Presentation：高速公路行業(yè)2025年分析前瞻-海通國際

本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司，海通證券印度私人有限公司，海通國際株式會社和海通國際證券集團其他各成員單位的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團各成員分別在其許可的司法管轄區(qū)內(nèi)從事證券活動。關(guān)于海通國際的分析師證明，重要披露聲明和免責(zé)聲明，請參閱附錄。(PleaseseeappendixforEnglishtranslationofthedisclaimer)公路行業(yè)概要風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟不及預(yù)期；市場替代風(fēng)險；道路運營養(yǎng)護風(fēng)險；收費政策往不利方向變化風(fēng)險。中國高速公路里程（萬公里，左軸）同比（右軸）20864202001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202235%30%25%20%15%10%5%0%06000500040003000200010000固定資產(chǎn)+在建工程+無形資產(chǎn)（億元，左軸）同比（右軸）20%15%10%5%0%-5%-10%-15%30資產(chǎn)合計（億元，左軸）負債合計（億元，左軸）資產(chǎn)負債率（右軸）70%60%50%40%30%20%10%0%08%8%0公路板塊歸母凈利潤（億元，左軸）同比（右軸）35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00% 35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00% 5.00%0.00% 貨車,23.7%客車,76.3%中國:民用汽車擁有量:載客汽車（萬輛，左軸）同比（右軸）30000250002000015000100005000030%25%20%15%10%5%0%560%50%40%30%20%10% 0%-10%-20%-30%-40%2001-092002-092003-092004-092005-092006-092007-092008-092009-09202001-092002-092003-092004-092005-092006-092007-092008-092009-092010-092012-092013-092014-092015-092016-092017-092018-092019-092020-092021-092022-092023-092024-0920%5%0%-5%-10%——中國:GDP:不變價:當(dāng)季同比（右軸）12001000800600400200上海北京浙江廣東江蘇天津上海北京浙江廣東江蘇天津河南河北安徽重慶陜西四川湖北江西云南福建湖南貴州遼寧廣西甘肅新疆內(nèi)蒙古寧夏吉林黑龍江青海2023Q3年日均混合車流量（千輛次）6005004006005004003002001000梅觀高速機荷東段機荷西段水官高速水官延長段沿江項目外環(huán)項目龍大高速梅觀高速機荷東段機荷西段水官高速水官延長段沿江項目外環(huán)項目龍大高速深圳陽茂高速廣深高速西線高速廣州西二環(huán)清連高速陽茂高速廣深高速西線高速廣州西二環(huán)清連高速廣東其他地區(qū)武黃高速武黃高速湖北益常項目長沙環(huán)路益常項目長沙環(huán)路湖南南京三橋南京三橋江蘇資料來源：Wind，深高速2023年三季報，HTI注：左圖由于缺乏2023年數(shù)據(jù)，取疫情前201折舊和攤銷養(yǎng)護成本人工成本系統(tǒng)維護成本征收成本0u2020年末（公里）u2021年新增通車里程（公里）a2022年新增通車里程（公里）13,000福建2023-2025福建2023-2025年規(guī)劃待通車里程（公里）頂部數(shù)據(jù)：2025年末 88公司簡稱改擴建路段寧滬高速滬寧高速江蘇段錫宜高速公路南段粵高速佛開高速謝邊至三堡段佛開高速三堡至水口段京珠高速廣珠段惠鹽高速江中高速山東高速濟青高速京臺高速德齊段京臺高速齊濟段京臺高速濟泰段濟菏高速皖通高速合寧高速宜廣高速資料來源：Wind，中國政府網(wǎng)，寧滬高速2023半年報、寧滬高速2024半年報、粵高速A2024半年報、山東高速2019年報、山東高速2021年報、《皖通高速:關(guān)于投資參股設(shè)立安徽交控金石新興產(chǎn)業(yè)股權(quán)投資基金暨關(guān)聯(lián)交易的進展公告》、皖通高速2019年報，HTI證券簡稱公告時間皖通高速六武高速36.66-資料來源：Wind，《2024-08-15-601107.SH-四川成渝-601107四川成渝董事會關(guān)于本次交易相關(guān)主體大資產(chǎn)重組相關(guān)股票異常交易監(jiān)管》第十二條情形的說明》、《2023-05-05-601107.SH-四川成渝-601107四川成渝關(guān)于收購蓉城二繞公司100％股權(quán)暨關(guān)聯(lián)交易的進展公告》、《2023-11-11-600012.SH-皖通高速-600012皖通高速關(guān)于發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易事項的進展公告》，《2023-10-14-600012.SH-皖通高速-600012皖通高速發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報告書（草案修訂稿）》，HTI分紅率EPS(元)股息率分紅率證券簡稱粵高速A未來分紅計劃證券簡稱粵高速A未來分紅計劃上市以來60.5%202070.1%202170.1%202370.0%202270.1%20232024E202070.1%202170.1%202370.0%202270.1%000429.SZ0.780.786.5%4.9%24-26年分紅比例不低于000429.SZ601107.SH四川成渝36.3%18.0%40.1%61.8%30.4%0.390.425.5%5.5%不低于可供分配利潤的30%600350.SH山東高速89.7%63.0%67.6%61.7%44.3%0.570.746.1%5.0%20-24年分紅比例不低于60%600012.SH皖通高速41.5%60.2%63.1%60.1%45.9%5.5%4.2%23-25年分紅比例不低于70%600377.SH寧滬高速94.0%55.5%62.2%53.7%65.5%0.880.934.6%3.6%001965.SZ招商公路49.2%43.0%52.7%53.5%42.4%0.975.4%4.3%22-24年分紅比例不低于55%600548.SH深高速45.6%51.9%50.0%51.5%46.5%0.986.1%6.0%24-26年不低于當(dāng)年可分配利潤55%000828.SZ東莞控股28.5%30.2%31.4%50.7%39.5%0.593.0%6.2%000900.SZ現(xiàn)代投資46.3%38.9%35.1%42.0%28.4%0.323.8%3.7%22-24年分紅比例不低于20%600020.SH