王東勝《貨幣銀行學(xué)》第7章 貨幣政策

第七章貨幣政策

本章教學(xué)內(nèi)容

第一節(jié)貨幣政策目標(biāo)

第二節(jié)貨幣政策工具、傳導(dǎo)機(jī)制和中介指標(biāo)

第三節(jié)政策與財(cái)政政策的配合

第四節(jié)貨幣政策效應(yīng)

關(guān)鍵名詞與思考題

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第七章貨幣政策

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第七章貨幣政策

第一節(jié)貨幣政策目標(biāo)

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一、貨市政策諸目標(biāo)的統(tǒng)一與沖突

1.貨幣政策的概念與目標(biāo)

l貨幣政策是指貨幣當(dāng)局為實(shí)現(xiàn)既定的經(jīng)濟(jì)目標(biāo),

運(yùn)用各種工具調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)和利率,進(jìn)而影響

宏觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行狀態(tài)的各類方針和措施的總和,

一般包括:政策目標(biāo);政策工具;具體執(zhí)行所達(dá)

到的政策效果等方面的內(nèi)容。

l世界各國(guó)貨幣政策目標(biāo)的具體內(nèi)容有所不同。

隨著經(jīng)濟(jì)金融化程度的提高,貨幣政策目標(biāo)與

宏觀經(jīng)濟(jì)政策目標(biāo)是一致的。從廣義說(shuō),貨幣

政策目標(biāo)為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、充分就業(yè)、穩(wěn)定物價(jià)和

國(guó)際收支平衡。在這四個(gè)目標(biāo)中,各國(guó)根據(jù)自

身情況的不同,側(cè)重點(diǎn)有所差別。

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第七章第一節(jié)貨幣政策目標(biāo)

l1.2.諸目標(biāo)之間的統(tǒng)一與沖突

l貨幣政策各項(xiàng)目標(biāo)之間的關(guān)系極其復(fù)雜。充

分就業(yè)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)兩者是正相關(guān)的:經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),

就業(yè)增加;經(jīng)濟(jì)下滑,則失業(yè)增加。除此之外,

各目標(biāo)相互之間都存在著矛盾。其具體表現(xiàn)

是:

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l(1)充分就業(yè)與穩(wěn)定物價(jià)的矛盾。1958年,菲

利普斯發(fā)表了有關(guān)失業(yè)與貨幣工資變動(dòng)率之

間關(guān)系的英國(guó)實(shí)例研究,得出結(jié)論:在失業(yè)率

和物價(jià)上漲率之間存在著此消彼長(zhǎng)的置換關(guān)

系。他以一條曲線概括了這種現(xiàn)象,即人們通

稱的"菲利普斯曲線"。

l按照菲利普斯曲線,作為中央銀行的貨幣政策

目標(biāo),只有根據(jù)當(dāng)時(shí)的社會(huì)經(jīng)濟(jì)條件,尋求物

價(jià)上漲率和失業(yè)率之間的某一適當(dāng)?shù)慕M合點(diǎn),

而難以達(dá)到兩全其美?？赡苊媾R的選擇只有

:①失業(yè)率較高的物價(jià)穩(wěn)定;②通貨膨脹率較

高的充分就業(yè);③在物價(jià)上漲率和失業(yè)率兩極

之間進(jìn)行權(quán)衡或相機(jī)抉擇。

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l(2)物價(jià)穩(wěn)定與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的矛盾?，F(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)

濟(jì)的實(shí)踐表明,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大多伴隨著物價(jià)上漲。

原因在于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)要求增加貨幣供應(yīng)以刺激產(chǎn)

出和社會(huì)總需求的增加,而總需求的增加則會(huì)

引起物價(jià)水平的上漲。

l對(duì)上述見(jiàn)解,目前亦有異議。有人認(rèn)為,適度的

物價(jià)上漲能剌激投資和產(chǎn)出的增加,從而促進(jìn)

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng);經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)又取決于新生產(chǎn)要素的投

入和勞動(dòng)生產(chǎn)率的提高,而在勞動(dòng)生產(chǎn)率提高

的情況下,產(chǎn)出的增加伴隨著單位產(chǎn)品生產(chǎn)成

本的降低。這樣,伴隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),價(jià)格可能趨

于下降或穩(wěn)定。

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(3)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與國(guó)際收支平衡的矛盾。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

經(jīng)常會(huì)增加一國(guó)對(duì)進(jìn)口商品的需要,同時(shí)由于

國(guó)民收入增加帶來(lái)支付能力的增強(qiáng),又可能提

出對(duì)一部分本來(lái)用于出口的商品的需求。兩方

面作用的結(jié)果使出口的增長(zhǎng)慢于進(jìn)口的增長(zhǎng),

這便會(huì)導(dǎo)致貿(mào)易差額的惡化。就資本項(xiàng)目而言,

要促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),就要增加投資,在國(guó)內(nèi)資金來(lái)

源不足時(shí),必須借助于外資的流入。外資流入

可能使國(guó)際收支的資本項(xiàng)目出現(xiàn)順差,一定程

度上可彌補(bǔ)貿(mào)易逆差造成的國(guó)際收支失衡,但

并不一定能使經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與國(guó)際收支平衡共存。

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(4)物價(jià)穩(wěn)定與國(guó)際收支平衡的矛盾。以調(diào)整利

率或降低貨幣供應(yīng)量來(lái)控制通貨膨脹,也會(huì)引

起經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目的順差或逆差,從而導(dǎo)

致國(guó)際收支失衡。

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二、貨幣政策目標(biāo)的選擇

1.可能的兩種選擇

l針對(duì)各項(xiàng)政策目標(biāo)之間固有的矛盾,可能的選

擇是:①側(cè)重統(tǒng)籌兼顧,力求協(xié)調(diào);②側(cè)重于權(quán)

衡或選擇,視經(jīng)濟(jì)環(huán)境的需要而突出重點(diǎn)。

2.中國(guó)的貨幣政策目標(biāo)及其爭(zhēng)論

l我國(guó)的中央銀行即中國(guó)人民銀行所宣布的貨幣

政策目標(biāo)反映在1995年通過(guò)的《中國(guó)人民銀

行法》上,它是這樣確定的:"貨幣政策目標(biāo)是

保持貨幣幣值的穩(wěn)定,并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。"

選取的是單一穩(wěn)定幣值的目標(biāo)。但是,貨幣政

策應(yīng)選定怎樣的目標(biāo)問(wèn)題,一直存在著爭(zhēng)論。

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l主要論點(diǎn)有:

l(1)單一目標(biāo)論。分為相互對(duì)立的兩種意見(jiàn):一

種是強(qiáng)調(diào)物價(jià)穩(wěn)定是貨幣政策的唯一目標(biāo);另

一種是強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)應(yīng)擺在首位。

l(2)雙重目標(biāo)論。中央銀行的貨幣政策目標(biāo)不

應(yīng)是單一的,而應(yīng)當(dāng)同時(shí)兼顧發(fā)展經(jīng)濟(jì)和穩(wěn)定

物價(jià)的要求。

l(3)多重目標(biāo)論。我國(guó)的貨幣政策目標(biāo)必須包

括充分就業(yè)、國(guó)際收支均衡和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、穩(wěn)定

