日本經(jīng)濟逃逸第四個“失去的十年”

內(nèi)容目錄一、蘇速與量日本復(fù)平、價但令驚，續(xù)待驗 5（一平的”蘇日經(jīng)濟期于蘇聲外需是亮點”，需是短板” 5（二廉的”蘇匯低估把“刃劍”，區(qū)里的慢值合BOJ的目標(biāo) 8二、去的名增長急性脹”抗“性縮”，這是不樣？ 13（一慢通縮的念源：去二年，“不價-漲資”了種會共識 13（二急通脹的持性：本脹廣性著提，能在外內(nèi)切換 16三、BOJ息順與境：元值良循相悖加前概幾？ 20（一工-價“性環(huán)”的成制成加、通預(yù)與動市松緊度 20（二日行常與元的“價權(quán)”：元的一性”避屬，價在海外 25風(fēng)險示 31圖表目錄圖表1：日經(jīng)的差強意，2021-2023平均速高國0.1個百點 5圖表2：實際GDP的：與盟平遠(yuǎn)后美國 5圖表3：產(chǎn)缺：產(chǎn)出口收較落后 5圖表4：日實個費的蘇歐相當(dāng) 6圖表5：日實固本形的復(fù)后德國 6圖表6：日經(jīng)周數(shù) 6圖表7：經(jīng)同指復(fù)蘇（1986以） 6圖表8：日實際GDP平走勢 7圖表9：復(fù)階的際GDP勢（1958年來） 7圖表10：日的蘇名義而實的 7圖表11：外拉部依賴進的縮 7圖表12：日實際GDP環(huán)比其動 8圖表13：日實際GDP同比其動 8圖表14：日實際GDP復(fù)蘇來：需是短板” 8圖表15：日私投尚未到2020之平 8圖表16：日消活指數(shù)際弱 8圖表17：世前大濟體義GDP模美） 9圖表18：中德日印相于的GDP規(guī)模 9圖表19：世前大濟體義GDP速拆（美計，2023年退居四被國超） 9圖表20：日兌元率和10期債差關(guān) 10圖表21：2021年日匯率日利的系 10圖表22：日匯與易差之的負(fù)饋” 10圖表23：2023年日服務(wù)易差正 10圖表24：日貶期，“要入大增加 11圖表25：經(jīng)賬-收入日匯負(fù)關(guān) 11圖表26：日匯與證綜指高負(fù)關(guān) 11圖表27：東綜指成分超4成潤自外 11圖表28：2022年reopen后日入游大增加 12圖表29：日娛服和酒價快上行 12圖表30：日直投凈額幅張（FDI與ODI） 12圖表31：日國投凈額結(jié)構(gòu) 12圖表32：日貶的弊分：大弊還弊大利？ 13圖表33：日“去的是義長而實增長 14圖表34：日實增降檔名增的滯 14圖表35：日本CPI低了通水平 14圖表36：日經(jīng)濟30：經(jīng)增、貨脹資金量逆期策 15圖表37：本紀(jì)以，日不貸率續(xù)行 15圖表38：后產(chǎn)沫代日的價股走勢 15圖表39：1997年，本工資-價“縮” 16圖表40：1997年，本企的產(chǎn)和業(yè)題 16圖表41：2020年后日本業(yè)價期對比 16圖表42：日消者不接漲價 16圖表43：日本CPI通及其球較 17圖表44：日核-心CPI脹其較 17圖表45：日通的構(gòu)及重（2023年9月-2024年217圖表46：日通的源 18圖表47：CPI權(quán)的較 18圖表48：日通的布：集到散廣性明抬，“慢通”癥漸漸遠(yuǎn) 18圖表49：當(dāng)慢通”遇“性脹” 19圖表50：日已本脫“性縮痼疾 19圖表51：日本CPI擴指數(shù) 19圖表52：日通的勢性標(biāo)中數(shù)截均值 19圖表53：從出口通脹持性 20圖表54：從業(yè)口工資漲持性 20圖表55：日行為中期現(xiàn)2通目標(biāo) 20圖表56：日行近3次經(jīng)預(yù)摘的較 20圖表57：工-格的形機：脹期其穩(wěn)性關(guān)鍵 21圖表58：日行謂工資物“性環(huán)” 21圖表59：名工以務(wù)通為，是牽力 21圖表60：日企的售、潤設(shè)投情況 22圖表61：日企盈持續(xù)復(fù)但造偏弱 22圖表62：商條的復(fù)，制業(yè)于造業(yè) 22圖表63：商條的復(fù)，企好小業(yè) 22圖表64：日就總?cè)朐黾安鸾?23圖表65：日小業(yè)工資意逐提升 23圖表66：可配入消費度相關(guān) 23圖表67：日家邊消費向 23圖表68：消者心購買愿就狀相關(guān) 24圖表69：消者心邊際善有于升費 24圖表70：制業(yè)均薪與級心CPI關(guān)轉(zhuǎn)正 24圖表71：通與入相互化及滯性 24圖表72：日“利斯曲線”所峭化 25圖表73：日勞力場緊程趨上行 