2024年商業(yè)地產行業(yè)分析報告

2024年商業(yè)地產行業(yè)分析報告2024年4月目錄一、美國商業(yè)地產：百年歷史，引領潮流 PAGEREFToc366598296\h41、成熟運營模式，專業(yè)化管理 PAGEREFToc366598297\h42、細分結構明晰 PAGEREFToc366598298\h43、提前完成產業(yè)結構升級 PAGEREFToc366598299\h64、人口總量上升，老齡化持續(xù) PAGEREFToc366598300\h75、住宅趨于飽和，商業(yè)地產興起 PAGEREFToc366598301\h8二、購物中心：全國規(guī)模擴張，階段性發(fā)展明顯 PAGEREFToc366598302\h91、城市化率提升，零售物業(yè)業(yè)態(tài)演變 PAGEREFToc366598303\h92、規(guī)模結構與效益 PAGEREFToc366598304\h143、中國購物中心發(fā)展特色 PAGEREFToc366598305\h154、一線城市擴展郊區(qū)，二線城市聚集市區(qū) PAGEREFToc366598306\h16三、寫字樓：總量有待釋放，租金穩(wěn)步上揚 PAGEREFToc366598307\h201、美國變遷：受經濟形勢影響，波動顯著 PAGEREFToc366598308\h202、中國：寫字樓總量上升空間較大 PAGEREFToc366598309\h223、一線城市：市區(qū)供應緊張，近郊物業(yè)興起 PAGEREFToc366598310\h234、二線城市：供應量較大，空置率高企 PAGEREFToc366598311\h24四、美國REITs：依托強大融資功能，實現跨越式發(fā)展 PAGEREFToc366598312\h251、REITs定義 PAGEREFToc366598313\h252、REITs發(fā)展歷史：稅收推動演進 PAGEREFToc366598314\h253、REITs結構發(fā)展 PAGEREFToc366598315\h264、REITs現狀：發(fā)展迅速、極富多樣性 PAGEREFToc366598316\h28五、美國重點REITs公司：各有特色，獨領風騷 PAGEREFToc366598317\h301、西蒙集團：明確發(fā)展方向，零售物業(yè)獨占鰲頭 PAGEREFToc366598318\h302、波士頓地產：開發(fā)轉型持有，拐點成就輝煌 PAGEREFToc366598319\h343、商業(yè)特色與金融成就規(guī)模效應 PAGEREFToc366598320\h36六、中國商業(yè)地產：廣闊天地，大有可為 PAGEREFToc366598321\h371、商業(yè)地產發(fā)展空間廣闊 PAGEREFToc366598322\h372、零售物業(yè)：一線城市擴展郊區(qū)，二線城市聚集市區(qū) PAGEREFToc366598323\h373、寫字樓：一線城市新興商務區(qū)興起，二線城市供應過量 PAGEREFToc366598324\h384、REITs：發(fā)展時機尚未成熟 PAGEREFToc366598325\h385、重點公司簡況 PAGEREFToc366598326\h39一、美國商業(yè)地產：百年歷史，引領潮流1、成熟運營模式，專業(yè)化管理美國商業(yè)地產模式從消費者角度出發(fā)，以完成業(yè)務運營為中心來進行物業(yè)的規(guī)劃與銷售。產業(yè)鏈分工明確，從物業(yè)投資、規(guī)劃、開發(fā)到運營都由業(yè)內專業(yè)機構掌控。同時，商業(yè)地產的投資者、資產所有者、物業(yè)管理者、物業(yè)使用者都實現了分離，在高效的REITS融資模式下，整個行業(yè)的資金體系發(fā)達。其中物業(yè)開發(fā)管理者尤為關鍵，主要目標是合理規(guī)劃物業(yè)，滿足消費者需求并創(chuàng)造品牌特色。2、細分結構明晰在美國房地產一般按物業(yè)性質分為兩大類：出售性住宅物業(yè)和投資性物業(yè)。根據美國政府NAICS分類，以出售為目的土地開發(fā)、房地產開發(fā)與房屋建筑，均屬于建筑業(yè)而非房地產業(yè)；主要的房地產業(yè)包括房地產租賃、物業(yè)管理、中介服務等。