BDA-騰躍基金白酒項(xiàng)目-第二階段研究報(bào)告-洋河-2015 02 15

BDA白酒項(xiàng)目–第二階段研究報(bào)告

洋河（002304.SZ）：中高端市場(chǎng)里最有力競(jìng)爭(zhēng)者，渠道管理和營(yíng)銷能力遙遙領(lǐng)先，將是未來(lái)行業(yè)集中度提升的主要受益者；但市場(chǎng)規(guī)模空間有限，未來(lái)5年內(nèi)生增長(zhǎng)還有1x空間，利潤(rùn)率可以提升2-3個(gè)百分點(diǎn)，外部收購(gòu)將是未來(lái)增長(zhǎng)主要?jiǎng)恿?015年2月15日僅供TengyuePartners內(nèi)部使用?BDA20152目錄研究摘要中國(guó)白酒行業(yè)發(fā)展洋河業(yè)務(wù)情況介紹洋河短期表現(xiàn)洋河長(zhǎng)期發(fā)展公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和人事調(diào)整主要研究發(fā)現(xiàn)–行業(yè)白酒行業(yè)3白酒市場(chǎng)不會(huì)再重現(xiàn)2012年之前快速成長(zhǎng)的盛況，長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力相對(duì)有限；未來(lái)白酒行業(yè)的主要投資機(jī)會(huì)將來(lái)自于行業(yè)集中度的提升；內(nèi)部結(jié)構(gòu)來(lái)講，中端白酒將會(huì)是未來(lái)增長(zhǎng)主要部分（順應(yīng)長(zhǎng)期消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)+承接短期消費(fèi)降級(jí)需求）；與高端酒的競(jìng)爭(zhēng)重點(diǎn)不同，“市場(chǎng)化運(yùn)作能力”而非“品牌檔次”將是決定成功的關(guān)鍵。主要研究發(fā)現(xiàn)主要研究發(fā)現(xiàn)–洋河（1/2）4洋河洋河經(jīng)過(guò)十年發(fā)展，已做到150億規(guī)模；其中1/3來(lái)自江蘇（I區(qū)），1/3來(lái)自華東五?。↖I區(qū)），最后1/3來(lái)自全國(guó)其他地區(qū)（III區(qū)）。洋河正處于從II區(qū)向III區(qū)拓展的階段，由于限制“三公”消費(fèi)政策的出臺(tái)導(dǎo)致了拓展的停滯；第一個(gè)50億主要來(lái)自在江蘇省的崛起。能夠崛起的成功原因在于：1）有一個(gè)好產(chǎn)品適應(yīng)了消費(fèi)趨勢(shì)，2）同時(shí)預(yù)留了足夠的利潤(rùn)率給渠道，使其愿意推（有錢賺）并且推得動(dòng)（產(chǎn)品好）第二個(gè)50億（100億）是依靠在華東地區(qū)成功復(fù)制了江蘇模式。洋河能夠更進(jìn)一步避免成為fad并初步實(shí)現(xiàn)區(qū)域拓展是因?yàn)椋?）找到了跨區(qū)進(jìn)入的切入點(diǎn)（團(tuán)購(gòu)切入政商客戶，自上而下影響當(dāng)?shù)叵M(fèi)），2）依靠強(qiáng)大的營(yíng)銷能力幫助其建立了足夠的品牌忠誠(chéng)度（已有地區(qū)）和知名度（新地區(qū)）第三個(gè)50億（150億）是依靠在全國(guó)市場(chǎng)進(jìn)行的初步擴(kuò)張。但在這些剩余市場(chǎng)里（20個(gè)省左右），洋河將面臨更為激烈的競(jìng)爭(zhēng)（如四川，河北）和更有限的市場(chǎng)規(guī)模（如廣東，福建）。外部收購(gòu)可能比直接競(jìng)爭(zhēng)的投資回報(bào)率更高從短期來(lái)看，我們認(rèn)為洋河已經(jīng)接近調(diào)整結(jié)束，可以重啟在III區(qū)的拓展；從終端消費(fèi)上看，與其他品牌不同，“消費(fèi)降級(jí)”趨勢(shì)在洋河實(shí)現(xiàn)了內(nèi)部過(guò)渡（政商需求從洋河高端降為洋河中端），顯示出其很高的品牌忠誠(chéng)度從渠道上看，經(jīng)銷商仍然維持了一個(gè)略高于行業(yè)平均的水平，整個(gè)體系體系比較穩(wěn)定；目前庫(kù)存水平和利潤(rùn)率都在逐漸變好中目前看來(lái)洋河在2014年的政策都比較奏效，銷售量有明顯提升，銷售額預(yù)期可以恢復(fù)到2012年水平（170億人民幣）主要研究發(fā)現(xiàn)主要研究發(fā)現(xiàn)–洋河（2/2）5洋河從長(zhǎng)期來(lái)看，我們認(rèn)為洋河是中高端市場(chǎng)里最有競(jìng)爭(zhēng)力的公司；同時(shí)我們相信白酒行業(yè)跨區(qū)域經(jīng)營(yíng)的難度并不高，洋河也已經(jīng)具備了這樣的能力；我們看到洋河在產(chǎn)品研發(fā)、渠道管理和品牌營(yíng)銷三方面都積累了領(lǐng)先的know-how，其主要對(duì)手則更多是作為白酒行業(yè)發(fā)展的既得利益者在品牌層面“吃老本”，較少通過(guò)自身調(diào)整來(lái)應(yīng)對(duì)市場(chǎng)變化。因此，我們相信洋河在更加市場(chǎng)化的中低端市場(chǎng)里更具競(jìng)爭(zhēng)力相比啤酒行業(yè)，白酒行業(yè)在品牌推廣（禮品屬性）、渠道管理（零售/團(tuán)購(gòu)比重大）和成本結(jié)構(gòu)（覆蓋半徑廣）等方面的特點(diǎn)決定其比啤酒更容易實(shí)現(xiàn)跨區(qū)域擴(kuò)張。作為僅有的證實(shí)了跨區(qū)域復(fù)制能力的白酒企業(yè)，我們相信洋河有機(jī)會(huì)也有能力做成全國(guó)品牌綜合測(cè)算，我們估計(jì)洋河在未來(lái)五年內(nèi)有望實(shí)現(xiàn)1x的增長(zhǎng)，即達(dá)到300億左右的規(guī)模（12-15%CAGR）。利潤(rùn)率方面，我們認(rèn)為毛利難有較大的提升空間，而公司未來(lái)可以通過(guò)運(yùn)營(yíng)費(fèi)用的削減和優(yōu)化而實(shí)現(xiàn)凈利增長(zhǎng)2-3個(gè)百分點(diǎn)，維持合理的投資回報(bào)率。主要研究發(fā)現(xiàn)6目錄研究摘要中國(guó)白酒行業(yè)發(fā)展洋河業(yè)務(wù)情況介紹洋河短期表現(xiàn)洋河長(zhǎng)期發(fā)展公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和人事調(diào)整在2004-12年之間，國(guó)產(chǎn)高端白酒受益于“三公”消費(fèi)而快速成長(zhǎng)，整體價(jià)格顯著提升，帶動(dòng)中國(guó)烈性酒（白酒+洋酒）行業(yè)以14%的速度成長(zhǎng)，但實(shí)際消費(fèi)量在此期間并未明顯增長(zhǎng)；換言之，“公款過(guò)度消費(fèi)”刺激了白酒的“虛假繁榮”…7+14%201220112010200920082007200620052004平均單價(jià)銷售量銷售額17%14%7%12%3%中國(guó)烈性酒市場(chǎng)1歷史規(guī)模

