中國民航信息網(wǎng)絡(luò)-市場前景及投資研究報告-中國民航業(yè)成長,服務(wù)內(nèi)容延伸

2024年4月25日中國民航信息網(wǎng)絡(luò)(0696.HK)：中國民航業(yè)成長+公司服務(wù)內(nèi)容延伸本篇報告主要觀點?

公司是中國航空旅游業(yè)信息技術(shù)解決方案的主導(dǎo)供應(yīng)商。以2023年為例，公司營收69.84億元，航空信息技術(shù)服務(wù)占比55.1%、結(jié)算及清算服務(wù)占比6.4%、數(shù)據(jù)網(wǎng)絡(luò)及其他占比24.2%、系統(tǒng)集成服務(wù)占比14.2%。?

第一增長動力：中國民航業(yè)的成長。我們判斷持續(xù)增長的航空出行需求將航空信息技術(shù)服務(wù)等持續(xù)增長，航司與機場端供給對航空出行需求形成支撐，也同步帶來相應(yīng)的軟硬件集成服務(wù)需求。?

第二增長動力：公司服務(wù)內(nèi)容的延伸。第一重延伸來自向非航空信息技術(shù)的發(fā)展，第二重延伸來自智慧民航應(yīng)用領(lǐng)域的擴展，第三重延伸來自未來向非民航領(lǐng)域延展。?

盈利預(yù)測及投資建議：我們預(yù)計中國民航信息網(wǎng)絡(luò)2024-2026年營收為8341.90百萬元、9497.80百萬元和10031.85百萬元，歸母凈利潤分別為2347.82百萬元、3037.90百萬元、3342.33百萬元（EPS分別為0.80元、1.04元和1.14元），對應(yīng)2024年4月24日收盤價10.04港元（匯率按照1港元=0.92元計算）PE分別為11.51倍、8.9倍和8.09倍?？紤]長期成長性及短期航空客運量在持續(xù)恢復(fù)增長，首次覆蓋，給予“買入”評級。?

風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟增長不及預(yù)期、機票價格大幅上漲、人力成本上漲超預(yù)期。財務(wù)摘要2022A2023A2024E2025E2026E營業(yè)收入(百萬元)YoY（%）歸母凈利潤(百萬元)5210.11-4.86%626.506983.8534.04%1398.958341.9019.45%2347.829497.8013.86%3037.9010031.855.62%3342.33YoY（%）毛利率（%）每股收益（元）ROE13.64%40.69%0.21123.30%52.51%0.4867.83%58.00%0.8029.39%60.00%1.0410.02%60.00%1.140.030.070.100.120.11市盈率72.2925.8811.518.908.092目錄contents01

公司介紹：中國民航業(yè)的信息中樞02

第一增長動力：中國民航業(yè)的成長03

第二增長動力：公司服務(wù)內(nèi)容的延伸04

盈利預(yù)測及投資建議05

風(fēng)險提示31公司介紹：中國民航業(yè)的信息中樞41.1公司是中國航空旅游業(yè)信息技術(shù)解決方案的主導(dǎo)供應(yīng)商?

以2023年為例，公司營業(yè)收入69.84億元，同比增長34%。其中：航空信息技術(shù)服務(wù)38.51億元（占比55.1%）、結(jié)算及清算服務(wù)4.47億元（占比6.4%）、數(shù)據(jù)網(wǎng)絡(luò)及其他16.91億元（占比24.2%）、系統(tǒng)集成服務(wù)9.94億元（占比14.2%）。?

以疫情前的2015-2019年為例，期間中國民航客運量復(fù)合增速為10.9%、公司營收復(fù)合增速為10.2%，因此我們判斷，從長期角度，公司營收增長的主要驅(qū)動力之一為中國民航客運量。圖表：2015-2023年中國民航信息網(wǎng)絡(luò)營業(yè)收入構(gòu)成情況（億元）圖表：2016-2023年民航客運量及公司營收同比增速情況（%）90.0080.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00200.0%150.0%100.0%50.0%0.0%20162017201820192020202120222023-50.0%201520162017201820192020202120222023-100.0%航空信息技術(shù)服務(wù)結(jié)算及清算服務(wù)數(shù)據(jù)網(wǎng)絡(luò)及其他系統(tǒng)集成服務(wù)公司營收同比民航客運量同比51.1公司是中國航空旅游業(yè)信息技術(shù)解決方案的主導(dǎo)供應(yīng)商?

