醫(yī)藥流通行業(yè)2023年報和2024年1季報分析

行業(yè)報告|行業(yè)專題研究證券研究報告行業(yè)報告|行業(yè)專題研究2024年05月17日醫(yī)藥生物行業(yè)評級：強于大市（維持評級）請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責申明上次評級：強于大市1請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責申明2023年及2024Q1醫(yī)藥流通及藥店板塊高基數(shù)下業(yè)績承壓，規(guī)模效應(yīng)下內(nèi)生效率改善連鎖藥店板塊合計6家上市公司，2023年板塊整體營業(yè)收入同比+11.83%；歸母凈利潤同比-1.81%；扣非歸母凈利潤同比+1.3%，歸母凈利潤增速較慢主要系一心堂（yoy-45.60%）拖累。2024Q1板塊整體營業(yè)收入同比+11%；歸母凈利潤同比-4.9%；扣非歸母凈利潤同比-4.35%；高基數(shù)壓力下利潤增速短期承壓。醫(yī)藥分銷板塊合計30家上市公司（未納入ST/*ST股，納入兩家港股公司華潤醫(yī)藥、國藥控股2023年板塊整體營業(yè)收入同比+5.78%；歸母凈利潤同比+1.12%；扣非歸母凈利潤同比-1.95%。歸母凈利潤承壓主要系上海醫(yī)藥（yoy-32.92%，一次性特殊損益影響）等拖累。2024Q1板塊營收同比+0.58%；歸母凈利潤同比-2.81%；扣非歸母凈利潤同比-0.69%。行業(yè)投資策略：醫(yī)藥分銷：第二增長曲線貢獻占比提升+國改帶動內(nèi)生效率改善，醫(yī)藥分銷板塊有望迎來估值修復(fù)。分銷板塊估值長期處于較低位置，我們認為主要系藥品帶量采購常態(tài)化等因素，導(dǎo)致行業(yè)毛利空間受到壓縮；近年來龍頭公司積極探索新業(yè)態(tài)，醫(yī)藥工業(yè)、醫(yī)藥零售、CSO等更具盈利性的新業(yè)務(wù)增長亮眼，有望實質(zhì)性帶動利潤水平提升；同時新一輪國改側(cè)重盈利能力提升，以國企為主的流通企業(yè)有望迎來估值修復(fù)。零售藥店：高基數(shù)壓力消化后，門店加速擴張+門診統(tǒng)籌政策持續(xù)推進，板塊有望恢復(fù)穩(wěn)健增長。1）2024Q1高基數(shù)壓力消化后，藥店板塊逐季度增速有望持續(xù)向好；2）進入萬店規(guī)模后，龍頭藥店擴張節(jié)奏不改，2024年全年開店規(guī)劃進一步加速，奠定長期增長基礎(chǔ)；3）醫(yī)保統(tǒng)籌資質(zhì)門店加速落地，龍頭集中度進一步提升，截止至2023年底，益豐藥房、老百姓等企業(yè)接入統(tǒng)籌支付門店數(shù)量已超4000家，有望實質(zhì)性推動處方外流，客流、客單提升有望帶來業(yè)績增厚。醫(yī)藥流通行業(yè)的核心邏輯來自政策優(yōu)化下的估值修復(fù)，我們建議從中期維度去看待企業(yè)的變化趨勢，建議關(guān)注：醫(yī)藥分銷：建議關(guān)注區(qū)域覆蓋面較廣的全國性流通企業(yè)及具備較大改善彈性的國企龍頭：九州通、國藥一致、柳藥集團、上海醫(yī)藥、華潤醫(yī)藥、重藥控股；零售藥店：建議關(guān)注門診統(tǒng)籌落地進度較好及經(jīng)營效率較高的龍頭藥店：益豐藥房、老百姓、大參林、一心堂、健之佳、漱玉平民；風險提示：政策波動的風險，個別公司業(yè)績不及預(yù)期，市場震蕩風險，新冠疫情進展具有不確定性。高基數(shù)壓力下增速短期承壓。連鎖藥店板塊合計6家上市公司，2023年板塊整體營業(yè)收入同比+11.83%；歸母凈利潤同比-1.81%；扣非歸母凈利潤同比+1.3%，歸母凈利潤增速較慢主要系一心堂（yoy-45.60%）拖累。2024Q1板塊整體營業(yè)收入同比+11%；歸母凈利潤同比-4.9%；扣非歸母凈利潤同比-4.35%。2024Q1板塊利潤增速短期承壓，我們認為主要系去年同期國內(nèi)疫情防控政策優(yōu)化，藥店終端需求旺盛導(dǎo)致基數(shù)較高。盈利能力相對穩(wěn)定，毛利率略有下滑，規(guī)模效應(yīng)下經(jīng)營效率持續(xù)優(yōu)化。2023年板塊毛利率為34.54%，同比-0.95pct，2024Q1板塊毛利率為34.49%；我們認為毛利率小幅下滑主要系頭部藥店持續(xù)加快加盟門店布局，加盟業(yè)務(wù)收入增長較快，占比提升，對整體毛利率有所拖累；但在規(guī)模效應(yīng)下，藥店板塊費用率持續(xù)優(yōu)化，2023年板塊管理費用率同比下降0.18pct。高基數(shù)消化后，加速擴張+門診統(tǒng)籌政策持續(xù)推進，板塊有望恢復(fù)穩(wěn)健增長。截止至2023年底，頭部藥店門診統(tǒng)籌推進節(jié)奏較快，益豐藥房、老百姓等企業(yè)接入統(tǒng)籌支付門店數(shù)量已超4000家，有望進一步推動處方外流，增厚業(yè)績。表：連鎖藥店行業(yè)主要財務(wù)指標情況（百萬元）2024Q12023A2022A2021A2020A2019A9407972925634575055529.01%25.52%26.16%毛利率34.49%34.54%35.49%36.21%35.48%37.13%銷售費用率22.70%23.06%22.88%24.41%22.95%25.09%管理費用率3.69%4.17%4.35%4.20%4.25%4.26%研發(fā)費用率0.09%0.12%0.12%0.09%0.02%0.01%46892638速-4.90%-1.81%27.23%-0.64%40.58%22.65%45462565扣非凈利潤增32.41%-2.62%37.43%24.40%應(yīng)收賬款9394865580285081877763225147經(jīng)營性現(xiàn)金流/271.53%224.32%59%32023年分業(yè)務(wù)拆分單位：億元一心堂益豐藥房老百姓大參林健之佳漱玉平民分業(yè)務(wù)拆分零售收入增速零售業(yè)務(wù)毛利率39.59%35.69%28.83%加盟及批發(fā)收入/增速/2023年分產(chǎn)品拆分中西成藥增速增速非藥品（器械、計生等）//增速//資料來源：各公司公告，天風證券研究所連鎖藥店：重點上市公司加速門店擴張，統(tǒng)籌落地節(jié)奏較快4200+4262 資料來源：Wind，各公司公告，天風證券研究所；預(yù)測PE為wind一致預(yù)期，最新市值為2024.5.6收盤情況5醫(yī)藥分銷板塊穩(wěn)健復(fù)蘇。