大類資產(chǎn)策略月報（3月）

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績 1E

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S大類資產(chǎn)策略月報（

3

月）宏觀金融組2

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日光期研究摘 要p

2大類資產(chǎn)配置：關(guān)注美聯(lián)儲對于BTFP計劃的后續(xù)操作海外宏觀：歐美央行降息預(yù)期持續(xù)回調(diào)1月美國核心PCE物價指數(shù)環(huán)比增速由12月的0.2%加快至0.4%，創(chuàng)近一年來最大增幅，仍符合市場預(yù)期。相比早前公布的美國1月CPI和PPI超預(yù)期增長，本次PCE雖然也高于美聯(lián)儲的通脹目標(biāo)2%，但并未再次體現(xiàn)通脹超預(yù)期升溫，既證明了聯(lián)儲的觀望態(tài)度合理，又緩和了投資者對聯(lián)儲將高利率保持更久、甚至可能再加息的擔(dān)憂，保持了6月降息的可能性。目前CME

fedwatch利率觀察工具和彭博WIRP工具數(shù)據(jù)顯示，6月降息的概率超過50%。歐央行會議紀(jì)要指出，歐央行官員認(rèn)為過早降息比過度緊縮更加危險，如果經(jīng)濟活動比預(yù)期更強勁、工資增長加速或出現(xiàn)新的通脹壓力，央行可能需要重新收緊政策。最新數(shù)據(jù)顯示交易員下調(diào)歐央行的降息幅度至75個基點以下。大類資產(chǎn)表現(xiàn)：月度表現(xiàn)上：美股>原油>美元>黃金>美債。美國經(jīng)濟增長超預(yù)期，使得美聯(lián)儲降息預(yù)期快速回調(diào)，推動美債收益率持續(xù)上行；美聯(lián)儲主動干預(yù)，美元融資市場保持穩(wěn)定；歐美經(jīng)濟數(shù)據(jù)保持強勁且科技公司財報亮眼，權(quán)益市場風(fēng)險偏好回暖，全球股指多數(shù)上行；美元指數(shù)延續(xù)反彈走勢，其他貨幣對美元普遍承壓；紅海局勢加劇疊加需求預(yù)期擾動，國際原油價格寬幅震蕩；避險需求支撐作用走弱，疊加美元指數(shù)走強對黃金價格形成壓力。債市方面，隨著海外降息預(yù)期降溫，美債收益率快速反彈，對全球流動性敏感資產(chǎn)形成壓力。美債10/2年期國債利差由2月初的-33個基點小幅擴張至-39個基點左右，美債收益率曲線趨緩。歐央行表態(tài)將繼續(xù)維持高利率，打擊市場降息樂觀預(yù)期，歐元區(qū)國家國債收益率也出現(xiàn)上行。國內(nèi)方面，2月央行繼續(xù)發(fā)力呵護資金市場流動性，金融機構(gòu)存款準(zhǔn)備金率下調(diào)0.5個百分點，為市場注入1萬億流動性，國內(nèi)債券收益率穩(wěn)中有降，十年期國債收益率月度下行9.5個基點至2.33%上下，中美十年期債券收益率利差擴大至-191個基點。匯率方面，市場對于美聯(lián)儲降息預(yù)期不斷回調(diào)，推動美元指數(shù)小幅反彈，月度漲幅為0.6%，報收104.1397。2月以來人民幣兌美元持續(xù)承壓，美元兌人民幣報收7.1059（1月末為7.1039），離岸人民幣報收7.2060（1月末為7.1893），其他貨幣對美元普遍貶值。股市方面，雖有美聯(lián)儲降息預(yù)期不斷修正的壓力，但歐美經(jīng)濟數(shù)據(jù)保持強勁且科技公司財報亮眼，歐美權(quán)益類市場風(fēng)險偏好回暖，全球股指多數(shù)上行。MSCI世界領(lǐng)先以及MSCI世界指數(shù)月度漲幅分別為4.11%和4.17%，MSCI發(fā)達(dá)國家指數(shù)上漲3.22%，MSCI新興市場指數(shù)上漲4.63%

。大宗商品方面，紅海局勢反復(fù)擾動，美原油生產(chǎn)預(yù)期增加，疊加原油需求預(yù)期微調(diào)，使得國際原油價格多數(shù)時間寬幅震蕩。突發(fā)地緣事件帶來的避險需求逐漸走弱，利率預(yù)期修正帶動美元指數(shù)不斷反彈，對黃金價格形成壓力。國內(nèi)期貨市場2月資金凈流出