(2004-2012)中國(guó)烈性酒市場(chǎng)歷史增速(2004-2012)單位：十億元人民幣單位:%中國(guó)烈性酒行業(yè)在2004-12年期間快速增長(zhǎng)……主要源于國(guó)產(chǎn)高端白酒成長(zhǎng)帶來(lái)的平均價(jià)格提升信息來(lái)源:Euromonitor,BDA分析備注：1.中國(guó)烈性酒市場(chǎng)包括國(guó)產(chǎn)白酒和洋酒兩部分，其中國(guó)產(chǎn)白酒占整體中國(guó)烈性酒85%左右的銷售額，以及98%左右的銷售量。黨政軍部分的需求增長(zhǎng)是帶動(dòng)高端白酒成長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Γㄟ@部分需求的特點(diǎn)是價(jià)格敏感度不高，單筆采購(gòu)量較大），而高端白酒的增長(zhǎng)帶動(dòng)行業(yè)的客單價(jià)提升，而需求量的提升并沒(méi)有很明顯真正私人需求的部分在高端白酒的貢獻(xiàn)很小，目前主要還是集中在低端酒的部分…但隨著限制三公消費(fèi)的政策陸續(xù)出臺(tái)，高端白酒需求萎縮，價(jià)格回落，市場(chǎng)整體增長(zhǎng)趨勢(shì)放緩；我們認(rèn)為目前的“消費(fèi)降級(jí)”是行業(yè)回歸真實(shí)消費(fèi)力的過(guò)程8信息來(lái)源:BDA訪談與分析86%201138814%86%2014E12%88%508+8%+17%高端中低端201348813%87%201245314%+4%中國(guó)烈性酒品牌檔次結(jié)構(gòu)(高端白酒占銷售額總體比重)2011-2014E在2013年，高端白酒在中國(guó)烈性酒總體中的占比有所下降，而銷售量并沒(méi)有出現(xiàn)大幅度的下滑，這說(shuō)明消費(fèi)者在“消費(fèi)降級(jí)”，并且在2014年沒(méi)有出現(xiàn)改善。這主要是源于限制“三公”消費(fèi)政策的出臺(tái)。我們認(rèn)為，2012年之前高端白酒的占比并不能代表白酒消費(fèi)群體真正的消費(fèi)能力，因?yàn)楦叨税拙频闹饕M(fèi)群體是對(duì)價(jià)格并不敏感的公款消費(fèi)者。主流消費(fèi)者仍然集中在中低端白酒部分。目前的“消費(fèi)降級(jí)”本質(zhì)上是白酒行業(yè)回歸真實(shí)消費(fèi)力的過(guò)程。單位：十億元人民幣在這個(gè)過(guò)程中，整個(gè)行業(yè)的利潤(rùn)也隨著高端白酒的萎縮而下滑9201320142012-2%-13%中國(guó)白酒行業(yè)年度凈利潤(rùn)總額（2012-2014）信息來(lái)源:Wind,券商研報(bào)，BDA分析整體白酒行業(yè)凈利潤(rùn)額在2013年同比下降2%，14年下降13%，利潤(rùn)率較高的高端酒品占白酒行業(yè)總體銷售比重下滑是主要原因在市場(chǎng)需求萎縮，經(jīng)銷商庫(kù)存壓力普遍提升的情況下，部分酒企付出了更多的費(fèi)用來(lái)幫助經(jīng)銷商清理庫(kù)存，導(dǎo)致高端酒本身凈利潤(rùn)下滑更為主要的原因在于高端白酒在白酒行業(yè)中的比重下降，低毛利的中低端白酒比重上升，導(dǎo)致行業(yè)利潤(rùn)率下滑根據(jù)已經(jīng)公布的2013年業(yè)績(jī)，大部分上市的白酒企業(yè)也集中出現(xiàn)了大幅度的凈利潤(rùn)同比下滑。在我們觀察到的白酒板塊業(yè)績(jī)中，除了貴州茅臺(tái)和新疆伊力特在2013年得以保持凈利潤(rùn)額的正增長(zhǎng)，其他上市公司均出現(xiàn)凈利潤(rùn)額的下滑這其中部分酒企甚至下滑超過(guò)50%，如水井坊下降70%，酒鬼酒下降59%。除此之外還有更多酒企凈利潤(rùn)額雙位數(shù)下降，如瀘州老窖下降10%，沱牌舍得下降28%

單位：百萬(wàn)元人民幣未來(lái)，我們認(rèn)為白酒市場(chǎng)不會(huì)再重現(xiàn)2012年之前快速成長(zhǎng)的盛況，長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力相對(duì)有限白酒市場(chǎng)經(jīng)過(guò)多年的快速增長(zhǎng)，已經(jīng)進(jìn)入平臺(tái)期，未來(lái)的規(guī)模增長(zhǎng)將是緩慢的10從國(guó)別比較的角度進(jìn)行分析，中國(guó)的白酒市場(chǎng)繼續(xù)增長(zhǎng)的潛力有限從市場(chǎng)的絕對(duì)體量來(lái)講，中國(guó)的白酒市場(chǎng)無(wú)論從金額還是銷售量方面均已經(jīng)處于全球領(lǐng)先（銷售量全球第一大市場(chǎng)、銷售額全球第二大市場(chǎng)）。而從人均消費(fèi)的維度來(lái)看，我們的國(guó)別比較顯示中國(guó)的人均消費(fèi)量和其他市場(chǎng)相比，差距并不大。信息來(lái)源:BDA訪談與分析在過(guò)去數(shù)十年中，白酒的既定需求被紅酒、洋酒等少量蠶食，但這種蠶食的速度目前已經(jīng)明顯放緩部分年輕消費(fèi)者用紅酒和其他酒精飲料替代白酒需求，這種分流需求的趨勢(shì)在近2-3年已經(jīng)逐漸放緩在烈性酒市場(chǎng)內(nèi)部，洋酒（如伏特加、威士忌等）蠶食了少部分白酒的需求，主要集中在年輕的消費(fèi)群體。但在2007年之后，洋酒和白酒的比例就趨于穩(wěn)定，不再有替代的作用從市場(chǎng)的絕對(duì)體量來(lái)講，中國(guó)的烈性酒市場(chǎng)無(wú)論從金額還是銷售量方面均已經(jīng)處于全球領(lǐng)先（銷售額全球第二大市場(chǎng)，銷售量全球第一大市場(chǎng)）…112011201020092008200720062005200420032002臺(tái)灣日本美國(guó)中國(guó)17中國(guó)的烈性酒市場(chǎng)從金額角度已經(jīng)是全球第二大市場(chǎng)……而從銷量角度已經(jīng)是全球第一大市場(chǎng)國(guó)別比較分析:歷史零售額

(2002-2011)單位:十億美元國(guó)別比較分析:歷史零售量

(2002-2011)2011201020092008200720062005200420032002臺(tái)灣日本美國(guó)中國(guó)單位:十億升2009-11復(fù)合增長(zhǎng)率3%13%9%10%5%-1%2%2%信息來(lái)源:Euromonitor,BDA分析2009-11復(fù)合增長(zhǎng)率…而從人均消費(fèi)的維度來(lái)看，國(guó)際對(duì)標(biāo)顯示中國(guó)的人均消費(fèi)量和其他市場(chǎng)相比，差距并不大；主要差距體現(xiàn)在平均價(jià)格上122011年人均烈性酒消費(fèi)量國(guó)別比較人均消費(fèi)金額?5.5x人均消費(fèi)量平均價(jià)格=x信息來(lái)源:Euromonitor,BDA分析?1.9x?3.4x13%11%11%從整個(gè)酒精飲料行業(yè)內(nèi)部來(lái)看，烈性酒占總體的38%；過(guò)去幾年中烈性酒的市場(chǎng)部分被紅酒部分蠶食，增速慢于平均，但近年來(lái)蠶食速度明顯放緩；在烈性酒中，國(guó)產(chǎn)白酒占85%的銷售額和98%的銷售量，一直比較穩(wěn)定，意味著洋酒對(duì)國(guó)產(chǎn)白酒的需求分流較為有限1332%6%23%0%201080640%33%5%22%0%200970441%+13%+9%啤酒白酒洋酒紅酒2其他3201192139%0%18%6%34%42%56720070%19%2006358200341%0%19%20%3%0%37%0%5%20044%19%37%37%39040%36%18%40%200548943541%0%5%2%39%40%34720020%19%64633%21%6%33%42%5%20080%中國(guó)酒精飲料行業(yè)結(jié)構(gòu)劃分

(2002-2011)2007-11復(fù)合增長(zhǎng)率備注:1.烈性酒包括傳統(tǒng)的國(guó)產(chǎn)白酒，也包括進(jìn)口的洋酒；從銷量來(lái)看，白酒明顯高于洋酒，但由于洋酒多為高端進(jìn)口，平均單價(jià)較高，因而在烈性酒中金額

