房產(chǎn)證券化定價模型的意義及其應用

Total房產(chǎn)證券化定價模型的意義及其應用摘要：房地產(chǎn)證券化是現(xiàn)階段我國主要的金融產(chǎn)品，其不僅可以能夠為我國金融市場的繁榮、房地產(chǎn)市場的開展以及百姓的理財收入奉獻相應的力量，更能夠對盤活社會固定資產(chǎn)，增加資金流動提供助力。在這樣的背景下，房地產(chǎn)證券化是未來一段時期內(nèi)的開展重點。針對房地產(chǎn)證券的定價體系是現(xiàn)階段的研究熱點，其不僅決定了投資者的購置行為，更對于證券收益、投資規(guī)模、風險防范等一系列問題具有獨特的奉獻。在這樣的背景下，本文以房地產(chǎn)證券化定價模型為研究對象，探究其構建與具體的應用。關鍵詞：定價模型；房地產(chǎn)證券化；應用分析1介紹(Introduction)所謂房地產(chǎn)證券化，就是將房地產(chǎn)投資直接轉變成有價證券形式。房地產(chǎn)證券化把投資者對房地產(chǎn)的直接物權轉變?yōu)槌钟凶C券性質的權益憑證，即將直接房地產(chǎn)投資轉化為證券投資。從理論上講，房地產(chǎn)證券化是對傳統(tǒng)房地產(chǎn)投資的變革。它的實現(xiàn)與開展，是因為房地產(chǎn)和有價證券可以有機結合。房地產(chǎn)證券化實質上是不同投資者獲得房地產(chǎn)投資收益的一種權利分配，是以房地產(chǎn)這種有形資產(chǎn)做擔保，將房地產(chǎn)股本投資權益予以證券化。其品種可以是股票、可轉換債券、單位信托、受益憑證等〔周穎穎，2009〕。定價模型：資本資產(chǎn)定價模型簡稱CAPM，是由威廉·夏普、約翰·林特納一起創(chuàng)造開展的，旨在研究證券市場價格如何決定的模型。資本資產(chǎn)定價模型假設所有投資者都按馬克維茨的資產(chǎn)選擇理論進行投資，對期望收益、方差和協(xié)方差等的估計完全相同，投資人可以自由借貸〔張國會，2009〕。基于這樣的假設，資本資產(chǎn)定價模型研究的重點在于探求風險資產(chǎn)收益與風險的數(shù)量關系，即為了補償某一特定程度的風險，投資者應該獲得多得的報酬率〔宋琴琴，2012〕。2文獻綜述(LiteratureReview)房地產(chǎn)證券化是盤活單位與個人固定資產(chǎn)的有效手段，也是金融機構開展金融活動中躲避風險、豐富種類的有效途徑〔王剛，2011〕。為此，針對該問題的研究相對較多，其中又以定價問題最關注，由于該問題與消費者〔投資者〕的行為決定息息相關。在此方面的研究中主要分為如下幾個方面：第一，針對定價方法的研究?！矃伪虮?，2015〕此局部研究認為合理定價模型可以分為兩大類，一種是運用收益率折現(xiàn)方法對進行定價，另一種是在前種方法的根底上運用期權以及動態(tài)利率模型進行定價的衍生定價方法。相比而言，衍生定價方法要較收益率折現(xiàn)方法要更為準確和客觀。收益率折現(xiàn)法常見的定價方法有靜態(tài)現(xiàn)金流折現(xiàn)法、利率期限結構曲線法、總回報率情景分析法等。第二，針對定價模型的研究。定價模型〔MBS〕，它解釋了MBS的特征。假設MBS在任意時刻都有提前償付的可能性，并且依據(jù)宏觀經(jīng)濟狀況。通過局部公開的提前償付數(shù)據(jù)，得出了假設提前償付函數(shù)的最大似然估計。把估計的提前償付函數(shù)與期權定價模型結合起來，得出的理論定價與市場上抵押支持證券的報酬率一致。