2024年下半年海外宏觀展望：高利率約束消費與投資預(yù)計年內(nèi)降息1次

失業(yè)率上升》2024.現(xiàn)波折》2024.預(yù)計降息3次》20244.《美國經(jīng)濟(jì)展望：軟著陸概率上升，年內(nèi)降息或少于3次》分析師：何超證書編號：S0500521070002Tel：(8621)50295325Email：hechao@聯(lián)系人：周可Tel：(8621)50295364Email：zk06926@地址：上海市浦東新區(qū)銀城路88號中國人壽金融中心10樓個百分點。主要原因在于超額儲蓄的消耗、財政支持、就業(yè)市場強勁、個消費對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)下降。原因包括三點：一是居民尤其是低收入群體的超額儲蓄即將耗盡；二是稅收抵扣額增速回落，居民可支配收入下降；造業(yè)的建筑投資是制造業(yè)周期開啟的標(biāo)志。雖然今年開始大選，但新總統(tǒng)是計算機(jī)、電子和電氣行業(yè)的戰(zhàn)略不會改變。并且為了得到更多選票，拜住宅投資開始出現(xiàn)逆勢增長，其原因主要是前期過低的供給和后期積壓的需求釋放導(dǎo)致。而隨著高利率持續(xù)時間增長，超過抵押貸款利率，新屋銷售增速大幅上升。我們認(rèn)為住宅投資的修復(fù)是緩慢的，在美聯(lián)儲降息之前不會大幅反彈行情。對于住房需求的滿足只能來自新建住房，有利于帶動新房建設(shè)投資的增長。但是，從需求端來看高利率仍然是限制居民購房的重要因素。居民的儲蓄在不斷消耗，貸款成本也處在高位。降息之前住房市場不會出現(xiàn)大強勁的勞動力市場增加了勞動力成本并傳導(dǎo)至服務(wù)業(yè)領(lǐng)域，運輸服務(wù)、醫(yī)療服務(wù)和非家庭食品CPI同比仍保持較高的增速。去通脹“最后一公里”不會是一帆風(fēng)順的，主要阻礙在于服務(wù)通脹中的住房項和商品、能源項可能出現(xiàn)反彈。住房項通脹將持續(xù)回落至2024年三季度。從領(lǐng)先指標(biāo)來看可能成為通脹回落的阻力。原因一是供需關(guān)系來看，石油減產(chǎn)但需求小幅數(shù)效應(yīng)會使得同比讀數(shù)邊際走高。另外，制造業(yè)周期開啟疊加商品項庫存處于低位也將帶動商品通脹回升。大宗商品價格上漲中長期通脹還受到逆全球化、中美貿(mào)易脫鉤、移民政策的影和去中國化將導(dǎo)致美國必須具備生產(chǎn)進(jìn)口替代品的能力或者從其他國家進(jìn)我們認(rèn)為在降息時點前夕，美聯(lián)儲的前瞻指引非常重要，過于鴿派可能會帶來反作用，推遲降息周期開啟。美聯(lián)儲需要OPEC+減產(chǎn)以及國際航運受到地緣沖突的影響可能導(dǎo)致進(jìn)口商品價格上份議息會議上開啟降息。從歷史數(shù)據(jù)來看，越臨近大選，利率越傾向于保年的平均誤差較疫情前大幅提高。赤字?jǐn)U大對美債市場擾動沖擊難以超過去年水平。美債發(fā)行壓力可能會通過期限溢價路徑抬高美債收益率，但今年美聯(lián)儲縮表規(guī)模下調(diào)，財政部重啟回購，有助于緩和供給壓力。財政部平較高，距離季度末的目標(biāo)水平較近，綜合來看不會對美債收益率產(chǎn)生較在于非住宅投資和商品消費。資產(chǎn)價格方面，隨著分母低，我們看好美國今年債市的走勢，建議關(guān)注美債逢高配置的機(jī)會。 1 1 7 4財政政策：對經(jīng)濟(jì)的支撐作用小幅走弱 21 22 1 2 3 3 4 4 5 5 6 6 7 7 8 9 9 20 20 21 21 敬請閱讀末頁之重要聲明幅走弱，但在反映內(nèi)生動力的勞動力市場、消費、通脹等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)方面均較然還是受到了高利率的負(fù)面影響。