占比大于銷量占比。2.紅酒包括紅葡萄酒和非葡萄紅酒（如用菠蘿、杏、櫻桃等釀制的紅酒）。3.其他部分包括雞尾酒、蘋果酒等。20%信息來(lái)源:Euromonitor,BDA分析單位：十億元人民幣12%烈性酒1從品牌檔次來(lái)講，中端酒在長(zhǎng)期順應(yīng)中國(guó)市場(chǎng)消費(fèi)升級(jí)的大趨勢(shì)，而短期也受益于高端酒的“消費(fèi)降級(jí)”，會(huì)是未來(lái)市場(chǎng)增長(zhǎng)的主要部分；與高端酒的競(jìng)爭(zhēng)重點(diǎn)不同，“市場(chǎng)化運(yùn)作能力”而非“品牌檔次”將是決定成功的關(guān)鍵14信息來(lái)源:Euromonitor,BDA分析白酒行業(yè)逐漸恢復(fù)理性，低端酒的需求會(huì)隨著消費(fèi)升級(jí)而逐漸向中端酒轉(zhuǎn)移，而大部分“消費(fèi)降級(jí)”的需求回流到中端酒（價(jià)格區(qū)間在50~200元，占白酒零售端收入超過(guò)40%），主要是企業(yè)在中端酒采購(gòu)上的需求在價(jià)格下滑的情況下有所提升。其他檔次的酒品目前缺少發(fā)力的空間：高端酒價(jià)格恢復(fù)理性，體量受到壓縮，短時(shí)間內(nèi)不會(huì)出現(xiàn)明顯反彈；零售價(jià)低于50元的白酒市場(chǎng)基本被各地地方酒壟斷，進(jìn)入壁壘高，利潤(rùn)低，不是行業(yè)內(nèi)規(guī)模企業(yè)搶占的重點(diǎn)。鑒于中端酒市場(chǎng)將是未來(lái)白酒行業(yè)的中流砥柱，這塊市場(chǎng)應(yīng)該是未來(lái)各家酒企發(fā)力的重點(diǎn)，中低端大眾酒市場(chǎng)這片“藍(lán)?！奔磳⒆儭凹t”。相較低端酒以成本取勝的屬性不同，中端酒作為大眾消費(fèi)升級(jí)之后的需求，需要建立一定的品牌知名度和品牌忠誠(chéng)度，因此在爭(zhēng)奪戰(zhàn)中，提前進(jìn)行大眾酒渠道布局、成功掌握產(chǎn)品和市場(chǎng)營(yíng)銷戰(zhàn)略know-how的企業(yè)將脫穎而出。中端大眾酒符合目前國(guó)民消費(fèi)升級(jí)的需求，將成為可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)白酒市場(chǎng)增長(zhǎng)的主要部分和各家爭(zhēng)奪的主戰(zhàn)場(chǎng)，其中有營(yíng)銷戰(zhàn)略know-how的企業(yè)將脫穎而出“高端白酒之前的快速增長(zhǎng)只是在三公消費(fèi)帶動(dòng)下的虛假繁榮，大眾消費(fèi)者的收入水平還不足以支撐其普遍消費(fèi)高端白酒，因此只要限制三公的政策不取消，高端白酒不會(huì)在短期內(nèi)有所恢復(fù)…低端白酒現(xiàn)在大都是一些當(dāng)?shù)匕拙谱鞣黄髽I(yè)在占領(lǐng)，利潤(rùn)水平不高，對(duì)于全國(guó)性品牌沒(méi)有去爭(zhēng)取的吸引力，也不符合消費(fèi)升級(jí)的大潮?！?--白酒行業(yè)專家“近年我們看到包括茅臺(tái)、五糧液大力發(fā)展其中低端系列酒，同時(shí)像洋河這樣的全國(guó)性酒企也在積極展開(kāi)并購(gòu)，這都預(yù)示著將來(lái)幾大主要品牌的主戰(zhàn)場(chǎng)應(yīng)該在中低端酒…但是我們看到茅臺(tái)和五糧液的品牌知名度并沒(méi)有很好地幫助他們?cè)谥卸司剖袌?chǎng)大展拳腳，反而是洋河這樣的酒企在中端酒的營(yíng)銷更為游刃有余。”---白酒行業(yè)專家同時(shí)我們也認(rèn)為：相比啤酒行業(yè)，白酒行業(yè)在品牌推廣（禮品屬性）、渠道管理（零售/團(tuán)購(gòu)比重大）和成本結(jié)構(gòu)（覆蓋半徑廣）等方面的特點(diǎn)決定其比啤酒更容易實(shí)現(xiàn)跨區(qū)域擴(kuò)張；在資本運(yùn)作的幫助下，領(lǐng)先的全國(guó)品牌會(huì)引領(lǐng)行業(yè)走向進(jìn)一步整合跨區(qū)域模仿當(dāng)?shù)乜谖兜募夹g(shù)門檻并不高主流產(chǎn)品如雪花、青島啤酒較少在自身主流產(chǎn)品上做較大的口味調(diào)整來(lái)迎合當(dāng)?shù)仄茫嗍峭ㄟ^(guò)長(zhǎng)期的市場(chǎng)宣傳教育消費(fèi)者接受自己15產(chǎn)品渠道品牌白酒啤酒成本信息來(lái)源:BDA訪談與分析白酒的香型和口感更多依賴前期釀造的環(huán)境和當(dāng)?shù)氐乃奶卣?，相較啤酒而言在產(chǎn)品復(fù)制的難度上面略高一些，因此對(duì)白酒跨區(qū)拓展而言也不是一個(gè)有利因素相比啤酒，餐飲渠道在整體銷售中的比重相對(duì)較小，而零售和團(tuán)購(gòu)貢獻(xiàn)銷售的比重更大，因此在進(jìn)入市場(chǎng)的時(shí)候鋪貨的速度更快；而像洋河這樣在渠道中預(yù)留豐厚利潤(rùn)的策略有利于其在拓展市場(chǎng)時(shí)快速把控住當(dāng)?shù)氐闹饕馈Ｅc現(xiàn)代渠道不同，餐飲渠道和傳統(tǒng)渠道的零售網(wǎng)點(diǎn)多為零散的獨(dú)立個(gè)體，外來(lái)品牌鋪貨需要耗費(fèi)較長(zhǎng)的時(shí)間和人力成本去鋪貨各地都有本地長(zhǎng)期存在的強(qiáng)勢(shì)主流品牌，跨區(qū)域經(jīng)營(yíng)需要比較長(zhǎng)的時(shí)間培養(yǎng)知名度和接受度青島啤酒、雪花啤酒這樣的全國(guó)性品牌由于知名度較高，所需要的時(shí)間相對(duì)短一些和啤酒類似，很多區(qū)域都有一些強(qiáng)勢(shì)的地區(qū)性品牌，但相比啤酒（基本只有共飲屬性），白酒的禮品屬性（對(duì)品牌知名度要求高）可以幫助具有全國(guó)知名度的品牌打開(kāi)區(qū)域市場(chǎng)，像洋河這樣資本雄厚的企業(yè)在這方面容易通過(guò)大量的廣告投入建立較為明顯的優(yōu)勢(shì)啤酒行業(yè)普遍采取回瓶操作，即從經(jīng)銷商處回收已用瓶體重復(fù)利用以減少成本（運(yùn)輸費(fèi)用廠商承擔(dān)），因此跨區(qū)長(zhǎng)途銷售的情況下，運(yùn)輸成本會(huì)加倍上升跨區(qū)域經(jīng)營(yíng)必須在本地設(shè)廠才能確保具有成本優(yōu)勢(shì)，可以與本地廠商進(jìn)行長(zhǎng)期價(jià)格戰(zhàn)白酒單值高、無(wú)需回瓶，因此生產(chǎn)單元覆蓋半徑廣，更適合長(zhǎng)途運(yùn)輸，品牌在拓展市場(chǎng)的過(guò)程中不需要通過(guò)建廠和收購(gòu)來(lái)實(shí)現(xiàn)跨區(qū)白酒相較啤酒行業(yè)更容易跨區(qū)拓展相較啤酒行業(yè)，白酒在渠道結(jié)構(gòu)方面更側(cè)重于團(tuán)購(gòu)和零售渠道，因此可以不需要耗時(shí)耗力對(duì)零散的終端網(wǎng)點(diǎn)進(jìn)行覆蓋，也就可以更快地跨區(qū)切入市場(chǎng)啤酒的主要銷售收入由餐飲和傳統(tǒng)零售渠道貢獻(xiàn)。這些渠道的特點(diǎn)是零散而獨(dú)立，需要耗時(shí)耗力進(jìn)行鋪市，另外終端網(wǎng)點(diǎn)的陳列品類和現(xiàn)代渠道比更為有限，因此需要耗費(fèi)更多的渠道費(fèi)用去通過(guò)買店（產(chǎn)品專賣）和鎖量（主流產(chǎn)品主推）的方式進(jìn)行控制甚至獨(dú)占。