這種定價模型也可應于剝離抵押支持證券，并且，也可對抵押支持證券套利進行研究。如果有完整的抵押支持證券價格數(shù)據(jù)，此定價模型還可對其進行實證檢驗〔周延,汪偉,劉沁璐，2015〕。第三，針對模型的應用研究。最優(yōu)期權贖回策略的角度探討了借款人的提前清償行為，從理論上推導了一般債券定價的偏微分方程，分析了住房抵押貸款支持證券及其它四類債券定價的邊界條件，利用隱形差分法求解了在CIR模型下的偏微分方程并獲得了MBS的最優(yōu)贖回利率，比擬分析了和其它債券的價格關系等〔樂源、費圣達，2015〕。3提出理論或者構建模型(Model)定價模型的應用過程是結合相關數(shù)據(jù)對于市場利率與收益率比照的充分考量而提出的一種數(shù)學擬合手段。在具體的模型構建方面主要分為如下幾個步驟：〔一〕模型假設與參數(shù)意義構建房產(chǎn)證券化定價模型需要在假設總資產(chǎn)池內(nèi)資金流動方式為一次性補充〔定期出售〕，等額本息歸還模式，即按月規(guī)劃收益〔短期證券化理財產(chǎn)品的通常形式〕。在具體的模型設定過程中，主要參數(shù)與意義如下：〔1〕B0：表示資金池的初始資金；〔2〕T：表示房地產(chǎn)證券的周期；〔3〕：CLRt：表示房地產(chǎn)等固定資產(chǎn)的平均理論加權值，單位為%；〔4〕入tD：表示單位時間內(nèi)的違約率〔李丹丹，2015〕?！捕彻綐嫿ǜ鶕?jù)相關定義與MBS模型要求，定價模型滿足如下公式：B〔三〕模型參數(shù)設定根據(jù)上文的定義模型，其涉及的主要參數(shù)為周期、固定資產(chǎn)收益率、單位違約率。其中周期根據(jù)具體的產(chǎn)品設定來具體研究。根據(jù)我國的相關規(guī)定與實踐操作經(jīng)驗，在房地產(chǎn)類證券化的過程中，投資周期往往分為14天、27天、36天、42天，其中以36天與42天為主，占到全體同類理財產(chǎn)品的總量約78%左右。固定資產(chǎn)收益率設定那么按照同期銀行固定資產(chǎn)類投資利率進行設定。以2015年12月到2016年3月之間的相關參數(shù)，其固定資產(chǎn)收益率為5.25%；單位違約率那么根據(jù)相同產(chǎn)品上一周期內(nèi)的違約率進行計算，或者根據(jù)同類產(chǎn)品的平均違約率進行計算。在本文研究的房產(chǎn)證券化體系中，其平均違約率為0.28%〔侯潁哲、聶穎，2015〕。4實證分析(EmpiricalAnalysis)為了進一步探究房產(chǎn)證券化定價模型的有效性，并對其展開具體應用，本文以建元2005-1為研究對象，探究其定價策略與具體區(qū)間。具體分為如下幾個方面：第一，參數(shù)的設定與賦值。根據(jù)上文的討論與設定賦值定義，建元2005-1產(chǎn)品的相關參數(shù)設定如下：表1建元2005產(chǎn)品參數(shù)設定統(tǒng)計表參數(shù)設定值單位貸款人擬然比6.23%平均資產(chǎn)收益5.51%最大資產(chǎn)收益10.68%購置系數(shù)12.39戶/萬戶標的均價7542.51元/平方米出售總量300000萬元通過表1，我們根據(jù)建元2005-1產(chǎn)品中的定價模型中的具體參數(shù)進行了設定。第二，模型構建與擬合采用上文的MBS模型與表1中的相關參數(shù)，利用蒙特卡洛擬合方式進行模擬，其中主要特征結果如下：〔1〕提前歸還率圖1提前歸還率擬合示意圖在圖1中，黑色區(qū)域為屢次擬合的特定曲線；白色線條為平均擬合曲線；橫軸表示定價標準〔單位為萬分之一〕；縱軸表示提前歸還率。