我國上市公司高派現(xiàn)股利政策研究-以方大特鋼為例

本科論文摘要股利政策屬于上市公司的核心理財政策，也是困擾其日常運營的一項財務(wù)難題?；谏鲜泄镜陌l(fā)展現(xiàn)狀分析，開展有關(guān)股利政策的研究十分必要，因此，也成為了投資管理所關(guān)注的重心。伴隨派現(xiàn)金額的增加，上市公司稅后利潤應(yīng)該怎么處理？轉(zhuǎn)作留存收益？或者是以現(xiàn)金股利的形式回饋給投資方？是否在今后的發(fā)展過程中沿用高派現(xiàn)股利政策？等種種問題的解決，使得我國上市公司股利政策如何選擇的問題成為了近年來財務(wù)領(lǐng)域長久以來研究的重點和難點，我國上市公司高派現(xiàn)的現(xiàn)象也相繼引起了社會媒介等各方面關(guān)注的焦點。因此，本文擬通過對方特大綱的高派現(xiàn)股利政策進行研究，分析該公司股權(quán)結(jié)構(gòu)變動情況、年營業(yè)額的收入變動水準等因素對高派現(xiàn)股利政策實施過程以及其導(dǎo)致的結(jié)果所產(chǎn)生的影響并給出相關(guān)意見，旨在給相關(guān)企業(yè)股利政策的規(guī)劃和執(zhí)行提供有利參考。文章首先綜合性地闡述了國內(nèi)外現(xiàn)有的有關(guān)股利政策的研究成果；其次，基于理論性分析，著手于內(nèi)外部因素圍繞高派現(xiàn)股利政策展開了一系列的研究；然后，運用案例分析法，以方特大綱為具體的研究對象，針對其高派現(xiàn)股利政策的具體執(zhí)行情況做了深入剖析；最后，回顧整個研究過程，系統(tǒng)性地總結(jié)了相關(guān)研究結(jié)論，同時以此為基礎(chǔ)制定了一系列的可行性建議。關(guān)鍵詞：高派現(xiàn)；股利政策；上市公司ABSTRACTDividendpolicyisacorefinancialpolicyoflistedcompaniesandafinancialproblemthatplaguestheirdailyoperations.Basedontheanalysisofthedevelopmentstatusoflistedcompanies,itisnecessarytocarryoutresearchondividendpolicy,soithasbecomethefocusofinvestmentmanagement.Withtheincreaseintheamountofcashdistributed,howshouldtheafter-taxprofitsoflistedcompaniesbehandled?Converttoretainedearnings?Ortogivebacktoinvestorsintheformofcashdividends?Willthehighdividendpayoutpolicybeusedinthefuturedevelopmentprocess?TheresolutionofvariousissueshasmadethequestionofhowtochoosethedividendpolicyofChina'slistedcompaniesbecomethefocusanddifficultyoflong-termresearchinthefinancialfieldinrecentyears.ThephenomenonofhighcashflowofChina'slistedcompanieshasalsocausedthefocusofsocialmediaandotheraspects..Therefore,thisarticleintendstoconductastudythroughthehigh-paydividendpolicyoftheotherparty'sspecialoutline,andanalyzethechangesinthecompany'sshareholdingstructure,theannualturnoverofincomeandotherfactorsontheimplementationofthehigh-paydividendpolicyandtheresultingresults.Influenceandgiverelevantopinions,aimingtoprovideafavorablereferencefortheplanningandimplementationofthedividendpolicyofrelatedcompanies.Thearticlefirstcomprehensivelyelaboratedtheexistingresearchresultsondividendpolicyathomeandabroad;secondly,basedontheoreticalanalysis,embarkedonaseriesofresearchesoninternalandexternalfactorsaroundhighdividendpolicy;then,usingcaseanalysismethod,TakingFangTeoutlineasthespecificresearchobject,madeanin-depthanalysisofthespecificimplementationofitshighdividendpolicy;finally,reviewingtheentireresearchprocess,systematicallysummarizingrelevantresearchconclusions,andformulatingonthisbasisAseriesoffeasibilitysuggestions.Keywords：High-rankingcadresarenowinhighschool.Dividendpolicy;Listedcompany目錄第1章引言 11.1研究背景 11.2研究意義 11.3文獻綜述 21.3.1國外文獻綜述 21.3.2國內(nèi)文獻綜述 31.4研究方法與思路 31.4.1研究方法 31.4.2研究思路 4第2章股利政策相關(guān)理論分析 52.1高派現(xiàn)股利政策概念 52.1.1股利政策 52.1.2高派現(xiàn)股利政策 52.2股利政策相關(guān)理論 52.2.1生命周期理論 52.2.2信號傳遞理論 52.2.3一鳥在手理論 52.3股利政策的影響因素分析 6第3章我國上市公司高派現(xiàn)股利政策現(xiàn)狀及影響因素分析 73.1我國上市公司高派現(xiàn)股利政策現(xiàn)狀 73.2高派現(xiàn)股利政策影響因素 73.2.1外部因素 73.2.2內(nèi)部因素 8第4章方大特鋼案例分析 114.1方大特鋼基本概況 114.2方大特鋼經(jīng)營狀況 124.3公司高派現(xiàn)股利行為 134.4公司實行高派現(xiàn)股利政策的原因 144.5對方大特鋼高派現(xiàn)股利政策的評價及建議 15第5章高派現(xiàn)股利政策的優(yōu)缺點分析 175.1高派現(xiàn)股利政策的優(yōu)點 175.1.1傳遞公司利好消息 175.1.2回饋中小股東 175.2高派現(xiàn)股利政策的缺點 185.2.1融資成本提高，提升資本成本 185.2.2減少公司價值 18第6章結(jié)論和建議 206.1結(jié)論 206.1.1高派現(xiàn)股利政策具有兩面性 206.1.2高派現(xiàn)股利政策的制定應(yīng)兼顧多方利益相關(guān)者的利益 206.1.3高派現(xiàn)股利政策的制定應(yīng)以提升企業(yè)價值為目標 216.2建議 216.2.1引進機構(gòu)投資者，健全股權(quán)結(jié)構(gòu) 216.2.2合理確定現(xiàn)金股利分配率，實行各種各樣的股利分配政策 226.2.3加強內(nèi)部監(jiān)督機制，樹立企業(yè)價值最大化目標 22參考文獻 22致謝 23附錄一中文譯文 25附錄二外文原文 26第1章引言1.1研究背景股利政策作為企業(yè)的主要管理決策，能直接影響企業(yè)的利潤留存、決定利潤分配，屬于企業(yè)未來發(fā)展的決定性因素之一。