心脈醫(yī)療 血管介入領(lǐng)軍企業(yè)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)前景廣闊

證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告公司研究/公司深度投資評(píng)級(jí)：買入（首次）投資評(píng)級(jí)：買入（首次）35%19%2/245/24 11/233%2/245/24 11/235/238/23-14%-30%心脈醫(yī)療分析師：譚國(guó)超滬深300聯(lián)系人：錢琨相關(guān)報(bào)告15371979252532.4%29.5%28.7%27.6%492650832105938.0%32.0%27.9%27.3%76.5%76.4%76.3%76.2%12.8%15.3%16.4%17.3%6.815.276.758.5928.5822.8317.8514.024.193.502.922.4221.8614.9210.897.80證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告 5 5 7 8 8 92.3外周介入：患病人數(shù)持續(xù)增加，國(guó)產(chǎn)品牌期 13 15 16 16 21 24 25 254.2公司投資建議 26 27 28證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告 5 6 6 7 7 8 8 8 8 9 9 10 錯(cuò)誤!未定義書簽。 12 12 13 13 14 14 15 16 16 17 18 19 20 21 21 22 23 23 24 25 26證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告1.1深耕心血管介入行業(yè)，產(chǎn)品矩陣不斷豐富證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告入產(chǎn)品研發(fā)制造及技術(shù)創(chuàng)新工作，作為負(fù)責(zé)人曾承擔(dān)和參與國(guó)家863撐項(xiàng)目等多項(xiàng)科研項(xiàng)目，并入選2016年度“上海市青年科技啟明星計(jì)劃”、2證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告1.2公司業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)，主動(dòng)脈和外周業(yè)務(wù)不斷放量營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）yoy470400040%歸母凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）yoy4922016201720182019202020212022202340%資料來(lái)源：iFinD，華安證券研究所為主動(dòng)脈支架、術(shù)中支架、外周及其它類產(chǎn)品，其中主動(dòng)脈支架類產(chǎn)品為公司主要證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告9630 0.782.760.53 0.56201920202021202 4.53資料來(lái)源：iFinD，華安證券研究所期間費(fèi)用率方面，公司銷售費(fèi)用率呈現(xiàn)逐年下降趨勢(shì)，研發(fā)費(fèi)用率和管理費(fèi)用率基100%80%60%40%20%0%銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)76%76%75%78%79%79%79%78%76%76%75% 42%46%46% 42%39%41%38%39%39%41%33%20162017201820192020202120222023銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率20%5%0%-5%18.32%15.72%17.39%16.61%12.66%11.05%11.60%10.96%20162017201820192020202120222023資料來(lái)源：iFinD，華安證券研究所微創(chuàng)介入治療具有創(chuàng)傷小、恢復(fù)快等優(yōu)勢(shì)，是心血管疾病臨床首選方式之一。公司處于心血管介入器械行業(yè)，介入治療是心血管疾病領(lǐng)域新興的治療方法，是與證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告940799670573940799670573501425348293242372326恢復(fù)快以及疼痛感相對(duì)弱等優(yōu)勢(shì)，我國(guó)心血管介入器械市場(chǎng)擁有較大的發(fā)展?jié)摿?6001600140012001000800600400200201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告管，是向全身各部輸送血液的主要導(dǎo)管。