我國(guó)上市公司股利分配行為及其影響研究

摘要股利分配行為是上市公司的重要行為，本文梳理中外股利分配政策理論，對(duì)股利支付的形式進(jìn)行簡(jiǎn)單的介紹，并用數(shù)據(jù)直觀展現(xiàn)我國(guó)上市公司股利分配中存在的股利分配形式多樣化、不分配現(xiàn)象突出、股利支付率偏低、股利分配政策波動(dòng)多變的現(xiàn)狀。本文最后對(duì)優(yōu)化我國(guó)上市公司股利分配對(duì)策進(jìn)行闡述，以期對(duì)我國(guó)上市公司股利分配實(shí)踐提供一定的理論支持。關(guān)鍵詞：股利；分配；股利支付形式；

一、導(dǎo)言〔一〕研究背景股利政策(DividendP01iCy)是現(xiàn)代公司理財(cái)活動(dòng)的三大核心內(nèi)容之一，是公司籌資、投資活動(dòng)的延續(xù)，也是公司財(cái)務(wù)管理行為的必然結(jié)果。適當(dāng)?shù)墓衫卟粌H可以樹立公司良好的形象，激發(fā)廣闊投資者的投資熱情，同時(shí)也能促使上市公司管理層努力工作提高公司的價(jià)值。因此，股利分配行為一直受到多方的關(guān)注。我國(guó)的股票市場(chǎng)有了巨大的開展，但是與興旺國(guó)家成熟的市場(chǎng)體系比照，我國(guó)的股票市場(chǎng)還沒有得到完全的開展，不是十分成熟，自身體制所帶來的痕跡比擬明顯。這就導(dǎo)致了在我國(guó)上市公司的股利分配過程中，存在諸多不標(biāo)準(zhǔn)的現(xiàn)象。本文研究的目的在于通過梳理總結(jié)已有的研究成果根底上，加以分析上市公司年度報(bào)表所提供的相關(guān)數(shù)據(jù)，從而對(duì)上市公司的股利分配進(jìn)行更為全面的研究。且針對(duì)目前上市公司的股利分配所存在的問題，相應(yīng)的提出一些對(duì)策性的建議?！捕逞芯克悸繁疚牟捎美碚摲治雠c實(shí)證分析相結(jié)合的方法，從理論上介紹上市公司股利分配中存在的股利原理，相應(yīng)介紹主要的股利分配方式。進(jìn)而分析我國(guó)上市公司股利分配的現(xiàn)狀以及存在的問題，在此根底之上，對(duì)煤炭行業(yè)進(jìn)行實(shí)證分析，對(duì)完善我國(guó)的股利分配政策提供一些相應(yīng)的建議。二、文獻(xiàn)綜述Higgins(1972)通過對(duì)公司未來增長(zhǎng)所需的融資與股利支付率之間相關(guān)關(guān)系的研究發(fā)現(xiàn)，公司為了未來的開展，需要從市場(chǎng)上籌集的資金越多，那么現(xiàn)階段公司的股利支付率就越低，呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)的關(guān)系。他認(rèn)為以下一些方面會(huì)對(duì)公司的股利支付率形成影響，包括預(yù)計(jì)的公司未來增長(zhǎng)速度、面臨的投資時(shí)機(jī)、公司擁有的財(cái)務(wù)杠桿以及存在的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)Higgins,R.CHiggins,R.C.TheCorporateDividend-SavingDecisionJournalofFinancialandQuantitativeAnalysis,1972(3):1527-1541.Fama和French(2001)通過研究認(rèn)為，影響公司股利政策最主要的三個(gè)因素包括有公司本身規(guī)模的大小、公司面臨的未來投資時(shí)機(jī)以及公司目前所具有的盈余水平Fama,EFama,E，andFrench.K.R.DisappearingDividends:ChangingFinnCharacteristicsorLowerPropensitytoPay.JournalofFinancialEconomics,2001(60):3--43.呂長(zhǎng)江、王克敏〔1999)選取1996年至1999年間的上市公司作為研究樣本，對(duì)他們的股利政策進(jìn)行實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，在對(duì)我國(guó)上市公司股利分配政策的制定產(chǎn)生重要影響的因素有以下一些：包括有公司盈利能力、公司規(guī)模的大小、股東在公司所擁有的權(quán)益、代理本錢、負(fù)債率和國(guó)有股控股程度等。并且具體來講，他們也認(rèn)為，公司的盈利能力越強(qiáng)，股利支付水平越高，兩者之間的相關(guān)關(guān)系是正相關(guān)；公司具有一個(gè)良好的成長(zhǎng)性，開展前景良好，有眾多投資時(shí)機(jī)時(shí)，越不傾向于發(fā)放現(xiàn)金股利，而是偏好于發(fā)放股票股利，留存資金用于開展；股票股利的支付額與現(xiàn)金股利的支付水平之間也存在相互影響的關(guān)系呂長(zhǎng)江、呂長(zhǎng)江、王克敏.上市公司股利政策的實(shí)證分析.經(jīng)濟(jì)研究,1999.陳國(guó)輝、趙春光〔2000)對(duì)于股票股利和現(xiàn)金股利兩者的影響因素進(jìn)行了區(qū)分研究，通過分析發(fā)現(xiàn)對(duì)現(xiàn)金股利產(chǎn)生影響的主要有以下一些因素：包括股票股利、上市公司股價(jià)和凈資產(chǎn)收益率；而凈資產(chǎn)收益率和上市公司每股凈資產(chǎn)那么對(duì)股票股利支付水平有更加重大的影響；凈資產(chǎn)收益率在與現(xiàn)金股利正相關(guān)的同時(shí)，與股票股利也呈現(xiàn)出同步同向性，具有正相關(guān)的關(guān)系，說明盈利能力仍舊是對(duì)上市公司股利分配最重要的一個(gè)影響因素陳國(guó)輝、陳國(guó)輝、趙春光.上市公司選擇股利政籌劃因的實(shí)證研究.財(cái)經(jīng)問題研究，2000〔5〕：48-56.張晶〔2008)通過對(duì)股利政策的制定過程中的各利益相關(guān)方進(jìn)行博弈分析認(rèn)為，管理者與股東、管理者與債權(quán)人之間博棄的均衡策略分別為“低股利政策，持有股票”和“低股利政策，持有債權(quán)”。因而，公司股利政策的制定是為保障各利益相關(guān)者的利益而做出的，一定程度上是管理者與股東和債權(quán)人之間博弈的結(jié)果張晶.