究其根本，實行股利分配的最終目的是為了合理維護股東利益，避免各個主體之間產(chǎn)生利益糾紛。恰到好處且可行性高的股利政策能夠兼顧兩頭利益，既保證了投資方收益又推動了企業(yè)發(fā)展，與此同時，還有助于企業(yè)優(yōu)質(zhì)形象的建立，增加品牌溢價。綜上分析可知，指引上市公司在管理工作中實行股利政策是現(xiàn)階段開展經(jīng)濟學研究的主要命題。對比國外市場，可以明顯看出國內(nèi)資本市場有著較大的差距。上市公司制定并執(zhí)行的股利政策具有較大的變動性：早在90年代初，上市企業(yè)就普遍表現(xiàn)出了較高的股利分配意識，但是這僅僅持續(xù)了較短的一段時間，之后伴隨越來越多的企業(yè)成功上市，股利分配逐漸被忽視，市場上出現(xiàn)了很多低分配乃至于完全不分配的企業(yè)。股東回報再次得到重點關(guān)注，始于剛過去的這幾年，究其根本，這種改變得益于國家政策的助推和市場環(huán)境的優(yōu)化。盡管介于多數(shù)上市公司長時間低分紅甚至于不分紅的管理手段，致使投資者無法進行長期投資的規(guī)劃，股市投機現(xiàn)象風靡一時，但也有部分上市公司因為推行高派現(xiàn)，成為了外界關(guān)注的焦點。一般規(guī)律顯示，高派現(xiàn)會對上市企業(yè)造成兩方面影響：①在市場上獲得更多關(guān)注，被廣大投資者所喜愛；②引發(fā)企業(yè)現(xiàn)金流失，不利于留存收益發(fā)展成新投資，這樣一來，不但投資者收益不能得到保障，企業(yè)也會因此受到嚴重影響。上市公司怎樣才能使分紅長期維持在較高水平？影響高現(xiàn)派的具體因素有哪些？受高分紅影響，企業(yè)會發(fā)生哪些變化？這些問題需要我們對高派現(xiàn)股利政策進行深入的研究并且總結(jié)其原因才可以知曉。1.2研究意義國外的相關(guān)研究已經(jīng)開始了很長時間且現(xiàn)已取得了相對成熟的研究成果，在整體水平上明顯要高出國內(nèi)很多，造成以上現(xiàn)象的原因包含多個方面，比如：國外早已建立了相對成熟的資本市場，時間跨度大，實踐經(jīng)驗豐富；反觀國內(nèi)，資本市場剛建成不久，有很多方面都沒來得及開發(fā)，證券市場發(fā)展起來的時間也并不長，有關(guān)研究開展的較少，現(xiàn)有的資料文獻很是有限。與此同時，最近幾年高派現(xiàn)逐漸開始在國內(nèi)市場普及，其動機、作用效果以及是否符合國內(nèi)現(xiàn)狀等一些問題逐漸成為了焦點問題，在開展有關(guān)高派現(xiàn)的相關(guān)研究工作時，國內(nèi)學術(shù)界普遍選擇了實證分析法，基于現(xiàn)狀考慮，選擇的研究案例越多越好。此外，在定位股利政策時，最需要考慮的是盈余保留問題。提供高水平的股利能夠在較大程度上促進股票交易價格的增長，但是，當股利較高時，也會產(chǎn)生一定的負面作用：①在無形之中加重了財務(wù)負擔；②企業(yè)能保留的資金不多，再投資水平有限，如此一來，也就給企業(yè)今后發(fā)展造成了一定的限制。所有本文擬通過分析方大特鋼股份有限公司實施高派現(xiàn)股利政策時遇到的問題以及其所產(chǎn)生的結(jié)果的可能性進行的較深度的分析，能夠進一步拓展現(xiàn)有的研究理論，給企業(yè)實施高派現(xiàn)提供更充實、更科學且更適用的理論參考。1.3文獻綜述1.3.1國外文獻綜述1960年左右，美國學術(shù)界首次開展了有關(guān)股利政策的理論研究，之后此類研究工作一直持續(xù)了六十多年才構(gòu)建了最初的理論體系，且隨著理論體系逐步趨向于成熟，股利政策的相關(guān)知識得到了一定程度地普及。筆者在研究中發(fā)現(xiàn)，股利政策的研究近年來一直在國外學術(shù)領(lǐng)域保持著較高地熱度，因此，筆者以50年為時間節(jié)點，對這一段時間內(nèi)的相關(guān)研究及其取得的代表性研究成果做了詳細論述。拉波爾塔及其研究小組（2000）綜合考慮了基本國情、企業(yè)的成長能力以及中小股東權(quán)益這三大要素，在幾經(jīng)研究之后得出：在經(jīng)濟實力較好的國家，倘若企業(yè)要盡可能地保護小股東利益，那么往往成長性越高的企業(yè)所制定的股利支付率越低；反觀發(fā)展中國家，他們往往不會對中小股東權(quán)益予以重視，所以在這部分國家企業(yè)成長性一般和派現(xiàn)水平?jīng)]有太大聯(lián)系。伊恩·加勒特及其合伙人理查德·普里斯特利（2012）著重分析了發(fā)達國家（以美國、日本為主）的上市企業(yè)，并在完成一系列的研究工作之后得出：股利增長彰顯出了相應(yīng)地可預(yù)測性，現(xiàn)金流量是對企業(yè)收益情況的直觀反應(yīng)。綜上所述可知，國外學術(shù)界普遍同意的觀點是：企業(yè)的現(xiàn)金流情況、財務(wù)狀況、盈利水平、成長性、業(yè)務(wù)模式、經(jīng)營范圍、發(fā)展規(guī)模、股權(quán)分布以及盈余變動等等都屬于股利政策的影響因素；市場可以根據(jù)股利支付水平獲悉企業(yè)發(fā)展的相關(guān)信息。1.3.2國內(nèi)文獻綜述關(guān)于股利政策，國內(nèi)開展的研究并不多，最早是在1985年之后才有了這方面的研究意識。直至證券市場逐漸發(fā)展起來，股利政策才在國內(nèi)學術(shù)領(lǐng)域得到一定的關(guān)注，同時，有關(guān)的研究項目也逐漸多了起來。介于起步時間較晚，能夠參考的研究資料又不多，所以國內(nèi)最開始的研究大都圍繞國外的研究理論展開。其中，具有代表性的研究成果有：陳正鋒（2007）著重研究了滬深A(yù)股，基于獲取現(xiàn)金能力、成長能力、盈利能力以及償債能力這4個主要方面，深入剖析了該企業(yè)執(zhí)行的現(xiàn)金股利政策，指出現(xiàn)金股利對于償債能力，成長能力以及籌資能力沒有直接作用。陶兢強及其小組（2010）在研究時選取了上百家上市企業(yè)，同時引入因子分析法從作用因素入手展開了研究，得出企業(yè)規(guī)模、盈利能力、資產(chǎn)負債率三者均與現(xiàn)金股利存在一定的正向作用；而資產(chǎn)流動程度、市盈率則屬于負向作用因素。李銀香（2013）在研究期間綜合考慮了成長能力、公司規(guī)模等多方因素，證實強制分紅制度雖然能夠直接作用于股利制定且作用明顯，但卻因忽略了生命周期而不能適用。王傅強（2013）在研究中發(fā)現(xiàn)企業(yè)發(fā)展階段不同選擇的分紅政策也存在很大的不同?？偨Y(jié)以上研究結(jié)論可知：市場監(jiān)管、法律環(huán)境、內(nèi)控機制、股權(quán)結(jié)構(gòu)、財務(wù)狀況等等都會或多或少地影響到股利政策。1.4研究方法與思路1.4.1研究方法此次研究主要選擇了兩種方法，一是文獻研究法，二是案例研究法。圍繞國內(nèi)企業(yè)現(xiàn)行的高派現(xiàn)股利政策做了針對性分析，以期利用對方大特鋼這一研究案例的行為性分析，制定一系列的可行性意見，以期在加快資本市場體制建設(shè)以及優(yōu)化的同時也為各國高派現(xiàn)股利政策提供參考經(jīng)驗。