25圖表74：企未來5的通預(yù)的布 25圖表75：消者對5后價漲的法 25圖表76：日經(jīng)周與日行幣策 26圖表77：BOJ三加位于聯(lián)“Higher”26圖表78：BOJ三加位于、產(chǎn)缺的區(qū)間 26圖表79：21紀(jì)日匯率 27圖表80：21紀(jì)日與日國利（10y） 27圖表81：2000年8月息前日大資的現(xiàn) 28圖表82：2006年7月息前日大資的現(xiàn) 28圖表83：日行3月和4月會日場表現(xiàn) 29圖表84：2022年10來日的率資市表現(xiàn) 29圖表85：2022年元值日政的引 29圖表86：2024年元值日政的引 29圖表87：日匯與匯市干預(yù) 30圖表88：日相于5年均的離處歷高位 30圖表89：日自黨持率至10來位 30圖表90：岸內(nèi)的支持率”續(xù)新低 301929-1933（一2021-2023GDP：4.33.35.0（AE）GDP3.21.71.6AE0.1223（219=1DP31052-E109（1（1（1（10）和南非100圖表1：日本經(jīng)濟的復(fù)蘇差強人意，2021-2023年平均增速僅高于德國0.1個百分點來源：IMF、CEIC、圖表2：實際GDP的彈性：與歐齊平，遠(yuǎn)落后于美國 圖表3：產(chǎn)出缺口：日本產(chǎn)缺的收斂較為落后來源：內(nèi)閣府、CEIC、、 來源：內(nèi)閣府、CEIC、、）20194202092.（2020年6月02300.32023年1季度為101G7（），20232019G7圖表4：日本實際個人消費復(fù)與歐盟相當(dāng) 圖表5：日本實際固定資本成修復(fù)落后于德國來源：內(nèi)閣府、CEIC、、 來源：內(nèi)閣府、CEIC、、2020（20205202321337（20181061958149090以后。圖表6：日本經(jīng)濟周期指數(shù) 圖表7：經(jīng)濟同步指數(shù)的復(fù)（1986年以來）來源：內(nèi)閣府、CEIC、、 來源：內(nèi)閣府、CEIC、、1參考日本內(nèi)閣府網(wǎng)站：https://www.esri.cao.go.jp/en/stat/di/di-e.html22024年1月的回撤存在一定季節(jié)性。圖表8：日本實際GDP水平走勢 圖表9：復(fù)蘇階段的實際GDP走（1958年以來）來源：內(nèi)閣府、CEIC、、 來源：內(nèi)閣府、CEIC、、2022-20231。2022420232GDPGDP2023GDPGDP2。（3圖表10：日本的復(fù)蘇是名義而實際的 圖表11：外需拉動部分依賴進的收縮來源：內(nèi)閣府、CEIC、、 來源：內(nèi)閣府、CEIC、、21（2024225日。22023年4季度實際GDP增速（環(huán)比折年）從-0.4%修正為0.4%。圖表12：日本實際GDP環(huán)比及其動 圖表13：日本實際GDP同比及其動來源：內(nèi)閣府、CEIC、、 來源：內(nèi)閣府、CEIC、、圖表14：日本實際GDP復(fù)蘇的來源：內(nèi)需仍是“短板”來源：日本內(nèi)閣府、CEIC、、圖表15：日本私人投資尚未復(fù)到2020年之前水平 圖表16：日本消費活動指數(shù)際弱來源：內(nèi)閣府、CEIC、、 來源：內(nèi)閣府、CEIC、、（二BOJ20202010GDP20232023GDP（27.1（，1.9、德國4.44.2）和印度（3日相于國的GP模上紀(jì)0年中（值為2.6）開持續(xù)下行，2023下至15.4（降57個分。圖表17：世界前五大經(jīng)濟體名義GDP規(guī)模（美元）圖表18：中、德、日、印相對于美國的GDP規(guī)模來源：IMF、CEIC、、 來源：IMF、CEIC、、GDPGDP3GDPGDP，2010-2019GDP0GDP增均1.2平指增年均美元率均值德國讀2.0別-1.6和20202020-2023GDP7.734.8圖表19：世界前五大經(jīng)濟體名義GDP增速的拆解（美元計價，2023年日本退居第四，被德國反超）1.52.715.9--0.92.6-0.2-1.41.5-0.60.03.56.3-5.2-13.1-10.6-0.7-7.1-2.15.3-7.8-1.4-6.30.6-6.8-1.30.2-3.6-3.53.24.05.78.07.28.08.0--4.9-5.88.27.06.9-1.18.02.83.0-5.25.3-17.02.24.7--11.70.360.