張晶.上市公司利益主體與股利政策博弈分析.合作經(jīng)濟(jì)與科技，2008〔10〕：22-24.李春玲，蔣順才〔2011)從博棄論的角度出發(fā)，研究了控股股東和監(jiān)管部門兩者之間的博弈行為，分析發(fā)現(xiàn)監(jiān)管部門擁有越小的監(jiān)管本錢，越有可能對(duì)上市公司行為監(jiān)督，加強(qiáng)監(jiān)管的力度，這種情況下控股股東更加傾向于通過標(biāo)準(zhǔn)分配來防止受到監(jiān)管部門懲辦；可以通過對(duì)控股股東的違法違規(guī)行為進(jìn)行強(qiáng)有力的懲辦，來降低監(jiān)管部門監(jiān)管的概率李春玲、李春玲、蔣順才.控股股東股利分配行為的監(jiān)管博弈.財(cái)經(jīng)理論與實(shí)踐，2011〔3〕：40-43.在股利分配影響因素的研究方面，呈現(xiàn)出百花齊放的狀態(tài)。學(xué)者們從眾多不同的方面對(duì)股利政策制定的影響因素進(jìn)行了研究，國(guó)內(nèi)外學(xué)者的意見普遍一致，認(rèn)為影響上市公司股利分配的因素主要有：盈利能力、股權(quán)結(jié)構(gòu)、公司成長(zhǎng)性、公司未來投資時(shí)機(jī)等。同時(shí)，還區(qū)分了各種類型股利分配方式所受到不同因素的影響。但這些內(nèi)容大局部都是從公司自身的因素所產(chǎn)生的影響來看的，未提及國(guó)家外部監(jiān)管政策對(duì)公司股利分配的影響。三、股利分配的理論根底〔一〕股利分配政策上市公司凈利潤(rùn)使用于兩個(gè)方面：一是以股利的形式發(fā)放給股東作為其投資回報(bào)，二是內(nèi)部留存作為其未來開展的資本金。股利分配政策的制定要考慮公司的前景、股價(jià)波動(dòng)，在平衡不同利益群體之間投資回報(bào)需求的根底上，并對(duì)凈利潤(rùn)彌補(bǔ)以前年度虧損、提取了相應(yīng)的公積金后如何在這兩個(gè)用途之間進(jìn)行合理分配而采取的根本態(tài)度和方針政策。股利分配政策又有廣義和狹義之分，狹義的股利分配政策僅僅指股利支付率確實(shí)定，而廣義的股利分配政策還包括股利支付具體形式的選擇、股利支付率增長(zhǎng)政策、股利發(fā)放程序的籌劃以及具體的股利分配政策。股利分配主要有以下幾種政策選擇：1.剩余股利政策剩余股利政策是指企業(yè)首先考慮未來投資開展所需的權(quán)益資金，從盈余資金中先行扣除，而后將剩余局部再進(jìn)行分配的政策。采用剩余股利政策的上市公司主要是基于以下三點(diǎn)要求：綜合資本本錢最低的資本結(jié)構(gòu)要求；企業(yè)未來開展的需要；躲避負(fù)債籌資風(fēng)險(xiǎn)。但是剩余股利政策隨公司的投資時(shí)機(jī)和盈利水平的波動(dòng)而波動(dòng)，當(dāng)投資時(shí)機(jī)一定時(shí)，股利支付水平與盈利能力同向變動(dòng)；當(dāng)盈利水平一定時(shí)，投資時(shí)機(jī)越多，股利支付水平越低，因此剩余股利政策不利于上市公司維持良好的市場(chǎng)形象，一般適用于處于初創(chuàng)期的公司。2.固定或持續(xù)增長(zhǎng)的股利政策該政策是指公司維持固定的股利支付水平，只有未來盈余增長(zhǎng)具有持續(xù)性才會(huì)增加股利。采用固定或持續(xù)增長(zhǎng)的股利政策的理由有：固定的股利分配額暗含了上市公司穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)的信息，不僅有利于提高公司良好的市場(chǎng)形象，還能增強(qiáng)投資者的市場(chǎng)信心，進(jìn)而對(duì)公司股價(jià)的穩(wěn)定起到一定的積極作用；固定的股利分配額能夠吸引偏好現(xiàn)金股利的投資者，也便于他們合理地安排股利收入和支出；企業(yè)所面臨的市場(chǎng)環(huán)境和投資者的心理預(yù)期千變?nèi)f化，固定股利政策并不能像剩余股利政策那樣維持良好的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，但考慮到股票市場(chǎng)眾多的不確定因素，維持股利分配水平可能比降低股利更為有利。3.固定股利支付率政策該政策指公司按事先確定的股利支付率進(jìn)行股利支付，其與公司盈余密切相關(guān)，但由于公司未來盈利的不確定性導(dǎo)致股利分配額波動(dòng)幅度較大，容易向投資者傳遞負(fù)面影響，不利于公司股價(jià)的穩(wěn)定和上漲。不過盈利多并不意味著公司有足夠的資金用于股利分配，容易帶來公司較大的財(cái)務(wù)壓力；股利支付率確實(shí)定難度較大，如果股利支付率較高，當(dāng)面臨較好的投資時(shí)機(jī)時(shí)卻會(huì)因?yàn)闆]有足夠的資金用于投資，如果股利支付率較低，卻又不能滿足投資者對(duì)投資回報(bào)的需求。4.低正常股利加額外股利政策該政策是指公司每年支付數(shù)額較低的股利，如果公司實(shí)現(xiàn)的盈余較多時(shí)，再向股東發(fā)放額外股利。此種政策制定的依據(jù)是“一鳥在手”理論和信號(hào)傳遞假說，將股利的支付額限定在一個(gè)較低的水平，當(dāng)公司未來盈利缺乏或是投資所需資金較多時(shí)仍然能夠向投資者發(fā)放約定的股利，有利于維護(hù)偏好股利的投資者，表達(dá)了“一鳥在手”理論；當(dāng)公司的盈利有了大幅的提升時(shí)，適當(dāng)增發(fā)股利，使投資者分享經(jīng)濟(jì)繁榮的好處，同時(shí)也傳遞了公司良好的開展空間，有利于公司股價(jià)的穩(wěn)定和增長(zhǎng)，表達(dá)了股利信號(hào)傳遞理論。此種政策既能保持股利支付的相對(duì)穩(wěn)定性，又能與公司的盈利水平相結(jié)合，具有明顯的靈活性，因而受到大多數(shù)公司的青睞。對(duì)于任何一家公司來講，股利分配政策的選擇應(yīng)該綜合考慮其自身經(jīng)營(yíng)狀況、所處生長(zhǎng)周期以及未來開展對(duì)資金的需求等多種因素制定符合自身長(zhǎng)遠(yuǎn)開展的最優(yōu)股利分配政策。最優(yōu)的股利分配政策就是在股利政策與投融資政策、投資者的短期利益與公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益等之間尋找最正確平衡點(diǎn)。