（1）文獻研究法在本次論文的寫作過程中，我先是收集并瀏覽了許多國內(nèi)外研究學者發(fā)表的有關(guān)于高派現(xiàn)股利政策研究相關(guān)的文獻，在閱讀的過程中對它們所發(fā)布的論文中精華部分做了簡要的筆記，然后對他們文章的整體框架結(jié)構(gòu)進行了對比分析，最后對他們的論點部分進行了匯總。通過對他們論文的閱讀以后，了解了不同的人士對于高派現(xiàn)股利政策的看法，以及現(xiàn)有的一些國內(nèi)法律對于股利政策的相關(guān)規(guī)定。這為后文方大特鋼案例分析提供了豐富的參考意見本，也為后文對于我國上市公司高派現(xiàn)股利政策的研究結(jié)論打下來堅實的基礎(chǔ)。（2）案例研究法在收集并借鑒相關(guān)文獻的基礎(chǔ)上，通過對晚上參考案例進行剖析，并對方大特鋼的高派現(xiàn)股利行為運用同樣方法進行研究，文章中分析了方大特鋼管理層派發(fā)高額現(xiàn)金股利的動機，對比分析方大特鋼往年的財務(wù)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)了方大特鋼高派現(xiàn)股利政策存在的問題，并且提供了合理的現(xiàn)金分紅的解決對策；可以發(fā)現(xiàn)方大特鋼的高派現(xiàn)行為表現(xiàn)出的一些問題，進而從根本問題出發(fā)給出基于國內(nèi)上市企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀的且有助于進一步改進高派現(xiàn)相關(guān)政策的可靠措施。1.4.2研究思路文章總共設(shè)置了五部分內(nèi)容，每一部分內(nèi)容對應(yīng)一個章節(jié)。第一章，依次介紹了此次研究的選題背景、研究意義，梳理整合了國際上現(xiàn)有的研究成果，概括性地闡述了研究選取的研究方法并簡單總結(jié)了大致地研究思路，最終特別交代了此次研究的創(chuàng)新點。第二章，首先簡單介紹了研究期間涉及到的基本概念，之后又依次解析了涉及生命周期、信號傳遞以及其他方面的多項研究理論。第三章，基于現(xiàn)狀分析，總結(jié)了相關(guān)影響因素，奠基了深入研究的基礎(chǔ)。第四章，基本案例分析，著重分析了方大特鋼現(xiàn)階段的高派現(xiàn)股利行為，明確了資金來源，從動因入手解析了高額現(xiàn)金分紅，基于期間發(fā)現(xiàn)的個別問題制定了可供參考的優(yōu)化方案。第五章，對高派現(xiàn)股利政策的利弊進行分析；第六章對高派現(xiàn)股利政策作出一些總結(jié)和建議。

第2章股利政策相關(guān)理論分析2.1高派現(xiàn)股利政策概念2.1.1股利政策是否存在股利發(fā)放，具體的發(fā)放數(shù)目和發(fā)放時機等等都是股利政策所包含的內(nèi)容。股利政策是以企業(yè)價值最大化為出發(fā)點，利用足夠的保留資金平衡企業(yè)發(fā)展和中小股東利益的特殊政策手段。股利政策主要涉及三大方面：①衡量企業(yè)現(xiàn)下的股利支付率；②擬訂企業(yè)今后的經(jīng)濟增長政策；③確定股利支付的具體形式。國內(nèi)研究人士以股利政策囊括的范圍大小為具備的劃分標準，把股利政策分成了兩大類：①狹義股利政策，以股利支付水平的確定為代表，單指現(xiàn)金股利；②廣義股利政策，除了狹義指定的內(nèi)容，還涉及諸如資金來源、宣布股利之類的一系列問題。2.1.2高派現(xiàn)股利政策在高派現(xiàn)的具體界定上，學術(shù)領(lǐng)域內(nèi)部未曾進行統(tǒng)一，一直到現(xiàn)在其概念性內(nèi)容依舊較為模糊。筆者在查閱了現(xiàn)有的文獻資料之后，發(fā)現(xiàn)學者們總共提出了五種界定方式：①每股派現(xiàn)金額達0.3元及其以上；②股利支付率的均值超過了60%；③每股派現(xiàn)金額超過了0.1元；④每股派現(xiàn)金額比每股收益多；⑤每股派現(xiàn)金額比每股現(xiàn)金流多。基于我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的特殊性，加之證券市場一直仍處于初級水平，致使高派現(xiàn)表現(xiàn)出了多種完全不同的類型，筆者在進行研究時，選擇了以第一種界定方式為主要標準。2.2股利政策相關(guān)理論2.2.1生命周期理論基于生命周期理論分析，可知企業(yè)在每個時期都有與其發(fā)展狀態(tài)相匹配的成長階段。生命周期一般包含四個不同時期，按時間順序排列依次是①導(dǎo)入期；②成長期；③成熟期；④衰退期。每處于一個發(fā)展階段，企業(yè)的經(jīng)營模式就會相應(yīng)地進行一定程度地調(diào)整，與此同時，股利政策也會做出相應(yīng)地改變。當企業(yè)處于前兩個時期時，因為成立時間較短，發(fā)展程度不穩(wěn)定，所以會為了擴大品牌知名度，搶占更多的市場份額，在宣傳工作上投入大量的資金，但是，對于現(xiàn)金分紅卻不怎么“大方”，有的會限制較少的金額，有的甚至會直接略過這一項，也就是說不設(shè)置現(xiàn)金分紅。而對于早已步入成熟期的企業(yè)，他們在經(jīng)過多年努力之后，已經(jīng)在市場中占據(jù)了一定份額，盈利水平有明顯地增加，因此不需要再花費資金進行宣傳，在其他方面的花費也相對較少，所以眾多公司往往都會選擇回饋投資者。當企業(yè)的生命周期已步入尾端，且衰退趨勢越來越明顯時，因為發(fā)展前景受限，整體的經(jīng)營效率會出現(xiàn)大幅度地下滑，這時企業(yè)最需要的是進行多元化改革，把企業(yè)獲得的凈利潤用在短期內(nèi)可以收到回報的發(fā)展項目，一般會選擇不發(fā)放現(xiàn)金股利。2.2.2信號傳遞理論實際上，管理層和投資者之間存在一定的信息不對稱。身為管理者，很容易就能得到想要的內(nèi)部信息；但是身為外部投資者，在信息獲取上會存在障礙，如此一來，投資者要想了解企業(yè)的相關(guān)信息就只能通過現(xiàn)金股利支付這一種形式。舉例來說就是，當企業(yè)能提供額度較高的現(xiàn)金分紅時，市場得到的信息就是企業(yè)發(fā)展良好，同時可以推測，企業(yè)有著較大的發(fā)展?jié)摿?，能在今后的發(fā)展過程中創(chuàng)下更多的經(jīng)濟收益。這時，倘若股利支付率也處于較高水平，那么股票價格必然會有所增長，而且高現(xiàn)金股利的出現(xiàn)還能給企業(yè)吸引來更多投資者。反而言之，倘若企業(yè)管理者在進行評估之后確認企業(yè)未來發(fā)展不具有任何優(yōu)勢，那么必然會在一定程度上縮減現(xiàn)金股利，當企業(yè)采取以上做法時，外界得到的信息就是企業(yè)發(fā)展前景不好。由此可見，信號傳遞理論主張管理者大都會利用調(diào)整股利發(fā)放數(shù)額的方式來對外傳遞企業(yè)的發(fā)展信息。但是，在解析高額股利是否可以直接確定為在向外界傳達正面信息這一問題上，表現(xiàn)出了很大的不同。倘若采用高派現(xiàn)的企業(yè)正在經(jīng)歷成熟期，同時具備不錯的盈利能力，那么發(fā)放高額股利就可以直接理解為該企業(yè)當下找不到合適的投資項目，這時外界得到的信息就是企業(yè)的市場增長率不快，假設(shè)企業(yè)這時就發(fā)放高額股利，那么其股價必然會有所下調(diào)；但是，假設(shè)企業(yè)這時決定限制現(xiàn)金股利發(fā)放，那么這一舉動反映出的信息就是企業(yè)掌握著優(yōu)質(zhì)的投資資源，具備較大的發(fā)展空間，在這種情況下，伴隨股利支付率的持續(xù)降低，股價反而會出現(xiàn)上升。