交運行業(yè)2023年及2024Q1業(yè)績綜述：恢復率客運優(yōu)先貨運端“亂”中尋機

目錄航空：需求“先抑后揚”，淡旺季波動加劇 6機場：流量逐步爬坡，盈利持續(xù)改善 快遞：通達系競爭溫和，直營降本效果顯現(xiàn) 13加盟遞行需超期，爭和利健 14直營遞降成顯，盈韌凸顯 16跨境物流：庫存由去轉(zhuǎn)補，業(yè)績逐步觸底 17大宗供應鏈：內(nèi)外需求偏弱，業(yè)績觸底企穩(wěn) 19海運：油運靜待周期爆發(fā)，集運改善，散運修復 21油品輸中上，待爆發(fā) 23集裝運：航續(xù)運景氣 25干散運：部復 26港口：全球經(jīng)濟回暖助力吞吐量增長 28鐵路：貨運鐵路負增長，客運鐵路超預期 30高速公路：Q1基數(shù)應顯著，盈利分化明顯 36風險提示 39圖表目錄圖1：六大航整體市場供需關系 6圖2：六大航國內(nèi)市場供需關系 6圖3：六大航國際地區(qū)市場供需關系 6圖4：航空煤油價格及同比變動情況 8圖5：美元兌人民幣中間價環(huán)比變動情況 8圖6：民航業(yè)旅客運輸量同比變動 圖7：2024Q1，快遞業(yè)務量增速為25.2% 13圖8：2024Q1，國內(nèi)快遞單價增速同比下滑6.2% 13圖9：2024Q1，實物網(wǎng)絡零售額增速表現(xiàn)較強 13圖10：2024Q1，申通快遞件量增速較為領先 14圖11：2024Q1，快遞公司單票收入環(huán)比降幅弱于往年 14圖12：2024Q1，通達系單票收入降幅收窄 14圖13：2024Q1，通達系單票扣非凈利潤表現(xiàn)穩(wěn)健 15圖14：2024Q1，通達系現(xiàn)金流充裕 15圖15：2024Q1，通達系整體資本開支保持平穩(wěn) 15圖16：2024Q1，德邦收入保持高增長，順豐收入穩(wěn)健增長 16圖17：2024Q1，順豐、德邦扣非凈利率表現(xiàn)穩(wěn)健 16圖18：2024Q1，順豐與德邦資本開支保持平穩(wěn) 16圖19：2024Q1，德邦經(jīng)營活動凈流量改善，順豐現(xiàn)金流季節(jié)性波動 16圖20：2024年美國從去庫進入補庫周期，驅(qū)動中國出口改善 17圖21：2023年下半年以來，中國空運和海運進出口數(shù)據(jù)相繼改善 17圖22：2023年四季度以來空運價格企穩(wěn)反彈 18圖23：2023年底，紅海事件催化集運價格快速上行 18圖24：2024Q1，中國PPI同比增速持續(xù)為負 20圖25：全國鐵路單季度客運量 31圖26：全國鐵路單季度貨運量 31圖27：中國鐵路客運量及恢復率 31圖28：大秦線單季度貨運量 32圖29：廣深鐵路單季度客運量 32圖30：廣深鐵路單季度貨運量 32圖31：京滬高鐵營業(yè)總收入及中國鐵路客運量 33圖32：京滬高鐵歸屬凈利潤及中國鐵路客運量 33圖33：大秦鐵路營業(yè)總收入及中國鐵路貨運量 33圖34：大秦鐵路歸屬凈利潤及中國鐵路貨運量 33圖35：廣深鐵路營業(yè)總收入及中國鐵路客運運量 34圖36：廣深鐵路歸屬凈利潤及中國鐵路客運運量 34圖37：重點鐵路公司銷售毛利率 34圖38：重點鐵路公司銷售凈利率 34圖39：重點鐵路公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 34圖40：重點鐵路公司資產(chǎn)負債率 34圖41：鐵龍物流營業(yè)總收入及中國鐵路客運運量 35圖42：鐵龍物流歸屬凈利潤及中國鐵路客運運量 35圖43：中鐵特貨營業(yè)總收入及中國鐵路客運運量 35圖44：中鐵特貨歸屬凈利潤及中國鐵路客運運量 35圖45：西部創(chuàng)業(yè)營業(yè)總收入及中國鐵路客運運量 35圖46：西部創(chuàng)業(yè)歸屬凈利潤及中國鐵路客運運量 35圖47：公路整車貨運流量 36圖48：1Q19-1Q24高速公路板塊營業(yè)收入 36圖49：1Q19-1Q24高速公路板塊歸屬凈利潤 36圖50：1Q19-1Q24高速公路板塊管理及財務費用率 37圖51：1Q19-1Q24高速公路板塊毛利率及歸母凈利率 37表1：2023Q4上市航空公司的供需情況表現(xiàn) 7表2：2024Q1上市航空公司的供需情況表現(xiàn) 7表3：2023Q4上市航空公司的收益情況表現(xiàn) 7表4：2024Q1上市航空公司的收益情況表現(xiàn) 7表5：2023Q4上市航空公司的成本和費用控制情況 8表6：2024Q1上市航空公司的成本和費用控制情況 9表7：2023Q4上市航空公司的盈利情況 9表8：2024Q1上市航空公司的盈利情況 10表9：機場公司2023Q3-2024Q1經(jīng)營數(shù)據(jù)情況 表10：機場公司2023Q3-2024Q1收入情況 12請閱讀后評說明重要明 4/41表機場公司2023Q3-2024Q1業(yè)績情況 12表12：核心跨境物流公司2023年及2024年一季度經(jīng)營表現(xiàn) 19表13：核心大宗商品供應鏈公司2023年及2024年一季報經(jīng)營表現(xiàn) 21表14：核心海運公司2023年及2024年第一季度經(jīng)營表現(xiàn) 22表15：核心港口公司2023年全年及2024年一季度經(jīng)營表現(xiàn) 30表16：核心高速公路公司2024Q1經(jīng)營表現(xiàn) 38上市航空公司2023年年報與20242Q41盈利視角看，Q4經(jīng)營顯著承壓，Q1盈利觸底回暖，小航扭虧為盈，大航大幅減虧。2023Q4RPK相較2019同期下跌6%3.1pct；2023Q1RPK2019圖1：六大整體場供關系 20%