當(dāng)然，股利分配政策的選擇沒有固定的模式，因公司的不同特點(diǎn)而表現(xiàn)出巨大的差異性，因此并不存在一種適合于所有公司的股利分配政策。〔二〕股利分配理論1.“一鳥在手”理論“一鳥在手”理論是股利分配理論里流行最廣泛和最持久的理論，經(jīng)由Williams、Linter、Walter以及Gordon等開展并完善起來。該理論認(rèn)為在一般投資者為風(fēng)險(xiǎn)厭惡型的假定條件下，由于股票市場(chǎng)的波動(dòng)性較大，股利相比于資本利得帶給投資者的效用更為明顯，投資者更為青睞現(xiàn)實(shí)收益而不是具有未來不確定性的留存收益再投資所帶來的資本利得。由于這種思想的影響，如果上市公司提高其股利支付率，投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)降低，投資者要求的必要報(bào)酬率也會(huì)相應(yīng)降低，公司的股票價(jià)格就會(huì)上漲；反之亦然。由此可見，“一鳥在手”理論認(rèn)為股利分配政策與企業(yè)價(jià)值息息相關(guān)，股利支付率越高的企業(yè)，其價(jià)值也就越大。根據(jù)“一鳥在手”理論，企業(yè)應(yīng)采取高股利支付率分配政策，這樣才能實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化的目標(biāo)。但Bhattacharya、Hess等對(duì)此觀點(diǎn)進(jìn)行了鋒利的反駁。他們認(rèn)為公司發(fā)放較少的股利而將留存收益用于再投資，雖然投資的未來收益具有不確定性，但導(dǎo)致這種不確定性的因素是投資決策而不是股利分配政策。股利支付并未影響公司的投資風(fēng)險(xiǎn)狀況，因此股利分配政策與企業(yè)價(jià)值不相關(guān)。由于我國(guó)股權(quán)分置導(dǎo)致的同股不同價(jià)現(xiàn)象，上市公司現(xiàn)金股利支付水平偏低，資本市場(chǎng)短期投資行為嚴(yán)重，投資者對(duì)現(xiàn)金股利沒有較多的偏好，因此“一鳥在手”理論并不適用于股權(quán)分置改革前的研究。盡管股權(quán)分置改革改善了這一現(xiàn)象，但理論界并沒有證明該理論的合理性。2.MM股利無關(guān)論股利分配政策是現(xiàn)代公司制度中的重要決策。一般認(rèn)為，有關(guān)股利分配理論體系的形成始于Miller&Modigliani提出的股利無關(guān)論。該理論有著嚴(yán)格的假設(shè)條件，其是建立在有效市場(chǎng)假說根底之上的根底理論。MM股利無關(guān)論認(rèn)為在完美資本市場(chǎng)假設(shè)條件下，股利分配政策對(duì)企業(yè)的價(jià)值或其股票價(jià)格沒有任何影響。因此，就單個(gè)股利分配政策來說，既沒有最優(yōu)也沒有最差，而是與企業(yè)價(jià)值完全不相關(guān)。企業(yè)股票價(jià)格是由其盈利能力決定的，并不取決于企業(yè)的股利分配政策。MM股利無關(guān)論的假定條件如下：〔1〕完全資本市場(chǎng)假設(shè)〔perfectcapitalmarket〕，即任何投資者只是股票市場(chǎng)的價(jià)格接受者、投資者可以自由并免費(fèi)獲取股票價(jià)格的任何信息，不存在股票發(fā)行費(fèi)用和交易本錢，資本利得和股利之間沒有稅收差異；〔2〕理性行為假設(shè)〔rationalbehavior〕，即追求個(gè)人財(cái)富最大化是每個(gè)投資者的終極目標(biāo)，現(xiàn)金股利帶來財(cái)富增加的效用與股票資本增值所帶來的效用無差異；〔3〕充分肯定假設(shè)〔perfectcertainty〕，即投資者完全肯定企業(yè)未來的開展時(shí)機(jī)和開展空間，對(duì)未來的投資時(shí)機(jī)和利潤(rùn)分配充滿了信心?；谝陨详U述，MM股利無關(guān)論的嚴(yán)格假設(shè)與現(xiàn)實(shí)市場(chǎng)環(huán)境有著極大的別離性，因此對(duì)其相關(guān)的假定條件進(jìn)行放松可以研究不完美資本市場(chǎng)的股利分配問題，這對(duì)實(shí)務(wù)界來說意義更為重大。MM股利無關(guān)論一經(jīng)提出就遭到了“一鳥在手”理論的代表者Gordon、Walter&Linter等鋒利的抨擊，焦點(diǎn)集中于MM股利無關(guān)論的嚴(yán)格假條件與現(xiàn)實(shí)的脫節(jié)，使得結(jié)論與實(shí)際情況相差甚遠(yuǎn)。但是不管抨擊和批判多么的劇烈，MM股利無關(guān)論已開辟了股利分配政策研究的新篇章。此后，學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界開始基于MM股利無關(guān)論探究公司的股利分配政策的變化，其嚴(yán)格假定條件成為新的研究線索和研究?jī)?nèi)容，形成了不完美資本市場(chǎng)條件下的稅收差異理論、客戶效應(yīng)、信號(hào)傳遞假說、代理本錢理論以及投合理論等。3.稅收差異理論雖然MM股利無關(guān)論在嚴(yán)格的假設(shè)條件下得到了理論界的普遍認(rèn)同，但是實(shí)際觀察結(jié)果說明股票價(jià)格與股利分配政策之間有著某種聯(lián)系，公司管理層、證券分析師以及投資者都關(guān)注公司的股利支付行為。為了探究現(xiàn)實(shí)情況與相關(guān)理論的深層關(guān)系，財(cái)務(wù)學(xué)家放寬MM股利無關(guān)論的各種假定條件，以使理論能夠模擬現(xiàn)實(shí)。理論界首先放寬了無稅收差異假設(shè)，最早開始這方面研究的是Farrar&Selwyn，他們認(rèn)為假設(shè)股利所得的稅率高于資本利得稅率，不管息稅前收益如何、利率上下以及企業(yè)債務(wù)額大小，稅后資本利得必多于稅后股利所得。由此可以看出，股東對(duì)資本利得的偏好甚于對(duì)股利所得的偏好，因而公司不發(fā)或是少發(fā)股利可以使得投資者的財(cái)富效用最大化。Brennan基于Farrar&Selwyn的研究構(gòu)建了股票的評(píng)估模型，擴(kuò)展到一般均衡模型，研究成果更具說服力，同時(shí)也得出了類似的結(jié)論：股利支付額越高的企業(yè)，其稅前收益也就越高，不發(fā)放股利是企業(yè)最優(yōu)的股利分配政策。