根據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，公司分銷系統(tǒng)在中國的市占率達95%左右。以2023年為例，中國民航客運量為6.19億人，公司內(nèi)航司訂座量為6.09億個。?

從公司訂座量結(jié)構(gòu)看，2010-2019年內(nèi)航司訂座量占比的均值為95.8%，2020-2023年內(nèi)航司訂座量占比的均值為99.1%。未來隨著國際航班的恢復(fù)，外航司訂座量占比有望逐步恢復(fù)至2010-2019年的均值。圖表：2010-2023年民航客運量及公司內(nèi)航司訂座量變化趨勢圖表：2010-2023年公司訂座結(jié)構(gòu)情況700006000050000400003000020000100008000070000600005000040000300002000010000100.0%99.0%98.0%97.0%96.0%95.0%94.0%93.0%92.0%02010201120122013201420152016201720182019202020212022202302010

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2023內(nèi)航司訂座量（萬個）外航司訂座量（萬個）民航客運量（萬人）內(nèi)航司訂座量（萬個）內(nèi)航司訂座占比（%）61.2公司ROE主要靠高凈利率驅(qū)動?

2014-2019年公司的ROE均值為16.2%。細拆公司ROE的主要項目，我們發(fā)現(xiàn)公司的ROE主要靠高歸母凈利率驅(qū)動，比如2014-2019年公司的歸母凈利率均值為33.7%。?

公司賬上大量現(xiàn)金長期壓制ROE。2019年底賬上現(xiàn)金及其他短期投資合計76.5億元，占同期公司股東權(quán)益41%。如果剔除賬上現(xiàn)金及對應(yīng)產(chǎn)生的收益，我們測算2014-2019年剔除現(xiàn)金后ROE的均值為27.4%。圖表：2010-2019年公司ROE變化趨勢圖表：2014-2023年公司賬上現(xiàn)金的情況35.0%120.0100.080.060.0%50.0%32.3%18.9%107.9

108.331.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%29.4%17.0%97.626.1%15.4%52.9%23.0%14.3%22.8%14.2%76.540.0%30.0%20.0%10.0%0.0%69.966.964.017.3%57.560.040.020.00.052.844.70.0%20142015ROE（%）20162017201820192014

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2023賬上現(xiàn)金（億元）

占同期股東權(quán)益比（%）剔除現(xiàn)金后ROE（%）注：賬上現(xiàn)金統(tǒng)計包括現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物、交易性金融資產(chǎn)、其他短期投資71.2公司ROE主要靠高凈利率驅(qū)動?

固定資產(chǎn)階段性投產(chǎn)也會階段性影響短期ROE。比如公司ROE在2014-2017年穩(wěn)步上升，但2017/2018年北京新運行中心一期啟用轉(zhuǎn)固，一方面短期增長較快的折舊攤銷造成短期凈利率的下降，另一方面則造成資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)的下降，二者造成公司ROE在2017-2019年出現(xiàn)環(huán)比下降。從趨勢上看，2019年相較2018年ROE基本企穩(wěn)。圖表：2016-2023年公司歷年折舊攤銷變化趨勢圖表：2014-2019年公司歸母凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)變化趨勢12.0010.008.006.004.002.000.0030.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%45.0%0.500.450.400.350.300.2540.0%39.1%35.0%30.0%25.0%20.0%35.1%33.6%31.6%31.4%31.1%0.0%-5.0%20162017201820192020202120222023201420152016201720182019折舊攤銷（億元）同比（%）歸母凈利率（%）資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)81.2公司ROE主要靠高凈利率驅(qū)動?

疫情通過對航空出行需求的影響，顯著影響公司的ROE。一方面，疫情期間航空出行需求驟降，但公司的折舊攤銷、人力成本具有較強的剛性，因此公司的歸母凈利率相較疫情前明顯下降；另一方面，疫情期間業(yè)務(wù)量下降造成公司整體周轉(zhuǎn)次數(shù)下降，此外疫情期間航空公司業(yè)績承壓，間接造成公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)的拉長。圖表：2014-2023年公司ROE、歸母凈利率變化趨勢（%）圖表：2014-2023年公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)變化趨勢45.0%40.0%0.50300.0250.0280.2274.80.450.400.350.300.250.200.150.100.050.0039.1%18.9%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%35.1%233.133.6%15.4%31.4%

31.6%31.1%200.0150.0100.050.0194.720.0%17.0%

17.3%14.3%

14.2%12.0%10.1%63.2

64.059.555.651.1

51.97.0%6.6%2.0%3.0%

3.3%0.0%0.02014

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2023總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（左軸）

應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)（天）ROE歸母凈利率91.3國內(nèi)主要航司均是公司重要股東?