16低端酒40%50%中端酒30%35%高端酒20%30%0%啤酒75%25%35%餐飲/特通渠道團(tuán)購(gòu)渠道零售渠道白酒30%35%信息來(lái)源:BDA訪談與分析國(guó)產(chǎn)白酒&啤酒市場(chǎng)渠道劃分對(duì)比（2014）高端白酒多采取非零售的形式，即通過(guò)抓取當(dāng)?shù)卣檀罂蛻?，直接通過(guò)廠家或者一級(jí)經(jīng)銷商供應(yīng)，而剩余部分也多從煙酒零售渠道銷售，餐飲渠道由于收取溢價(jià)較高，消費(fèi)者較少直接從餐飲渠道進(jìn)行購(gòu)買。低端白酒更接近于啤酒的形態(tài)，渠道收取的溢價(jià)較少，消費(fèi)者更多從餐飲和零售渠道購(gòu)買。中端白酒介于二者之間。零售渠道相較餐飲渠道更為集中，品牌可以通過(guò)和連鎖型的零售商合作來(lái)實(shí)現(xiàn)快速鋪市并走量。這個(gè)過(guò)程中，全國(guó)性的白酒企業(yè)在談判上更有優(yōu)勢(shì)。Updated因此中國(guó)白酒行業(yè)的主要投資機(jī)會(huì)將來(lái)自于行業(yè)集中度的提升；我們也觀察到主要酒企在上市和混改之后，改變了之前“偏安一隅”的既得利益者姿態(tài)，開(kāi)始積極進(jìn)行并購(gòu)整合，帶動(dòng)行業(yè)集中度明顯提高17白酒市場(chǎng)集中度國(guó)別比較(2011)其他品牌份額前五名銷量份額韓國(guó)88%臺(tái)灣74%美國(guó)51%日本48%中國(guó)11%最近兩年，隨著酒企上市和混改，其積極性有一定的提高，而白酒行業(yè)也開(kāi)始進(jìn)入并購(gòu)整合的良好時(shí)期，行業(yè)集中度將得到明顯提高白酒行業(yè)萎縮導(dǎo)致大部分酒企資產(chǎn)大幅縮水，這一部分企業(yè)的出售意愿較前兩年行業(yè)高峰期有明顯提高。對(duì)于部分擁有充沛現(xiàn)金流的優(yōu)質(zhì)酒企而言，目前時(shí)點(diǎn)是實(shí)現(xiàn)低成本擴(kuò)張并購(gòu)的良好時(shí)期（茅臺(tái)、五糧液及洋河已于2013年起紛紛啟動(dòng)并購(gòu)程序）。而理想收購(gòu)對(duì)象應(yīng)該是在營(yíng)收規(guī)模在10億以內(nèi)、擁有較好渠道優(yōu)勢(shì)和清晰品牌定義的地方性酒企。目前中國(guó)白酒行業(yè)集中度基數(shù)過(guò)低，今后行業(yè)集中度將得到較大的提高，不排除出現(xiàn)寡頭壟斷的格局。近年主要酒企并購(gòu)事件2013年10月2014年1月洋河收購(gòu)湖北梨花村酒業(yè)洋河收購(gòu)湖南汨羅春酒業(yè)2014年3月洋河收購(gòu)哈爾濱市賓州釀酒廠2013年8月五糧液收購(gòu)河北永不分梨酒業(yè)2014年7月五糧液收購(gòu)河南五谷春酒業(yè)…信息來(lái)源:Euromonitor,BDA分析目前中國(guó)的集中度明顯低于其他國(guó)家，主要是因?yàn)樵谥袊?guó)白酒行業(yè)發(fā)展的早期，主要的白酒企業(yè)多為當(dāng)?shù)卣龀值膰?guó)企，是當(dāng)?shù)卣叻龀值募鹊美嬲?，并不以擴(kuò)展跨區(qū)域業(yè)務(wù)為主要目的（跨區(qū)業(yè)務(wù)納稅不屬于當(dāng)?shù)卣校虼似惨挥?。行業(yè)僅在2000年前后因?yàn)榧倬茊?wèn)題曝光和政府提高噸酒稅收導(dǎo)致部分小酒企破產(chǎn)的情況下集中度有所提高，并未出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的大規(guī)模行業(yè)整合。18目錄研究摘要中國(guó)白酒行業(yè)發(fā)展洋河業(yè)務(wù)情況介紹洋河短期表現(xiàn)洋河長(zhǎng)期發(fā)展公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和人事調(diào)整洋河股份（002304.SZ）是全國(guó)第三大白酒企業(yè)，僅次于茅臺(tái)和五糧液；經(jīng)過(guò)2002年的混合所有制改革，是國(guó)內(nèi)酒企中最為“市場(chǎng)化”的一家公司簡(jiǎn)介：洋河股份有限公司（002304.SZ)是一家立足于江蘇宿遷的高中低端白酒制造企業(yè)。目前公司市值超過(guò)884億元人民幣，年銷售額在174億元人民幣左右，是國(guó)內(nèi)四家銷售體量過(guò)百億的酒企之一，在營(yíng)收規(guī)模上僅次于茅臺(tái)和五糧液。公司運(yùn)營(yíng)特色：由于一些特殊歷史原因，洋河于2002年就實(shí)行了混合所有制改革，管理層對(duì)于企業(yè)發(fā)展的參與度很高，洋河是國(guó)內(nèi)酒企中運(yùn)營(yíng)管理最為“市場(chǎng)化”的一家。核心領(lǐng)導(dǎo)團(tuán)隊(duì)：楊廷棟：2002至2012年洋河股份董事長(zhǎng)2012至2013年洋河集團(tuán)董事長(zhǎng)張雨柏：2012至2015年洋河股份董事長(zhǎng)2015年1月卸任洋河股份董事長(zhǎng)，擔(dān)任蘇酒集團(tuán)董事局主席王耀：2015年1月起洋河股份董事長(zhǎng)19截止2014年6月，在洋河的前十大股東中，宿遷國(guó)資委控股僅34.16%，其他國(guó)有法人持股114.06%，自然人直接持股比例達(dá)1.77%。宿遷市國(guó)資委楊廷棟張雨柏上海海煙上海捷強(qiáng)綜藝投資洋河集團(tuán)高瓴資本江蘇高投藍(lán)天貿(mào)易楊廷棟藍(lán)海貿(mào)易張雨柏洋河股份（002304.SZ）100%32.69%34.84%9.67%4.4%8.16%34.16%2.08%0.7%11.06%1.04%10.38%0.73%備注：1.上海海煙、上海捷強(qiáng)均為國(guó)有企業(yè)洋河控股情況（截止2014年10月）信息來(lái)源：公司資料、BDA訪談與分析從產(chǎn)品上看，洋河集團(tuán)主打“綿柔型”口感的濃香型白酒，定位中高端市場(chǎng)；其中“藍(lán)色經(jīng)典系列”是主打產(chǎn)品，貢獻(xiàn)了總收入的68%和毛利潤(rùn)額的83%20洋河主要產(chǎn)品介紹洋河主要產(chǎn)品毛利貢獻(xiàn)（2013）產(chǎn)品展示夢(mèng)之藍(lán)天之藍(lán)海之藍(lán)洋河大曲其他藍(lán)色經(jīng)典9%9%31%28%24%產(chǎn)品檔次高檔中高檔中檔中低檔中低檔老字號(hào)等雙溝、蘇酒、葡萄酒等信息來(lái)源：公司資料、BDA訪談與分析收入占比（2013）15%17%23%28%17%零售價(jià)(人民幣)600-3,000元300-350元100-250元50-200元50-200元從渠道上看，洋河更重視“政商客戶”，給予很多費(fèi)用支持經(jīng)銷商開(kāi)發(fā)“政商客戶團(tuán)購(gòu)模式”切入市場(chǎng)，自上而下影響當(dāng)?shù)叵M(fèi)；經(jīng)過(guò)十年發(fā)展，渠道結(jié)構(gòu)已經(jīng)非常扁平化，依賴7,000名經(jīng)銷商深入縣城鄉(xiāng)鎮(zhèn)直接控制終端21一級(jí)經(jīng)銷商煙酒店酒店餐館商超零售黨政軍及大型國(guó)企經(jīng)銷模式90%10%洋河廠家信息來(lái)源:BDA訪談與分析洋河分銷渠道介紹（2014）洋河廠家制造商分銷商零售商購(gòu)買者特點(diǎn)分析直銷模式非合作電商平臺(tái)團(tuán)購(gòu)切入：洋河在拓展市場(chǎng)時(shí)，以“團(tuán)購(gòu)切入”為主要思路，通過(guò)一級(jí)經(jīng)銷商給予足夠費(fèi)用支持抓牢當(dāng)?shù)卮蟮膱F(tuán)購(gòu)客戶，零售端后期跟進(jìn)。