威騰電氣-市場前景及投資研究報告-雙主業(yè)奮楫篤行儲能

證券研究報告

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線纜部件及其他

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2024年04月29日電力設備與新能源團隊?

公司深度報告威騰電氣(688226)

雙主業(yè)奮楫篤行，儲能線躍威之勢報告摘要公司上市以來業(yè)績保持高增，逐漸形成了配電業(yè)務、光伏新材料、儲能業(yè)務三大業(yè)務主線。配電業(yè)務：在新能源新增裝機量不斷增長的大背景下，消納問題愈發(fā)突出，帶動對輸配電網(wǎng)的投資需要，進而使得公司母線以及變壓器、開關柜等配電業(yè)務有望保持增長。光伏焊帶：光伏行業(yè)新增裝機持續(xù)擴大，對應焊帶需求也迅速增長。公司技術處于行業(yè)領先地位，能積極響應下游客戶新需求，并且隨著公司充分募資持續(xù)擴產(chǎn)，其市占率有望進一步提升。同時，0BB技術對焊帶提出了性能指標、配方、工藝上的新要求，其加工費有望比傳統(tǒng)焊帶更高，公司盈利能力有望受益。儲能業(yè)務：大儲、工商儲今年均有望受益與對解決消納問題的迫切需求，經(jīng)濟性逐漸跑通之下，大儲、工商儲裝機量有望保持高增。公司積極布局大儲及工商儲業(yè)務，24年儲能業(yè)務有望實現(xiàn)持續(xù)高增。預計公司24-26年營收分別為45.4/62.7/79.6億元，歸母凈利潤為2.1/3.3/4.1億元，EPS為1.35/2.10/2.65，24年PE僅為12X，估值水平處于較低位置，給予“推薦”評級風險提示：行業(yè)政策推進不及預期，行業(yè)競爭加劇，儲能降本不及預期盈利預測（人民幣）單位/百萬營業(yè)總收入(+/-)%歸母凈利潤(+/-)%EPS(元)ROE(%)P/E2023A284874.0312072.300.7711.6724.422.842024E453859.3621174.911.3516.8811.771.992025E627038.1732855.642.1020.807.561.572026E796226.9841426.312.6520.815.981.25P/B2數(shù)據(jù)

：wind，方正證券研究所威騰電氣：配電、光伏雙主業(yè)同發(fā)力，儲能業(yè)務快速增長3歷史沿革：逐漸形成三大業(yè)務主線?

威騰電氣集團股份有限公司成立于

2004年，主要專注于母線產(chǎn)品的研發(fā)與制造。?

2010年，公司光伏焊帶產(chǎn)品成功下線，進軍光伏行業(yè)。?

2022年，公司開始積極布局儲能相關業(yè)務。目前，公司形成了以配電業(yè)務、光伏新材、儲能系統(tǒng)為主的三大業(yè)務板塊。圖:公司發(fā)展歷程4數(shù)據(jù)：公司官網(wǎng)、方正證券研究所配電、光伏雙主業(yè)同發(fā)力，儲能業(yè)務快速增長?

公司股權結構集中，實際控制人控股比例達46%。截至2023年6月30日，公司最終受益人為蔣文功，實際控制人蔣文功、蔣政達父子通過直接和間接方式累計持股46%。圖:股權結構5數(shù)據(jù)：公司官網(wǎng)、方正證券研究所配電、光伏雙主業(yè)同發(fā)力，儲能業(yè)務快速增長?

公司高管履歷豐富、專業(yè)能力優(yōu)秀。圖:公司部分高管6配電、光伏雙主業(yè)同發(fā)力，儲能業(yè)務快速增長?

公司作為儲能及配電系統(tǒng)綜合解決方案服務商，在持續(xù)深耕輸配電行業(yè)的同時，充分把握光伏、儲能等新能源行業(yè)發(fā)展新機遇，已形成配電設備、光伏新材、儲能系統(tǒng)三大業(yè)務。?

公司配電設備業(yè)務的產(chǎn)品包括高低壓母線、中低壓成套設備及銅鋁制品等，其中以低壓母線為核心產(chǎn)品。公司光伏新材業(yè)務主要產(chǎn)品包括光伏焊帶、鋁邊框,公司憑借較強的研發(fā)實力和良好的口碑，獲得了國內(nèi)外下游光伏組件客戶的普遍認可，是國內(nèi)光伏焊帶主要的供應商之一。儲能業(yè)務以“全產(chǎn)品線布局，全產(chǎn)業(yè)鏈打造”為發(fā)展方向，積極推進海內(nèi)外市場發(fā)展。?