截止2023年底，中國民航信息集團有限公司是公司的大股東（持股29.55%），中國航空集團、中國東方航空集團、中國南方航空集團均是公司重要股東，持股比例分別為9.99%、7.24%、9.18%。?

2023年12月28日，公司公告《建議采納第三期H股股票增值權(quán)計劃及相關(guān)首次授予方案》。截止2024年4月24日，公司暫沒公開披露相關(guān)的最新進展。圖表：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖圖表：2014-2023年人均薪酬變化趨勢35.0030.0020.0%15.0%10.0%5.0%31.1728.9427.4624.90

24.8124.5425.0020.0015.0010.005.0020.8719.350.0%-5.0%-10.0%0.0020162017201820192020202120222023人均薪酬（萬元）同比（%）102第一增長動力：中國民航業(yè)的成長112.1長期看中國航空出行還在成長期上半場?

航空客運總需求=出行總需求*航空出行滲透率：?

①經(jīng)濟增長是出行總需求增長的底層邏輯。一方面體現(xiàn)在出行人次的增長，另一方面體現(xiàn)在出行距離的拉長，比如企業(yè)在異地擴張市場引發(fā)更長距離的差旅需求，再比如旅客前往更遠目的地去旅游。?

②航空出行是旅客出行的消費升級。任何一個出行方式的成本包括直接成本（票價）和時間成本，人均可支配收入增長直接帶動旅客時間成本提升，這個是航空出行滲透率提升的最底層邏輯。圖表：1981-2019年旅客周轉(zhuǎn)量（億人公里）圖表：1981-2019年航空旅客占比（%）50000450004000035000300002500020000150001000050003.50%3.31%3.00%2.50%2.00%1.50%1.00%0.50%0.00%0.10%0122.1長期看中國航空出行還在成長期上半場?

中美兩國橫向?qū)Ρ龋阂?019年為例，中國人均航空出行人次僅0.47次，而同期美國為2.80次。1995年美國人均乘機次數(shù)達到2次后，1995-2019年航空客運量復(fù)合增速為2.3%，甚至2014-2019年復(fù)合增速達到了4%。?

縱向看中國：中國人均乘機次數(shù)從0.2次（2010年）增長至0.39次（2017年），花費時間為7年，期間航空客運量復(fù)合增速為10.8%。假設(shè)2027年中國人均乘機次數(shù)達到0.8次（從0.39次到0.8次，花費10年時間），則2017-2027年航空客運量復(fù)合增速為7.4%。參考美國1970年人均乘機次數(shù)達到0.8次后的增速情況，我們認為2027-2047年中國航空需求增速依舊可以保持5%左右增速，當(dāng)前中國航空出行還在成長期的上半場。圖表：1970-2019年中國美國人均乘機次數(shù)對比圖表：過去近50年美國人均乘機次數(shù)及復(fù)合增速情況3.002.502.001.503.007.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%2.802.806.1%2.502.001.501.000.500.002.362.331.863.7%4.6%1.302.8%1.000.800.800.470.500.8%0.00197019801990200020102019美國人均乘機次數(shù)中國人均乘機次數(shù)期初人均乘機次數(shù)未來10年航空量復(fù)合增速(%)132.1長期看中國航空出行還在成長期上半場?

我們判斷，2020-2022年影響航空出行最核心的因子是疫情。2023年疫情的影響逐步消退，影響航空出行需求的核心變量開始逐步切換到當(dāng)期人均收入及機票價格的變動。?

