企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價

企業(yè)價值、投資估價與財務(wù)評價2024/3/24企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價二、投資估價（一）錯誤理念錯誤理念1：因為估價模型是數(shù)量化的，所以估價是客觀的。輸入變量帶有濃重的主觀判斷色彩。減少主觀偏見的方法：首先，在估價完成之前盡量避免受到公眾觀點的影響；二是，在估價之前盡可能少地關(guān)心資產(chǎn)是被高估還是低估。機構(gòu)的觀點也是決定估價中主觀偏見程度的一個因素。在依據(jù)第三方所提供的估價結(jié)果進(jìn)行決策之前，應(yīng)首先辨別進(jìn)行估價的分析人員的主觀偏見。企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價

錯誤理念2：充分研究、合理實施的估價永遠(yuǎn)正確任何估價模型得出的結(jié)果都受公司自身和市場信息影響。公司價值的估價結(jié)果具有較強的時效性，因而需要不斷進(jìn)行更新，以反映最新的市場信息。企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價錯誤理念3：好的估價能夠得出價值準(zhǔn)確的估計值即使是對于最謹(jǐn)慎和細(xì)微的估價，最后的結(jié)果也帶有不確定性。既然現(xiàn)金流和貼現(xiàn)率的估計必然含有誤差，那么期盼進(jìn)行準(zhǔn)確無誤的估價顯然是不合理的。分析人員必須留出合理的誤差空間。企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價錯誤理念4：模型數(shù)量化程度越高，計算的結(jié)果越準(zhǔn)確估價模型的使用價值很大程度上取決于分析人員為得到模型所需的輸入變量而耗用的時間和精力。估價的質(zhì)量與分析人員在收集數(shù)據(jù)和理解被估價公司方面所耗費的時間是成正比的。企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價錯誤理念5：市場總是錯誤的估價結(jié)果的比較基準(zhǔn)是市場價格兩種可能：一種是估價結(jié)果錯誤，而市場是正確的；另一種是估價結(jié)果是正確的，市場存在錯誤。在實際估價中，我們首先應(yīng)當(dāng)認(rèn)為市場是正確的，分析人員有責(zé)任提供充足的證據(jù)，以說明他們的估價結(jié)果比市場價格更合理。企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價錯誤理念6：估價過程并不重要，結(jié)果才是關(guān)鍵忽視估價過程中可以獲得的有價值的信息錯誤地將全部精力集中于最后的估價結(jié)果估價過程有助于我們理解價值的決定因素企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價（二）基本模型

國際估價方法有兩種：第一，未來收益現(xiàn)值法；第二，倍數(shù)法（比率估計法)。企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價1.貼現(xiàn)現(xiàn)金流估價法“現(xiàn)值”規(guī)律：任何資產(chǎn)的價值等于其預(yù)期未來全部現(xiàn)金流的現(xiàn)值總和。公式其中：V=資產(chǎn)的價值；n=資產(chǎn)的壽命；=資產(chǎn)在t時刻產(chǎn)生的現(xiàn)金流；r=反映預(yù)期現(xiàn)金流風(fēng)險的貼現(xiàn)率。企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價股權(quán)估價公司股權(quán)價值可以使用股權(quán)資本成本對預(yù)期股權(quán)現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn)來得到。股權(quán)資本成本是投資公司股票的投資者所要求的收益率。預(yù)期股權(quán)現(xiàn)金流是扣除公司各項費用、支付的利息和本金以及稅后的剩余現(xiàn)金流。公司股權(quán)價值=其中是t時刻預(yù)期的股權(quán)現(xiàn)金流；是股權(quán)資本成本。企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價公司估價公司整體價值可以使用該公司資本加權(quán)平均成本對公司預(yù)期現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn)來得到。公司資本加權(quán)平均成本是公司不同融資渠道的成本根據(jù)其市場價值加權(quán)平均得到的。公司預(yù)期現(xiàn)金流是扣除所有營業(yè)費用和支付利息納稅額的剩余現(xiàn)金流。公司整體價值=其中是t時刻預(yù)期的公司現(xiàn)金流；是資本加權(quán)平均成本。企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價匹配問題使用這兩個方法的關(guān)鍵是要避免現(xiàn)金流與貼現(xiàn)率匹配不當(dāng)?shù)膯栴}。如果使用資本加權(quán)平均成本貼現(xiàn)股權(quán)現(xiàn)金流，則導(dǎo)致股權(quán)價值偏高；而如果使用股權(quán)資本資本貼現(xiàn)公司現(xiàn)金流，則會低估公司價值。企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價例：現(xiàn)金流和貼現(xiàn)率匹配不當(dāng)?shù)挠绊?/p>

