英維克 公司深度報告：深耕精密溫控數(shù)據(jù)中心+儲能雙輪驅動未來可期

請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明0.50-0.512-Apr24-Jun 17-Nov 5-Sep 29-Jan-Apr 英維克滬深30012-Apr24-Jun 17-Nov 5-Sep 29-Jan-Apr公司基本數(shù)據(jù)48.75化能空調、戶外柜專用空調、通訊基站專用空調等產品系列，2014年后品國內外大規(guī)模應用。當前機房溫控及儲能溫控為主的戶外機柜溫控業(yè)務已成為公司主要收入來源。臨改變。技術進步推動數(shù)據(jù)量指數(shù)級增長，溫控需求伴隨數(shù)據(jù)中心需風冷技術以及液冷技術滲透率將明顯提高，技術集成化將成成為趨勢。ChatGPT應用落地驅動智算算力需求提高，解決超高功率密度散其是電化學儲能成為保障電網安全的重要一環(huán)。儲能溫控可以降低安全事故率，液冷溫控技術憑借其高效散熱性能，可以更好的提升電池性能及壽命，滲透率呈現(xiàn)明顯提升趨勢。儲能裝機快速增長，且仍具入，研發(fā)費用率在同業(yè)公司中持續(xù)領先。公司采取平臺化研發(fā)模建立智能控制系統(tǒng)設計、散熱及環(huán)境控制系統(tǒng)設計、機電一體化架構系統(tǒng)設計等三大研發(fā)共用基礎技術模塊（CBB）平臺，依靠不同技術研發(fā)模式，在新技術、新產品領域具備競爭力。在數(shù)據(jù)中心溫控領域，公司產品序列豐富，并引領間接蒸發(fā)冷卻等新技術發(fā)展；在液冷領域，公司布局全鏈條產品，已形成先發(fā)優(yōu)勢。公司有望在數(shù)據(jù)中心及儲能溫控高需求、液冷發(fā)展新趨勢中充分受.風險提示：機房溫控行業(yè)競爭加?。粌δ軠乜貥I(yè)務毛利率超預期下2022A2023E2024E2025E46.547.640.244.441.422.9 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明 1 1 1 2 42PUE要求與機柜功率密度提高，數(shù)據(jù)中心溫控方式面臨轉變 5 5 7 7 2.3.1數(shù)據(jù)中心需求旺盛，未來將迎來快速增長 2.3.2短中期間接蒸發(fā)冷卻和冷板式液冷等高效冷卻技術將快速增長， 3儲能溫控需求旺盛，平臺化研發(fā)增強競爭優(yōu)勢 19 20 22 223.2.2儲能裝機量增長迅速，溫控需 22 23 23 24 254盈利預測 284.1盈利預測 284.2投資建議 29 30插圖目錄 1 2 2 2 3 3 3 4 4 4 5 6 6 7 7 7 7 9 9 9 圖22：全球數(shù)據(jù)中心單機柜功率變化情況及 20 20 21 21 22 22 22 23 23 23 23 24 24 24 24 25 26 27 28表格目錄 8 25 26 28 30 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明11國內領先的精密溫控節(jié)能設備提供商市。成立之初，公司主要面向通訊戶外機柜、數(shù)據(jù)中心及通訊基站等場景提供空調系公司股權結構穩(wěn)定，最大控股股東為英維克投資。英維克投資直接持有公司25.5%的股份，前十大股東以公司高管為主。公司實際控制人為齊勇，間接和直接持有公司22.27%的股份。公司旗下子公司包括上?？铺⒂⒕S克信息、非凡鴻盛、英維克軟件行權價格向包括核心管理人員、核心技術（業(yè)務）人員在內的262人授予股票期權新一期股權激勵計劃。健全的公司長效激勵機制對吸引和留住優(yōu)秀人才，有效調動公請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明2045%40%25%20%040%20%得益于大宗商品價格回落以及公司采取的一系列降本優(yōu)化措施共同作用，公司毛利率略有回升，2023年上半年隨著成本回落的延續(xù)與公司業(yè)務的優(yōu)化，毛利率進一步回升， 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明3降本增效成果顯著，研發(fā)投入持續(xù)擴大。