中國債券與黃金展現(xiàn)較高確定性美股市場值得審慎看待

國投瑞銀基金策略報(bào)告國投瑞銀基金月度策略報(bào)告

2024年9月中國債券與黃金展現(xiàn)較高確定性，美股市場值得審慎看待建議右側(cè)交易降息，仍然不宜過度激進(jìn)中國債券市場與黃金或?qū)⒀永m(xù)強(qiáng)勁上漲勢頭，展現(xiàn)出較高的確定性。A股的策略上，我們認(rèn)為可以關(guān)注降息后盈利增長的板塊。

市場低迷，但已值得積極布局優(yōu)質(zhì)公司穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的政策將帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)邊際改善。市場低迷的大環(huán)境下，優(yōu)選有盈利能力、有競爭優(yōu)勢的高質(zhì)量公司；中國的優(yōu)質(zhì)制造業(yè)公司依然值得長期配置。

經(jīng)濟(jì)基本面和流動(dòng)性環(huán)境對(duì)于債券市場相對(duì)有利利率債經(jīng)歷8月份的調(diào)整后，風(fēng)險(xiǎn)有所釋放。展望未來，經(jīng)濟(jì)基本面和流動(dòng)性環(huán)境對(duì)于債券市場仍然相對(duì)有利，可以保持中性偏積極的久期水平。

美股市場或面臨不對(duì)稱的風(fēng)險(xiǎn)，值得審慎看待美國處在過熱向均衡的下行周期中，目前開啟的仍是預(yù)防式而非危機(jī)應(yīng)對(duì)式的降息。最大的風(fēng)險(xiǎn)來源于市場對(duì)于軟著陸的樂觀定價(jià)。前言建議右側(cè)交易降息，仍然不宜過度激進(jìn)一、市場回顧8月全球大類資產(chǎn)配置策略呈現(xiàn)出多元化的增長態(tài)勢，其中海外股市尤為亮眼。復(fù)盤市場表現(xiàn)如下：225指8幣卻呈現(xiàn)"被動(dòng)升值"；美元兌人民幣匯率漲幅不及美元指數(shù)跌幅，凸然而，隨著美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期漸強(qiáng)，美元短期走軟，人民幣匯率彈性增大，市場單邊預(yù)期有望被打破，激發(fā)企業(yè)結(jié)匯意愿。wind數(shù)據(jù)顯示，774%PMI指數(shù)連續(xù)/我們預(yù)期，隨著美聯(lián)儲(chǔ)降息政策的實(shí)施，消費(fèi)與制造業(yè)需求將明顯提速。放眼國內(nèi)，上證指數(shù)在下半年呈現(xiàn)持續(xù)縮量下探趨勢。新的交易區(qū)間主要由兩個(gè)關(guān)鍵因素：其一，第二季度宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩的預(yù)期及實(shí)際表現(xiàn)；其二，政策支持力度未能達(dá)到市場預(yù)期水平?！霸谶@復(fù)雜多變的環(huán)境下，中國債券市場與黃金或?qū)⒀永m(xù)強(qiáng)勁上漲勢頭，展現(xiàn)出較高的確定性?！?/p>

隨著經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的持續(xù)公布和政策動(dòng)向的逐步明朗，市場可能會(huì)在新的基礎(chǔ)上尋求平衡。7值得注意的是，9月后財(cái)政"趕進(jìn)度"支出加快，加之支持性貨幣政策營造的低利率環(huán)境，有望為內(nèi)需帶來一定程度的提振，阻斷估值與信用螺旋式下滑的風(fēng)險(xiǎn)蔓延，為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇鋪平道路。二、市場展望9月，海外市場的主旋律或?qū)@降息預(yù)期、美國大選動(dòng)向以及地緣政治沖突等重大議題展開。美聯(lián)儲(chǔ)九月份降息對(duì)于市場已成定局。市場早已對(duì)此有所預(yù)見，部分資產(chǎn)定價(jià)已然完成。這體現(xiàn)在近期美股震蕩中帶有韌性，美債利率呈現(xiàn)下行趨勢，銅、油等大宗商品價(jià)格上漲動(dòng)力不足，美元指數(shù)下跌，而黃金價(jià)格則穩(wěn)步攀升。我們認(rèn)為，接下來降息或?qū)⒁欢ǔ潭壬咸嵴衩绹鐣?huì)總需求，美國股市或?qū)⒈憩F(xiàn)出相對(duì)強(qiáng)勢；而美元與美債利率，由于前期已充分計(jì)入降息預(yù)期，不排除出現(xiàn)回升的可能性；大宗商品市場則可能繼續(xù)在震蕩中尋找方向?！拔覀兘ㄗh右側(cè)交易降息，仍然不宜過度激進(jìn)。A股的策略上，我們認(rèn)為可以關(guān)注降息后盈利增長的板塊?！?/p>

