上市公司MBO案例

2002年上市公司MBO案例●勝利股份（000407）勝利股份的MBO早在12月1日《上市公司收購(gòu)管理辦法》正式實(shí)施之前就已經(jīng)塵埃落定，其基本操作思路是先由勝利股份高管聯(lián)合第一大股東勝邦企業(yè)投資集團(tuán)、勝利集團(tuán)的部分中高層管理人員自籌資金成立一個(gè)投資公司——山東勝利投資股份有限公司，然后分別由第一大股東勝邦企業(yè)投資集團(tuán)有限公司將所持部分公司法人股2588.625萬(wàn)股(約占總股本的10.8%)、第三大股東勝利集團(tuán)將代山東省國(guó)資辦持有的國(guó)家股1641萬(wàn)股（占總股本的6.85％）以公司2002年6月30日每股凈資產(chǎn)2.27元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給勝利投資，從而使后者以持股總量占總股本比例達(dá)到17.65％而成為上市公司第一大股東，完成了管理層收購(gòu)。與以往上市公司MBO案例相比，勝利股份的MBO呈現(xiàn)出以下一些新的特點(diǎn)：第一，此次MBO過(guò)程中國(guó)有股部分的轉(zhuǎn)讓報(bào)批非常順利。盡管為數(shù)不少的欲實(shí)施MBO的上市公司早已遞交了申請(qǐng)苦苦等候，然而勝利股份卻以黑馬姿態(tài)早早殺出重圍：從9月17日公司發(fā)布關(guān)于國(guó)有股轉(zhuǎn)讓的提示性公告到11月12日公告宣布上述轉(zhuǎn)讓已獲財(cái)政部批準(zhǔn)，不到兩個(gè)月時(shí)間就大功告，成，暗示著決策層對(duì)上市公司的管理層收購(gòu)在政策上有所松動(dòng)。第二，政策層對(duì)上市公司MBO實(shí)施過(guò)程中的國(guó)有資產(chǎn)保值增值監(jiān)管嚴(yán)厲。勝利股份在9月18日的補(bǔ)充公告中稱此次擬轉(zhuǎn)讓價(jià)格為經(jīng)審計(jì)的2001年12月31日的每股凈資產(chǎn)2.24元，然而在11月12日宣布獲財(cái)政部批準(zhǔn)的公告中轉(zhuǎn)讓價(jià)格調(diào)整為公司2002年6月30日的每股凈資產(chǎn)2.27元。對(duì)于0.03元價(jià)差的“斤斤計(jì)較”似乎可以看做是上層針對(duì)前幾起MBO案例定價(jià)低于凈資產(chǎn)的國(guó)有資產(chǎn)流失嫌疑所做的糾正。第三，操作仍具有較大不透明性。為進(jìn)行管理層收購(gòu)而成立的投資公司注冊(cè)資本1.1億元，43名自然人股東均以現(xiàn)金出資，持股數(shù)從65萬(wàn)股到350萬(wàn)股不等，而勝利股份2001年年報(bào)顯示，公司金額最高的前三名高級(jí)管理人員的報(bào)酬總額為45萬(wàn)元，個(gè)人最高年薪平均值15萬(wàn)元左右，通過(guò)何種融資方式進(jìn)行此次收購(gòu)？公司未作披露。相比之下，同期進(jìn)行的佛塑股份，就通過(guò)公告說(shuō)明管理層收購(gòu)所需資金“擬通過(guò)股東出資或向金融機(jī)構(gòu)融資解決”，較為公開化?！穹鹚芄煞荩?00973）佛塑股份也于今年完成了MBO，操作思路基本與勝利股份相同，即佛塑股份部分高管以自然人身份出資設(shè)立一家投資公司作為收購(gòu)平臺(tái)，受讓原第二大股東佛山市塑料皮革工業(yè)合作聯(lián)社持有的29.462％的上市公司法人股，取而代之成為第二大股東，為將來(lái)繼續(xù)收購(gòu)股權(quán)進(jìn)行徹底的管理層收購(gòu)邁出了第一步也是最重要的一步。作為收購(gòu)平臺(tái)的富碩宏信投資公司在此次轉(zhuǎn)讓中共需以現(xiàn)金形式支付32457.2萬(wàn)元購(gòu)股款項(xiàng)，轉(zhuǎn)讓協(xié)議生效后10個(gè)工作日內(nèi)先支付2236萬(wàn)元，辦理過(guò)戶手續(xù)前再支付第二筆1.3764億元現(xiàn)金，余下的50％將在一年內(nèi)全部付清。佛塑股份的MBO具有如下特點(diǎn)：第一，收購(gòu)方案的設(shè)計(jì)巧妙地規(guī)避了現(xiàn)行政策法規(guī)的限制，可操作性好，履行手續(xù)簡(jiǎn)便，迅速就完成了股權(quán)的轉(zhuǎn)讓過(guò)戶。首先，由于此次MBO從法人股入手，不涉及國(guó)有股的轉(zhuǎn)讓，從而避免了須報(bào)財(cái)政部批的手續(xù)辦理和等待期，增加了MBO成功實(shí)施的可能性；其次，轉(zhuǎn)讓的股權(quán)比例為29.462%，正好未超過(guò)30％的要約收購(gòu)比例底線，也不需證監(jiān)會(huì)赦免。第二，整個(gè)MBO過(guò)程意圖明確，透明度較高。富碩宏信投資公司成立于2002年6月19日，7月30日即與佛山市塑料皮革工業(yè)合作聯(lián)社簽訂了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，該投資公司的作用不言而喻：為此次MBO搭建操作平臺(tái)。