2018-2022年公司期間費降至3.9%，降本增效成果顯著。而在其他費用率維持下降的同時，公司研發(fā)費用率由用及員工人員增加和薪酬增長等因素影響，公司期間40%35%30%25%20%15%10%銷售毛利率銷售凈利率銷售毛利率25%20%201820192020202120222023Q1-銷售費用率研發(fā)費用率期間費用率25%25%20%201820192020202120222023Q1-3銷售費用率管理費用率（剔除股權激勵費用）財務費用率研發(fā)費用率請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明4圖8：公司現(xiàn)金流情況（百萬元）40001.4業(yè)務拆分：機房和機柜溫控設備為核心業(yè)務，儲能相關業(yè)務增長迅速機房和機柜溫控設備業(yè)務占據(jù)超過80%收入和毛利來源。公司的機房溫控節(jié)能產品主要針對數(shù)據(jù)中心、算力設備、通信機房、高精度實驗室等領域的房間級專用溫控節(jié)能解決方案，用于對設備機房或實驗室空間的設備散熱以及精密溫濕度和潔凈度的控制調節(jié)。公司的機柜溫控節(jié)能產品主要針對無線通信基站、儲能電站、智能電網各級輸配電設備柜、電動汽車充電樁、ETC門架系統(tǒng)等戶外機柜或集裝箱的應用場合提供溫控節(jié)能解決方案，以及用于智能制造設備的機柜溫控產品。從收入來源來看，公柜溫控設備占比為40.8%。20182019202020212022其他新能軌道交通列車空調及服務機房溫控節(jié)能設備80%60%40%20%20182019202020212022軌道交通列車空調及服務機房溫控節(jié)能設備請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明5機房溫控設備毛利率有所下降，機柜溫控設備毛利率超過30%。從分業(yè)務毛利率情況來看，由于產品組合變化、成本上升、競爭加劇等因素影響，2019年后公司機房40%20%2018201920202021機房溫控節(jié)能設備戶外機柜溫控節(jié)能設備軌道交通列車2PUE要求與機柜功率密度提高，數(shù)據(jù)中心溫控方式面臨轉變2.1數(shù)據(jù)中心能耗高，產熱量大，溫控提升設備性能產業(yè)加速融合，數(shù)字經濟蓬勃發(fā)展，數(shù)據(jù)中心作為各行業(yè)信息系統(tǒng)運行的載體，已成數(shù)據(jù)中心能耗高，占全社會用電量比例不斷提升。旺盛的數(shù)據(jù)中心需求帶來龐大的電量消耗，數(shù)據(jù)中心占全社會用電量比例不斷提升。2018-2022年，我國數(shù)據(jù)中心用 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明‘45004000250020000201820192020202120222023E2024E20.0%高溫影響設備性能，需要溫控設備調控。數(shù)據(jù)中心消耗電能的同時，會產生大量的熱，產熱源以耗電量最大的服務器設備為主，其他ICT設備及電源設備也產生部分熱量。而研究表明，溫度是造成電子設備損壞的最主要因素，單個電子芯片的工作溫度升高10℃時，其可靠性會減少50%；同時器性能。因此，數(shù)據(jù)中心需要溫控設備調節(jié)環(huán)數(shù)據(jù)中心溫控方式可分為風冷和液冷兩種主要類型。風冷主要實現(xiàn)方式又可分為直膨風冷型通過核心部件壓縮機、冷凝器、膨脹閥和蒸發(fā)器的協(xié)同作用使得整個數(shù)據(jù)中心規(guī)模較小時以該冷卻方式為主。冷凍水型主要采用集中式水冷冷水空調系統(tǒng)作為冷源，通過冷卻塔、板換進行自間接蒸發(fā)冷卻型是指通過非直接接觸式換熱器，將直接蒸發(fā)冷卻得到的濕空氣的冷量傳遞給機房循環(huán)空氣，實現(xiàn)空氣等濕降溫的過程。相比于傳統(tǒng)風冷，間接蒸發(fā)冷 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明7量。由于液體比空氣的比熱容高，散熱速度也遠遠快過空氣，因此液冷的制冷效率遠的比重，但預期增長高于服務器平均增速。