在這復(fù)雜多變的環(huán)境下，中國債券市場與黃金或?qū)⒀永m(xù)強(qiáng)勁上漲勢，展現(xiàn)出較高的確定性。8三、資產(chǎn)配置策略我們建議右側(cè)交易降息，仍然不宜過度激進(jìn)。黃金仍然是當(dāng)前市場環(huán)境下具有吸引力的投資選擇。A股的策略上，我們認(rèn)為可以關(guān)注降息后盈利增長的板塊：受益美國房地產(chǎn)及耐用品行業(yè)，尤其是與中國進(jìn)口密切相關(guān)的家居、家電及消費(fèi)電子產(chǎn)品板塊；新興經(jīng)濟(jì)體的生產(chǎn)加速和外商直接投資增長，有利于中國的中間品和資本品出口；穩(wěn)定匯率，國內(nèi)企業(yè)迎來"出海"良機(jī)。注：以上數(shù)據(jù)來源于Wind，數(shù)據(jù)截至2024.9.4。權(quán)益市場投資展望市場低迷，但已值得積極布局優(yōu)質(zhì)公司5月下旬開始，A股市場持續(xù)調(diào)整。8雖然從短期的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，并沒有出現(xiàn)持續(xù)向上的景氣，但我們?yōu)槟壳癆股市場已經(jīng)值得積極布局優(yōu)質(zhì)公司。核心理由在于股東回報(bào)率已經(jīng)系統(tǒng)性提升。吉莉國投瑞銀基金經(jīng)理

由于市場估值已處于歷史低位，同時(shí)在政策引導(dǎo)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展多重趨勢下，很多上市公司已經(jīng)開始或者即將提高分紅比例，整體市場的分紅回報(bào)率已經(jīng)達(dá)到歷史新高。隨著中國經(jīng)濟(jì)和企業(yè)盈利進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展階段，經(jīng)濟(jì)和企業(yè)盈利的周期波動(dòng)性將降低，對(duì)于經(jīng)營相對(duì)穩(wěn)定或者具備長期競爭優(yōu)勢的公司，在目前的低估值下，他們的長期投資回報(bào)率將是有吸引力的，尤其是跟目前較低的存款利率和債券利率相比。我們一直認(rèn)為，具備良好經(jīng)營效率和良好公司治理的公司在合理偏低的估值下長期將很大概率會(huì)提供良好的投資回報(bào)。從邊際的經(jīng)濟(jì)和政策方向來看，穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的政策將帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)邊際改善?！拔覀円恢闭J(rèn)為，具備良好經(jīng)營效率和良好公司治理的公司在合理偏低的估值下長期將很大概率會(huì)提供良好的投資回報(bào)?！?/p>