而從事房地產的企業(yè)可以按經營產品的不同分成兩類，房屋建筑商和REITs。房屋建筑商（HomeBuilder）美國的此類企業(yè)被歸類為建筑服務業(yè)，其商業(yè)模式與中國的住宅開發(fā)商接近，主要從事住宅開發(fā)業(yè)務，類比公司有中國的萬科、保利和香港的長江實業(yè)、新鴻基、恒基置地、新世界等集團。但他們同時提供房地產金融服務，比如房地產債務業(yè)務，而國內目前尚沒相應業(yè)務出現。這類建筑商一般是公開上市募集資金，前十大建筑商均為上市公司，相對其他行業(yè)盈利能力較強。大型的企業(yè)都是跨地區(qū)經營的，可以覆蓋美國一半以上的州，主要分布在美國經濟較為發(fā)達的東、西海岸。房地產信托投資基金（REITs）REITs是一種投資基金，通過持有并出租物業(yè)獲得穩(wěn)定回報，物業(yè)類型涵蓋零售、住宅、工業(yè)地產、寫字樓等，并實現資產的保值增值，屬于房地產經營業(yè)。美國REITs的資產規(guī)模要比之前兩類企業(yè)大得多。3、提前完成產業(yè)結構升級美國工業(yè)化是從19世紀初到20世紀初基本完成，雖然開始晚于英德，但憑借著資源、人才、技術等因素，在1880年工業(yè)產值超過兩國，躍居世界第一大工業(yè)國。在工業(yè)化前期階段，美國工業(yè)生產年增長率高達4.7%，鐵路業(yè)飛速發(fā)展，到1860年，鐵路運輸已承擔全國超過2/3貨運量。中期階段，重工業(yè)占比明顯上升，鋼鐵業(yè)、機械業(yè)、運輸業(yè)發(fā)展驚人，教育事業(yè)蓬勃向上，為工業(yè)化提供人才，直接提高勞動生產率。在工業(yè)化中后期，城市化率攀升較快，表現為明顯的產業(yè)聚集、區(qū)域專業(yè)化和人口集中化。從20世紀50年代到80年代，美國服務業(yè)比重逐步上升，第三產業(yè)的GDP比重和就業(yè)人口比重從55.0%和56.6%上升到67.6%和67.8%，第二產業(yè)的GDP比重和就業(yè)人口比重略有下降，從40%和30.8%下降到30.2%和24.3%。中國第三產業(yè)自80年代后加速發(fā)展，2024年GDP占比與第二產業(yè)基本持平，未來上升空間較大。進入1970年后，隨著GDP和人均收入水平的不斷提高，人們的需求水平不斷提高，服務業(yè)在GDP占比快速攀升。后期，借助新科技提高了服務生產率，金融保險、專業(yè)科技服務、衛(wèi)生保健等行業(yè)增長迅速。4、人口總量上升，老齡化持續(xù)人口總量和人均可支配收入水平的穩(wěn)步上揚支撐著商業(yè)地產的發(fā)展，而人口年齡結構也在一定程度上影響著各業(yè)態(tài)的供需情況。大致的人群年齡分析如下：1、0-17歲--學生（教育時期，對寫字樓市場無貢獻，零售產品消耗有限）；2、18-44歲–中青年人（此類人群可歸為剛需族，隨著剛畢業(yè)的學生進入就業(yè)市場，寫字樓需求增加，同時他們也是零售物業(yè)的主要消耗者）；3、45歲以上—中老年人（對商業(yè)地產需求有限，零售產品消耗較中青年少。此類人群更傾向于郊區(qū)居住，追求安靜舒適生活）。5、住宅趨于飽和，商業(yè)地產興起美國適齡人口總量從80年代末達到頂峰并開始進入停滯期，新增住宅套數增量明顯下降，空置率上升，可見住宅市場趨于飽和。隨著美國政府在1986年推出REITS稅收優(yōu)惠政策，商業(yè)地產REITs價格指數在90年代后上升迅猛，開啟了商業(yè)地產建設的熱潮。零售巨頭西蒙地產、寫字樓巨頭波士頓地產和工業(yè)地產巨頭普洛斯都在90年代期間上市并擴大建設規(guī)模。二、購物中心：全國規(guī)模擴張，階段性發(fā)展明顯1、城市化率提升，零售物業(yè)業(yè)態(tài)演變美國是購物中心的發(fā)源地，也是世界上發(fā)展最發(fā)達的國家之一。購物中心的成功關鍵因素包括地理交通的便捷，經濟環(huán)境（人口密度、人均可支配收入、零售業(yè)發(fā)展等）的適應，以及雄厚資金的支持。縱觀美國零售業(yè)發(fā)展歷史，城市化率的提升、經濟發(fā)展的增長與工業(yè)產業(yè)的提高，促就了購物中心特色不斷變化，而每個節(jié)點的轉變都伴隨著科技的進步和人口的遷移。1991年，美國學者Ghosh和McLafferty對零售物業(yè)歷史回顧中歸納出購物中心產業(yè)發(fā)展的四個階段與特點：1900–1950:萌芽期重點城市波士頓、芝加哥和紐約分別在1897、1892及1904年投入地鐵運營，市中心交通便利，大量人口從郊區(qū)搬往地鐵沿線。