以2024Q1為例，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入及民航客運量相較2019Q1分別增長30.2%、10.3%，機票價格上漲（相較19年同期）、消費者信心下降這兩個因子對當(dāng)期航空出行需求形成向下壓制。圖表：2018-2024Q1航空客運量等同比增速情況（%）圖表：2023Q1-2024Q1航空客運量等相較2019年同期增幅（%）40.0%40.0%30.0%30.2%20.0%0.0%23.7%18.5%23.5%15.8%23.4%16.1%22.3%14.3%20.0%10.0%0.0%2018201920202021202220232024Q110.3%-20.0%-40.0%-60.0%-80.0%2.6%2023Q12023Q-23.9%2023Q32023Q-44.4%2024Q1-10.0%-20.0%-30.0%-20.0%城鎮(zhèn)居民人均可支配收入航空客運量南方航空客公里收益城鎮(zhèn)居民人均可支配收入累計航空客運量南方航空客公里收益注：2020-2024Q1均以2019年同期為基數(shù)142.2航司與機場端供給對航空出行需求形成支撐?

航司對中長期中國航空出行需求的預(yù)期、以及短期盈利情況，二者影響航司長、短期機隊規(guī)模的變化。以6大干線上市航司為例，截止24Q1飛機合計3196架，相較2019年增長12.8%。?

我們認為，在既定飛機規(guī)模下，客座率、機票價格等因子影響短期的航班供給（飛機日利用小時）。但航司重資產(chǎn)的特點，使得其短期內(nèi)有降票價來提升客座率、飛機利用率的動力。因此在不考慮疫情等外界因子情況下，中國航空客運量具備增速低波動的特點。圖表：2019-2024Q1年6大干線上市航司合計飛機架次（架）圖表：2010-2019年航空客運量變化趨勢330070000600005000040000300002000010000014.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%3196320031003167299930002943290028002700260028462020283320192010

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2019民航客運量（萬人）

同比（%）2021202220232024Q1152.2航司與機場端供給對航空出行需求形成支撐?

截止2023年底，中國民用運輸機場數(shù)量259個。根據(jù)《“十四五”民用航空發(fā)展規(guī)劃》，預(yù)計2025年底民用運輸機場數(shù)量達到270個，意味著2024、2025年將有11個民用運輸機場投產(chǎn)。?

根據(jù)《“十四五”民用航空發(fā)展規(guī)劃》，截止2025年民用運輸機場具備保障1700萬架次飛機起降的能力，相較2019年增長43.4%，同期民用運輸機場數(shù)量增長13.4%，因此“十四五”既包括新機場的建設(shè)，還包括現(xiàn)有機場的擴建。圖表：中國民用運輸機場數(shù)量變化趨勢（個）圖表：2017-2023年機場飛機起降架次（萬架）2801400.002702702601185.601181.401200.001000.00800.00600.00400.00200.000.001128.602591044.10254981.80909.70248250241718.9023824023022021020023522920172018201920202021202220232025E2017201820192020202120222023163第二增長動力：公司服務(wù)內(nèi)容的延伸173.1第一重延伸：非航空信息技術(shù)的發(fā)展?

公司的核心業(yè)務(wù)是航空信息技術(shù)服務(wù)，該項收入主要來自公司向航空公司提供的航班控制系統(tǒng)服務(wù)、計算機分銷系統(tǒng)服務(wù)、機場旅客處理系統(tǒng)服務(wù)，以及與上述核心業(yè)務(wù)相關(guān)的延伸信息技術(shù)服務(wù)。?

2009-2014年非航空信息技術(shù)的高增長，使得公司營收快于同期民航客運量的增速。由于航空信息技術(shù)服務(wù)的定價遵循邊際遞減策略，因此航空信息技術(shù)的營收增速低于同期航空客運量增速。但公司以航空信息技術(shù)服務(wù)為基數(shù)，發(fā)展結(jié)算及清算、系統(tǒng)集成、數(shù)據(jù)網(wǎng)絡(luò)及其他等非航空信息技術(shù)服務(wù)。2006-2019年，非航空信息技術(shù)營收占比從18.5%提升至44.4%。圖表：2006-2019年非航空信息技術(shù)服務(wù)營收占比變化趨勢（%）圖表：2007-2019年民航客運量等同比增速變化趨勢（%）120.0%50.0%45.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%2007

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2019民航客運量非航空信息技術(shù)公司營收183.2第二重延伸：智慧民航應(yīng)用領(lǐng)域的擴展?

（1）航空信息技術(shù)服務(wù)（AIT）由一系列的產(chǎn)品和解決方案組成，為41家中國商營航空公司和370多家外國及地區(qū)商營航空公司提供電子旅游分銷服務(wù)（ETD）（包括航班控制系統(tǒng)服務(wù)（ICS）和計算機分銷系統(tǒng)服務(wù)（CRS）、機場旅客處理系統(tǒng)服務(wù)（APP）），以及與上述核心業(yè)務(wù)相關(guān)的延伸信息技術(shù)服務(wù)。?

