房地產(chǎn)企業(yè)債務(wù)融資

第三章

房地產(chǎn)企業(yè)(qǐyè)債務(wù)融資共八十六頁了解債務(wù)融資的主要類型，我國房地產(chǎn)企業(yè)(qǐyè)貸款的類型及其特點(diǎn)，項(xiàng)目融資的概念，項(xiàng)目融資的投資結(jié)構(gòu)和資金結(jié)構(gòu)本章(běnzhānɡ)點(diǎn)睛共八十六頁債務(wù)融資概述(ɡàishù)項(xiàng)目融資本章(běnzhānɡ)主要內(nèi)容共八十六頁金地集團(tuán)（600383.SH）在2月14日的股東大會上也正式被同意向中國人民銀行申請發(fā)行10億元短期融資券，用于補(bǔ)充流動資金。金地申請的是期限為1年的短期債券，這類短債的利息成本通常在3％以下，由于年初是房地產(chǎn)企業(yè)資金相對緊張的時(shí)期，利息水平可能在3.7％左右(zuǒyòu)。

2005年1月11日，首創(chuàng)股份（600008.SH“）宣布發(fā)行10億元1年期短期融資債券，采用簿記建檔貼現(xiàn)發(fā)行，主承銷商為中國農(nóng)業(yè)銀行，債券起息日和繳款日同為1月12日，并于1月13日開始流通。共八十六頁一、房地產(chǎn)企業(yè)債務(wù)(zhàiwù)融資概述（一）一般形式（二）房地產(chǎn)企業(yè)(qǐyè)貸款（三）房地產(chǎn)企業(yè)債券共八十六頁房地產(chǎn)融資(rónɡzī)分類房地產(chǎn)企業(yè)融資外部融資內(nèi)部融資股權(quán)融資債權(quán)融資其他融資內(nèi)部融資主要包括：轉(zhuǎn)讓出租固定資產(chǎn)、出售流動資產(chǎn)等方式。股權(quán)融資主要包括：IPO、買殼上市、上市再融資、私募、REITS、項(xiàng)目(xiàngmù)合作、房地產(chǎn)企業(yè)兼并等方式債權(quán)融資主要包括：企業(yè)債券、銀行貸款、委托貸款、信托貸款等其他融資主要包括：房地產(chǎn)預(yù)售、融資租賃、建筑企業(yè)墊資等共八十六頁1、房地產(chǎn)企業(yè)商業(yè)信用

房地產(chǎn)企業(yè)之間在土地轉(zhuǎn)讓和房屋買賣的交易中采用(cǎiyòng)的賒銷、預(yù)售定金（訂金）、商業(yè)票據(jù)等形式。（1）房地產(chǎn)企業(yè)預(yù)收定金（2）商業(yè)票據(jù)（3）賣方融資（一）一般(yībān)形式共八十六頁2、房地產(chǎn)企業(yè)貸款

銀行機(jī)構(gòu)為滿足房地產(chǎn)企業(yè)因開發(fā)、經(jīng)營房地產(chǎn)等活動(huódòng)所需要的資金而提供的貸款。主要是住房開發(fā)貸款、房地產(chǎn)經(jīng)營貸款、商業(yè)用房開發(fā)貸款、土地開發(fā)貸款、房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)流動資金貸款。共八十六頁3、房地產(chǎn)企業(yè)債券

房地產(chǎn)企業(yè)為籌措(chóucuò)資金而向債券購買者出具的承諾按一定利率支付利息并到期償還本金的債權(quán)債務(wù)憑證，是一種重要的信用工具。共八十六頁1、概念(gàiniàn)區(qū)分——房地產(chǎn)貸款與房地產(chǎn)企業(yè)貸款（1）房地產(chǎn)貸款（2）房地產(chǎn)企業(yè)貸款（二）房地產(chǎn)企業(yè)(qǐyè)貸款共八十六頁（1）地產(chǎn)開發(fā)貸款：銀行支持城鎮(zhèn)綜合開發(fā)和經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)建設(shè)的貸款，是融通地產(chǎn)資金的重要形式。（2）房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)流動資金貸款：（3）商品房建設(shè)貸款：分為住房(zhùfáng)開發(fā)貸款、商業(yè)用房開發(fā)貸款2、房地產(chǎn)企業(yè)貸款(dàikuǎn)的種類共八十六頁（4）房產(chǎn)經(jīng)營貸款：對從事房屋租賃、房產(chǎn)交易、房屋維修和裝飾(zhuāngshì)以及其他服務(wù)性活動的獨(dú)立經(jīng)營、自負(fù)盈虧的房產(chǎn)經(jīng)營企業(yè)發(fā)放的經(jīng)營性貸款。（5）建筑貸款（6）商品房建筑材料、設(shè)備補(bǔ)償貿(mào)易貸款（7）房地產(chǎn)貼息貸款：國家下達(dá)規(guī)定貸款額度，由銀行來發(fā)放，但其利息由國家財(cái)政補(bǔ)貼的房地產(chǎn)貸款支付。一般貸款期限1-3年，分為全貼息和半貼息共八十六頁3、房地產(chǎn)企業(yè)貸款(dàikuǎn)的特點(diǎn)（1）貸款數(shù)額大，貸款周期長（2）貸款情況收經(jīng)濟(jì)周期影響大（3）一般要以不動產(chǎn)作為(zuòwéi)抵押以抵御貸款風(fēng)險(xiǎn)（4）銀行會慎重挑選貸款申請者（5）地域限制風(fēng)險(xiǎn)大共八十六頁14(三)房地產(chǎn)企業(yè)債融資(rónɡzī)1、債券的基礎(chǔ)知識2、我國房地產(chǎn)債券融資(rónɡzī)的概況3、房地產(chǎn)債券融資的操作流程共八十六頁151、債券(zhàiquàn)的基礎(chǔ)知識（1）債券(zhàiquàn)的概念（2）債券的分類（3）債券的特點(diǎn)（4）債券與股票的異同共八十六頁16（1）債券(zhàiquàn)的概念

