2024年2月社融數(shù)據(jù)點評：居民儲蓄主導(dǎo)資產(chǎn)定價

目錄TOC\o"1-1"\h\z\u一、社融：“開門紅之后的回落，持續(xù)性待觀察 3二、信貸：企業(yè)部門信用穩(wěn)定，非銀貸款高增 4三、貨幣：受春節(jié)錯位擾動，企業(yè)存款偏弱 6四、居民儲蓄主導(dǎo)資產(chǎn)定價 7五、風(fēng)險提示 9社融增速回落，私人和政府部門信用皆有收縮。2024年2月社融存量增速為9.0%0.51.51.6萬億元。為排除1-21.1萬億元，可見春節(jié)錯位并非2月讀數(shù)同比大減的主因。拆分結(jié)構(gòu)看，信貸和未貼票是主要拖累，其中信貸同比83853618億元。企業(yè)債和政府債也有退坡，同比19052127457億元。圖1：2024年2月社融存量增速回落至9.0%（前值9.5%）1413121413121110987社融存量:同比 社融存量:同比(減政府債) 貸款余額:同比 存款余額:同比數(shù)據(jù)來源：，圖2：2月社融新增1.5萬億元，同比少增1.6萬億元（億元） 社會融資規(guī)模:當(dāng)月值70,00060,00050,00040,00030,00020,00010,000-1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2020 2021 2022 2023 2024數(shù)據(jù)來源：，圖3：私人部門融資需求回落35000(億元)2500010000

15,583

9,799

2020 2021 2022 2023

6,0110

-9

571

-3,687

1,757 114 數(shù)據(jù)來源：，二、信貸：企業(yè)部門信用穩(wěn)定，非銀貸款高增20242145003600億元，非銀貸款和企業(yè)中長10381901億元，4868608612900億元，同比180053004852767億元，同比多減1778億元，非銀貸款4045億元，同比多增3872億元。企業(yè)部門的信用體現(xiàn)出較強韌性，一方面，企業(yè)中長貸同比多增，且票據(jù)融資2（與出口回暖相關(guān)，同時1月25日下調(diào)支農(nóng)支小再貸款利率也會帶動一部分融資需求。220157月20242月一樣發(fā)生了大幅增長，20157月是由于證金公司介入股市調(diào)整而新增融資，因此我們猜測2月非銀貸款也可能是類似邏輯。此外，居民信2非對稱降息在后續(xù)的政策效果。圖4：2024年2月新增信貸14500億元，同比少增3600億元(億元) 金融機構(gòu)：新增人民幣貸款：當(dāng)月值60000500004000030000200001000001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2020 2021 2022 2023 2024數(shù)據(jù)來源：，圖5：企業(yè)中長期貸款和非銀貸款是主要支撐(億元) 2020 2021 2022 2023 20242000050000

14,500

-1,038-2,767

-4,868

4,045

928數(shù)據(jù)來源：，圖6：票據(jù)融資減少2767億元，同比多減1778億元(億元) 票據(jù)融資當(dāng)月值01月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2020 2021 2022 2023 2024數(shù)據(jù)來源：，三、貨幣：M1受春節(jié)錯位擾動，企業(yè)存款偏弱2024年2月1增速1.2%（前值5.9%，2增速8.7%（前值8.7%。1-22021年的情況類似。但同時，企業(yè)存款同比少增幅度較2021年更高，1-2月企業(yè)存款同比少增2.4萬億元，同比少增幅度為近5年最高，可能有地產(chǎn)企業(yè)流動性緊張的影響。M2增速與上月持平，其中居民存款和非銀存款是主要貢獻。比較1-2月，居民存款同比少增1.2萬億元，總體來看仍處于儲蓄釋放的過程。我們認為隨著存款利率調(diào)降，居民儲蓄釋放有可能加速，需跟蹤居民資產(chǎn)配置行為和儲蓄釋放去向。圖7：2024年2月1增速1.2%（5.9%，2增速8.7%（前值87%）()25201510 8.7050 1.20-5M1:同比 M2:同比數(shù)據(jù)來源：，圖8：M1回落幅度與2021年持平（億元） M1：當(dāng)月新增40,00030,00020,00010,0000(10,000)(20,000)(30,000)(40,000)1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2020 2021 2022 2023 2024數(shù)據(jù)來源：，圖9：企業(yè)存款同比少增4.3萬億元，是M1下降的主因億元）2020 202132,00020222023 20249,60011,574億元）2020 202132,00020222023 20249,60011,574#N/A#N/A-3,798-29,9000數(shù)據(jù)來源：，四、居民儲蓄主導(dǎo)資產(chǎn)定價綜合1~2月的金融數(shù)據(jù)，我們大致能得出三點結(jié)論：第一，企業(yè)部門的信用企穩(wěn)得到鞏固，主因政府債推動“三大工程”等項目，企業(yè)需配套相應(yīng)的中長貸，背后是政府信用在主導(dǎo)。但企業(yè)存款依然弱勢，背后反映的是實體經(jīng)濟有效需求依然不足，居民儲蓄難以轉(zhuǎn)化為M1；第二，居民部門的信用收縮隱憂仍在，1月份的居民中長期經(jīng)營貸放量以及春節(jié)期間服務(wù)消費的火熱，市場開始線性外推居民在非地產(chǎn)領(lǐng)域似乎出現(xiàn)了新的2第三，居民儲蓄將成為未來資產(chǎn)定價的核心變量。如果信用端的方向還不算明2023年四季度以來，居民的儲蓄釋5年期存款利率降至2.0%附近，居民開始追尋其他的低風(fēng)險資產(chǎn)，長期國債、高分紅股票是未來低利率時代的重要資產(chǎn)配置方向。圖10：居民凈儲蓄總體在釋放的通道中()20100-10-20-30-40居民凈儲蓄：同比 企業(yè)凈儲蓄：同比 政府凈儲蓄：同比數(shù)據(jù)來源：，圖11：居民儲蓄釋放與股債雙牛（類似2014）7,0007,0001,600中國:中債國債到期收益率:10年6,0001,4001,2005,0001,0004,0008003,0006002,0004001,00020000滬深300指數(shù) 居民：新增存款：TTM數(shù)據(jù)來源：，圖12：居民的儲蓄釋放，與存款利率不斷下調(diào)有關(guān)6.005.505.006.005.505.004