六大航整體供需關系變動5%0% 0%-20% -5%-40% -10%-60% -15%-80% -20%2019Q12019Q22019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1客座率（pct，右） 可用座公里 收入客公里 客運量資料來源：，（注：2020-2024年數(shù)據(jù)為相較2019年同比增速）圖2：六大國內(nèi)場供關系 圖3：六大國際區(qū)市供需系40%20%0%-20%-40%-60%-80%

六大航國內(nèi)供需關系變動

5%0%-5%-10%-15%-20%2019Q12019Q22019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1

-20%-40%-60%-80%

六大航國際地區(qū)供需關系變動

5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%-35%-40%2019Q12019Q22019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1客座率（pct，右） 可用座公里 收入客公里 客運量 客座率（pct，右） 可用座公里 收入客公里 客運量資料來源：，（注：2020-2024年數(shù)據(jù)為相較2019年同比增速）

資料來源：，（注：2020-2024年數(shù)據(jù)為相較2019年同比增速）表1：2023Q4上市航空公司的供需情況表現(xiàn)中國國航中國東航南方航空春秋航空吉祥航空華夏航空可用座公里（億座公里）780.46665.07830.19118.46117.6732.62YOY5.4%-5.3%-9.4%3.8%10.4%1.9%收入客公里（億客公里）587.07508.40662.88105.8197.6824.31YOY-3.4%-12.2%-13.5%0.8%5.4%-8.5%客座率75.22%76.44%79.85%89.32%83.01%74.54%YOY（pct）-6.9%-6.0%-3.8%-2.6%-4.0%-8.5%資料來源：，表2：2024Q1上市航空公司的供需情況表現(xiàn)中國國航中國東航南方航空春秋航空吉祥航空華夏航空可用座公里（億座公里）861.81731.91895.41136.09136.7935.19YOY16.4%4.2%-2.3%19.2%28.3%10.0%收入客公里（億客公里）685.51590.43743.24124.08116.9027.11YOY12.8%2.0%-3.1%18.2%26.1%2.1%客座率79.54%80.67%83.01%91.18%85.46%77.04%YOY（pct）-2.6%-1.7%-0.7%-0.8%-1.5%-6.0%資料來源：，從收益端看，Q12023Q4油價大幅上漲推升含油票價，2）遠程國際航線供需錯配以及航空貨運相對景氣，使得航司2023Q42024Q1獲益于春運出行的高度景氣，單位收益維持高位。表3：2023Q4上市航空公司的收益情況表現(xiàn)中國國航中國東航南方航空春秋航空吉祥航空華夏航空營業(yè)收入（億元）356.23282.03404.3838.3542.1613.00YOY-5.7%-18.5%-7.5%-13.1%12.6%-16.4%單位營收票價（元/P）0.60680.55470.61000.36240.43160.5345YOY-2.3%-7.2%7.0%-13.8%-2.7%-8.7%資料來源：，表4：2024Q1上市航空公司的收益情況表現(xiàn)中國國航中國東航南方航空春秋航空吉祥航空華夏航空營業(yè)收入（億元）400.66331.89446.0151.6857.1916.16YOY6.1%-4.1%2.0%17.0%52.7%3.9%單位營收票價（元/P）0.58450.56210.60010.41650.48920.5960YOY-5.9%-6.0%5.2%-1.0%10.3%1.8%資料來源：，請閱讀后評說明重要明 7/41從成本費用端看，航油端，2023Q4-2024Q1-5.2%和5.1%55%和28.6%匯率端圖4：航空油價及同變動況 圖5：美元人民中間環(huán)比動情況90007500450015000

航油價格及同比變動

120%90%60%30%0%-30%2017Q12017Q22017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1