5.1億元，原油及原油化工追隨全球市場寬幅波動；黑色、有色品種雖受到政策加碼預(yù)期刺激，但需求支撐不足，期貨端價格震蕩偏弱；農(nóng)產(chǎn)品漲跌不一，生豬價格表現(xiàn)較強。下周關(guān)注重點：國內(nèi)關(guān)注2024年全國兩會；海外關(guān)注美國就業(yè)數(shù)據(jù)大類資產(chǎn)配置策略圖表1：大類資產(chǎn)價格變化資料來源：Bloomberg，WIND，iFinD，光大期貨研究所備注：本期周度數(shù)據(jù)統(tǒng)計周期為

2月26日-3月1日期間，月度數(shù)據(jù)統(tǒng)計周期為

2月1日-2月29日期間，北京時間17.00pm權(quán)益類周度漲跌幅月度變化債權(quán)類周度變化（單位，bp）月度變化1.87%-0.39%-0.35%-0.01%美元/日元瑞郎/美元美元/人民幣美元/離岸人民幣大宗商品COM28.0037.0035.0026.00-11.00-9.55-31-1.00-5.00-7.00-8.00-3.00-6.581.426.002.6美國1年期美國2年期美國5年期美國10年期美國10-2yr中國10年期中美利差德國10年期英國10年期日本10年期4.17%4.11%3.22%4.63%5.29%5.17%2.22%4.58%3.54%-0.01%9.99%7.37%0.01%0.09%0.99%-0.72%0.59%0.15%-0.35%1.49%-0.49%-0.99%2.08%-0.59%1.38%-0.MSCI

世界領(lǐng)先MSCI

世界MSCI

發(fā)達(dá)國家MSCI

新興市場納斯達(dá)克標(biāo)普500道瓊斯工業(yè)指數(shù)德國DAX法國CAC40富時100日經(jīng)225恒生指數(shù)滬深300上證50中證500中p

3目 錄p

41、海外市場熱點追蹤2、大類資產(chǎn)走勢分析3、下周重點關(guān)注事件1.1歐美經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)超預(yù)期圖表2：美國1月PCE緩步下行（單位：%）圖表3：歐美PMI數(shù)據(jù)超預(yù)期反彈（單位：%）資料來源：Bloomberg，

光大期貨研究所 資料來源：Bloomberg，光大期貨研究所1月美國核心PCE物價指數(shù)環(huán)比增速由12月的0.2%加快至0.4%，創(chuàng)近一年來最大增幅，仍符合市場預(yù)期。相比早前公布的美國1月CPI和PPI超預(yù)期增長，本次PCE雖然也高于美聯(lián)儲的通脹目標(biāo)2%，但并未再次體現(xiàn)通脹超預(yù)期升溫，既證明了聯(lián)儲的觀望態(tài)度合理，又緩和了投資者對聯(lián)儲將高利率保持更久、甚至可能再加息的擔(dān)憂，保持了6月降息的可能性。30.0040.0050.0060.0070.0021/0121/0321/0521/0721/0921/1122/0122/0322/0522/0722/0922/1123/0123/0323/0523/0723/0923/1124/01美國:Markit:制造業(yè)PMI(初值)美國:Markit:服務(wù)業(yè)PMI:商業(yè)活動(初值)歐元區(qū):制造業(yè)PMI(初值)歐元區(qū):服務(wù)業(yè)PMI:商業(yè)活動(初值)0.001.002.003.004.005.006.007.008.0020/0120/0721/0121/0722/0122/0723/0123/0724/01美國:核心PCE物價指數(shù):當(dāng)月同比美國:PCE物價指數(shù):當(dāng)月同比p

51.2

美歐央行政策利率預(yù)期大幅調(diào)整圖表4：美聯(lián)儲利率預(yù)期（單位：%）圖表5：歐央行利率預(yù)期（單位：%）資料來源：Bloomberg，光大期貨研究所 資料來源：Bloomberg，光大期貨研究所美聯(lián)儲會議紀(jì)要顯示聯(lián)儲官員認(rèn)為，政策利率可能處于峰值，在更有信心通脹會達(dá)標(biāo)前，不適合降息；大多數(shù)官員強調(diào)不確定高利率持續(xù)多久、強調(diào)以評估數(shù)據(jù)判斷降通脹進展的重要性。市場對于美聯(lián)儲降息預(yù)期快速回調(diào)，最新預(yù)測最早降息時點延后至6月，且全年降息幅度驟降至75bp，且若通脹持續(xù)反彈，將可能重新收緊貨幣政策。3月議息會議是否會釋放新的信號是市場關(guān)注重點。歐央行會議紀(jì)要指出，歐央行官員認(rèn)為過早降息比過度緊縮更加危險，如果經(jīng)濟活動比預(yù)期更強勁、工資增長加速或出現(xiàn)新的通脹壓力，央行可能需要重新收緊政策。最新數(shù)據(jù)顯示交易員下調(diào)歐央行的降息幅度至75個基點以下。3.544.555.53月1日2月23日2月2日43.83.63.43.232.82.62.42.223月1日2月23日2月2日p