根據(jù)稅收差異理論可知，為了實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化的目標(biāo)，企業(yè)就必須選擇使用低股利支付率的股利分配政策。對(duì)于我國(guó)的實(shí)際情況而言，這一現(xiàn)象十分突出，由于我國(guó)不存在資本利得稅，對(duì)于股東來說，資本利得收益比股利收益的吸引力更強(qiáng)，其持有股票的目的不是為了取得需要繳稅的股利收益，而是更傾向于股票價(jià)差所帶來的資本利得收益。所以企業(yè)傾向于不分配或是低股利支付率的股利分配政策?！踩彻衫Ц缎问焦衫Ц恫扇『畏N方式是公司股利政策的兩大核心內(nèi)容之一(另一為股利支付率確實(shí)定)，不同的股利分派方式反映了公司不同的經(jīng)營(yíng)方略，對(duì)投資者、市場(chǎng)都會(huì)產(chǎn)生不同的影響。股利的形式一般有以下幾種:1.現(xiàn)金股利現(xiàn)金股利是指股利是以現(xiàn)金的方式派發(fā)的。其中又可分為以下幾種:一是正?，F(xiàn)金股利，一般每季度、每半年或一年發(fā)一次，發(fā)放這種股利表示公司希望以后能保持按同一頻率、按時(shí)發(fā)放股利。二是正?，F(xiàn)金股利加額外股利，公司之所以宣布發(fā)放額外股利，是為了使投資者不致于產(chǎn)生誤解：認(rèn)為本期股利的增加意味著公司將從此后提高了股利率，這種方法尤其適用于年收益率波動(dòng)較大的公司。三是特別股利，是一種一次性發(fā)放的股利。四是清償股利，這是一種特殊的股利，是破產(chǎn)企業(yè)用耗竭儲(chǔ)藏來分配股利，作為以繳股本的退還。2.股票股利股票股利是指公司向現(xiàn)有股東發(fā)放的額外的普通股股票，我國(guó)通常稱為“紅股”。公司發(fā)放股票股利的原因有兩條：第一，公司管理層利用股票股利來保存現(xiàn)金。當(dāng)公司利潤(rùn)增加時(shí)，為滿足投資資金的需求，公司可能不愿意增加現(xiàn)金股利，而想留存大局部利潤(rùn)，于是通過分配股票股利的方式將利潤(rùn)資本化。第二，公司采用派發(fā)股票股利的方法，可以使股票價(jià)格滿足市場(chǎng)上交易的需要，因?yàn)楦吖蓛r(jià)的股票會(huì)阻礙小額投資者的進(jìn)入，于是公司通過派發(fā)股票股利，增加流通股數(shù)量。3.股票回購(gòu)股票回購(gòu)是指上市公司出資將其發(fā)行在外的股票以一定的價(jià)格直接從股東手中購(gòu)回來予以注銷或作為庫存股的一種資本運(yùn)作方式。股票回購(gòu)產(chǎn)生于公司躲避政府對(duì)現(xiàn)金股利的管制，常作為股利的一種替代形式。在西方，常用的股票回購(gòu)的方式有公開市場(chǎng)回購(gòu)、邀約回購(gòu)、協(xié)議回購(gòu)和可轉(zhuǎn)讓出售權(quán)等幾種。在國(guó)外成熟的證券市場(chǎng)，回購(gòu)是一種合法化的公司行為。它不僅是一種極為盛行的反收購(gòu)措施，而且還可以起到降低資本本錢，提高剩余資金利用率的作用。但由于股票回購(gòu)不可防止地會(huì)引起股票價(jià)格波動(dòng)，并涉及到內(nèi)幕交易，世界各國(guó)都對(duì)上市公司回購(gòu)股份規(guī)定了十分嚴(yán)格的條件。其對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響有三種觀點(diǎn)：〔1〕股票回購(gòu)增加企業(yè)價(jià)值。KentBaker，Randall等認(rèn)為在一定條件下，通過股票回購(gòu)促使股東財(cái)富最大化；Nobuyuki也認(rèn)為股票回購(gòu)能增加企業(yè)價(jià)值?！?〕股票回購(gòu)減少企業(yè)價(jià)值。RialSong認(rèn)為，美國(guó)公司法和證券法規(guī)對(duì)股票回購(gòu)較寬松，可能會(huì)導(dǎo)致股東間的利益沖突，鼓勵(lì)股票回購(gòu)提升權(quán)益市場(chǎng)價(jià)值，也許導(dǎo)致其他問題?！?〕股票回購(gòu)對(duì)企業(yè)價(jià)值影響方向不明。Prasadv.等認(rèn)為，股票回購(gòu)會(huì)顯著地影響參與和非參與股東的財(cái)富，股票回購(gòu)的公司有財(cái)務(wù)特性，可以預(yù)測(cè)。Saeyoungehang，MIChaelHertzsl那么認(rèn)為，與公司控制相關(guān)的回購(gòu)會(huì)顯著地減少股東財(cái)富，與控制無關(guān)的股票回購(gòu)會(huì)顯著地增加了股東財(cái)富。4.股票分割股票分割是指將一張面值較大的股票換成幾張面值較小的股票。股票分割純屬提高股票市場(chǎng)性的一種技術(shù)性處理方法，它和股票股利極為相似，都是在不增加股東權(quán)益總額的情況下增加股票的數(shù)量，但二者不同的是，股票分割不能改變股東權(quán)益結(jié)構(gòu)。實(shí)務(wù)中，二者的差異很小，一般根據(jù)有關(guān)證券管理部門的規(guī)定來加以區(qū)別。如美國(guó)紐約證券交易所規(guī)定，25%以上的股票般利都視為股票分割。5.轉(zhuǎn)增股本所謂轉(zhuǎn)增股本是指上市公司用資本公積或盈余公積向股東轉(zhuǎn)送股份的行為。由于資本公積和盈余公積并不是可分配利潤(rùn)，因此轉(zhuǎn)增股本理論上說并不是一種股利分配方式。但從本質(zhì)上講，轉(zhuǎn)增股本和股票股利只是來源不同而已。公積金轉(zhuǎn)增股本是中國(guó)上市公司一種常見的股本擴(kuò)張方式，也常被作為股票股利的一種替代和補(bǔ)充，因此在實(shí)際中常被一些投資者混淆。在國(guó)外較為成熟的市場(chǎng)中，由于供需較為平衡，公司發(fā)行股票的溢價(jià)局部一般較少，資本公積金也不用作轉(zhuǎn)增股本，可以說，以資本公積金轉(zhuǎn)股是中國(guó)證券市場(chǎng)的特色。6.股利再投資方案股利再投資方案是一種自動(dòng)地將股東分得的股利用于購(gòu)置公司額外股票的選擇權(quán)。股利再投資方案有兩種根本類型，即額外購(gòu)置公司現(xiàn)有的普通股或新發(fā)行的普通股。