這樣既可以快速地切入市場(chǎng)抓住主要需求，又因?yàn)閳F(tuán)購(gòu)客戶較為穩(wěn)定而面臨較小的下行風(fēng)險(xiǎn)。扁平化操作：和其他主要酒企不同，洋河在進(jìn)入一個(gè)市場(chǎng)的早期，就先人一步取消二批商，通過(guò)全國(guó)7,000個(gè)一批商直接控制零售終端，目前在江蘇市場(chǎng)和周邊華東各省份，洋河已經(jīng)不設(shè)二批商。黨政軍及大型國(guó)企企業(yè)個(gè)人官方電商平臺(tái)7%3%45%45%43%47%團(tuán)購(gòu)備注: 1.一些大型企業(yè)（如銀行、郵政系統(tǒng)企業(yè)）通過(guò)洋河廠家直接定制特殊酒品（加企業(yè)名稱等方式），但這一部分占整體廠家出貨量的比重很小定制酒1直銷222006至2012年，受益于高端酒品的公款“超額”消費(fèi)，洋河的收入實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)（59%CAGR），猛增到170億人民幣；但限制三公消費(fèi)政策出臺(tái)對(duì)洋河的高端酒品銷售有較大影響，2013年總收入下滑13%信息來(lái)源：公司數(shù)據(jù)，BDA訪談及分析限制“三公”消費(fèi)前，洋河的收入高速增長(zhǎng)主要受益于公款對(duì)高端夢(mèng)之藍(lán)和天之藍(lán)酒品的“超額”消費(fèi)，2012年洋河收入實(shí)現(xiàn)59%的復(fù)合增長(zhǎng)，達(dá)到170億的收入規(guī)模。目前，國(guó)內(nèi)僅有四家酒企年年銷售收入過(guò)億，分別是茅臺(tái)、五糧液、洋河和瀘州老窖。洋河歷年銷售收入，2006-2013-13%59%20132012201120102009200820072006單位：百萬(wàn)人民幣17,27015,0245,008天之藍(lán)3,4562,554其他中低端海之藍(lán)3,627夢(mèng)之藍(lán)4,6633,9724,2074,80820132012隨著2013年限制“三公”消費(fèi)政策出臺(tái)，高端產(chǎn)品銷售額大幅縮水；但由于銷售策略調(diào)整較為及時(shí)，2014年以海之藍(lán)為代表的中低端產(chǎn)品的銷售額上升彌補(bǔ)了高端（夢(mèng)之藍(lán)和天之藍(lán)）下滑造成的下降。洋河歷年產(chǎn)品收入貢獻(xiàn)，2012-2013單位：百萬(wàn)人民幣隨著高端酒占比的下滑，整體利潤(rùn)率也在2013年略有下滑，但仍維持在比較合理的水平23毛利率凈利率52%60%63%58%56%58%32%36%34%28%33%31%洋河歷年盈利狀況1，2007-2013單位：%洋河集團(tuán)較少在價(jià)格方面做過(guò)多的調(diào)整，而高中低端酒的銷售比重是影響洋河毛利率逐年波動(dòng)的主要原因在2010-12年，洋河的夢(mèng)之藍(lán)隨著高端白酒行業(yè)的快速增長(zhǎng)而占比顯著提升，帶動(dòng)整體毛利提升2013年，由于高毛利的高端酒品銷售收入占比下滑，廠家整體毛利略為下行洋河在市場(chǎng)營(yíng)銷費(fèi)用方面的投入比例較為穩(wěn)定，凈利率的波動(dòng)和毛利率的波動(dòng)基本保持一致。信息來(lái)源：公司數(shù)據(jù)，BDA訪談及分析備注: 1.此處計(jì)算毛利和凈利的收入基數(shù)為扣除營(yíng)業(yè)稅金及附加的凈收入。24目錄研究摘要中國(guó)白酒行業(yè)發(fā)展洋河業(yè)務(wù)情況介紹洋河短期表現(xiàn)洋河長(zhǎng)期發(fā)展公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和人事調(diào)整從終端消費(fèi)上看，我們發(fā)現(xiàn)與其他品牌不同，“消費(fèi)降級(jí)”趨勢(shì)在洋河內(nèi)部實(shí)現(xiàn)了承接過(guò)渡（政商需求從洋河高端降為洋河中端），顯示出其很高的品牌忠誠(chéng)度；同時(shí)低端酒和中端酒不受影響繼續(xù)增長(zhǎng)25洋河品牌內(nèi)部出現(xiàn)“消費(fèi)降級(jí)”信息來(lái)源：BDA訪談與分析高端產(chǎn)品：需求占比顯著下降，在“三公”消費(fèi)萎縮的情況下，需求回歸理性和真實(shí)的消費(fèi)力。中高端產(chǎn)品：受益于洋河“商務(wù)團(tuán)購(gòu)”的營(yíng)銷方向，在高端產(chǎn)品萎縮的情況下，企業(yè)消費(fèi)占比明顯提升。中端產(chǎn)品：海之藍(lán)受“三公”消費(fèi)萎縮的影響很小，仍然以個(gè)人消費(fèi)為主要部分，總體增長(zhǎng)也較快。中低端產(chǎn)品：“三公”消費(fèi)萎縮后，公司分配了更多重心在中低端產(chǎn)品，個(gè)人消費(fèi)增長(zhǎng)非常迅速。201245%40%20%30%20132014E40%企業(yè)黨政軍10%個(gè)人5,69126,4972,90224,81129,3321,94120122013夢(mèng)之藍(lán)4,5216,8572014E5,082天之藍(lán)海之藍(lán)單位：噸洋河藍(lán)色經(jīng)典出貨量變化洋河終端消費(fèi)人群組成從渠道上看，洋河經(jīng)銷商代理整個(gè)產(chǎn)品線，雖然高利潤(rùn)率產(chǎn)品的銷售有所下滑，但仍然依靠中低端產(chǎn)品的繼續(xù)增長(zhǎng)維持了一個(gè)略高于行業(yè)平均的水平，因此整個(gè)經(jīng)銷商體系比較穩(wěn)定。目前庫(kù)存水平和利潤(rùn)率都在逐漸變好中26單個(gè)經(jīng)銷商凈利率水平比較（2012&2014E）信息來(lái)源：BDA訪談及分析毛利洋河廠家返利和補(bǔ)貼的力度較大，許多地區(qū)的經(jīng)銷商為了提前完成廠家銷售目標(biāo)，會(huì)通過(guò)降低一批價(jià)的方式搶占更多市場(chǎng)份額，從全國(guó)平均來(lái)看，單個(gè)經(jīng)銷商的毛利組成為：廠家補(bǔ)貼15~20%+價(jià)差5%=~20%凈利洋河經(jīng)銷商的總運(yùn)營(yíng)費(fèi)用長(zhǎng)期維持在20%，包括自有支出和廠家報(bào)銷兩部分。由于2014年廠家加大對(duì)經(jīng)銷商的費(fèi)用報(bào)銷補(bǔ)貼至10%，因此自有支出的運(yùn)營(yíng)費(fèi)用僅有10%。目前單個(gè)洋河經(jīng)銷商的凈利維持在8~10%，盈利水平保持行業(yè)領(lǐng)先，經(jīng)銷商退網(wǎng)率極低。洋河經(jīng)銷商利潤(rùn)情況單個(gè)洋河經(jīng)銷商庫(kù)存月數(shù)與其他酒企比較廠家積極清理渠道積壓庫(kù)存，2014全年單個(gè)經(jīng)銷商庫(kù)存維持在1.5個(gè)月的正常水平一方面，2014年6月起洋河開(kāi)始清理積壓高端酒部分的庫(kù)存；另一方面，洋河進(jìn)一步扁平化操作擴(kuò)充經(jīng)銷商數(shù)量，單個(gè)經(jīng)銷商的庫(kù)存壓力得到減輕。截止到2015年1月，經(jīng)銷商高端酒庫(kù)存基本恢復(fù)穩(wěn)定。