云賽智聯(lián)(600602)上海智算加速推進(jìn)數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)大幕拉開

請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明證券研究報告|公司點評松江二期快速推進(jìn)，智算運(yùn)營空間廣闊。1）公司下屬子公司上?？萍季W(wǎng)為國內(nèi)第三方高端數(shù)據(jù)中心運(yùn)營商，目前擁有徐匯、寶山、松江等地區(qū)近萬個標(biāo)準(zhǔn)機(jī)柜資源。其中，松江中心為提供智能算力的主要平臺，二期項目合計約建設(shè)1124個機(jī)柜、22MWIT功率，2024年底交付在即；投產(chǎn)后，我們估算公司智算服務(wù)總規(guī)模或?qū)⑦_(dá)到3.3-6.5萬P。2）值得注意的是，智算服務(wù)相比傳統(tǒng)IDC門檻有顯著提升。資金方面，十萬張級別GPU是基礎(chǔ)投入，資金實力已成為硬性門檻；資質(zhì)方面，GPU集群能耗相當(dāng)高，而一線城市的能耗指標(biāo)仍是稀缺資源；組網(wǎng)與運(yùn)營方面，超萬卡集群下，芯片架構(gòu)與制程、內(nèi)存和I/O訪問瓶頸、節(jié)點間通信能力、并行計算框架、算力資源調(diào)度、千萬器件的維穩(wěn)與維護(hù)等均是需要考慮的重要因素，組網(wǎng)難度陡升。以網(wǎng)絡(luò)故障為例，由于收發(fā)器數(shù)量較多，即使每個網(wǎng)卡到最底層交換機(jī)鏈路的平均故障率為5年，在一個全新的、正常運(yùn)行的集群上發(fā)生第一次作業(yè)故障也只需要26.28分鐘，對公司的技術(shù)Knowhow提出了更高的要求。3）我們認(rèn)為，公司具備充裕的賬面現(xiàn)金、較低的融資難度、良好的能耗指標(biāo)歷史、扎實的算力中心運(yùn)維能力。伴隨智算需求的持續(xù)釋放，其AIDC運(yùn)營收入以及智算服務(wù)利潤有望快速增長?？ㄎ簧虾：诵钠脚_，數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)化大幕已拉開。1）“做深大數(shù)據(jù)”是公司服務(wù)于智慧城市解決方案強(qiáng)化數(shù)據(jù)中臺的戰(zhàn)略路徑，公司卡位上海核心平臺，連續(xù)五年中標(biāo)市大數(shù)據(jù)中心數(shù)據(jù)運(yùn)營服務(wù)項目；同時，旗下南洋萬邦“上海市區(qū)級政務(wù)公共數(shù)據(jù)運(yùn)營服務(wù)”獲頒“上海品牌”認(rèn)證。2）10月9日，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于加快公共數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用的意見》，是中央層面首次對公共數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用進(jìn)行系統(tǒng)部署，為數(shù)據(jù)基礎(chǔ)制度建設(shè)指引政策導(dǎo)向，對數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用具有里程碑意義；10月12日，國家數(shù)據(jù)局會同有關(guān)部門研究起草了《公共數(shù)據(jù)資源授權(quán)運(yùn)營實施規(guī)范（試行）》（公開征求意見稿往后看，登記管理、價格政策等文件亦即將推出，國家數(shù)據(jù)局年內(nèi)將總計發(fā)布8項文件，數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)化大幕正徐徐拉開。3）我們認(rèn)為，上海為數(shù)字經(jīng)濟(jì)先鋒城市之一，其公共數(shù)據(jù)體量大、價值高、門類豐富、歷史延續(xù)性強(qiáng)，有望深度賦能實體經(jīng)濟(jì)，公司在政務(wù)數(shù)據(jù)端卡位核心，有望深度受益。維持“買入”評級。公司為上海數(shù)字經(jīng)濟(jì)核心服務(wù)商，今年來受外部環(huán)境影響，業(yè)績有所波動、保持相對穩(wěn)定；長期看，伴隨著算力基礎(chǔ)設(shè)施、數(shù)據(jù)要素、政企數(shù)字化轉(zhuǎn)型的加快推進(jìn)，業(yè)務(wù)有望快速增長。