61.3美國資金市場整體保持平穩(wěn)圖表6：2月美國貨幣基金市場資金變化（單位：十億美元）圖表7：美元融資市場壓力暫時緩解（單位：%）資料來源：iFinD，光大期貨研究所 資料來源：iFinD，光大期貨研究所美聯(lián)儲在1月末決定提高緊急貸款計劃利率以阻止套利，立即生效。新的銀行定期融資計劃（BTFP）貸款利率“不低于”準(zhǔn)備金利率，BTFP項目將于3月11日結(jié)束。從2月資金市場表現(xiàn)來看，美聯(lián)儲提高緊急貸款計劃利率并未對美元流動性產(chǎn)生影響，銀行業(yè)仍然可以通過貼現(xiàn)窗來滿足流動性需求。銀行間隔夜拆借市場利率保持穩(wěn)定。4.24.44.64.855.25.45.6SOFR-40.000.0040.0080.00周值美國:貨幣市場基金資產(chǎn):政府債券:當(dāng)美國:貨幣市場基金資產(chǎn):機構(gòu)化基金:當(dāng)周值美國:貨幣市場基金資產(chǎn):零售化基金:當(dāng)周值美國:貨幣市場基金資產(chǎn):貨幣市場工具:當(dāng)周值2024-02-282024-02-212024-02-142024-02-07p

71.4

美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表跟蹤圖表8：美聯(lián)儲總資產(chǎn)規(guī)模變化（單位：百萬美元）資料來源：美聯(lián)儲，光大期貨研究所1月美元流動性多數(shù)時間維持偏緊，且美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)較強，美聯(lián)儲利率路徑大幅修正對資本市場產(chǎn)生較大影響。為減少對于市場流動性擾動，美聯(lián)儲主動減少縮表規(guī)模。

2月美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表整體規(guī)?？s減619.82億美元，國債部分共減持314.64億美元，MBS減少139.21億美元。p

81.5

美元流動性壓力減弱圖表9：美聯(lián)儲資產(chǎn)端貸款項目變化（單位：百萬美元）圖表10：美聯(lián)儲負(fù)債端主要項目變化（單位：百萬美元）資料來源：美聯(lián)儲，光大期貨研究所 資料來源：美聯(lián)儲，光大期貨研究所從資產(chǎn)端的表現(xiàn)來看，美聯(lián)儲提高緊急貸款計劃利率以阻止套利行為對于美元流動性的擾動起到了預(yù)期的效果。銀行業(yè)仍可以通過貼現(xiàn)窗口來滿足正常的融資需求，BTFP臨時流動性救助工具的使用規(guī)模小幅減少20億美元。需要注意的是，BTFP臨時流動性救助工具將于3月11日結(jié)束，目前余額仍高達(dá)1634.74億美元。美聯(lián)儲是否會對該工具進行延期，或是以新的項目替代是接下來兩周市場關(guān)注的重點。若資金出現(xiàn)短暫斷層，或會使得美元流動性快速收緊，引發(fā)市場波動。400000035000003000000250000020000001500000100000050000002023/11/012023/11/082023/11/152023/11/222023/11/292023/12/062023/12/132023/12/202023/12/272024/01/032024/01/102024/01/172024/01/242024/01/312024/02/072024/02/142024/02/212024/02/28Currencyin