2023年配電業(yè)務、光伏新材料業(yè)務、儲能業(yè)務三大業(yè)務營收占比分別為45.5%、37.3%、12.3%。圖:公司營業(yè)收入構成100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20192020202120222023配電設備

光伏

儲能系統(tǒng)

中低壓成套設備

其他業(yè)務7數(shù)據(jù)：公司官網(wǎng)、方正證券研究所配電、光伏雙主業(yè)同發(fā)力，儲能業(yè)務快速增長?

配電業(yè)務:2023年受下游新能源不斷發(fā)展，公司配電業(yè)務收入同比+42%，其中高壓、低壓母線收入同比分別增加48.5%、48.6%。?

公司始終以提高母線產(chǎn)品輸電效率、絕緣性能、材料導電率、降低能耗為研發(fā)方向，不斷加強創(chuàng)新研發(fā)。目前公司成為國家電網(wǎng)有限公司、ABB、晶澳、晶科、天合光能、Ltd.、大眾汽車等大型企業(yè)的供應商，母線產(chǎn)品已應用于國家體育場（鳥巢）、港珠澳大橋、北京大興國際機場、上海世博園、廣州亞運會場館等多項國家重點工程。?

公司積極開發(fā)大容量新型插拔式插接箱、高散熱型樹脂澆注母線、WEP-II大電流快捷式低壓開關柜、40.5kV儲能變壓器、YB-40.5變流升壓一體艙等新產(chǎn)品投入市場，目前已取得顯著效益。圖:高壓母線產(chǎn)品圖:低壓母線產(chǎn)品8數(shù)據(jù)

：公司官網(wǎng)、方正證券研究所配電、光伏雙主業(yè)同發(fā)力，儲能業(yè)務快速增長圖:焊帶產(chǎn)品?

焊帶：2023年由于光伏裝機增長迅速，帶動焊帶需求快速增長，公司焊帶業(yè)務營收同比增長95.3%。?

公司光伏焊帶產(chǎn)品矩陣豐富，產(chǎn)品包括SMBB焊帶、低溫焊帶、MBB焊帶、常規(guī)匯流帶、黑色焊帶等產(chǎn)品，此外，公司研發(fā)制造了適用于不同組件的焊帶產(chǎn)品，目前均已形成穩(wěn)定供貨。2023年上半年，公司新能源產(chǎn)業(yè)基地破土動工，用于投建光伏焊帶等相關產(chǎn)線設備。?

由于產(chǎn)業(yè)鏈盈利壓力巨大，因此組件廠在積極應用0BB技術以實現(xiàn)進一步降本，公司在0BB焊帶上也早有布局，與下游客戶積極合作，共同推進0BB產(chǎn)業(yè)化。9數(shù)據(jù)：公司官網(wǎng)、方正證券研究所配電、光伏雙主業(yè)同發(fā)力，儲能業(yè)務快速增長圖:儲能產(chǎn)品?

儲能：2023年儲能業(yè)務處于爆發(fā)增長期，儲能營收同比增長387.0%。?

公司依托現(xiàn)有網(wǎng)源側儲能系統(tǒng)產(chǎn)品向工商業(yè)儲能系統(tǒng)、戶用儲能系統(tǒng)及便攜式儲能產(chǎn)品拓展，最終建立以網(wǎng)源側、工商業(yè)儲能為主，戶用儲能及便攜式儲能為輔的全系列儲能系統(tǒng)產(chǎn)品矩陣。?

儲能系統(tǒng)部分產(chǎn)品通過了UL、FCC(北美市場)、IC(加拿大市場)、IEC（歐盟市場）、VDE（德國市場）、CE（歐盟市場）、CB、ROHS等多項國內(nèi)外權威認證。10數(shù)據(jù)

：公司官網(wǎng)、方正證券研究所配電、光伏雙主業(yè)同發(fā)力，儲能業(yè)務快速增長?

營收角度：公司2019年營收9.08億，2023年營收28.48億，4年cagr33.08%，增長迅速。?

歸母凈利潤角度：公司2019年歸母凈利潤0.55億，2023年歸母凈利潤1.2億，4年cagr21.54%，增長較快。?

費用率持續(xù)下降：2019年-2023年公司銷售、管理以及財務費率整體呈下降趨勢，由7.84%、4.11%、1.45%下降到4.24%、2.73%、1.04%。分別下降3.63pct、1.38pct、0.41pct，公司的經(jīng)營效率顯著提高。?