中原高速32.4%30.2%30.4%40.4%28.0%0.320.424.0%4.4%600033.SH福建高速60.7%49.6%49.0%36.5%46.7%0.333.9%3.5%24-26年分紅比例不低于35%600035.SH楚天高速34.7%30.5%31.2%32.5%34.9%0.590.565.0%4.5%22-24年不少于可分配利潤的30%600269.SH贛粵高速88.7%31.4%33.6%31.7%30.6%0.500.563.9%4.0%601518.SH吉林高速0.0%10.2%0.0%31.1%19.2%0.293.5%3.7%000548.SZ湖南投資11.5%19.2%28.6%30.2%24.3%0.301.7%2.2%600106.SH重慶路橋30.4%30.1%30.1%30.2%29.4%%1.4%24-26年不少于可分配利潤的30%600368.SH五洲交通30.1%30.2%10.1%20.1%22.2%0.530.422.7%2.4%000885.SZ城發(fā)環(huán)境10.0%10.0%10.0%15.1%9.6%2.2%2.3%23-25年不低于可分配利潤10%000755.SZ山西高速0.0%0.0%0.0%14.4%29.3%0.311.0%1.0%23-25年不低于當(dāng)年可分配利潤30%2.4高速公路行業(yè)2024年市場表現(xiàn)優(yōu)異超額收益高速公路（申萬）上證指數(shù)400%300%200%100% 超額收益高速公路（申萬）上證指數(shù)（相對滬深300全收益）贛粵高速福建高速-3.43%-21.21%對比分紅比例和估值分位數(shù)來看，申萬高速公路板塊普遍表現(xiàn)出分紅比例越高，估值越高的趨勢。若后續(xù)上市公司收入和分紅比例提高，估值有望得到重估。紅利股的預(yù)期收入主要包含股息收入和買賣證券產(chǎn)生的資本損益兩部分，股息收入部分主要由業(yè)績和分紅率決定，而持有證券到賣出期間的資本損益則取決于市場。我們認為，在長期降息預(yù)期背景與國內(nèi)資產(chǎn)荒共振的情況下，高速公路等分紅穩(wěn)定的紅利資產(chǎn)較為稀缺，在當(dāng)前國內(nèi)流動性過剩的情況下有望保持一定的擁擠度，股息收入和資本損益長期來看都將保持穩(wěn)定，隨著全面降息擴大利差和國企市值管理要求推動提高分紅比例，紅利股長期仍有提升空SW高速公路板塊分紅比例與近十年P(guān)E分位數(shù)情況（按2024年11月8日計算）120.00100.0080.0060.0040.0020.000.002023年分紅率%近十年P(guān)E分位數(shù)%風(fēng)險提示APPENDIX2本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司(HTIRL)，HaitongSecuritie(HTISCL)的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團(HTISG)各成員分別在其許可的司法(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecurit我，虞楠，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標(biāo)公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關(guān)；及就此報告中所討論目標(biāo)公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務(wù)利益。我和我的家屬（我已經(jīng)告知他們）將不會在本研究報告發(fā)布后的3個工作日內(nèi)交易此研究報告所討論目標(biāo)公司的證券。我，駱雅麗，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標(biāo)公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關(guān)；及就此報告中所討論目標(biāo)公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務(wù)利益。我和我的家屬（我已經(jīng)告知他們）將不會在本研究報告發(fā)布后2APPENDIX2利益沖突披露ConflictofInterestDisclosures海通國際及其某些關(guān)聯(lián)公司可從事投資銀行業(yè)務(wù)和/或?qū)Ρ狙芯恐械奶囟ü善被蚬具M行做市或持有自營頭寸。就本研究報告而言，以下是有關(guān)該等關(guān)系的披露事項（以下披露不能保證及時無遺漏，如需了解及時全面信息，請發(fā)郵件至ERD-Disclosurelationship(Asthefo3APPENDIX2）：海通國際（以下簡稱“HTI”）采用相對評級系統(tǒng)來為投資者推薦我們覆蓋的公司：優(yōu)于大市、中性或弱于大市。投資者應(yīng)仔細閱讀HTI的評級定義。并且HTI發(fā)布分析師觀點的完整信息，投資者應(yīng)仔細閱讀全文而非僅看評級。在任何情況下，分析師的評級和研究都不能作為投資建議。投資者的買賣股票的決策應(yīng)基于各自情況（比如投資者的現(xiàn)有優(yōu)于大市，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準指數(shù)漲幅在10%以上，基中性，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準指數(shù)變化不大，基準定義如下。根據(jù)FINRA/NYSE的評級分布規(guī)則，我們會將中性評級劃入持有這一類弱于大市，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準指數(shù)跌幅4APPENDIX2評級分布RatingDistribution5APPENDIX2投資銀行客戶*3.5%4上述分布中的買入，中性和賣出分別對應(yīng)我們當(dāng)前優(yōu)于大市只有根據(jù)FINRA/NYSE的評級分布規(guī)則，我們才將中性評級劃入持有這一類別。請注意在上表中不包含非評級的）：買入，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準指數(shù)漲幅在10%我們會將中性評級劃入持有這一類中性，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準指數(shù)變化不大，基準定義如下。根據(jù)FINRA/NYSE的評級分布規(guī)則，我們會將中性評級劃入持有這一類賣出，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準指數(shù)跌幅在1PreviousratingsystemdefBenchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–6APPENDIX2海通國際非評級研究：海通國際發(fā)布計量、篩選或短篇報告，并在報告中根據(jù)估值和其他指標(biāo)對股票進行排名，或者基于可能的估值倍數(shù)提出建議價格。