市內零售業(yè)的發(fā)展以家庭式小型店為主，具有“沿街商業(yè)”特色。芝加哥市中心的“MarketSquare”是首個小型規(guī)劃購物區(qū)，集辦公、公寓、俱樂部等為一體，預示著地產開發(fā)商“購物中心”想法開始萌芽。雖然汽車在1915年開始投入生產，但是由于受到三十年代的經濟大蕭條和后來第二次世界大戰(zhàn)的影響，汽車普及率較小。小型百貨商場為主要零售業(yè)態(tài)，分布于交通便利、易達性好以及人流量比較大的街道兩旁，便于市民交流和物品周轉。在此期間，全美共有27個地區(qū)型購物中心建成投入經營，大部分配有臨街停車場設施。其業(yè)態(tài)形式也日漸豐富，位于俄亥俄州的“Town&CountryShoppingCenter”開辟了夜間購物先例,開始有露天表演吸引游客。1950–1970：快速成長期當時最重要的一個發(fā)展趨勢是以汽車帶動各大產業(yè)發(fā)展，主要就是汽車帶動高速公路的發(fā)展，把居民工作、購物和娛樂的板塊拉得更遠。另一方面也是由于傳統(tǒng)大城市內交通擁堵，環(huán)境污染嚴重，居民生活條件惡化，城市人口開始向郊區(qū)遷移。大型購物中心數量在這個時期開始迅速發(fā)展，這段時間新增數量超120個，新增可租賃面積約1.2億平方英尺。傳統(tǒng)的購物模式在這個時期發(fā)生了一次變革，購物中心建設郊區(qū)化，居民開始習慣周末開車到郊外，購買一周所需物品并存放與冰箱里，這也就是初期的功能性購物模式。購物中心的建筑模式也是針對其特點而設計，大量建立便捷的停車場，方便居民從高速公路下來停車購物，而中心內有各式各樣貨物滿足居民要求。由于這些購物中心都在郊區(qū)，成本較低，所以大部分具有大型批發(fā)式的特點。沃爾瑪在1962誕生，布局在郊區(qū)，主要在高速公路沿線。Sears也在該時期著重郊區(qū)銷售。旺盛的市郊購物中心帶動了其他商用物業(yè)的發(fā)展，很多批發(fā)商，工廠都相繼建成。1970–1990：社會適應期70年代中期，美國爆發(fā)了能源危機，石油價格暴漲，小汽車到郊區(qū)購物成本升高。開發(fā)商和城市規(guī)劃部門開始對郊區(qū)化的商業(yè)地產發(fā)展進行了反思，考慮城市建設是否應該具備更多的休閑與購物設施，購物中心的發(fā)展也開始思考城市市區(qū)化發(fā)展的可能。80年代初，興起了回歸都市的浪潮，商業(yè)地產迎來了第二次改革。一方面開發(fā)商對已有的功能性購物中心進行改造完善，比如加入巨型的影院系列和游樂場設施，改造具有單一功能的購物中心，另一方面在都市文化基礎上增添休閑要素。1976年波士頓的QuincyMarket的建成，是第一個“歡樂集市”，使老的市鎮(zhèn)得到重生。而后芝加哥在市內建起第一個直立的購物中心WaterTowerPlace，內有7層樓的商鋪，22層樓的酒店和40層樓的公寓。1990–2024：成熟飽和期由于信息科技的發(fā)展和網絡購物模式的興起，越來越多的網店對傳統(tǒng)店面發(fā)起沖擊，很多零售商也逐漸開展在線業(yè)務推廣產品。90年代初，新建購物中心體量下降了約70%，歸因于當時的信用危機和公司翻新與改造購物中心計劃。行業(yè)特點逐漸演變?yōu)樽⒅毓?jié)能環(huán)保意識，融合新設計理念并增加業(yè)態(tài)組合變化。1993年，REITs融資模式啟動，波士頓地產、西蒙地產等行業(yè)巨頭開始并購小公司，迅速擴張經營規(guī)模并建立獨有的品牌特色。業(yè)態(tài)組合多樣性和新型購物中心理念在明尼蘇達州的“TheMallofAmerica”完美體現。作為集合游樂公園、夜總會、餐飲業(yè)等業(yè)態(tài)的一個超大型購物中心，占地面積39萬平方米，僅約一半面積用于零售。該中心是公認為娛樂業(yè)和零售業(yè)完美結合的新型購物區(qū)佼佼者。2、規(guī)模結構與效益2024年，美國大大小小的購物中心共計107773個，單體出租面積小于10萬平方英尺的網點數占82.60%，出租面積占32.19%。相對應，單體出租面積大于100萬平方英尺的網點數僅占0.47%，面積總量占9.25%。若橫向觀察1990年以后的數據，其分布情況大體如此。