研發(fā)投入不斷加大：公司2019年研發(fā)費用0.26億，2023年研發(fā)費用0.92億，研發(fā)費率整體呈上升趨勢，由2.88%上升到3.23%，2022達到最高3.63%，23年下降是因為營業(yè)收入增幅較大，公司研發(fā)投入不斷增長。圖:公司營業(yè)收入及同比增速圖:歸母凈利潤及同比增速圖:四大費用占比圖:研發(fā)費用投入及同比增速3,00080%

14080%60%40%20%0%20%100806040200706050403020101201008060402002,5002,0001,5001,00050060%40%20%0%15%10%5%0-20%00%20192020202120222023同比201920202021202220232019

2020

2021

2022

202320192020202120222023營業(yè)收入（百萬元）歸母凈利潤（百萬元）同比研發(fā)費用（萬）同比銷售費率財務費率管理費率期間費率研發(fā)費率11數(shù)據(jù)

：wind、方正證券研究所配電業(yè)務：母線穩(wěn)定增長，配電設備不斷放量12配電業(yè)務：母線穩(wěn)定增長，配電設備不斷放量?

輸配電系統(tǒng)重要組件，實際應用中比較優(yōu)勢明顯。?

母線作為輸配電系統(tǒng)的重要連接部件，連接配電裝置中的載流支路，起到收集、分配和傳輸電能的作用，是電站傳輸電能的主線。一般由銅、鋁或其他高導電性金屬制成。?

現(xiàn)代工程設施的出現(xiàn)、各行業(yè)用電量增加、高層建筑和大型廠房的出現(xiàn)使得傳統(tǒng)電纜已不能滿足大電流輸電場景要求。母線因其安裝成本低、占用空間小、功率大負載高、高效散熱損耗低、安全可靠等優(yōu)勢得到市場廣泛認可，在多種場景中逐步取代電纜。圖:母線與電纜對比13數(shù)據(jù)：公司招股說明書，方正證券研究所配電業(yè)務：母線穩(wěn)定增長，配電設備不斷放量?

母線下游具體應用場景主要包括智能電網(wǎng)、家用電器、消費電子、汽車電子等。傳統(tǒng)電力行業(yè)中，母線主要用于變電站、配電室等場所。目前我國處于工業(yè)化加速發(fā)展的階段，新能源裝機量不斷增長，為解決其帶來的消納問題，下游配電網(wǎng)建設持續(xù)推進，配電網(wǎng)將作為未來十年電網(wǎng)方面的重點建設方向，帶來對母線以及配電設備的需求增長。?

此外，電力行業(yè)是我國國民經(jīng)濟發(fā)展的基礎行業(yè)，輸配電設備行業(yè)是我國電力行業(yè)的重要部門之一?！笆濉焙汀笆奈濉睍r期，國家政策重點關注加快智能電網(wǎng)建設，提高電網(wǎng)與發(fā)電側、需求側交互響應能力，提高特高壓輸電利用率，提升向邊遠地區(qū)輸配電能力。隨著電力行業(yè)的加速建設，母線行業(yè)將持續(xù)保持快速增長的良好態(tài)勢，同時我國固定資產(chǎn)投資將進一步帶動輸配電及控制設備制造行業(yè)的發(fā)展圖:電網(wǎng)工程投資額及增速14數(shù)據(jù)：國家能源局、方正證券研究所配電業(yè)務：母線穩(wěn)定增長，配電設備不斷放量?

輸配電市場規(guī)模持續(xù)擴大，對母線、配電設備需求持續(xù)放量。?

輸配電及控制設備廣泛應用在電力系統(tǒng)、軌道交通、汽車制造、冶金化工等領域，具有良好的市場前景。全社會用電量近十幾年保持平穩(wěn)增長，為輸配電及控制設備業(yè)提供了廣闊的發(fā)展空間。?

得益于國家產(chǎn)業(yè)政策支持、電力行業(yè)快速發(fā)展、城鎮(zhèn)化建設積極推進及國家鼓勵發(fā)展自主品牌等方面，母線在輸配電行業(yè)滲透率不斷提升，市場規(guī)模擴大。圖:2008-2023年我國全社會用電量（萬億千瓦時）15數(shù)據(jù)