6%4%2%0%-2%-4%

美元兌人民幣中間價環(huán)比變動2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1資料來源：， 資料來源：，23Q42023Q1獲益于運力表5：2023Q4上市航空公司的成本和費用控制情況單位中國國航中國東航南方航空春秋航空吉祥航空華夏航空營業(yè)成本（億元）366.56314.99412.2643.7943.8415.34YOY28.8%14.4%17.4%31.7%16.8%28.1%單位營業(yè)成本（元/ASK）0.46970.47360.49660.36970.37260.4704單位航油成本（元/ASK）0.16330.17860.16540.13260.14200.1801YOY27.4%42.2%31.8%36.3%35.6%37.4%單位非油成本（元/ASK）0.30640.29500.33110.23710.23060.2902YOY19.6%10.7%28.6%22.2%-6.9%19.4%銷售費用（億元）13.3712.0018.380.601.860.70管理費用（億元）13.5310.7510.350.661.710.77研發(fā)費用（億元）1.600.591.340.370.400.15財務費用（億元）10.909.1810.770.552.250.63匯兌損失（億元）-2.80-1.76-3.10-0.03-1.31-0.86扣匯期間費用率11.8%12.2%10.9%5.8%17.9%23.8%YOY（pct）1.2%1.2%0.2%1.7%9.9%13.6%資料來源：，表6：2024Q1上市航空公司的成本和費用控制情況單位中國國航中國東航南方航空春秋航空吉祥航空華夏航空營業(yè)成本（億元）387.29316.82397.2542.5847.1415.53YOY36.1%15.0%13.2%28.0%25.5%29.7%單位營業(yè)成本（元/ASK）0.44940.43290.44370.31290.34460.4412單位航油成本（元/ASK）0.16740.17340.16620.11760.13010.1563YOY30.6%38.1%32.4%20.8%24.3%19.2%單位非油成本（元/ASK）0.28200.25940.27750.19530.21450.2850YOY10.1%-2.7%7.8%0.7%-13.4%17.2%銷售費用（億元）17.4113.6516.180.621.920.66管理費用（億元）12.908.5410.010.651.350.58研發(fā)費用（億元）0.850.771.340.410.130.02財務費用（億元）17.0514.1615.390.483.551.69匯兌損失（億元）0.520.890.89-0.150.150.20扣匯期間費用率11.9%10.9%9.4%4.5%11.9%17.0%YOY（pct）1.3%0.0%-1.2%0.4%4.0%6.8%資料來源：，從盈利視角看，2023Q4-2024Q1整體來看，獲益于因私需求的韌性和高度景氣，航司扭虧為盈且盈利恢復至2019Q1的171%同樣實現(xiàn)扭24Q124盈利同樣實現(xiàn)扭虧為盈。表7：2023Q4上市航空公司的盈利情況單位：億元中國國航中國東航南方航空春秋航空吉祥航空華夏航空其他收益12.4212.799.513.082.282.52投資凈收益8.070.39-21.51-0.04-0.010.01利潤總額-26.02-52.16-56.11-4.35-5.70-3.04扣匯利潤總額-28.82-53.92-59.21-4.38-7.01-3.90YOY-142.3%-212.5%-198.9%-138.3%-178.4%-240.0%歸母凈利潤-18.38-55.61-55.29-4.20-3.82-2.68YOY------毛利率-2.9%-11.7%-1.9%-14.2%-4.0%-18.1%YOY（pct）-27.6%-32.1%-21.7%-38.9%-28.0%-41.0%凈利率-7.7%-21.4%-14.5%-10.9%-9.1%-20.6%YOY（pct）-18.6%-29.1%-21.0%-30.5%-22.7%-35.1%資料來源：Wind，長江證券研究所表8：2024Q1上市航空公司的盈利情況單位：億元中國國航中國東航南方航空春秋航空吉祥航空華夏航空其他收益9.9413.737.672.041.962.46投資凈收益6.210.161.46-0.04-0.010.00利潤總額-19.26-8.1615.838.884.960.37扣匯利潤總額-18.74-7.2716.728.735.110.57YOY-127.5%-115.2%-72.1%-23.5%-42.8%-79.5%歸母凈利潤-16.74-8.037.568.103.710.25YOY------毛利率3.3%4.5%10.9%17.6%17.6%3.9%YOY（pct）-21.3%-15.9%-8.8%-7.1%-6.4%-19.1%凈利率-5.0%-2.8%2.8%15.7%6.5%1.5%YOY（pct）-15.9%-10.5%-3.7%-3.9%-7.2%-13.0%資料來源：Wind，長江證券研究所我們12%跌至2024先、國際航線更具向上彈性。我們認為2024年隨著需求的爬坡，周期向上的勢能正在積蓄，盈利修復彈性亟待釋放。機場：流量逐步爬坡，盈利持續(xù)改善上市機場公司2023年年報與2024年一季報已披露完畢，上市機場公司運營數(shù)據(jù)與業(yè)流量逐步爬坡，盈利持續(xù)改善。圖6：民航旅客輸量比變動 30%10%2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1-30%-50%-70%-90%-110%國際旅客運輸量 國內(nèi)旅客運輸量 整體旅客運輸量資料來源：，（注：2020-2024年數(shù)據(jù)為相較2019年同比增速）經(jīng)營數(shù)據(jù)端，獲益出行的正?；髁恐鸩脚榔?。表9：機場公司2023Q3-2024Q1經(jīng)營數(shù)據(jù)情況日期飛機起降架次增速上海機場 白云機場 深圳機場2024Q11.7%8.8%18.3%2023Q4-3.9%-5.8%10.6%2023Q3-3.9%-2.3%7.2%日期旅客吞吐量增速上海機場 白云機場 深圳機場2024Q1-2.9%8.0%18.0%2023Q4-13.7%-10.6%7.3%2023Q3-15.0%-7.9%2.1%資料來源：，（注：2021-2024年數(shù)據(jù)為相較2019年同比增速，上海機場運營數(shù)據(jù)僅包含浦東）營業(yè)收入端，2024Q1受免稅合同新簽影響，扣點率大幅下滑，上機收入環(huán)比下降；白云與深圳機場獲益于流量的逐步爬坡，2023Q1營收環(huán)比持續(xù)改善。表10：機場公司2023Q3-2024Q1收入情況證券簡稱營業(yè)收入（億元）2024Q12023Q1同比2023Q42022Q4同比2023Q32022Q3同比上海機場30.321.540.6%31.313.5131.4%30.529.63.0%白云機場16.613.622.4%18.26.6174.9%17.212.834.6%深圳機場11.39.124.4%11.26.280.0%10.97.350.6%資料來源：，逐步爬坡，盈利持續(xù)改善。表11：機場公司2023Q3-2024Q1業(yè)績情況證券簡稱歸屬凈利潤（億元）2024Q12023Q1同比2023Q42022Q4同比2023Q32022Q3同比2024Q12023Q1同比上海機場3.9-1.0-4.4-8.9-3.6-8.5-3.9-1.0-白云機場1.90.4-1.7-4.4-1.2-1.1-1.90.4-深圳機場0.9-1.1-2.3-2.5-2.2-2.7-0.9-1.1-資料來源：，年-2022流將在機場渠道得到充分體現(xiàn)，機場將會受益于中國免稅供應能力的提升。快遞：通達系競爭溫和，直營降本效果顯現(xiàn)上市快遞公司2023年報及2024年一季報已披露完畢，我們對加盟和直營快遞板塊的景氣變化和核心公司的經(jīng)營表現(xiàn)進行分析總結(jié)。2023業(yè)競爭加劇。2024Q1凸顯。直營快遞在內(nèi)需增長偏弱背景下，向內(nèi)挖潛經(jīng)營質(zhì)量提升。2024Q1，抖快等電商平臺快速增長，推動行業(yè)件量增長超預期。同時，在行業(yè)龍頭引有所改善。直營快遞降本效果持續(xù)顯現(xiàn)，盈利能力穩(wěn)步提升。圖7：2024Q1，快遞務量為25.2% 圖8：2024Q1，國內(nèi)遞單速同比滑6.2%4504003503002502001501000