由此可見，美國購物中心經過近百年的發(fā)展歷史，呈現出較為穩(wěn)定的規(guī)模結構分布，中小型網點數占比超90%。購物中心的規(guī)模分布規(guī)律和經營規(guī)律應對我國購物中心的選址和開發(fā)形成良好借鑒意義。在開發(fā)規(guī)模超過10萬平方米的超大型購物中心應當十分謹慎，健全開發(fā)體系，全面考慮區(qū)位選址、交通條件、周邊消費支撐力和商家特色等重點因素。自進入90年代后的產業(yè)成熟期，由于建筑開發(fā)成本、人口增量逐漸放緩和老齡化結構家具，新增可租賃面積逐年減少，每個購物中心所覆蓋人口數量從1990年的3275人降至2024年的2874人。每平方米的銷售額在進入2024年后維持在穩(wěn)定水平。3、中國購物中心發(fā)展特色近30年來，中國零售業(yè)發(fā)展不斷加快，從單一到多元，從傳統(tǒng)到現代不斷發(fā)展演變。國外一系列的先進商業(yè)形態(tài)和概念陸續(xù)進入，“超市”、“百貨中心”、“購物中心”、“奧特萊斯”等業(yè)態(tài)在中國逐漸流行。近十年，中國人均可支配收入水平上升幅度較大，復合增長率高達12%，而美國則為3%，我國零售業(yè)市場發(fā)展前景廣闊。90年代，購物中心行業(yè)以穩(wěn)步發(fā)展為主，面積增長平緩，中國第一個大型購物中心-廣州天河城購物中心，在1996年建成；進入2024以后，呈快速增長態(tài)勢，業(yè)態(tài)發(fā)展多元化，累積商業(yè)建筑面積放量明顯，增速水平在16%-40%之間。4、一線城市擴展郊區(qū)，二線城市聚集市區(qū)從美國歷史經驗來看，購物中心的發(fā)展受到人口結構、商業(yè)發(fā)展狀況與汽車保有量等多種因素影響。零售業(yè)的發(fā)展和人均可支配收入的情況很大程度決定了購物中心的經營情況，汽車保有量、商圈人口分布等則是影響其郊區(qū)化進程的重要原因。一線城市：擴展郊區(qū)，業(yè)態(tài)形式更豐富北京汽車保有量為191輛每千人，與美國470輛每千人的數字尚有較大差距，但北京汽車保有量已遠高于全國平均水平，為其郊區(qū)購物中心的發(fā)展提供一定支持。目前北京市區(qū)內擁有37個購物中心，市區(qū)購物中心逐漸達到飽和并逐漸向郊區(qū)擴展，汽車保有量從2024年的74輛每千人迅速升至2024年的191輛每千人，同時北京的地鐵線的覆蓋網絡很廣，確定了購物中心郊區(qū)化的可能性。奧特萊斯已經在北京郊區(qū)逐步興起，分布的地點在四環(huán)以外，靠近地鐵沿線或者是公路主要干線，這種工廠直銷型購物點未來發(fā)展空間較大。未來郊區(qū)購物中心物業(yè)繼續(xù)擴散，類似“MallofAmerica”的超大型購物中心有望建成。二三線城市：布局市中心，購物娛樂兩不誤我國二三線現階段特點與美國購物中心快速成長階段相似，該時期特點主要有3個：規(guī)?？焖贁U張、推展具有層級性（由大城市擴展至中小城市）、開發(fā)郊區(qū)物業(yè)。（1）規(guī)?？焖贁U張：截止至2024年底，全國購物中心總量將達到2500家，預計到2024年，全國新增購物中心將超過1300家。現階段全國各大城市都掀起建立購物中心的狂潮，根據世邦魏理仕的調查研究，全球城市購物中心在建面積前十位的排名中，中國城市占據7位，其中成都以252萬平居首，比所有86個歐洲城市在建面積總和多。在總共參與排名的180個城市中，中國城市占據一半排名。（2）推展具有層級性：目前二三線城市建筑規(guī)模明顯大于一線城市。根據中國購物中心產業(yè)咨訊報告，二三線城市較一線城市表現出更高的消費率，更能帶動購物中心發(fā)展。北上廣深消費率（居民個人消費和社會消費總額占當年GDP的比率）僅在0.3左右，其他二線城市平均約0.6，體現出二三線市場的發(fā)展空間。從租金和空置率水平上看，二線城市平均空置率與一線城市基本持平，租金上漲空間較大。（3）開發(fā)郊區(qū)物業(yè)：美國在該時期由于汽車產業(yè)的推動，高速公路快速發(fā)展，郊區(qū)物業(yè)興起。在中國，每千人只有59輛汽車，遠遠低于美國當時水平，基于部分地區(qū)交通設施不健全和居民購物模式等原因，限制了中國二三線城市購物中心往郊區(qū)擴散的進度，購物中心還是集中在市中心繁華地區(qū)或地鐵沿線。未來發(fā)展方向：業(yè)態(tài)形式更為豐富，集寫字樓、住宅和購物中心為一體的大型城市綜合體有望在近市郊建成，郊區(qū)物業(yè)開發(fā)有一定限制。