鑒于公司在中國民航信息化領(lǐng)域壟斷地位，AIT業(yè)務(wù)量成長空間取決于中國民航客運量。鑒于AIT邊際成本的特點，該項業(yè)務(wù)遵循邊際遞減策略。圖表：全球分銷系統(tǒng)的運作流程圖表：2014-2019年AIT營收等同比增速變化趨勢（%）14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%1.4%20190.3%20140.2%20160.0%-2.0%-4.0%-0.9%2015-0.8%20172018-2.4%AIT營收同比（%）訂座量同比（%）單位訂座AIT營收同比（%）193.2第二重延伸：智慧民航應(yīng)用領(lǐng)域的擴展?

公司以電子旅游分銷服務(wù)（ETD）為基礎(chǔ)，持續(xù)延伸相關(guān)的信息技術(shù)服務(wù)，比如為商營航空公司提供決策支持的數(shù)據(jù)服務(wù)以及提高地面營運效率的信息管理系統(tǒng)等服務(wù)。?

以2023年為例：①數(shù)據(jù)盈(ADA)作為數(shù)據(jù)整合平臺解決方案，向航司提供集數(shù)據(jù)安全接入、數(shù)據(jù)整合挖掘、應(yīng)用場景支持于一體的服務(wù)，累計投產(chǎn)海南航空、吉祥航空、四川航空等17家航空公司；②智能控艙系統(tǒng)打造國內(nèi)首個控艙管理過程與生產(chǎn)過程融合的數(shù)字化產(chǎn)品，完成首家客戶中國聯(lián)合航空正式投產(chǎn)；③航司全局運營管理系統(tǒng)(ATOMS)實現(xiàn)與昆明航空、江西航空、長安航空的合作，并擴大深圳航空、山東航空投產(chǎn)范圍，完成16個重點場站投產(chǎn)實施。圖表：外航司使用CRS、APP的情況圖表：航空公司數(shù)字化零售中臺解決方案(TRP)累計簽約航司數(shù)量（家）250250020001500100050020181614121082001501005060020172018201920202021202220234與CRS實現(xiàn)聯(lián)接的外航（家）2加盟使用APP服務(wù)的外航數(shù)量（家）外航APP處理離港旅客（萬人）020192020202120222023203.2第二重延伸：智慧民航應(yīng)用領(lǐng)域的擴展?（2）結(jié)算及清算服務(wù)收入主要

于本集團向商營航空公司、機場、代理人及政府機構(gòu)等第三方提供的結(jié)算及清算服務(wù)。2023年公司第三代客運收入管理平臺實現(xiàn)南方航空、東方航空、吉祥航空等航司投產(chǎn)上線，支持實時結(jié)算和訂單結(jié)算等新業(yè)務(wù)處理，進一步鞏固了公司核心結(jié)算產(chǎn)品的市場地位。?在此基礎(chǔ)上，2023年公司繼續(xù)拓展結(jié)算及清算服務(wù)的應(yīng)用領(lǐng)域，比如：①加強海外市場拓展，以東南亞市場、澳新市場為重沿線國家市場覆蓋率，并為新加坡酷航提供結(jié)算系統(tǒng)服務(wù)，實現(xiàn)海外低成本航空公司客運結(jié)算領(lǐng)域零的突點，提高破；②差旅賬戶產(chǎn)品由自營模式向平臺化轉(zhuǎn)型，與外部金融機構(gòu)達成合作，圍繞國資央企提供差旅支付服務(wù)，在中國差旅支付市場份額持續(xù)提升。圖表：2017-2023年結(jié)算處理的業(yè)務(wù)量變化趨勢圖表：2017-2023年結(jié)算交易金額變化趨勢12001000800600400200014012014001200100080060040020001150.9100806040200997.5728721603.8456520172018201920202021202220232017201820192020

202120222023代理結(jié)算的客貨、雜項、國內(nèi)費用等（億美元）結(jié)算清算總體交易（百萬宗）通過BSP處理客票（百萬張）航旅金融業(yè)務(wù)交易額（億元，右軸）資料

公司公告，華西證券研究所注：2023年匯率按照1美元=7.1元計算213.2第二重延伸：智慧民航應(yīng)用領(lǐng)域的擴展?