主動(dòng)脈以膈肌為界，分為胸主動(dòng)脈和腹主3.18%。隨著我國(guó)高血壓患者數(shù)量不斷增加，主動(dòng)脈夾層發(fā)病人數(shù)呈現(xiàn)不斷增長(zhǎng)的4.19%。證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告動(dòng)脈夾層一經(jīng)發(fā)現(xiàn)應(yīng)積極手術(shù)治療，推薦手術(shù)策略主要有升主動(dòng)脈替換加部分主動(dòng)證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告管壁的病變或損傷，形成主動(dòng)脈血管壁局限性或彌漫性擴(kuò)張或膨出，且內(nèi)徑達(dá)到擴(kuò)現(xiàn)急性胸痛、腹痛、休克等癥狀和體征，死亡率高達(dá)70%~90%，而擇期手術(shù)的死動(dòng)脈疾病的臨床方案主要為藥物保守治療、外科開(kāi)放式治療和腔內(nèi)介入治療。腔內(nèi)介入治療具有創(chuàng)傷小、并發(fā)癥少、安全性高、患者痛苦少等優(yōu)勢(shì)受到臨床醫(yī)生和患證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告腹主動(dòng)脈介入支架手術(shù)量胸主動(dòng)脈介入支架手術(shù)量4.512.072.494.632.69腹主動(dòng)脈介入支架胸主動(dòng)脈介入支架28.9128.9125.1327.0523.1421.0421.9227.4524.682.3外周介入：患病人數(shù)持續(xù)增加，國(guó)產(chǎn)品牌期待破局脈局部狹窄或閉塞導(dǎo)致身體局部缺血的疾病，下肢動(dòng)脈狹窄或閉塞后，會(huì)引起間歇性跛行、腿部或足部皮膚發(fā)冷、慢性疼痛和壞疽等癥狀。靜脈疾病主要包括靜脈曲疾病的主要病因?yàn)閯?dòng)脈粥樣硬化，隨著年齡增長(zhǎng)，發(fā)生外周動(dòng)脈疾病的風(fēng)險(xiǎn)在逐漸證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告70006000500040003000200010006117.036117.036230.445774.25888.226004.485539.635656.265304.175420.084946.435067.755187.24711.34828.54201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E血管疾病的治療方法主要有藥物治療、外科手術(shù)治療和介入治療三種方式。針對(duì)外周動(dòng)脈閉塞的兩種主要介入治療方式為球囊成形術(shù)和外周動(dòng)脈支架置入。相比傳統(tǒng)療法，介入治療能夠通過(guò)相關(guān)介入器械的應(yīng)用撐開(kāi)阻塞血管，恢復(fù)血流通暢，具有簡(jiǎn)單安全、創(chuàng)傷小、病人恢復(fù)快等特點(diǎn)，目前在市場(chǎng)上得到越來(lái)越多的醫(yī)生與患者青睞。隨著中國(guó)居民對(duì)健康重視程度的不斷提升，未來(lái)我國(guó)外周動(dòng)脈介入手術(shù)量將20.820.824.74.942.547.222.22017201820192020證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告5.15.1介入手術(shù)治療已成為下肢深靜脈血栓的首選，主要包括導(dǎo)管溶栓術(shù)、經(jīng)皮機(jī)械血栓去除術(shù)、經(jīng)皮腔內(nèi)血管成形術(shù)結(jié)合支架植入術(shù)及下腔靜脈濾器四種手術(shù)類型。相較于主動(dòng)脈疾病，我國(guó)外周靜脈疾病介入治療領(lǐng)域發(fā)展處于更為早期的階段，進(jìn)口廠商市場(chǎng)份額占比超過(guò)95%。目前我國(guó)靜脈腔內(nèi)治療6050403020049.9464640.93528.422.28.18.76.4201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2.4腫瘤介入：腫瘤患者眾多，腫瘤介入市場(chǎng)廣闊前景腫瘤患者基數(shù)大，血管介入治療大有可為。腫瘤介入治療主要包括血管介入和非血管介入兩大方式。血管介入治療是指通過(guò)導(dǎo)管選擇性的進(jìn)入腫瘤供血?jiǎng)用}內(nèi)灌注抗癌藥物及栓塞劑，如碘油、載藥微球等；非血管介入治療是指通過(guò)影像設(shè)備實(shí)增長(zhǎng)至175.8億，年復(fù)合增速12.7%。