盡管液冷技術在真正規(guī)模化應用道路上仍面臨諸多困難與調整，但是基于其優(yōu)勢，目前業(yè)內普遍認為液冷將在未來成為數(shù)據(jù)中在實踐中，常用電源使用效率（PUE）指標來評價數(shù)據(jù)中心能源效率，其含義為圖16：2017-2022年全國在用及規(guī)劃在建大型以上數(shù)據(jù)中心10201820172021202220192018201720212022在用大型在用超大型在用大型規(guī)劃在建大型規(guī)劃在建超大型規(guī)劃在建大型 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明8雙碳背景下，國家和各地方政府對PUE要求提升明顯。在工信部《新型數(shù)據(jù)中政策文件名相關規(guī)定2020.06廣東省工業(yè)和信息化廳2021.072021.07《關于進一步加強數(shù)據(jù)中心項目節(jié)能2021.09寧夏回族自治區(qū)人《寧夏回族自治區(qū)數(shù)字經濟發(fā)展“十四2021.11《“十四五”信息通信行業(yè)發(fā)展規(guī)劃》2022.01江蘇省工業(yè)和信息化廳2022.04《云南省“十四五”新型基礎設施建設規(guī)2022.07《上海市碳達峰實施方案》2022.082022.082022.10《上海市"十四五"節(jié)能減排綜合工作實 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明9IT設備（服務IT設備（服務49%多種方案可降低溫控系統(tǒng)能耗，間接蒸發(fā)冷卻、液冷等技術效果明顯。減碳降耗、1)對通風、冷源、輸配、末端，特別是氣流組織等系統(tǒng)進行綜合改造，提高風冷2)選擇高效節(jié)能設備、加強節(jié)能管理、對溫度濕度的控制等，提高能源綜合利用選用高效率冷卻塔或加大冷卻塔換熱面積（如間接蒸發(fā)冷卻塔等選用變頻技術、磁懸浮技術、風墻技術、背板技術等來進一步提3)綜合考慮建設規(guī)模、功率密度等條件，優(yōu)先采用帶有充分利用自然冷源或帶有廢熱回收的系統(tǒng)方式。從單一技術方案角度來看，不同技術方案可實現(xiàn)的PUE水平差異較大，且存在 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明1050502.2.2單機功率增長趨勢明顯，傳統(tǒng)冷卻方式無法滿足需求圖21：GPU與CPU散熱設計功耗（TDP）增長趨勢圖22：全球數(shù)據(jù)中心單機柜功率變化情況及預測（KW）20.520.56200820162020E傳統(tǒng)風冷已無法滿足單機柜高功率密度散熱需求，液冷滲透率將顯著提升。對數(shù)據(jù)處理能力快速提升的需求將帶來芯片功率密度的不斷增加，數(shù)據(jù)傳輸速度的提高及使用的便利性要求將促進設備集成度的不斷提高，由此會帶來更高的散熱需求。為此風冷形式的溫控方式需要配備更高轉速及更大直徑的風扇、更大體積的散熱通道，對運行環(huán)境的要求也將日漸提高。這將帶來巨大的風噪聲、對環(huán)境的熱影響，以及建設當前單機柜密度的迅速提升對機房制冷技術提出了更高的要求，傳統(tǒng)風冷散熱能力越來越難以為繼。而液冷技術憑借其卓越的能效和出色的高熱密度處理能力，能成請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明114004000201720182019202020212022E2.3.1數(shù)據(jù)中心需求旺盛，未來將迎來快速增長我國數(shù)據(jù)中心機架數(shù)及數(shù)據(jù)中心市場規(guī)模持續(xù)穩(wěn)步增長。近年來，我國數(shù)據(jù)中心數(shù)字化轉型以及數(shù)字經濟發(fā)展不斷深化，算力應用場景不斷涌現(xiàn)，數(shù)據(jù)中心需求穩(wěn)步提升，“東數(shù)西算”工程將進一步深入，預計未來國內數(shù)據(jù)中心建設將繼續(xù)加大。至400004000020212021首創(chuàng)證券請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明122.3.2短中期間接蒸發(fā)冷卻和冷板式液冷等高效冷卻技術將快速增長，技術集成化將成資源條件限制下，現(xiàn)有數(shù)據(jù)中心功率密度提升和上架率提升是最好方式。