2.2.3一鳥在手理論該理論把投資收益比作小鳥，把資本利得比作生活在樹林里的鳥，林中有很多鳥但卻很少會被獵人抓住，而現(xiàn)金股利則可以看成是被投資者抓住的鳥。這一理論簡單解釋來說就是投資者都想獲得更多的企業(yè)分紅借以取得確定性的利益，卻不愿用企業(yè)實現(xiàn)的收益投入到其他的未來收益不確定的項目上去，這種保守的行為體現(xiàn)了投資者對收益的喜愛偏好程度為保守型。當然也有其他的一些投資者的觀點是：投資收益有兩種去向可供選擇，相比而言，當期轉(zhuǎn)為現(xiàn)金股利更為安全，若是選擇收益留存就得使企業(yè)未來發(fā)展面臨更多的投資風險，考慮到這一點，他們更傾向于選擇回報相對確定的現(xiàn)金股利。就其理論內(nèi)容可知，現(xiàn)金股利水平會直接影響到股價變動，其具體表現(xiàn)是當現(xiàn)金股利支付有所增加時，股價會隨之出現(xiàn)相應(yīng)幅度地增長，與此同時，企業(yè)身價也會在原本的水平上有所提升。反過來講，倘若企業(yè)身價降低，權(quán)益資本成本就得增加，這一變化會直接影響到權(quán)益價值。通過相關(guān)研究發(fā)現(xiàn)，這一理論也具有一定的不足：倘若是在已經(jīng)出現(xiàn)了融資困難或是金額不足的情況下，企業(yè)依舊選擇把盈利轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金去回饋股東，那么當有好的發(fā)展機會出現(xiàn)時，介于資金匱乏企業(yè)很可能會直接錯失這個機會，這時企業(yè)再進行高額現(xiàn)金分紅，得到的結(jié)果只能是阻礙自身發(fā)展。另外，此理論也未進行更深層次地考慮即：股票價值的本質(zhì)在于今后發(fā)展過程中所能創(chuàng)造的總收益，但發(fā)展中的股利受制于多方因素，所以實際上這類收益也是難以進行準確計算的。這一理論雖然突出了價值最大化的發(fā)展方向，同時也強調(diào)要基于股利支付率的增加去獲得最大化的價值，但是卻相對地擴大了由股利政策所引發(fā)的負面效應(yīng)，忽略了股利分配政策、投資決策、籌資決策以及其他方面在價值定位上的影響。2.3股利政策的影響因素分析（1）政府干預(yù)我國證券市場最為突出的特點就是政府干預(yù)過多，政府在一系列動因的驅(qū)使下，強制介入市場，以期通過進行干預(yù)來引導(dǎo)市場，這種做法會變相地導(dǎo)致市場產(chǎn)生更多的波動。政府監(jiān)管能對股利分配產(chǎn)生直接作用，且只要政府政策做出調(diào)整，就會引起股利分配發(fā)生較大變化。在建立證券市場時，政府往往會把低成本融資作為指導(dǎo)思想，受這一思想影響，上市公司會直接略過投資者利益，經(jīng)營理念得不到更新，過度關(guān)注企業(yè)積累，而忽略回報。（2）法律方面的缺陷不管是股利支付水平還是股利支付方式都會在某種程度上受制于法律環(huán)境。國內(nèi)已推出的相關(guān)法律規(guī)定很少會有在分紅方面給予硬性規(guī)定的，也不存在確定的指標會作用于分配方案的制定，另外，在所有現(xiàn)行的法律規(guī)定中沒有一項是特別針對投資者支付股利的，在這種情況下，上市公司的股利發(fā)放不存在任何標準化的規(guī)定，是否應(yīng)該發(fā)放股利，需要發(fā)放的額度是多少，應(yīng)該選擇那種發(fā)放模式等相對隨意。（3）股權(quán)結(jié)構(gòu)上的缺陷。因為我國的資本結(jié)構(gòu)特殊、資本市場同其他國家也有著本質(zhì)的區(qū)別，所以上市公司現(xiàn)有的股權(quán)結(jié)構(gòu)表現(xiàn)出了較為明顯的不合理性。國內(nèi)的上市公司有大半以上先前都屬于國企，國家為主要控股方?！耙还瑟毚蟆钡慕Y(jié)構(gòu)也就意味著控股權(quán)基本保持不變，這樣一來，即便是建立了完備的激勵機制也根本發(fā)揮不了任何作用。這時，小股東不會對董事會造成太大影響，大股東也無需擔心會因忽略現(xiàn)金股利發(fā)放而造成股價降低，威脅到控制權(quán)。另外，信息披露機制不健全、市場透明度不夠，導(dǎo)致股價不能真實體現(xiàn)出企業(yè)的經(jīng)營狀況。

第3章我國上市公司高派現(xiàn)股利政策現(xiàn)狀及影響因素分析3.1我國上市公司高派現(xiàn)股利政策現(xiàn)狀因為市場監(jiān)管不到位、股東回報意識缺乏，導(dǎo)致股利分配不均成為了國內(nèi)上市企業(yè)的長期困擾，當下盡管實際情況有所好轉(zhuǎn)，但是分配不均的問題一直未曾得到有效解決。同時，投資者最為青睞的現(xiàn)金分紅，成為了當下最主要的分配方式。而且，最近幾年高派現(xiàn)逐漸成為了上市公司的普遍選擇，致使市場上的高派現(xiàn)越來越多。3.2高派現(xiàn)股利政策影響因素3.2.1內(nèi)部因素（1）盈利狀況。上市公司盈利是執(zhí)行股利政策的首要前提。企業(yè)只有在具有較好盈利空間的時候，才會增加分紅力度，不然脫離實際財務(wù)能力的高派現(xiàn)則完全屬于不理智行為。企業(yè)盈利狀況受多方因素作用，其中最為突出的有四個即①生產(chǎn)規(guī)模，②運營能力，③償債能力，④盈利能力，就一般規(guī)律顯示，盈利能力越好、規(guī)模越大的，越容易創(chuàng)造盈利，同時也越有能力去支付股利報酬。（2）現(xiàn)金流量。于高派現(xiàn)股利政策來說，現(xiàn)金流量是關(guān)鍵性的作用因素。區(qū)別于證券市場先前具有較大熱度的“高送轉(zhuǎn)”，現(xiàn)金股利發(fā)放針對的是真實貨幣，這樣一來，倘若企業(yè)不具備足夠的資金也就無法支持支付現(xiàn)金股利的發(fā)放。大量的現(xiàn)金流一方面反映了企業(yè)的良好業(yè)績，另一方面也預(yù)示著企業(yè)的發(fā)展前景相對廣闊。倘若上市公司能夠掌握豐足的現(xiàn)金流，那么也就不用為資金運轉(zhuǎn)擔心。（3）股權(quán)結(jié)構(gòu)和股東性質(zhì)。根據(jù)《公司法》要求，股利政策需要經(jīng)股東大會審核通過才能執(zhí)行，實際上，確定了股權(quán)結(jié)構(gòu)也就相對地確定了要執(zhí)行怎樣的股利政策。倘若上市公司的股權(quán)具有較高的集中度，那么控股股東或者是個別大股東就能直接控制企業(yè)內(nèi)部的決定權(quán)，這部分群體為了保證自身利益，往往會在現(xiàn)金股利政策上設(shè)置較高的支付率，把企業(yè)所得的經(jīng)營利潤通過發(fā)放現(xiàn)金分紅來轉(zhuǎn)移到自己手中；在股利政策的具體內(nèi)容上，受股權(quán)性質(zhì)影響，上市公司的大都為國有股東在控股，與此同時，倘若大股東當中以國有股占據(jù)多數(shù)，或者直接為法人股股東時，股權(quán)制衡自然發(fā)揮不了作用，這些企業(yè)較其他企業(yè)而言，有更大地可能采取現(xiàn)金股利分配。3.2.2外部因素政策因素。因為國內(nèi)的證券市場處于處級水平，缺失對于中小投資者的法律保護，致使中小股東無法通過股利分配得到相應(yīng)的收益，因此，在投資者內(nèi)部早已對現(xiàn)金分紅不抱太大希望，他們更傾向于利用股票買賣來賺取其中的差價盈利，在這種情況下，國內(nèi)股市存在大量的投機行為。