物價(jià)等方面。即目標(biāo)不僅應(yīng)是雙重的,而應(yīng)是

多重的。

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3.通貨膨脹目標(biāo)制

l通貨膨脹目標(biāo)制(inflationtargeting)是一套

用于貨幣政策決策的框架。其基本含義是:一

國(guó)當(dāng)局將通貨膨脹作為貨幣政策的首要目標(biāo)

或唯一目標(biāo)(該目標(biāo)具有無(wú)可爭(zhēng)議的優(yōu)先權(quán)),

迫使中央銀行通過(guò)對(duì)未來(lái)價(jià)格變動(dòng)的預(yù)測(cè)來(lái)

把握通貨膨脹的變動(dòng)趨勢(shì),提前采取緊縮或擴(kuò)

張的政策使通貨膨脹率維持在事先宣布的水

平上或范圍內(nèi)—在通貨膨脹控制得比較好的

國(guó)家,這是當(dāng)局所認(rèn)定的不可避免的(如對(duì)調(diào)

動(dòng)潛在生產(chǎn)力所必需的)通貨膨脹率;對(duì)高通

貨膨脹率的國(guó)家則是當(dāng)局認(rèn)定可能實(shí)現(xiàn)的反

通貨膨脹的目標(biāo)—以實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期的價(jià)格穩(wěn)定。

20世紀(jì)90年代以來(lái),一些發(fā)達(dá)國(guó)家及發(fā)展中國(guó)

家直接采用通貨膨脹目標(biāo)制本身作為貨幣政13

策目標(biāo)。

三、貨幣政策規(guī)則

l為了實(shí)現(xiàn)貨幣政策的最終目標(biāo),理論界存在著是采取

相機(jī)抉擇還是按規(guī)則操作貨幣政策的分歧。貨幣政策

理論研究與實(shí)踐表明,貨幣政策可以擺脫隨意性按照

一定的規(guī)則進(jìn)行操作。

l1.貨幣政策規(guī)則的內(nèi)涵

l貨幣政策規(guī)則是相對(duì)于貨幣政策操作中的相機(jī)抉擇而

言的。關(guān)于規(guī)則和相機(jī)抉擇的問(wèn)題可以上溯到19世紀(jì)

上半葉通貨學(xué)派和銀行學(xué)派的爭(zhēng)論。那時(shí)通貨學(xué)派認(rèn)

為銀行存款不是貨幣,而且主張如果所有的貨幣都是

黃金,那么通貨的數(shù)量就會(huì)根據(jù)需求精確地相應(yīng)變化,

即國(guó)際收支狀況將會(huì)決定通貨的數(shù)量。他們贊成使用

貨幣規(guī)則而不是相機(jī)抉擇。

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執(zhí)行貨幣政策規(guī)則的基本原因在于,隨意性會(huì)導(dǎo)

致政策在時(shí)間上前后不能一貫以致相互矛盾,進(jìn)

而影響貨幣政策的效果。人類行為、經(jīng)濟(jì)活動(dòng)

等各方面都受到不同規(guī)則的制約和規(guī)范。倘若

沒(méi)有人們共同接受的規(guī)則,人類生活的各個(gè)方面

便會(huì)出現(xiàn)混亂。規(guī)則就是以一種可持續(xù)可預(yù)測(cè)

的方式運(yùn)用信息的系統(tǒng)性決策程序。貨幣政策

規(guī)則就是這種原理在貨幣政策執(zhí)行中的運(yùn)用。

泰勒(Taylor)指出,貨幣政策規(guī)則就是規(guī)定基礎(chǔ)

貨幣或利率等貨幣政策工具如何根據(jù)經(jīng)濟(jì)行為

的變化而進(jìn)行調(diào)整的一般要求。

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l規(guī)則型政策的核心是,在方法上遵循計(jì)劃,不是隨機(jī)地

或偶然地采取行動(dòng),而是具有連續(xù)性和系統(tǒng)性。系統(tǒng)性

是貨幣政策規(guī)則的中心內(nèi)容。根據(jù)系統(tǒng)性的要求,貨幣

當(dāng)局必須建立系統(tǒng)性的反應(yīng)機(jī)制,以考慮私人部門(mén)的預(yù)

期行為,以優(yōu)化這一時(shí)期的貨幣政策。貨幣政策規(guī)則

的主要好處是,所制定的決策可用于各種不同的情況,

而不是以各個(gè)個(gè)別案例為基礎(chǔ)進(jìn)行設(shè)定,這種決策對(duì)于

預(yù)期具有積極的作用。

l西方學(xué)者的研究表明中央銀行貨幣政策行動(dòng)按照規(guī)則,

必須進(jìn)行全面的統(tǒng)籌安排,而不是在每個(gè)時(shí)期實(shí)現(xiàn)貨幣

政策的最優(yōu)化。這樣,貨幣政策效應(yīng)就會(huì)達(dá)到最佳。通

常,管理良好的中央銀行大多實(shí)施規(guī)則型貨幣政策。

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l弗里德曼主張貨幣政策規(guī)則的一般理由是,規(guī)

則使貨幣當(dāng)局能夠頂住政治壓力,為評(píng)定貨幣

當(dāng)局的運(yùn)作情況提供標(biāo)準(zhǔn),并且向私人行為主

體保證了經(jīng)濟(jì)政策的確定'性。

l當(dāng)然,絕對(duì)規(guī)則的貨幣政策也是不可取的。因

為,規(guī)則的貨幣政策是假設(shè)貨幣當(dāng)局獲得完全

的經(jīng)濟(jì)信息,從而制定最優(yōu)的貨幣政策。事實(shí)

上,貨幣當(dāng)局對(duì)經(jīng)濟(jì)信息的了解是不完全的。

l在各國(guó)不同的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段,貨幣政策規(guī)則也

不盡相同。并且,隨著一個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的變

化,貨幣政策常常從一個(gè)規(guī)則向另一種規(guī)則轉(zhuǎn)

化。

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2.貨幣政策規(guī)則的設(shè)定

l貨幣政策規(guī)則面臨的主要困難是,一些因素在

貨幣政策規(guī)則模型中可能微不足道，事實(shí)上卻

會(huì)產(chǎn)生巨大的影響。研究者認(rèn)為,貨幣政策行

為與實(shí)際總量反映之間具有動(dòng)態(tài)聯(lián)系,而實(shí)際

總量反映是帶來(lái)困難的主要因素。有研究者認(rèn)

為,對(duì)投資和消費(fèi)行為建立模型時(shí)存在著缺陷,

因?yàn)閷?duì)匯率及其他開(kāi)放經(jīng)濟(jì)因素的影響沒(méi)有圓

滿的認(rèn)識(shí)。若在宏觀經(jīng)濟(jì)模型的設(shè)定上不能達(dá)