如果是購(gòu)置公司現(xiàn)有的普通股，公司就將現(xiàn)金股利從愿意再投資的股東手中轉(zhuǎn)移到作為信托人的銀行手中，然后，銀行在公開市場(chǎng)上購(gòu)置公司的股票。股利再投資方案的另一種類型涉及到公司發(fā)行的普通股。只有這種方法才能使公司籌集到新的資金。實(shí)踐證明，需要建設(shè)與開展資金的公司尤其喜歡這種方法。這種方法能有效地減少公司的現(xiàn)金支付。一些新股發(fā)行方案甚至允許參與的股東以低于現(xiàn)行股票市價(jià)的價(jià)格折價(jià)購(gòu)置，從而吸引股東再投資。顯然，股利再投資方案可以增加公司股票的吸引力。但是，股利再投資方案不適宜于急需要現(xiàn)金的投資者而且美國(guó)在1985年以后，從股利再投資方案取得的這局部股利也要像普通收入一樣繳納所得稅，當(dāng)購(gòu)得的這些股票出售時(shí)，如果其實(shí)得款項(xiàng)超過原先購(gòu)置價(jià)格，那么資本利得也要按普通收入課稅，這對(duì)應(yīng)納稅股東來說極為不利。7.配股配股是指上市公司以持有該公司股票的股東為對(duì)象，以一定的價(jià)格、一定的比例發(fā)行新的股票來募集資金的行為。在我國(guó)證券市場(chǎng)上，常常將配股理解為股票股利分紅，實(shí)際上，配股是一種有償增資發(fā)行，是上市公司發(fā)行新股的一種方式。配股可以擴(kuò)大上市公司的股本規(guī)模、改善公司的財(cái)務(wù)狀況、提高公司的開展能力，但如果公司的利潤(rùn)增長(zhǎng)與股本的增長(zhǎng)不能同步時(shí)，增資配股后每股盈利會(huì)有所下降。特別是有些公司采取先配股，然后再派現(xiàn)或送股的方法，使分紅變成一種游戲。因此，我國(guó)對(duì)上市公司配股行為有嚴(yán)格的法律規(guī)定。嚴(yán)格說來，股票回購(gòu)、股票分割、轉(zhuǎn)增股本、股利再投資方案以及配股都不屬于股利的范疇，但他們往往與股利政策有著密切的聯(lián)系。有實(shí)證研究說明，上市公司的這五種行為都會(huì)對(duì)股票的價(jià)格產(chǎn)生影響。因此，不少學(xué)者將豐市公司的上述幾種行為的研究作為股利政策理論研究的一局部。四、我國(guó)上市公司股利分配行為現(xiàn)狀自從20世紀(jì)90年度滬深兩市交易所成立，我國(guó)資本市場(chǎng)已經(jīng)經(jīng)歷了20多年的開展，已有2000多家上市公司上市交易。由于我國(guó)資本市場(chǎng)成立時(shí)間短，開展不完善，股利分配行為存在著諸多問題。股利政策是上市公司財(cái)務(wù)管理的一項(xiàng)重要內(nèi)容，一直為理論界和實(shí)務(wù)界所研究和探討的焦點(diǎn)問題之一。上市公司的股利分配是股東獲得投資收益的重要途徑，同時(shí)也表現(xiàn)為籌資者以及上市公司管理層對(duì)投資者的責(zé)任和義務(wù)。股利政策的健康開展對(duì)于完善我國(guó)資本市場(chǎng)的機(jī)制有著至關(guān)重要的作用。目前，諸多學(xué)者認(rèn)為相比于歐美興旺國(guó)家而言，我國(guó)證券市場(chǎng)成了上市公司圈錢的場(chǎng)所，股利分配相對(duì)較少，那么我國(guó)上市公司股利分配到底是高呢還是低呢？我國(guó)上市公司股利分配行為存在哪些特征呢？隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的不斷完善和市場(chǎng)投資者的成熟，上市公司的股利分配行為發(fā)生了哪些新的變化？〔一〕股利分配形式多樣化股利作為上市公司對(duì)投資者的回報(bào)，主要有現(xiàn)金股利、股票股利、股份回購(gòu)、配股和轉(zhuǎn)增股本等幾種主要形式。由于我國(guó)的證券市場(chǎng)90年代初期才開始起步，開展歷程短，股票市場(chǎng)的開展并不完善，存在著很多問題，與上市公司緊密相連的股利分配政策也就呈現(xiàn)出多樣化。各上市公司由于種種目的，采取不分配、派現(xiàn)、送紅股、派現(xiàn)加送紅等4種股利分配方式。我國(guó)的股票市場(chǎng)正處于蓬勃開展時(shí)期，大局部上市公司都需要大量的現(xiàn)金支撐其開展，資金也就相對(duì)緊張，多數(shù)公司采取了不發(fā)放現(xiàn)金股利的手段，對(duì)于發(fā)放現(xiàn)金股利的公司來說，往往也伴隨著其他的股利分配方式，這也從一個(gè)側(cè)面反響出我國(guó)股利分配形式的多樣化，而且是不合理的。另外，在我國(guó)上市公司公布的股利分配公告中，往往出現(xiàn)轉(zhuǎn)增股的股利分配形式，從嚴(yán)格意義上來看，轉(zhuǎn)增股是上市公司的融資行為，并不是股利分配行為，但市場(chǎng)卻將其認(rèn)定為上市公司的股利，這就造成了股利分配形式的復(fù)雜性和多樣化?！捕巢环峙洮F(xiàn)象突出從表1中可以看出，我國(guó)上市公司中分配股利的公司占比大約為50%左右，每年仍有40%多的上市公司沒有分配股利，這是一個(gè)比擬高的比例，本文認(rèn)為這可能源于我國(guó)資本市場(chǎng)屬于新興市場(chǎng)，企業(yè)的高成長(zhǎng)性需要大量資金導(dǎo)致企業(yè)不分配股利。2001年度分配股利的上市公司比例高達(dá)68.40%，顯著高于其他年份，這是因?yàn)?000年末中國(guó)證監(jiān)會(huì)公布規(guī)定：發(fā)放現(xiàn)金股利作為上市公司申請(qǐng)配股或增發(fā)新股的必備條件，各上市公司為滿足各自融資的需要，紛紛開始發(fā)放現(xiàn)金股利。股權(quán)分置改革完成后，我國(guó)上市公司的股利分配有了明顯改善，從2006年度的54.11%提升到2012年的64.50%，這說明股權(quán)分置改革對(duì)于完善我國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、推進(jìn)股利分配健康開展有著積極作用。表1分配股利上市公司占比情況數(shù)據(jù)來源：CSMAR數(shù)據(jù)庫〔三〕股利支付率偏低投資股票是一種高風(fēng)險(xiǎn)行為，投資者要求上市公司給予一定的回報(bào)補(bǔ)償其風(fēng)險(xiǎn)投資行為，但是股票只是作為一種權(quán)利憑證，沒有到期日，不能退資，因此上市公司在進(jìn)行股利支付時(shí)不具有強(qiáng)制性壓力，不支付股利或是少支付股利成為一種常態(tài)。