：中國電力企業(yè)聯(lián)合會，方正證券研究所配電業(yè)務：母線穩(wěn)定增長，配電設備不斷放量行業(yè)競爭格局分散，母線市場競爭激烈。國內(nèi)母線行業(yè)大多數(shù)中小企業(yè)對基礎研究、新產(chǎn)品開發(fā)的資金投入不足，導致國內(nèi)輸配電企業(yè)技術水平整體與發(fā)達國家相比存在一定差距，行業(yè)集中度低、技術壁壘低、整體格局相對分散，市場競爭激烈。公司主要競爭對手包括鎮(zhèn)江西門子、施耐德(廣州)、廣州白云電器、上海廣電電氣、江蘇大燁智能電氣。此外，施耐德、西門子、ABB等國際知名母線品牌逐漸加大國內(nèi)市場拓展力度，采用OEM/ODM、合營等方式持續(xù)擴大國內(nèi)市場份額。公司產(chǎn)品性能更優(yōu)，技術處于領先水平。公司作為國內(nèi)輸配電及控制設備制造行業(yè)中母線細分行業(yè)的知名企業(yè)，通過自主創(chuàng)新已擁有母線系列產(chǎn)品專利百余項，包括密集型母線外殼結構及其加工工藝技術、樹脂澆注母線的配方及其澆注工藝技術等。產(chǎn)品通過CQC、CE、KEMA、ASTA、UL等多項國內(nèi)、國際權威認證，技術研發(fā)水平一流。在額定電流范圍

400-6300A之間，威騰電氣產(chǎn)品與國際知名品牌施耐德、西門子的國內(nèi)合營企業(yè)所生產(chǎn)的類似型號母線產(chǎn)品基本相當，甚至在部分額定電流范圍內(nèi)性能更優(yōu)；此外，LV系列低壓密集型母線的IP防護等級更高。圖:威騰母線與競品參數(shù)對比16數(shù)據(jù)：公司招股說明書、方正證券研究所配電業(yè)務：母線穩(wěn)定增長，配電設備不斷放量?

公司客戶多為行業(yè)龍頭，下游應用場景豐富。公司在諸多下游重點行業(yè)積累高端客戶，有效提升公司的品牌影響力，確立公司定位中高端的市場地位。?

客戶已覆蓋電力、電子、汽車制造、軌道交通、數(shù)據(jù)中心、冶金化工、商業(yè)地產(chǎn)、新能源等行業(yè)內(nèi)知名企業(yè)。例如，國家電網(wǎng)、晶科能源、中鐵一局等。且產(chǎn)品已應用于國家體育場（鳥巢）、港珠澳大橋、北京大興國際機場、上海世博園、廣州亞運會場館等多項國家重點工程。、圖:公司部分客戶圖:公司產(chǎn)品部分應用場景17數(shù)據(jù)：方正證券研究所整理焊帶業(yè)務：光伏裝機推動需求持續(xù)增長，新技術帶來新需求18焊帶業(yè)務：光伏裝機推動需求持續(xù)增長，新技術帶來新需求?

光伏焊帶又稱鍍錫銅帶或涂錫銅帶，是光伏組件的重要組成部分。?

光伏主產(chǎn)業(yè)鏈主要包括硅料、硅片、電池片、光伏組件及光伏應用系統(tǒng)，輔材產(chǎn)業(yè)鏈主要包括銀漿、焊帶、光伏玻璃、膠膜等，焊帶處于輔材產(chǎn)業(yè)鏈中游，應用與光伏組件之間的連接，發(fā)揮導電聚電的重要作用。?

光伏焊帶由基材和表面涂層構成?；钠饘щ娮饔?，一般使用確定規(guī)格尺寸的銅材，但是由于銅材沒有良好的焊接性能，所以需要利用電鍍法、真空沉積法、噴涂法或熱浸涂法等特殊工藝，將錫合金等涂層材料按一定成分比例和厚度均勻覆裹在銅基材表面，以此滿足可焊性，焊接在電池板上從而起到到良好的電流導流作用。圖：光伏產(chǎn)業(yè)鏈圖：光伏焊帶截面示意圖19數(shù)據(jù)：海優(yōu)新材招股說明書、同享科技定增說明書、方正證券研究所焊帶業(yè)務：光伏裝機推動需求持續(xù)增長，新技術帶來新需求?

焊帶種類多樣，按產(chǎn)品應用方向分為互聯(lián)焊帶和匯流焊帶。圖：焊帶分類?

互連焊帶是用于連接光伏電池片，收集、傳輸光伏電池片電流的涂錫焊帶，其通過直接焊接在電池片正面柵線和背面柵線位置，將相鄰電池片的正負極互相連接，形成串聯(lián)電路，互連焊帶主要包括常規(guī)互連焊帶、MBB焊帶、低溫焊帶、低電阻焊帶等。?

匯流焊帶用于連接光伏電池串及接線盒，可傳輸光伏電池串電流而不直接接觸電池片的涂錫焊帶。匯流焊帶包括沖孔焊帶、常規(guī)匯流焊帶、疊瓦焊帶、折彎焊帶以及黑色焊帶等。20數(shù)據(jù)：同享科技定增說明書，方正證券研究所焊帶業(yè)務：光伏裝機推動需求持續(xù)增長，新技術帶來新需求?