730008穩(wěn)經(jīng)濟(jì)促消費(fèi)、提質(zhì)增效的政策還是有希望逐步出臺(tái)落實(shí)。我們的整體配置思路是利用市場低迷優(yōu)選高質(zhì)量公司。優(yōu)選有盈利能力、有競爭優(yōu)勢的高質(zhì)量公司，目前的低估值確實(shí)中國的優(yōu)質(zhì)制造業(yè)公司依然值得長期配置，包括家電、汽車、通債券市場投資展望經(jīng)濟(jì)基本面和流動(dòng)性環(huán)境對(duì)于債券市場相對(duì)有利8望未來，經(jīng)濟(jì)基本面和流動(dòng)性環(huán)境對(duì)于債券市場仍然相對(duì)有利。信用債方面，流動(dòng)性沖擊的影響有望逐步消退，信用利差走擴(kuò)后配置價(jià)值提升，需要注意的是，當(dāng)前信用利差水平仍處于低位，市場波動(dòng)過程中信用類資產(chǎn)流動(dòng)性不足的劣勢可能會(huì)放大。王侃國投瑞銀基金經(jīng)理

可轉(zhuǎn)債方面，估值風(fēng)險(xiǎn)有所釋放，但從平價(jià)角度來看，公司基本面偏弱和信用風(fēng)險(xiǎn)不確定性的增加，長期看轉(zhuǎn)債的潛在回報(bào)預(yù)計(jì)將高于純債，但短期轉(zhuǎn)債價(jià)格的波動(dòng)仍會(huì)降低該類資產(chǎn)的持有體驗(yàn)。經(jīng)濟(jì)增長面臨持續(xù)的壓力，后續(xù)可能仍需要穩(wěn)增長政策發(fā)力支持?！翱傮w而言，我們認(rèn)為8整后，風(fēng)險(xiǎn)有所釋放，展望未來，經(jīng)濟(jì)基本面和流動(dòng)性環(huán)境對(duì)于債券

從已經(jīng)披露的7月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，各項(xiàng)指標(biāo)表現(xiàn)均相對(duì)較弱。不含20228PMI支持。8月主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)前值預(yù)測值今值PMI49.4049.5049.10CPI（）0.500.68PPI（）-0.80-1.28社會(huì)消費(fèi)品零售：當(dāng)月（）2.702.78工業(yè)增加值：當(dāng)月（）5.104.81出口：當(dāng)月（，以美元計(jì)）7.007.56進(jìn)口：當(dāng)月（，以美元計(jì)）7.204.06貿(mào)易差額：當(dāng)月（億美元）846固定資產(chǎn)投資：累計(jì)（）3.603.60M2（）6.306.34社會(huì)融資規(guī)模新增（億元）7724.0023766社會(huì)融資規(guī)模存量同比（）8.208.09新增人民幣貸款（億元）2600.007550工業(yè)企業(yè)利潤累計(jì)同比（）3.60數(shù)據(jù)來源：Wind，國投瑞銀利率債方面，長端利率債預(yù)計(jì)會(huì)維持窄幅震蕩，一方面經(jīng)濟(jì)基本面和流動(dòng)性環(huán)境不支持利率趨勢性上行，另一方面，央行維護(hù)利率水平穩(wěn)定的意圖已經(jīng)被市場充分消化，利率向下突破前低的難度較大。對(duì)于利率債投資，由于當(dāng)前利率向下空間相對(duì)有限，可以保持中性積極的久期水平，若市場出現(xiàn)調(diào)整，可以積極拉長久期參與交易性機(jī)會(huì)。信用債方面，近期市場波動(dòng)產(chǎn)生的流動(dòng)性沖擊影響有望逐步消退，信用利差走擴(kuò)后配置價(jià)值提升，從票息的角度可以逐步配置。需要注意的是，當(dāng)前信用利差水平仍處于低位，市場波動(dòng)過程中信用類資產(chǎn)的利差大概率將走擴(kuò)，且流動(dòng)性不足的劣勢可能會(huì)放大。在此基礎(chǔ)上，我們建議配置高流動(dòng)性的高等級(jí)信用債，適當(dāng)拉長個(gè)券的久期獲取更高的票息和騎乘收益。“由于當(dāng)前利率向下空間相對(duì)有限，可以保持中性偏積極的久期水平，若市場出現(xiàn)調(diào)整，可以積極拉長久期參與交易性機(jī)會(huì)?！?/p>