始于2005年的股改完善了我國(guó)上市公司的治理機(jī)制，上市公司的整體盈利能力有了大幅提升，但是，現(xiàn)金股利分配卻沒有得到相應(yīng)的改善，盡管每股股利支付額的絕對(duì)值呈增長(zhǎng)趨勢(shì)，但股利支付率卻大幅下滑。各年度現(xiàn)金股利支付率情況見下表2。表2上市公司現(xiàn)金股利分配情況從表2中可以看出，股權(quán)分置改革前后，我國(guó)上市公司的平均每股收益從股改前5年的0.270增長(zhǎng)到股改后5年的0.505，從2005年度開始，我國(guó)上市公司的盈利能力有了顯著提高。2006年的每股收益比2005年增長(zhǎng)了12.32%，但是每股股利卻保持不變；2007年的每股收益比2006年增長(zhǎng)了36.13%，但是每股股利反而比2005年更低。其他年份的情況大體類似，由此可知我國(guó)上市公司的每股現(xiàn)金股利逐年增加，但其增加幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于每股收益的增長(zhǎng)幅度，從而導(dǎo)致我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利支付率呈逐年降低趨勢(shì)。正是因?yàn)槊抗晒衫c每股收益增長(zhǎng)的非同步性，股利支付率指標(biāo)從2001年的42.59%降低到2011年的23.86%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于西方興旺國(guó)家高達(dá)60%以上的現(xiàn)金股利支付率?，F(xiàn)金股利分配比例偏低實(shí)際上是侵害了投資者的權(quán)益，對(duì)于上市公司采用股票股利的形式支付股利，中小股東手中所持股票數(shù)量增加了，但股票的市場(chǎng)價(jià)值卻是不變的，中小股東并未從中獲得實(shí)際的收益。由于手中所持股票數(shù)量的增多，他們也將面臨更大的股票價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，虧損金額也會(huì)隨之增加。但對(duì)于上市公司來說，他們是利益的享受方，用股票股利代替現(xiàn)金股利，可以大大降低融資本錢，也可以使公司的規(guī)模得到迅速的擴(kuò)張，同時(shí)由于擁有充裕的現(xiàn)金流量，管理層就會(huì)有更多的條件進(jìn)行“在職消費(fèi)”。〔四〕股利分配政策波動(dòng)多變，缺乏連續(xù)性一般來說，連續(xù)的、穩(wěn)定的股利政策是上市公司具有良好開展前景的一種表現(xiàn)，但是由于沒有相關(guān)體制的制約和相應(yīng)的規(guī)定，我國(guó)上市公司的股利政策缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性。上市公司沒有樹立對(duì)投資者的責(zé)任意識(shí)，股利政策的制定和選擇具有較強(qiáng)的盲目性和隨意性，從表3中可以看出，連續(xù)三年分紅的上市公司缺乏總數(shù)的三分之一，連續(xù)五年分行的上市公司缺乏總數(shù)的十分之一，由此可見我國(guó)上市公司沒有明確的股利分配政策目標(biāo)，投資者也很難根據(jù)復(fù)雜多變的股利分配政策預(yù)測(cè)公司未來股利的變化。表3上市公司股利分配連續(xù)性情況從上面所述可以看出，我國(guó)上市公司的股利政策短期行為比擬嚴(yán)重，不連貫，就是一些分紅情況比擬好的公司，也存在著這方面的問題，是季度分紅、半年度分紅還是年度分紅沒有規(guī)律可循，隨意現(xiàn)象普遍存在。還有我國(guó)的上市公司對(duì)于是發(fā)放現(xiàn)金股利還是股票股利并沒有要求，很多上市公司都是在考慮了自身的情況后，采取相應(yīng)的股利發(fā)放方式或是做出不發(fā)放的決定，對(duì)投資者權(quán)益的關(guān)注度不夠。由于以上諸問題的存在，我國(guó)的股票市場(chǎng)很難走上成熟的道路，這不管是對(duì)上市公司還是對(duì)眾多的投資者來說都是極為不利的。五、上市公司實(shí)證分析——以煤炭企業(yè)為例我們?cè)谶M(jìn)行實(shí)證分析時(shí)，將上市公司限定為國(guó)有上市公司，為了較為直觀得反映國(guó)有上市公司股利政策與自身的關(guān)系，本文以上市的國(guó)有煤炭企業(yè)為例進(jìn)行了分析。上市的煤炭企業(yè)如下表所示，共四十家，其中為了研究的可靠性，再按照以下標(biāo)準(zhǔn)對(duì)初選樣本進(jìn)行剔除和篩選：〔1〕剔除上市時(shí)間較短且規(guī)模較小的中小板和創(chuàng)業(yè)板上市公司；〔2〕剔除公司財(cái)務(wù)狀況不佳或經(jīng)營(yíng)存在較大風(fēng)險(xiǎn)的ST/PT及退市的上市公司。根據(jù)以上步驟刪選后得到了31個(gè)樣本，之后用Eviews對(duì)其進(jìn)行多元回歸分析。本節(jié)數(shù)據(jù)全部來自新浪財(cái)經(jīng)。表440家煤炭企業(yè)列表考察國(guó)內(nèi)外對(duì)現(xiàn)金股利政策的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，公司規(guī)模、盈利能力、資產(chǎn)流動(dòng)性、公司成長(zhǎng)性、負(fù)債程度、公司價(jià)值、行業(yè)特點(diǎn)〔已經(jīng)在被解釋變量中進(jìn)行了調(diào)整〕等因素都對(duì)上市公司現(xiàn)金股利決策有很強(qiáng)的解釋力，因此選擇能夠代表上述因素的變量作為控制變量。研究模型設(shè)計(jì)如下：DPS=α+β1D1+β2ROE+β3DEBT+β4NPGR+β5ROA+β6A+εα表示常數(shù)D1為第一大股東所占比例DPS表示每股收益ROE表示凈資產(chǎn)收益率DEBT表示資產(chǎn)負(fù)債率NPGR表示凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率ROA表示資產(chǎn)報(bào)酬率A表示資產(chǎn)規(guī)模ε表示隨機(jī)誤差項(xiàng)。表5相關(guān)系數(shù)圖DPSD1AROEDEBTROANPGRDPS