在實際的房產(chǎn)證券化體系中，提前歸還作為一種風險來源，其數(shù)值越低越好〔郝彬凱、辛政聰、馬向陽等，2015〕。從圖1中我們可以清晰的看到，當定價標準〔收益〕在超過150/萬點，即1.5%時，其提前歸還率處于較低水平，當此標準超過3%時，帶來的提前歸還率可以忽略不計。上述指標說明現(xiàn)有定價〔5.51%〕不會造成提前歸還率的提升。〔2〕票面利率的擬合度票面利率是指在相關產(chǎn)品出售是通過合同等方式予以固定的收益率，通過對該指標的監(jiān)控能夠對固定收益局部進行適當?shù)念A判，具體結果如下：圖2建元2005-1票面理論模擬結果示意圖在圖2中，橫軸表示為擬合次數(shù)；縱軸表示為票面票面收益，單位為千分之一；點位越密集那么代表了擬合結果越接近可行范圍〔郝彬凱、辛政聰、馬向陽等，2015〕。由圖2擬合結果中我們尅看出，其票面收益〔定價〕范圍分布在3.6%-5.4%之間，其中絕大局部點位與平均值集中在4.5%的范圍內(nèi)。這說明通過上述的參數(shù)設定與定價模型擬合，現(xiàn)階段的票面定價為4.5%左右較為適宜，能夠在擁有一定客戶遵從于選擇的根底上，不造成系統(tǒng)風險與利益流失。5討論(Discussion)受限于本文的篇幅以及研究深度，局部擬合過程以及定價模型的變形與運算方式并沒有給出。此外，該模型無法對宏觀指標進行分析，包括層次分析法中的系統(tǒng)構建原那么均無法得到有效表現(xiàn)。上述兩方面問題需要在后續(xù)的研究中予以不斷完善。6結論和建議(Conclusions&Suggestions)〔一〕結論：〔1〕本文對房產(chǎn)證券化的理論根底以及相關的定價模型進行了具體的總結與介紹；〔2〕本文集合MBS定價模型構建了房產(chǎn)證券化定價模型，并對相關的參數(shù)進行了設定；〔3〕以建元2005-1為案例，對房產(chǎn)證券化定價模型進行具體應用，通過實證研究發(fā)現(xiàn)，其票面定價收益為4.5%左右時能夠得到最大化收益，并在指導投資人行為、躲避系統(tǒng)風險方面有較為突出的表現(xiàn)?！捕辰ㄗh：針對本文的研究結論與研究過程中的缺乏，本文認為，如下幾個方面值得注意：〔1〕該定價模型不僅適宜于房產(chǎn)證券化商品，同樣對于其他類似的金融產(chǎn)品定價具有一定的應用空間，在后續(xù)的企業(yè)分析以及機構投資過程中可以進行廣泛的推廣與應用；〔2〕本定價模型在應用的過程中應該同時配套系統(tǒng)分析等分析工具，進而彌補定價模型在宏觀分析中的缺乏。參考文獻1.周穎穎.〔2009〕.住房抵押貸款強度定價模型研究.大連理工大學.2.張國會.〔2009〕.違約風險對住房抵押貸款證券化定價的影響研究.重慶大學.3.宋琴琴.〔2012〕.我國個人住房抵押貸款證券化的定價研究.山東財經(jīng)大學.4.王剛.〔2011〕.我國住房抵押貸款支持證券風險與定價研究.南京農(nóng)業(yè)大學.5.呂彬彬.〔2015〕.我國個人住房貸款證券化的實施難點與對策.上海金融.〔3〕，101-104.6.周延,汪偉,劉沁璐.〔2015〕.上海市住房反向抵押貸款養(yǎng)老保險問題研究——產(chǎn)品定價與風險防范.上海保險.〔4〕，14-21.7.樂源,費圣達.〔2015〕.我國住房抵押貸款證券化提前歸還風險分析與對策研究.華北金融.〔5〕，4-8+13.8.李丹丹.〔2015〕.影子