根據(jù)近期公告調(diào)整盈利預(yù)測，我們預(yù)計公司2024-2026年實現(xiàn)營業(yè)收入59.40、74.10、91.94億元，實現(xiàn)歸母凈利潤2.12、2.88、3.89億元。維持“買入”評級。風(fēng)險提示：政策推進(jìn)不及預(yù)期、政府支出不及預(yù)期、AI技術(shù)發(fā)展不及預(yù)期、國際關(guān)系影響。資料來源：Wind，國盛證券研究所注：股價為2024年10月25日收盤價股票信息軟件開發(fā)股價走勢30%16% 2%-12%-26%-40%2023-102024-022024-062024-10作者郵箱：chenzhijing3659@相關(guān)研究數(shù)字經(jīng)濟(jì)核心平臺空間廣闊》2024-04P.2請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明 財務(wù)報表和主要財務(wù)比率應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款預(yù)付賬款存貨研發(fā)費(fèi)用0000公允價值變動收益00000投資凈收益100115000短期借款80521000應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款7折舊攤銷59000投資損失速動比率應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率07每股收益(最新攤薄)短期借款555每股經(jīng)營現(xiàn)金流(最新攤薄)每股凈資產(chǎn)(最新攤薄)普通股增加00000000資料來源：Wind，國盛證券研究所注：股價為2024年10月25日收盤價P.3請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明 4 9 12 4 4圖表3：H100GPU算力參數(shù) 5圖表4：DGXH100服務(wù)器部分參數(shù) 5 6 6 6 7 7圖表10：公司“做優(yōu)IDC”戰(zhàn)略 8 8 9 10圖表14：運(yùn)營模式示意圖 10圖表15：數(shù)據(jù)流通表現(xiàn)形式 10P.4請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明 以下屬子公司上海科技網(wǎng)，作為中立第三方高端數(shù)據(jù)中心運(yùn)營商，開展算力運(yùn)營服務(wù)。圖表1：公司現(xiàn)有數(shù)據(jù)中心機(jī)柜資源（以標(biāo)準(zhǔn)機(jī)柜功率計算）地區(qū)機(jī)柜數(shù)（個）徐匯350松江一期4000松江二期3050合計9000資料來源：公司官網(wǎng)，公司公告，公司官方微信公眾號，國盛證券研究所及金融行業(yè)頭部企業(yè)等多家大型客戶入駐，成為其穩(wěn)定、高可用算力和云計算主生產(chǎn)環(huán)了上海算力服務(wù)平臺在寶山大數(shù)據(jù)中心的寶山節(jié)點構(gòu)建，松江和寶山兩大數(shù)據(jù)中心之間化手段驅(qū)動數(shù)據(jù)中心運(yùn)營能級的提升，保障數(shù)據(jù)中心安全可靠運(yùn)營，滿足智能算力的運(yùn)營要求。圖表2：松江數(shù)據(jù)中心建設(shè)及運(yùn)營進(jìn)度松江中心建設(shè)進(jìn)度2023年初松江大數(shù)據(jù)中心一期全面投入運(yùn)營2023年5月松江大數(shù)據(jù)計算中心二期順利通過擬建數(shù)據(jù)中心符合性評估和專家評審，取得數(shù)據(jù)中心建設(shè)能耗指標(biāo)2023年7月松江大數(shù)據(jù)中心二期建設(shè)項目作為上海市重大功能性事項導(dǎo)入松江新城，并入選2024年上海市重大工程清單2023年10月啟動松江大數(shù)據(jù)中心二期項目的建設(shè)，項目建設(shè)總投資約為79,500萬元2024年上半年松江大數(shù)據(jù)中心二期工程項目已實現(xiàn)主體結(jié)構(gòu)全面封頂2024年上半年完成了上海算力服務(wù)平臺在寶山大數(shù)據(jù)中心的寶山節(jié)點構(gòu)建，松江和寶山兩大數(shù)據(jù)中心之間建立了大容量OTN鏈路資料來源：公司公告，國盛證券研究所P.5請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明 圖表3：H100GPU算力參數(shù)資料來源：英偉達(dá)官網(wǎng)，國盛證券研究所圖表4：DGXH100服務(wù)器部分參數(shù)資料來源：英偉達(dá)官網(wǎng)，國盛證券研究所可達(dá)到十萬億級別。