成一致,就會(huì)產(chǎn)生不同的政策含義。

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l設(shè)定貨幣政策規(guī)則時(shí),一般使用目標(biāo)(goals)、

預(yù)定目標(biāo)(target)、政策工具、操作目標(biāo)

(objectives)等概念。目標(biāo)是指最終目標(biāo)。預(yù)

定目標(biāo)是政策實(shí)際執(zhí)行過(guò)程中的操作變量。政

策工具是中央銀行可以直接操縱的工具,以期

達(dá)到預(yù)定目標(biāo)。許多中央銀行將短期利率作為

工具變量,有的中央銀行將基礎(chǔ)貨幣或其他可

控的狹義總量作為工具變量。操作目標(biāo)很接近

于中央銀行政策取向的有關(guān)標(biāo)準(zhǔn),它比工具變

量更為標(biāo)準(zhǔn)。

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l研究者將"工具規(guī)則"和"目標(biāo)規(guī)則"區(qū)別開(kāi)來(lái),

后者只代表目標(biāo)值而不是工具設(shè)定。如果有關(guān)

經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的認(rèn)識(shí)發(fā)生了變化,工具規(guī)則也要加

以改變。

l從理論上來(lái)說(shuō),貨幣政策規(guī)則是一個(gè)表明工具

設(shè)定、目標(biāo)變量以及路徑選擇的公式。就實(shí)踐

而言,以行之有效的目標(biāo)變量表達(dá)的規(guī)則是理

想目標(biāo)的主要內(nèi)容。

l貨幣政策規(guī)則的設(shè)定,主要應(yīng)當(dāng)考慮如下因素

:①公眾對(duì)中央銀行未來(lái)行動(dòng)的預(yù)期;②貨幣政

策決策如何改變市場(chǎng)利率;③市場(chǎng)預(yù)期和投機(jī)

的作用。規(guī)則不僅要讓公眾能夠接受,而且應(yīng)

具有長(zhǎng)期自動(dòng)修正的功能。

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l3.貨幣政策的各種規(guī)則

l典型的貨幣政策規(guī)則有貨幣數(shù)量規(guī)則、利率規(guī)

則(泰勒規(guī)則)、名義收入規(guī)則等。這里簡(jiǎn)要介

紹泰勒規(guī)則,即利率規(guī)則。

l泰勒規(guī)則是根據(jù)產(chǎn)出和通貨膨脹的相對(duì)變化而

調(diào)整利率的操作方法。這一規(guī)則體現(xiàn)了中央銀

行的短期利率工具按照經(jīng)濟(jì)狀態(tài)進(jìn)行調(diào)整的方

法。泰勒規(guī)則的思想淵源,可以上溯到費(fèi)雪效

應(yīng)(Fishereffect),即利率與通貨膨脹存在著密

切的關(guān)系。

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l利率與通貨膨脹的關(guān)系如下:

li=r+βp

l其中,i為名義利率,r為實(shí)際利率,p為通貨膨脹

預(yù)期,β為名義利率對(duì)通貨膨脹預(yù)期變化所作

的反應(yīng)。

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第七章第一節(jié)貨幣政策及其目標(biāo)

相機(jī)抉擇與規(guī)則

泰勒在原始的利率規(guī)則中,對(duì)滯后反應(yīng)進(jìn)行簡(jiǎn)化,得出如

下線性方程:

“泰勒規(guī)則”可用來(lái)說(shuō)明“規(guī)則”的含義。

其中,r為短期利率,P為通貨膨脹(價(jià)格的百分比變化),y

為實(shí)際收入(Y)對(duì)其趨勢(shì)偏離的百分比，r*和P*為常

數(shù),利率對(duì)通貨膨脹的斜率為(1+h)。該方程中,不同

時(shí)期同一經(jīng)濟(jì)體的系數(shù)g有所變化,在不同的貨幣制度

下,(1+h)盡管大多數(shù)情況下為正值,其取值也有所不

同。

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l這一方程可以作為貨幣政策的指導(dǎo)性公式。如果按照

政策規(guī)則需要提高利率,聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)就會(huì)告知

通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作適度地調(diào)整貨幣供應(yīng)。這樣,方程有

一個(gè)通貨膨脹目標(biāo)P*，中央銀行估計(jì)的均衡利率水平

r*，以及美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)通貨膨脹上升作出反應(yīng)提高的事后

實(shí)際利率r－P。在典型的泰勒規(guī)則中,g=0.5,h=0.5,

P*=2,r*=2。

l系數(shù)的大小對(duì)于貨幣政策的效果影響很大。經(jīng)濟(jì)模型

的模擬表明,h不能是負(fù)值,否則(1+h)小于1,那樣的話,

通貨膨脹上升時(shí),實(shí)際利率會(huì)下降,結(jié)果通貨膨脹進(jìn)一

步上升。

l20世紀(jì)70年代初布雷頓森林體系解體之后,美國(guó)等國(guó)對(duì)

貨幣政策規(guī)則重要性的認(rèn)識(shí)增強(qiáng)了。此后,美聯(lián)儲(chǔ)的貨

幣政策更接近于泰勒的上述線性方程。中央銀行如果

采用泰勒規(guī)則,就可以考察在過(guò)去的階段里,貨幣政策

工具(如聯(lián)邦基金利率等)對(duì)政策規(guī)則設(shè)定的偏離程度,

并將這種偏離看成政策失誤,進(jìn)而判斷出這種失誤對(duì)經(jīng)

濟(jì)是否產(chǎn)生不良影響。

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第七章貨幣政策

第二節(jié)貨幣政策工具、傳導(dǎo)機(jī)制和中介

指標(biāo)

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一般性政策工具

l1.一般性貨幣政策工具

l一般性貨幣政策工具是指?jìng)鹘y(tǒng)的、經(jīng)常運(yùn)用的、

能對(duì)整體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行;發(fā)生影響作用的工具,包

括存款準(zhǔn)備金政策、再貼現(xiàn)政策和公開(kāi)市場(chǎng)政

策。

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第七章第二節(jié)貨幣政策工具、傳導(dǎo)機(jī)制和中介

指標(biāo)

一般性政策工具

存款準(zhǔn)備制度，始于英國(guó)；以法律形式出現(xiàn)則始于1913

年美國(guó)的聯(lián)邦儲(chǔ)備法。凡是實(shí)行中央銀行制度的國(guó)家，

一般都實(shí)行法定存款準(zhǔn)備金制度。

20世紀(jì)80年代以來(lái)，準(zhǔn)備金工具的運(yùn)用呈弱化之

勢(shì)。準(zhǔn)備金率普遍極低，有些國(guó)家則取消了法定準(zhǔn)備

金制度。

法定存款準(zhǔn)備率通常被認(rèn)為是最猛烈的貨幣政策

工具之一。但也不盡然。

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再貼現(xiàn)工具，現(xiàn)在實(shí)際是泛指中央銀行對(duì)商業(yè)銀行