我們認(rèn)為消費能超額儲蓄的消耗、財政支持、就業(yè)市場強勁、個稅調(diào)整額漲幅較高等因素。敬請閱讀末頁之重要聲明實際收入下滑和居民生活成本上升，超額儲蓄的消耗仍是支撐消費，提高居敬請閱讀末頁之重要聲明敬請閱讀末頁之重要聲明敬請閱讀末頁之重要聲明敬請閱讀末頁之重要聲明會根據(jù)通脹水平調(diào)整稅收抵扣額，以緩解居民由于通脹而非實際收入增長造可支配收入上升，從而支撐了居民消費。而2024年最低稅收抵扣額增速為居民消費支出受到了影響，降低了儲蓄率。根據(jù)美聯(lián)儲兩年一度的社區(qū)發(fā)展動力市場支撐了工資增速和就業(yè)，但房價上漲和可供出租房屋的緊缺一定程敬請閱讀末頁之重要聲明敬請閱讀末頁之重要聲明半年對經(jīng)濟(jì)支撐作用有所回升。分項來看，非住宅投資支出激增。雖然制造筑投資是制造業(yè)周期開啟的標(biāo)志。本次美國制造業(yè)投資是由政府通過重點領(lǐng)持制造業(yè)，尤其是計算機(jī)、電子和電氣行業(yè)的戰(zhàn)略不會改變。另外，最新的民調(diào)顯示，拜登政府選票情況落后于特朗普，尤其是在鐵銹帶。鐵銹帶是美國的老工業(yè)基地，為了得到更多該區(qū)域選民的認(rèn)可，拜登可能會加大制造業(yè)的財政刺激，居民手中積累了過多流動性，帶動耐用品消費反彈，同時我們已經(jīng)結(jié)束，三大商均開始出現(xiàn)拐點，前期同比下降敬請閱讀末頁之重要聲明地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)及日常消費品可能迎來率先補庫存。批發(fā)商部門中耐用品迎來補庫。零售商中的家具、建筑材料、食品和飲料都處于較低歷史分位數(shù)水平。而機(jī)動車、機(jī)械設(shè)備此前并未去庫存，同比增速處于歷史高位水平，敬請閱讀末頁之重要聲明敬請閱讀末頁之重要聲明住宅投資開始出現(xiàn)逆勢增長，其原因主要是前期過低的供給和后期積壓的需求釋放導(dǎo)致。房地產(chǎn)行業(yè)是利率敏感型行業(yè)，但由于美國存量住房貸款屋銷售同比一直處于負(fù)增長區(qū)間。同時，投資成本較高也抑制了新房建造增增長，積壓的住房需求開始爆發(fā)，超過抵押貸款利率，新屋銷售增速大幅上我們認(rèn)為住宅投資的修復(fù)是緩慢的，在美聯(lián)儲降息之前不會大幅反彈行從需求端來看高利率仍然是限制居民購房的重要因素。正如我們前面分析，居民的儲蓄在不斷消耗，貸款成本也處在高位。降息之前住房市場不會出現(xiàn)敬請閱讀末頁之重要聲明以上，且較去年末有所上升。強勁的勞動力市場增加了勞動力成本并去通脹“最后一公里”不會是一帆風(fēng)順的，主要阻礙在于服務(wù)通脹中的住房敬請閱讀末頁之重要聲明源服務(wù)環(huán)比收窄至-0.2%，其中電力0%，公用燃?xì)夥?wù)-0.8%。布倫特原油交通、夏季制冷設(shè)備的需求可能支撐原油需求?；腿ブ袊瘜?dǎo)致美國必須具備生產(chǎn)進(jìn)口替代品的能力或者從其他國家進(jìn)登政府達(dá)成的共識，無論哪個政黨上臺都不會改變。然而中美兩國在經(jīng)濟(jì)結(jié)中國在全球出口份額中占比不降反升，更多通過轉(zhuǎn)口東盟、墨西哥等地再輸哥在美國進(jìn)口占比上升和在我國出口占比上升政府主張更嚴(yán)格的移民政策，如果特朗普成功當(dāng)選總統(tǒng)，將給勞動力供給造可能有所反彈，服務(wù)業(yè)通脹仍然具備粘性，勞動力偏緊的狀況不利于平均時敬請閱讀末頁之重要聲明美聯(lián)儲的兩大使命是維持就業(yè)和控制通脹，當(dāng)通脹處于高位時，美聯(lián)儲會通過緊縮貨幣政策收緊流動性，從而抑制通脹。