響當期利潤，陷入財務(wù)困境。同時值得關(guān)注的是公司應(yīng)收票據(jù)，其中商業(yè)承兌票據(jù)占比極大，在2017-2018年占比100%，商業(yè)承兌票據(jù)不由銀行擔保承兌，違約概率大、預(yù)期可能性高，從年報中可以觀察出公司在2017年對應(yīng)收票據(jù)計提了8450萬壞賬準備，意味著有大部分金額無法收回，從而造成凈利潤下降。公司在2015-2019年存貨不斷上升，分別為1.71億、4.75億、4.92億、5.03億、3.04億，2019年貴人鳥的營業(yè)收入下降比例高達43.78%，但存貨數(shù)額依然在升高，說明公司產(chǎn)品具有滯銷風(fēng)險，應(yīng)充分計提減值準備。2018年，貴人鳥的收入為28.12億，同比下降13.52%；期末存貨為5.03億，同比上漲2.2%，公司計提的資產(chǎn)減值損失為1.51億，其中壞賬損失629萬，存貨跌價損失6401萬，商譽損失9320萬；2019年公司期末存貨5.96億，同比上漲18.49%。然而公司只計提存貨跌價損失599萬，計提比例僅千分之一左右，與2018年相比明顯不充分。存貨大量積壓在經(jīng)銷商手中，市場需求不足以及公司錯誤的營銷戰(zhàn)略，公司的收購行為并未帶來預(yù)期的銷量增長，導(dǎo)致公司存貨滯銷，實體店數(shù)量下降。4.3貴人鳥債務(wù)違約內(nèi)部非財務(wù)原因分析4.3.1經(jīng)銷模式隱患重重近年來，國家對全民健身的大力支持以及居民對健康的日益重視使得民眾對體育服飾、運動鞋的需求不斷增加，加大了運動服飾的成長空間，在此期間，國外運動品牌耐克、阿迪達斯等，國內(nèi)的李寧、安踏、特步等的營業(yè)收入都相當可觀，似乎格外慘淡的只有貴人鳥。很大原因是貴人鳥對經(jīng)銷商過度依賴，在貴人鳥的營銷體系中，總收入的70%以上都來自經(jīng)銷商的平均批發(fā)收入。多年來，由于不斷大力扶持經(jīng)銷商，貴人鳥財務(wù)捉襟見肘。但經(jīng)銷商對公司并不會過分忠誠，只傾銷于能帶來高收益的品牌。貴人鳥還向經(jīng)銷商提供財務(wù)資助，2015年至2017年，貴人鳥分別資助經(jīng)銷商19.42億元、17.45億元和14.19億元，占凈資產(chǎn)的86.85%、73.2%和50.9%。貴人鳥曾經(jīng)因為成功的市場營銷而迅速占領(lǐng)三四線市場，然而貴人鳥于2018年改變了打造品牌的方式，由原來的廣告推動轉(zhuǎn)換為促銷、銷售返利等，但是從財務(wù)數(shù)據(jù)上看，收入增長遠低于銷售費用增長，貴人鳥也并未獲得理想的收益。2015-2019年，貴人鳥的品牌推廣費分別為5097萬元、176萬元、609萬元、204萬元、2471萬元，廣告費分別為9390萬元、7920萬元、6634萬元、3192萬元、1746萬元。自2015年后，貴人鳥的品牌推廣費和廣告費均大幅下降，貴人鳥在2018年首次增加了1346萬元的促銷費、1.22億元的銷售返利以及1.28億元的渠道回購費；這三項費用在2019年的銷售費用結(jié)構(gòu)中有增無減。然而在增加三項費用的基礎(chǔ)上，公司2018年收入為28.12億元，同比下降13.52%；凈利潤為-6.86億元，同比下降536.01%；2019年公司收入為15.81億元，同比下降27.56%；凈利潤為-10.96億元，同比下降59.77%。減少廣告投放降低了品牌曝光度，降低了產(chǎn)品銷售額，也不能更好地吸引消費者。4.3.2電商和競爭對手沖擊貴人鳥所屬的行業(yè)是運動鞋服，該行業(yè)在國內(nèi)外競爭激烈，公司競爭對手主要有國內(nèi)外運動品牌和快時尚品牌等，包括阿迪達斯、耐克、安踏、李寧、優(yōu)衣庫、HM等。貴人鳥面臨巨大挑戰(zhàn)，但其并沒有通過提高自身產(chǎn)品質(zhì)量來維護其市場份額，從而使其在三四線城市的市場占有率下降，與此同時貴人鳥企圖通過收購國際知名品牌PRICE與AND1打造高端產(chǎn)品從而打入一二線城市市場，但由于其知名度較低且早已錯過了轉(zhuǎn)型的最佳時期，因此貴人鳥在劇烈的市場競爭中市場份額被進一步擠占，主營業(yè)務(wù)收入直線下降。同時，貴人鳥一直以線下銷售為主，在移動互聯(lián)網(wǎng)時代，電商業(yè)務(wù)興起，消費者的消費習(xí)慣隨著電商的迅速發(fā)展而發(fā)生改變；與此同時，原有商業(yè)模式和經(jīng)濟形態(tài)被新技術(shù)沖擊，電子商務(wù)模式具有高流通效率、更快信息傳遞速度、產(chǎn)品展示功能豐富的特點，使服裝行業(yè)傳統(tǒng)銷售模式受到?jīng)_擊，線上線下服裝零售渠道的競爭因電商的爆發(fā)不斷加劇。而移動互聯(lián)網(wǎng)時代，電商對線下門店的影響尤為明顯。盡管控股了杰之行和名鞋庫網(wǎng)絡(luò)科技有限公司，加強線下和電商零售布局，以帶動主營業(yè)務(wù)業(yè)績，但最終沒有帶來實質(zhì)性的效果。