以中國證監(jiān)會為代表的相關(guān)管理部門，相繼制定了相關(guān)的制度法律用以維護證券市場的發(fā)展，中間也涉及部分提倡進行現(xiàn)金分紅的政策，在剛剛過去的幾年里，證監(jiān)會還在最新頒布的管理制度中特別規(guī)定了最低的占利潤分配比，這一決策所帶來的后續(xù)影響是較為明顯的，在助推分配現(xiàn)金股利發(fā)展上發(fā)揮了較大的作用。宏觀經(jīng)濟因素。一般來說，國民經(jīng)濟發(fā)展都存在一個相對固定的發(fā)展周期，國民經(jīng)濟水平直接關(guān)乎企業(yè)的日常運營狀況，比如，國內(nèi)上市公司過去一直以大比例送配股為主，且這種形式延續(xù)了很長時間，現(xiàn)在則大都被派現(xiàn)金股所取代，且彰顯出了明顯的逐年遞增趨勢。因此宏觀經(jīng)濟因素對于上市公司股利分配政策的制定也頗具影響。行業(yè)因素。行業(yè)不同，主要特征自然不同，而且不管是現(xiàn)金需求還是資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率都存在較大的區(qū)別，行業(yè)因素關(guān)乎股利政策發(fā)展具體能夠選擇的可能路徑，不同行業(yè)在企業(yè)當期的營業(yè)額、當期銷售業(yè)績等多方面的差異性可能會影響企業(yè)有關(guān)股利政策的抉擇，所以股利政策也在一定程度上受制于部分行業(yè)因素。信息傳遞因素。參考上文特別闡述的信號傳遞理論，可知倘若企業(yè)股利支付率較一般水平有明顯的增加，那么就能從這條信息推測企業(yè)發(fā)展前景不錯，而且預(yù)期盈利能力也很好。會引來大批量中小股東投資者，企業(yè)擁有的更多的投資就可以擴大公司規(guī)模，投資更好的產(chǎn)品，為企業(yè)帶來新的投資機會，管理者在這種狀態(tài)下則會繼續(xù)增加并實施高派現(xiàn)股利政策，既履行了作為企業(yè)管理者的職業(yè)素養(yǎng)，同時也達到了公司股東的盈利的目標。

第4章方大特鋼案例分析4.1方大特鋼基本概況方大特鋼是江西汽車板簧集團與其他四家企業(yè)機構(gòu)合作建立的一家股份制公司，于1999年在當?shù)毓ど叹滞瓿傻淖裕敃r注冊資本標注的是7500萬；2003年，在得到中國證監(jiān)會審核通過之后，對外發(fā)放了5千萬股，每股定價是6.50元；同年9月末宣布正式掛牌上市，股票在外一直叫做長力股份。2006年在得到中國證監(jiān)會許可之后，發(fā)行了非公開股票，其中南昌鋼鐵集團占股358股，江西汽車板簧占股589股，其余729股均為其他類型投資占股，其中以南昌鋼鐵占據(jù)比例最高，所以也就成為了該企業(yè)的控股股東，實際控股占比46.55%；以江西汽車板簧占比為次，是第二大股東，實際持股21.93%。自2015年起，方大特鋼就一直在發(fā)展過程中不斷地調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)，其詳細數(shù)據(jù)信息如下。表SEQ表\*ARABIC1股東結(jié)構(gòu)變動相關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計表（2016—2019年）股東單位2016之前2017年2018年2019年遼寧方大集團有限公司057.97%95.75%100%江西省冶金集團公司57.97%000中國華融資產(chǎn)管理股份有限公司37.78%37.78%00中國東方資產(chǎn)管理公司4.25%4.25%4.25%0數(shù)據(jù)參考：方大特鋼年度財務(wù)報告。2016年9月末，江西冶金將其手中的所有國有股權(quán)都轉(zhuǎn)讓給了方大集團，在完成控股權(quán)轉(zhuǎn)之后，方大變成了南鋼集團的控股股東。2017年12月末，中國華融資產(chǎn)管理股份有限公司將持有的相當于是方大鋼鐵股份總額37.78%的股權(quán)進行了轉(zhuǎn)讓。緊隨其后，遼寧方大又于2018年1月接手了由東方資產(chǎn)企業(yè)轉(zhuǎn)讓的股權(quán)，這一次的股權(quán)占比4.25%。在經(jīng)過以上三次轉(zhuǎn)讓之后，遼寧方大掌控了全部股權(quán)。4.2方大特鋼經(jīng)營狀況（1）方大特鋼主要經(jīng)營范圍為煤炭批發(fā)，生產(chǎn)銷售鋼板、水泥、模具等等，同時經(jīng)營建筑安裝、綜合性服務(wù)、人力搬運等項目。方大特鋼于2009年進行了制度改革，轉(zhuǎn)型成為了民營企業(yè)，在完成改制之后，方大特鋼轉(zhuǎn)變發(fā)展戰(zhàn)略，立足于“四個轉(zhuǎn)向”的發(fā)展宗旨，勇于迎接市場挑戰(zhàn)，從原本的多元化發(fā)展，變成了現(xiàn)在的產(chǎn)業(yè)鏈延伸性發(fā)展以及其他產(chǎn)業(yè)帶動發(fā)展；從以規(guī)模效應(yīng)為主，變成了對高水平、高質(zhì)量的追求。表SEQ表\*ARABIC2方大特鋼主營構(gòu)成情況20152016201720182019主營業(yè)務(wù)收入100%100%100%100%100%螺紋鋼36.94%38.02%47.77%50.12%50.57%彈簧扁鋼17.49%23.42%20.25%18.23%18.47%線材9.37%12.41%10.42%12.11%12.71%汽車板簧8.11%9.57%8.28%7.68%8.70%鐵精粉3.70%4.40%5.34%外購鋼材20.85%11.41%5.25%3.34%4.25%焦炭化工0.96%1.30%1.35%1.42%1.46%中國大陸99.05%99.41%98.39%98.27%98.44%海外0.59%1.24%1.61%1.73%1.56%表中顯示了公司2015-2019年主要產(chǎn)品占比主營業(yè)務(wù)收入情況，以及中國和海外地區(qū)的主營銷售額對比，螺紋鋼、彈簧扁鋼、線材、汽車板簧為公司主要生產(chǎn)及銷售產(chǎn)品。近幾年公司產(chǎn)品構(gòu)成也發(fā)生了顯著的變化，逐漸從單一生產(chǎn)彈簧鋼和汽車板簧經(jīng)營模式轉(zhuǎn)向發(fā)展多元化和產(chǎn)業(yè)鏈延伸的企業(yè)戰(zhàn)略。同時，積極開拓海外市場，堅持“走出去”。（2）方大特鋼歷年分紅情況見下表表SEQ表\*ARABIC3方大特鋼歷年分紅情況表年份20152016201720182019派現(xiàn)額度（萬元）000130053.0517239.21每股分紅（元）00010.13每股收益（元）0.050.230.560.40.43派現(xiàn)率0.00%0.00%0.00%250.00%30.23%數(shù)據(jù)參考：方大特鋼出具的相關(guān)財務(wù)報表（2015年—2019年）從表3可以看出方大特鋼2015年到2016年每股收益一直持小幅度增長，單股價格從最開始的0.05元上調(diào)到了0.56元，呈現(xiàn)出了較好地盈利趨勢，但是就直觀數(shù)據(jù)顯示期間并沒有產(chǎn)生任何分紅；在保持了幾年連續(xù)性增長的趨勢后，每股收益開始出現(xiàn)下降，且這種趨勢一直持續(xù)了兩年，即2018年和2019年。2018年的每股收益是0.4，2019年的是0.43元，2017—2018年的降幅是0.16，2018—2019年的降幅是0.13元，當每股收益呈現(xiàn)出下降形勢時，分紅情況卻與之完全相反，尤其是2018年，每股紅利達到了1元，派現(xiàn)總額突破了13億，派現(xiàn)率呈現(xiàn)出了史無前例的景象，最高值為250.00%，這表明方大特鋼不但要分派當年的盈利，還要動用以往積累的收益。