等金融機(jī)構(gòu)的再貼現(xiàn)和各種貸款利率的調(diào)整。各

國(guó)的主導(dǎo)利率，不盡相同。

這一政策的作用，除影響商業(yè)銀行的融資成本

和超額準(zhǔn)備率之外，更反映為告示效應(yīng)。

公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)有明顯的優(yōu)越性。

然而，要使之有效地發(fā)揮其作用，必須具備全

國(guó)性的金融市場(chǎng)；作為交易對(duì)象的債券等金融工

具必須有足夠的規(guī)模。

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l(1)存款準(zhǔn)備金政策。存款準(zhǔn)備金政策是指中

央銀行在法律所賦予的權(quán)力范圍內(nèi),通過(guò)規(guī)定

或調(diào)整商業(yè)銀行交存中央銀行的存款準(zhǔn)備金比

率,以改變貨幣乘數(shù),從而控制商業(yè)銀行的信用

創(chuàng)造能力,間接地控制社會(huì)貨幣供應(yīng)量的政策

措施。

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l存款準(zhǔn)備金政策的內(nèi)容主要包括:①規(guī)定存款

準(zhǔn)備金比率,該比率規(guī)定一般根據(jù)不同存款的

種類、金額及銀行規(guī)模和經(jīng)營(yíng)環(huán)境而有所區(qū)別。

②規(guī)定可充當(dāng)法定存款準(zhǔn)備金的資產(chǎn)種類。一

般地,作為法定存款準(zhǔn)備金的資產(chǎn),只能是商業(yè)

銀行在中央銀行的存款,也有的國(guó)家規(guī)定庫(kù)存

現(xiàn)金也可算成法定存款準(zhǔn)備金。③規(guī)定存款準(zhǔn)

備金的計(jì)提基礎(chǔ),包括存款余額的確定及繳存

基期的確定等。④規(guī)定存款準(zhǔn)備金比率的調(diào)整

幅度等。

30

l其作用過(guò)程是:當(dāng)中央銀行提高法定存款準(zhǔn)備

金比率時(shí),一方面增加了商業(yè)銀行應(yīng)上繳中央

銀行的法定存款準(zhǔn)備金,減少了商業(yè)銀行的超

額存款準(zhǔn)備金,降低了商業(yè)銀行的貸款及創(chuàng)造

信用的能力;另一方面,法定存款準(zhǔn)備金率的提

高,使貨幣乘數(shù)變小,從而降低了整個(gè)商業(yè)銀行

體系創(chuàng)造信用和擴(kuò)大信用規(guī)模的能力,其結(jié)果

是社會(huì)的銀根抽緊,貨幣供應(yīng)量減少,利率提

高,投資及社會(huì)支出相應(yīng)縮減。反之,過(guò)程則相

反。

31

l存款準(zhǔn)備金政策對(duì)于市場(chǎng)利率、貨幣供應(yīng)量、

公眾預(yù)期等都會(huì)產(chǎn)生強(qiáng)烈的影響,這既是它的

優(yōu)點(diǎn),也是它的缺點(diǎn)。因?yàn)榇婵顪?zhǔn)備金率的微

小調(diào)整(如1%或0.5%),都會(huì)使貨幣供應(yīng)量和社

會(huì)需求成倍地?cái)U(kuò)大或收縮,其效果太過(guò)猛烈,對(duì)

經(jīng)濟(jì)震動(dòng)太大,告示效應(yīng)太強(qiáng),不利于貨幣的穩(wěn)

定.也使中央銀行很難確定調(diào)整時(shí)機(jī)和調(diào)整幅

度,因而不宜隨時(shí)使用,不能作為日常調(diào)控的工

具,從而使它有了固定化傾向。目前,法定存款

準(zhǔn)備金制度的作用主要是"存在"而不是"變動(dòng)"。

32

l(2)再貼現(xiàn)政策。再貼現(xiàn)政策是中央銀行通過(guò)

制定或調(diào)整再貼現(xiàn)利率,來(lái)干預(yù)和影響市場(chǎng)利

率以及貨幣市場(chǎng)的供給和需求,從而調(diào)節(jié)市場(chǎng)

貨幣供應(yīng)量的一種金融政策。它是中央銀行最

早擁有的貨幣政策工具

33

l一般來(lái)說(shuō),再貼現(xiàn)政策內(nèi)容包括兩方面:一是再

貼現(xiàn)率的調(diào)整。再貼現(xiàn)率作為一種官定利率,

是和市場(chǎng)利率相對(duì)應(yīng)的,常常用來(lái)表達(dá)中央銀

行對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的看法和政策意向,具有短期性。

在整個(gè)利率體系中,再貼現(xiàn)利率往往是作為一

種基準(zhǔn)利率或最低利率,對(duì)整個(gè)市場(chǎng)利率水平

起牽引作用。二是規(guī)定何種票據(jù)具有向中央銀

行申請(qǐng)?jiān)儋N現(xiàn)的資格。前者主要影響商業(yè)銀行

的融資成本及市場(chǎng)利率,后者主要是影響商業(yè)

銀行及全社會(huì)的資金投向。

34

l再貼現(xiàn)政策的作用過(guò)程是:當(dāng)中央銀行認(rèn)為有

必要緊縮銀根減少市場(chǎng)貨幣供應(yīng)量時(shí),就提高

再貼現(xiàn)率,使之高于市場(chǎng)利率,這樣就會(huì)提高商

業(yè)銀行向中央銀行借款的成本,于是商業(yè)銀行

就會(huì)減少向中央銀行借款或貼現(xiàn)的數(shù)量,使其

準(zhǔn)備金縮減。商業(yè)銀行就只能收縮對(duì)客戶的貸

款和投資,從而減少市場(chǎng)貨幣供應(yīng)量,使銀根緊

縮,市場(chǎng)利率上升,社會(huì)對(duì)貨幣的需求也相應(yīng)

減少。反之,過(guò)程則相反。

35

l再貼現(xiàn)政策的運(yùn)用能達(dá)到以下三方面的效果

:①能影響商業(yè)銀行的資金成本和超額準(zhǔn)備,從

而影響到商業(yè)銀行的融資決策,使其改變貸款

和投資行為;②能產(chǎn)生告示性效果,從而影響到

商業(yè)銀行和社會(huì)大眾的預(yù)期;③能決定對(duì)誰(shuí)開(kāi)

放貼現(xiàn)窗口,可以影響商業(yè)銀行的資金運(yùn)用方

向,還能避免商業(yè)銀行利用貼現(xiàn)窗口進(jìn)行套利

的行為。當(dāng)然,這些政策效果能否體現(xiàn)出來(lái),還

要看商業(yè)銀行對(duì)中央銀行資金融通的依賴程度

和貨幣市場(chǎng)的彈性如何。

36

l但是再貼現(xiàn)政策也存在明顯的缺陷,表現(xiàn)在:一

是中央銀行在使用這一工具控制貨幣供應(yīng)量時(shí)