這種排名或建議價格并非為了進行股票評級、提出目標(biāo)價格或進行基本面估值，而僅供參考使用。HaitongInternationalNon-RatedResearch:HaitongInternationalpublishesquantitative,screeningorshortreportswhichmayrankstocksaccordingtovaluationandothermetricsormaysuggestpricesbasedonpossiblevaluationmultiples.Suchrankingsorsuggestedpricesdonotpurporttobestockratingsortargetpricesorfundamentalvaluesandareforinformationonly.海通國際A股覆蓋：海通國際可能會就滬港通及深港通的中國A股進行覆蓋及評級。海通證券（600837.CH），海通國際于上海的母公司，也會于中國發(fā)布中國A股的研究報告。但是，海通國際使用與海通證券不同的評級系統(tǒng)，所以海通國際與海通證券的中國A股評級可能有所不同。HaitongInternationalCoverageofA-Shares:HaitongInternationalmaycoverandrateA-SharesthataresubjecttotheHongKongStockConnectschemewithShanghaiandShenzhen.HaitongSecurities(HS;600837CH),theultimateparentcompanyofHTISGbasedinShanghai,coversandpublishesresearchonthesesameA-SharesfordistributioninmainlandChina.However,theratingsystememployedbyHSdiffersfromthatusedbyHTIandasaresulttheremaybeadifferenceintheHTIandHSratingsforthesameA-sharestocks.海通國際優(yōu)質(zhì)100A股（Q100）指數(shù)：海通國際Q100指數(shù)是一個包括100支由海通證券覆蓋的優(yōu)質(zhì)中國A股的計量產(chǎn)品。這些股票是通過基于質(zhì)量的篩選過程，并結(jié)合對海通證券A股團隊自下而上的研究。海通國際每季對Q100指數(shù)成分作出復(fù)審。HaitongInternationalQuality100A-share(Q100)Index:HTI’sQ100Indexisaquantproductthatconsistsof100ofthehighest-qualityA-sharesundercoverageatHSinShanghai.Thesestocksarecarefullyselectedthroughaquality-basedscreeningprocessincombinationwithareviewoftheHSA-shareteam’sbottom-upresearch.TheQ100constituentcompaniesarereviewedquarterly.7APPENDIX2盟浪義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)通免責(zé)聲明條款：在使用盟浪義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)之前，請務(wù)必仔細閱讀本條款并同意本聲明：第一條義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)系由盟浪可持續(xù)數(shù)字科技有限責(zé)任公司（以下簡稱“本公司”）基于合法取得的公開信息評估而成，本公司對信息的準確性及完整性不作任何保證。對公司的評估結(jié)果僅供參考，并不構(gòu)成對任何個人或機構(gòu)投資建議，也不能作為任何個人或機構(gòu)購買、出售或持有相關(guān)金融產(chǎn)品的依據(jù)。本公司不對任何個人或機構(gòu)投資者因使用本數(shù)據(jù)表述的評估結(jié)果造成的任何直接或間接損失負責(zé)。第二條盟浪并不因收到此評估數(shù)據(jù)而將收件人視為客戶，收件人使用此數(shù)據(jù)時應(yīng)根據(jù)自身實際情況作出自我獨立判斷。本數(shù)據(jù)所載內(nèi)容反映的是盟浪在最初發(fā)布本數(shù)據(jù)日期當(dāng)日的判斷，盟浪有權(quán)在不發(fā)出通知的情況下更新、修訂與發(fā)出其他與本數(shù)據(jù)所載內(nèi)容不一致或有不同結(jié)論的數(shù)據(jù)。除非另行說明，本數(shù)據(jù)（如財務(wù)業(yè)績數(shù)據(jù)等）僅代表過往表現(xiàn)，過往的業(yè)績表現(xiàn)不作為日后回報的預(yù)測。第三條本數(shù)據(jù)版權(quán)歸本公司所有，本公司依法保留各項權(quán)利。未經(jīng)本公司事先書面許可授權(quán)，任何個人或機構(gòu)不得將本數(shù)據(jù)中的評估結(jié)果用于任何營利性目的，不得對本數(shù)據(jù)進行修改、復(fù)制、編譯、匯編、再次編輯、改編、刪減、縮寫、節(jié)選、發(fā)行、出租、展覽、表演、放映、廣播、信息網(wǎng)絡(luò)傳播、攝制、增加圖標(biāo)及說明等，否則因此給盟浪或其他第三方造成損失的，由用戶承擔(dān)相應(yīng)的賠償責(zé)任，盟浪不承擔(dān)責(zé)任。第四條如本免責(zé)聲明未約定，而盟浪網(wǎng)站平臺載明的其他協(xié)議內(nèi)容（如《盟浪網(wǎng)站用戶注冊協(xié)議》《盟浪網(wǎng)用戶服務(wù)（含認證）協(xié)議》《盟浪網(wǎng)隱私政策》等）有約定的，則按其他協(xié)議的約定執(zhí)行；若本免責(zé)聲明與其他協(xié)議約定存在沖突或不一致的，則以本免責(zé)聲明約定為準。SusallWaveFIN-ESGDataServiceDisclaimer:PleasereadthesetermsandconditionsbelowcarefullyandconfirmyouragreementandacceptancewiththesetermsbeforeusingSusallWaveFIN-ESGDataService.1.FIN-ESGDataisproducedbySusallWaveDigitalTechnologyCo.,Ltd.(Inshort,SusallWave)’sassessmentbasedonlegalpubliclyaccessibleinformation.