三、寫字樓：總量有待釋放，租金穩(wěn)步上揚1、美國變遷：受經濟形勢影響，波動顯著美國寫字樓發(fā)展可以大致分為三個階段，50年代前發(fā)展較緩，斷層嚴重；50、60年代發(fā)展較為迅猛，隨著GDP增速的高企，工業(yè)化完成后第三產業(yè)的飛速發(fā)展，第三產業(yè)就業(yè)人口的增多，寫字樓發(fā)展較快；70年代后，新增寫字樓面積受經濟形勢影響較大，呈現出較大的波動性。1900s–1950s1887年，美國奧的斯公司發(fā)明世界上第一部電梯。隨之辦公物業(yè)開發(fā)商開始琢磨提高原先底層樓宇的建筑高度，擴大可利用面積。與此同時，建筑結構開始發(fā)展到鋼架結構時代，城市人口逐漸增多，商業(yè)集聚度高，開發(fā)商“摩天大樓”的想法得以實現。1913年，烏爾烏斯公司斥資建造了世界上最高的寫字樓-烏爾烏斯大廈，層高55層，建筑高度241米，總投資約1300萬美元。公司總部設立在該樓，其他大部分樓層出租給其他公司寫字樓。在“吼叫的20年代”，股票融資方式流行，房地產房貸款力度增大，經濟繁榮帶動了全美超高層建筑的發(fā)展迅速。紐約一馬當先，寫字樓可租賃面積占全美3/5以上?！澳μ齑髽恰蹦Ｊ嚼^續(xù)引領市場，開發(fā)商致力于超過烏爾烏斯大廈的規(guī)模。在1931年，帝國大廈誕生，一個純粹的寫字樓誕生，而不是一個公司的總部。至于后來1933年經濟大蕭條，多數城市寫字樓建設出現斷層，新供應面積驟減。1950s–1970s大量人口從城市中心移向郊區(qū)就業(yè)和居住，城市中心商業(yè)區(qū)發(fā)展受限，部分城市還處于寫字樓斷層階段。但是市郊行政辦公區(qū)興起，不少公司總部搬至郊區(qū)，擁有自己獨立大樓，利用標志性建筑提升公司品牌名氣。1970s–1990s寫字樓市場在60年代末至70年代初期處于高速增長期，同時開發(fā)商也著力于專業(yè)化的物業(yè)管理。1973年出現了經濟蕭條，空置率持續(xù)上揚。到了70年代后期，二戰(zhàn)后嬰兒潮出生的人現已進入成年期，勞動人口就業(yè)極其活躍，寫字樓市場又出現一次小高潮，新建面積增加。80年代中后期，大部分城市寫字樓由于開發(fā)過量導致市場趨于飽和，空置率高企，新見面積驟減，一些開發(fā)商和投資商開始轉向其他業(yè)態(tài)項目建設。1990s–今寫字樓市場發(fā)展已趨成熟，隨著信息科技的日漸發(fā)達，90年代市場需求旺盛。但二十世紀初受到科技泡沫的沖擊，空置率升至17%，租金高企。后來發(fā)展受經濟周期影響明顯。2、中國：寫字樓總量上升空間較大自90年代后，隨著第三產業(yè)的發(fā)展，北京、上海等城市開始大規(guī)模建立辦公寫字樓，在短短二十年，中國寫字樓市場逐漸從零星開發(fā)發(fā)展到相當規(guī)模和層次。寫字樓市場是第三產業(yè)的重要載體，在中國城市由制造業(yè)為主導轉型為服務業(yè)為指導的過程中扮演著重要角色。美國第三產業(yè)2024年GDP占比約79.70%，我國約44.60%，發(fā)展迅速。而我第三產業(yè)就業(yè)人口占比36.10%，年復合增長率約3.15%。目前，全國14個重點城市寫字樓可租賃面積已經達到5000萬平，近十年年復合增長率高達10.7%，而美國寫字樓市場已經趨于飽和，增長率穩(wěn)定在1%。未來第三產業(yè)占比將持續(xù)上揚，對寫字樓需求逐漸擴大，若按照3.15%的年復合增長率計算，預計到2024年，第三產業(yè)就業(yè)人口將達46.26%。從第三產業(yè)人均占有寫字樓數據來看，中美存在著明顯差距，美國平均2.85平米/人，中國僅有0.93平米/人。3、一線城市：市區(qū)供應緊張，近郊物業(yè)興起市區(qū)供應緊張，市郊備受青睞：北京寫字樓市場空置率降至2.6%，租金409.40元/平方米，高出全國平均70%。北京的寫字樓租金高企主要源于近三年新增供應量非常少，北京租金上漲壓力較大。根據世邦魏理仕研究，北京近期租賃市場明顯放緩，受全球經濟放緩影響，部分租戶已開始著手于成本控制。市場陸續(xù)出現晚交租金、縮減辦公面積、提前解約的情況。從美國重點城市寫字樓市場的租金對比情況來看，大部分城市市區(qū)與市郊的租金相近。目前由于北京金融街與CBD空置率較低，未來幾年核心地區(qū)供應量很有限，這給新興商圈帶來非常好的發(fā)展機會。