地平線機器人：國內(nèi)智駕解決方案領(lǐng)軍企業(yè)軟硬件協(xié)同蓄力長期成長

增持（首次）增持（首次）執(zhí)業(yè)證書：S0600522090001---huangxl@執(zhí)業(yè)證書：S0600524070004執(zhí)業(yè)證書：S0600524070004wangrz@執(zhí)業(yè)證書：S06001230900029%6%3%0%港股流通市值(百萬港9%6%3%0%港股流通市值(百萬港 HorizonSuperDrive，分別定位主動安全高級輔助駕 供應(yīng)商，有望充分受益國內(nèi)高階智駕車型銷量提升?；诖?，我們預 4 4 5 7 8 82.1.1.特斯拉引領(lǐng)，大模型上車加速 8 9 2.2.1.智駕解決方案為智駕產(chǎn)業(yè)鏈最重要一環(huán)，高階智 2.3.2.地平線在高階智駕方案供應(yīng)商中地位穩(wěn)固，份 3.2.軟硬一體布局拓寬護城河，核 4 5 5 6 6 6 6 7 7 8 8 9 9 表4：公司分業(yè)務(wù)營收預測（單位：百萬元） 萬套。地平線公司定位明確為乘用車高級輔助駕駛(ADAS)和高階自動駕駛(AD)解決方圖1：公司發(fā)展歷程數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所這種靈活的銷售模式助力公司快速在市場中擴大市場份額。圖2：地平線公司產(chǎn)品技術(shù)能力數(shù)據(jù)來源：地平線招股說明書，東吳證券研究所公司的智駕解決方案已經(jīng)獲得275款車型定點。助力公司營收自202圖3：地平線部分客戶及生態(tài)合作伙伴數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，東吳證券研究所圖4：地平線營收及同比增速圖5：地平線營業(yè)利潤虧損凈額營業(yè)利潤虧損額（億元）86420營業(yè)總收入（億元）同比增速2021202250202120222023數(shù)據(jù)來源：wind，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：wind，東吳證券研究所圖6：地平線收入構(gòu)成（單位：億元）圖7：公司三費情況（單位：億元）nn非車解決方案n汽車授權(quán)及服務(wù)業(yè)務(wù).汽車產(chǎn)品解決方案8642020212022202350銷售費用管理費用研發(fā)費用202120222023數(shù)據(jù)來源：wind，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：wind，東吳證券研究所公司整體毛利率水平穩(wěn)中有升。2024年上半年，公司汽車產(chǎn)品解決方案毛利率為圖8：公司各業(yè)務(wù)毛利率情況 汽車產(chǎn)品解決方案汽車授權(quán)及服務(wù)業(yè)務(wù)非車解決方案公司整體毛利率202120222023數(shù)據(jù)來源：wind，東吳證券研究所領(lǐng)先技術(shù)競爭優(yōu)勢，伴隨公司營收規(guī)模持續(xù)上升，研發(fā)費用率有望恢復至較低水平。圖9：公司研發(fā)支出情況50研發(fā)支出（億元）研發(fā)費用率202120222023數(shù)據(jù)來源：招股說明書，東吳證券研究所圖10：地平線汽車解決方案產(chǎn)品進展數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，東吳證券研究所+3次軟件架構(gòu)的重大創(chuàng)新變革，均體現(xiàn)特斯拉第一性原理的經(jīng)營思想。圖11：特斯拉邊緣端/云端軟硬件歷史迭代數(shù)據(jù)來源：蓋世汽車，汽車之心，東吳證券研究所繪制2024年初特斯拉依托于端到端解決方案的FSDv1圖12：特斯拉人工智能訓練能力（H100等效GPU）數(shù)據(jù)來源：特斯拉官網(wǎng)，東吳證券研究所圖13：特斯拉FSD累計里程數(shù)變化（十億英里）數(shù)據(jù)來源：特斯拉官網(wǎng)，東吳證券研究所驅(qū)動：2020年特斯拉BEV上車，數(shù)據(jù)后融合變?yōu)樘卣骷壢诤?，提升?shù)據(jù)利用效率和結(jié)圖14：華為ADS持續(xù)進化歷史迭代數(shù)據(jù)來源：汽車之心，東吳證券研究所橫向比較國內(nèi)各車企當前開城進度以及未來開城規(guī)劃：華為/小鵬最為領(lǐng)先，理想/蔚來緊隨其后，極越/小米/長城等自研以及智己/騰勢/極氪等聯(lián)合開發(fā)者再次之。圖15：國內(nèi)主流車企當前高速/城市領(lǐng)航智駕進度匯總數(shù)據(jù)來源：汽車之家，東吳證券研究所圖16：汽車智能化復盤數(shù)據(jù)來源：東吳證券研究所繪制圖17：國內(nèi)主流車企當前高速/城市領(lǐng)航智駕進度匯總數(shù)據(jù)來源：汽車之家，東吳證券研究所著車輛的智能化水平和整體性能。智能駕駛供應(yīng)鏈可以分為感知端、決策端和執(zhí)行端，路線進行車輛動力、轉(zhuǎn)向、制動的控制，并且預判路況做出相應(yīng)的車輛控制。