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyaccuracyandcompletenessoftheinformation.Theassessmentresultisforreferenceonly.Itisnotforanyinvestmentadviceforanyindividualorinstitutionandnotforbasisofpurchasing,sellingorholdinganyrelativefinancialproducts.WewillnotbeliableforanydirectorindirectlossofanyindividualorinstitutionasaresultofusingSusallWaveFIN-ESGData.2.SusallWavedonotconsiderrecipientsascustomersforreceivingthesedata.Whenusingthedata,recipientsshallmakeyourownindependentjudgmentaccordingtoyourpracticalindividualstatus.Thecontentsofthedatareflectthejudgmentofusonlyonthereleaseday.Wehaverighttoupdateandamendthedataandreleaseotherdatathatcontainsinconsistentcontentsordifferentconclusionswithoutnotification.Unlessexpresslystated,thedata(e.g.,financialperformancedata)representspastperformanceonlyandthepastperformancecannotbeviewedasthepredictionoffuturereturn.3.ThecopyrightofthisdatabelongstoSusallWave,andwereserveallrightsinaccordancewiththelaw.Withoutthepriorwrittenpermissionofourcompany,noneofindividualorinstitutioncanusethesedataforanyprofitablepurpose.Besides,noneofindividualorinstitutioncantakeactionssuchasamendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,informationnetworktransmission,shooting,addingiconsandinstructions.IfanylossofSusallWaveoranythird-partyiscausedbythoseactions,usersshallbearthecorrespondingcompensationliability.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyloss.4.Ifanytermisnotcontainedinthisdisclaimerbutwritteninotheragreementsonourwebsite(e.g.UserRegistrationProtocolofSusallWaveWebsite,UserService(includingauthentication)AgreementofSusallWaveWebsite,PrivacyPolicyofSusallwaveWebsite),itshouldbeexecutedaccordingtootheragreements.Ifthereisanydifferencebetweenthisdisclaimandotheragreements,thisdisclaimershallbeapplied.8APPENDIX2重要免責(zé)聲明：非印度證券的研究報告：本報告由海通國際證券集團有限公司（“HTISGL”）的全資附屬公司海通國際研究有限公司（“HTIRL”）發(fā)行，該公司是根據(jù)香港證券及期貨條例（第571章）持有第4類受規(guī)管活動（就證券提供意見）的持牌法團。該研究報告在HTISGL的全資附屬公司HaitongInternational(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的協(xié)助下發(fā)行，HTIJKK是由日本關(guān)東財務(wù)局監(jiān)管為投資顧問。印度證券的研究報告：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）監(jiān)管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所發(fā)行，包括制作及發(fā)布涵蓋BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）上市公司（統(tǒng)稱為「印度交易所」）的研究報告。HTSIPL于2016年12月22日被收購并成為海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究報告均以海通國際為名作為全球品牌，經(jīng)許可由海通國際證券股份有限公司及/或海通國際證券集團的其他成員在其司法管轄區(qū)發(fā)布。本文件所載信息和觀點已被編譯或源自可靠來源，但HTIRL、HTISCL或任何其他屬于海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的成員對其準確性、完整性和正確性不做任何明示或暗示的聲明或保證。本文件中所有觀點均截至本報告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件僅供參考使用。文件中提及的任何公司或其股票的說明并非意圖展示完整的內(nèi)容，本文件并非/不應(yīng)被解釋為對證券買賣的明示或暗示地出價或征價。在某些司法管轄區(qū)，本文件中提及的證券可能無法進行買賣。如果投資產(chǎn)品以投資者本國貨幣以外的幣種進行計價，則匯率變化可能會對投資產(chǎn)生不利影響。過去的表現(xiàn)并不一定代表將來的結(jié)果。某些特定交易，包括設(shè)計金融衍生工具的，有產(chǎn)生重大風(fēng)險的可能性，因此并不適合所有的投資者。您還應(yīng)認識到本文件中的建議并非為您量身定制。分析師并未考慮到您自身的財務(wù)情況，如您的財務(wù)狀況和風(fēng)險偏好。因此您必須自行分析并在適用的情況下咨詢自己的法律、稅收、會計、金融和其他方面的專業(yè)顧問，以期在投資之前評估該項建議是否適合于您。若由于使用本文件所載的材料而產(chǎn)生任何直接或間接的損失，HTISG及其董事、雇員或代理人對此均不承擔(dān)任何責(zé)任。除對本文內(nèi)容承擔(dān)責(zé)任的分析師除外，HTISG及我們的關(guān)聯(lián)公司、高級管理人員、董事和雇員，均可不時作為主事人就本文件所述的任何證券或衍生品持有長倉或短倉以及進行買賣。HTISG的銷售員、交易員和其他專業(yè)人士均可向HTISG的相關(guān)客戶和公司提供與本文件所述意見相反的口頭或書面市場評論意見或交易策略。HTISG可做出與本文件所述建議或意見不一致的投資決策。但HTIRL沒有義務(wù)來確保本文件的收件人了解到該等交易決定、思路或建議。請訪問海通國際網(wǎng)站，查閱更多有關(guān)海通國際為預(yù)防和避免利益沖突設(shè)立的組織和行政安排的內(nèi)容信息。