在詳細分析其臨時報告后發(fā)現(xiàn)，方大特鋼的資金實際上并不多，反之，還得東拆西補，借債還債。對于上市公司這種異常“闊綽”又與公司經(jīng)營情況相悖的現(xiàn)象進行深入探究顯得十分必要。4.3公司高派現(xiàn)股利行為表SEQ表\*ARABIC4方大特鋼2017-2018年前三大股東持股比例2017年前三大股東名稱持股比例2018年前三大股東名稱持股比例江西方大鋼鐵集團有限公司46.55%江西方大鋼鐵集團有限公司45.66%江西汽車板簧有限公司21.93%江西汽車板簧有限公司21.51%中海優(yōu)質(zhì)成長證券投資基金0.92%方威0.80%數(shù)據(jù)取自：方大特鋼在2017-2018年年間提交的財務(wù)報表以及手工收集?；诠蓹?quán)結(jié)構(gòu)分析，方大特鋼具有國內(nèi)上市公司的一般特征即一股獨大。就對2017年的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，當時東江西方大鋼鐵持股占比46.55%，為最大；汽車板簧持股21.93%，位居第二。江西方大鋼鐵持股99.77%，是板簧公司的第一大股東，享有絕對控股權(quán)，2018年板簧公司直接發(fā)展成為了方大鋼鐵的子公司。在此期間，方大鐵鋼領(lǐng)導(dǎo)人方威2017年憑借手中0.82%的股權(quán)，成為了第四大股東，并于同年國慶節(jié)前后繼任了方大鋼鐵法定代表人鐘崇武的位置，變成了新任法定代表，而且還同時兼任集團總經(jīng)理，領(lǐng)導(dǎo)集團相關(guān)業(yè)務(wù)。方威先生在2018年從第四大股東變成了第三大股東。就股權(quán)構(gòu)成分析可知，方大特鋼具有高度集中的股權(quán)分配模式，第三大股東實際占比不足1%，前兩大股東總共占比高達67%，兩者之間有著一定的隸屬關(guān)系，以一股獨大的特點最為顯著，如此一來，導(dǎo)致的最終后果就是再次增加了第一大股東對方大特鋼的控制力度。4.4公司采取高派現(xiàn)股利政策的原因（1）大股東利益的侵占原因。在股權(quán)分置未進行改革時，企業(yè)股票主要分為流通與非流通兩類，非流通股掌握在大股東手中，是企業(yè)原資產(chǎn)凈值在以股票面值為基準折算得出的結(jié)果，成本不高；流通股的本質(zhì)屬于溢價股票，流通于二級市場，單就成本分析比非流通股高出十幾倍，更有甚者能達到數(shù)十倍，因為無法通過上市流通來賺取資本利得，非流通股股東一般直接稱作大股東能夠利用高派現(xiàn)得到比流通股多出數(shù)十倍以上的回報率。在發(fā)展高派現(xiàn)之后可以獲取超額回報，且現(xiàn)金股利的數(shù)值越大，能得到的回報越多，回報率越大，這樣一來，就能促使控股股東進一步提高派發(fā)的現(xiàn)金股利，從而得到超額報酬，發(fā)展高派現(xiàn)導(dǎo)致的直接后果是大半以上的現(xiàn)金紅利都被大股東納入懷中，滿足了他們對于高盈利的需求。當大股東持有較大比例時，由于關(guān)聯(lián)交易的增量成本過大，大股東更愿意選擇通過派發(fā)現(xiàn)金股利來向自身輸送利益。因此，大股東在資金短缺時，有可能通過高派現(xiàn)補充流動資金。（2）再融資需求動因。不久前，證監(jiān)會對上市公司只圈錢不分紅的“吝嗇”行為進行了重點整頓，2000年末，證監(jiān)會發(fā)布相關(guān)規(guī)定，需要再融資的上市公司必須首先進行分紅，否則，不能進行再融資；2004年底，證監(jiān)會發(fā)布文件規(guī)定，最近三年未曾向股東分紅的企業(yè)不能發(fā)行新股，也不能推出可轉(zhuǎn)換債券，不能配售股份。證監(jiān)會于2006年在此調(diào)整了針對上市公司的最新再融資標準：申請公開發(fā)行證券的必須符合近三年來總共分配的現(xiàn)金紅利普遍高于近三年內(nèi)20%的可供分配利潤，2008年又將這一比例提高到百分之三十，2012年，2013年均有此方面的規(guī)定，分紅派現(xiàn)越來越受到證監(jiān)部門的重視。然而，上市公司派現(xiàn)比例是由公司自身決定，因此，不乏有上市公司披著合法外衣，借證監(jiān)會鼓勵分紅之際實施高派現(xiàn)，之后再進行融資，一舉兩得。另外，證監(jiān)會2001年提出要求，上市公司要想配股或者是增發(fā)新股要滿足根據(jù)近3個會計年度的資產(chǎn)數(shù)據(jù)加權(quán)平均得出的凈資產(chǎn)收益率在6%的限定值以上，大多數(shù)上市公司都有較多的凈資產(chǎn)，而凈資產(chǎn)收益率卻往往滿足不了這個標準，為滿足再融資要求，高派現(xiàn)成了既快捷又有效的手段。高派現(xiàn)既可以降低凈資產(chǎn)總量，又響應(yīng)了證監(jiān)會關(guān)于鼓勵分紅的政策，同時還達到了配股或增發(fā)新股的融資條件。4.5對方大特鋼高派現(xiàn)股利政策的評價及建議方大特鋼企業(yè)在進行現(xiàn)金分紅的時候需要大量的現(xiàn)金，這必然會造成大量的現(xiàn)金流出，使得公司在其余項目的支付能力上受到了局限性，然而通過對方大特鋼歷年的財務(wù)報表進行分析以后，也發(fā)現(xiàn)了方大特鋼公司實施高派現(xiàn)股利政策出現(xiàn)了以下幾點問題：（1）外部市場機制缺失。對方大特鋼的監(jiān)管主要依靠其發(fā)達的市場機制，包括企業(yè)間的惡意收購，經(jīng)理人市場的競爭、公司接管、頻繁的兼并等，基于以上約束機制的存在，方大特鋼不敢輕易做出侵害外部股東的行為。由于我國資本市場建立時間較晚，外部治理機制尚不成熟，對上市公司幾乎無約束力，比如從惡意收購來說，上市公司在股權(quán)高度集中的背景下，即使收購方存在惡意收購計劃，也不會動搖控股股東的控制地位，因為控股股東的持股比例超過了50%，甚至達到了68.48%，無論收購方如何收購，都撼動不了控股股東的控制權(quán)。因此，外部市場機制的缺失也是造成大股東利益侵占行為的重要因素，建議貴公司在籌資的同時加強對貴公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的控制，使其保持均衡，避免一股獨大的現(xiàn)象出現(xiàn)。（2）證監(jiān)會股利政策錯誤引導(dǎo)。中國資本市場吝于分紅，上市公司大都直接略過了投資者回報，股利政策做出的規(guī)定，把分紅納入了融資條件之列，并設(shè)定了凈資產(chǎn)收益率為6%這一門檻，方大特鋼要想在市場上獲取融資資格，就得注重對投資者的回報，加大分紅力度。一些資金周轉(zhuǎn)困難的上市公司為獲得融資資格提高了分紅水平，還有一些凈資產(chǎn)比較高的上市公司為達到配股資格線，大量派現(xiàn)，以降低凈資產(chǎn)總量達到6%這一門檻，方大特鋼借證監(jiān)會鼓勵分紅之機大肆分紅，大股東趁機套現(xiàn)，不僅不利于上市公司的長遠發(fā)展，同時也損害了中小股東的利益，最重要的是這種行為帶有合法的保護色，因此更難定性為利益侵占行為，基于這一有利條件，大股東更不必擔心什么。因此，建議貴公司制定鼓勵政策時考慮以下幾點建議：第一，確定上市公司當前所處的發(fā)展階段。對于正在經(jīng)歷快速增長期的上市公司，往往需要高額資金來延續(xù)發(fā)展，當發(fā)現(xiàn)有優(yōu)質(zhì)的投資項目出現(xiàn)時，把既得的利潤拿來再投資能夠產(chǎn)生的潛在收益是相當豐厚的，所以企業(yè)可以選擇性地應(yīng)用不分紅或是少分紅的常見股利政策。