（3）系統(tǒng)集成服務(wù)收入主要于公司向機場、商營航空公司以及其他機構(gòu)客戶提供的硬件集成、軟件集成及數(shù)據(jù)信息集成服務(wù)，該項收入增加/下降主要由于達到竣工驗收條件的項目數(shù)量同比增加/下降所致。?

我們判斷為新建機場項目提供集成服務(wù)是公司該項業(yè)務(wù)的基本盤。根據(jù)《“十四五”民用航空發(fā)展規(guī)劃》，預(yù)計2025年底民用運輸機場數(shù)量達到270個，意味著24、25年將有11個民用運輸機場投產(chǎn)。預(yù)計2025年民用運輸機場具備保障1700萬架次飛機起降的能力，相較19年增長43.4%，因此“十四五”既包括新機場的建設(shè)，還包括現(xiàn)有機場的擴建。圖表：“十四五”時期運輸機場重點建設(shè)項目性質(zhì)機場名稱成都天府、鄂州、邢臺、綏芬河、麗水、蕪宣、瑞金、菏澤、荊州、郴州、湘西、韶關(guān)、閬中、威寧、昭蘇、塔什庫爾干新建（16個）遷建(6個)呼和浩特、青島、湛江、連云港、達州、濟寧續(xù)建(34個)

改擴建(12個)杭州、福州、煙臺、廣州、深圳、珠海、貴陽、麗江、西安、蘭州西寧、烏魯木齊朔州、嘉興、亳州、蚌堰、棗莊、安陽、商丘、樂山、德江、盤州、紅河、隆子、定日、普蘭、府谷、定邊、寶雞、共和、準東(奇臺)、和靜(巴音布魯克)、巴里坤、阿拉爾、阿拉善左旗廈門、延吉、昭通、天水新建(23個)遷建(4個)新開工（39個）改擴建(12個)天津、太原、哈爾濱、沈陽、上海浦東、南昌、濟南、長沙、南寧、重慶、昆明、拉薩新建（43個）遷建（15個）珠三角樞紐（廣州新）、林西、43鶴個崗

等大連、牡丹江、南通、衢州、義烏、龍巖、武夷山、威海、濰坊、恩施、永州、梅縣、三亞、攀枝花、普洱前期工作（67個）改擴建（9個）石家莊、長春、南京、寧波、溫州、合肥、鄭州、武漢、銀川223.2第二重延伸：智慧民航應(yīng)用領(lǐng)域的擴展?

這些年公司從提高民航業(yè)務(wù)處理效率角度出發(fā)，針對現(xiàn)有存量機場不斷研發(fā)應(yīng)用，比如旅客中轉(zhuǎn)行李直掛、機場行李跟蹤系統(tǒng)項目、人臉登機項目、OneID旅客服務(wù)平臺等。?

以2023年為例：①航易行機場端完成南京、銀川、珠海等機場推廣；②人臉登機在全國54家大中小型機場部署；③OneID旅客服務(wù)平臺新增西安、武漢等7家機場推廣，累計在31家機場投產(chǎn)使用；④民航中轉(zhuǎn)旅客服務(wù)平臺累計在230余家機場投產(chǎn)使用等。圖表：新一代APP離港前端系統(tǒng)在海外及中國港澳臺地區(qū)應(yīng)用情況圖表：人臉登機項目在國內(nèi)布局的機場數(shù)量（個）60100.0%95.0%90.0%85.0%80.0%75.0%70.0%60545250403020100504440323020100272017201820192020220022122023處理的離港旅客量（百萬人）國航空公司回程旅客量的比20192020202120222023233.3第三重延伸：未來向非民航領(lǐng)域延展?