光伏裝機量持續(xù)增加，加速焊帶市場不斷擴容。?

2019-2023年，全球光伏新增裝機容量由114.9GW增長到超400GW，增速非?？捎^。根據(jù)BloombergNEF最新的全球光伏展望報告，2024年-2025年全球光伏新增裝機量仍將保持增長，預計分別為574GW、627GW。而國內(nèi)市場同樣保持高增，2019-2023年，中國光伏新增裝機容量由30.1GW增長為216.88GW，CAGR為63.84%。組件方面，2022年，全國組件產(chǎn)量達到288.7GW，同比增長58.8%。?

未來隨著全球光伏行業(yè)快速發(fā)展，光伏裝機量和組件出貨量仍將保持快速增長態(tài)勢，對上游材料的需求也將持續(xù)旺盛，光伏焊帶的市場需求將保持穩(wěn)步增長。圖：2017-2024E光伏組件產(chǎn)量（GW）圖：2020-2025E全球、中國新增光伏裝機量21數(shù)據(jù)：CPIA，BloombergNEF，方正證券研究所焊帶業(yè)務：光伏裝機推動需求持續(xù)增長，新技術帶來新需求?

光伏焊帶行業(yè)格局較為分散，龍頭公司市占率有望提升。?

目前處于行業(yè)領先位置的企業(yè)主要有宇邦新材、同享科技、威騰電氣，2022年各家市占率分別為16.9%、10.6%、4.6%。此外，業(yè)內(nèi)具有一定研發(fā)實力和生產(chǎn)規(guī)模的企業(yè)還有太陽科技、泰力松、易通科技、愛迪新能，但均未上市。?

焊帶行業(yè)具備一定壁壘，主要包括技術壁壘、客戶壁壘、資金壁壘。尤其在光伏行業(yè)新技術層出不窮的背景下，對焊帶提出了更高的要求。一是在細線化趨勢下，對設備的精度有更高的要求，設備需要進行升級；二是對加工技術要求更為嚴格，下游客戶會定期對產(chǎn)品的成品率等各方面指標進行測評；三是焊料配方方面，不同類型焊帶所需銅、錫的比例不同，行業(yè)內(nèi)公司需要根據(jù)客戶需求靈活調(diào)整。?

公司技術處于行業(yè)領先地位，能積極響應下游客戶新需求，并且隨著公司充分募資持續(xù)擴產(chǎn)，其市占率有望進一步提升。圖：光伏焊帶2022年市場競爭格局圖：募集資金投向(萬元)22數(shù)據(jù)：華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，方正證券研究所焊帶業(yè)務：光伏裝機推動需求持續(xù)增長，新技術帶來新需求?

公司重視研發(fā)，不斷改進產(chǎn)品性能，積極響應客戶新需求。?

隨著PERC電池組件、TOPCon電池組件、HJT電池組件等多元化技術路徑的發(fā)展，公司緊跟市場需求，加大研發(fā)投入，研發(fā)制造了適用于不同組件的焊帶產(chǎn)品，目前均已形成穩(wěn)定供貨。低溫焊帶方面，公司掌握低溫焊料制成相關技術，研發(fā)的低溫焊帶改變常規(guī)焊帶的涂層成分，使用低溫焊料實現(xiàn)電池片與焊帶的低溫結合，有利于降低電池碎片率，適用于

HJT電池技術，已實現(xiàn)批量供貨。此外，公司研發(fā)的低溫焊帶可應用在0BB電池技術上，通過層壓實現(xiàn)膜與細柵的合金化、將焊帶復合膜層壓在相鄰的電池片表面形成串聯(lián)，在下游客戶端已有應用圖：在研項目情況23數(shù)據(jù)：公司公告、方正證券研究所焊帶業(yè)務：光伏裝機推動需求持續(xù)增長，新技術帶來新需求?

焊帶主要原材料為銅和錫合金，原材料價格波動導致企業(yè)盈利承壓。?

焊帶成本主要由直接材料、直接人工、制造費用及運輸費用構成，其中直接材料占比最大，2021年占比達93.99%。直接材料成本中，以銅和錫合金的成本為主，分別占比70.93%和28.91%。?