美聯(lián)儲主席鮑威爾認(rèn)為過去一年里，制造業(yè)投資、房地產(chǎn)投資和消費都受到了高利率濟(jì)仍然保持強勁、勞動力市場偏緊、失業(yè)率處于較低水平，但通脹水平高于敬請閱讀末頁之重要聲明示，上調(diào)通脹預(yù)期并不是最近的通脹數(shù)據(jù)出現(xiàn)了上行趨勢，而是下半年的同而言，通脹壓力已經(jīng)有所下降。勞動力市場變得更加平衡。工資水平仍然高于一個可持續(xù)的路徑，即趨勢通脹和趨勢生產(chǎn)率。工資增長仍然高于這個水水平的區(qū)間。關(guān)于房地產(chǎn)和銀行系統(tǒng)，鮑威爾認(rèn)為降息有利于房地產(chǎn)行業(yè)正?；?，降低因抵押貸款等原因造成的扭曲現(xiàn)象。銀行系統(tǒng)表現(xiàn)穩(wěn)健、資本充足、貸款表現(xiàn)良好，看上去不會出現(xiàn)流動性風(fēng)險。此外，再次強調(diào)了單次的數(shù)據(jù)讀數(shù)良好并不足以推動降息進(jìn)程，需要保持謹(jǐn)慎。如果勞動力市場出現(xiàn)會帶來反作用，推遲降息周期開啟。美聯(lián)儲需要看到更多的數(shù)據(jù)給予信心，減產(chǎn)以及國際航運受到地緣沖突的影響可能導(dǎo)致進(jìn)口商品價格上漲，那么很選年中利率的變動沒有明確的方向，其中上升、下降、保持不變的次數(shù)分別保持不變的概率上升至50%，且近三次大選中均保敬請閱讀末頁之重要聲明縮表是擴(kuò)表的逆向操作，縮表對利率的影響主要是通過政府部門將持有縮表速度的減緩不代表最終需要縮減的規(guī)模要小于此前計劃，而是通過的啟示是，銀行間市場流動性充裕實際上取決于日內(nèi)流動性，而不是日末流動性。企業(yè)納稅日、國債拍賣等都有可能成為流動性危機(jī)的導(dǎo)火索。因此貨幣市場對準(zhǔn)備金的需求非常不穩(wěn)定，為了不陷入流動性危機(jī)，敬請閱讀末頁之重要聲明敬請閱讀末頁之重要聲明美國財政收入包括個人所得稅、企業(yè)所得稅、社會保險稅、消費稅、遺療保險、醫(yī)療補助、收入保障、退休金和傷殘金等社會福利類項目。自主性出的擴(kuò)張避免了個人和企業(yè)部門的資產(chǎn)負(fù)債表衰退，部分抵消了高通脹帶來赤字率的上升主要在于財政收入的縮減幅度遠(yuǎn)高于財政支出的縮減幅度。個我們認(rèn)為由于拜登政府為了獲得更多選票，可能會增加額外支出，存在政支出中的法定部分和利息支出是固定的，不受財年的撥款法案影響。由于國財政支出的規(guī)模需要經(jīng)過國會審批，目前眾議院由共和黨控制，參議院由民主黨控制，這種分裂的國會控制情況將導(dǎo)致更多的政治博弈和立法僵局。敬請閱讀末頁之重要聲明減支出會削弱美國經(jīng)濟(jì)和國家安全，傾向于提高財政赤字，保持經(jīng)濟(jì)增速。而共和黨認(rèn)為財政赤字過大導(dǎo)致美國財政持續(xù)惡化，傾向于削減財政開支并控制通貨膨脹。近年來民主、共和兩黨經(jīng)常就財政預(yù)算問題產(chǎn)生分歧，并拖的平均誤差較疫情前大幅提高。赤字?jǐn)U大對美債市場擾動沖擊難以超過去年水平。美債發(fā)行壓力可能會通過期限溢價路徑抬高美債收益率，但今年美聯(lián)儲縮表規(guī)模下調(diào)，財政部重啟回購，有助于緩和供給壓力。財政部單次最大季度末的目標(biāo)水平較近，綜合來看不會對美債收益率產(chǎn)生較大沖擊。敬請閱讀末頁之重要聲明敬請閱讀末頁之重要聲明動率下降。投資端非住房投資是主要發(fā)力方向，拜登政府的產(chǎn)業(yè)政策支持和庫存周期開啟將拉動非住房投資增速上行。住房投資短期內(nèi)受需求影響表現(xiàn)火熱，但受制于居民可支配收入下降、高房貸利率的持續(xù)，需求將逐漸被抑敬請閱讀末頁之重要聲明