處于被動(dòng)地位,商業(yè)銀行是否來(lái)貼現(xiàn)、貼現(xiàn)數(shù)

量的多少以及什么時(shí)候來(lái)貼現(xiàn)都取決于它自己,

如果商業(yè)銀行有更好的籌資渠道,它就完全可

以不依賴中央銀行;二是再貼現(xiàn)率的調(diào)整只能

影響利率的總水平,而不能改變利率結(jié)構(gòu);三是

貼現(xiàn)政策缺乏彈性,再貼現(xiàn)率經(jīng)常調(diào)整,會(huì)使

商業(yè)銀行和社會(huì)公眾無(wú)所適從,不能形成穩(wěn)定

的預(yù)期。

37

(3)公開(kāi)市場(chǎng)政策

l公開(kāi)市場(chǎng)政策(業(yè)務(wù))就是中央銀行在金融市場(chǎng)上

公開(kāi)買(mǎi)賣(mài)各種有價(jià)證券,以控制貨幣供應(yīng)量,影響

市場(chǎng)利率水平的政策措施。

l其作用過(guò)程是:當(dāng)金融市場(chǎng)上資金缺乏時(shí),中央銀

行就通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)買(mǎi)進(jìn)有價(jià)證券,這實(shí)際上

相當(dāng)于投放了一筆基礎(chǔ)貨幣。這些基礎(chǔ)貨幣如果

流入社會(huì)大眾手中,則會(huì)直接地增加社會(huì)貨幣供

應(yīng)量;如果流入商業(yè)銀行,會(huì)使商業(yè)銀行的超額準(zhǔn)

備金增加,并通過(guò)貨幣乘數(shù)作用,使商業(yè)銀行的信

用規(guī)模擴(kuò)大,社會(huì)的貨幣供應(yīng)量倍數(shù)增加。反之,

當(dāng)金融市場(chǎng)上貨幣過(guò)多時(shí),中央銀行就可賣(mài)出有

價(jià)證券,以減少基礎(chǔ)貨幣,使貨幣供應(yīng)量減少,信

用緊縮。

38

與再貼現(xiàn)政策和存款準(zhǔn)備金政策相比,公開(kāi)市場(chǎng)

業(yè)務(wù)的優(yōu)越性十分明顯,表現(xiàn)在:

l①主動(dòng)性強(qiáng)。中央銀行的業(yè)務(wù)操作目標(biāo)是調(diào)控貨幣供應(yīng)量而不是營(yíng)

利,所以它可以不考慮證券交易的價(jià)格,從容實(shí)現(xiàn)操作目的,即可以

用高于市場(chǎng)價(jià)格的價(jià)格買(mǎi)進(jìn),用低于市場(chǎng)價(jià)格的價(jià)格賣(mài)出,業(yè)務(wù)總能

做成,不像再貼現(xiàn)政策那樣較為被動(dòng)。

l②靈活性高。中央銀行可根據(jù)金融市場(chǎng)的變化,進(jìn)行經(jīng)常性、連續(xù)

性的操作,并且買(mǎi)賣(mài)數(shù)量可多可少。如發(fā)現(xiàn)前面操作方向有誤,可立

即進(jìn)行相反的操作;如發(fā)現(xiàn)力度不夠,可隨時(shí)加大買(mǎi)賣(mài)的數(shù)量。

l③調(diào)控效果平緩,震動(dòng)性小。由于這項(xiàng)業(yè)務(wù)以交易行為出現(xiàn),不是強(qiáng)

制性的,加之中央銀行的操作靈活,所以對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)和金融機(jī)構(gòu)的影

響比較平緩,不像調(diào)整法定存款準(zhǔn)備金率那樣震動(dòng)很大。

l④影響范圍廣。中央銀行在金融市場(chǎng)上買(mǎi)賣(mài)證券,如果交易對(duì)方是

商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu),可以直接改變它們的準(zhǔn)備金數(shù)額;如果交易對(duì)

方是公眾,則直接改變公眾的貨幣持有量并間接改變商業(yè)銀行的超

額準(zhǔn)備金數(shù)額,這兩種情況都會(huì)使市場(chǎng)貨幣供應(yīng)量發(fā)生變化。

39

2.可選擇性貨幣政策工具

l(1)消費(fèi)信用控制。中央銀行根據(jù)不同消費(fèi)信用的對(duì)象

分別規(guī)定用分期付款購(gòu)買(mǎi)時(shí)第一次付款的最低金額;

規(guī)定提供消費(fèi)信貸的最長(zhǎng)期限等,調(diào)控消費(fèi)信用的規(guī)模,

貫徹?cái)U(kuò)張或緊縮的意向。

l(2)證券市場(chǎng)信用控制。中央銀行對(duì)有關(guān)證券交易的各

種貸款進(jìn)行限制,規(guī)定一定比例的證券保證金率,并隨時(shí)

根據(jù)證券市場(chǎng)的狀況加以調(diào)整,以抑制過(guò)度的投機(jī)發(fā)。

l(3)不動(dòng)產(chǎn)信用控制。中央銀行對(duì)商業(yè)銀行及其他金融

機(jī)構(gòu)的房地產(chǎn)貸款(包括購(gòu)買(mǎi)新房、商品房、建筑業(yè)和

經(jīng)營(yíng)房地產(chǎn)企業(yè)貸款)的管制。其主要內(nèi)容包括:規(guī)定

商業(yè)銀行對(duì)不動(dòng)產(chǎn)放款的最高限額,每筆放款的最長(zhǎng)期

限,以及第一次付款的最低限額等。其目的在于控制不

動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)的信貸規(guī)模,抑制過(guò)度技機(jī),減輕經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。

40

l(4)預(yù)繳進(jìn)口保證金。預(yù)繳進(jìn)口保證金是中央

銀行要求進(jìn)口商預(yù)繳相當(dāng)于進(jìn)口商品總值一定

比例的存款,以抑制進(jìn)口的過(guò)快增長(zhǎng)。一般在

國(guó)際收支出現(xiàn)赤字的國(guó)家采用。

l(5)優(yōu)惠利率。中央銀行對(duì)國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策要求

重點(diǎn)發(fā)展的經(jīng)濟(jì)部門(mén),如農(nóng)業(yè)、出口工業(yè)等,制

定較低的貼現(xiàn)率或放款利率,以鼓勵(lì)其發(fā)展。

一般在發(fā)展中國(guó)家運(yùn)用較多。

41

二、貨市政策傳導(dǎo)機(jī)制理論

中央銀行制定貨幣政策后,在這一政策正式貫徹

和達(dá)到調(diào)節(jié)目標(biāo)之間有一個(gè)內(nèi)在機(jī)制在起作

用。這個(gè)機(jī)制實(shí)際上包含兩個(gè)方面:一是內(nèi)部

傳導(dǎo)機(jī)制,即從貨幣工具選定、操作到金融體

系貨幣供給收縮或擴(kuò)張的內(nèi)部作用過(guò)程;二是

由中間指標(biāo)發(fā)揮外部影響亦即對(duì)總支出起作

用的過(guò)程。關(guān)于貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的分析,一

般分為凱恩斯學(xué)派的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論、

貨幣學(xué)派的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論及貨幣傳

導(dǎo)機(jī)制理論。

42

凱恩斯學(xué)派的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論

1.一定的貨幣政策工具，如何引起社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活的某些變化，

并最終實(shí)現(xiàn)預(yù)期的貨幣政策目標(biāo)，就是貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)