債券是發(fā)行人(政府、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu))直接向社會借債籌措資金時(shí)，向投資者發(fā)行(fāháng)，承諾按一定利率支付利息并按約定條件償還本金的債權(quán)債務(wù)憑證。理解債券的概念還需要把握以下幾點(diǎn)：①債券的本質(zhì)是債的證明②債券購買者與發(fā)行者之間是一種債權(quán)債務(wù)關(guān)系③債券是一種有價(jià)證券④債券一般具有一定格式的票面形式

債券的基礎(chǔ)知識共八十六頁17債券(zhàiquàn)的基礎(chǔ)知識共八十六頁18（2）債券(zhàiquàn)的分類按照發(fā)行主體劃分①政府債券

政府債券又為中央政府債券和地方政府債券。

中央政府債券稱為國債或國庫券，是目前債券市場上流動性最好(zuìhǎo)、風(fēng)險(xiǎn)最低的債券。我國曾于80年代末至90年代初發(fā)行過地方政府債券，1993年被禁止。2009年，為應(yīng)對金融危機(jī)，恢復(fù)發(fā)行地方政府債券。//

債券的基礎(chǔ)知識共八十六頁19債券(zhàiquàn)的基礎(chǔ)知識②金融債券

金融債券的發(fā)行主體為銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)，目的(mùdì)是籌集長期資金，利息高于同期銀行存款利息。我國的金融債券主要由國家開發(fā)銀行、中國進(jìn)出口銀行、中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行等政策性銀行發(fā)行。共八十六頁20相關(guān)概念——政策性銀行政策性銀行是指由政府創(chuàng)立，不以營利為目的，為貫徹和配合政府社會與經(jīng)濟(jì)政策，在特定領(lǐng)域內(nèi)直接或間接地從事政策性融資活動，充當(dāng)政府發(fā)展經(jīng)濟(jì)、促進(jìn)社會進(jìn)步、進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)管理工具的金融機(jī)構(gòu)。政策性銀行經(jīng)營時(shí)主要考慮國家和社會的整體利益。資金來源主要依靠政府財(cái)政撥付、發(fā)行金融債券或向中央銀行舉債等，一般(yībān)不面向公眾吸收存款。我國于1994年相繼建立了國家開發(fā)銀行、中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行、中國進(jìn)出口銀行等三家政策性銀行。共八十六頁21債券(zhàiquàn)的基礎(chǔ)知識③企業(yè)債券根據(jù)發(fā)行企業(yè)的性質(zhì)不同，企業(yè)債券(廣義(guǎngyì))可分為企業(yè)債券(狹義)和公司債券兩類。

企業(yè)債券是由一切具有法人資格的企業(yè)發(fā)行；公司債券是由股份有限公司和有限責(zé)任公司發(fā)行。除發(fā)行主體不同外，兩者的發(fā)行條件、審批機(jī)關(guān)、申報(bào)文件、適用法律等均有所不同。但公司債券是企業(yè)債券的組成部分，本章以下所指均為公司債券。//共八十六頁22按照是否提供擔(dān)保(dānbǎo)劃分①信用債券

信用債券是指不提供任何擔(dān)保財(cái)產(chǎn)，僅以發(fā)行人的信譽(yù)為擔(dān)保發(fā)行的債券。政府債券和金融債券多為信用債券，但規(guī)模較大、信用等級高的企業(yè)也可發(fā)行。企業(yè)采用信用擔(dān)?？梢越档桶l(fā)債成本，提高市場機(jī)制對公司的約束(yuēshù)，增強(qiáng)投資者的風(fēng)險(xiǎn)意識，促進(jìn)成熟投資者群體的形成。//債券的基礎(chǔ)知識共八十六頁23債券(zhàiquàn)的基礎(chǔ)知識②擔(dān)保債券

擔(dān)保債券是指發(fā)行人以抵押、質(zhì)押和保證等方式發(fā)行的債券。

擔(dān)?？稍黾觽顿Y的安全性，提高債券吸引力。擔(dān)保債券又可分為封閉式和開放式兩種。封閉式債券的發(fā)行的規(guī)模(guīmó)取決于擔(dān)保資產(chǎn)的價(jià)值。

2007年10月，《中國銀監(jiān)會關(guān)于有效防范企業(yè)債擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)的意見》限制商業(yè)銀行對企業(yè)債進(jìn)行擔(dān)保。共八十六頁24按照(ànzhào)能否轉(zhuǎn)換成股票劃分①可轉(zhuǎn)換債券

可轉(zhuǎn)換債券是指債權(quán)人可以在特定的時(shí)期，按規(guī)定的條件將其債券轉(zhuǎn)換為公司普通股的企業(yè)債券。企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券應(yīng)同時(shí)具備發(fā)行公司債券(ɡōnɡsīzhaiquàn)和發(fā)行股票的條件，并應(yīng)得到國務(wù)院證券管理部門批準(zhǔn)。②不可轉(zhuǎn)換債券不可轉(zhuǎn)換債券是指不能轉(zhuǎn)換為普通股的債券，又稱為普通債券，其利率一般高于可轉(zhuǎn)換債券。//債券的基礎(chǔ)知識共八十六頁25債券(zhàiquàn)的基礎(chǔ)知識按照利率是否(shìfǒu)固定劃分