我們認為海量而又復(fù)雜的航空大數(shù)據(jù)處理能力是公司的底盤，未來向非民航領(lǐng)域的延展包括兩個方向：①以航空旅游相關(guān)業(yè)務(wù)為紐帶，向非民航客戶延展。比如公司推動差旅賬戶產(chǎn)品在中國差旅支付市場份額逐步提升，2021年新簽約企業(yè)客戶326家，2022年新簽約79家；②以中央企業(yè)、政府部門、金融及互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)為重點，拓展公共信息技術(shù)服務(wù)客戶，實現(xiàn)IT系統(tǒng)規(guī)劃、設(shè)計、建設(shè)到運維的整體能力輸出。圖表：公司拓展公共信息技術(shù)服務(wù)客戶的進展情況內(nèi)容2017以數(shù)據(jù)中心服務(wù)為基礎(chǔ)，搭建自主可控的云計算服務(wù)平臺，研發(fā)多層次云計算解決方案，為中國招標(biāo)公共服務(wù)平臺有限公司、國寶人壽保險股份有限公司提供專有云服務(wù)。為中國銀河證券股份有限公司、民政部信息中心、民航局清算中心等客戶提供長期數(shù)據(jù)中心服務(wù)。成功續(xù)約中國銀河證券股份有限公司、民政部信息中心等長期客戶20192020續(xù)約中國銀河證券股份有限公司、中國聯(lián)合網(wǎng)絡(luò)通信有限公司等長期客戶，成功承接工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)標(biāo)識解析國家頂級節(jié)點（北京），并為企事業(yè)單位提供專有云及混合云服務(wù)202120222023簽約北京外交人員服務(wù)總公司、中福彩科技發(fā)展（北京）有限公司

、中國醫(yī)藥集團有限公司等多家企事業(yè)單位，業(yè)務(wù)從云計算服務(wù)延伸至信息化規(guī)劃、數(shù)字化轉(zhuǎn)型咨詢服務(wù)。簽約外交部領(lǐng)事司、中福彩科技發(fā)展（北京）有限公司、中國醫(yī)藥集團等多家政企事業(yè)單位，實現(xiàn)IT系統(tǒng)規(guī)劃、設(shè)計、建設(shè)到運維的整體能力輸出，產(chǎn)業(yè)數(shù)字化賦能取得突破。簽約外交部領(lǐng)事司、安徽古井貢酒股份有限公司、國藥數(shù)字科技（北京）有限公司等多家政企事業(yè)單位244盈利預(yù)測及投資建議254.1盈利預(yù)測?

營業(yè)收入核心假設(shè)一：①24-26年內(nèi)航司訂座量增速為19%、13%、3%，外航司訂座量為80%、33%、10%；②24-26年AIT單位訂座營收增速為0.5%、0.5%、0.5%；③24-26年結(jié)算服務(wù)單位訂座營收增速為-1%、-1%、-1%；圖表：中國民航信息網(wǎng)絡(luò)盈利預(yù)測核心假設(shè)2017201864394.3462079.922314.429.84%201968928.1766383.442544.737.04%2020202143270.0043098.73171.275.05%202220232024E74515.4372606.891908.5520.17%19%2025E84668.5782123.842544.7313.63%13%2026E87471.9684672.752799.203.31%中航信訂座量（萬個）其中：內(nèi)航司（萬個）其中：外航司（萬個）中航信訂座量同比（%）其中：內(nèi)航司同比（%）其中：外航司同比（%）58624.3356349.332275.0041190.9141018.95171.9624930.5924619.72310.8762007.0660947.211059.85148.72%147.55%240.93%-40.24%-38.21%-93.24%-42.38%-42.88%81.51%10.17%1.73%6.93%5.07%3%9.95%-0.40%80%33%10%航空信息技術(shù)服務(wù)AIT（萬元）

387852.00

416014.00

451720.00

249551.00

212747.00

154665.00

385079.50

465073.44

531084.47

551412.07單位訂座營收（元）同比（%）6.626.46-2.35%57934.000.906.551.44%6.06-7.55%35960.000.874.92-18.84%31749.000.736.2026.18%29418.001.186.210.10%6.240.50%53218.480.716.270.50%59865.090.716.300.50%61228.760.70結(jié)算及清算服務(wù)（萬元）單位訂座營收（元）同比（%）55519.0059698.000.8744732.400.720.95-5.00%-3.73%0.80%-15.95%60.82%-38.86%-1%-1%-1%264.1盈利預(yù)測?

營業(yè)收入核心假設(shè)二：①24-26年系統(tǒng)集成服務(wù)收入增速為20%、15%、10%；②24-26年數(shù)據(jù)網(wǎng)絡(luò)及其他收入增速為16%、13%、8%；?