80% 1470% 1260% 1050%40% 830% 620% 410%20%1Q192Q193Q191Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24

5%0%-5%-10%-15%1Q202Q201Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24快遞業(yè)務量（億件） 同比增速

快遞平均單價（元/件） 同比增速資料來源：國家郵政局， 資料來源：國家郵政局，圖9：2024Q1，實物絡零增速表較強 實物商品網(wǎng)上零售額同比增速60%實物商品網(wǎng)上零售額同比增速50%40%30%20%10%0%2018-022018-052018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-02資料來源：國家統(tǒng)計局，加盟快遞：行業(yè)需求超預期，競爭溫和盈利穩(wěn)健2023全年行業(yè)快遞件量同比增長19.4%。2023年2激烈，快遞企業(yè)深挖降本增效，單票盈利表現(xiàn)韌性。行業(yè)需求超預期，價格競爭相對溫和。2024Q1，快遞行業(yè)件量同比增長25.2%，件量增長超預期，抖快平臺快速增長或是主要原因。同時，中通發(fā)布了24年分紅政策，追2024Q1，圓通保持較快的件量增速，盡管航空及貨代業(yè)務有所拖累，但在精益化管理0.180.02性。申通一季度件量增速持續(xù)領先，成本優(yōu)化持續(xù)推進，單票凈利潤同比增長4.8%扣非凈利潤實現(xiàn)0.0813.7%，但環(huán)比提升3.6%。圖10：2024Q1，申通遞件速較為先 100%80%60%40%20%1Q192Q193Q191Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24-20%-40%

中通 韻達 圓通 申通資料來源：公司公告，圖快遞公單票入環(huán)比幅弱往年 圖12：2024Q1，通達單票降幅收窄3.63.33.02.72.42.11.81.5

單票快遞收入（元/件）

2.01.81.61.41.21.01Q192Q191Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24

30%快遞企業(yè)單票收入增速20%快遞企業(yè)單票收入增速10%1Q192Q191Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23-10%-20%-30%韻達 圓通 申通 中通（右軸

-40%

中通 韻達 圓通 申通資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，圖13：2024Q1，通達單票凈利潤現(xiàn)穩(wěn)健 圖14：2024Q1，通達現(xiàn)金裕通達系單票扣非凈利潤（元/件）通達系經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量（億元）0.5 50通達系單票扣非凈利潤（元/件）通達系經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量（億元）0.4 400.3 300.2 200.1 100.0-0.1

中通 韻達 圓通 申通

0-10

1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q201Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q241Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，20232024Q1，快遞企業(yè)經(jīng)營性凈現(xiàn)金流季節(jié)性波動，整體現(xiàn)金流保持充裕。圖15：2024Q1，通達整體開支保平穩(wěn) 通達系單季度資本開支（億元）35通達系單季度資本開支（億元）302520151051Q192Q193Q194Q191Q201Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24中通 韻達 圓通 申通資料來源：公司公告，投資建議：202420%2024（利潤彈性逐步釋放（關注網(wǎng)點質(zhì)量改善。直營快遞：降本成效顯現(xiàn)，盈利韌性凸顯20237.3%3.4%7.0%網(wǎng)絡融通促進規(guī)模增長，精益化管理成效顯現(xiàn)。2023年，德邦營收同比增長升，凈利率有所承壓。2024Q1，公司營收同比增長25.3%，網(wǎng)絡融合持續(xù)推動快運業(yè)27.7%。圖16：2024Q1，德邦入保增長，豐收穩(wěn)健長 圖17：2024Q1，順豐德邦凈利率現(xiàn)穩(wěn)健單季度營收增速順豐德邦單季度扣非凈利率單季度營收增速順豐德邦單季度扣非凈利率順豐德邦60%40%20%1Q192Q191Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24-20%-40%

6%4%2%1Q192Q191Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24-2%-4%-6%資料來源：， 資料來源：，圖18：2024Q1，順豐德邦開支保平穩(wěn) 圖19：2024Q1，德邦營活流量改，順現(xiàn)金季節(jié)波動單季度資本開支（億元）60單季度資本開支（億元）50403020101Q192Q191Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24順豐 德邦（右軸）

1214010 1208 1006 80604402200 0-20

單季度經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量（億元）單季度經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量（億元）864201Q192Q191Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24順豐 德邦（右軸）資料來源：， 資料來源：，資本開支同比下降，現(xiàn)金流相對充裕。2023年，順豐/德邦資本開支同比分別變化-面，順豐、德邦盈利表現(xiàn)穩(wěn)健，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流保持充裕。司持續(xù)拓展全球網(wǎng)絡，加速構筑第二增長曲線。務質(zhì)量有望持續(xù)提升，推動盈利水平上行?？缇澄锪鳎簬齑嬗扇マD(zhuǎn)補，業(yè)績逐步觸底20232023SCFI降70.%AC年度均值同比下降38.%TEMU空運價格指數(shù)季度均值在高基數(shù)下實現(xiàn)同比下降10.4%，環(huán)比大幅增長37.3%，年底以來，胡塞武裝在紅海襲擊商船，驅(qū)動集運價格快速上行。202420243PMISCFI季度均值同比大幅增長季度均值同比下降月上旬以來同比增速由負轉(zhuǎn)正，行業(yè)景氣持續(xù)高位。圖20：2024年美國去庫入庫周期驅(qū)動國出改善 圖21：2023年下半以來中空運和運進口數(shù)相繼善中國出口同比情況80%中國空海運國際貨量同比情況中國出口同比情況80%中國空海運國際貨量同比情況60%40%20%0%-20%-40%民航國際貨郵運輸量同比主要港口外貿(mào)集裝箱吞吐量同比150 525010048504602019-012019-052019-092020-012019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-01-50 42-100