①固定利率債券

是指利率不隨市場利率的變化而調(diào)整的債權(quán)(直接將利率印在債券票面上)，是最常見的債券類型。②浮動利率債券

是指利率隨市場利率變動而調(diào)整的債券(債券利率一般高于市場利率一定的百分點(diǎn))。共八十六頁26債券(zhàiquàn)的基礎(chǔ)知識

按照是否(shìfǒu)能夠提前贖回劃分①可贖回債券

可贖回債券是指在債券到期前發(fā)行人可以以事先約定的價(jià)格贖回的債券。②不可贖回債券

不可贖回債券是指不能在債券到期前贖回的債券。//共八十六頁27債券(zhàiquàn)的基礎(chǔ)知識按照(ànzhào)償還方式劃分(1)一次到期債券

一次到期債券是指債券發(fā)行公司于債券到期日一次性償還全部債券本金的債券。(2)分期到期債券

分期到期債券是指分批償還本金的債券。分期到期債券可以減輕發(fā)行公司集中還本的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。//共八十六頁28債券(zhàiquàn)的基礎(chǔ)知識按照(ànzhào)債券流通性劃分

按照債券流通性不同，債券可分為流通債券和不可流通債券，或上市債券和不可上市債券。按照發(fā)行方式劃分

按照發(fā)行方式不同，債券可分為私募債券(發(fā)行對象一般為特定的機(jī)構(gòu)投資者)和公募債券(發(fā)行對象是社會公眾，對象不特定)

。//共八十六頁29債券(zhàiquàn)的基礎(chǔ)知識按照債券是否記名(jìmíng)劃分

按照債券是否記名，債券可分為記名債券(票面上標(biāo)明債權(quán)人姓名；轉(zhuǎn)讓時(shí)需要背書)和無記名債券。按照發(fā)行期限劃分

按照發(fā)行期限不同，債券可分為短期債券(償還期1年以內(nèi))、中期債券(償還期1-10年)和長期債券(償還期10年以上)等三類。//共八十六頁30（3）債券的一般(yībān)特點(diǎn)①債券具有(jùyǒu)償還性(換本付息)②債券一般具有流通性③債券投資的安全性比股票高④債券投資具有收益性⑤債券融資的用途特定性共八十六頁31（4）債券、貸款及股票(gǔpiào)的異同債券融資與貸款的異同相同點(diǎn)：都是債務(wù)融資，都要還本付息。不同點(diǎn)：(1)債券融資是直接融資，銀行貸款是間接(jiànjiē)融資；(2)債券融資成本通常較銀行貸款高；(3)債券融資的成本及程序比銀行貸款復(fù)雜；(4)企業(yè)對債券融資所籌集資金的自主權(quán)較銀行貸款大共八十六頁32債券與股票(gǔpiào)的異同相同點(diǎn)：(1)都屬于有價(jià)證券(yǒujiàzhèngquàn)(2)都能在市場上流通(3)都具有一定的收益(4)都具有一定的投資風(fēng)險(xiǎn)共八十六頁33

不同點(diǎn)：(1)發(fā)行主體(zhǔtǐ)不同(2)存續(xù)時(shí)間不同(3)收益來源不同(4)投資者地位不同(5)承擔(dān)的責(zé)任不同(6)投資風(fēng)險(xiǎn)不同(7)價(jià)格影響因素不同(8)資金性質(zhì)不同共八十六頁342、我國房地產(chǎn)債券融資(rónɡzī)的概況房地產(chǎn)債券(zhàiquàn)融資的種類房地產(chǎn)債券融資存在的問題房地產(chǎn)債券融資的發(fā)展前景共八十六頁35(1)房地產(chǎn)債券(zhàiquàn)融資的種類①公司債券2我國房地產(chǎn)債券(zhàiquàn)融資的概況

公司債券是企業(yè)(公司)依照法定程序發(fā)行、約定在一定期限還本付息的有價(jià)證券。

企業(yè)債券是由一切具有法人資格的企業(yè)發(fā)行；公司債券是由股份有限公司和有限責(zé)任公司發(fā)行。共八十六頁36我國房地產(chǎn)債券融資(rónɡzī)的概況公司債券的優(yōu)點(diǎn)(yōudiǎn)：

(1)籌集的資金使用期限較長(與貸款相比)；

(2)對企業(yè)原有股東的股權(quán)沒有影響；(3)發(fā)行債券的成本要低于普通股；

(4)發(fā)債融資具有財(cái)務(wù)杠桿作用；(5)籌資范圍廣、金額大、對象廣泛；(6)對投資人來說，收益較為穩(wěn)定，風(fēng)險(xiǎn)較低共八十六頁37我國房地產(chǎn)債券融資(rónɡzī)的概況公司債券(ɡōnɡsīzhaiquàn)的缺點(diǎn)：

(1)對四投資人來說，無權(quán)干涉企業(yè)的經(jīng)營決策；(2)對發(fā)行人來說，發(fā)行程序比銀行貸款復(fù)雜；(3)對發(fā)行人來說，財(cái)務(wù)成本比發(fā)行股票大共八十六頁38我國房地產(chǎn)債券(zhàiquàn)融資的概況

房地產(chǎn)企業(yè)債券的發(fā)行概況：2008年以來，由于資金鏈緊張，部分房地產(chǎn)企業(yè)(qǐyè)相繼選擇發(fā)行企業(yè)(qǐyè)債券的融資渠道(見下表)。發(fā)債企業(yè)發(fā)債時(shí)間發(fā)債規(guī)模債券期限債券利率金地集團(tuán)2008年3月12億8年5.5%保利集團(tuán)2008年5月43億5年7.0%新湖中寶2008年7月14億8年9.0%北辰實(shí)業(yè)2008年7月17億5年8.2%中糧地產(chǎn)2008年8月12億10年6.06％萬科房產(chǎn)2008年9月59億5年5.5%/7.0%廈門建發(fā)2009年4月6.3億7年6.0%復(fù)地集團(tuán)2009年4月19億5年7.3%龍湖集團(tuán)2009年9月14億7年6.7%2015?年?6?月?9?日收到中國證監(jiān)會《關(guān)于核準(zhǔn)中房地產(chǎn)股份