非美國分析師披露信息：本項研究首頁上列明的海通國際分析師并未在FINRA進行注冊或者取得相應(yīng)的資格，并且不受美國FINRA有關(guān)與本項研究目標(biāo)公司進行溝通、公開露面和自營證券交易的第2241條規(guī)則之限制。9APPENDIX2IMPORTANTDISCLAIMERForresearchreportsonnon-Indiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),awhollyownedsubsidiaryofHaitongInternationalSecuritiesGroupLimited(“HTISGL”)andalicensedcorporationtocarryonType4regulatedactivity(advisingonsecurities)forthepurposeoftheSecuritiesandFuturesOrdinance(Cap.571)ofHongKong,withtheassistanceofHaitongInternational(Japan)K.K.(“HTIJKK”),awhollyownedsubsidiaryofHTISGLandwhichisregulatedasanInvestmentAdviserbytheKantoFinanceBureauofJapan.ForresearchreportsonIndiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).HSIPLwasacquiredandbecamepartoftheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”)on22December2016.AlltheresearchreportsaregloballybrandedunderthenameHaitongInternationalandapprovedfordistributionbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”)and/oranyothermemberswithinHTISGintheirrespectivejurisdictions.Theinformationandopinionscontainedinthisresearchreporthavebeencompiledorarrivedatfromsourcesbelievedtobereliableandingoodfaithbutnorepresentationorwarranty,expressorimplied,ismadebyHTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKKoranyothermemberswithinHTISGfromwhichthisresearchreportmaybereceived,astotheiraccuracy,completenessorcorrectness.Allopinionsexpressedhereinareasofthedateofthisresearchreportandaresubjecttochangewithoutnotice.Thisresearchreportisforinformationpurposeonly.Descriptionsofanycompaniesortheirsecuritiesmentionedhereinarenotintendedtobecompleteandthisresearchreportisnot,andshouldnotbeconstruedexpresslyorimpliedlyas,anoffertobuyorsellsecurities.Thesecuritiesreferredtointhisresearchreportmaynotbeeligibleforpurchaseorsaleinsomejurisdictions.Ifaninvestmentproductisdenominatedinacurrencyotherthananinvestor'shomecurrency,achangeinexchangeratesmayadverselyaffecttheinvestment.Pastperformanceisnotnecessarilyindicativeoffutureresults.Certaintransactions,includingthoseinvolvingderivatives,giverisetosubstantialriskandarenotsuitableforallinvestors.Youshouldalsobearinmindthatrecommendationsinthisresearchreportarenottailor-madeforyou.Theanalysthasnottakenintoaccountyouruniquefinancialcircumstances,suchasyourfinancialsituationandriskappetite.Youmust,therefore,analyzeandshould,whereapplicable,consultyourownlegal,tax,accounting,financialandotherprofessionaladviserstoevaluatewhethertherecommendationssuitsyoubeforeinvestment.NeitherHTISGnoranyofitsdirectors,employeesoragentsacceptsanyliabilitywhatsoeverforanydirectorconsequentiallossarisingfromanyuseofthematerialscontainedinthisresearchreport.APPENDIX2HTISGandouraffiliates,officers,directors,andemployees,excludingtheanalystsresponsibleforthecontentofthisdocument,willfromtimetotimehavelongorshortpositionsin,actasprincipalin,andbuyorsell,thesecuritiesorderivatives,ifany,referredtointhisresearchreport.Sales,traders,andotherprofessionalsofHTISGmayprovideoralorwrittenmarketcommentaryortradingstrategiestotherelevantclientsandthecompanieswithinHTISGthatreflectopinionsthatarecontrarytotheopinionsexpressedinthisresearchreport.HTISGmaymakeinvestmentdecisionsthatareinconsistentwiththerecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport.HTIisundernoobligationtoensurethatsuchothertradingdecisions,ideasorrecommendationsarebroughttotheattentionofanyrecipientofthisresearchreport.PleaserefertoHTI’swebsiteforfurtherinformationonHTI’sorganizationalandadministrativearrangementssetupforthepreventionandavoidanceofconflictsofinterestwithrespecttoResearch.NonU.S.AnalystDisclosure:TheHTIanalyst(s)listedonthecoverofthisResearchis(are)notregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAandarenotsubjecttoU.S.FINRARule2241restrictionsoncommunicationswithcompaniesthatarethesubjectoftheResearch;publicappearances;andtradingsecuritiesbyaresearchanalyst.APPENDIX2分發(fā)和地區(qū)通知：除非下文另有規(guī)定，否則任何希望討論本報告或者就本項研究中討論的任何證券進行任何交易的收件人均應(yīng)聯(lián)系其所在國家或地區(qū)的海通國際銷售人員。香港投資者的通知事項：海通國際證券股份有限公司(“HTISCL”)負責(zé)分發(fā)該研究報告，HTISCL是在香港有權(quán)實施第1類受規(guī)管活動（從事證券交易）的持牌公司。該研究報告并不構(gòu)成《證券及期貨條例》（香港法例第571章以下簡稱“SFO”）所界定的要約邀請，證券要約或公眾要約。本研究報告僅提供給SFO所界定的“專業(yè)投資者”。本研究報告未經(jīng)過證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會的審查。您不應(yīng)僅根據(jù)本研究報告中所載的信息做出投資決定。本研究報告的收件人就研究報告中產(chǎn)生或與之相關(guān)的任何事宜請聯(lián)系HTISCL銷售人員。美國投資者的通知事項：本研究報告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK編寫。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美國聯(lián)營公司，均未在美國注冊，因此不受美國關(guān)于研究報告編制和研究分析人員獨立性規(guī)定的約束。本研究報告提供給依照1934年“美國證券交易法”第15a-6條規(guī)定的豁免注冊的「美國主要機構(gòu)投資者」（“MajorU.S.InstitutionalInvestor”）和「機構(gòu)投資者」（”U.S.InstitutionalInvestors”）。在向美國機構(gòu)投資者分發(fā)研究報告時，HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）將對報告的內(nèi)容負責(zé)。任何收到本研究報告的美國投資者，希望根據(jù)本研究報告提供的信息進行任何證券或相關(guān)金融工具買賣的交易，只能通過HTIUSA。HTIUSA位于340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173，電話（212）351-6050。HTIUSA是在美國于U.S.SecuritiesandExchangeCommission（“SEC”）注冊的經(jīng)紀商，也是FinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.（“FINRA”）的成員。HTIUSA不負責(zé)編寫本研究報告，也不負責(zé)其中包含的分析。在任何情況下，收到本研究報告的任何美國投資者，不得直接與分析師直接聯(lián)系，也不得通過HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接進行買賣證券或相關(guān)金融工具的交易。本研究報告中出現(xiàn)的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析師沒有注冊或具備FINRA的研究分析師資格，因此可能不受FINRA第2241條規(guī)定的與目標(biāo)公司的交流，公開露面和分析師賬戶持有的交易證券等限制。投資本研究報告中討論的任何非美國證券或相關(guān)金融工具（包括ADR）可能存在一定風(fēng)險。非美國發(fā)行的證券可能沒有注冊，或不受美國法規(guī)的約束。有關(guān)非美國證券或相關(guān)金融工具的信息可能有限制。外國公司可能不受審計和匯報的標(biāo)準以及與美國境內(nèi)生效相符的監(jiān)管要求。本研究報告中以美元以外的其他貨幣計價的任何證券或相關(guān)金融工具的投資或收益的價值受匯率波動的影響，可能對該等證券或相關(guān)金融工具的價值或收入產(chǎn)生正面或負面影響。美國收件人的所有問詢請聯(lián)系：HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.340MadisonAvenue,12thFloorNewYork,NY10173聯(lián)系人電話：(212)3516050APPENDIX2DISTRIBUTIONANDREGIONALNOTICESExceptasotherwiseindicatedbelow,anyRecipientwishingtodiscussthisresearchreportoreffectanytransactioninanysecuritydiscussedinHTI’sresearchshouldcontacttheHaitongInternationalsalespersonintheirowncountryorregion.NoticetoHongKonginvestors:TheresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),whichisalicensedcorporationtocarryonType1regulatedactivity(dealinginsecurities)inHongKong.ThisresearchreportdoesnotconstituteasolicitationoranofferofsecuritiesoraninvitationtothepublicwithinthemeaningoftheSFO.Thisresearchreportisonlytobecirculatedto"ProfessionalInvestors"asdefinedintheSFO.ThisresearchreporthasnotbeenreviewedbytheSecuritiesandFuturesCommission.Youshouldnotmakeinvestmentdecisionssolelyonthebasisoftheinformationcontainedinthisresearchreport.RecipientsofthisresearchreportaretocontactHTISCLsalespersonsinrespectofanymattersarisingfrom,orinconnectionwith,theresearchreport.NoticetoU.S.investors:Asdescribedabove,thisresearchreportwaspreparedbyHTIRL,HSIPLorHTIJKK.NeitherHTIRL,HSIPL,HTIJKK,noranyofthenonU.S.HTISGaffiliatesisregisteredintheUnitedStatesand,therefore,isnotsubjecttoU.S.rulesregardingthepreparationofresearchreportsandtheindependenceofresearchanalysts.Thisresearchreportisprovidedfordistributionto“majorU.S.institutionalinvestors”and“U.S.institutionalinvestors”inrelianceontheexemptionfromregistrationprovidedbyRule15a-6oftheU.S.SecuritiesExchangeActof1934,asamended.Whendistributingresearchreportsto“U.S.institutionalinvestors,”HTIUSAwillaccepttheresponsibilitiesforthecontentofthereports.AnyU.S.recipientofthisresearchreportwishingtoeffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsbasedontheinformationprovidedinthisresearchreportshoulddosoonlythroughHaitongInternationalSecurities(USA)Inc.(“HTIUSA”),locatedat340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173,USA;telephone(212)3516050.HTIUSAisabroker-dealerregisteredintheU.S.withtheU.S.SecuritiesandExchangeCommission(the“SEC”)andamemberoftheFinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.(“FINRA”).HTIUSAisnotresponsibleforthepreparationofthisresearchreportnorfortheanalysiscontainedtherein.UndernocircumstancesshouldanyU.S.recipientofthisresearchreportcontacttheanalystdirectlyoreffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsdirectlythroughHSIPL,HTIRLorHTIJKK.TheHSIPL,HTIRLorHTIJKKanalyst(s)whosenameappearsinthisresearchreportisnotregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAand,therefore,maynotbesubjecttoFINRARule2241restrictionsoncommunicationswithasubjectcompany,publicappearancesandtradingsecuritiesheldbyaresearchanalystaccount.Investinginanynon-U.S.securitiesorrelatedfinancialinstruments(includingADRs)discussedinthisresearchreportmaypresentcertainrisks.Thesecuritiesofnon-U.S.issuersmaynotberegisteredwith,orbesubjecttoU.S.regulations.Informationonsuchnon-U.S.securitiesorrelatedfinancialinstrumentsmaybelimited.ForeigncompaniesmaynotbesubjecttoauditandreportingstandardsandregulatoryrequirementscomparabletothoseineffectwithintheU.S.ThevalueofanyinvestmentorincomefromanysecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsdiscussedinthisresearchreportdenominatedinacurrencyotherthanU.S.dollarsissubjecttoexchangeratefluctuationsthatmayhaveapositiveoradverseeffectonthevalueoforincomefromsuchsecuritiesorrelatedfinancialinstruments.AllinquiriesbyU.S.recipientsshouldbedirectedto:APPENDIX2HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.340MadisonAvenue,12thFloorNewYork,NY10173Attn:SalesDeskat(212)3516050中華人民共和國的通知事項：在中華人民共和國（下稱“中國”，就本報告目的而言，不包括香港特別行政區(qū)、澳門特別行政區(qū)和臺灣）只有根據(jù)適用的中國法律法規(guī)而收到該材料的人員方可使用該材料。并且根據(jù)相關(guān)法律法規(guī)，該材料中的信息并不構(gòu)成“在中國從事生產(chǎn)、經(jīng)營活動”。本文件在中國并不構(gòu)成相關(guān)證券的公共發(fā)售或認購。無論根據(jù)法律規(guī)定或其他任何規(guī)定，在取得中國政府所有的批準或許可之前，任何法人或自然人均不得直接或間接地購買本材料中的任何證券或任何實益權(quán)益。接收本文件的人員須遵守上述限制性規(guī)定。加拿大投資者的通知事項：在任何情況下該等材料均不得被解釋為在任何加拿大的司法管轄區(qū)內(nèi)出售證券的要約或認購證券的要約邀請。