當前我方約在30-40%，數(shù)據(jù)中心遠未達到供不應求的情況。因此，在考慮土地成本等資源條圖26：2021年國內各密度數(shù)據(jù)中心占比4kW以下4kW以下4-6kW37.8%25.5%70%60%50%40%30%20%PUE要求提高，大量數(shù)據(jù)中心面臨冷卻方式改造。由于當前國家和各地方政府對短期中小型數(shù)據(jù)中心新建及改造功率密度提升有限，間接蒸發(fā)冷卻和冷板式液冷等高效冷卻技術將快速增長。改造方面，由于將現(xiàn)有數(shù)據(jù)中心進行功率密度升級面臨著托管空間、配電基礎設施等約束，且功率密度升級短期內對擴大計算能力提升并沒有太大實際潛力，因此現(xiàn)有數(shù)據(jù)中心升級，預計功率密度不會大幅提升。當前，大多10kW。新建方面，預計機柜功率密度將快速提升，但中高功率密度仍將占主要比例。冷技術中如間接蒸發(fā)冷卻等高效冷卻技術和冷板式液冷等技術即可滿足需求，適用于高密度數(shù)據(jù)中心的浸沒式液冷暫無必要。 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明1350%40%30%20%除間接蒸發(fā)冷卻及冷板式液冷等高效冷卻技術滲透率快速增長外，技術集成化將西部地區(qū)各自的氣候條件和政策要求，采用集中式水冷、熱管多聯(lián)、間接蒸發(fā)冷、液下游產業(yè)鏈不夠成熟，因此未來相當長的一段時間這些技術和方案將會長期共存，融2.3.3長期超算、智算數(shù)據(jù)中心高速增長下，浸沒式將快速發(fā)展現(xiàn)有數(shù)據(jù)中心浸沒式液冷改造必要性不高也不易實施，預計蒸發(fā)冷卻和冷板式將是短中期中高功率密度場景下溫控主流方式。從改造難度上來說，冷板式液冷技術對現(xiàn)有服務器芯片組件及附屬部件改動量較小，液冷化改造可操作性相對較強，對于當前的數(shù)據(jù)中心整體架構及后續(xù)維護及日常使用等影響不大，運維模式、機房承重與傳統(tǒng)風冷場景基本一致。而浸沒式液冷對于服務器有一定的要求，服務器箱體需要定制、冷卻液價格相對較高且有一定的揮發(fā)性，維護需要專用維護輔助設備，目前仍處于技 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明14術成熟和商業(yè)化完善期。因此短中期來看，冷板式液冷改造更具有實用性。而間接蒸發(fā)冷卻方案相對傳統(tǒng)冷凍水方案，占地較小，建筑空間利用率高，安裝調試費用也低<1.05<1.09應用案例多超算領域較多從傳統(tǒng)模式過渡較平滑未來智算、邊緣計算等超高功率密度數(shù)據(jù)中心將高速增長。長期以來，我國數(shù)據(jù)中心主要以通用算力為主，超算、智算及邊緣數(shù)據(jù)中心應用和數(shù)量還待增長。隨著我應用于國家重大科研領域，商業(yè)應用場景較少，智算中心從早期實驗探索逐步走向商業(yè)試點，盡管現(xiàn)有規(guī)模占比不高，但隨著我國各類人工智能應用場景的豐富，智算需求將快速增長，預期規(guī)模增速將達到70%；邊緣數(shù)據(jù)中心能夠提供實時算力，隨著我國數(shù)字化轉型的加快包括工業(yè)互聯(lián)網的發(fā)展，邊緣計算需求將進一步提升，邊緣數(shù)據(jù)中心的規(guī)模增速有望AIGC大算力及高功率密度趨勢下，新建超高功率智算數(shù)據(jù)中心浸沒式是最佳選目前冷板式液冷數(shù)據(jù)中心產品在市場上占比較高，但浸沒式液冷是直接接觸的制冷方式，相較于冷板式液冷，更大程度上利用液體的比熱容特點，制冷效率更高，可進一步有效降低數(shù)據(jù)中心PUE，更適用于高密度數(shù)據(jù)中心的制冷。尤其是單機柜功率密度高功率密度數(shù)據(jù)中心需求增加，未來浸沒式液冷數(shù)據(jù)中心基礎設施將會占據(jù)更多市場。目前，華為、戴爾科技等國內外知名企業(yè)均已推進浸沒式液冷技術方案。根據(jù)賽迪顧41%，浸沒式液冷滲透率將不斷提高。 