CirculationTreasury

General

AccountReverse

Repurchase

ProgramReserve

Balance050000100000150000200000Primary

CreditPayroll

Protection

Program

Liquidity

FacilityOther

CreditExtensionsBank

Term

Funding

Programp

92.1

全球股市圖表11：MSCI

地區(qū)指數(shù)漲跌幅（單位：%）圖表12：MSCI

地區(qū)指數(shù)漲跌幅（單位：%）資料來源：Bloomberg，光大期貨研究所 資料來源：Bloomberg，光大期貨研究所雖有美聯(lián)儲降息預(yù)期不斷修正的壓力，但歐美經(jīng)濟數(shù)據(jù)保持強勁且科技公司財報亮眼，歐美權(quán)益類市場風(fēng)險偏好回暖，全球股指多數(shù)上行。MSCI世界領(lǐng)先以及MSCI世界指數(shù)月度漲幅分別為4.11%和4.17%，MSCI發(fā)達(dá)國家指數(shù)上漲3.22%，MSCI新興市場指數(shù)上漲4.63%。注：MSCI世界領(lǐng)先指數(shù)=MSCI世界指數(shù)+MSCI新興市場指數(shù)+MSCI

前沿市場指數(shù)；MSCI

世界指數(shù)=美國+MSCI

發(fā)達(dá)市場指數(shù)（Small

Cap

Index）；MSCI

指數(shù)覆蓋每個市場約85%的自由流通市值。詳情請參考：MSCI

ACWI

Index

market

allocation0.01%0.09%0.99%4.17%4.11%3.22%4.63%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%世界領(lǐng)先世界發(fā)達(dá)市場-0.72%新興市場周漲跌幅月漲跌幅0.17%0.16%1.21%-0.53%%5.00%1.79%4.50%4.92%4.26%3.03%0.202.5%65.43%8.55%4.74%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%-0.04%-0.55%北美 歐洲 亞洲-0.88%美國 德國 法國 英國-1.22%

-1.01%日本 中國 香港周漲跌幅月漲跌幅p

102.2

全球債券市場圖表13：美債各期限基準(zhǔn)收益率

（單位：%）圖表14：德國、英國和日本十年期國債基準(zhǔn)收益率（單位：%）資料來源：iFinD，光大期貨研究所 資料來源：iFinD，光大期貨研究所美聯(lián)儲降息預(yù)期回調(diào)持續(xù)推動美債收益率上行。月度變化方面，1年期美債收益率上調(diào)28個基點報5.01%

，2年期美債收益率上調(diào)37個基點報4.64%，5年期美債收益率上調(diào)35個基點報4.26%，10年期美債收益率上調(diào)26個基點報4.25%。歐元區(qū)主要國家經(jīng)濟有所回暖，但歐央行表態(tài)將繼續(xù)維持高利率，打擊市場降息樂觀預(yù)期，歐元區(qū)國家國債收益率也出現(xiàn)上行。2月德國10年期國債收益率上調(diào)29基點報2.51%。英國10年期國債收益率上調(diào)30個基點報4.19%。0.00001.00002.00003.00004.00005.00006.0000美國國債收益率曲線:1年美國國債收益率曲線:5年美國國債收益率曲線:2年美國國債收益率曲線:10年1.002.003.004.005.000.0022/03

22/05

22/07

22/09

22/11

23/01

23/03

23/05

23/07

23/09

23/11

24/01德國:聯(lián)邦債券當(dāng)前期限收益率:10年英國:國債收益率:10年日本:10年期國債基準(zhǔn)收益率p

112.2

全球債券市場圖表15：美債10/2年期限利差（單位：%，BP）圖表16：中債10年期收益率（單位：%，BP）資料來源：iFinD，光大期貨研究所 資料來源：iFinD，光大期貨研究所隨著海外降息預(yù)期降溫，美債收益率快速反彈，對全球流動性敏感資產(chǎn)形成壓力。美債10/2年期國債利差由2月初的-33個基點小幅擴張至-39個基點左右，美債收益率曲線趨緩。國內(nèi)方面，2月央行繼續(xù)發(fā)力呵護資金市場流動性，金融機構(gòu)存款準(zhǔn)備金率下調(diào)0.5個百分點，為市場注入1萬億流動性，國內(nèi)債券收益率穩(wěn)中有降，十年期國債收益率月度下行9.5個基點至2.33%上下，中美十年期債券收益率利差擴大至-191個基點。-3.00-2.00-1.000.001.002.003.000.001.002.003.004.005.006.0019/0819/1120/0220/0520/0820/1121/0221/0521/0821/1122/0222/0522/0822/1123/0223/0523/0823/11中債-美債美債10年期中債10年期-1.50-1.00-0.500.000.501.001.502.000.001.002.003.004.005.006.0019/0819/1120/0220/0520/0820/1121/0221/0521/0821/1122/0222/0522/0822/1123/0223/0523/0823/1124/0210-2yr2年期10年期p