制。

2.凱恩斯學(xué)派的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論，其最初思路可以歸結(jié)

為(1)

在這個(gè)過(guò)程中，貨幣供應(yīng)量的調(diào)整首先影響利

率的升降，然后使投資乃至總支出發(fā)生變化。

43

⑵產(chǎn)出的上升，提出了大于原來(lái)的貨幣需求；如

果沒(méi)有新的貨幣供給投入，下降的利率回升。

⑶利率的回升，又使總需求減少，產(chǎn)量下降，貨

幣需求下降，利率又會(huì)回落。

⑷最終逼近一個(gè)均衡點(diǎn)，這個(gè)點(diǎn)同時(shí)滿足了貨幣

市場(chǎng)供求和商品市場(chǎng)供求兩方面的均衡要求。在這

個(gè)點(diǎn)上，可能利息率較原來(lái)的均衡水平低，而產(chǎn)出

量較原來(lái)的均衡水平高.

但不論有何進(jìn)展，凱恩斯學(xué)派傳導(dǎo)機(jī)制理論的

特點(diǎn)是對(duì)利息這一環(huán)節(jié)的特別重視。

。

44

2.貨幣學(xué)派的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論

貨幣學(xué)派認(rèn)為利率在貨幣傳導(dǎo)機(jī)制中不起

重要作用,而更強(qiáng)調(diào)貨幣供應(yīng)量在整個(gè)傳導(dǎo)機(jī)

制上的直接效果。貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制主要不

是通過(guò)利率間接地影響投資和收入,而是通過(guò)

貨幣實(shí)際余額的變動(dòng)直接影響支出和收入,用

符號(hào)表示為

M→E→Y。

當(dāng)作為外生變量的貨幣供給改變，比如增大，由

于貨幣需求并不會(huì)因外生變量的增大而增大，超過(guò)愿

意持有的貨幣必然使支出增加：或投資于金融資產(chǎn)，

或投資于非金融資產(chǎn)，直至人力資本的投資。支出，

導(dǎo)致資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整，并最終引起Y的變動(dòng)。

45

3.貨幣傳導(dǎo)機(jī)制的信用渠道

l西方學(xué)者的研究表明,在信用市場(chǎng)上存在著兩

個(gè)基本的貨幣傳導(dǎo)渠道,那就是:銀行貸款渠道

和資產(chǎn)負(fù)債表渠道。

46

(1)銀行貸款渠道。

l貨幣政策通過(guò)銀行貸款渠道傳導(dǎo)的機(jī)制是建立

在這樣的認(rèn)識(shí)之上,即銀行在金融體系中扮演

著特殊的角色,因?yàn)樗鼈兲貏e適宜于處理特定

類型的借款者,特別是小企業(yè),那里不對(duì)稱信息

問(wèn)題特別突出。當(dāng)然,大企業(yè)可以不必通過(guò)銀

行而通過(guò)股票和債券市場(chǎng)直接與信用市場(chǎng)發(fā)生

聯(lián)系。這樣,減少銀行儲(chǔ)備和銀行存款的緊縮

貨幣政策將通過(guò)對(duì)這些借款者的作用產(chǎn)生影響。

貨幣供給下降,使得銀行存款(D)減少,進(jìn)而使

得銀行貸放出的貸款下降。銀行貸款(L)下降,

使企業(yè)投資減少,從而使總產(chǎn)出下降。這一貨

幣政策效果可以表示為:

lM↓→D↓→L↓→I↓→Y↓

47

信貸傳導(dǎo)機(jī)制理論強(qiáng)調(diào)信貸傳導(dǎo)有其獨(dú)立性，不能

由類如利率傳導(dǎo)、貨幣數(shù)量傳導(dǎo)的分析所代替。該理

論分析主要側(cè)重于緊縮效應(yīng)。

銀行信貸傳導(dǎo)機(jī)制理論：銀行貸款不能全然由其他

融資形式，如有價(jià)證券發(fā)行所替代。如小企業(yè)和普通

消費(fèi)者，他們的融資需求只能通過(guò)銀行貸款來(lái)滿足。

因而，通過(guò)影響銀行貸款的增減變化就能影響總支出。

過(guò)程不必通過(guò)利率機(jī)制，可描述如：

48

(2)資產(chǎn)負(fù)債表渠道。

對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表渠道的論證：貨幣供給量的減少和

利率的上升，影響借款人的資產(chǎn)狀況——減少凈現(xiàn)金

流；利率的上升將導(dǎo)致股價(jià)的下跌，從而惡化其資產(chǎn)

狀況，使可用作借款擔(dān)保品的價(jià)值縮小。這種種情況，

會(huì)使銀行減少貸款投放。一部分資產(chǎn)狀況惡化和資信

狀況不佳的借款人不僅不易獲得銀行貸款，也難于從

金融市場(chǎng)直接融資。結(jié)果則會(huì)導(dǎo)致投資與產(chǎn)出的下降。

NCF——凈現(xiàn)金流，H——逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)

49

(2)資產(chǎn)負(fù)債表渠道

l資產(chǎn)負(fù)債表通過(guò)企業(yè)資本凈值發(fā)揮貨幣傳導(dǎo)的作用,是

建立在下面的認(rèn)識(shí)之上,即很低的資本凈值意味著貸款

者實(shí)際上對(duì)他們的貸款獲得很低的擔(dān)保,同樣,來(lái)自逆

向選擇的損失增大。資本凈值的下降,引起逆向選擇問(wèn)

題,因而導(dǎo)致減少作為投資支出資金來(lái)源的貸款。企業(yè)

很低的資本凈值也增加了道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題,因?yàn)槟且馕吨?/p>

所有者在他們的企業(yè)中擁有更低的股本回報(bào),便刺激他

們投資于風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目。由于從事高風(fēng)險(xiǎn)事業(yè)使得貸款者