經(jīng)頸靜脈肝內(nèi)門體靜脈分流術(shù)（TIPS,證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告20080400TACE系列腫瘤消融9181.630.934.839.427.544.720212022E2023E2024E2025E3.1主動(dòng)脈介入：產(chǎn)品海內(nèi)外市場(chǎng)份額攀升，國(guó)產(chǎn)替代優(yōu)勢(shì)明顯晚于歐美國(guó)家，但隨著近年國(guó)產(chǎn)廠商研發(fā)實(shí)力的提升，以及國(guó)產(chǎn)支架高性價(jià)比的優(yōu)我國(guó)主動(dòng)脈疾病治療市場(chǎng)仍由跨國(guó)企業(yè)主導(dǎo)，主要外資廠腔內(nèi)介入手術(shù)中，心脈醫(yī)療的產(chǎn)品占比為23%，穩(wěn)證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告Castor：公司重磅產(chǎn)品，創(chuàng)造性設(shè)計(jì)解決內(nèi)漏問(wèn)題。脈弓部病變，是全球首款獲批上市的治療主動(dòng)脈弓部病變的分支型主動(dòng)脈支架。產(chǎn)且具有術(shù)后內(nèi)漏發(fā)生率低、側(cè)支通暢率高等優(yōu)勢(shì)；獨(dú)有的“分支一體化”結(jié)構(gòu)不僅證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告主要用途產(chǎn)品上市時(shí)間產(chǎn)品示意圖2017Castor分支型主動(dòng)脈覆膜2017支架及輸送系統(tǒng)使用微創(chuàng)傷介入技術(shù)和腔內(nèi)隔絕原理，建立新的血流通道，治療胸主動(dòng)脈瘤、胸主動(dòng)脈夾層病變HerculesLowProfile直管型覆膜支架及輸送系統(tǒng)20152021Talos直管型胸主動(dòng)脈覆膜2021支架系統(tǒng)一一款采用一體式結(jié)構(gòu)的覆膜支架，一體式結(jié)構(gòu)在分叉處狹窄的腹主動(dòng)脈瘤病例上直徑最細(xì)的腹主動(dòng)脈支架產(chǎn)品之一，顯著降低了采用三件套設(shè)計(jì)，可以實(shí)現(xiàn)體內(nèi)靈活組裝以滿足不同解剖需求，并在最大程度上覆蓋髂總動(dòng)脈病變區(qū)域。此外，無(wú)縫覆膜、裸段倒鉤、近端多重小波段結(jié)構(gòu)、分支單絲螺旋編織等設(shè)計(jì)可以滿足更多具有復(fù)雜解剖形態(tài)的腹主動(dòng)脈瘤的治療需求，降低支架移位、內(nèi)漏、分支支架閉塞等常見(jiàn)并發(fā)癥的發(fā)生率，保證支架的遠(yuǎn)期穩(wěn)定性。證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告主要用途產(chǎn)品上市時(shí)間產(chǎn)品示意圖使用微創(chuàng)傷介入技術(shù)和腔內(nèi)隔絕原理，建立新的血流通道，治療腹主動(dòng)脈瘤、腹主動(dòng)脈夾層病變Minos腹主動(dòng)脈覆膜支架及輸送系統(tǒng)2019Aegis分叉型大動(dòng)脈覆膜支架及輸送系統(tǒng)2002Hercules分叉型覆膜支架及輸送系統(tǒng)2009用于輔助大動(dòng)脈覆膜支架的擴(kuò)張，適用于對(duì)釋放后的覆膜支架進(jìn)行擴(kuò)張Hercules球囊擴(kuò)張導(dǎo)管2009與國(guó)內(nèi)外同類產(chǎn)品相比，公司主動(dòng)脈支架產(chǎn)品已處于國(guó)內(nèi)領(lǐng)先水平，部分產(chǎn)品和腹主動(dòng)脈支架產(chǎn)品之一，較細(xì)的輸送系統(tǒng)外鞘直徑更加適用于入路血管直徑相對(duì)狹窄、迂曲的亞洲人群；公司胸主動(dòng)脈支架包括直管型及全球首款上市的分支型，產(chǎn)工藝方面，公司主動(dòng)脈支架產(chǎn)品在支架段結(jié)構(gòu)上較多采用變高波段設(shè)計(jì)，而境內(nèi)外同類產(chǎn)品普遍采用等高波段設(shè)計(jì)，相比而言變高波段結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)更加順應(yīng)血管的自證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告別售料位統(tǒng)式統(tǒng)是型段弓是型段弓是22-25F型段弓否型段弓ZenithAlpha否型段弓是型段弓Ankura是20-22F型段弓統(tǒng)是式段+連脈管Aegis是20-22F式段是20-22F式段脈是式段脈管是21-26F式段脈管是式段脈是式段脈管Ankura是20-22F式段脈管膜支架，可以避免傳統(tǒng)象鼻手術(shù)Ⅱ期手術(shù)中的復(fù)雜縫合操作，使兩次開(kāi)胸手術(shù)簡(jiǎn)化證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告021021主要用途產(chǎn)品上市時(shí)間產(chǎn)品示意圖配合主動(dòng)脈夾層外科手術(shù)，使二次開(kāi)胸手術(shù)簡(jiǎn)化為一次完成，降低全弓置換手術(shù)操作難度CRONUS術(shù)中支架系統(tǒng)2004繼CRONUS之后的全新一代術(shù)中支架產(chǎn)品，全新的產(chǎn)品設(shè)2Fontus分支型術(shù)中支架2計(jì)，優(yōu)化的制作工藝，更貼合主動(dòng)脈外科手術(shù)的臨床需求產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)度技術(shù)水平新一代Cratos分支型主動(dòng)脈覆膜支架系統(tǒng)提交注冊(cè)資料具備緩釋功能的后釋放結(jié)構(gòu)，可有效降低支架移位風(fēng)險(xiǎn)和支架近端內(nèi)漏。