有限公司公開發(fā)行公司債券的批復(fù)》核準(zhǔn)公司發(fā)

行面值不超過?7?億元的公司債券。

共八十六頁39我國房地產(chǎn)債券融資(rónɡzī)的概況

可轉(zhuǎn)換債券(zhàiquàn)是指債權(quán)人可以在特定的時(shí)期，按規(guī)定的條件將其債券(zhàiquàn)轉(zhuǎn)換為公司普通股的企業(yè)債券(zhàiquàn)?？赊D(zhuǎn)換債券的特點(diǎn)：債權(quán)性；股權(quán)性；可轉(zhuǎn)換性。②可轉(zhuǎn)換債券(可轉(zhuǎn)債)共八十六頁40我國房地產(chǎn)債券融資(rónɡzī)的概況可轉(zhuǎn)換債券的優(yōu)點(diǎn)：ⅰ利率低于普通債券，發(fā)行公司融資成本較低；ⅱ對投資(tóuzī)者而言，投資(tóuzī)靈活性較強(qiáng)；ⅲ對投資者而言，轉(zhuǎn)股后的收益高于普通債券；ⅳ對投資者而言，投資風(fēng)險(xiǎn)要比投資股票低。共八十六頁41我國房地產(chǎn)債券(zhàiquàn)融資的概況

可轉(zhuǎn)換債券的缺點(diǎn)：

ⅰ若投資人選擇轉(zhuǎn)股，則公司(ɡōnɡsī)股本會被稀釋，而且面臨著股價(jià)下跌的可能；ⅱ投資人若不轉(zhuǎn)股，則其收益低于普通債券；ⅲ若公司倒閉，其清償順序位于其他債務(wù)之后；ⅳ證券市場上的債券價(jià)格隨利率的波動而波動；ⅴ若投資人要提前贖回，則公司還款壓力很大；ⅵ若發(fā)行人要提前贖回，則投資人面臨損失。共八十六頁42我國房地產(chǎn)債券(zhàiquàn)融資的概況可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行概況：

(1)2001年以前為可轉(zhuǎn)債的試點(diǎn)階段；(2)2001年4月《上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券實(shí)施辦法》出臺,標(biāo)志著可轉(zhuǎn)換公司債券成為我國一種常規(guī)的融資品種，發(fā)行可轉(zhuǎn)債的上市公司增加；(3)但是從總體上看發(fā)行公司的數(shù)量還不多，融資規(guī)模與整個(gè)資本市場規(guī)模相比(xiānɡbǐ)還偏小。2007年共發(fā)行可轉(zhuǎn)債585億元，僅占當(dāng)年股市IPO的12.3%；(4)2001年開始，陸續(xù)有房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債。共八十六頁43我國房地產(chǎn)債券(zhàiquàn)融資的概況

國內(nèi)部分房地產(chǎn)企業(yè)(qǐyè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債的情況：發(fā)債企業(yè)發(fā)債時(shí)間發(fā)債規(guī)模債券期限債券利率(%)萬科房產(chǎn)2002年6月15億人民幣5年1.5萬科房產(chǎn)2004年9月19.9億人民幣5年1/1.375/1.75/2.125/2.5招商地產(chǎn)2006年8月15.1億人民幣5年1.0/1.4/1.8/2.2/2.6合生創(chuàng)展

2007年1月2.7億美元3年1.5碧桂園2008年2月5億美元

5年2.5SOHO中國2009年7月28億港元5年2.7建業(yè)地產(chǎn)2009年8月7.65億港元5年4.9共八十六頁44①短期(duǎnqī)融資券我國房地產(chǎn)債券(zhàiquàn)融資的概況

企業(yè)短期融資券是指具有法人資格的非金融企業(yè)為緩解流動資金短缺而發(fā)行的短期債券。短期融資券的特點(diǎn)：ⅰ債券期限短(不超過365天)ⅱ只對機(jī)構(gòu)投資者發(fā)行，不向社會公眾發(fā)行ⅲ屬于無擔(dān)保債券ⅳ只在銀行間債券市場交易共八十六頁45相關(guān)概念(gàiniàn)——銀行間債券市場

銀行間債券市場是指包括商業(yè)銀行、農(nóng)村信用社、保險(xiǎn)公司、證券公司等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行債券買賣和回購的市場。銀行間債券市場目前已成為我國債券市場的主體部分。全國銀行間債券市場成立于1997年6月，依托于中國外匯交易中心、全國銀行間同業(yè)拆借中心和中央國債登記結(jié)算公司。我國房地產(chǎn)債券融資(rónɡzī)的概況共八十六頁46我國房地產(chǎn)債券融資(rónɡzī)的概況短期融資券的發(fā)行概況：

(1)1987年開始在上海進(jìn)行短期融資券的試點(diǎn)，1989年開始在全國推行；(2)90年代中期因某些企業(yè)出現(xiàn)償付(chánɡfù)問題而被叫停；(3)2005年，重新允許發(fā)行短期融資券，隨即掀起了一股融資券發(fā)行的熱潮(2005年發(fā)行規(guī)模達(dá)1500億元；2006年發(fā)行規(guī)模達(dá)2500億元)，但房地產(chǎn)行業(yè)很少；(4)目前部分房地產(chǎn)企業(yè)試水發(fā)行短期融資券，但基本僅針對國資及開發(fā)區(qū)背景、城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和土地運(yùn)營等開發(fā)企業(yè)，一般的房地產(chǎn)企業(yè)很少。共八十六頁47我國房地產(chǎn)債券融資(rónɡzī)的概況發(fā)債企業(yè)發(fā)債時(shí)間發(fā)債規(guī)模債券期限利率金融街2006年05月9億365天3.82%金橋股份2006年11月4億365天4.3%南京高科2007年05月5億365天5.36%張江高科2009年01月10億365天3.8%華僑城2009年08月30億240天5.03%