望京、燕莎、以及待開發(fā)的麗澤商務區(qū)陸續(xù)興起，未來租金有望上升。未來隨著市郊供給量上升，更多企業(yè)考慮搬移至租金較便宜的其他地段，核心地段空置率將有所回升。4、二線城市：供應量較大，空置率高企相比之下，中國二線城市空置率偏高，存在供大于求的跡象。同時，二線城市供給量占比庫存約14.29%，一線城市占比5.09%，今年二線城市新增供應量較大，租金平穩(wěn)。在中國很多城市中，寫字樓市場的快速擴張并不是完全由需求推動，部分地方政府熱衷于對開發(fā)CBD，便于推動土地開發(fā)，城市發(fā)展和整體房地產投資。四、美國REITs：依托強大融資功能，實現跨越式發(fā)展1、REITs定義REITs（房地產信托投資基金）是一種集合眾多投資者資金，由專門機構操作，獨立機構監(jiān)管，專事商業(yè)房地產投資，并將所得收益按出資者投資比例分配的一種投資方式。此投資方式使房地產投資變得大眾化，與房地產直接投資的形式和特點大相徑庭。2、REITs發(fā)展歷史：稅收推動演進美國是REITs發(fā)展歷史最長的國家，關于REITs的法律法規(guī)也是目前世界上最為系統(tǒng)和完備的。整個行業(yè)立法的發(fā)展進程主要是由稅收推動，利用一系列稅收優(yōu)惠政策驅動REITs市場的發(fā)展。3、REITs結構發(fā)展傳統(tǒng)的REITs結構實現了專業(yè)化管理，資產管理和運作、租賃服務、物業(yè)管理等活動都外包給獨立的合約方。在這個結構中，REITs直接擁有資產。UPREITs結構數個房地產企業(yè)共同設立一個經營性合伙企業(yè)，然后轉讓自有房地產，獲取合伙企業(yè)的權益，間接擁有房地產。合伙人得以延遲繳納稅收，直至權益轉換成現金或REITs股票時才需納稅。在設立經營性合伙企業(yè)的同時，公開募集成立一個REITs，以融得資金換取合伙企業(yè)的權益，成為普通合伙人。此合伙企業(yè)可以通過增加有限責任合伙人的數目，從而擴大REITs的規(guī)模，迅速達到上市融資所要求的資產。DOWNREITs結構DOWNREITs與UPREITs結構相似，同樣是傳統(tǒng)REITs為了獲得稅收方面的優(yōu)惠而演變而來，只是在此結構下，REITs直接持有和經營大部分房地產，而新購入或有限責任合伙人出資形成的房地產由下屬合伙人實體持有。而REITs可以成為多個DOWNREITs合伙企業(yè)的普通合伙人。4、REITs現狀：發(fā)展迅速、極富多樣性從上市數量來看，REITs在90年代初發(fā)展迅速，1994年到達頂峰，總共226個。截止至2024年底，美國共有172個REITs，總市值超6000億美元。目前REITs不僅投資住宅，還投資零售，寫字樓，工業(yè)廠房等，幾乎所有能提供租金回報的物業(yè)。在所有上市REITs中，特色REITs（包括倉儲設施、高爾夫場等）占比27%、零售物業(yè)占比23%、辦公樓物業(yè)占比15%。截止2024年9月3日，前十大上市REITs總市值2241億美元，總收入250億美元，前十大房屋建筑商總市值僅352億美元，總收入249億美元。REITs的總收入與房屋建筑商相似，總市值房屋建筑商的6.4倍。從平均PS來看，前十大REITs是8.83，房屋建筑商為1.13，整體估值高于開發(fā)商。從公司運營層面，前十大REITs平均EPS為2.30，ROE為9.88%，房屋建筑商平均EPS6.54，ROE為20.03%，由于REITs自持的模式，整體盈利水平遜于房屋建筑商。前十大上市辦公樓REITs總市值528億美元，總收入92億美元，和前十大零售物業(yè)REITs總市值1196億美元，總收入130億美元。雖然零售物業(yè)REITs估值較高，但是其平均ROE和凈利率都高于辦公室物業(yè)2倍以上。五、美國重點REITs公司：各有特色，獨領風騷1、西蒙集團：明確發(fā)展方向，零售物業(yè)獨占鰲頭西蒙集團（SimonPropertyGroup，SPG）是美國最大商業(yè)房地產上市公司，其核心業(yè)務包括出租、開發(fā)及物業(yè)管理，業(yè)務范圍逐步發(fā)展至歐洲和亞洲地區(qū)。截止至2024年底，公司共有317處可供收入物業(yè)分布在38個州，其中包括160個購物中心，63個奧特萊斯，68個社區(qū)中心、13個Mills和13個其他小型購物店。