40中國出口貿(mào)易金額同比（美元） 中國制造業(yè)PMI新出口訂單資料來源：， 資料來源：，圖22：2023年四季以來運格企穩(wěn)彈 圖23：2023年底，海事催集運價快速行1400012000100008000600040002000

6000上海出口集裝箱綜合運價指數(shù)（SCFI）5000上海出口集裝箱綜合運價指數(shù)（SCFI）4000300020001000上海浦東機場空運價格指數(shù)（TAC）0上海浦東機場空運價格指數(shù)（TAC）2019/1 2020/1 2021/1 2022/1 2023/1 2024/1

02019/1 2020/1 2021/1 2022/1 2023/1 2024/1資料來源：TAC， 資料來源：，嘉友國（金223年和024年一季度歸母凈利潤分別同比增長52.6%和51.%。2023年歸母凈利潤分別-31.6%-30.6%-1.5%和3.5%2024年一季2023年歸母凈利潤分別-16.0%、-22.6%、-24.7%、+17.6%和+2.7%。實現(xiàn)由負轉(zhuǎn)正。公司簡稱營業(yè)收入（億元）表12：核心跨境物流公司2023年及2024公司簡稱營業(yè)收入（億元）1Q241Q23同比變動4Q234Q22同比變動2023A2022A同比變動中國外運 242.9 224.7 8.1% 289.3 285.7 1.3% 1,017.0 1,092.9 -6.9%東航物流 52.2 45.8 14.2% 63.9 58.0 10.1% 206.2 234.7 -12.1%華貿(mào)物流 38.8 29.5 31.7% 42.1 41.4 1.8% 146.1 220.7 -33.8%嘉友國際 20.0 15.8 26.0% 18.9 10.2 85.4% 70.0 48.3 44.8%中創(chuàng)物流 23.8 15.9 49.5% 20.1 20.9 -3.9% 74.0 -37.6%海程邦達 19.7 14.1 39.3% 18.4 19.3 -5.0% 63.3 122.8 -48.4%同比變動同比變動2022A2023A同比變動4Q224Q23同比變動1Q231Q24歸母凈利潤（億元）公司簡稱中國外運 8.0 9.6 -16.0% 10.6 5.0 42.2 40.8 3.5%東航物流 5.9 7.6 -22.6% 8.2 6.9 18.7% 24.9 36.4 -31.6%華貿(mào)物流 1.7 2.2 -24.7% 0.5 1.5 -66.1% 6.2 8.9 -30.6%嘉友國際 3.1 2.0 51.9% 2.8 2.1 32.9% 10.4 6.8 52.6%中創(chuàng)物流 0.6 0.5 17.6% 0.5 0.5 9.2% 2.4 2.4 -1.5%海程邦達 0.3 0.3 2.7% 0.7 0.3 128.5% 1.5 2.8 -45.3%2022A 2022A 同比變動2023A同比變動4Q224Q23同比變動1Q231Q24經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額（億元）公司簡稱中國外運 -27.1 -1.5 N.A 30.4 32.5 -6.5% 38.4 52.5 -26.8%東航物流 -1.1 13.2 -108.4% 19.7 5.2 276.8% 52.4 54.2 -3.4%華貿(mào)物流 -1.6 2.1 -178.9% -1.0 4.2 -124.0% 3.1 14.5 -78.7%嘉友國際 1.0 2.5 -59.1% -1.2 0.2 -569.4% 15.5 5.1 205.8%中創(chuàng)物流 0.1 0.2 -61.4% 0.8 1.8 -56.5% 1.1 3.5 -68.5%海程邦達 -0.8 1.9 -143.4% 0.3 1.7 -83.8% 2.4 4.9 -51.2%資料來源：，大宗供應鏈：內(nèi)外需求偏弱，業(yè)績觸底企穩(wěn)需求不足&2023PPI增速多月為負，社會貨量周轉(zhuǎn)偏緩。圖24：2024Q1，中國PPI比速持續(xù)負 中國PPI（當月同比，%）中國PPI（當月同比，%） 中國:PPI:全部工業(yè)品:中國:PPI:生產(chǎn)資料:當月同比151052013-012013-062013-012013-062013-112014-042014-092015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-042019-092020-022020-072020-122021-052021-102022-032022-082023-012023-062023-11-5-10資料來源：，內(nèi)需增長偏緩，Q1業(yè)績承壓。營收方面，20232024因農(nóng)產(chǎn)品業(yè)務虧損，廈門國貿(mào)剝除地產(chǎn)、類金融業(yè)務，2023承壓。投資建議：20232024企業(yè)維持較好的分紅政策，股息率頗具吸引力。