0.137457

1.475325

2397986.

1.460777-1.239627

0.739421

6.423656D1

1.475325

137.6139

31839546

15.77675-86.70908

14.00933-41.04031A

2397986.

31839546

9.25E+13

12828692-17245930

9433458.

5653599.ROE

1.460777

15.77675

12828692

22.46044-7.722303

10.01037

146.3054DEBT-1.239627-86.70908-17245930-7.722303

209.5969-12.01618

306.3997ROA

0.739421

14.00933

9433458.

10.01037-12.01618

5.512185

57.33913NPGR

6.423656-41.04031

5653599.

146.3054

306.3997

57.33913

9697.887DependentVariable:DPSMethod:LeastSquaresDate:01/25/14Time:16:26Sample:20132043Includedobservations:27VariableCoefficientStd.Errort-StatisticProb.D1-0.0022080.002822-0.7825400.4431DEBT-0.0025480.002273-1.1208260.2756NPGR-0.0001140.000276-0.4145880.6829ROA0.0139570.0357770.3901050.7006ROE0.0500350.0150843.3171130.0034A1.79E-082.96E-096.0359820.0000C0.1794990.2100270.8546450.4029R-squared0.912342Meandependentvar0.261481AdjustedR-squared0.886045S.D.dependentvar0.377815S.E.ofregression0.127540Akaikeinfocriterion-1.062361Sumsquaredresid0.325328Schwarzcriterion-0.726404Loglikelihood21.34188Hannan-Quinncriter.-0.962463F-statistic34.69327Durbin-Watsonstat2.439115Prob(F-statistic)0.000000從回歸結(jié)果來看，我們所列舉的因素確實(shí)對(duì)國(guó)有煤炭上市公司造成了影響。第一大股東所占的比例越大，每股收益越小，呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。同時(shí)帶來凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率和資產(chǎn)負(fù)債率的下降。資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率和資產(chǎn)規(guī)模那么與每股收益呈現(xiàn)正相關(guān)的關(guān)系。六、完善我國(guó)上市公司股利分配的對(duì)策〔一〕證監(jiān)會(huì)分紅政策制定應(yīng)表達(dá)區(qū)別性證監(jiān)會(huì)曾屢次出臺(tái)舉措，目的就在于提高上市公司的分紅意識(shí)。在規(guī)定中要求上市公司對(duì)分紅政策進(jìn)行細(xì)化和明確的同時(shí)，還要求IPO公司要重視推行分紅承諾。這些與上市公司分紅相關(guān)的舉措在促進(jìn)上市公司分紅上有積極的作用，通過股利分配回報(bào)投資者的上市公司比例增多，使投資者回報(bào)得到增強(qiáng)，中小投資者利益得到了保護(hù)。但同時(shí)，這些政策也飽受爭(zhēng)議。局部學(xué)者及證券市場(chǎng)中人認(rèn)為上市公司情況千差萬別，所處開展階段不同，所處行業(yè)不同，分紅未必就是對(duì)股東最有利的選擇。同時(shí)，存在一種情況就是上市公司進(jìn)行分紅并不是為了回報(bào)股東，而是為了滿足證監(jiān)會(huì)政策，到達(dá)再融資的條件。政策中要求上市公司新股發(fā)行必須符合“最近三年以現(xiàn)金或股票方式累計(jì)分紅不少于最近三年年均可分配利潤(rùn)的百分之三十”，為了再融資，上市公司被迫分紅的情況出現(xiàn)。證監(jiān)會(huì)應(yīng)在現(xiàn)有的法律規(guī)章制度下，將上市公司所處的開展階段差異及行業(yè)特征差異性納入考慮范圍之內(nèi)，更加合理地進(jìn)一步研究完善上市公司分紅對(duì)再融資的制約作用，防止一條政策規(guī)定一片的情況出現(xiàn)，強(qiáng)化外部約束機(jī)制作用。對(duì)正處于成長(zhǎng)期，需要大量資金支持開展的上市公司進(jìn)行區(qū)別化的對(duì)待政策，讓上市公司防止出現(xiàn)為了籌集資金而進(jìn)行出血分紅的情況。在2013年發(fā)布的《上市公司監(jiān)管指引第3號(hào)——上市公司現(xiàn)金分紅》中，就有相關(guān)區(qū)別對(duì)待的政策出現(xiàn)。規(guī)定：上市公司董事會(huì)應(yīng)當(dāng)綜合考慮所處行業(yè)特點(diǎn)、開展階段、自身經(jīng)營(yíng)模式、盈利水平以及是否有重大資金支出安排等因素，區(qū)分以下情形，并按照公司章程規(guī)定的程序，提出差異化的現(xiàn)金分紅政策：1.公司開展階段屬成熟期且無重大資金支出安排的，進(jìn)行利潤(rùn)分配時(shí)，現(xiàn)金分紅在本次利潤(rùn)分配中所占比例最低應(yīng)到達(dá)80%；2.公司開展階段屬成熟期且有重大資金支出安排的，進(jìn)行利潤(rùn)分配時(shí)，現(xiàn)金分紅在本次利潤(rùn)分配中所占比例最低應(yīng)到達(dá)40%；3.公司開展階段屬成長(zhǎng)期且有重大資金支出安排的，進(jìn)行利潤(rùn)分配時(shí)，現(xiàn)金分紅在本次利潤(rùn)分配中所占比例最低應(yīng)到達(dá)20%；公司開展階段不易區(qū)分但有重大資金支出安排的，可以按照前項(xiàng)規(guī)定處理。通過區(qū)別化的對(duì)待，讓上市公司的分紅政策制定更加有效。〔二〕利用稅收政策引導(dǎo)分紅目前的稅收政策對(duì)股息和紅利進(jìn)行征稅，對(duì)資本利得不進(jìn)行征稅；并且對(duì)股息和紅利的征稅存在雙重納稅的情況，因此在稅收政策上對(duì)現(xiàn)金股利的發(fā)放存在不公平的現(xiàn)象。我國(guó)現(xiàn)階段針對(duì)個(gè)人和企業(yè)作為投資者從證券市場(chǎng)得到的現(xiàn)金分紅征收所得稅，這一局部作為分紅的資金，在確定公司利潤(rùn)時(shí)就已經(jīng)繳納過一次企業(yè)所得稅，是稅后利潤(rùn)進(jìn)行分紅，在分紅階段對(duì)股利進(jìn)行征稅就形成了雙重納稅情況的存在。沉重的稅收負(fù)擔(dān)，使通過現(xiàn)金分紅來對(duì)股利進(jìn)行分配所得到的最終收益大大減少?