醫(yī)藥分銷板塊合計30家上市公司（未納入ST/*ST股，納入司華潤醫(yī)藥、國藥控股2023年板塊整體營表：醫(yī)藥流通行業(yè)主要財務(wù)指標情況（百萬元）業(yè)收入同比+5.78%；歸母凈利潤同比+1.12%；扣2024Q12023A2022A2021A2020A2019A非歸母凈利潤同比-1.95%。歸母凈利潤等拖累。2024Q1板塊營收同比+0.58%；歸母凈營業(yè)收入增速0.58%5.78%6.58%13.18%4.91%17.45%利潤同比-2.81%；扣非歸母凈利潤同比-0.69%。毛利率8.80%10.32%10.82%10.83%11.52%11.83%內(nèi)生效率改善。2023年，醫(yī)藥分銷板塊毛利率銷售費用率3.60%4.38%4.63%4.63%4.86%5.15%為10.32%，同比下滑0.5pct；同時規(guī)模效應(yīng)下，管理費用率1.76%2.07%2.09%2.14%2.19%2.06%板塊費用率優(yōu)化成效顯著，2023年銷售費用率研發(fā)費用率0.19%0.19%0.18%0.18%0.16%0.14%同比下降0.25pct；管理費用率同比下降0.02pct，歸母凈利潤61862823327920290232754824008費用率提升0.01pct，內(nèi)生經(jīng)營效率持續(xù)改歸母潤增-2.81%1.12%-3.80%5.35%14.75%-4.43%國企提質(zhì)增效+第二增長曲線貢獻逐步顯現(xiàn)，醫(yī)扣非凈利潤藥流通板塊有望迎來估值拔升。2023年，龍頭扣非潤增-0.69%-1.95%-1.09%-3.17%14.05%3.88%流通企業(yè)持續(xù)探索業(yè)態(tài)轉(zhuǎn)型，工業(yè)、零售、總應(yīng)收賬款530622438120408326400811354939309518代總銷等更具盈利能力的第二增長曲線表現(xiàn)良好，業(yè)務(wù)貢獻占比持續(xù)提升，盈利能力有望持經(jīng)營性現(xiàn)金流-705854519840374271363129738878經(jīng)營流/-892.67%109.12%98.36%66.48%81.38%346%契機實現(xiàn)估值拔升。6醫(yī)藥流通：第二增長曲線貢獻逐步顯現(xiàn)2023年醫(yī)藥流通公司分行業(yè)拆分情況單位：億元國藥控股上海醫(yī)藥華潤醫(yī)藥九州通重藥控股總代品牌推廣業(yè)務(wù)///195.84/78風險提示醫(yī)保政策、服務(wù)價格調(diào)整等政策或?qū)︶t(yī)藥行業(yè)產(chǎn)生影響公司經(jīng)營過程中由于業(yè)務(wù)、管理、疫情、政策等內(nèi)外部因素影響或造成一定業(yè)績波動若市場風險偏好改變或?qū)境砷L性預(yù)期有所調(diào)整，或可能影響公司估值水平的穩(wěn)定性新冠疫情進展具有不確定性盡管疫情對國內(nèi)影響趨緩，但尚未消除，仍存在零星反復(fù)的可能性分析師聲明本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格或相當?shù)膶I(yè)勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發(fā)行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯(lián)系。一般聲明除非另有規(guī)定，本報告中的所有材料版權(quán)均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監(jiān)會許可的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格）及其附屬機構(gòu)（以下統(tǒng)稱“天風證券”）。未經(jīng)天風證券事先書面授權(quán)，不得以任何方式修改、發(fā)送或者復(fù)制本報告及其所包含的材料、內(nèi)容。所有本報告中使用的商標、服務(wù)標識及標記均為天風證券的商標、服務(wù)標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構(gòu)成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務(wù)狀況以及特定需求，在任何時候均不構(gòu)成對任何人的個人推薦?？蛻魬?yīng)當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應(yīng)同時考量各自的投資目的、財務(wù)狀況和特定需求，必要時就法律、商業(yè)、財務(wù)、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據(jù)或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關(guān)聯(lián)人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預(yù)測僅為本報告出具