根據(jù)長江有色金屬網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2023年以來銅、錫價格均在較高價格位置波動，企業(yè)采購原材料成本上升，焊帶制造主要采取“加工費模式”，在此趨勢下，行業(yè)內(nèi)盈利能力承壓。圖：2021年光伏焊帶成本占比圖：2021年光伏焊帶直接材料成本占比圖：2019至今銅價波動情況圖：2019至今錫價波動情況24數(shù)據(jù)：宇邦新材招股書、華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，iFind，方正證券研究所MBB到SMBB再到0BB，主柵方案不斷改進推動銀耗降低隨著電池技術發(fā)展，柵線圖形已由4BB、5BB發(fā)展到MBB（9-15柵）、SMBB（16柵

及以上），主柵數(shù)量增加可以降低主柵寬度，從而降低銀漿耗量。2023年，隨著perc主流電池片尺寸增大，9主柵及以上技術成為新的市場主流，其中

9BB技術市場占比約

12.9%，10BB技術市場占比約

38.4%，11BB及以上市場占比約

48.7%。2023年，TOPCon電池片中16BB及以上技術的市場占比達到約

87.5%，11BB市場占比約

10.1%。少部分采用

9BB或

10BB，市場占比約

2.4%。未來隨著新產(chǎn)能的逐步釋放以及舊產(chǎn)線的技術升級，9BB或

10BB技術將逐漸減少。柵線不斷做細，主要目的在于降低銀耗，實現(xiàn)銀耗成本的不斷下降，同時減少遮光面積，有效提升組件功率。圖:2023-2030年PERC電池片各種主柵技術市場占比變化趨勢圖:2023-2030年TOPcon電池片各種主柵技術市場占比變化趨勢圖:2023-2030年p型電池片正/背面銀漿消耗量變化趨勢（單位：mg/片）圖:2023-2030TOPCon電池片雙面銀漿消耗量變化趨勢（單位：mg/片）資料：CPIA，方正證券研究所資料：CPIA，方正證券研究所資料：CPIA，方正證券研究所資料：CPIA，方正證券研究所250BB技術：降銀的同時帶來對焊帶的新要求?

光伏電池片成本中，硅片成本占比最高，在非硅成本中，銀漿占比最高，“降銀”是光伏行業(yè)降本的主要方向。?

2023年，P型電池片正銀消耗量約59mg/片，背銀消耗量約25mg/片；N型TOPCon電池雙面銀漿（95%銀）平均消耗量約109mg/片；異質(zhì)結電池雙面低溫銀漿消耗量約115mg/片。TOPCon和HJT對銀漿的消耗量都顯著高于PERC電池，隨著N型電池的占比逐漸增高，以及目前組件端盈利壓力較大，組件廠商對降銀的需求日益迫切。?

0BB技術：①電池片環(huán)節(jié)：取消主柵，并優(yōu)化細柵的寬度和間距；②組件環(huán)節(jié)：利用內(nèi)嵌金屬線的聚合物或焊帶（絲）替代主柵與細柵貼合，用以匯集電流，實現(xiàn)電池片互聯(lián)圖:TOPcon電池成本構成圖:HJT電池成本構成圖:2023-2030年不同電池技術路線市場占比變化趨勢圖:PERC電池成本構成數(shù)據(jù)

：全球光伏，方正證券研究所

數(shù)據(jù)

：全球光伏，方正證券研究所

數(shù)據(jù)

：全球光伏，方正證券研究所

數(shù)據(jù)

：CPIA，方正證券研究所260BB技術：降銀的同時帶來對焊帶的新要求0BB技術：①電池片環(huán)節(jié)：取消主柵，并優(yōu)化細柵的寬度和間距；②組件環(huán)節(jié)：利用內(nèi)嵌金屬線的聚合物或焊帶（絲）替代主柵與細柵貼合，用以匯集電流，實現(xiàn)電池片互聯(lián)作用：電池片：1）降本：取消主柵，降低銀漿耗量。2）增效：取消主柵，副柵變細，降低遮光面積，增加光吸收量，提高整體功率。組件端：1）降本：使用軟連接工藝，對薄硅片兼容，可降低硅料成本。2）增效：0BB直接用焊帶導流，免去主柵路徑，大大減少了傳輸距離，提高功率。3）良率：傳統(tǒng)焊帶使用紅外焊接，融化冷卻的過程中焊帶會發(fā)生收縮，會把細柵拉斷，而0BB采用低溫焊接/點膠，理論上良率可以做到99%。焊帶：0BB技術對焊帶提出了性能指標、配方、工藝上的新要求，其加工費有望比傳統(tǒng)焊帶更高，焊帶企業(yè)盈利能力有望受益。圖:無主柵技術圖:電池片主柵技術發(fā)展路徑資料

