第二節(jié) 財務杠桿

第二節(jié)杠桿利益與風險的衡量1一、營業(yè)杠桿利益與風險（一）營業(yè)杠桿原理1、營業(yè)杠桿的概念2固定成本與變動成本盈虧平衡點2、營業(yè)杠桿利益分析經(jīng)營杠桿是指由于固定性經(jīng)營成本的存在而導致息稅前利潤變動大于產(chǎn)銷業(yè)務量變動的杠桿效應。固定成本越高，利潤的波動性越大。3、營業(yè)風險分析3DOL定義公式：（二）營業(yè)杠桿系數(shù)的測算4簡化公式51.單價10元，單位變動成本為6元，固定成本總額為1000元。目前的銷量為1000件。2.單價10元，變動成本率60%或邊際貢獻率40%，固定成本總額為1000元。目前的銷售量為1000件。3.EBIT＝1200元，固定成本為1000元。分別計算DOL6QDOL1營業(yè)杠桿的特征分析7在固定成本不變情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)說明了銷售額（+，-）所引起的利潤變化的幅度。在固定成本不變時，Q↑，DOL↓，經(jīng)營風險↓Q→∞，DOL→1Q→保本點，DOL→無窮FC→0，DOL→18（三）影響營業(yè)杠桿利益與風險的其他因素產(chǎn)銷量的變動產(chǎn)品售價的變動單位變動成本的變動固定成本總額的變動9經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風險的關系營業(yè)杠桿只是影響企業(yè)風險的一個重要因素。但是，營業(yè)杠桿本身并不是變化的原因，即使企業(yè)沒有營業(yè)杠桿作用，同樣要面臨其他企業(yè)風險因素的影響。準確地說，營業(yè)杠桿系數(shù)是對潛在的風險的衡量，這種潛在風險只有當銷售和成本變動的情況下才會被激活。同時，它具有放大企業(yè)風險的作用。在其他因素不變的情況下，固定成本越高，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風險越大。10二、財務杠桿利益與風險（一）財務杠桿原理1、財務杠桿的概念財務杠桿是指由于固定性財務支付的存在而導致股東權益變動大于息稅前利潤變動的杠桿效應。2、財務杠桿利益分析3、財務風險分析11（二）財務杠桿系數(shù)的測算簡化公式12財務杠桿的特性分析EBITDFL113在總資本中，負債比率越高，DFL越高，財務風險越大，預期投資者收益可能越大。EBIT↑，DFL↓，財務風險↓EBIT→∞，DFL→1EBIT→I，DFL→無窮I→0，DFL→114（三）影響財務杠桿利益與風險的其他因素資本規(guī)模的變動資本結構的變動債務利率的變動息稅前利潤的變動15綜合杠桿財務杠桿經(jīng)營杠桿QEBITEPS三、聯(lián)合杠桿利益與風險（一）聯(lián)合杠桿利益由于固定生產(chǎn)經(jīng)營成本和固定財務費用的共同存在而導致的每股利潤變動大于產(chǎn)銷業(yè)務量變動的杠桿效應，稱為復合杠桿。16（二）聯(lián)合杠桿系數(shù)的測算17簡化公式18聯(lián)合杠桿特性分析QDTL119Q↑，DTL↓，綜合風險↓；Q→∞，DTL→1；Q→FC/(P-VC)+I，DTL→無窮；FC，I→0，DTL→1。20甲企業(yè)生產(chǎn)A產(chǎn)品，產(chǎn)品的單價為15元，單位變動成本為8元，固定成本總額為1500元，利息費用為2000元，目前產(chǎn)品的銷量為1000件。試分別計算經(jīng)營杠桿系數(shù)、財務杠桿系數(shù)和綜合杠桿系數(shù)。若銷量變化2%，則EPS的變化百分比是多少?DOL=DFL=DTL=21第三節(jié)資本結構決策分析一、影響資本結構的因素（一）影響企業(yè)資本結構的宏觀因素分析利率因素通貨膨脹因素資本市場因素22（二）影響企業(yè)資本結構的微觀因素分析1、行業(yè)因素：行業(yè)風險越大，營業(yè)收入越不穩(wěn)定，負債能力越弱2、資本成本和財務風險3、經(jīng)營風險4、企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)種類：實物資產(chǎn)比重越大，負債能力越強5、企業(yè)獲利能力6、企業(yè)成長性7、稅收影響：公司所得稅稅率越高，舉債對公司越有價值23二、資本結構的決策方法最佳資本結構企業(yè)價值最大——股價最高綜合資本成本最低能確保企業(yè)資金有較高的流動性,并使其資本結構具有與市場相適應程度的彈性。注意：理論上存在著最優(yōu)資本結構，但在實務中還沒有找到一種能夠確定最優(yōu)資本結構的理想方法。24資本結構決策的方法：資本成本比較法、每股收益分析法和企業(yè)價值比較法25（一）資本成本比較法資本成本比較法的決策程序：1、確定各籌資方案不同資本來源最終所形成的資本結構。2、計算各資本來源的資本成本及其結構比例,并計算方案的加權平均資本成本。3、方案比較,選擇加權平均資本成本最低的資本結構方案為最佳方案。26例1：某企業(yè)計劃年初資本結構如下表所示。某企業(yè)計劃年初資本結構表單位:萬元資金來源金額比重長期債券年利率10%10012.5%優(yōu)先股年股利率8%20025%普通股50000股50062.5%合計800100%27其他有關資料如下:普通股市價每股200元,今年期望股息為12元,預計以后每年股息增加3％,該企業(yè)所得稅率為33％,假定發(fā)行各種證券均無籌資費用。該企業(yè)擬增加資金200萬元,有兩方案供選擇。甲方案:發(fā)行債券200萬元,年利率為12％；普通股股利增加到15元,以后每年還可增加3％,由于企業(yè)風險增加,普通股市價將跌到96元。乙方案:發(fā)行債券100萬元,年利率為11％；另發(fā)行普通股100萬元,普通股市價、股利與年初相同。28甲方案加權平均資本成本計算表單位:萬元資金來源金額比率資本成本長期債券年利率10%10010.2%10%×(1-33%)＝6.7%長期債券年利率12%20020.41%12%×(1-33%)＝8.04%優(yōu)先股年股利率8%20020.41%8%普通股50000股48048.98%15÷96＋3%＝18.625%小計980100%6.7%×10.20%＋8.04%×20.41%＋8%×20.41%＋48.98%×18.625%=13.08%29乙方案加權平均資本成本計算表單位:萬元資金來源金額比率資本成本長期債券年利率10%10010%10%×(1-33%)＝6.7%長期債券年利率11%10010%11%(1-33%)＝7.37%優(yōu)先股年股利率8%20020%8%普通股60000股60060%12÷100＋3%＝15%小計1000100%6.7%×10%＋7.37%×10%十8%×20%＋15%×60%＝12.01%30結論：通過比較可以看出甲方案的加權平均資本成本較高，為13.08%，乙方案的加權平均資本成本較低，為12.01%，故采用乙方案籌資對企業(yè)較為有利。采用乙方案籌資其加權平均資本成本比甲方案低1.07%，企業(yè)價值又提高20萬元。31