-2.0-1.41.3-5.36.60.42.01.01.1--0.3.8-12.00.2-0.310.3--7.7-2.10.010.1-4.66.63.74.09.80.0-18.6-8.0-12.911.4-1.9-3.2-16.7-6.7-5.0-1.2-6.2-1.9-1.6-0.8-0.02.0-0.1-0.61.4-16.9-6.0-9.212.6-1.5-4.70.0-5.04.95.05.15.05.01.0-1.4-6.7-1.52.7--4.0-5.2-0.40.3-0.0-0.5-6.0-3.07.74.719.324.113.01.69.61.8-0.5-4.911.010111.811.612.513.14.314.616.310111.211.312.913.14.314.717.818.00.91.01.37.04.1-1.92.6-4.1-1.52.24.06.216.416.617.017.317.718.218.518.919.519.919.420.520.921.515.015.616.316.817.618.218.719.520.521.421.123.325.427.120102011201220132014201520162017201820192020202120222023變化2010-2019平均2020-2023平均名義GDP增速的拆解國別-7.8-15.5-4.1來源：世界銀行、各國國家統(tǒng)計局、CEIC、20211020221202212202310YCC（0.25調(diào)至0.5和從0.5上至，前YCC“存無。所，美差變主要由圖表20：日元兌美元匯率和10年期國債利差強相關(guān)圖表21：2021年來日元匯率與日美利差的關(guān)系來源：CEIC、 來源：CEIC、改2023J圖表22：日元匯率與貿(mào)易差之的“負(fù)反饋” 圖表23：2023年底日本服務(wù)貿(mào)易差轉(zhuǎn)正來源：CEIC、 來源：CEIC、（imaryInom）2020EPS（以TOPIX199030）4012021年G7主要經(jīng)濟體的匯率變化與GDP增速匹配。14（6456料（4和業(yè)1近半來數(shù)幅超了20。圖表24：日元貶值期間“主收”大幅增加 圖表25：經(jīng)常賬戶-主要收入與匯率負(fù)相關(guān)來源：CEIC、 來源：CEIC、圖表26：日元匯率與東證綜指高度負(fù)相關(guān) 圖表27：東證綜合指數(shù)成分超4成利潤來自海外來源：CEIC、 來源：CEIC、CPI2022reopen202420201（2024318日。圖表28：2022年reopen后日本境游客大幅增加 圖表29：日本娛樂服務(wù)和酒價快速上行來源：CEIC、 來源：CEIC、1）2）80202211圖表30：日本直接投資凈額幅張（FDI與ODI） 圖表31：日本國際投資凈額結(jié)構(gòu)來源：CEIC、 來源：CEIC、1《OutlookforEconomicActivityandPrices圖表32：日元貶值的利弊分析：利大于弊，還是弊大于利？來源：日央行、唐鐮大輔《匯率下跌之后》（p.39）、筆者總結(jié)、即使日元貶值的凈效應(yīng)為正，但日央行也表達(dá)出了對日元繼續(xù)貶值的擔(dān)憂，并有意將日一-（1991年（19-21實際GP速放階（197-19的5.至0.9，名義GDP從8.3至0.1應(yīng)地平數(shù)從3.1跌至-0.8——通貨1參考路透社的報道：https://www.reu/markets/asia/bojs-ueda-signals-chance-rate-hike-if-fx-moves-affect-prices-asahi-reports-2024-04-04/2參考路透社的報道：https://www.reu/markets/asia/japan-warns-against-excessive-yen-moves-repeats-verbal-intervention-2024-04-05/本對沖了實際增長，導(dǎo)致名義增長基本為零。在“失去的二十年”早期（1992-1997）—（-.1997年金融危機至安倍經(jīng)濟學(xué)之前的15年，通縮水平穩(wěn)定在-1左右。2013年倍三新以來日實際GDP增的抬并顯（0.9至1.0但GDP減數(shù)失十-0.8和1998-2012的-1.1高了0.5名義增速從0長升了1.4故以倍時開日就地“縮循圖表33：日本“失去”的是名義增長，而非實際增長來源：ESRI、CEIC、圖表34：日本實際增速降檔名增速的停滯 圖表35：日本CPI低估了通縮水平來源：CEIC、 來源：CEIC、1（Richard21199720002001WTO（20081參考小川一夫：《失去的十年：解讀日本經(jīng)濟長期停滯的謎團》，中國科學(xué)技術(shù)出版社。