：中能創(chuàng)《無主柵HJT組件關鍵技術研究與應用》，方正證券研究所資料

：中能創(chuàng)《無主柵HJT組件關鍵技術研究與應用》，方正證券研究所27儲能業(yè)務：大儲、工商儲維持高增，儲能業(yè)務有望快速放量28大儲招標：招標需求春寒料峭，市場態(tài)勢即將回暖據(jù)集邦咨詢數(shù)據(jù)顯示，從整體情況來看，2024年2月新增招標2.1GW/5.2GWh，平均儲能時長為2.7小時。2月正逢春節(jié)假期，受春節(jié)假期影響，儲能招標市場需求環(huán)比有所下降，預計3月的招標市場將有所回暖。l

EPC項目：在2月新增的招標規(guī)模（2.1GW/5.2GWh）中，EPC項目新增招標量2GW/4.9GWh，平均儲能時長為2.4小時，同比增長418%/513%。l

儲能系統(tǒng)項目：2月儲能系統(tǒng)新增招標量為59MW/378MWh，平均儲能時長為6.5小時，以功率單位參考，同比增長250%。出現(xiàn)該情況的主要原因系受三峽水利2024年度用戶側儲能設備框采未公布功率容量規(guī)劃所致，儲能系統(tǒng)平均配儲時長出現(xiàn)異常拉升。預計在排除干擾項目后，整體平均儲能時長約為3小時。圖：2024年2月中國儲能新增招標量29數(shù)據(jù)：集邦咨詢，方正證券研究所大儲中標：2月中標量風潮涌動，各類型項目平分春色l

從能量容量規(guī)模上看，2024年2月新增中標2.1GW/7GWh，能量容量中標呈現(xiàn)同環(huán)比激增，平均儲能時長上漲至3.4小時。受大唐集團-2024年度2GWhLFP儲能系統(tǒng)框采開標，疊加國家電投青海省海南州儲能電站項目共計1.32GWh的集中開標，推動中標儲能容量端實現(xiàn)同環(huán)比激增l

從中標項目類型上看，2月各類型中標量分布較為平均，獨立儲能、可再生能源配儲和框采/集采能量容量占比分別為36%、36%、28%。獨立儲能項目新增中標量為1.3GW/2.5GWh，同比增長68%/68%。獨立儲能中，EPC中標項目居多，主要電池技術路線仍為LFP；框采/集采項目新增中標量為2GWh。圖：2024年2月中國儲能新增中標量2.1GW30數(shù)據(jù)：集邦咨詢，方正證券研究所工商儲商業(yè)模式：多種模式并存，經(jīng)濟性逐漸理順l

工商業(yè)儲能主要分為四種模式：1）業(yè)主自投：自發(fā)自用，價值自享。2）合同能源管理：能源服務方投資購買儲能，并以能源服務的形式提供給用電企業(yè)，與其分享儲能帶來的收益，目前一般按照90%:10%，85%:15%等比例分享。業(yè)主只需要提供場地；3）融資租賃+合同能源管理：相比較合同能源管理，引入了融資租賃方作為儲能資產(chǎn)的出租方，借此降低了業(yè)主或者能源服務方的資金壓力；4）純租賃：用電企業(yè)向儲能資產(chǎn)擁有方租賃。圖：工商儲模式業(yè)主自投模式合同能源管理模式設備及運維費用分成建設運維服務銷售能源服務方服務建設運維設備商儲能業(yè)主設備商儲能設備商純租賃模式合同能源管理+融資租賃模式租金租金融資租賃方持有服務儲能業(yè)主持有服務設備商儲能業(yè)主銷售能源服務方銷售建設及運維建設及運維設備商數(shù)據(jù)：方正證券研究所31工商儲規(guī)模測算：飛速擴大的市場規(guī)模l

1）工商業(yè)光伏配儲需求：我們預計23-25年新增工商業(yè)光伏配儲的滲透率分別為12%、15%、20%，，存量光伏配儲滲透率分別為3%、4%、5%。，對應23-25年中國光伏配儲新增裝機量分別為7.4GWh、13.6GWh、24.3GWh。l

2）工商業(yè)獨立儲能需求：按照發(fā)電量邏輯，我們預計23-25年工商業(yè)獨立儲能新增裝機量分別為1.1GWh、1.2GWh、1.4GWh。l

國內(nèi)工商業(yè)儲能裝機匯總：我們預計23-25年國內(nèi)新增工商業(yè)儲裝機量分別為8.5GWh、14.8GWh、25.7GWh，對應CAGR為74%。表：工商儲光儲新增裝機測算表：工商業(yè)獨立儲能新增裝機量測算工商業(yè)削峰填谷全國工業(yè)用電量單位GWh2021202220232024202522-25年國內(nèi)工商業(yè)儲能裝機量5509000