預計2024年有30個新物業(yè)開業(yè)運營。近年來，公司在日本擁有8個、韓國2個和馬來西亞1個奧特萊斯，國際擴張速度迅猛。自上市以來，公司營業(yè)收入年均復合增長率達13%，可租賃面積從5400萬平方英尺擴大到2024年的24300萬平方英尺，其中地區(qū)性購物中心占比達68%。發(fā)展歷史：60-70年代：創(chuàng)業(yè)時期，與零售商建立合作機制MelvinSimon在1960年成立了一家小型房地產開發(fā)公司MelvinSimon&Associates(MSA)，并于同年八月完成第一個開發(fā)項目，印第安納州露天購物廣場，受到市場一致好評。隨后公司迅速開發(fā)了4個類似的項目，擴大了經營規(guī)模，吸引了許多大型零售商與其簽訂租賃協(xié)議，例如Sears和Woolworth’s。正因為這些合作協(xié)議，公司拿到了更多銀行的貸款資助，為后期的擴張奠定了基礎。1964年，公司在FortCollins建成第一個室內購物中心，成功與Montgomery等知名零售商建立長期合作機制。同年，公司與S.S.Kresge簽訂協(xié)議在其他州建立了4個Kmart商店。此后，公司以平均每年100萬平方英尺的速度擴大規(guī)模，截止至1967年，公司已有超過300萬平方英尺的可租賃面積。在70年代中，公司成立了單獨的物業(yè)管理部門，負責協(xié)調業(yè)務和質量管制，邁出了集團化管理的第一步。80年代：發(fā)展方向明確，啟動“回歸都市”方案70年代末，美國郊區(qū)發(fā)展迅速，市中心的購物中心受到居民冷落。公司開始思索城市化發(fā)展規(guī)律和研究市內購物中心的弊端，如停車不便，設計不合理等問題；后來公司被要求加入三個都市重建的項目中，發(fā)展戰(zhàn)略和方向隨即發(fā)生了重大變化。公司在印第安納州的市中心建成了80萬平方英尺的巨型購物娛樂場所和一個能容納3000輛車的停車場，確認了公司“回歸都市”的發(fā)展方案。這些市中心商業(yè)廣場的發(fā)展存在巨大潛力，為公司帶來豐厚的匯報。進入80年代以后，Simon以平均每年開業(yè)2-3家購物中心的速度平穩(wěn)擴張。在業(yè)態(tài)發(fā)展上，公司首次提出了“綜合性商業(yè)地產”的想法，嘗試把零售、住宅、酒店和寫字樓結合為一體，并把這一綜合體建立在市中心的附近。后來，公司與紐約開發(fā)商在弗吉尼亞州成功開發(fā)了一個涵蓋80萬平方英尺購物中心、一個Ritz-Carlton酒店和一個16萬平方英尺的寫字樓，開啟了綜合性商業(yè)廣場的發(fā)展。90年代：上市發(fā)展迅速，合并擴大規(guī)模，專業(yè)化經營管理公司于1993在紐交所上市，成功融資8.4億美元，是美國當時最大的IPO。公司在接下來的幾年開啟了兼并、收購和戰(zhàn)略性合作的發(fā)展階段，借助資本市場的力量，快速擴大經營規(guī)模。后來，公司成為全美最大的商業(yè)地產商，其規(guī)模大于后面四家商業(yè)地產商的總和，在紐約、芝加哥、洛杉磯和波士頓的等城市有明顯的發(fā)展優(yōu)勢。公司在擴大規(guī)模的同時也致力于品牌的創(chuàng)新推廣，在2024年，公司創(chuàng)建了SimonBrandVentures(SBV)，通過與供應者關系協(xié)調和專業(yè)的規(guī)?；芾?，為租戶和購買客戶謀取最大的利益；同時也提出很多方案，例如積分制，來吸引顧客，培養(yǎng)品牌忠誠度。從業(yè)態(tài)發(fā)展角度，公司開始涉獵于奧特萊斯等其他形式，同時翻新并改造傳統(tǒng)的購物中心，把很多娛樂項目融合其中，目的是為了吸引更多的游客前來呆更長的時間，并非為了單純的吸引購物。為了增強品牌知名度和購物中心的視覺效果，公司還極力改造外部建筑，增強設計元素。MallofAmerica就是公司當時的代表作。2、波士頓地產：開發(fā)轉型持有，拐點成就輝煌波士頓地產成立于1970年，目前是美國最大的寫字樓REITS，主要業(yè)務分部在波士頓、紐約、普林斯頓、舊金山和華盛頓五個地區(qū)。截止至2024年底，營收18.76億美元，自上市來年平均復合增長率高達17%。公司擁有157處物業(yè)，可租賃面積達4440萬平方英尺，其中包括149個寫字樓（132個A級寫字樓），1個酒店，4個購物中心和3個住宅物業(yè)。未開發(fā)的土地儲備約有509.3英畝，預計未來有1250萬平方英尺的可供租賃面積。