新一代Aegis腹主動(dòng)脈覆膜支架已完成上市前首例臨床植入-多分支主動(dòng)脈覆膜支架系統(tǒng)已完成單中心首例臨床植入能夠微創(chuàng)介入重建主動(dòng)脈弓三根分支，3.2外周介入：產(chǎn)品線逐步完善，具備一定先發(fā)優(yōu)勢(shì)證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告工藝保證藥物精準(zhǔn)的釋放，確保病變部位持續(xù)充足的藥物供給，且減少了藥物在血腘動(dòng)脈和膝下動(dòng)脈因動(dòng)脈粥樣硬化引起的狹窄或閉塞性病變證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告售式是-是5-6F-是6-7F脈-是-是4-6F塑-是4-5F塑-學(xué)是4-6F塑-是4-6F塑-是4-6F塑-方面，新一代外周裸球囊導(dǎo)管及帶纖維毛栓塞彈簧圈均處于注冊(cè)階段，膝下藥物球囊擴(kuò)張導(dǎo)管處于上市前臨床試驗(yàn)階段。同時(shí)取栓效率及取栓后靜脈通暢率有較大提高，并降低了血尿、導(dǎo)絲斷裂、肺栓塞研發(fā)進(jìn)度證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告管//放3.3腫瘤介入：多款腫瘤介入產(chǎn)品在研，有望打破進(jìn)口產(chǎn)品壟斷介入方式的腫瘤介入類業(yè)務(wù)，專注于通過(guò)人體外周血管介入方式用于腫瘤治療用途2.輸送器采用旋轉(zhuǎn)聯(lián)合軸向拉動(dòng)外鞘管釋放支架的設(shè)3.根據(jù)國(guó)內(nèi)患者血管的解剖特點(diǎn)，設(shè)計(jì)了多達(dá)2證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告4.1公司盈利預(yù)測(cè)與估值同比增速分別為42.62%、43.00%、4YoY29.45%28.72%27.61%毛利率YoY29.83%27.97%26.45%25.96%24.35%毛利率76.08%77.37%77.37%77.37%77.37%業(yè)務(wù)收入比例YoY28.59%毛利率業(yè)務(wù)收入比例證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告YoY222.23%毛利率業(yè)務(wù)收入比例7.69%688016.SH4.924.2公司投資建議介入治療與傳統(tǒng)內(nèi)科和外科并列為臨床三大支柱性學(xué)科，具有創(chuàng)傷小、恢復(fù)快入等領(lǐng)域均有產(chǎn)品布局，其中主動(dòng)脈支架類產(chǎn)品為公司主要收入來(lái)源，20年公司主動(dòng)脈支架銷售收入由0.95億元增公司自主研發(fā)的Castor分支型主動(dòng)脈覆膜支架于2證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告國(guó)內(nèi)血管介入器械頭部公司，自主創(chuàng)新產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，多款在研項(xiàng)目進(jìn)展順利，國(guó)際市場(chǎng)拓展迅速，海外銷售亮眼，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告20232024E2025E2026E33653846480260022967334141505171242309122333385265211272351450558818648438179719822020845438733730142464710564568203133824936200040526887272329425533707070700070707070383451563689205-583262326232623262314992331339038444246507761364246471056456820單位:百萬(wàn)元20232024E2025E2026E558645829103948764482310484647525540-9-831-38-36-524556828601100-22-30-30-3002381601-24800004117880-2891983374808102220232024E2025E2026E1537197925252803634696002025218278557192-8-30-33-41-60000000985747569671231000020005727569671231854876448231048-5-6-8492650832105960377398512456.815.276.758.5920232024E2025E2026E32.4%29.5%28.7%27.6%38.2%31.7%27.9%27.3%38.0%32.0%27.9%27.3%76.5%76.4%76.3%76.2%41.5%42.3%42.0%41.9%12.8