表13：核心大宗商品供應鏈公司2023年及2024年一季報經(jīng)營表現(xiàn)營業(yè)收入（單位：億元）公司簡稱2024Q12023Q1QoQ2023A2022AYoY建發(fā)股份1,313.41,674.6-21.6%7,636.88,328.3-8.3%廈門國貿(mào)968.81,235.7-21.6%4,682.55,219.4-10.3%廈門象嶼1,045.71,291.5-19.0%4,590.45,381.5-14.7%物產(chǎn)中大1,329.41,280.93.8%5,801.65,765.50.6%浙商中拓446.1432.73.1%2,030.61,936.04.9%歸屬凈利潤（單位：億元）公司簡稱2024Q12023Q1QoQ2023A2022AYoY建發(fā)股份6.07.9-23.9%131.062.8108.8%廈門國貿(mào)4.17.4-44.5%19.135.9-46.7%廈門象嶼4.15.5-25.4%15.726.4-40.3%物產(chǎn)中大8.39.7-14.5%36.239.3-7.8%浙商中拓2.42.7-7.8%7.110.0-29.1%公司簡稱2024Q1經(jīng)2023Q1營活動現(xiàn)金流凈額（單位：億元）QoQ 2023A2022AYoY建發(fā)股份-465.2-120.6-293.9154.8189.9%廈門國貿(mào)-216.8-259.6-32.13.7876.0%廈門象嶼-113.6-258.1-55.962.289.8%物產(chǎn)中大-140.3-68.7-4.0-21.4-18.8%浙商中拓-76.6-25.8--14.6-38.1-資料來源：，海運：油運靜待周期爆發(fā)，集運改善，散運修復海運行業(yè)上市公司完成2023年及2024對海運行業(yè)三大子板塊的集運（外、內(nèi)貿(mào)、散運和油運（原油、成品油）進行分析。CCFI綜合指數(shù)、BDI指數(shù)、BDTI指數(shù)和BCTI年度均值分別同比-64.0%、-28.7%、-18.6%和-35.0%持高位運行，集運和散運底部抬升。CCFI綜合指數(shù)、BDIBDTI和BCTI季度均值分別同比+18.8%+80.4%-8.5%和+16.1%油運船東盈利上半年占比較大落至2019下半年盈利承壓干散貨航運市場底部改善年第一季度，VLCC全航線TCETCE圖1：2023年油因需不及期從高有所落 圖2：2024Q1紅海件推海板塊上行資料來源：，Clarksons， 資料來源：，Clarksons，表14：核心海運公司2023年及2024年第一季度經(jīng)營表現(xiàn)公司簡稱營業(yè)收入（單位：億元）1Q241Q23同比變動2023A2024A同比變動中遠?？?82.7473.51.9%1,754.53,910.6-55.1%中谷物流27.930.4-8.2%124.4142.1-12.5%中遠海能58.456.33.7%220.9186.618.4%招商輪船62.558.86.3%258.8297.1-12.9%公司簡稱歸屬凈利潤（單位：億元）1Q241Q23同比變動2023A2024A同比變動中遠?？?7.671.3-5.2%238.61,095.9-78.2%中谷物流3.96.1-36.3%17.227.4-37.4%中遠海能12.411.012.8%33.514.6129.9%招商輪船13.811.222.6%48.450.9-4.9%公司簡稱經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額（億元）1Q241Q23同比變動2023A2024A同比變動中遠海控88.661.544.1%226.11,968.0-88.5%中谷物流2.95.0-42.3%24.839.6-37.4%中遠海能14.318.4-22.6%88.242.1109.5%招商輪船18.022.4-19.4%89.270.027.5%資料來源：，油品運輸：中樞上抬，靜待爆發(fā)2023年，俄烏沖突引起的全球油品貿(mào)易格局重構下油運運價中樞上抬。歐洲對俄油品OPEC+VLCC（也是上市公司主要船型）絕對運價中樞上抬，雖然預期的補庫需求并未發(fā)生以及OPEC+減產(chǎn)，導致Clarksons評估VLCC全航線TCE和中東-20234.3萬美元/3.5萬美元/（20222.4萬美元/1.7萬美元/天。另外，Suezmax和Aframax仍高位運行，Clarksons評估Suezmax和AframaxTCE4.8萬美元/天和4.4萬美元/（20224.9萬美元/天和4.5/天。總體看，高運價中樞再次印證油運周期上行趨勢。2023Q1沖突導致航運效率降低以及行業(yè)供給增量有限下，VLCC運價中樞抬升。ClarksonsVLCCTCE和中東（TD3C）TCEQ14.4萬美元/（去年同期分別為5.5萬美元/4.7萬美元/天。圖3：Clarksons估的VLCC-TCE樞上抬 圖4：成品運輸BCTI指在1Q24同比比均漲資料來源：Clarksons， 資料來源：Clarksons，2023年看，油運船東盈利上半年占比較大，與運價前高后低走勢一致股以VLCC2023供盈利支撐，而中遠海能因年末計提造成減值損失弱化全年盈利。2023年第一季度，運價景氣好轉(zhuǎn)支撐油運船東業(yè)績VLCC船型而言，一季度盈利更多由2022年12月-2023年2月月運價上漲更多計入2克拉克森VLCC-TCE均價44k美元/天，同比去年Q1的42k小幅上行。另一方面，原油中小船去年景氣度高，Q1看Suezmax和Aframax的TCE均值分別為4.7/天和4.9萬美元/天，7.5萬美元/6.5萬美元/L（T1-TC）和LR2（TC5-TCE）Q1均值分別為4.7萬美元/天和3.7萬美元/天，較去年同期4.1萬美元/天和3.4萬美元/A運船東均為全球龍頭，船舶擺位、運價捕捉等運營優(yōu)勢保證運價優(yōu)于行業(yè)。圖5：中遠能外油運隊分度毛利貢獻 圖6：招商船油船隊季度業(yè)收入凈利貢獻資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，圖7：1Q24實際賬周運價近表觀價水平 圖8：油輪東盈平衡仍在位資料來源：Clarksons， 資料來源：公司公告，展望后市，油運以供給邏輯為底，運價中樞上抬印證周期上行趨勢。