4.3.3內(nèi)部控制形同虛設(shè)（1）實際控制人侵占公司利益2019年度，貴人鳥通過預(yù)付款項分別向德隆泰（廈門）貿(mào)易有限公司、晉江瀚晨貿(mào)易有限公司、泉州璟奧貿(mào)易有限公司和泉州市七柚網(wǎng)絡(luò)科技有限公司支付貨款2.38億元、0.93億元、0.63億元、0.57億元，合計44.75億元，報告期內(nèi)實際收到采購貨物24.55億元，收回預(yù)付款項252.73億元，截止2019年12月31日，預(yù)付前述公司款項余額分別為48.42億元、19.61億元、51.40億元、50.83億元，合計170.25億元。截止審計報告日，款項或采購貨物仍未收回。2019年度，貴人鳥與陳霞等聯(lián)營商戶簽訂《合作經(jīng)營合同書》，在國內(nèi)重慶、廣州等10個區(qū)域設(shè)立店鋪銷售貴公司產(chǎn)品。合同約定，聯(lián)營商戶銷售產(chǎn)品后，銷售款存入貴公司指定的銀行賬戶，雙方按照一定比例分配收入，并按月結(jié)算支付給貴公司。2019年度，貴公司應(yīng)當與該等聯(lián)營商戶結(jié)算收回銷售款200.32億元，但未收到任何款項。貴公司將已銷售未收回貨款產(chǎn)品作為發(fā)出商品核算，并計提存貨跌價準備13.48億元。貴人鳥以應(yīng)收賬款、預(yù)收款項等方式轉(zhuǎn)移公司資金，同時這些款項存在較大無法收回風(fēng)險，極大損害了投資者的利益，為公司未來的發(fā)展埋下內(nèi)部隱患，使得公司在新冠疫情爆發(fā)外部刺激下，資金無法靈活周轉(zhuǎn)，最終導(dǎo)致債務(wù)違約的發(fā)生。（2）違規(guī)關(guān)聯(lián)方交易頻現(xiàn)2019年1月，貴人鳥向關(guān)聯(lián)方林思亮無償借入資金13.50億元，并于3月歸還。2019年4、5月貴人鳥累計無償向關(guān)聯(lián)方林思亮提供資金40億元，并于2019年四至九月間全部收回。貴人鳥未能有效執(zhí)行重大關(guān)聯(lián)交易適當授權(quán)審批的內(nèi)部控制以避免該違規(guī)情況的發(fā)生，不能合理保證防止或及時發(fā)現(xiàn)未經(jīng)授權(quán)且對財務(wù)報表有重大影響的關(guān)聯(lián)方交易，與之相關(guān)的財務(wù)報告內(nèi)部控制失效。綜上，貴人鳥三會和相關(guān)部門未能發(fā)揮監(jiān)督和約束作用，董事會、監(jiān)事會、股東大會的構(gòu)成雖然符合公司法等相關(guān)規(guī)定，但實際監(jiān)督、管理職能的履行效果有限，沒能對關(guān)聯(lián)方資金占用行為以及實際控制人侵害公司利益行為進行及時制止、披露，最終導(dǎo)致公司資金被侵占，陷入流動性危機中。5貴人鳥債務(wù)違約的啟示及建議5.1建立風(fēng)險預(yù)警機制一方面，公司應(yīng)建立Z值財務(wù)預(yù)警模型，定期將五項財務(wù)指標放入模型中檢驗，判斷公司一定時期的財務(wù)狀況以及成因，從而對公司的財務(wù)管理政策進行及時調(diào)整，及時識別公司存在的風(fēng)險，將損失降到最低。另一方面，發(fā)生債務(wù)違約的根本原因是現(xiàn)金流的枯竭，因此，公司除了關(guān)注資產(chǎn)負債率、凈利潤等財務(wù)指標來判斷公司盈利能力和償債能力的同時，還應(yīng)該關(guān)注公司的現(xiàn)金流情況。如果一個企業(yè)的現(xiàn)金覆蓋率低于100%，而資產(chǎn)負債率卻高于60%時，公司就極有可能出現(xiàn)債務(wù)危機。5.2制定合理的公司戰(zhàn)略盲目擴張和過度依賴外部融資是導(dǎo)致債務(wù)違約的關(guān)鍵原因，首先公司應(yīng)提高創(chuàng)新能力，確保公司主營業(yè)務(wù)和產(chǎn)品優(yōu)勢繼續(xù)保持下去，創(chuàng)造新工藝，節(jié)約成本、降低損耗、培養(yǎng)人才；另一方面，公司產(chǎn)品應(yīng)該加速升級轉(zhuǎn)型，在保持三線城市銷售額基礎(chǔ)上，進行產(chǎn)品升級，擴展一二線城市市場，建設(shè)精品項目，擴大市場也影響力。其次，公司應(yīng)合理規(guī)劃資金運用，要實時關(guān)注行業(yè)動態(tài)和宏觀環(huán)境變化，依據(jù)公司實際戰(zhàn)略需求，進行合理投資，切勿超出自己實際能力盲目擴張。5.3提高應(yīng)收賬款和存貨的管理效率貴人鳥公司的應(yīng)收賬款回收率低，應(yīng)該制定完整健全的信用政策。通過事先防范，認真做好每一位客戶的信用評估；過程管理，定期查看客戶記錄是否超出還款的信用期限；事后控制，