2014年單個(gè)經(jīng)銷商平均庫(kù)存為1.5個(gè)月，少于茅臺(tái)和五糧液經(jīng)銷商庫(kù)存情況20122014E單位：月洋河五糧液2Q133Q133Q141Q134Q141Q142Q144Q13茅臺(tái)10%洋河茅臺(tái)30%五糧液30%行業(yè)平均40%3%-6%10%1%從廠家層面來(lái)看，2014年洋河實(shí)行“高端控量保價(jià)，中低端渠道拓展和深耕”的推進(jìn)策略，目前看來(lái)都比較奏效，中端及中低端產(chǎn)品銷售量有明顯提升27高端（夢(mèng)之藍(lán)）中高端（天之藍(lán)）中端（海之藍(lán)）中低端（洋河老字號(hào)、雙溝）收入變化（百萬(wàn)人民幣）廠家策略及收效產(chǎn)品系列信息來(lái)源：BDA訪談與分析-43%1,6232,5545,008-21%2,9213,4564,663+29%6,0034,2073,627+20%2014E5,67920134,80820123,972夢(mèng)之藍(lán)執(zhí)行“控量保價(jià)”，不再作為集團(tuán)的銷售重點(diǎn)，而是定位于打造洋河高端品牌的門面夢(mèng)之藍(lán)零售價(jià)并沒(méi)有出現(xiàn)下滑，目前“保價(jià)”策略奏效通過(guò)“商務(wù)團(tuán)購(gòu)”客戶的進(jìn)一步開(kāi)發(fā)提高天之藍(lán)的消費(fèi)群體的忠實(shí)度“商務(wù)團(tuán)購(gòu)”客戶的消費(fèi)量有所提升，使得天之藍(lán)產(chǎn)品銷量下滑幅度收窄被廠家定位為新的銷售重點(diǎn)在全國(guó)各級(jí)市場(chǎng)深耕運(yùn)作海之藍(lán)逆勢(shì)旺銷，在洋河總體的收入貢獻(xiàn)36%，較2013年提8%，目前在全國(guó)中檔酒零售端銷量第一推出更多中低端產(chǎn)品、發(fā)展經(jīng)銷商，搶占市場(chǎng)份額洋河“老字號(hào)”和“柔和雙溝”的推出受到了中低端客戶的認(rèn)可，提升中低端產(chǎn)品收入24%5,008高端2014E16,2266,0032,921-3%中低端中端中高端1,623201315,0244,2073,4562,554201217,2703,6274,663單位：百萬(wàn)人民幣洋河各檔次產(chǎn)品收入貢獻(xiàn)28目錄研究摘要中國(guó)白酒行業(yè)發(fā)展洋河業(yè)務(wù)情況介紹洋河短期表現(xiàn)洋河長(zhǎng)期發(fā)展?jié)摿诵母?jìng)爭(zhēng)力評(píng)估公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和人事調(diào)整經(jīng)過(guò)十年的發(fā)展，洋河先是在江蘇（I區(qū)）鞏固了絕對(duì)領(lǐng)先地位，并成功把江蘇模式復(fù)制到了整個(gè)華東地區(qū)（II區(qū)），做到單個(gè)市場(chǎng)10億左右的規(guī)模；目前向全國(guó)市場(chǎng)（III區(qū)）推進(jìn)的過(guò)程也已近半代表區(qū)域：江蘇收入貢獻(xiàn)：~35%市場(chǎng)描述：洋河的發(fā)源地，在江蘇占50%的市場(chǎng)份額，無(wú)論是品牌忠誠(chéng)度、鋪市率還是單點(diǎn)賣力方面都遙遙領(lǐng)先競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，市場(chǎng)地位穩(wěn)固。29代表區(qū)域：河南、安徽、山東、上海、浙江收入貢獻(xiàn)：30%+市場(chǎng)描述：又稱“新江蘇”市場(chǎng)，受江蘇的品牌影響力進(jìn)行輻射，單個(gè)市場(chǎng)也做到了10億上下。除上海和浙江高中低端產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相對(duì)均衡，其他三個(gè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展相對(duì)落后的市場(chǎng)多以中端海之藍(lán)產(chǎn)品為主進(jìn)行拓展。代表區(qū)域：福建、湖北、貴州等收入貢獻(xiàn)：35%市場(chǎng)描述：洋河已經(jīng)在多個(gè)省份建立了完整的營(yíng)銷體系，但份額相對(duì)較小，未來(lái)的增長(zhǎng)潛力也弱于江蘇，部分市場(chǎng)如福建、廣東白酒的市場(chǎng)容量較小，其他如貴州、四川，白酒的競(jìng)爭(zhēng)也過(guò)于激烈。洋河在目前的基數(shù)上可以翻倍增長(zhǎng)，但無(wú)法比及華東四省一市。信息來(lái)源:BDA訪談與分析洋河全國(guó)市場(chǎng)類型分布核心市場(chǎng)輻射市場(chǎng)其他市場(chǎng)核心市場(chǎng)輻射市場(chǎng)其他市場(chǎng)IIIIIIIIIIII回顧過(guò)去，我們認(rèn)為洋河能夠崛起在于：有一個(gè)好產(chǎn)品適應(yīng)了消費(fèi)趨勢(shì)，同時(shí)預(yù)留了足夠的利潤(rùn)率給渠道使其愿意推并且推得動(dòng)；但洋河能夠更進(jìn)一步避免成為fad并初步實(shí)現(xiàn)區(qū)域拓展是因?yàn)椋赫业搅丝鐓^(qū)進(jìn)入的切入點(diǎn)并依靠強(qiáng)大的營(yíng)銷能力幫助其建立了足夠的品牌影響力洋河在產(chǎn)品的后期勾兌方面努力，獨(dú)創(chuàng)了“綿柔”口感，滿足了當(dāng)?shù)叵M(fèi)者對(duì)“需要飲用白酒，但追求非烈性口感”的需求30產(chǎn)品渠道品牌成本洋河成功經(jīng)驗(yàn)分析在產(chǎn)品做出銷量的同時(shí)，培養(yǎng)了強(qiáng)大的營(yíng)銷能力，建立起藍(lán)色經(jīng)典系列的品牌，避免在體量增長(zhǎng)、渠道利潤(rùn)變薄之后成為fad；洋河的優(yōu)勢(shì)在于對(duì)營(yíng)銷資源和費(fèi)用的高效利用，而非不計(jì)成本的大規(guī)模投入給渠道預(yù)留了足夠的利潤(rùn)率，使得酒水經(jīng)銷商既能賣得動(dòng)（產(chǎn)品好）又能賺到錢（有利潤(rùn)），這就極大地提高了渠道推廣洋河產(chǎn)品的積極性團(tuán)購(gòu)切入當(dāng)?shù)卣淌袌?chǎng)，自上而下影響消費(fèi)需求在成本方面，洋河沒(méi)有和其他幾家存在明顯的差距>100億規(guī)模洋河找到了跨區(qū)域經(jīng)營(yíng)的市場(chǎng)切入點(diǎn)（團(tuán)購(gòu)市場(chǎng)）同時(shí)培養(yǎng)起了強(qiáng)大的品牌營(yíng)銷能力，有效的把成功經(jīng)驗(yàn)（團(tuán)購(gòu)切入+品牌營(yíng)銷）復(fù)制到了周邊省市（河南/安徽/山東/浙江/上海），實(shí)現(xiàn)百億以上的銷售規(guī)模信息來(lái)源:BDA訪談與分析>50億規(guī)模洋河在“產(chǎn)品差異化和”渠道運(yùn)作方面的能力使其能夠在江蘇省崛起，成為江蘇省領(lǐng)導(dǎo)品牌，做到50億以上的規(guī)模在這個(gè)過(guò)程中，我們看到洋河在產(chǎn)品研發(fā)、渠道管理和品牌營(yíng)銷三方面都積累了領(lǐng)先的know-how，其主要對(duì)手則更多是作為白酒行業(yè)發(fā)展的既得利益者在品牌層面“吃老本”，較少通過(guò)自身調(diào)整來(lái)應(yīng)對(duì)市場(chǎng)變化。因此，我們相信洋河在更加市場(chǎng)化的中低端市場(chǎng)里更具競(jìng)爭(zhēng)力31產(chǎn)品研發(fā)渠道管理品牌推廣洋河優(yōu)勢(shì)評(píng)估優(yōu)勢(shì)分析成本控制洋河另辟蹊徑，從后端勾兌工藝上進(jìn)行大膽嘗試，繞過(guò)對(duì)“香型”改造，從“口感”上入手，研發(fā)出區(qū)別與傳統(tǒng)濃香型白酒“濃烈口感”的不同的“綿柔口感”。目前，洋河仍然是國(guó)內(nèi)唯一掌握的“綿柔型”制造工藝的酒企，沒(méi)有被復(fù)制，具有獨(dú)家性，印證了洋河扎實(shí)的研發(fā)實(shí)力。