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明1541%冷板式液冷數(shù)據(jù)中心基礎設施施2.3.4預計2023-2025年數(shù)據(jù)根據(jù)《中國數(shù)據(jù)中心產業(yè)發(fā)展白皮書》，2023-2025年數(shù)據(jù)中心節(jié)能改造市場規(guī)模超過340億元，其中溫控占比在70%左右。我們假設2023/2023E2024E2025E47.6202120222023E2024E2025E數(shù)據(jù)中心機架數(shù)（萬架）29.7%25.0%26.0%29.0%25764124%20% 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明1620.0242.34292.4深耕數(shù)據(jù)中心溫控領域，有望充分受益行業(yè)發(fā)展機房節(jié)能空調、戶外柜專用空調、通訊基站專用空調等產品系列，深耕數(shù)據(jù)中心領域已有十余年，產品序列豐富，涵蓋風冷、液冷以及綜合解決方案。數(shù)據(jù)中心的風冷解案、XFreeCooling氣動熱管等產品與解決方案，液冷方面，公司已推出針對算力設備和數(shù)據(jù)中心的Coolinside液冷機柜及全鏈條液 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明17機房溫控規(guī)模優(yōu)勢明顯，毛利率有望成為領導者。在數(shù)據(jù)中心機房溫控領域，公司的主要競爭對手包括佳力圖、依米康、申菱環(huán)境等。近五年公司機房溫控營收規(guī)模勢，公司在四家競爭對手中穩(wěn)定位列第二。同時2864202019佳力圖依米康佳力圖依米康45%40%35%30%25%20%15%10%合作客戶廣泛，為多客戶的大型數(shù)據(jù)中心提供產品及服務。公司的產品直接或通過系統(tǒng)集成商提供給數(shù)據(jù)中心業(yè)主、IDC運營商、大型互聯(lián)網公司、通信運營商，歷 年來公司已為騰訊、阿里巴巴、秦淮數(shù)據(jù)、萬國數(shù)據(jù)、數(shù)據(jù)港、中國移動、中國電信、中國聯(lián)通等用戶的大型數(shù)據(jù)中心提供了大量高效節(jié)能的制冷產品及系統(tǒng)。在一些數(shù)據(jù)中心建設項目中，公司在向客戶提供溫控節(jié)能系統(tǒng)的同時，還可能根據(jù)項目情況提供最早規(guī)?；瞥鲩g接蒸發(fā)冷卻產品，引領數(shù)據(jù)中心蒸發(fā)冷卻技術發(fā)展。公司成立十七年以來潛心研發(fā)，勇探技術高地，在制冷系統(tǒng)核心技術、控制技術、結構設計技 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明18用。目前，公司間接蒸發(fā)冷卻方案已批量應用于全國多地的數(shù)據(jù)中心項目建設，并持續(xù)中標騰訊等企業(yè)的直采招標。公司XFlex模塊化蒸發(fā)液冷解決方案，采用集成冷板式液冷技術、高效變頻水泵、溫水冷卻技術達到高效制冷效果，包括冷板方式和浸沒方式的液冷散熱技術在業(yè)內已經開始小規(guī)模商用。2021沒式液冷方案，能夠根據(jù)不同應用場景靈活配置，對應于大型、中型、小型等各類數(shù)需求的快速增長及公司在液冷的“全鏈條”平臺優(yōu)勢術經驗，推出XSpace微模塊液冷方案，把復雜的液冷工程變成簡潔的模塊化產品。在研發(fā)投入方面，即使收入增速快于主要競爭對手，公司研發(fā)費用率卻始終處于高位，反映出公司對研發(fā)投入的重視與持續(xù)的創(chuàng)新能力。持續(xù)大量的研發(fā)投入與創(chuàng)新熱情成為公司領先于主要競爭對手的重要因素。 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明197%6%5%4%3%2%1%201820192020場呈現(xiàn)快速增長態(tài)勢，眾多廠商已經圍繞液冷“新戰(zhàn)場”展開角逐，各大服務器廠商紛紛在液冷產品上紛紛推出新的解決方案。英維克技術先進、經驗豐富，產品、方案配置齊全，制造、測試能力成熟，服務體系完備，堅持打造“深刻理解客戶需求，快速推出優(yōu)質產品”的核心能力。