，F(xiàn)金分紅從投資回報(bào)變成了一種投資懲罰。同時(shí)，對(duì)于股票二級(jí)市場(chǎng)的投資，相關(guān)的股票買賣交易，除了征收印花稅之外，對(duì)投資者所取得的資本利得一直沒有征稅。相比擬而言，從稅收角度，現(xiàn)金分紅就處于弱勢(shì)地位，不能像資本利得一樣有很好的避稅效應(yīng)，因此對(duì)投資者缺乏一定吸引力。促使投資者更多地關(guān)注二級(jí)市場(chǎng)的博弈，無視對(duì)公司現(xiàn)金分紅的要求。除此之外，在稅種設(shè)置上，我國(guó)證券市場(chǎng)除了有印花稅以外，還設(shè)置有企業(yè)所得稅、個(gè)人所得稅和營(yíng)業(yè)稅等?，F(xiàn)有的稅收制度不利于通過稅收的作用來促進(jìn)投資者轉(zhuǎn)變現(xiàn)有的投資觀念。因此，制定稅收方面的優(yōu)惠政策是一個(gè)可行的解決方法，探索通過稅收政策來引導(dǎo)投資觀念的轉(zhuǎn)變。比方在現(xiàn)金分紅的征稅上，可以降低稅率或者防止雙重課稅情況的出現(xiàn)，從稅收角度讓投資者與上市公司選擇現(xiàn)金股利分配方式；根據(jù)我國(guó)的實(shí)際情況，嘗試通過資本利得稅的開征，有效且充分地發(fā)揮資本利得稅的作用，讓稅收對(duì)證券市場(chǎng)形成重要影響；可以借鑒國(guó)外成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)，設(shè)定一個(gè)年限，對(duì)有未分配利潤(rùn)但超過一定年限一直不分配股利的上市公司征收一定的留存收益稅，從稅收角度進(jìn)行一個(gè)約束，防止公司對(duì)股東利益的惡意侵占。通過完善我國(guó)的稅收制度，使得我國(guó)稅收制度能夠?qū)?biāo)準(zhǔn)上市公司股利分配以及標(biāo)準(zhǔn)證券市場(chǎng)有一定的積極作用。2012年，財(cái)政部、國(guó)稅總局、證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于實(shí)施上市公司股息紅利差異化個(gè)人所得稅政策有關(guān)問題的通知》，從降低紅利稅整體稅負(fù)水平的角度提升上市公司分紅的積極性。〔三〕完善投資者保護(hù)相關(guān)法律體系由于歷史原因，我國(guó)證券市場(chǎng)在成立最初就是為了國(guó)有企業(yè)改革進(jìn)行融資，因而對(duì)投資者法律保護(hù)一直比擬滯后。在現(xiàn)階段，建立完善投資者保護(hù)的相關(guān)法律已成為一項(xiàng)重要的事情。結(jié)合我國(guó)投資者保護(hù)相關(guān)法律的現(xiàn)狀，可以從以下一些方面來得以完善。首先，借鑒美國(guó)等興旺國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)，建立統(tǒng)一的投資者保護(hù)法律。1970年，美國(guó)就通過了《投資者保護(hù)法》，這一法律的實(shí)施對(duì)投資者的合法權(quán)益起到重要的保護(hù)作用。相對(duì)而言，我國(guó)雖然在眾多法律條款中對(duì)證券市場(chǎng)的違法犯罪行為進(jìn)行了相關(guān)規(guī)定，有一定的法律懲辦措施，比方《證券法》、《刑法》和《破產(chǎn)法》等，對(duì)投資者的權(quán)益保護(hù)提供了法律上的支持，但這些法律條文較為分散，沒有一部完整的法律對(duì)保護(hù)投資者形成一個(gè)綱領(lǐng)性的指導(dǎo)意見。這不但在投資者權(quán)益受到侵害，進(jìn)行維護(hù)的時(shí)候存在一定的困難，同時(shí)也不利于良好維權(quán)意識(shí)的塑造，使廣闊投資者欠缺利用法律武器保護(hù)自己的合法權(quán)益觀念的形成。因此，成立一部統(tǒng)一的投資者保護(hù)法律在我國(guó)現(xiàn)階段的情況下是勢(shì)在必行的。其次，成立民事賠償機(jī)制，對(duì)投資者遭受損害的經(jīng)濟(jì)利益進(jìn)行一個(gè)補(bǔ)償。對(duì)于證券市場(chǎng)出現(xiàn)的違法犯罪行為，一直以來在懲辦上都側(cè)重于進(jìn)行行政處分以及刑事處分，無視了民事賠償?shù)木植?。行政處分和刑事上的處分是通過打擊違法犯罪行為，來對(duì)證券市場(chǎng)整體風(fēng)氣進(jìn)行一個(gè)肅清，能夠起到維護(hù)證券市場(chǎng)秩序的作用，有重要的存在意義。但是對(duì)于投資者受到的相關(guān)利益侵害，行政處分和刑事處分難以從經(jīng)濟(jì)上給予賠償，受到的損害缺乏直接的經(jīng)濟(jì)救濟(jì)，造成不可挽回的損失，這都是民事賠償機(jī)制缺乏的后果，在應(yīng)甩行政及刑事處分的同時(shí)，應(yīng)加快民事賠償機(jī)制的建立步伐。美國(guó)的追溯制度和集體訴訟制度可以是一個(gè)很好的借鑒，我國(guó)應(yīng)結(jié)合我國(guó)的具體實(shí)際情況，建立適合我國(guó)的民事賠償機(jī)制，維護(hù)投資者利益。集體訴訟是西方國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)公司運(yùn)作和保護(hù)投資者利益的一個(gè)重要制度。這一概念是指在一個(gè)集體中，集體成員之間基于共同利益的需要，由于集體人數(shù)過多無法全體進(jìn)行訴訟，在這種情況下由其中一位或者一局部成員為代表對(duì)全體利益進(jìn)行起訴或應(yīng)訴的行為。集體訴訟制度通過提供一個(gè)法律途徑，讓廣闊中小投資者能夠?qū)具M(jìn)行訴訟索賠，極大地提高了公司的違法犯罪本錢，保護(hù)了中小投資者的合法權(quán)益，對(duì)上市公司標(biāo)準(zhǔn)運(yùn)作有重要的作用?！菜摹成鲜泄緲淞⒒貓?bào)股東意識(shí)，履行社會(huì)責(zé)任投資者將資金投入公司，就是希望通過公司的運(yùn)營(yíng)，最終獲取投資回報(bào)。上市公司能夠從證券市場(chǎng)融資也應(yīng)該承當(dāng)起回報(bào)證券市場(chǎng)投資者的責(zé)任，重視對(duì)股東的回報(bào)是上市公司能夠進(jìn)行有效融資的前提，對(duì)于保證證券市場(chǎng)的健康開展有著重要的作用。在成熟的證券市場(chǎng)中，上市公司非常重視對(duì)股東進(jìn)行回報(bào)以吸引更多的投資者參加。我國(guó)的上市公司由于證券市場(chǎng)還不成熟，在制定股利政策的時(shí)候沒有樹立回報(bào)股東的意識(shí)，只注重從市場(chǎng)上進(jìn)行索取，通過股票股利的發(fā)放來融資到達(dá)擴(kuò)大股本的目的，將證券市場(chǎng)視為免費(fèi)的資金池，不分配現(xiàn)金股利回報(bào)股東，制定的股利政策也不連續(xù)以及不穩(wěn)定。這一現(xiàn)象持續(xù)下去，必然會(huì)使得證券市場(chǎng)資源缺乏，上市公司難以從市場(chǎng)上融資，融不到資金，使上市公司的開展壯大缺乏資金的支持，最終不利于上市公司的成長(zhǎng)。因此，上市公司樹立股東回報(bào)的思想不管是從投資者的角度還是公司的角度來講都是勢(shì)在必行的。通過發(fā)放現(xiàn)金股利，使投資者