假設(shè)你對某公司進(jìn)行分析后，預(yù)測該公司未來5年的現(xiàn)金流如下。假設(shè)該公司的股權(quán)資本成本為13.625%，長期債務(wù)的利率為10%，公司稅率為50%，公司股票當(dāng)前市場價值為1073美元，債務(wù)余額的市場價值為800美元。企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價年CFTE利息費用×（1-稅率）CFTF15040902604010036840108476.240116.2583.4940123.495年末凈價值16032363企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價公司股權(quán)資本成本=13.625%公司債務(wù)資本成本=10%×（1-50%）=5%公司股權(quán)價值=1073美元公司債務(wù)價值=800美元WACC=13.625%×（1073÷1873）+5%×（800÷1873）=9.94%企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價方法一：用股權(quán)資本成本貼現(xiàn)股權(quán)現(xiàn)金流得股權(quán)價值：

股權(quán)價值=企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價方法2：使用資本加權(quán)平均成本貼現(xiàn)公司整體現(xiàn)金流可得公司整體價值：

公司整體價值=

股權(quán)價值=公司整體價值－債務(wù)價值=1873-800=1073企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價錯誤方法1：用資本加權(quán)平均成本貼現(xiàn)股權(quán)現(xiàn)金流，得到的是高估的股權(quán)價值：

股權(quán)價值=企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價錯誤方法2：使用股權(quán)資本成本貼現(xiàn)公司整體現(xiàn)金流，將得到低估的公司整體價值：公司整體價值=股權(quán)價值=公司整體價值－債務(wù)價值=1613-800=813企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價

通過計算可知，用資本加權(quán)平均成本貼現(xiàn)股權(quán)資本現(xiàn)金流時，股權(quán)價值比真實的內(nèi)在價值高估175美元；用股權(quán)資本成本貼現(xiàn)公司整體現(xiàn)金流時，公司整體價值被低估了260美元。企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價2.倍數(shù)法在倍數(shù)法中，資產(chǎn)的價值通過參考“可比”資產(chǎn)的價值與某一變量，如收益、現(xiàn)金流、賬面價值或收入等比率而得到。倍數(shù)法中最常用的三個方法是市盈率法、市凈率法和銷售額倍數(shù)法。此外還有現(xiàn)金流法、現(xiàn)金紅利法和重置價值法。比率數(shù)值的確定：利用基本信息將所選用的比率同被估價公司的基本信息聯(lián)系起來?；拘畔ㄊ找婧同F(xiàn)金流的增長率、支付的紅利在總收益中所占比率和風(fēng)險程度等。優(yōu)點是清晰地表明了所選比率與公司基本信息之間的關(guān)系，進(jìn)而有助于我們理解當(dāng)這些基本信息發(fā)生變化時，這些比率將如何變化。企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價利用“可比”信息核心是“可比”資產(chǎn)的選擇。理論上說，分析人員應(yīng)該根據(jù)所有會影響比率數(shù)值的變量對“可比”資產(chǎn)的比率值進(jìn)行調(diào)整，從而得到適用于被估價資產(chǎn)的比率值。實際操作中，調(diào)整的方法可以很簡單（如使用行業(yè)平均數(shù)），也可以很復(fù)雜（如篩選和確定相關(guān)變量，進(jìn)行多元回歸分析）。企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價（三）評價指標(biāo)1.凈現(xiàn)值2.現(xiàn)值指數(shù)3.內(nèi)含報酬率企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價指標(biāo)含義與計算決策原則凈現(xiàn)值（1）含義：特定方案未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值與未來現(xiàn)流留出的現(xiàn)值之間的差額。（2）計算：∑未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值－∑未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值如凈現(xiàn)值為正數(shù)，即貼現(xiàn)后現(xiàn)金流入大于貼先后現(xiàn)金留出，該項目的報酬率大于預(yù)定的貼現(xiàn)率，方案可行?，F(xiàn)值指數(shù)（1）含義：未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值與未來現(xiàn)金流出現(xiàn)值的比率。（2）計算：∑未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值÷∑未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值（3）特點：可進(jìn)行獨立投資機會獲利能力的比較。這是因為現(xiàn)值指數(shù)是一個相對數(shù)，反映投資的效率，而凈現(xiàn)值是絕對數(shù)，反映投資的效益?，F(xiàn)值指數(shù)大于1，說明其收益超過成本，即投資報酬率超過預(yù)定的貼現(xiàn)率，方案可行。內(nèi)含報酬率（1）含義：是指能夠使未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于未來現(xiàn)金流出現(xiàn)值的貼現(xiàn)率，或者說是使投資方案凈現(xiàn)值為零的貼現(xiàn)率。（2）計算：一種是逐步測試法，適用于各期現(xiàn)金流入量不等的非年金形式；一種是年金法，適用于各期現(xiàn)金流入量相等，符合年金形式。當(dāng)內(nèi)含報酬率高于投資人要求的必要收益率或企業(yè)的資金成本率時，方案可行。指標(biāo)間比較內(nèi)含報酬率和現(xiàn)值指數(shù)法具有相似處，都是依據(jù)相對比率來評價方案，而不像凈現(xiàn)值法使用絕對數(shù)。在評價方案時要注意，如果兩個方案是互斥的，要使用凈現(xiàn)值法，選擇凈現(xiàn)值大的。如果兩個方案是獨立的，應(yīng)使用內(nèi)含報酬率法，優(yōu)先選擇內(nèi)含報酬率較高的方案。內(nèi)含報酬率與現(xiàn)值指數(shù)也有區(qū)別，在計算內(nèi)含報酬率時不必事先選擇貼現(xiàn)率，根據(jù)內(nèi)含報酬率就可以排定獨立投資的優(yōu)先次序；而計算現(xiàn)值指數(shù)需要事先選擇貼現(xiàn)率，貼現(xiàn)率高低會影響方案的優(yōu)先次序。企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價（四）應(yīng)用1.合資實例2.兼并實例3.股權(quán)投資估價實例4.證券估價5.相對比率法6.企業(yè)價值與資本結(jié)構(gòu)