2）為了在大模型上取得競爭優(yōu)勢，以微軟的科技大廠，在AI智算建設(shè)上的投入仍在快正計劃建設(shè)“星際之門”項目，將配備數(shù)百萬專用的超算服務(wù)器芯片，項目成本預(yù)計超P.6請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明 圖表5：2019-2024H1公司期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額（億元）50資料來源：Wind，國盛證券研究所圖表6：2019-2024H1公司剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率（%）資料來源：Wind，國盛證券研究所如廊坊、張家口等地轉(zhuǎn)移，廊坊地區(qū)已成為承接北京市需求外溢的主要區(qū)域；上海地區(qū)以后未有大規(guī)模審批項目，政策鼓勵建設(shè)臨港新片區(qū)、金山區(qū)、松江區(qū)等重點區(qū)域的規(guī)模化大型商用算力；廣州市和深圳市的政策逐漸收緊，但環(huán)廣深地區(qū)如佛山、東莞等地成為承接需求外溢的新熱點，廣東省政策引導(dǎo)數(shù)據(jù)中心向韶關(guān)發(fā)展，韶關(guān)已吸引了包括圖表7：蘇州吳江、安徽蕪湖等已成為長三角智算中心的主要建設(shè)區(qū)域資料來源：IDC圈，國盛證券研究所P.7請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明 圖表8：松江大數(shù)據(jù)計算中心（二期）能耗審批資料來源：公司官方微信公眾號，國盛證券研究所線性提升，這其中，芯片架構(gòu)和制程、內(nèi)存和I/O訪問瓶頸、卡間互聯(lián)帶一部件的故障均有可能導(dǎo)致訓(xùn)練中斷，帶來運(yùn)維方面計，網(wǎng)絡(luò)故障方面，最常見問題之一是Infiniband/RoCE鏈路故障。由于多，即使每個網(wǎng)卡到最底層交換機(jī)鏈路的平均故障圖表9：超萬卡GPU集群發(fā)生第一次作業(yè)故障的時間預(yù)估資料來源：Semianalysis，新智元，國盛證券研究所賽智聯(lián)、數(shù)據(jù)集團(tuán)、信投股份及其他非關(guān)聯(lián)股東共同出資成立上海智能算力科技有限公向，搭建城市級算力調(diào)度平臺，為人工智能模型訓(xùn)練及應(yīng)用推演提供算力支撐；另一方面，合資公司將通過與業(yè)內(nèi)領(lǐng)先企業(yè)運(yùn)營技術(shù)團(tuán)隊的協(xié)作，逐步培養(yǎng)合資公司面向場景P.8請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明 圖表10：公司“做優(yōu)IDC”戰(zhàn)略資料來源：上海市人工智能行業(yè)協(xié)會，國盛證券研究所圖表11：公司“做強(qiáng)云服務(wù)”戰(zhàn)略資料來源：上海市人工智能行業(yè)協(xié)會，國盛證券研究所P.9請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明 是云賽智聯(lián)服務(wù)于智慧城市解決方案強(qiáng)化數(shù)據(jù)中臺的戰(zhàn)略路徑。公司始終致力于探索政務(wù)大數(shù)據(jù)和行業(yè)大數(shù)據(jù)的實踐和積累，以項目為依托，在大數(shù)據(jù)資源平臺建設(shè)和大數(shù)據(jù)運(yùn)營實踐中不斷培養(yǎng)和提升團(tuán)隊的咨詢規(guī)劃能力、方案設(shè)計能力、實施交付能力、數(shù)據(jù)運(yùn)營能力、生態(tài)整合能力和行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)能力，形成了數(shù)字化轉(zhuǎn)型“全鏈服務(wù)”的商業(yè)模式和可復(fù)制的典型案例。