作為液冷溫控市場的領軍者之一，公司積極參與前沿作伙伴聯(lián)合發(fā)布了《綠色數(shù)據(jù)中心創(chuàng)新實踐：冷板液冷系統(tǒng)設計參考》白皮書，并于華為、寧暢等廠商的液冷解決方案提供相關產品，與超聚變聯(lián)合創(chuàng)新推動xLAB液冷集冷板》團體標準，支持多個互聯(lián)網頭部企業(yè)建設綠色數(shù)據(jù)中心。3儲能溫控需求旺盛，平臺化研發(fā)增強競爭優(yōu)勢3.1.風光新能源快速發(fā)展，儲能需求快速提升3.1.1風光等新能源快速發(fā)展，電力系統(tǒng)不穩(wěn)定性增加風光等新能源快速發(fā)展，裝機容量持續(xù)增長。隨著“雙碳“戰(zhàn)略的實施，新型電 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明20力系統(tǒng)的構建確定了可再生能源主體地位。近年來，我國以風力發(fā)電和光伏發(fā)電為代據(jù)CWEA、風能委員會、中國光伏協(xié)會等機構預測過220GW，預計“十四五”新能源新增裝機量將遠超以上機構預測值，圖38：2018-2025年中國風電新增裝機量及預測圖39：2018-2025年中國光伏新增裝機00風光等新能源發(fā)電帶來電力系統(tǒng)不穩(wěn)定問題。在風力、光伏等新能源發(fā)電的裝機容量持續(xù)上漲的同時，棄風棄光的問題日益突出，風電、光伏等新能源的間歇、波動、隨機性等特性對電力系統(tǒng)的穩(wěn)定性及可靠性產生影響。傳統(tǒng)電力系統(tǒng)采取的生產組織特征，高比例接入新能源將深刻改變傳統(tǒng)電力系統(tǒng)的形態(tài)、特征和機理，從根本上改變了“源隨荷動”的運行模式。首先，在發(fā)電側，新能源發(fā)電出力無法按需控制；其次，在電網側，大面積風電場的接入對電網的調峰、電壓穩(wěn)定性等帶來很多不必要的3.1.2儲能需求提升，電化學儲能是新型儲能主流基于新能源發(fā)電帶來的問題，儲能的重要性日益提高，應用場景多樣。儲能在電源側、電網側和用戶側均存在豐富的應用場景。在電源側，應用場景包括可再生能源并網、電力調峰、系統(tǒng)調頻等；在電網側，儲能可用于緩解電網阻塞、延緩輸配電擴容升級等；在用戶側，儲能主要用于電力自發(fā)自用、峰谷價差套利、容量電費管理和 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明21抽水儲能占據(jù)主導，電化學儲能快速增長。根據(jù)能量存儲方式的不同，儲能可分為機械儲能、電氣儲能、電化學儲能、熱儲能和化學儲能五大類。通常來說，新型儲能是指除抽水儲能以外的儲能技術。目前，盡管從靜態(tài)分析上看，我國儲能裝機中抽機比例為77.1%，但從動態(tài)分析上看，以電化學儲能為主的新型儲鋰離子電池94.0%鉛蓄電池3.1%壓縮空氣1.5%鋰離子電池94.0%鉛蓄電池3.1%壓縮空氣1.5%熔融鹽儲熱熔融鹽儲熱21.9%抽水蓄能77.1% 液流電池其他其他<0.1%飛輪儲能 超級電容0.1%飛輪儲能0.1% 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明2240%20%抽水儲能3.2溫控對于儲能至關重要，溫控需求快速提升3.2.1溫控調節(jié)電池溫度，提高電池性能過低的溫度都會影響鋰電池的容量，溫度過高時會使得鋰電池發(fā)生“熱失控”從而帶來一系列安全問題，溫度過低則會產生電解液黏度增大甚至凝固、負極鋰析出等問題，圖43：鋰電池最佳工作溫度區(qū)間約為15-3熱管理是儲能安全的重要保障。由于過高或過低的溫度都將導致電芯失控、BMS失效、PCS保護失效、火災防護失效等后果，引發(fā)儲能安全隱患。因此熱管理是儲能3.2.2儲能裝機量增長迅速，溫控需求同步增長我國新型儲能裝機量增長迅速，未來成長空間廣闊，鋰電池占絕對主導。2018- 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明232.0%0.2%鋰離子電池儲能壓縮空氣儲能能94.5%2.0%0.2%鋰離子電池儲能壓縮空氣儲能能94.5%圖45：2018-2027年中國新型儲能累計裝機規(guī)模及預測圖46：中國已投運新型儲能項目裝機占比80.060.040.0201820192020新型儲能累計裝機規(guī)模（GW）溫控占儲能系統(tǒng)比例較低但至關重要，儲能溫控市場空間廣闊。