122.3

全球匯率圖表17：美元指數(shù)圖表18：美元兌人民幣匯率資料來源：Bloomberg，光大期貨研究所 資料來源：Bloomberg，光大期貨研究所匯率方面，市場對于美聯(lián)儲降息預(yù)期不斷回調(diào)，推動美元指數(shù)小幅反彈，月度漲幅為0.6%，報收104.1397。2月以來人民幣兌美元持續(xù)承壓，美元兌人民幣報收7.1059（1月末為7.1039），離岸人民幣報收7.2060（1月末為7.1893），其他貨幣對美元普遍貶值。90.0095.00100.00105.00110.00115.00美元指數(shù)-0.20-0.15-0.10-0.050.000.056.006.207.207.006.806.606.407.407.6023/04

23/05

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23/07

23/08

23/09

23/10

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23/12

24/01

24/02美元對人民幣

在岸

中間價在岸-離岸差美元對人民幣

離岸

中間價p

132.3

全球匯率圖表19：歐元、英鎊、瑞士法郎兌美元圖表20：澳元、加幣、日元兌美元資料來源：Bloomberg，光大期貨研究所 資料來源：Bloomberg，光大期貨研究所2月歐元/美元跌0.1%報收1.0826，英鎊/美元跌0.63%報收1.2653，瑞士法郎/美元跌2.43%報收1.1309，美元/加元漲0.96%報收1.3572，美元/澳元漲0.94%報收1.5385，美元/日元漲1.87%報收149.9130。1.000.901.101.301.201.501.401.601.70歐元/美元英鎊/美元瑞郎/美元20.000.0040.0080.0060.00120.00100.00140.00160.001.651.601.551.501.451.401.351.301.251.20美元兌澳元美元/加元美元/日元

（右軸）p

142.4

大宗商品圖表21：WTI原油和Brent原油價格

（單位：美元/桶）圖表22：COMEX黃金期貨價格（單位：美元/盎司）資料來源：iFinD，光大期貨研究所 資料來源：iFinD，光大期貨研究所紅海局勢反復(fù)擾動，美原油生產(chǎn)預(yù)期增加，疊加原油需求預(yù)期微調(diào)，使得國際原油價格多數(shù)時間寬幅震蕩，WTI原油和布倫特原油期貨價格月度分別上漲3.23%和1.65%。突發(fā)地緣事件帶來的避險需求逐漸走弱，利率預(yù)期修正帶動美元指數(shù)不斷反彈，對黃金價格形成壓力。comex黃金2月累計上漲5美元，收于2043.7美元/盎司，月度漲幅0.37%。60.0070.0080.0090.00100.00110.00120.00130.0022-0522-0622-0722-0822-0922-1022-1122-1223-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-02期貨收盤價(活躍):WTI原油:NYMEX期貨收盤價(活躍):布倫特原油:ICE2,100.002,050.002,000.001,950.001,900.001,850.001,800.001,750.001,700.001,650.001,600.0022-04

22-06

22-08

22-10

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23-02

23-04

23-06

23-08

23-10

23-12

24-02期貨收盤價(連續(xù)):COMEX黃金p

152.4

大宗商品圖表23：市場沉淀資金

（單位：億元）圖表24：分品種持倉量變化（單位：手）資料來源：WIND，光大期貨研究所 資料來源：WIND，光大期貨研究所國內(nèi)期貨市場2月資金凈流出

5.1億元，原油及原油化工追隨全球市場寬幅波動；黑色、有色品種雖受到政策加碼預(yù)期刺激，但需求支撐不足，期貨端價格震蕩偏弱；農(nóng)產(chǎn)品漲跌不一，生豬價格表現(xiàn)較強。24002200200018001600140012001000800保證金02000004000006000008000001000000050000010000001500000200000025000003000000螺紋鋼原油(右)PTA豆一(右)銅(右)生豬黃金(右)鐵礦石p

162.4

大宗商品圖表25：分品種沉淀資金（單位：億元）圖表26：分品種資金變化（單位：億元）資料來源：WIND，光大期貨研究所2月商品期貨市場資金凈流出

5.1億元。月度資金凈流出：黃金

3.6億元，PTA

9.36億元，豆一

1.07億元，生豬7.13億元，鐵礦石

4.68億元；月度資金凈流入：銅

0.19億元，原油4.23億元，螺紋鋼

6.31億元。11.064.584.251.201.260.0587-0.1.360.19-3.604.236.31

-9.36 -1.07-7.13-4.68