企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價三、財務(wù)業(yè)績評價（一）現(xiàn)代企業(yè)的財務(wù)體系1．財務(wù)活動：以現(xiàn)金收支為主的資金收支活動，包括籌資、投資、營運、分配。（1）

資金的含義A．資金是資產(chǎn)的貨幣表現(xiàn)B．資金=資產(chǎn)C．資金側(cè)重強調(diào)資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)屬性。資產(chǎn)=資金=借入資金+自有資金=負(fù)債+所有者權(quán)益思考：你所在的企業(yè)到底有多少資金？如何區(qū)分資金與資產(chǎn)？

企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價（2）

資金收支為什么要以現(xiàn)金收支為主？從資金循環(huán)看現(xiàn)金的地位資金=》投資=》資產(chǎn)=》產(chǎn)品=》銷售=》利潤=》現(xiàn)金流

思考：分析“盈利企業(yè)沒錢花”現(xiàn)象即“黑字破產(chǎn)”現(xiàn)象。企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價2.財務(wù)關(guān)系：企業(yè)組織財務(wù)活動過程中所發(fā)生的人與人之間的經(jīng)濟利益關(guān)系，具體包括：（1）所有權(quán)關(guān)系與并購；（2）債權(quán)債務(wù)關(guān)系與“兩個破產(chǎn)”（赤字破產(chǎn)與黑字破產(chǎn)）；（3）內(nèi)部財務(wù)關(guān)系與企業(yè)的邊界、新型契約。

思考：（1）如何理解“表外資產(chǎn)”的重要性？（2）如何理解“董事怕接管，經(jīng)理怕破產(chǎn)”？（3）如何理解“下道工序是客戶？”企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價（二）理解財務(wù)報表

1．資產(chǎn)負(fù)債表的實質(zhì)與理解（1）資產(chǎn)負(fù)債表的實質(zhì)A．產(chǎn)權(quán)關(guān)系表B．資產(chǎn)權(quán)益表C．資產(chǎn)資本表D．投資籌資表企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價（2）資產(chǎn)的理解

資產(chǎn)是能夠帶來未來現(xiàn)金流量的投入。投入是資產(chǎn)的表現(xiàn)，帶來未來現(xiàn)金流量是資產(chǎn)的目的。不能帶來未來現(xiàn)金流量的投入即為所謂的不良資產(chǎn)。企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價（3）資產(chǎn)的分類