信息來(lái)源:BDA訪談與分析有較大的優(yōu)勢(shì)沒(méi)有優(yōu)勢(shì)洋河更早地實(shí)現(xiàn)了對(duì)于終端市場(chǎng)的控制，渠道費(fèi)用投入一直很大，在渠道建立的初期就嘗試扁平化操作，以雙贏的策略驅(qū)動(dòng)，為經(jīng)銷商留出比其他競(jìng)品更大的利潤(rùn)空間，同時(shí)不受制于經(jīng)銷商的控制，搶占市場(chǎng)，深入終端，提早跨越到“深度分銷”的階段洋河是白酒企業(yè)里少有的營(yíng)銷驅(qū)動(dòng)型公司，形成了完整的銷售團(tuán)隊(duì)和品牌營(yíng)銷體系，并且執(zhí)行能力非常強(qiáng)洋河品牌推廣收效良好的主要原因來(lái)自于企業(yè)對(duì)市場(chǎng)費(fèi)用的投入的有效監(jiān)督，目前洋河的營(yíng)銷費(fèi)用率并無(wú)明顯高于比其余三大白酒龍頭企業(yè)在成本方面洋河并沒(méi)有明顯的優(yōu)勢(shì)，公司將大量的成本投放在市場(chǎng)營(yíng)銷、渠道和消費(fèi)者端，利潤(rùn)率并沒(méi)有比其他全國(guó)性的酒企高各家在成本方面并沒(méi)有明顯差異競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手包括茅臺(tái)、五糧液、瀘州老窖在內(nèi)的主要品牌大都依賴當(dāng)?shù)厮牡募榷l件，不做過(guò)多調(diào)整。通常采取一批商-二批商-零售終端的基本銷售體系，盡管茅臺(tái)、五糧液有嘗試通過(guò)直營(yíng)門店來(lái)加強(qiáng)和零售端的接觸，但占比并不大在營(yíng)銷方面，主要品牌也沒(méi)有建立洋河“團(tuán)購(gòu)切入”的明確思路，對(duì)終端的控制弱于洋河綜合品牌知名度方面，茅臺(tái)、五糧液要強(qiáng)于洋河、瀘州老窖。但洋河在中端酒方面的品牌知名度和忠誠(chéng)度要強(qiáng)于其他幾家。茅臺(tái)和五糧液更多依賴于歷史積累下來(lái)的品牌資本，是白酒行業(yè)發(fā)展的既得利益者，和洋河從零做起的品牌建設(shè)路徑不同同時(shí)我們也認(rèn)為：相比啤酒行業(yè)，白酒行業(yè)在品牌推廣（禮品屬性）、渠道管理（零售/團(tuán)購(gòu)比重大）和成本結(jié)構(gòu)（覆蓋半徑廣）等方面的特點(diǎn)決定其比啤酒更容易實(shí)現(xiàn)跨區(qū)域擴(kuò)張；作為僅有的證實(shí)了跨區(qū)域復(fù)制能力的白酒企業(yè)，我們相信洋河有機(jī)會(huì)也有能力做成全國(guó)品牌跨區(qū)域模仿當(dāng)?shù)乜谖兜募夹g(shù)門檻并不高主流產(chǎn)品如雪花、青島啤酒較少在自身主流產(chǎn)品上做較大的口味調(diào)整來(lái)迎合當(dāng)?shù)仄?，更多是通過(guò)長(zhǎng)期的市場(chǎng)宣傳教育消費(fèi)者接受自己32產(chǎn)品渠道品牌白酒啤酒成本信息來(lái)源:BDA訪談與分析白酒的香型和口感更多依賴前期釀造的環(huán)境和當(dāng)?shù)氐乃奶卣?，相較啤酒而言在產(chǎn)品復(fù)制的難度上面略高一些，因此對(duì)白酒跨區(qū)拓展而言也不是一個(gè)有利因素相比啤酒，餐飲渠道在整體銷售中的比重相對(duì)較小，而零售和團(tuán)購(gòu)貢獻(xiàn)銷售的比重更大，因此在進(jìn)入市場(chǎng)的時(shí)候鋪貨的速度更快；而像洋河這樣在渠道中預(yù)留豐厚利潤(rùn)的策略有利于其在拓展市場(chǎng)時(shí)快速把控住當(dāng)?shù)氐闹饕馈Ｅc現(xiàn)代渠道不同，餐飲渠道和傳統(tǒng)渠道的零售網(wǎng)點(diǎn)多為零散的獨(dú)立個(gè)體，外來(lái)品牌鋪貨需要耗費(fèi)較長(zhǎng)的時(shí)間和人力成本去鋪貨各地都有本地長(zhǎng)期存在的強(qiáng)勢(shì)主流品牌，跨區(qū)域經(jīng)營(yíng)需要比較長(zhǎng)的時(shí)間培養(yǎng)知名度和接受度青島啤酒、雪花啤酒這樣的全國(guó)性品牌由于知名度較高，所需要的時(shí)間相對(duì)短一些和啤酒類似，很多區(qū)域都有一些強(qiáng)勢(shì)的地區(qū)性品牌，但相比啤酒（基本只有共飲屬性），白酒的禮品屬性（對(duì)品牌知名度要求高）可以幫助具有全國(guó)知名度的品牌打開(kāi)區(qū)域市場(chǎng)，像洋河這樣資本雄厚的企業(yè)在這方面容易通過(guò)大量的廣告投入建立較為明顯的優(yōu)勢(shì)啤酒行業(yè)普遍采取回瓶操作，即從經(jīng)銷商處回收已用瓶體重復(fù)利用以減少成本（運(yùn)輸費(fèi)用廠商承擔(dān)），因此跨區(qū)長(zhǎng)途銷售的情況下，運(yùn)輸成本會(huì)加倍上升跨區(qū)域經(jīng)營(yíng)必須在本地設(shè)廠才能確保具有成本優(yōu)勢(shì)，可以與本地廠商進(jìn)行長(zhǎng)期價(jià)格戰(zhàn)白酒單值高、無(wú)需回瓶，因此生產(chǎn)單元覆蓋半徑廣，更適合長(zhǎng)途運(yùn)輸，品牌在拓展市場(chǎng)的過(guò)程中不需要通過(guò)建廠和收購(gòu)來(lái)實(shí)現(xiàn)跨區(qū)白酒相較啤酒行業(yè)更容易跨區(qū)拓展33目錄研究摘要中國(guó)白酒行業(yè)發(fā)展洋河業(yè)務(wù)情況介紹洋河短期表現(xiàn)洋河長(zhǎng)期發(fā)展增長(zhǎng)潛力分析公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和人事調(diào)整具體而言，在核心市場(chǎng)江蘇（I區(qū)），我們看到洋河已經(jīng)穩(wěn)固的建立起品牌優(yōu)勢(shì)，短期內(nèi)也沒(méi)有潛在挑戰(zhàn)者出現(xiàn)，因此我們相信下行風(fēng)險(xiǎn)較小…34信息來(lái)源:BDA訪談與分析洋河還能進(jìn)一步提升江蘇本省份額，下行風(fēng)險(xiǎn)很有限洋河已經(jīng)建立其明顯的品牌優(yōu)勢(shì)，其各檔次的產(chǎn)品都成為本省消費(fèi)者的首選。這樣洋河就通過(guò)較高的消費(fèi)者忠誠(chéng)度抓牢渠道，避免自己成為fad。在省內(nèi)，短期也沒(méi)有潛在的挑戰(zhàn)者出現(xiàn)來(lái)挑戰(zhàn)洋河，目前全國(guó)性的品牌在江蘇省內(nèi)勢(shì)力較弱，主要的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手多為本地品牌，難以對(duì)其構(gòu)成威脅，洋河還可以通過(guò)在單點(diǎn)擠壓競(jìng)品空間進(jìn)一步提升份額?！把蠛釉诮K省內(nèi)很早地就通過(guò)豐厚的渠道費(fèi)用牢牢抓住當(dāng)?shù)鼐哂袌F(tuán)購(gòu)資源的客戶。經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的發(fā)展，目前洋河已經(jīng)在當(dāng)?shù)亟⒘撕芨叩钠放浦艺\(chéng)度，消費(fèi)者在當(dāng)?shù)氐闹髁餮缦瘓?chǎng)合的首選一定是洋河，而且洋河產(chǎn)品線齊全，不管各個(gè)檔次的宴席，洋河都有受歡迎的產(chǎn)品與之對(duì)應(yīng)。這樣洋河就可以通過(guò)忠誠(chéng)的消費(fèi)者來(lái)確保自己不會(huì)在渠道利潤(rùn)變薄的情況下被渠道拋棄而成為fad?！?--白酒行業(yè)專家“目前在江蘇省內(nèi)難有強(qiáng)有力的挑戰(zhàn)者出現(xiàn)。江蘇和安徽、四川這樣的農(nóng)業(yè)大省不同，沒(méi)有后兩者那么濃厚的釀酒氛圍，沒(méi)有誕生諸多如古井貢、劍南春等較為強(qiáng)勢(shì)的品牌，江蘇唯一賣的不錯(cuò)的全國(guó)品牌是五糧液，且在江蘇的勢(shì)力弱于洋河，洋河的高端產(chǎn)品夢(mèng)之藍(lán)完全可以在江蘇壓制住五糧液。而本土的區(qū)域性品牌，如今世緣、國(guó)源本身實(shí)力就不能和洋河相提并論。洋河可以借助渠道的優(yōu)勢(shì)在單點(diǎn)擠壓這些競(jìng)品的空間從而進(jìn)一步提升份額?！?--白酒行業(yè)專家我們預(yù)計(jì)江蘇市場(chǎng)在未來(lái)的3-5年左右的時(shí)間保持每年10%左右的增長(zhǎng)速度，從現(xiàn)在50-60億的體量成長(zhǎng)到70-80億左右?！?/p>