20112014）200520022007，2008圖表36：日本經(jīng)濟30年：經(jīng)濟增長、通貨膨脹、資金流量與逆周期政策來源：日央行、CEIC、圖表37：本世紀(jì)初以來，日不貸款率持續(xù)下行 圖表38：后地產(chǎn)泡沫時代日的價和股價走勢來源：CEIC、 來源：CEIC、202011渡邊努：《通脹，還是通縮：全球經(jīng)濟迷思》，中信出版集團2024年版。19971997但是，這一切正在悄悄地變化……圖表39：1997年后，日本工資-價的“通縮螺旋” 圖表40：1997年后，日本企業(yè)的產(chǎn)潮和失業(yè)難題來源：日央行、CEIC、 來源：日央行、CEIC、圖表41：2020年前后，日本企業(yè)價預(yù)期的對比 圖表42：日本消費者更不接漲價來源：日央行、CEIC、 來源：渡邊努、CEIC、（二2020902023GDPCPICP（383.3和.7（）為5.2（203Q、43（20201和4.（0205-08。其主發(fā)經(jīng)濟相2024CPICPI圖表43：日本CPI通脹及其全球較 圖表44：日本核心-核心CPI通脹其比較來源：CEIC、 來源：CEIC、圖表45：日本通脹的結(jié)構(gòu)及權(quán)重（2023年9月-2024年2月）雜項6.1 貨物：農(nóng)、水產(chǎn)品7.22.9貨物：工業(yè)制品貨物：電氣水費36.85.3貨物：出版物1.2服務(wù)業(yè)：公共服務(wù)12.2服務(wù)業(yè)：一般業(yè)務(wù)貨物：生鮮食品貨物：能源貨物：核心-核心貨物(不含生鮮食品和服務(wù)業(yè)：公共服務(wù)服務(wù)業(yè)：一般業(yè)務(wù)除估算估算租金貨物：耐用貨物：來源：ESRI、CEIC、20242同比1.30.7和0.2個百點最近6個均貢率別為6623和16，-28（-25CPI圖表46：日本通脹的來源 圖表47：CPI權(quán)重的比較來源：ESRI、CEIC、 來源：ESRI、CEIC、2023年初CPICPI1CPI20237/8202323（224年2月為21998-202202090圖表48來源：ESRI、CEIC、29年099I（20222CPI202242，202314.406315261參考渡邊努《通脹，還是通縮》，中信出版社2024年出版。2024223量占分為68和相于2019年9的32和13明抬同縮科格漲小于0）的比從2019年9的35下降了16。圖表49：當(dāng)“慢性通縮”遇“性通脹” 圖表50：日本已基本擺脫“性縮”痼疾來源：CEIC、 來源：CEIC、CPI（60200867，2019202040158090圖表51：日本CPI擴散指數(shù) 圖表52：日本通脹的趨勢性標(biāo)中位數(shù)和截尾均值來源：ESRI、CEIC、 來源：ESRI、CEIC、（GDPGDPCPI2020220241圖表53：從產(chǎn)出缺口看通脹持性 圖表54：從失業(yè)缺口看工資漲持續(xù)性來源：日央行、ESRI、CEIC、 來源：日央行、ESRI、CEIC、日央行認(rèn)為，基于當(dāng)前的宏觀環(huán)境，2可持續(xù)通脹目標(biāo)在中期內(nèi)是可以實現(xiàn)的。日央行2024年4月濟望新中數(shù)測為，2024年心CPI將在2.8高位與202310.4，202520261.9。核心-心CPI從2023的3.9降到2024和2025年的1.9和與2023年1020241CPI圖表55：日央行認(rèn)為，中期實現(xiàn)2通脹目標(biāo) 圖表56：日央行最近3次經(jīng)濟預(yù)摘要的比較來源：日央行、 來源：日央行、三、BOJ加息的順境與逆境：日元貶值與良性循環(huán)相悖，加息前置概率幾何？2（一）工資-物價“良性循環(huán)”的形成機制：成本加成、通脹預(yù)期與勞動力市場松緊程度1??=??+??+??（???）取決于通脹1OlivierBlanchard，2022.WhyIworryaboutinflation,interestrates,andunemployment，PIIE.????1???????????????取決于貨幣政策的目標(biāo)通脹率（????）和上一期的實際通脹率（??(?