收回借款更不可能,企業(yè)資本凈值的減少導(dǎo)致貸款的

減少?gòu)亩顿Y支出減少。貨幣政策能通過(guò)幾種方式影

響企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表。緊縮的貨幣政策(M↓),引起證

券價(jià)格下降(P↓),這進(jìn)一步使企業(yè)的資本凈值下降。

由于逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題的增多,因而導(dǎo)致投資支

出(I↓)和總需求下降(Y↓)。

50

l這便引出了貨幣傳導(dǎo)資產(chǎn)負(fù)債表渠道的下述圖

式:

lM↓→P→逆向選擇↑和道德風(fēng)險(xiǎn)↑→貸款L

↓→Y↓

l提高利率的緊縮政策事引起企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表的

惡化,因?yàn)樗鼫p少了現(xiàn)金流。這就為資產(chǎn)負(fù)債

表渠道引出了以下附加圖式:

lM↓→r↑→現(xiàn)金流↓→道德風(fēng)險(xiǎn)↑和逆向選擇↑→

貸款L↓→I↓Y↓

51

l信用渠道不僅限于對(duì)企業(yè)的支出起作用,同樣

也適用于消費(fèi)支出。由貨幣緊縮引起的銀行貸

款下降勢(shì)必引起消費(fèi)者對(duì)耐用消費(fèi)品和住房

購(gòu)買(mǎi)的下降,他們沒(méi)有其他的信用來(lái)源。同樣,

利率的提高引起家庭收支表的惡化,因?yàn)樗麄?/p>

的現(xiàn)金流受到相反的影響。

52

l另一個(gè)考察平衡表通過(guò)消費(fèi)者發(fā)生作用的方法

是關(guān)于對(duì)耐用消費(fèi)品和住房消費(fèi)支出的流動(dòng)性

效果的研究。按照流動(dòng)性效果的觀點(diǎn),平衡表

效應(yīng)通過(guò)對(duì)消費(fèi)者消費(fèi)欲望而不是對(duì)貸款者貸

出意愿的影響而起作用。在這個(gè)模型中,如果

消費(fèi)者預(yù)期他們有更大的可能處于金融蕭條之

中,他們會(huì)更愿意持有較少的像耐用消費(fèi)品和

住房這樣的非流動(dòng)性資產(chǎn)和更多的流動(dòng)性金融

資產(chǎn)。其根本的原因是,如果消費(fèi)者需要;賣(mài)

出他們的耐用消費(fèi)品和住房以籌集貨幣,他們

預(yù)期會(huì)遭受很大的損失,因?yàn)樵诹畠r(jià)拋售中他

們不會(huì)獲得其全部?jī)r(jià)值。相反,金融資產(chǎn)如股

票和債權(quán),會(huì)更容易以完整的市場(chǎng)價(jià)值變?yōu)楝F(xiàn)

金。

53

l這就引出另一個(gè)通過(guò)聯(lián)系貨幣和資產(chǎn)價(jià)值而起

作用的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制。當(dāng)下降的股票價(jià)格

降低金融資產(chǎn)的價(jià)值時(shí),對(duì)耐用消費(fèi)品和住房

的消費(fèi)支出也將下降，因?yàn)橄M(fèi)者認(rèn)為這類耐

用消費(fèi)品金融安全性差,更易遭受金融損失。

以圖式的形式表示:

lM↓→Pe→金融資產(chǎn)↓→金融損失可能性↑→耐

用消費(fèi)品支出和住房支出↓→Y↓

54

l為什么提高利率進(jìn)而減少對(duì)消費(fèi)者現(xiàn)金流的貨

幣緊縮導(dǎo)致在耐用消費(fèi)品和住房開(kāi)支上的下降,

耐用消費(fèi)品和住房的非流動(dòng)性提供了另一個(gè)理

由。消費(fèi)者現(xiàn)金流的下降增加了金融損失的可

能性,這降低了消費(fèi)者持有耐用消費(fèi)品和住房

的愿望,這就減少了在這些方面的開(kāi)支以至總

產(chǎn)出。

55

第七章貨幣政策

第三節(jié)貨幣政策效應(yīng)

56

三、貨幣政策中介指標(biāo)的選擇

57

三、貨幣政策中介指標(biāo)的選擇

l1.中介目標(biāo)

l中央銀行以再貼現(xiàn)率、公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)、存款準(zhǔn)

備率的調(diào)整以及直接融資額度的調(diào)整等政策工

具所能影響的是利率或貨幣供給量等貨幣變

數(shù)。通過(guò)這些貨幣變數(shù)的變動(dòng),中央銀行的政

策工具間接地影響生產(chǎn)、就業(yè)、物價(jià)或國(guó)際

收支等最后目標(biāo)。因此,利率或貨幣供給量等

貨幣變數(shù)便被稱為貨幣政策的中介目標(biāo)或政策

指標(biāo)。

58

2.貨幣政策中介指標(biāo)應(yīng)具備的條件

l在貨幣政策的運(yùn)用上,政策指標(biāo)必須具備下列

條件:

l(1)貨幣政策的中介目標(biāo)必須能為貨幣當(dāng)局加

以控制。

l(2)政策指標(biāo)與最后目標(biāo)之間必須存在穩(wěn)定的

關(guān)系。

l(3)可測(cè)性,一是央行能及時(shí)獲取有關(guān)指標(biāo)的

準(zhǔn)確數(shù)據(jù),二是有較明確的定義便于分析、觀

察和監(jiān)測(cè)。

l(4)政策指標(biāo)受外來(lái)因素或非政策因素干擾程

度較低。

l(5)與經(jīng)濟(jì)體制、金融體制有較好的適應(yīng)性。

59

l一般地,在一個(gè)自由的信用市場(chǎng)交易里,貨幣當(dāng)

局只能就貨幣供給量與利率任選其一為政策指

標(biāo)。如果當(dāng)局選擇利率水準(zhǔn)為政策指標(biāo),則貨

幣供給量變成內(nèi)生變量,貨幣供給量將由經(jīng)濟(jì)

體系內(nèi)部的關(guān)系加以決定;如果選擇貨幣供給

量為政策指標(biāo),則利率變成內(nèi)生變量。貨幣當(dāng)

局究競(jìng)選擇哪一變量為政策指標(biāo),貨幣政策的

運(yùn)行才最為有效？

60

l利用IS-LM的分析表明,為達(dá)到經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定,貨幣

供給量與利率的選擇,主要以該社會(huì)的貨幣需

求函數(shù)與投資函數(shù)究竟何者較為穩(wěn)定為依據(jù)。

在一個(gè)流動(dòng)性偏好函數(shù)波動(dòng)很大、貨幣需求函

數(shù)不能預(yù)測(cè)、而投資函數(shù)穩(wěn)定的社會(huì),貨幣當(dāng)

局應(yīng)以利率為政策指標(biāo)。相反,在一個(gè)貨幣需

求函數(shù)穩(wěn)定、而投資函數(shù)由于消費(fèi)傾向或資本

邊際效率的變動(dòng)而波動(dòng)很大的社會(huì),貨幣當(dāng)局

應(yīng)選擇貨幣供給量為政策指標(biāo)。究競(jìng)選擇貨幣

供給量抑或利率為政策指標(biāo),依據(jù)是經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)

定的各種來(lái)源。為維持經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定,貨幣當(dāng)局