國內(nèi)部分(bùfen)房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行短期融資券的情況：共八十六頁48④海外發(fā)行債券(zhàiquàn)

由于國內(nèi)發(fā)行債券的門檻高，監(jiān)管嚴(yán)格，審批時(shí)間長，成功發(fā)行企業(yè)債券的房地產(chǎn)企業(yè)并不多，不少房地產(chǎn)企業(yè)不得不選擇海外發(fā)行債券進(jìn)行融資。

//我國房地產(chǎn)債券(zhàiquàn)融資的概況共八十六頁49我國房地產(chǎn)債券(zhàiquàn)融資的概況發(fā)債企業(yè)發(fā)債時(shí)間發(fā)債規(guī)模上市地點(diǎn)中國海外2005年07月3.0億美元香港中新地產(chǎn)2006年05月11億港元香港世茂房產(chǎn)2006年11月6.0億美元美國綠城中國2006年11月4.0億美元香港合生創(chuàng)展2007年01月2.7億美元新加坡中國地產(chǎn)2007年05月3.0億美元香港碧桂園2008年02月5億美元新加坡SOHO中國2009年07月28億港元香港建業(yè)地產(chǎn)2009年08月7.65億港元香港雅居樂2009年11月4.0億美元新加坡

國內(nèi)部分房地產(chǎn)企業(yè)海外(hǎiwài)發(fā)行債券的情況：共八十六頁50（2）房地產(chǎn)債券融資存在的問題債券融資本應(yīng)是房地產(chǎn)業(yè)重要的融資渠道之一，但從目前的融資情況看，債券融資在整個(gè)房地產(chǎn)業(yè)資金來源中所占比例極小。

2004年第一季度的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在我國全社會(shèhuì)融資總量當(dāng)中：銀行貸款占93.8%，國債融資占3.6%，股票融資占2.0%，債券融資占0.6%。

2009年，全國房地產(chǎn)債券融資總額僅587億，占當(dāng)年房地產(chǎn)開發(fā)投資總額的1.63%。我國房地產(chǎn)債券融資(rónɡzī)的概況共八十六頁51債券融資比例過低的原因主要在于：

(1)債券融資的還本付息壓力比銀行信貸更大

(2)債券融資比銀行信貸及股權(quán)融資的約束更大(3)由于房地產(chǎn)行業(yè)的特殊性，房地產(chǎn)企業(yè)(qǐyè)的主體評級相對較低，增加了債券融資的難度

(4)企業(yè)債券對投資者還缺乏足夠的吸引力(由于安全性、收益性、流動性等)我國房地產(chǎn)債券(zhàiquàn)融資的概況共八十六頁

自監(jiān)管部門去年初允許房地產(chǎn)企業(yè)在境內(nèi)市場公開發(fā)行企業(yè)債券以來，房地產(chǎn)商過去一年在信用債市場發(fā)行的債券規(guī)模已經(jīng)數(shù)倍于前5年的總發(fā)行金額。記者基于wind資訊統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，從去年至本月初，房地產(chǎn)商在境內(nèi)市場發(fā)行的債券規(guī)模已經(jīng)超過1.1萬億元，是過去5年發(fā)行的全部債券金額的近3倍，票面利率均值(jūnzhí)約為5%。保利地產(chǎn)今年1月中旬發(fā)行的一筆5年期公司債其票面利率僅2.95%，創(chuàng)行業(yè)新低。共八十六頁53（3）房地產(chǎn)債券融資的發(fā)展前景債券融資具有其固有的優(yōu)點(diǎn)

①融資規(guī)模較大；②債券利息可計(jì)入成本從而(cóngér)沖減所得稅；③具有財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)；④對企業(yè)原有的治理結(jié)構(gòu)不受影響。現(xiàn)狀為債券融資提供了發(fā)展空間①股市游資及巨額保險(xiǎn)資金需要投資渠道；

②整個(gè)資本市場發(fā)展極不平衡。我國房地產(chǎn)債券融資(rónɡzī)的概況共八十六頁54（1）企業(yè)債券的發(fā)行與上市流程(liúchéng)（2）可轉(zhuǎn)換公司債券的發(fā)行與上市流程（3）企業(yè)短期融資券的發(fā)行流程3、房地產(chǎn)債券融資的操作(cāozuò)流程共八十六頁55（1）公司債券的發(fā)行與上市流程(liúchéng)

公司債券的發(fā)行條件①凈資產(chǎn)不低于3000萬元或6000萬元②累計(jì)債券余額不超過公司凈資產(chǎn)40%③近三年平均可分配利潤不少于債券1年的利息④資金投向符合國家產(chǎn)業(yè)政策⑤債券利率不超過國務(wù)院限定的利率水平⑥經(jīng)有債券評級能力的評級機(jī)構(gòu)的信用評級房地產(chǎn)債券融資(rónɡzī)的操作流程共八十六頁56房地產(chǎn)債券融資(rónɡzī)的操作流程公司債券的發(fā)行程序

①董事會制定發(fā)行方案②股東大會批準(zhǔn)③選擇保薦人④向中國證監(jiān)會申報(bào)⑤中國證監(jiān)會核準(zhǔn)(受理-初審(chūshěn)-審核-核準(zhǔn))⑥發(fā)行債券及承銷(可一次核準(zhǔn)、分期發(fā)行)共八十六頁57房地產(chǎn)債券(zhàiquàn)融資的操作流程公司債券的上市程序

向證券交易所申請上市交易的企業(yè)債券除了符合發(fā)行時(shí)的條件外還必須符合以下條件：①債券的期限為1年以上②實(shí)際發(fā)行額不少(bùshǎo)于5000萬元③信用等級不低于A級④具有擔(dān)保人的擔(dān)保⑤證券交易所認(rèn)可的其他條件//共八十六頁58公司債券(ɡōnɡsīzhaiquàn)申請上市交易的程序：