云賽智聯(lián)是上海市大數(shù)據(jù)中心資源平臺總集成商和運(yùn)維商、數(shù)據(jù)據(jù)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)獎”和“2022-2023大數(shù)據(jù)產(chǎn)圖表12：公司“做深大數(shù)據(jù)”戰(zhàn)略資料來源：上海市人工智能行業(yè)協(xié)會，國盛證券研究所建設(shè)指引政策導(dǎo)向，對數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用具有里程聚焦深化數(shù)據(jù)要素配置，重點關(guān)注公共數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用，從擴(kuò)大資源供給、規(guī)范授權(quán)務(wù)院聯(lián)合發(fā)布的數(shù)據(jù)要素政策，為《中共中央、國務(wù)院關(guān)于構(gòu)建數(shù)據(jù)基礎(chǔ)制度更好發(fā)揮P.10請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明 圖表13：《關(guān)于加快公共數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用的意見》主要內(nèi)容具體兩個主要短期目標(biāo)（到2025年）公共數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用制度規(guī)則初步建立，資源供給規(guī)模和質(zhì)量明顯提升，數(shù)據(jù)產(chǎn)品和服務(wù)不斷豐富，重點行業(yè)、地區(qū)公共數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用取得明顯成效，培育一批數(shù)據(jù)要素型企業(yè)，公共數(shù)據(jù)資源要素作用初步顯現(xiàn)長期目標(biāo)（到2030年）公共數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用制度規(guī)則更加成熟，資源開發(fā)利用體系全面建成，數(shù)據(jù)流通使用合規(guī)高效，公共數(shù)據(jù)在賦能實體經(jīng)濟(jì)、擴(kuò)大消費(fèi)需求、拓展投資空間、提升治理能力中的要素作用充分發(fā)揮四大核心維度深化數(shù)據(jù)要素配置改革，擴(kuò)大公共數(shù)據(jù)資源供給政務(wù)數(shù)據(jù)共享、公共數(shù)據(jù)開放、公共數(shù)據(jù)授權(quán)運(yùn)營加強(qiáng)資源管理，規(guī)范公共數(shù)據(jù)授權(quán)運(yùn)營資源管理制度、運(yùn)營監(jiān)督、價格形成機(jī)制鼓勵應(yīng)用創(chuàng)新，推動數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展數(shù)據(jù)應(yīng)用場景、區(qū)域數(shù)據(jù)協(xié)作、數(shù)據(jù)服務(wù)能力建設(shè)、數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展生態(tài)統(tǒng)籌發(fā)展和安全，營造開發(fā)利用良好環(huán)境創(chuàng)新激勵、安全管理、先行先試資料來源：中央人民政府網(wǎng)，國盛證券研究所擴(kuò)大資源供給：明確共享、開放和授權(quán)運(yùn)營三種開發(fā)利用方式，對資源推動共享機(jī)制：結(jié)合主動共享與按需共享，完善政務(wù)數(shù)據(jù)共享責(zé)任清單，強(qiáng)化共享平臺的支撐作用，促進(jìn)跨層級、跨地域、跨系統(tǒng)、跨部門、跨業(yè)務(wù)探索授權(quán)機(jī)制：落實數(shù)據(jù)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)性分置制度，探索建立公共數(shù)據(jù)分類分加強(qiáng)評價監(jiān)督：各地區(qū)各部門可結(jié)合實際需開展公共數(shù)據(jù)資源開發(fā)利用績效考核，圖表14：運(yùn)營模式示意圖資料來源：中移智庫，國盛證券研究所圖表15：數(shù)據(jù)流通表現(xiàn)形式資料來源：中國信通院，國盛證券研究所進(jìn)一步細(xì)化《意見》中提出的授權(quán)運(yùn)營管理規(guī)定，公共數(shù)據(jù)資源的開發(fā)利用將迎來更多配套政策支持。