同時(shí)，洋河有望通過(guò)“深度分銷”進(jìn)一步擴(kuò)大領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，在未來(lái)五年內(nèi)做到70-80億的銷售規(guī)模（1.36x）…35江蘇是洋河的大本營(yíng)，洋河已經(jīng)在本省建立了較高的品牌知名度和忠誠(chéng)度，在鋪市率方面也已經(jīng)達(dá)到了較高的水平，未來(lái)的增長(zhǎng)主要通過(guò)“深度分銷”進(jìn)一步擴(kuò)大領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，即靠單點(diǎn)賣力的進(jìn)一步提升來(lái)帶動(dòng)增長(zhǎng)據(jù)估計(jì)，洋河在江蘇本省的鋪市還有10%左右的增長(zhǎng)空間（鄉(xiāng)鎮(zhèn)級(jí)別以下地區(qū)），預(yù)計(jì)在2015年左右就能完成鋪市。更大的增長(zhǎng)空間來(lái)自于單點(diǎn)賣力的提升。目前洋河在部分覆蓋網(wǎng)點(diǎn)做了排他的陳列協(xié)議，在未來(lái)一段時(shí)間，洋河可以通過(guò)加大排他網(wǎng)點(diǎn)的覆蓋面，通過(guò)陳列面積的增加來(lái)擠壓其他競(jìng)品的銷售空間，從而帶動(dòng)銷量30%左右的進(jìn)一步增長(zhǎng)。從品牌檔次上而言，洋河在高端夢(mèng)之藍(lán)、中高端天之藍(lán)和中端海之藍(lán)全產(chǎn)品線方面都有額外增長(zhǎng)的空間，鑒于在江蘇本省的品牌知名度和忠誠(chéng)度較強(qiáng)，洋河可以在高端檔次產(chǎn)品上通過(guò)夢(mèng)之藍(lán)和五糧液競(jìng)爭(zhēng)，而在中低端產(chǎn)品方面可以以海之藍(lán)和本地的今世緣競(jìng)爭(zhēng)，而天之藍(lán)則填補(bǔ)了兩者中間價(jià)位段的空缺。信息來(lái)源:BDA訪談與分析5年期2014E+36%單位:十億元人民幣…

在華東五省這些輻射地區(qū)（II區(qū)），依靠中端產(chǎn)品“海之藍(lán)”有望實(shí)現(xiàn)翻倍的增長(zhǎng)（2x）…36我們預(yù)計(jì)輻射市場(chǎng)在未來(lái)5年維持10%+的增長(zhǎng)，可以發(fā)揮單個(gè)省份20億以上的市場(chǎng)潛力。5年期2014E10.8+115%單位:十億元人民幣信息來(lái)源:BDA訪談與分析洋河輻射市場(chǎng)容量較大，且在白酒飲用偏好上接近毗鄰的江蘇省，對(duì)于洋河酒品的接受程度較高，是未來(lái)集團(tuán)增長(zhǎng)的主要區(qū)域。以山東、河南、安徽為代表的“海之藍(lán)大單品”市場(chǎng)：從產(chǎn)品來(lái)看，由于這些省份的大眾消費(fèi)能力略遜于江浙滬地區(qū)，消費(fèi)者在選擇洋河藍(lán)色經(jīng)典系列產(chǎn)品時(shí)主要考慮購(gòu)買中等價(jià)位段的海之藍(lán)。當(dāng)前洋河在這些區(qū)域的鋪市率已經(jīng)達(dá)到60-70%，在未來(lái)1-2年仍有部分成長(zhǎng)空間；在單點(diǎn)賣力方面，洋河仍然可以仿效江蘇“深度分銷”的做法，通過(guò)增加排他陳列和渠道費(fèi)用的方式來(lái)擠壓競(jìng)品，提升份額，未來(lái)單個(gè)省份預(yù)計(jì)達(dá)到20-25億體量。以浙江為代表的全線產(chǎn)品市場(chǎng)：在產(chǎn)品上，由于浙江省消費(fèi)者購(gòu)買力較強(qiáng)，在洋河高中低端的需求結(jié)構(gòu)劃分更為均衡。從鋪市率來(lái)看，未來(lái)空間仍然很大，結(jié)合單點(diǎn)賣力的發(fā)力，未來(lái)體量預(yù)計(jì)達(dá)到20億左右。以上海為代表的高端市場(chǎng)：上海以高端商務(wù)團(tuán)購(gòu)客戶為主，未來(lái)將以挖掘更多團(tuán)購(gòu)客戶為增長(zhǎng)點(diǎn)，預(yù)計(jì)未來(lái)體量也可以達(dá)到20億左右。在其他市場(chǎng)中，洋河的市場(chǎng)潛力相對(duì)較弱。多數(shù)市場(chǎng)或容量偏小，或競(jìng)爭(zhēng)過(guò)于激烈。洋河可以在目前較小的基數(shù)上成長(zhǎng)95%左右，但單個(gè)市場(chǎng)的體量仍然較小。…而在全國(guó)其他市場(chǎng)（III區(qū)），洋河的推進(jìn)過(guò)程已經(jīng)近半，但因?yàn)槭袌?chǎng)容量太小或者競(jìng)爭(zhēng)過(guò)于激烈，我們估計(jì)洋河難以在短期達(dá)到華東五省的水平37信息來(lái)源:BDA訪談與分析2014E+95%5年期11.1在其他市場(chǎng)中，洋河也已經(jīng)在多數(shù)省份搭建了完整的經(jīng)銷體系，并將鋪市率做到40-50%的水平。受益于洋河在當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)份額較小，所以可以在此基礎(chǔ)上通過(guò)鋪市率的提升實(shí)現(xiàn)50%+的增長(zhǎng)，但長(zhǎng)期來(lái)看體量增長(zhǎng)有一定瓶頸。受飲用習(xí)慣的影響，以云南、廣西、廣東為代表的省份的白酒市場(chǎng)容量有限，洋河在當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)擴(kuò)大份額的潛力較小。中國(guó)西南、華南地區(qū)由于氣候和飲用習(xí)慣等方面的影響，消費(fèi)者在酒類消費(fèi)的偏好更加廣泛（例如啤酒、紅酒、米酒等），整體白酒市場(chǎng)的潛在體量并不大，因此洋河在較小的市場(chǎng)盤子中能夠達(dá)到的體量有限。以四川、貴州為代表的省份雖然白酒市場(chǎng)容量大，但由于當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)有強(qiáng)勢(shì)品牌且占據(jù)了主要的市場(chǎng)份額，因此洋河在單個(gè)市場(chǎng)快速增長(zhǎng)的難度較大。四川擁有眾多全國(guó)知名的濃香型白酒品牌（包括五糧液、瀘州老窖、劍南春等），且當(dāng)?shù)叵M(fèi)者偏好更為濃烈的口感，洋河“綿柔型”酒品并不是當(dāng)?shù)叵M(fèi)的主流；同樣，貴州省消費(fèi)者偏好醬香型酒品（例如茅臺(tái)、董酒），對(duì)于洋河“綿柔口感”的接受度也不是很高；因而整體來(lái)看洋河增長(zhǎng)的潛力要弱于江蘇和華東四省一市。單位:十億元人民幣…綜合測(cè)算，我們估計(jì)洋河有望在未來(lái)5年內(nèi)，依靠現(xiàn)有產(chǎn)品線達(dá)到300億左右的銷售規(guī)