(1)董事會作出上市決議(2)股東大會批準(zhǔn)(3)財(cái)務(wù)審計(jì)及驗(yàn)資(4)聘請推薦人并出具上市推薦書(5)向證券交易所提出申請(6)證券交易所核準(zhǔn)

(7)債券登記托管

(8)刊登上市公告書

(9)上市交易(10)信息披露//房地產(chǎn)債券融資(rónɡzī)的操作流程共八十六頁59（2）可轉(zhuǎn)換(zhuǎnhuàn)公司債券的發(fā)行與上市流程可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行條件《證券法》規(guī)定，上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，除了應(yīng)當(dāng)符合發(fā)行公司債券的條件外，還應(yīng)當(dāng)符合公開發(fā)行股票的條件，并需要報(bào)證監(jiān)會核準(zhǔn)。//房地產(chǎn)債券融資的操作(cāozuò)流程共八十六頁60《上市公司證券發(fā)行管理辦法》對發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券進(jìn)行了具體的規(guī)定：①近三年凈資產(chǎn)收益率平均不低于6%②發(fā)行后累計(jì)(lèijì)債券余額不超過凈資產(chǎn)額的40%③近三年平均可分配利潤不少于債券1年利息房地產(chǎn)債券融資(rónɡzī)的操作流程共八十六頁61房地產(chǎn)債券融資的操作(cāozuò)流程可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行(fāháng)程序、上市交易程序(同企業(yè)債券！)可轉(zhuǎn)換債券的上市程序

向證券交易所申請上市交易的可轉(zhuǎn)換債券除了符合發(fā)行時(shí)的條件外還必須符合以下條件：①債券的期限為1年以上②實(shí)際發(fā)行額不少于5000萬元共八十六頁62（3）企業(yè)短期融資券的發(fā)行流程企業(yè)短期融資券的發(fā)行堅(jiān)持了市場化原則，其發(fā)行實(shí)行(shíxíng)“備案制”(其他證券實(shí)行“審批制”或“核準(zhǔn)制”)，即在市場準(zhǔn)入方面弱化行政干預(yù)，將風(fēng)險(xiǎn)識別和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)交給投資者，將信息揭示的職責(zé)交給專業(yè)的評級機(jī)構(gòu)，使行政部門從對發(fā)行人的實(shí)質(zhì)性判斷中擺脫出來。//房地產(chǎn)債券(zhàiquàn)融資的操作流程共八十六頁63房地產(chǎn)債券融資(rónɡzī)的操作流程短期融資券的發(fā)行條件①最近1個(gè)會計(jì)年度盈利②募集資金用于本企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(jīngyíng)③近三年發(fā)行的融資券沒有延遲支付本息④經(jīng)具有債券評級能力的評級機(jī)構(gòu)的信用評級⑤中國人民銀行規(guī)定的其他條件共八十六頁64房地產(chǎn)債券(zhàiquàn)融資的操作流程短期融資券的發(fā)行程序①董事會制定發(fā)行方案②股東大會批準(zhǔn)③財(cái)務(wù)(cáiwù)審計(jì)及驗(yàn)資④聘請主承銷商并出具推薦書⑤發(fā)行備案⑥發(fā)行債券及承銷⑦登記托管⑧債券交易、結(jié)算和兌付⑨信息披露共八十六頁一、房地產(chǎn)項(xiàng)目融資的概念項(xiàng)目融資從廣義上講是為了建設(shè)一個(gè)新項(xiàng)目或收購一個(gè)現(xiàn)有項(xiàng)目或?qū)σ延许?xiàng)目進(jìn)行債務(wù)重組所進(jìn)行的融資活動。房地產(chǎn)項(xiàng)目融資是整個(gè)社會融資系統(tǒng)中的一個(gè)重要組成部分，是房地產(chǎn)投資者為確保投資項(xiàng)目的順利進(jìn)行而進(jìn)行的融通資金的活動。與其他融資活動一樣，房地產(chǎn)項(xiàng)目融資同樣包括資金籌措(chóucuò)和資金供應(yīng)兩個(gè)方面。

在融資過程中的存儲、信貸關(guān)系，都是以房地產(chǎn)項(xiàng)目為核心。第二節(jié)

房地產(chǎn)項(xiàng)目(xiàngmù)融資共八十六頁房地產(chǎn)項(xiàng)目融資的內(nèi)涵應(yīng)該是為了分散(fēnsàn)房地產(chǎn)投融資的風(fēng)險(xiǎn)而采取的以房地產(chǎn)項(xiàng)目未來可用于還款的凈現(xiàn)會流和項(xiàng)目資產(chǎn)本身價(jià)值為融資要約的資金融通模式。共八十六頁二、房地產(chǎn)項(xiàng)目融資的主要(zhǔyào)特點(diǎn)（優(yōu)勢與劣勢）P841、以項(xiàng)目為導(dǎo)向，有利于實(shí)力及資信狀況不佳的開發(fā)商獲得資金。

在傳統(tǒng)(chuántǒng)融資方式中，貸款銀行看重的是開發(fā)商的實(shí)力及資信狀況。而項(xiàng)目融資，顧‘名思義，以項(xiàng)目為主體。貸款銀行的貸款依據(jù)是該商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)度。與傳統(tǒng)(chuántǒng)融資方式相比，項(xiàng)目融資可以獲得更高的貸款比例和更長的貸款期限，也可以幫助那些僅憑資信很難取得銀行貸款的開發(fā)商獲得資金。