9月12日的公司公告中對(duì)此也毫不掩飾，聲明“本次收購(gòu)股權(quán)的目的是通過(guò)實(shí)施管理層持股，充分調(diào)動(dòng)‘佛塑股份’管理層的積極性，完善其法人治理結(jié)構(gòu)，提高經(jīng)營(yíng)績(jī)效，促進(jìn)‘佛塑股份’的持續(xù)良性發(fā)展”。另外，對(duì)于完成收購(gòu)所需的巨額資金缺口，公司也發(fā)布公告表示“擬通過(guò)股東出資或向金融機(jī)構(gòu)融資解決”，并且進(jìn)一步說(shuō)明“是否繼續(xù)收購(gòu)股份將視具體情況而定”。盡管沒(méi)有明確指出具體的融資方式，但比起大多數(shù)已有案例對(duì)收購(gòu)的融資解決方案只字未提確是有所進(jìn)步。第三，股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格低于每股凈資產(chǎn)，管理者的收購(gòu)成本較低。由于此次轉(zhuǎn)讓涉及的全部為法人股，故并未依據(jù)每股凈資產(chǎn)進(jìn)行定價(jià)，轉(zhuǎn)讓價(jià)格2.96元/股低于公司每股凈資產(chǎn)3.18元，為管理層實(shí)施收購(gòu)減小了支付壓力?！穸赐ニ常?00257）洞庭水殖策劃MBO歷時(shí)較長(zhǎng)，過(guò)程也相對(duì)復(fù)雜，但其關(guān)鍵步驟——湖南泓鑫控股有限公司受讓常德市國(guó)資局所持國(guó)有股權(quán)而成為控股股東——是在2002年完成并浮出水面的，國(guó)有股轉(zhuǎn)讓獲財(cái)政部批準(zhǔn)（見公司9月24日公告）的時(shí)間還早于勝利股份。此次進(jìn)行管理層收購(gòu)的主體——湖南泓鑫控股有限公司并不是一家新成立的投資公司，其前身是常德泓鑫水殖有限公司（2000年8月更名為泓鑫控股），該公司成立于1997年1月（當(dāng)時(shí)名為湖南德海實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司），是由常德市國(guó)資局和40位自然人出資成立的一家有限責(zé)任公司。后經(jīng)增資擴(kuò)股，股本結(jié)構(gòu)也隨之變?yōu)椋撼５玛珊剔r(nóng)業(yè)有限公司占23.2%，常德市國(guó)資局占20％，42名洞庭水殖高管作為自然人持有其余56.8％的股份。值得注意的是，晟禾農(nóng)業(yè)是由羅祖亮和羅訂坤兩位自然人出資設(shè)立的，其中作為洞庭水殖董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理的羅祖亮占94.9％的股份，僅從泓鑫控股及晟禾農(nóng)業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)置來(lái)看，此次轉(zhuǎn)讓前上市公司高管實(shí)施MBO的意圖就已經(jīng)很明顯了。再來(lái)看上市公司。轉(zhuǎn)讓前常德市國(guó)資局持有洞庭水殖1590.6萬(wàn)股股份，占總股本的21.79%，為第一大股東，同時(shí)又是上市公司第二大股東泓鑫控股的股東。而泓鑫控股在轉(zhuǎn)讓前已經(jīng)持有上市公司12.84%的股份，這部分既有的股權(quán)儲(chǔ)備為上市公司高管層進(jìn)一步實(shí)施MBO掌握控股權(quán)減輕了融資壓力。2月2日公司發(fā)布公告稱原第一大股東常德市國(guó)資局?jǐn)M將所持1590.6萬(wàn)股國(guó)家股中的1245.8萬(wàn)股以每股5.73元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給泓鑫控股，其余的344.8萬(wàn)股國(guó)家股劃轉(zhuǎn)給常德市財(cái)政局。9月24日，公司公告稱上述轉(zhuǎn)讓已獲財(cái)政部批準(zhǔn)，但轉(zhuǎn)讓價(jià)格改為每股5.75元。至此，由上市公司高管直接或間接持股的泓鑫控股有限公司以29.9％的持股比例牢牢控制了洞庭水殖的控股權(quán)（第二大股東安鄉(xiāng)水產(chǎn)養(yǎng)殖有限公司僅占9.04%），順利完成了管理層收購(gòu)。此案例的特點(diǎn)是：第一，由于MBO過(guò)程中涉及的相關(guān)主體關(guān)系相對(duì)復(fù)雜，因此，前期醞釀時(shí)間較長(zhǎng)，整個(gè)收購(gòu)過(guò)程也分階段完成。整個(gè)收購(gòu)過(guò)程在上市公司、收購(gòu)平臺(tái)（泓鑫控股）和該平臺(tái)的控制方（晟禾農(nóng)業(yè)、常德市國(guó)資局）三個(gè)層面均作了相應(yīng)的安排，環(huán)環(huán)相扣，缺一不可。第二，同勝利股份類似，由于涉及國(guó)有股的轉(zhuǎn)讓，轉(zhuǎn)讓價(jià)格按照高于凈資產(chǎn)的價(jià)格作了調(diào)整，以免國(guó)有資產(chǎn)流失之嫌。公司2月2日公告中稱按照《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，轉(zhuǎn)讓價(jià)格暫定為每股5.73元，然而最終獲批的轉(zhuǎn)讓價(jià)格變成每股5.75元，比公司每股凈資產(chǎn)5.74元高出0.01元。第三，雖進(jìn)行了信息披露，但融資來(lái)