λλ0（，λ=1）——λ圖表57：工資-價格螺旋的形成機制：通脹預(yù)期及其穩(wěn)定性是關(guān)鍵來源：OlivierBlanchard，2022,WhyIworryaboutinflation,interestrates,andunemployment，PIIE；作者、22022urodaHarhik2）；3）（4圖表58：日央行所謂的工資-物良性循環(huán)” 圖表59：名義工資以服務(wù)通為，也是其牽引力來源：日央行、CEIC、 來源：日央行、CEIC、一問：日本企業(yè)的經(jīng)營狀況和預(yù)期是否在改善？2020年2季度觸底之后，日本企業(yè)的銷1?????=???????(?1)2KURODAHaruhiko，2022.TowardAchievingthePriceStabilityTargetinaSustainableandStableManner,AccompaniedbyWageIncreases，SpeechattheMeetingofCouncillorsofKeidanren(JapanBusinessFederation)inTokyo.202220202020，20202其中，制造業(yè)利潤率直到2023年2季度才觸底，2023年下半年重回升勢，至年底距離20200.3圖表60：日本企業(yè)的銷售、利潤和設(shè)備投資情況圖表61：日本企業(yè)盈利持續(xù)修復(fù)，但制造業(yè)偏弱來源：日央行、CEIC、 來源：日央行、CEIC、圖表62：商業(yè)條件的修復(fù)，制業(yè)好于制造業(yè) 圖表63：商業(yè)條件的修復(fù)，企好于小企業(yè)來源：內(nèi)閣府、日央行、CEIC、 來源：內(nèi)閣府、日央行、CEIC、2023-20243.8，20245.314.220222023-20241首輪談判為5.28%，第二輪為5.25%，需經(jīng)過7掄談判，最終結(jié)果或在7月揭曉。圖表64：日本就業(yè)總收入增及拆解 圖表65：日本小企業(yè)漲工資意逐年提升來源：日央行、CEIC、 來源：內(nèi)閣府、日央行、CEIC、（12242022202040圖表66：可支配收入與消費度相關(guān) 圖表67：日本家庭邊際消費向來源：日央行、CEIC、 來源：日央行、CEIC、圖表68：消費者信心和購買愿就業(yè)狀況相關(guān) 圖表69：消費者信心的邊際善有助于提升消費來源：日央行、CEIC、 來源：日央行、CEIC、CPI0.38，2000s2010s-0.030.361990s0.27VAR20103944圖表70：制造業(yè)平均時薪與級心CPI相關(guān)性轉(zhuǎn)正 圖表71：通脹與收入的相互化及其滯后性來源：日央行、CEIC、 來源：鶴光太郎等《低溫經(jīng)濟》（p.103）、圖表72：日本“菲利普斯曲”所陡峭化 圖表73：日本勞動力市場緊程趨于上行來源：日央行、CEIC、 來源：內(nèi)閣府、日央行、CEIC、201920212023更為散2024年3月認(rèn)為來5通率等于2的業(yè)例經(jīng)到25，于等2605200820243比2021年8月的5降11個分僅美國的1加大國均過50圖表74：企業(yè)未來5年的通脹預(yù)的分布 圖表75：消費者對5年后價格漲的看法來源：內(nèi)閣府、日央行、CEIC、 來源：內(nèi)閣府、日央行、CEIC、（二（2000820067圖表76：日本經(jīng)濟周期與日央行貨幣政策來源：內(nèi)閣府、日央行、CEIC；上世紀(jì)90年代中期以來，日央行與美聯(lián)儲貨幣政策周期多數(shù)時間是不同步的。其中，20003Lone2002-2007WTO1。圖表77：BOJ三次加息都位于美儲“Higher”區(qū)間 圖表78：BOJ三次加息都位于美日產(chǎn)出缺口的正區(qū)間來源：日央行、CEIC、 來源：日央行、CEIC、200206（102007（207年83EF101（2024316日。名義增長的比較。BIS1）20001-2007723元貶值02004年6月-206年6（7-2012年7，元有效率計值50兌美元升值42，要因是球634602?；?；4）-20191311圖表79：21世紀(jì)的日元匯率 圖表80：21世紀(jì)的日元與日美國利差（10y）來源：CEIC、 來源：CEIC、200620066200791520067200742008122007611020076（20079）（2008年9月）霜”。事后，內(nèi)閣府將2008年3月認(rèn)定為衰退周期的起點