23年所期待的補24年至今原油運輸，尤其VLCC保持較高的價格中樞，印證周期上行趨勢，也提供了周期爆發(fā)的良好基礎。盡管短期有VLCC少量新訂單，但不改變24-27年供給受限局集裝箱運輸：繞航延續(xù)集運景氣202320202023年全年，CCFI綜合指數(shù)同比下降64.0%，至1,006SCFI綜合指數(shù)觸底反彈，4Q23環(huán)比上漲10.4%至1,089；受長協(xié)運CCFI有一定的滯后性，4Q23幅收窄。2024年一季度，外需超預期推動箱量上行，紅海事件后運價中樞上抬。外需超預期表現(xiàn)美線箱量同比+22.6%，2024看，SCFI和CCFI分別為2,009和969和1,087Q2司通過外租運力消化供給壓力，有效對沖內(nèi)貿(mào)壓力。2024改善，下一階段穩(wěn)定內(nèi)貿(mào)運價或成為核心影響因素。圖9：2024Q1外貿(mào)運運反彈 圖10：協(xié)運支撐CCFI綜指數(shù)在2023年觸底資料來源：Clarksons， 資料來源：Clarksons，圖中遠控EBIT有所改善 圖12：遠海海運箱成環(huán)比變測算資料來源：公司公告， 資料來源：，圖13：2024Q1內(nèi)貿(mào)運運在磨底 圖14：內(nèi)需或許下一內(nèi)貿(mào)影因素資料來源：， 資料來源：，干散貨運輸：底部修復2023年，地緣沖突以及中國需求波動等因素使干散貨市場底部改善。上半年，中國基建地產(chǎn)鏈需求不振，加之上游鋼廠利潤下滑，干散貨市場疲軟，BDII423I環(huán)比上漲70.%2,03。202424，I指數(shù)錄得2,928點（去年同期為1,103。國內(nèi)干散貨船東延續(xù)了滾動鎖定的經(jīng)營策略，1Q24散運業(yè)務隨散運行業(yè)底部上行繼續(xù)修復。低位和船舶老齡化加劇，散運供給瓶頸不斷顯現(xiàn)，周期上行的動能加強。圖15：散貨輸BDI在2024Q1底部善 圖16：Cape大船動干貨運市場資料來源：， 資料來源：，港口：全球經(jīng)濟回暖助力吞吐量增長2023物以進口為主、產(chǎn)成品或中間品以集裝箱出口為主。低基數(shù)下，2023貨物吞吐量同比增長8.2%，為20174.9%。2024年一季度，外需超預期與紅海事件造就集裝箱運量高增，內(nèi)需偏弱下散雜貨較為平淡。全國港口吞吐量同比增長6.1%；集裝箱吞吐量同比增長10.0%。圖17：2023年全國要港貨吞吐量比長8.2% 圖18：2023年全國要港集箱吞吐同比長4.9%資料來源：， 資料來源：，圖19：2024Q1全國口貨吐量同增長6.1% 圖20：2024Q1全國要港裝箱吞量同增長10.0%資料來源：， 資料來源：，港口整體運營壓力邊際減小，外貿(mào)吞吐量增長改善盈利。2023年在港口貨物吞吐量和集裝箱吞吐量正增長支撐下，營業(yè)收入保持正向增長，同時相對高價的集裝箱貨種增幅較大也改善港口盈利。2024年一季度，由于外需超預期導致中國出口表現(xiàn)較好，外貿(mào)集裝箱吞吐量實現(xiàn)兩位數(shù)增長。以歐美出口方向為主、集裝箱為核心貨種的港口營收、利潤明顯改善。圖21：1Q24港口塊營收入正 圖22：1Q24港口塊盈同比善資料來源：， 資料來源：，3.1%423-12424.%29.8%2.6%和20.3%2020年前的2具體到公司個體，結(jié)構性差異在2024年一季度仍然存在，主要原因是港口業(yè)務結(jié)構上的不同。其中，上海港業(yè)務更加多元化，其他業(yè)務增長偏緩拖累整體增長；招商港口，受益于相對高價的集裝箱貨種增幅明顯，盈利得到較大改善。圖23：1Q24港口持費管控度 圖24：需超期拉下1Q24港口板盈利力上升資料來源：， 資料來源：，表15：核心港口公司2023年全年及2024年一季度經(jīng)營表現(xiàn)公司簡稱公司簡稱營業(yè)收入（單位：億元）1Q241Q23同比變動2023A2022A同比變動招商港口 38.7 36.9 4.7% 157.5 162.3 -3.0%上港集團 89.5 76.5 17.0% 375.5 372.8 0.7%公司簡稱公司簡稱歸屬凈利潤（單位：億元）1Q241Q23同比變動2023A2022A同比變動招商港口 10.4 8.5 22.0% 35.7 33.4 7.0%上港集團 37.0 35.5 4.1% 132.0 172.2 -23.3%同比變動同比變動2022A2023A同比變動1Q231Q24經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額（單位：億元）公司簡稱招商港口 14.2 7.0 103.7% 65.8 69.2 -4.9%上港集團 21.8 30.9 -29.5% 134.1 137.9 -2.7%資料來源：，鐵路：貨運鐵路負增長，客運鐵路超預期2024Q1，鐵路客運低基數(shù)下繼續(xù)恢復，營收和業(yè)績同比大幅增長，京滬高鐵和廣深鐵2019Q1，鐵路客運重回長期增長的軌道。鐵路貨運運量高位略大秦線貨運量下滑2023Q1及2019Q1下滑明顯。貨運運量下滑，客運大幅增長2024Q112.42023Q1下降0.1%219122.%2024Q1，全國鐵路完成客運量10.1億人，同比2023Q128.5%2019Q118.9%。圖25：國鐵單季客運量 圖26：國鐵單季貨運量15 全國鐵路客運量及同比增速（億人次）