共八十六頁2、實(shí)現(xiàn)融資的無追索或有限追索。

追索權(quán)是指在借款人未能按期償還債務(wù)時(shí)，貸款銀行要求借款人用除抵押資產(chǎn)外的其他資產(chǎn)償還債務(wù)的權(quán)利。

在傳統(tǒng)融資方式中，貸款銀行擁有完全追索權(quán)，即借款人擁有的所有資產(chǎn)都可供還債之用。而在項(xiàng)目融資中，項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)度決定資金償還情況。在無追索項(xiàng)目融資中，當(dāng)商業(yè)房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目沒有達(dá)到完工標(biāo)準(zhǔn)而以失敗告終或是項(xiàng)目在后期的經(jīng)營(jīngyíng)過程中無法產(chǎn)生足夠的現(xiàn)會流量時(shí)，開發(fā)商不直接承擔(dān)任何債務(wù)清償?shù)呢?zé)任。在有限追索項(xiàng)目融資中，貸款銀行的追索權(quán)往往也在時(shí)問、對象和數(shù)量上具有一定限制，貸款銀行不能追索到開發(fā)商除該項(xiàng)目資產(chǎn)、現(xiàn)金流及擔(dān)保之外的任何形式的資產(chǎn)。有限追索既限制了開發(fā)商的風(fēng)險(xiǎn)，又使開發(fā)商有更大的空間從事其他項(xiàng)目的開發(fā)。

共八十六頁

3、實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)。

有限追索權(quán)有效實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)。與項(xiàng)目有關(guān)的各種風(fēng)險(xiǎn)要素要以某種形式(xíngshì)在所有與項(xiàng)目有直接或間接利益關(guān)系的參與方之間進(jìn)行分擔(dān)，使項(xiàng)目中沒有任何一方單獨(dú)承擔(dān)全部風(fēng)險(xiǎn)。開發(fā)商應(yīng)當(dāng)學(xué)會如何識別和分析項(xiàng)目的各種風(fēng)險(xiǎn)因素，確定參與各方所能承受風(fēng)險(xiǎn)的最大能力及可能性，充分利用與項(xiàng)目有關(guān)的一切可以利用的優(yōu)勢，設(shè)計(jì)出對開發(fā)商具有最低追索的融資結(jié)構(gòu)。

共八十六頁4、實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債表外融資(Off-balanceFinance)。一般情況下，開發(fā)商取得的銀行貸款會體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表上，使負(fù)債率提高，形成不利(bùlì)的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，從而加大未來融資成本影響公司自身經(jīng)營發(fā)展。項(xiàng)目融資的無追索或有限追索特點(diǎn)為安排資產(chǎn)負(fù)債表外融資提供了可能。在項(xiàng)目融資中，由獨(dú)立法人的項(xiàng)目公司與貸款銀行簽署融資協(xié)議并負(fù)責(zé)項(xiàng)目建設(shè)，只要開發(fā)商在項(xiàng)目公司中的股份不超過一定比例，項(xiàng)目公司的融資就不會反映在開發(fā)商的資產(chǎn)負(fù)債表上。當(dāng)然，這要依賴于有關(guān)會計(jì)法規(guī)。共八十六頁5、信用結(jié)構(gòu)安排靈活多樣。

一個(gè)成功的項(xiàng)目融資，其貸款信用結(jié)構(gòu)的安排是靈活多樣的，可以將信用支持分配到與項(xiàng)目有關(guān)的各方面。例如，在工程建設(shè)方面，為了減少風(fēng)險(xiǎn)，可以要求工程承包商提供一個(gè)固定價(jià)格、固定工期的建設(shè)合同或“交鑰匙”工程合同，還可以要求項(xiàng)目設(shè)計(jì)者提供工程技術(shù)保證；在原材料和能源供應(yīng)方面，可以要求供貨方提供供貨合同：在項(xiàng)目招商(zhāoshānɡ)方面，開發(fā)商可以要求入駐的零售商提供長期租約合同。這些都是項(xiàng)目融資強(qiáng)有力的信用支持，能提高項(xiàng)目的債務(wù)承受能力，減少融資對借款人資信和其他資產(chǎn)的依賴程度。

共八十六頁6、稅務(wù)優(yōu)勢。

在法律法規(guī)允許范圍內(nèi)，通過精心設(shè)計(jì)的融資模式，可以將政府對投資者或經(jīng)營者的稅務(wù)鼓勵政策作為一種資源在項(xiàng)目參與各方中最大限度(xiàndù)加以利用，以降低融資成本、減少項(xiàng)目高負(fù)債期的現(xiàn)會流壓力、提高項(xiàng)目償債能力和綜合收益率。此類政策一般包括加速折舊、利息成本稅前扣除、投資優(yōu)惠政策及其它費(fèi)用的抵稅法規(guī)等。項(xiàng)目開發(fā)期和經(jīng)營前期的虧損可被不同財(cái)務(wù)狀況的利益相關(guān)方吸收，用于合理避稅，降低開發(fā)商或其他參與方的融資成本。

共八十六頁7、融資結(jié)構(gòu)復(fù)雜，融資時(shí)問長，融資成本高。

這是由于，項(xiàng)目融資涉及面廣、合同結(jié)構(gòu)復(fù)雜、風(fēng)險(xiǎn)大．需要花費(fèi)大量時(shí)間做好有關(guān)項(xiàng)目設(shè)計(jì)、風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)、稅收結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)抵押等技術(shù)性工作，必然造成復(fù)雜的融資結(jié)構(gòu)，漫長的融資談判和高額的融資成本。這些缺點(diǎn)(quēdiǎn)影響了項(xiàng)目融資在我國商業(yè)房地產(chǎn)開發(fā)的應(yīng)用，因此，除了看到項(xiàng)目融資的優(yōu)勢外，也必須考慮規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益問題。共八十六頁三、房地產(chǎn)項(xiàng)目(xiàngmù)融資模式（結(jié)構(gòu)）P94

1、直接安排融資模式

.