而對于正處于穩(wěn)定發(fā)展期的企業(yè)，企業(yè)歷經(jīng)多年以來的發(fā)展，已經(jīng)占據(jù)了一部分的穩(wěn)定市場份額，另外，正在經(jīng)歷穩(wěn)定期的企業(yè)盈利能力的進一步提高，在資金需求上表現(xiàn)得不是很強烈，因此往往會選擇把這部分盈利反饋給投資者，促進他們?nèi)ヌ剿鞲谩⒏嗟耐顿Y機會。就方大特鋼當前的發(fā)展情況分析，其正在經(jīng)歷轉(zhuǎn)變期，即由成熟區(qū)逐步變?yōu)樗ネ似冢@時市場需求會出現(xiàn)有所降低，發(fā)展能力也會因此受限，由此可見，這時企業(yè)最應(yīng)該做的就是留存收益，進以謀求多途徑的發(fā)展。第二，評估派發(fā)現(xiàn)金股利的合理性。在企業(yè)準備派發(fā)現(xiàn)金股利時，需要做的第一步工作是判斷這家企業(yè)擁有的資金是否符合派發(fā)現(xiàn)金股利的需要，倘若證實上市公司具有較好的經(jīng)營狀況、也有豐厚的流動資金時，就是開展現(xiàn)金分紅的最佳時期；但是倘若企業(yè)經(jīng)營狀況不理想，盡管已證實滿足上文給出的兩項條件，也不能進行高派現(xiàn)。這樣一來就出現(xiàn)了一個問題：當企業(yè)被證實有足夠的能力去派發(fā)現(xiàn)金股利時，是否就意味著能夠直接派發(fā)現(xiàn)金股利？對此，文章總結(jié)了兩點判斷標準：當利潤留住轉(zhuǎn)投再生產(chǎn)時所帶來的收益高于由股東分紅所得的總收益，那就表示把利潤留存下來能夠創(chuàng)造更大的回報，這種情況下，最佳選擇是不派發(fā)現(xiàn)金股利；反而言之，倘若利潤留存給企業(yè)帶來的收益比股東分紅得到的小，得出的結(jié)論就是最佳選擇時把利潤直接反饋給投資者。第三，在日常運營過程中，上市公司有必要不斷優(yōu)化經(jīng)營管理水平，改善現(xiàn)行的現(xiàn)金股利政策。在開展新項目投資前，首先要做的就是分析投資項目實際具備的可行性，得出其資金需求總額，科學制定最佳資本結(jié)構(gòu)，即分別確定由內(nèi)部留存應(yīng)該要籌集多少資金數(shù)額，由外部籌集又需要多少，這種方式能夠為現(xiàn)金分紅政策的制定提供較大的幫助。

第5章高派現(xiàn)股利政策的優(yōu)缺點分析5.1高派現(xiàn)股利政策的優(yōu)點5.1.1傳遞公司利好消息因為存在信息不對稱性，所以外部投資者在預(yù)估發(fā)展前景時，能夠參考的內(nèi)容只有企業(yè)分紅政策這一項。就一般規(guī)律顯示，只有管理者能準確預(yù)期企業(yè)未來盈利，且企業(yè)發(fā)展前景相對不錯時，管理者才會采取高派現(xiàn)這一特殊的股利分配政策，旨在讓企業(yè)投資者受益于企業(yè)現(xiàn)有的經(jīng)營成果。另外，發(fā)展高派現(xiàn)政策預(yù)示著有一部分資金會流出企業(yè)，企業(yè)必須有豐厚的現(xiàn)金流作為支撐才可以利用高派現(xiàn)來完成股利分配。由此可見，通過高派現(xiàn)股利政策，中小股東得到的信息一般都是該企業(yè)掌握的現(xiàn)金流足夠，使中小股東對該企業(yè)產(chǎn)生資金雄厚的印象，借以增加中小股東對企業(yè)發(fā)展的信心。該企業(yè)在完成上市之后，股利支付率明顯比業(yè)內(nèi)平均水平要高出很多，由高派現(xiàn)所傳遞出的消息是企業(yè)利潤較好，這有利于企業(yè)口碑的建立。5.1.2回饋中小股東縱觀我國證券市場可知，其中中小股東的數(shù)量很多。因為這些股東持股量不多，無法直接參與企業(yè)的日常運營，所以無法有效行使其對企業(yè)的相關(guān)權(quán)利。盡管上市公司股東大會一直保持一年一次的頻率，企業(yè)的核心決議必須要由全體股東統(tǒng)一表決。但是因為經(jīng)費有限，以及上市公司普遍都包含很多的中小股東，很可能會在時間上有所沖突，無法保證所有股東都能參加大會。在進行重大決議的投票時，中小股東的權(quán)益不能得到有效維護。若有小股東利益威脅到大股東利益時，大股東為了獲得最大化的利益，有很大幾率會采取某種手段去阻礙中小股東維護利益。由此可見，上市公司推行的高派現(xiàn)能夠幫助中小股東真正得到利益回饋，是保護小股東利益的重要方式。對于想利用投資股票來賺取一定收益的人來講，每年能得到一部分現(xiàn)金股利是最好的結(jié)果。利用現(xiàn)金股利分配政策，企業(yè)可以使股東真正分享到自身的經(jīng)營成果，使他們對自身發(fā)展更有信心，繼而可以從中獲得追加投資。5.2高派現(xiàn)股利政策的缺點5.2.1融資成本提高，提升資本成本證監(jiān)會最近幾年制定并實行的一系列政策法規(guī)也從側(cè)面反映出其逐漸開始關(guān)注上市公司制定或者推行的現(xiàn)金分紅政策。但是企業(yè)在高派現(xiàn)之后，往往會利用募集資金來支撐發(fā)展，因為內(nèi)部融資需要的成本不大，而且采用內(nèi)部融資企業(yè)無需對社會公眾進行專項的信息披露，所以獲取資金的速度很快，基于以上情況考慮，內(nèi)部融資成為了企業(yè)融資的首選。不過，借助內(nèi)部融資能獲得的資金很是有限，當內(nèi)部融資不能填補企業(yè)發(fā)展所需時，企業(yè)會選擇第二種融資方式——債券融資。盡管發(fā)行債券需要企業(yè)每年支付一定的利息，另外到期還需要主動歸還本金，致使企業(yè)的資金流出越來越多。但是，債權(quán)人需要承擔的風險相對較小，報酬率也不會很高，整體成本偏低，另外，單就費用成本來看，發(fā)行債券要遠遠少于發(fā)行股票。。實際上，股權(quán)投資者不能按年度來獲取收益，在風險性方面也比債券投資者高，所以它所規(guī)定的必要報酬率也處于較高水平。與此同時，股權(quán)融資向證券承銷商支付相應(yīng)的保薦費和一定的發(fā)行費，所以整體來看，融資成本屬于所有方式中的最高。該企業(yè)在實施股利政策時選擇高派現(xiàn)，造成大量資金流出，留存收益較少，不能滿足企業(yè)的投資需求，使企業(yè)不得不選擇股權(quán)融資，如此一來也就相對提高了融資成本。這時，資本成本有所增加，這對于企業(yè)發(fā)展極為不利，會直接導(dǎo)致企業(yè)價值的削減。5.2.2減少公司價值企業(yè)選擇高派現(xiàn)這一股利分配政策實際上并未帶動股價增長，反倒是引起了反向作用，造成了股價下。受股市環(huán)境影響，企業(yè)股價出現(xiàn)了小幅度上升。不過，就整體分析，企業(yè)股價的整體發(fā)展趨勢是下降的。尤其是企業(yè)高派現(xiàn)股利政策完結(jié)的那一天，企業(yè)股價的降幅會出現(xiàn)有史以來的最大。高派現(xiàn)股利分配會導(dǎo)致企業(yè)股價下跌，減這會在一定程度上向外界傳達出公司發(fā)展前景不好的不利消息，有損企業(yè)在外界環(huán)境中的形象。部分投資者會在很大程度上抵觸投資風險，他們寧可降低現(xiàn)金股利，也不愿意等待未來再回收風險較大的資本利得，而高派現(xiàn)在一定程度上會使得股票市場價格降低，這對于投資者來說傳達出來企業(yè)未來可分配給投資者的利得會減少，因此，投資者可能會選擇減少對該公司的投資，從而影響了企業(yè)的價值。第6章結(jié)論和建議本文以方大特鋼公司高派現(xiàn)股利政策案例分析為出發(fā)點，通過對這一典型案例展開相關(guān)研究，總結(jié)得出高派現(xiàn)股利政策在我國實行之后的優(yōu)缺點以及影響因素，這些影響因素包含多個方面，比如：（1）內(nèi)部因素，企業(yè)的資金流情況、盈利狀況、股東性質(zhì)以及對應(yīng)的股權(quán)結(jié)構(gòu)等等，（2）外部因素，國家制定的股利政策、同行業(yè)競爭環(huán)境、國家宏觀經(jīng)濟水平以及信息傳遞不對稱等因素，可見公司制定股利政策并不只是從股東利益最大化出發(fā)，而是綜合考慮了公司整體的運營情況，以及該股利政策對公司未來發(fā)展的影響情況下而制定并決定實施的高派現(xiàn)股利政策。