240%

16 全國鐵路貨運量及同比增速（億噸）

15%12160% 12980% 8640%43

10%5%0%0 -80% 0

-5%全國鐵路客運量 yoy 全國鐵路貨運量 yoy資料來源：， 資料來源：，2024年3月，中國鐵路客運量相較2019年同期增長約15%，鐵路客運重回增長軌跡，2024Q1增速相較2023年明顯加速。2020-2022年部分高鐵線路貫通以及票面價格上漲，推動鐵路公司的業(yè)務和營收持續(xù)增長。圖27：中國鐵路客運量及恢復率110%96%109%5 中國鐵路客運量及恢復率(110%96%109%

150%4 120%3 90%2 60%1 30%2019-012019-022019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-03中國:鐵路客運量:當月值 恢復率資料來源：，2024Q1，大秦線完成貨運量1.0億噸，同比2023Q1降低6.0%，相較2019Q1降低10.5%2024Q142023圖28：大秦線單季度貨運量大秦線貨運量及同比增速（億噸）1.2大秦線貨運量及同比增速（億噸）1.00.80.60.40.20.0大秦線貨運量 yoy

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%資料來源：，2024Q10.0322023Q1減少17.8%，相較2019Q1減少15.3%；客運量0.18億人次，同比2023Q1增加49.4%，相較2019Q1減少19.1%。高鐵線路對于廣深鐵路的分流長期存在，公司旗下客運車站的運量承壓。圖29：深鐵單季客運量 圖30：深鐵單季貨運量0.3

廣深鐵路客運量及同比增速（億人次）300%廣深鐵路客運量及同比增速（億人次）

0.06

廣深鐵路貨運量及同比增速（億噸）60%廣深鐵路貨運量及同比增速（億噸）0.2

200%

0.050.04

45%30%100%

0.03

15%0.1

0.020%0.01

0%-15%0.0

-100%

0.00

-30%廣深鐵路客運量yoy廣深鐵路貨運量 yoy廣深鐵路客運量yoy資料來源：， 資料來源：，高鐵業(yè)績超預期，大秦受煤炭安監(jiān)壓制101.12023Q1增加2019Q1增加26.2%29.6億元，同比2023Q1增長33.1%，相較2019Q1增25.2%2024Q1中國鐵路客流相較2019Q1公商務出行需求低迷，我們預計京滬高鐵本線列車的價格和客座率仍有較大的彈性。圖31：滬高營業(yè)收入國鐵路運量 圖32：滬高歸屬利潤國鐵路客運量806040200

公司營業(yè)總收入和中國鐵路客運量

15 45123096 15302019Q12019Q22019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1

公司歸屬凈利潤和中國鐵路客運量 15京滬高鐵（億元）鐵路客運（億人，右）京滬高鐵（億元）鐵路客運（億人，右）2019Q12019Q22019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1-15京滬高鐵（億元） 鐵路客運（億人，右

-30 0資料來源：， 資料來源：，2024Q1182.72023Q17.9%2019Q1減少30.52023Q12019Q1降低23.9%致一致，2024Q1圖33：秦鐵營業(yè)收入國鐵路貨運量 圖34：秦鐵歸屬利潤國鐵路貨運量250

公司營業(yè)總收入和中國鐵路貨運量15 60公司營業(yè)總收入和中國鐵路貨運量

公司歸屬凈利潤和中國鐵路貨運量 1520015010050

12459 1030653 150 02019Q12019Q22019Q32019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1大秦鐵路（億元） 鐵路貨運（億噸，右） 大秦鐵路（億元） 鐵路貨運（億噸，右）資料來源：， 資料來源：，2024Q166.0億元，同比2023Q1增長7.4%，相較2019Q1增長5.52023Q12019Q1增長40.1%2024Q1公司旗下車站客運發(fā)送量較2019Q1圖35：深鐵營業(yè)收入國鐵路運運量 圖36：深鐵歸屬利潤國鐵路運運量84 公司營業(yè)總收入和中國鐵路客貨運量 1572126048 92019Q12019Q22019Q32019Q12019Q22019Q32019Q4243122019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1廣深鐵路（億元） 鐵路客運（億人，右） 鐵路貨運（億噸，右）

840

公司歸屬凈利潤和中國鐵路客貨運量 16廣深鐵路（億元）鐵路客運（億人，右）廣深鐵路（億元）鐵路客運（億人，右）鐵路貨運（億噸，右）2020Q12020Q22020Q32020Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q140資料來源：， 資料來源：，圖37：點鐵公司售毛率 圖38：點鐵公司售凈率重點鐵路公司銷售凈利率（%）京滬高鐵大秦鐵路重點鐵路公司銷售凈利率（%）京滬高鐵大秦鐵路廣深鐵路鐵龍物流京滬高鐵大秦鐵路京滬高鐵大秦鐵路廣深鐵路鐵龍物流60 4040 202019Q12019Q22019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1-20-40-60

-40-60-80資料來源：，

資料來源：，圖39：點鐵公司產(chǎn)周率 圖40：點鐵公司產(chǎn)負率重點鐵路公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率250%重點鐵路公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率200%150%100%50%

50 重點鐵路公司資產(chǎn)負債率（%）403020102019Q12019Q22019Q32019Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1資料來源：， 資料來源：，圖41：龍物營業(yè)收入國鐵路運運量 圖42：龍物歸屬利潤國鐵路運運量公司營業(yè)總收入和中國鐵路客貨運量60483624122019Q12019Q22019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1

15 2.412 1.69 1.26 0.43 0.0-0.40 -0.8

公司歸屬凈利潤和中國鐵路客貨運量 1682019Q12019Q22019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q10鐵龍物流（億元） 鐵路客運（億人，右） 鐵路貨運（億噸，右） 鐵龍物流（億元） 鐵路客運（億人，右） 鐵路貨運（億噸，右）資料來源：， 資料來源：，圖43：鐵特營業(yè)收入國鐵路運運量 圖44：鐵特歸屬利潤國鐵路運運量公司營業(yè)總收入和中國鐵路客貨運量35302520151052019Q12019Q22019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1

14 3 14公司歸屬凈利潤和中國鐵路客貨運量12 12公司歸屬凈利潤和中國鐵路客貨運量10 2 10886 14