本材料中所述證券在加拿大的任何要約或出售行為均只能在豁免向有關(guān)加拿大證券監(jiān)管機構(gòu)提交招股說明書的前提下由HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）予以實施，該公司是一家根據(jù)NationalInstrument31-103RegistrationRequirements,ExemptionsandOngoingRegistrantObligations（“NI31-103”）的規(guī)定得到「國際交易商豁免」（“InternationalDealerExemption”）的交易商，位于艾伯塔省、不列顛哥倫比亞省、安大略省和魁北克省。在加拿大，該等材料在任何情況下均不得被解釋為任何證券的招股說明書、發(fā)行備忘錄、廣告或公開發(fā)行。加拿大的任何證券委員會或類似的監(jiān)管機構(gòu)均未審查或以任何方式批準該等材料、其中所載的信息或所述證券的優(yōu)點，任何與此相反的聲明即屬違法。在收到該等材料時，每個加拿大的收件人均將被視為屬于NationalInstrument45-106ProspectusExemptions第1.1節(jié)或者SecuritiesAct(Ontario)第73.3(1)節(jié)所規(guī)定的「認可投資者」（“AccreditedInvestor”），或者在適用情況下NationalInstrument31-103第1.1節(jié)所規(guī)定的「許可投資者」（“PermittedInvestor”）。新加坡投資者的通知事項：本研究報告由HaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd（“HTISSPL”）于新加坡提供。HTISSPL是符合《財務(wù)顧問法》2001（“FAA”）定義的豁免財務(wù)顧問，可（a）提供關(guān)于證券，集體投資計劃的部分，交易所衍生品合約和場外衍生品合約的建議（b）發(fā)行或公布有關(guān)證券、交易所衍生品合約和場外衍生品合約的研究分析或研究報告。本研究報告僅提供給符合《證券及期貨法》2001第4A條項下規(guī)定的機構(gòu)投資者。對于因本研究報告而產(chǎn)生的或與之相關(guān)的任何問題，本研究報告的收件人應(yīng)通過以下信息與HTISSPL聯(lián)系：HaitongInternationalSecurities(Singapore)Pte.Ltd10CollyerQuay,#19-01-#19-05OceanFinancialCentre,Singapore049315電話:(65)67130473APPENDIX2日本投資者的通知事項：本研究報告由海通國際證券有限公司所發(fā)布，旨在分發(fā)給從事投資管理的金融服務(wù)提供商或注冊金融機構(gòu)（根據(jù)日本金融機構(gòu)和交易法（“FIEL”））第61（1）條，第17-11（1）條的執(zhí)行及相關(guān)條款）。英國及歐盟投資者的通知事項：本報告由從事投資顧問的HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited所發(fā)布，本報告只面向有投資相關(guān)經(jīng)驗的專業(yè)客戶發(fā)布。任何投資或與本報告相關(guān)的投資行為只面對此類專業(yè)客戶。沒有投資經(jīng)驗或相關(guān)投資經(jīng)驗的客戶不得依賴本報告。HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited的分支機構(gòu)的凈長期或短期金融權(quán)益可能超過本研究報告中提及的實體已發(fā)行股本總額的0.5％。特別提醒有些英文報告有可能此前已經(jīng)通過中文或其它語言完成發(fā)布。澳大利亞投資者的通知事項：HaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited和HaitongInternationalSecurities(UK)Limited分別根據(jù)澳大利亞證券和投資委員會（以下簡稱“ASIC”）第03/1102、03/1103或03/1099號規(guī)章在澳大利亞分發(fā)本項研究，該等規(guī)章免除了根據(jù)2001年《公司法》在澳大利亞為批發(fā)客戶提供金融服務(wù)時海通國際需持有澳大利亞金融服務(wù)許可的要求。ASIC的規(guī)章副本可在以下網(wǎng)站獲?。?au。海通國際提供的金融服務(wù)受外國法律法規(guī)規(guī)定的管制，該等法律與在澳大利亞所適用的法律存在差異。印度投資者的通知事項：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）監(jiān)管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所發(fā)布，包括制作及發(fā)布涵蓋BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）（統(tǒng)稱為「印度交易所」）研究報告。研究機構(gòu)名稱:HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimitedSEBI研究分析師注冊號:INH000002590地址:1203A,Floor12A,Tower2A,OneWorldCenter841SenapatiBapatMarg,ElphinstoneRoad,Mumbai400013,IndiaCINU74140MH2011FTC224070電話:+912243156800傳真:+912224216327合規(guī)和申訴辦公室聯(lián)系人：PrasannaChandwaskar；電話:+912243156803;電子郵箱:prasanna.chandwaskar@“請注意，SEBI授予的注冊和NISM的認證并不保證中介的表現(xiàn)或為投資者提供任何回報保證”。本項研究僅供收件人使用，未經(jīng)海通國際的書面同意不得予以復(fù)制和再次分發(fā)。版權(quán)所有：海通國際證券集團有限公司2019年。保留所有權(quán)利。APPENDIX2People’sRepublicofChina(PRC):InthePRC,theresearchreportisdirectedforthesoleuseofthosewhoreceivetheresearchreportinaccordancewiththeapplicablePRClawsandregulations.Further,theinformationontheresearchreportdoesnotconstitute"productionandbusinessactivitiesinthePRC"underrelevantPRClaws.Thisresearchreportdoesnotconstituteapublicofferofthesecurity,whetherbysaleorsubscription,inthePRC.Further,nolegalornaturalpersonsofthePRCmaydirectlyorindirectlypurchaseanyofthesecurityoranybenefic