目前已起草完成《公共數(shù)據(jù)資源登記管理暫行辦法》和《公共數(shù)據(jù)資源P.11請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明 劉烈宏表示，國家數(shù)據(jù)局今年將陸續(xù)推出數(shù)據(jù)產(chǎn)權(quán)、數(shù)據(jù)流通、收益分配、安全治理、公共數(shù)據(jù)開發(fā)利用、企業(yè)數(shù)據(jù)開發(fā)利用、數(shù)字經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展、數(shù)據(jù)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)指引等8項制度文件，助力中國數(shù)字經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展和現(xiàn)代所波動、保持相對穩(wěn)定；長期看，伴隨著算力基礎(chǔ)設(shè)施、數(shù)據(jù)要素、政企數(shù)字化轉(zhuǎn)型的加快推進(jìn)，業(yè)務(wù)有望快速增長。根據(jù)近期公告調(diào)整盈利預(yù)測，我們預(yù)計公司202P.12請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明 政策推進(jìn)不及預(yù)期。智算建設(shè)及數(shù)據(jù)要素產(chǎn)業(yè)的進(jìn)度均受到政府支出不及預(yù)期。公司目前主要客戶仍為以上海為代表的及預(yù)期，公司業(yè)務(wù)增速可能會受較大影響。AI技術(shù)發(fā)展不及預(yù)期。AI技術(shù)的發(fā)展將會帶來算力需求對較慢，則將會影響智算等算力需求，進(jìn)而影響公司云計算大數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)。P.13請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明免責(zé)聲明國盛證券有限責(zé)任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監(jiān)會許可的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內(nèi)容所引致的任何損失負(fù)任何責(zé)任。本報告的信息均來源于本公司認(rèn)為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預(yù)測僅反映本公司于發(fā)布本報告當(dāng)日的判斷，可能會隨時調(diào)整。在不同時期，本公司可發(fā)出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態(tài)，對本報告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應(yīng)當(dāng)自行關(guān)注相應(yīng)的更新或修改。本公司力求報告內(nèi)容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構(gòu)成任何投資、法律、會計或稅務(wù)的最終操作建議，本公司不就報告中的內(nèi)容對最終操作建議做出任何擔(dān)保。本報告中所指的投資及服務(wù)可能不適合個別客戶，不構(gòu)成客戶私人咨詢建議。投資者應(yīng)當(dāng)充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內(nèi)容，不應(yīng)視本報告為做出投資決策的唯一因素。投資者應(yīng)注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)可能會持有本報告中涉及的公司所發(fā)行的證券并進(jìn)行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務(wù)顧問和金融產(chǎn)品等各種金融服務(wù)。本報告版權(quán)歸“國盛證券有限責(zé)任公司”所有。未經(jīng)事先本公司書面授權(quán)，任何機(jī)構(gòu)或個人不得對本報告進(jìn)行任何形式的發(fā)布、復(fù)制。任何機(jī)構(gòu)或個人如引用、刊發(fā)本報告，需注明出處為“國盛證券研究所”，且不得對本報告進(jìn)行有悖原意的刪節(jié)或修改。分析師聲明本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格或相當(dāng)?shù)膶I(yè)勝任能力，本報告所表述的任何觀點均精準(zhǔn)地反映了我們對標(biāo)的證券和發(fā)行人的個人看法，結(jié)論不受任何第三方的授意或影響。我們所得報酬的任何部分無論是在過去、現(xiàn)在及