盡管溫控設備成持續(xù)安全運行的關鍵。在“雙碳”戰(zhàn)略下，儲能產業(yè)熱度持續(xù)高漲，多項政策支持儲圖47：儲能系統(tǒng)成本拆分情況圖48：2021-2025年中國儲能溫控市場規(guī)模及預測20%PCSBMS+EMS其他020212022E2證券3.3綜合優(yōu)勢下，液冷滲透率不斷提升3.3.1當前風冷是主流溫控方式儲能溫控系統(tǒng)冷卻方式主要包括風冷、液冷、熱管冷卻、相變冷卻四種。由于熱管冷卻和相變冷卻的設計更加復雜，成本更高，當前實際應用極少。因此，目前儲能 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明24風冷及風冷及池度，具備方案成熟、結構簡單、易維護、成本低等優(yōu)點，是當前儲能溫控主力方案，圖49：儲能系統(tǒng)風冷結構示意圖.87.90%證券3.3.2液冷綜合優(yōu)勢更強，滲透率不斷提升液冷綜合優(yōu)勢更強，適用于大規(guī)模和高密度儲能系統(tǒng)。液冷主要以水、乙二醇水溶液等液體為冷卻介質，通過對流將電池產生的熱量帶走，結構較為復雜，安全等級要求高，所以液冷成本明顯高于風冷，但其優(yōu)點明顯，散熱效率高且均勻、能耗較低、占地面積小、系統(tǒng)適應性。隨著儲能系統(tǒng)規(guī)模和能量密度的逐漸提高，液冷能量密度高、占地面積小、能耗低的綜合優(yōu)勢會進一步凸顯，且由于液冷運行能耗較低，長期1 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明25風冷冷卻介質設計、安裝難度換熱系數(shù)（越高越好）散熱效率PUE值項目運行周期IRR低中高高045%40%25%20%3.4先發(fā)優(yōu)勢明顯，平臺化研發(fā)增強競爭力最早涉及儲能溫控，業(yè)務成熟。公司是國內最早涉足電化學儲能系統(tǒng)溫控的廠商，效率，進一步豐富了產品環(huán)節(jié)，提升了競爭優(yōu)勢。公司長年在國內儲能溫控行業(yè)處于領導地位，也是眾多國內儲能系統(tǒng)提供商的主力溫控產品供應商，主要客戶包括寧德時代、比亞迪、南都、科陸、平高集團、陽光電源、海博思創(chuàng)以及國外相關主流系統(tǒng) 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明26要競爭對手包括同飛股份、高瀾股份、奧特佳、松芝股份、申菱環(huán)境等。相比而言，代表公司風冷+液冷博思創(chuàng)以及國外相關主流系統(tǒng)松芝股份風冷+液冷平臺化研發(fā)與發(fā)展模式，業(yè)務協(xié)同驅動。公司采取平臺化研發(fā)模式，建立智能控制系統(tǒng)設計、散熱及環(huán)境控制系統(tǒng)設計、機電一體化架構系統(tǒng)設計等三大研發(fā)共用基礎技術模塊（CBB）平臺，依靠不同技術平臺演各核心技術的有機搭配、組合，形成戶外機柜溫控節(jié)能設備、機房溫控節(jié)能設備、新市場及行業(yè)大客戶快速提供個性化需求的產品和方案的能力。公司產品系列全、型號 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明27眾多，能適應各種行業(yè)客戶的需求。公司已初步形成了基于統(tǒng)一技術和業(yè)務平臺基礎上的匯集多個專業(yè)細分領域的業(yè)務布局，這種布局同時兼有差異化門檻與規(guī)模效應的雙重優(yōu)勢，并將在未來繼續(xù)強化與完善。平臺化的發(fā)展模式，有助于公司加快新業(yè)務的導入，降低相關的經營風險，也能夠從整體上降低公司對單一產業(yè)的依賴，增強公 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明284盈利預測隨著數(shù)字化的不斷推進以及5G、大數(shù)據(jù)、云式增長，數(shù)據(jù)中心作為數(shù)據(jù)存儲以及計算的載體，需求量大幅提高，數(shù)據(jù)中心的溫控需求同步增長。未來數(shù)據(jù)中心需求高增下，預計公司數(shù)據(jù)中心溫控業(yè)務維持快速發(fā)展。假設2023-2025年公司機房溫控節(jié)能設備收入增速分別為“雙碳”目標下，風光新能源裝機增長迅速。