即房地產(chǎn)開發(fā)商（項(xiàng)目發(fā)起人）直接安排項(xiàng)目的融資，并直接承擔(dān)其融資安排中相應(yīng)的責(zé)任和義務(wù)。開發(fā)商與項(xiàng)目管理公司簽訂協(xié)議，由項(xiàng)目管理公司負(fù)責(zé)對房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目的建設(shè)和銷售進(jìn)行管理，開發(fā)商也可自行對項(xiàng)目進(jìn)行管理；開發(fā)商與融資方簽訂融資協(xié)議，由融資方提供貸款給開發(fā)項(xiàng)目。開發(fā)商將自有資金注入開發(fā)項(xiàng)目，使項(xiàng)目得以啟動。在項(xiàng)目的建設(shè)過程中，融資方通過銀行帳戶對項(xiàng)目進(jìn)展情況進(jìn)行監(jiān)控，并按與開發(fā)商的協(xié)議規(guī)定陸續(xù)注入后續(xù)資金。當(dāng)項(xiàng)目建設(shè)成功并進(jìn)入銷售階段(jiēduàn)時(shí)，項(xiàng)目所取得的銷售款項(xiàng)將按開發(fā)商與融資方的協(xié)議，一部分用于貸款的償還，其余部分作為收益流向開發(fā)商。這種模式適合房地產(chǎn)開發(fā)商本身的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)不是很復(fù)雜的情況。即使是有限的追索權(quán)，因?yàn)橹苯邮褂昧碎_發(fā)商名義進(jìn)行融資安排，所以，對于資信狀況良好的開發(fā)商來說，直接安排融資模式可以獲得相對較低成本的資金。

共八十六頁2、“設(shè)施使用”融資模式“設(shè)施使用”模式是指某種工業(yè)設(shè)施或服務(wù)性設(shè)施的提供者和這種設(shè)施使用者之間簽訂一種“無論提貨(tíhuò)與否均需付款”性質(zhì)的協(xié)議，這種設(shè)施使用協(xié)議在工業(yè)項(xiàng)目中有時(shí)也稱為“委托加工協(xié)議”。這種模式在房地產(chǎn)開發(fā)中可應(yīng)用于廉租房建設(shè)等項(xiàng)目中共八十六頁3

“產(chǎn)品支付”融資模式

。

產(chǎn)品支付法是指采用無追索權(quán)或有限追索權(quán)的融資方法，提供貸款的銀行或投資者從項(xiàng)目中購買一定(yīdìng)份額的生產(chǎn)量，這部分產(chǎn)品的收益作為項(xiàng)目融資的償債來源。此種模式可應(yīng)用于房地產(chǎn)公司代某組織開發(fā)某項(xiàng)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，其中以單位集資建房形式為主共八十六頁4、BOT融資(rónɡzī)模式

BOT是英文Build-Operate-Transfer（建設(shè)

運(yùn)營

轉(zhuǎn)讓）的縮寫形式，是為了動員私人投資基礎(chǔ)設(shè)施經(jīng)常采用的一種辦法，具體做法就是政府將公用基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)和經(jīng)營權(quán)交給私人資本，并授予特許權(quán)，然后由私人企業(yè)自行籌資建設(shè)，并在建成后自行運(yùn)營取得預(yù)期收益，若干年后再移交給政府。BOT實(shí)際上是政府和私人企業(yè)間就基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)所建立的特許經(jīng)營權(quán)協(xié)議關(guān)系。BOT項(xiàng)目(xiàngmù)融資模式目前還發(fā)展出了BTO，BOOT，TOT等多種延伸形式。

BOT項(xiàng)目融資模式可應(yīng)用于公共休閑場所的建設(shè)中，如公園等項(xiàng)目。如南山的空中歡樂谷。共八十六頁5、ABS(Asset-Backed-Securitization)融資(rónɡzī)模式。ABS融資模式是以房地產(chǎn)項(xiàng)目所擁有的資產(chǎn)為基礎(chǔ)，以項(xiàng)目資產(chǎn)的未來現(xiàn)金收益為保證，通過在資本市場上發(fā)行高級債券來籌集資金的一種項(xiàng)目融資方式。這種融資方式的目的在于，通過其特有的提高信用等級方式，使原本信用等級較低的項(xiàng)目可以進(jìn)入國際高檔證券市場，利用該市場信用等級高、安全性和流動性強(qiáng)、債券利率低的特點(diǎn)，降低發(fā)行債券籌集資金的成本。共八十六頁6、

PPP即公共部門與私人企業(yè)合作融資模式

PPP

是public

private

partnership即公共部門與私人企業(yè)合作模式，對項(xiàng)目生命周期過程中的組織結(jié)構(gòu)設(shè)置提出了一個(gè)新的模式。它是政府、營利性企業(yè)和非營利性企業(yè)基于某個(gè)項(xiàng)目而形成的“雙贏”或“多底”為理念的相互合作形式，參與各方可以達(dá)到與預(yù)期單獨(dú)行動相比更為有利的結(jié)果。此種融資模式適用于建設(shè)大型的體育場館和開放式的健身場所。PPP同BOT模式有些相似(xiānɡsì)，但參與項(xiàng)目的公共部分和私人企業(yè)之間是合作關(guān)系，私人企業(yè)從項(xiàng)目論證階段就開始參與項(xiàng)目，而BOT模式從項(xiàng)目招標(biāo)階段才開始參與項(xiàng)目。如體育場館的建設(shè)可由政府牽頭，體育協(xié)會、體彩中心等非營利組織、房地產(chǎn)企業(yè)共同參與建設(shè)。共八十六頁

PPP融資模式可以使得房地產(chǎn)企業(yè)在項(xiàng)目的前期就參與進(jìn)來，有利于