5600000

5900000

6250000

6650000工商業(yè)光儲一體化新增光伏裝機總量單位GW2021552022872023185562024213642025245滲透率%0.005%2750.008%4480.013%7670.018%11253000.023%1530300儲存電量運營天數(shù)儲能時長累計裝機量新增裝機功率GWh天82673300300300新增工商業(yè)光伏裝機總量配儲滲透率GWGW%222225%8%12%35%2.33215%40%3.83220%h/天GW0.460.100.200.750.290.581.280.531.061.880.601.192.550.671.3520%0.08230%0.62245%配儲比例GW6.612配儲功率GWh工商業(yè)獨立儲能新增裝機量

GWh配儲時長表：國內(nèi)工商業(yè)儲能裝機匯總0.15551.24794.661303%7.671864%13.23247新增光伏配儲裝機量存量未配儲光伏裝機存量滲透率GWhGW%國內(nèi)工商業(yè)儲能裝機匯總工商業(yè)獨立新增裝機量工商業(yè)光儲新增裝機量工商業(yè)總計單位GWh20210.200.370.58309%20220.582.202.77380%20231.067.408.46205%20241.1913.6414.8375%20251.3524.3325.6873%1%2%5%0.20.371.02.202.77.406.013.6411.124.33GWhGWh%存量光伏新增配儲裝機工商業(yè)光儲新增裝機GWhGWhYOY數(shù)據(jù)

：方正證券研究所測算32公司積極布局儲能業(yè)務，有望保持高增?

公司于2022年下半年加速布局電化學儲能業(yè)務，由于主營配電業(yè)務與電化學儲能系統(tǒng)存在較強的相似性，公司通過制造領先優(yōu)勢快速帶動業(yè)務增長。?

公司布局儲能業(yè)務充分利用自身優(yōu)勢，多年生產(chǎn)高低壓母線及中低壓成套設備的經(jīng)驗幫助公司將輸配電及控制方面的技術引入儲能業(yè)務之中。?

除大儲外，公司依托原有在電力設備行業(yè)的客戶資源和技術優(yōu)勢，加速布局工商儲業(yè)務，在各省市峰谷價差進一步拉大以及設備持續(xù)降本的趨勢下，工商儲經(jīng)濟性持續(xù)提升，工商儲業(yè)務將繼續(xù)帶動公司儲能業(yè)務的成長圖：公司儲能產(chǎn)品33數(shù)據(jù)：公司官網(wǎng)、方正證券研究所盈利預測及投資建議34盈利預測及投資建議圖：業(yè)績預測?

預計配電業(yè)務24-26年yoy為50%、35%、20%，毛利率為24%、25%、25%?

預計光伏業(yè)務24-26年yoy為50%、30%、20%，毛利率為9.5%、9.5%、9.5%?

預計儲能業(yè)務24-26年yoy為160%、60%、50%，毛利率為18%、18%、18%?

選取同為光伏輔材龍頭公司的快可電子、通靈股份、宇邦新材作為可比公司。?

預計公司24-26年營收分別為45.4/62.7/79.6億元，歸母凈利潤為2.1/3.3/4.1億元，EPS為1.35/2.10/2.65，給予“推薦”評級。圖：可比公司估值對比（各數(shù)據(jù)取2024年4月26日收盤數(shù)據(jù)，可比公司取WIND一致預期）35數(shù)據(jù)：WIND、方正證券研究所附錄：公司財務預測表（單位：百萬元人民幣）利潤表現(xiàn)金流量表2023A2024E2025E2026E2023A2024E2025E2026E營業(yè)總收入營業(yè)成本2848234512453837472062705131277962653135經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈利潤-2191343646121939-903424219443146稅金及附加銷售費用折舊攤銷財務費用投資損失營運資金變動其他1217819512415953270182219653422232797830546679管理費用4223研發(fā)費用92-44723148-1-540-1-364-1財務費用30資產(chǎn)減值損失公允價值變動收益投資收益-20000000投資活動現(xiàn)金流資本支出長期投資其他-266-35385-100-811-54-511-55-511-4-2-2-3營業(yè)利潤1581252239224952營業(yè)外收入營業(yè)外支出利潤總額2-19-3-4211115723252333935149664籌資活動現(xiàn)金流短期借款53837414311502004017420040022126040所得稅凈利潤1341321993421443117長期借款少數(shù)股東損益歸屬母公司凈利潤EBITDA普通股增加資