為解決風光大規(guī)模接入后帶來的電網不穩(wěn)定問題，電化學儲能裝機迅速增長，帶動儲能溫控同步增長。在電力系統(tǒng)轉型背景下，預計未來儲能及儲能溫控需求旺盛。假設20設備收入增速分別為60%/58%/55%，隨著競爭對手增加毛利率下降，分別為202120222023E2024E2025E4,027.647%48%29%29%28% 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明29機房溫控節(jié)能設備收入20%25%40%43%23%25%27%26%26%收入4,317.528%軌道交通列車空調及服務收入收入其他業(yè)務收入239.226%40%42%41%41%41%我們預測，2023-2025年公司營業(yè)收入分別為40.3/59.0/87.1億元，分別同比增長40.2%/36.2%/32.3%；以可比公司選擇方面，我們選擇同樣具有數(shù)據(jù)中心溫控及儲能溫控業(yè)務的高瀾股份、申菱環(huán)境，儲能溫控業(yè)務快速發(fā)展并拓展數(shù)據(jù)中心溫控業(yè)務的同飛股份，以及在數(shù)據(jù)認為，公司在數(shù)據(jù)中心溫控領域深耕多年，引領間接蒸發(fā)冷卻等技術大規(guī)模應用，在液冷領域研發(fā)及應用亦處于行業(yè)領先水平，在行業(yè)需求旺盛及液冷滲透率不斷提高背景下，公司數(shù)據(jù)中心業(yè)務有望持續(xù)快速增長；同時公司在儲能溫控領域形成業(yè)務協(xié)同，有望充分受益行業(yè)需求增長。與可比公司相比，除在液冷領域快速發(fā)展外，公司在風 請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明30冷領域高效冷卻技術優(yōu)勢明顯，在風冷高效冷卻需求同樣旺盛背景下，我們判斷公司股票代碼股價EPSPE20222023E2024E2025E20222023E2024E2025E300990.SZ2.6625.88300499.SZ301018.SZ23.0049.4426.98872808.BJ43.2046.9325.85002837.SZ28.6541.3522.945風險提示動的行業(yè)關注度不斷提高，數(shù)據(jù)中心溫控參與者不斷增多。各家多關注于未來液冷領域產品的研發(fā)與競爭。如果冷板式液冷滲透率加速提升，企業(yè)間競爭加劇，公司數(shù)據(jù)（2）儲能溫控競爭加劇。儲能裝機的快速增長以及溫控需求的增加導致行業(yè)競爭對手不斷增加，同時儲能領域溫控競爭壁壘，尤其是液冷溫控競爭壁壘較數(shù)據(jù)中心領域相對較低。當前公司儲能溫控業(yè)務毛利率較高，隨著競爭加劇有可能面臨毛利率下品、新技術更新迭代較快，如果公司技術研發(fā)落后于市場，可能會由于產品落后導致請務必仔細閱讀本報告最后部分的重要法律聲明31資產負債表（百萬元）20222023E2024E2025E現(xiàn)金流量表（百萬元）20222023E2024E2025E流動資產3286448557948033經營活動現(xiàn)金流192-342-440現(xiàn)金6661054741700凈利潤280393536709應收賬款1468186128494181折舊攤銷32424243其它應收款95131193284財務費用926預付賬款253756投資損失-32-38-39存貨4395928781315營運資金變動-412-913其他418524767其它927非流動資產756854854856投資活動現(xiàn)金流23長期投資0000資本支出-63-43-45固定資產268278290302長期投資4000無形資產315304294284其他81323838其他97979797籌資活動現(xiàn)金流48434406資產總計4042533966488889短期借款-7530194流動負債1792220829664272長期借款593530短期借款505520550744其他37466208應付賬款64488413121963現(xiàn)金凈增加額87388-313-41其他6284125188非流動負債142153199222長期借款4974109134其他64496058負債合計19342