（二）每股收益無差別點分析/EBIT-EPS分析法該方法假設：企業(yè)的債務增加不會引起企業(yè)風險的增加，因而債務資本成本和權益資本成本的變化可不予考慮，企業(yè)只要每股盈余增加，就會實現(xiàn)價值最大。每股收益的無差別點，指每股收益不受融資方式影響的EBIT水平。EPS1=EPS232EBIT-EPS分析圖33例1、某公司目前的資金來源包括面值1元的普通股800萬股和平均利率為10%的3000萬元的債務。該公司現(xiàn)在擬投產(chǎn)甲產(chǎn)品，該項目需要投資4000萬元,預期投產(chǎn)后每年可增加息稅前利潤400萬元。該項目有兩個備選的籌資方案:(1)按面值發(fā)行年利率11%的債券:(2)按20元/股的價格增發(fā)普通股。該公司目前的息稅前利潤為1600萬元，所得稅稅率40%,證券發(fā)行費用可忽略不計。要求:(l)計算按不同方案籌資后的普通股每股收益。(2)采用息稅前利潤——每股利潤分析法，計算增發(fā)普通股和債券籌資的每股利潤無差別點。并確定該公司應選擇哪一種籌資方案。34方案1：負債：3000萬元，利率10%債券：4000萬元，利率11%普通股：股數(shù)N1=800萬股I1=3000×10%+4000×11%=740萬元35方案2：負債：3000萬元，利率10%普通股：股數(shù)N2=800萬股+4000/20=1000萬股I2=3000×10%=300萬元求每股盈余無差別點，代入等式解得EBIT=2500萬元

EPS=1.32元36例：某公司現(xiàn)有資金2000萬元，構成情況如下：面值為100元，利率為7%的債券600萬元；面值為100元，股息率為9%的優(yōu)先股600萬元；普通股40萬股，每股市價為20萬元，總市值為800萬元。公司今年的股利為每股2元，預計每年按5%速度遞增。公司目前準備追加融資1000萬元，有兩個備選方案：（1）發(fā)行債券，票面利率為8%。由于公司債務增加，財務風險加大，股票價格下降至18元；（2）按20元市價發(fā)行普通股50萬股。公司的所得稅率為30%，請為公司作出融資決策。37方案1：債券：600萬元，利率7%債券：1000萬元，利率8%優(yōu)先股：600萬元，股息率9%普通股：股數(shù)N1=40萬股I1=600×7%+1000×8%=122萬元D=600×9%=54萬元38方案2：債券：600萬元，利率7%優(yōu)先股：600萬元，股息率9%普通股：股數(shù)N2=40萬股+50萬股=90萬股I2=600×7%=42萬元D=600×9%=54萬元代入等式解得EBIT=263.14萬元

EPS=1.12元39（三）公司價值分析法公司價值：V=S+B假設B市場價值等于它的面值；S=（EBIT-I）（1-T）/KsKs=Rs=Rf+β(Rm-Rf)公司的加權平均資本成本：Kw=Kb(B/V)(1-T)+Ks(S/V)40例:某公司目前的資本結構為：總資本為1000萬元，其中，債務400萬元，年平均利率10%；普通股600萬元(每股面值