圖18：智能駕駛供應(yīng)鏈簡圖數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所圖19：高級輔助駕駛與高階自動駕駛的特征數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所基礎(chǔ)上做到更好的性能釋放，多家頭部車企/頭部芯片廠商已經(jīng)確認了下一步芯片方案算力，英偉達下一代芯片DRIVEThor，單顆算力高達表1：不同級別自動駕駛所需傳感器和芯片價值（單位：元）013攝像頭51---1---1數(shù)據(jù)來源：畢馬威，公司公告，東吳證券研究所會提升，從而助推營收的持續(xù)增長。表2：地平線征程系列智駕芯片征程2征程3征程5數(shù)據(jù)來源：公司公告，汽車之家，東吳證券研究所高階自動駕駛解決方案的市場規(guī)模有望從2023年的619億元提升至2030元，對應(yīng)高階輔助駕駛+高階自動駕駛滲透率將從2023年的65.6%提升至2030年的元提升至2030年的4070億元，對應(yīng)高階輔助駕駛+高階自動駕駛圖20：全球高階輔助駕駛和高階自動駕駛解決方案的市場規(guī)模（單位：十億元人民幣）數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所圖21：中國高階輔助駕駛和高階自動駕駛解決方案的市場規(guī)模（單位：十億元人民幣）數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所圖22：車企智駕方案對比數(shù)據(jù)來源：汽車之家，東吳證券研究所要數(shù)年時間，同時要能夠承受惡劣環(huán)境等非經(jīng)常因素影響。3）先發(fā)優(yōu)勢。先行者具備大量經(jīng)驗來改進算法和硬件設(shè)計，且具備較好的客戶合效的迭代改進產(chǎn)品，實現(xiàn)已有項目量產(chǎn)經(jīng)驗的快個維度對比友商具備比較優(yōu)勢。圖23：地平線高階智駕方案的比較優(yōu)勢數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所國前五大高級輔助駕駛和高階自動駕駛解決方案供應(yīng)商中唯一一家中國企業(yè)。按2023續(xù)提升。圖24：2022-2024H1中國高級輔助駕駛方案市場格局公司D公司C公司BHorizonRobotics公司A公司D公司C公司BHorizonRobotics公司A2022數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所圖25：2022-2024H1中國高級輔助駕駛和高階自動駕駛解決方案市場格局公司DHorizonRobotics公司C公司B公司A2022數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所技術(shù)差距在加速縮小。表3：國內(nèi)外芯片對比A1000Pro數(shù)據(jù)來源：各公司官網(wǎng)，東吳證券研究所優(yōu)解，成為驅(qū)動智能汽車加速進化的本源動力。圖26：公司BPU研發(fā)規(guī)劃數(shù)據(jù)來源：地平線，東吳證券研究所同開發(fā)的效率。圖27：公司開發(fā)鏈示意圖數(shù)據(jù)來源：地平線，東吳證券研究所奠定了顯著的競爭優(yōu)勢，建立了更高的進入壁壘。圖28：芯片設(shè)計理念數(shù)據(jù)來源：地平線，東吳證券研究所高的切換成本和客戶粘性，擁有先行者優(yōu)勢。圖29：公司主要客戶數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所大類。一類是一套完整的汽車解決方案，另一類是開放其產(chǎn)業(yè)生態(tài)，向客戶提供算法、下四種商業(yè)模式：Mobileye模式，英偉達模式，Together圖30：合作模式數(shù)據(jù)來源：地平線，東吳證券研究所圖31：公司產(chǎn)品布局數(shù)據(jù)來源：地平線，東吳證券研究所效應(yīng)，我們預計公司毛利率有望維持穩(wěn)健，預計該板塊2024-2026年毛利率分別為42%/41%/41%。汽車產(chǎn)品授權(quán)及服務(wù)板塊2024-2026年毛利率分別為90我們預計該板塊毛利率將保持穩(wěn)定，預計非汽車解決方案板塊2024-202綜上，我們預計公司2024-2026年收入為21.2/30.5/45.8億元，同比增速為我們預計2024-2026年公司毛利率費表4：公司分業(yè)務(wù)營收預測（單位：百萬元）4,579.8YoY4,496.2YoYYoYYoYYoY數(shù)據(jù)來源：wind，東吳證券研究所整理測算時期的寒武紀作為可比公司，可比公司2024-20預計地平線公司2024-2026年收入分別為21.2/30.5/45.8億元，當前市值對應(yīng)PS分別為表5：可比公司估值（截至2024年11月18日；USD1=CNY7.1907；HKD=CNY0.9237）（億元）（億元）2數(shù)據(jù)來源：wind，東吳證券研究所整理測算注：黑芝麻、寒武紀-U、英偉達盈利預測均來自