應(yīng)慎重地選擇政策指標(biāo)。

61

3.貨幣政策的短期中介指標(biāo)

l上述兩種指標(biāo)一般視為遠(yuǎn)期指標(biāo)。這類中介指

標(biāo)離貨幣政策最終目標(biāo)較近。但央行對(duì)這類指

標(biāo)的控制力弱于超額準(zhǔn)備金和基礎(chǔ)貨幣等短期

指標(biāo)。

l超額準(zhǔn)備金對(duì)商業(yè)銀行的資產(chǎn)業(yè)務(wù)規(guī)模有直接

決定作用。存款準(zhǔn)備率、公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)和再貼

現(xiàn)率等貨幣政策工具,都是通過(guò)影響超額準(zhǔn)備

金的水平而發(fā)揮作用的。

l基礎(chǔ)貨幣是流通中的現(xiàn)金和商業(yè)銀行的存款準(zhǔn)

備金的總和,它構(gòu)成了貨幣供給量倍數(shù)伸縮的

基礎(chǔ)。

62

第七章貨幣政策

第三節(jié)貨幣政策與財(cái)政政策的配合

63

一、配合的基礎(chǔ)

l財(cái)政政策(fiscalpolicy)與貨幣政策是政府宏

觀調(diào)控的兩大政策,都是需求管理的政策。

l國(guó)家干預(yù)經(jīng)濟(jì)的宏觀調(diào)控,其焦點(diǎn)在于推動(dòng)市

場(chǎng)的總供給與總需求恢復(fù)均衡狀態(tài),以實(shí)現(xiàn)成

長(zhǎng)、就業(yè)、穩(wěn)定和國(guó)際收支平衡等目標(biāo)。要使

總供給與總需求從失衡恢復(fù)均衡,或是調(diào)節(jié)總

供給,或是調(diào)節(jié)總需求,或是調(diào)節(jié)總供求雙方。

就短期均衡來(lái)說(shuō),關(guān)鍵是調(diào)節(jié)短期內(nèi)易于調(diào)節(jié)

的總需求,使之與短期內(nèi)比較難以調(diào)節(jié)的總供

給達(dá)到均衡狀態(tài)。這就是需求管理政策的含義。

64

l由于市場(chǎng)需求的載體是貨幣,所以調(diào)節(jié)市場(chǎng)需

求也就是調(diào)節(jié)貨幣供給。換言之,需求管理政

策的運(yùn)作離不開(kāi)對(duì)貨幣供給的調(diào)節(jié)一或是使之

增加,或是使之縮減。貨幣政策是這樣,財(cái)政政

策也是這樣。這就是它們兩者應(yīng)該配合、也可

能配合的基礎(chǔ)。至于它們的區(qū)別,就調(diào)節(jié)貨幣

供給這個(gè)角度來(lái)說(shuō),只是在于:一是通過(guò)銀行系

統(tǒng),一是通過(guò)財(cái)政系統(tǒng);一是運(yùn)用金融工具,一

是運(yùn)用財(cái)稅工具;一是由金融傳導(dǎo)機(jī)制使之生

效,一是由財(cái)政傳導(dǎo)機(jī)制使之生效。

65

二、配合模式

l在20世紀(jì)30年代以前,占統(tǒng)治地位的經(jīng)濟(jì)理

論均不主張政府對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行過(guò)多的干預(yù)。除

非戰(zhàn)時(shí),各國(guó)政府一直遵循平衡收支的財(cái)政

原則。在貨幣領(lǐng)域,以曾存在過(guò)的金本位為

最高境界。30年代的經(jīng)濟(jì)大危機(jī)和"凱恩斯

革命"推出了宏觀經(jīng)濟(jì)干預(yù)政策。由于金融

體系擴(kuò)張乏力,遂把財(cái)政政策推崇到反危機(jī)

政策的首位。

66

l進(jìn)入20世紀(jì)40年代,長(zhǎng)期的蕭條局面暫時(shí)

被戰(zhàn)爭(zhēng)帶來(lái)的繁榮所代替。有效需求不

足不再是主要矛盾,應(yīng)付巨額的預(yù)算赤字

和嚴(yán)重的通貨膨脹反而成為迫切的要求。

在這一新形勢(shì)下,凱恩斯主義者進(jìn)而提出

"補(bǔ)償性財(cái)政貨幣政策"(compensatory

fiscalandmonetarypolicy),即根據(jù)經(jīng)濟(jì)的

冷熱,交替實(shí)行緊縮和擴(kuò)張政策。

67

l后凱恩斯學(xué)派的代表人物薩繆爾森強(qiáng)調(diào)財(cái)政政

策和貨幣政策“松緊搭配”的功效。其含義是

權(quán)衡經(jīng)濟(jì)中最需要注意的緊迫問(wèn)題,并根據(jù)財(cái)

政政策與貨幣政策各自適用性的特點(diǎn),或采用

松財(cái)政政策與緊貨幣政策的搭配,或采用緊財(cái)

政政策與松貨幣政策的搭配。當(dāng)然,特定的經(jīng)

濟(jì)形勢(shì)也會(huì)要求“雙松”或“雙緊”。我國(guó)自

20世紀(jì)90年代中期之后,根據(jù)不同經(jīng)濟(jì)形勢(shì),曾

接替提出過(guò)好幾種財(cái)政政策與貨幣政策搭配的

方針。

68

l在經(jīng)濟(jì)疲軟、蕭條的形勢(shì)下,要想通過(guò)擴(kuò)張的宏觀經(jīng)濟(jì)

政策克服需求不足,以促使經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)熱,貨幣政策不如財(cái)

政政策。在過(guò)冷的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下,商業(yè)銀行缺乏擴(kuò)大信貸

業(yè)務(wù)的積極性,廠商缺乏擴(kuò)大投資支出的積極性,消費(fèi)

者也同樣缺乏擴(kuò)大消費(fèi)支出的積極性。不僅他們的行

為意向與貨幣當(dāng)局不必一致,而且也不聽(tīng)命于貨幣當(dāng)

局。所以,即使中央銀行執(zhí)行擴(kuò)張性的貨幣政策,也不

易收到擴(kuò)張的實(shí)際效果。財(cái)政政策則不同,財(cái)政擴(kuò)大投

資是私人廠商無(wú)需自己冒投資風(fēng)險(xiǎn)卻可以獲得維持乃

至擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)的好機(jī)會(huì)。投資支出以及帶動(dòng)的消費(fèi)支出,

再加上增加財(cái)政性社會(huì)保障和社會(huì)福利支出所直接引

出的消費(fèi)支出,對(duì)于扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的頹勢(shì)往往起著關(guān)鍵

的作用。

69

l可是,在經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的形勢(shì)下,要想通過(guò)緊縮的宏觀經(jīng)濟(jì)

政策抑制需求過(guò)旺,以克服通貨膨脹和虛假繁榮,財(cái)政

政策不如貨幣政策。中央銀行在抑制貨幣供給增長(zhǎng)方

面的作用是強(qiáng)而有力的:其一,有很多可以運(yùn)用的工具;

其二,對(duì)于創(chuàng)造存款貨幣的商業(yè)銀行能夠起強(qiáng)而有力的

制約作用。而財(cái)政政策要緊縮,就有頗大的難度。對(duì)所

有國(guó)家來(lái)說(shuō),財(cái)政支出有極強(qiáng)的