根據(jù)變現(xiàn)性（又稱流動性）高低，按照由高到低排列，分為五類資產(chǎn)：A．流動資產(chǎn)B．長期投資C．固定資產(chǎn)D．無形資產(chǎn)及其他資產(chǎn)E．遞延所得稅資產(chǎn)（遞延稅款借項）企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價（4）資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)來源或者產(chǎn)權(quán)歸屬：債權(quán)人和所有者歸屬債權(quán)人的部分即為負(fù)債，歸屬所有者的即為所有者權(quán)益。Ⅰ資產(chǎn)負(fù)債表右邊的排序規(guī)則企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價Ⅱ?qū)嵤召Y本的含義及經(jīng)濟屬性企業(yè)初始狀態(tài)時的本錢。實收資本=注冊資金=資本金=股本=本=資經(jīng)濟屬性：兩個依據(jù)，即企業(yè)產(chǎn)權(quán)界定的初始依據(jù)，凈利潤分配的基本依據(jù)，也就是“誰出資，誰所有，誰受益”原則。

思考：企業(yè)完全使用“撥改貸”資金形成的資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)屬于誰？企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價Ⅲ資本公積的含義及其基本來源從企業(yè)所有者的原始出資中派生出來的一種“準(zhǔn)實收資本”，來自非經(jīng)營過程，非利潤因素，處于實收資本的儲備狀態(tài)，將來轉(zhuǎn)增實收資本。企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價資本公積的基本來源：第一：股本溢價（公募）和資本溢價（私募）第二：資產(chǎn)重估后的增值部分第三：債務(wù)重組收益

由于債權(quán)人原因或法院判決的結(jié)果，使得企業(yè)債務(wù)的賬面金額與實際償付金額的差額。第四：外幣資本匯率折算差額（適用中外合資企業(yè)）

企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價2．利潤表的實質(zhì)與理解

（1）實質(zhì)：反映凈利潤的形成過程和給所有者的回報。（2）利潤總額=營業(yè)利潤+投資凈收益+營業(yè)外收支凈額，其中：營業(yè)利潤=主營業(yè)務(wù)利潤+其他業(yè)務(wù)利潤-營業(yè)費用-管理費用-財務(wù)費用其中：主營業(yè)務(wù)利潤=主營業(yè)務(wù)收入凈額-主營業(yè)務(wù)成本-主營業(yè)務(wù)稅金及附加企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價（3）納稅調(diào)整：把會計利潤（利潤總額）調(diào)節(jié)為應(yīng)稅利潤的過程。凈利潤=利潤總額-應(yīng)稅利潤×所得稅率（4）凈利潤的分配：彌補、提取、支付、未分配利潤企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價

3．現(xiàn)金流量表的實質(zhì)與理解

（1）現(xiàn)金流量表與資產(chǎn)負(fù)債表的關(guān)系

（2）現(xiàn)金流量表與利潤表的關(guān)系

（3）現(xiàn)金流量表的閱讀與理解

（4）經(jīng)營活動、投資活動、籌資活動的簡捷區(qū)分法

企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價

（三）財務(wù)分析方法1.盈利能力分析及其注意事項（1）非上市公司的指標(biāo)體系銷售利潤率=利潤總額÷主營業(yè)務(wù)收入凈額銷售毛利率=（主營業(yè)務(wù)收入凈額-主營業(yè)務(wù)成本）÷主營業(yè)務(wù)收入凈額資本收益率=凈利潤÷實收資本總資產(chǎn)報酬率（ROA)=息稅前利潤÷資產(chǎn)平均占用額=（利潤總額+利息費用）÷資產(chǎn)平均占用額凈資產(chǎn)收益率(ROE)=凈利潤÷所有者權(quán)益=銷售凈利率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)資本保值增值率=期末所有者權(quán)益÷期初所有者權(quán)益企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價（2）上市公司類指標(biāo)每股收益=（凈利潤-優(yōu)先股股利）÷普通股股數(shù)每股凈資產(chǎn)=股東權(quán)益÷股數(shù)每股股利=普通股股利總額÷股數(shù)凈資產(chǎn)收益率，同上股利報酬率=每股股利÷每股市價股利支付率=每股股利÷每股收益市盈率（PE)=每股市價÷每股收益市凈率=每股市價÷每股凈資產(chǎn)企業(yè)價值投資估價與財務(wù)評價2.周轉(zhuǎn)能力（營運能力）分析及其注意事項

存貨周轉(zhuǎn)率=主營業(yè)務(wù)成本÷存貨平均占用額周轉(zhuǎn)天數(shù)=360天÷周轉(zhuǎn)率（下同）應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率=產(chǎn)品賒銷凈額÷應(yīng)收賬款平均占用額流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=主營業(yè)務(wù)收入凈額÷流動資產(chǎn)平均占用額營業(yè)周轉(zhuǎn)期=存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)+應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)（平均收現(xiàn)期