營業(yè)成本核心假設(shè)：假設(shè)24-26年毛利率為58%、60%、60%。圖表：中國民航信息網(wǎng)絡(luò)盈利預(yù)測核心假設(shè)20202021202220232024E2025E2026E航空信息技術(shù)服務(wù)AIT（萬元）

249551.00

212747.00

154665.00

385079.50

465073.44

531084.47

551412.07結(jié)算及清算服務(wù)（萬元）系統(tǒng)集成服務(wù)（萬元）同比（%）35960.00117800.00

137312.00

169776.0016.56%

23.64%31749.0029418.0044732.4099430.40-41.43%53218.48119316.48

137213.95

150935.3520.00%

15.00%

10.00%59865.0961228.76數(shù)據(jù)網(wǎng)絡(luò)及其他（萬元）同比（%）145246.00

165810.00

167153.00

169142.30

196581.13

221616.06

239608.4314.16%

0.81%

1.19%

16%

13%

8%548557.00

547618.00

521012.00

698384.60

834189.53

949779.57

1003184.6143.74%

39.51%

40.69%

52.51%

58.00%

60.00%

60.00%營業(yè)收入合計（萬元）毛利率（%）274.2投資建議?

我們預(yù)計中國民航信息網(wǎng)絡(luò)2024-2026年營收為8341.90百萬元、9497.80百萬元和10031.85百萬元，歸母凈利潤分別為2347.82百萬元、3037.90百萬元、3342.33百萬元（EPS分別為0.80元、1.04元和1.14元），對應(yīng)2024年4月24日收盤價10.04港元（匯率按照1港元=0.92元計算）PE分別為11.51倍、8.9倍和8.09倍。?

我們認為，長期看航空出行還在成長期的上半場，這將為公司提供持續(xù)增長的業(yè)務(wù)空間。從短期看，24Q1航空客運量相較19Q1增長10.3%，恢復(fù)增長的航空客運量將推動公司業(yè)績恢復(fù)增長。首次覆蓋，給予“買入”評級。圖表：海外同行的歷史PE倍數(shù)公司AmadeusSabre代碼2017A

PE26.32018A

PE26.12019A

PE28.3均值26.923.5AMS.SMSABR.US19.915.934.5注：由于疫情對出行需求的巨大影響，因此海外同行選取疫情前的PE倍數(shù)285風(fēng)險提示295

風(fēng)險提示?

宏觀經(jīng)濟增長不及預(yù)期。人均可支配收入與消費傾向決定當(dāng)期總體消費情況。如果宏觀經(jīng)濟增長不及預(yù)期，將有可能導(dǎo)致航空客運量不及預(yù)期。?

機票價格大幅上漲。我們在2023年4月25日外發(fā)的深度報告《南方航空（600029.SH）：新一輪航空大周期正在徐徐展開之南航篇》提到，2019-2025年民航飛機累計增長18%、民航需求累計增幅為38%。如果機票價格出現(xiàn)大幅上漲（比如同比增長30%以上），屆時很有可能會抑制需求。盡管航空公司在這個組合下依舊可以實現(xiàn)業(yè)績的大幅增長，但客流量不及預(yù)期會導(dǎo)致樞紐機場短期業(yè)績不及預(yù)期。?

人力成本上漲超預(yù)期。但我們認為鑒于公司大股東是央企，職工薪酬的調(diào)整需要上級單位的批準，因此人力成本大幅超預(yù)期上漲的概率極低。30財務(wù)報表和主要財務(wù)比率利潤表（百萬元)2023A2024E2025E2026E現(xiàn)金流量表（百萬元)2023A2024E2025E2026E營業(yè)總收入YoY(%)6983.8534.04%3316.528341.9019.45%3503.609497.8013.86%3799.1210031.855.62%4012.74凈利潤1398.950.000.002347.820.003037.900.003342.330.00折舊和攤銷營運資金變動經(jīng)營活動現(xiàn)金流資本開支營業(yè)成本530.852740.93200.00-1000.00-557.810.001547.184454.81200.00-1000.00-543.940.00396.653611.72200.00-1000.00-537.530.00營業(yè)稅金及附加銷售費用137.43-527.90-383.70-796.240.00751.59449.45-199.322023A129.151061.99-143.54133.471167.87-186.46142.471234.71-251.30145.461284.08-367.97管理費用投資財務(wù)費用投資活動現(xiàn)金流股權(quán)募資資產(chǎn)減值損失投資收益25.351226.0115.722