1970-1980：業(yè)務集中波士頓，開發(fā)郊區(qū)寫字樓70年代初期，公司在波士頓市郊地區(qū)（128公路附近地區(qū)）開始謀劃現代化寫字樓，在此期間獲得了這個地區(qū)13個區(qū)段，建立起17座寫字樓，可租賃面積達200萬平方英尺。在70年代末期，公司參與了城翻新計劃，并一舉拿下劍橋區(qū)內臨近麻省理工學院的24英畝地塊，對未來公司的擴容奠定了基礎。1980-2024：逐漸向REITs轉移，業(yè)務擴容到其他城市1979年，公司在華盛頓成立分公司，在國會大廈附近建立起CapitalGallery和美國國際貿易委員會大廈，經過四年的協(xié)商，公司買下獨立廣場東南面的兩條街，用于寫字樓的建設。公司在1983年進入紐約市場，用8400萬美元買下曼哈頓中城區(qū)的一座高達47層的寫字樓，可租賃面積達100萬平方英尺。公司開始持有這些優(yōu)質物業(yè)，并與租戶簽訂出售合約，該寫字樓也創(chuàng)下了當時紐約市內最高租金的記錄。2024-2024：喜迎上市拐點，大舉收購，實現業(yè)績飛躍公司在2024年上市，融資9.03億美元，次年增發(fā)融資8億美元，是當時美國最大的股票增發(fā)。2024年下半年，在亞洲金融危機的影響下，上市REITS股價下滑超過20%，IPO接近停止，很多正在籌劃上市的商業(yè)地產公司面臨著融資壓力，開始低價拋售物業(yè)，這正為波士頓地產的擴張帶來機會。因此，經過大舉收購，公司持有可租賃面積實現了飛躍，由2024年的1820萬平方英尺迅速增加到2024年的3160萬平方英尺，到2024年突破4000萬平方英尺。公司的上市寫字樓REITS規(guī)模排位由剛上市的第四位迅速上升到第二位。2024-2024：反其道而行，逆勢前進2024-2024年，美國房地產價格穩(wěn)步上揚，觸及歷史高位，公司并沒有在這段時大舉購入物業(yè)資產，反而選擇以出售物業(yè)為主，同時通過購買或合并方式增加優(yōu)質物業(yè)資產，其可供租賃面積由4410萬平方英尺下降到3380萬平方英尺，獲得物業(yè)增值收益高達16億美元。2024年地產衰退期間，波士頓地產逆市大舉購買物業(yè)資產，全年可供出租物業(yè)逆勢增加600萬平方英尺，增長率13.6%，其中A級寫字樓增加480萬平方英尺，增長率17.7%，新增面積僅次于上市的2024年。3、商業(yè)特色與金融成就規(guī)模效應從以上兩個龍頭公司的發(fā)展歷程來看，在REITs平臺下，公司借助股權融資和財務杠桿放大融資能力，再加上獨特的商業(yè)模式、經營模式來實現穩(wěn)定收益。在大量資金的支持下，公司可以通過并購公司、大舉收購物業(yè)打造出可持續(xù)擴張的路徑，擴大經營規(guī)模。此核心發(fā)展模式在零售REITs行業(yè)較為流行，盡管每家REITs均有自己的獨特商業(yè)模式和融資方式，但它們的特點均可歸納為：通過出色的商業(yè)模式提高商業(yè)地產回報率與創(chuàng)立品牌優(yōu)勢，通過金融模式打造規(guī)模效益從而放大優(yōu)勢。目前，美國零售物業(yè)經過長期發(fā)展和競爭，形成幾十家大型投資商和開發(fā)商主導的格局，這些企業(yè)旗下一般都擁有著幾十家甚至幾百家購物中心，是美國購物中心產業(yè)的主力軍。REITs在1990年至2024年發(fā)展迅速，上市數量從119個上升到189個，市值從87億美元迅速上升至1387億美元，期間數量規(guī)模多次超過200個。后來的上市企業(yè)個數的回落一方面原因是一些REITs企業(yè)經營不善導致退市，另一方面則是公司并購規(guī)模較大。這段時期被并購公司數量及規(guī)模猛增，總共有35家上市REITs被并購，總市值約143億美元，若按時期REITs平均市值計算，大約占15%。六、中國商業(yè)地產：廣闊天地，大有可為1、商業(yè)地產發(fā)展空間廣闊無論從融資模式、運營模式、收益模式來說，美國商業(yè)地產都是在世界范圍內領先。經過百余年的發(fā)展沉淀，其商業(yè)地產行業(yè)有著比較成熟的開發(fā)模式，大部分企業(yè)有著鮮明的商業(yè)特色，而中國在這方面起步不久，有很多需要學習和借鑒的地方。看好行業(yè)整體發(fā)展，未來總量需求較大：我國無論從人均GDP、人均可支配收入、第三產業(yè)增速及占比、人口結構等指