在就研究案例展開一系列研究之后得出，高派現(xiàn)股利政策有利也有弊，上市公司在選擇利用高派現(xiàn)股利政策時，應(yīng)盡量弱化高派現(xiàn)股利政策的弊端，強化其優(yōu)勢，從而保證自身價值的最大化。6.1結(jié)論6.1.1高派現(xiàn)股利政策具有兩面性西方資本市場更為成熟，因此在西方高派現(xiàn)股利政策才會是最好的股東回報方式。同時因為受信號傳遞理論影響，有必要向市場傳遞企業(yè)發(fā)展利好的一些信息，使投資者對企業(yè)更有信心，從而進一步追加投資，提高企業(yè)價值，構(gòu)建最佳的企業(yè)形象，于上市公司而言有積極作用。與此同時，企業(yè)采用高派現(xiàn)股利政策不但有助于投資者現(xiàn)金股利要求的滿足，還有助于投資者共同分享企業(yè)的經(jīng)營成果。不過，介于國內(nèi)在資本市場方面發(fā)展地不是很好，有些地方仍待完善，在落實高派現(xiàn)股利政策之后，會造成一定量的資金流出，導(dǎo)致企業(yè)財務(wù)狀況出現(xiàn)危機，項目投資削減，阻礙企業(yè)成長。由此可見，高派現(xiàn)股利政策在落實到上市公司之后彰顯出了一定的雙面性。所以，管理者在制定具體的政策內(nèi)容時，必須考慮到它的雙面性，綜合考慮財務(wù)現(xiàn)狀和市場上的競爭局勢，盡可能保證股利分配政策的質(zhì)量。6.1.2高派現(xiàn)股利政策的制定應(yīng)考慮各方利益相關(guān)者的利益于上市公司而言，執(zhí)行高派現(xiàn)這一股利分配政策，有以下幾點優(yōu)勢：有利于中小股東從企業(yè)的經(jīng)營成果當中獲利，得到一定的現(xiàn)金股利；當中小股東的邊際稅率較小時，相比于資本利得，現(xiàn)金股利更能滿足利益需求。與此同時，分配現(xiàn)金股利引發(fā)企業(yè)出現(xiàn)資金流出，導(dǎo)致留存于企業(yè)內(nèi)部的資金變少，能夠有助于企業(yè)的代理成本的降低。不過，高派現(xiàn)股利政策引發(fā)企業(yè)資金流出的量偏大，會縮小企業(yè)的現(xiàn)金流，不利于企業(yè)的財務(wù)狀況，會給企業(yè)帶來一定的經(jīng)營風險，不利于債權(quán)人利益。另外，資金上的短缺會在一定程度上限制企業(yè)投資項目的選擇，導(dǎo)致企業(yè)錯失發(fā)展機會。倘若利用股權(quán)融資來進行融資，雖然可以在短時間內(nèi)實現(xiàn)企業(yè)資本的增加，但卻不利于企業(yè)的長遠發(fā)展，也會在一定程度上損害投資者的利益。綜上所述可知，要想發(fā)展高派現(xiàn)股利分配政策，企業(yè)需要綜合考慮多個利益相關(guān)者，因為只有這樣才能保證自身的長期發(fā)展。6.1.3高派現(xiàn)股利政策的制定應(yīng)以提升企業(yè)價值為目標較好的盈利能力、充沛的現(xiàn)金流，這兩點是上市公司推行高派現(xiàn)股利政策所最需要的。盈利能力較好的企業(yè)，一方面經(jīng)營業(yè)績很好，另一方面，市場價值也會很高。因此，企業(yè)在開展活動之前，首先要從價值最優(yōu)化出發(fā)進行考慮。企業(yè)設(shè)計股利分配政策時，理應(yīng)立足于增加企業(yè)價值。由此可見，當上市公司的盈利能力能夠事先預(yù)估時，倘若預(yù)期公司所處的經(jīng)營環(huán)境發(fā)生變化的幾率很低，可以實施與之相適應(yīng)的股利政策。利用股利政策可以使投資者獲悉企業(yè)發(fā)展利好的一些信息，保證企業(yè)股價能穩(wěn)步上升；與此同時，能夠保證企業(yè)具備豐厚的營運資金，盡早實現(xiàn)發(fā)展目標。避免企業(yè)營運資金緊張，從而避免企業(yè)股權(quán)融資的進一步擴增，爭取使企業(yè)的資本成本維持在一個較低水平。所以，上市公司在擬訂股利分派政策時首先要考慮的是自身價值的最大化，以及資金利用效率的最大化。6.2建議6.2.1引進機構(gòu)投資者，健全股權(quán)結(jié)構(gòu)給予企業(yè)有著較高的股權(quán)集中程度，同時也實行股權(quán)分置，所以控股股東可以在企業(yè)實行高派現(xiàn)股利政策時得到一大筆的現(xiàn)金紅利。實際上，這是在侵占中小股東的利益，控股股東利用高派現(xiàn)股利政策把中小股東應(yīng)該享受的利益轉(zhuǎn)移到自己名下，從而獲取更多的利益?；诂F(xiàn)狀考慮，進一步優(yōu)化股權(quán)機構(gòu)刻不容緩。為了達到這一目的，企業(yè)可以采取措施吸引更多的投資者，當投資者提供的資金增加時，企業(yè)原本高度集中的股權(quán)會得以分散，甚至有可能會使企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)從中得到調(diào)整和優(yōu)化，以此來遏制控股股東妄圖利益高派現(xiàn)股利分配政策從企業(yè)身上謀取暴力的行為。同時進一步提高社會公眾股的所占份額，在社會公眾股有所增加之后，企業(yè)股權(quán)高度集中的情況會得到有效改善，“一股獨大”會得到控制。與此同時，社會公眾股若能占據(jù)較高比例，中小股東就能掌握更多的股份，進而擁有更多的發(fā)言權(quán)，更好地維護自身利益，從某種程度上杜絕大股東掏空現(xiàn)象的出現(xiàn)。6.2.2合理確定現(xiàn)金股利分配率，實行各種各樣的股利分配政策現(xiàn)金相當于是支持企業(yè)運轉(zhuǎn)的血液，上市公司的發(fā)展離不開資金的支持，而高派現(xiàn)股利政策很可能會導(dǎo)致企業(yè)現(xiàn)金的大量流出，減少其發(fā)展所需的營運資金。這時倘若再遇見有意向的投資項目，受制于資金不足，往往只能選擇放棄，這對企業(yè)發(fā)展是極為不利的。如果企業(yè)短期內(nèi)就流失了大量資金，那么直接造成的后果就是資金鏈斷裂，引發(fā)破產(chǎn)風險，所以企業(yè)在發(fā)展期間必須做到有效地平衡。6.2.3加強內(nèi)部監(jiān)督機制，樹立企業(yè)價值最大化目標介于高派現(xiàn)股利政策有著一定的雙面性，我們無法準確界定其是好是壞，有必要綜合多方情況考慮。綜合以上分析，總結(jié)了以下幾點改進意見：強化內(nèi)部監(jiān)督，優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)，進行規(guī)范化運作，使董事會以及其他機構(gòu)的真正發(fā)揮其監(jiān)管作用，實時監(jiān)督運營工作，采取相應(yīng)措施阻止大股東掏空現(xiàn)象的出現(xiàn)，增加企業(yè)價值。股利分配政策能向市場傳遞企業(yè)的相關(guān)發(fā)展信息。在高派現(xiàn)股利政策的幫助下，企業(yè)股價的穩(wěn)定程度會有所增加，企業(yè)價值也能得到進一步的增加。所以，企業(yè)有必要基于自身情況出發(fā)，制定最適用的股利分配政策，進以保證自身價值的最大化。

致謝時光飛逝，轉(zhuǎn)眼間大學快樂而充實的四年時光即將畫上句號。在這四年的學習期間，我在獲取知識的同時也收獲了許多為人處世的道理，得到了老師、同學和朋友的幫助。在論文即將完成之際，我要向所有給予我支持和幫助的人表達我最誠摯的謝意。首先，感謝我的導(dǎo)師孫碩教授，孫碩教授淵博