數(shù)據(jù)來源：Wind，國投瑞銀，數(shù)據(jù)截至2024.8.30可轉(zhuǎn)債48從長期來看，轉(zhuǎn)債的潛在回報(bào)預(yù)計(jì)將高于純債，但短期股票市場變偏弱，轉(zhuǎn)債價(jià)格的高波動(dòng)性仍會(huì)降低該類資產(chǎn)的持有體驗(yàn)。海外市場投資展望美股市場或面臨不對(duì)稱的風(fēng)險(xiǎn)，值得審慎看待金發(fā)女孩的敘事推動(dòng)美股市場一路走高，直到這個(gè)戲劇化的夏天。500716858.5%，8月隨后的時(shí)間里，指數(shù)又幾乎完全收復(fù)了前期的失地。5003.4%0.1%6.3%。鐘星杰國際業(yè)務(wù)部投資經(jīng)理“如市場所期，9月降息已成定局。如果非農(nóng)數(shù)據(jù)未出現(xiàn)意外狀況，25

為何美股市場有所回調(diào)？717PMI數(shù)據(jù)走弱，7但由于目前經(jīng)濟(jì)基本面并未出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，私人部門資產(chǎn)負(fù)債表也并不存在顯著問題，這一波短暫的流動(dòng)性沖擊后，市場也迅速迎來了反彈，鮑威爾的鴿派表態(tài)進(jìn)一步對(duì)市場給予了寬慰。8月的JacksonHole會(huì)議落幕，如市場所期，9月降息已成定局。無論勞動(dòng)力市場的降溫，還是通脹上行風(fēng)險(xiǎn)的消退，鮑威爾的講話表明美聯(lián)儲(chǔ)已為降息做好準(zhǔn)備，并且由關(guān)注抗通脹轉(zhuǎn)向了同時(shí)兼顧通脹和穩(wěn)定就業(yè)的目標(biāo)。不過降息的具體幅度和速度，鮑威爾并未在會(huì)議中給予指引。一方面具體的節(jié)奏可能仍然取決于更多經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，另一方面，美聯(lián)儲(chǔ)也保留了后續(xù)操作的靈活空間。如果非農(nóng)數(shù)據(jù)未出現(xiàn)意外狀況，降息25個(gè)基點(diǎn)依然是基準(zhǔn)假設(shè)。所以接下來最值得關(guān)注的事件無疑是美國就業(yè)數(shù)據(jù)的發(fā)布。進(jìn)入今年以來，市場就充滿了對(duì)于金發(fā)姑娘的樂觀想象，認(rèn)為經(jīng)濟(jì)保持高速增長，同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)迅速放松貨幣政策?！胺较蛏?，我們認(rèn)為美國處在過熱向均衡的下行周期中，目前開啟的仍是預(yù)防式而非危機(jī)應(yīng)對(duì)式的降息?！?/p>

市場結(jié)構(gòu)方面，過去一年半的時(shí)間里，人工智能主題推動(dòng)著市場的上漲，但現(xiàn)在大家的信仰開始松動(dòng)。盡管英偉達(dá)的股價(jià)已經(jīng)基本收復(fù)7月以來的跌幅，但自8月末公司發(fā)9314%305%高估值，飽滿的預(yù)期，以及前期積累的巨量漲幅，都使得這一主題的投資出現(xiàn)分化，對(duì)于經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂可能進(jìn)一步壓制資金風(fēng)險(xiǎn)偏好。雖然AI投資的主題是否已經(jīng)結(jié)束目前還難以斷言，但一部分投資者依然開始搜尋能夠吸納資金的新主題，從過去兩個(gè)月的指數(shù)表現(xiàn)也可窺見一斑。方向上，我們認(rèn)為美國處在過熱向均衡的下行周期中，美聯(lián)儲(chǔ)雖被詬病落后于曲線，但目前開啟的仍是預(yù)防式而非危機(jī)應(yīng)對(duì)式的降息。EPS500券市場反映出的信用利差小。所以我們認(rèn)為最大的風(fēng)險(xiǎn)來源于市場對(duì)于軟著陸的樂觀定價(jià)。宏觀指標(biāo)層面的更準(zhǔn)確指標(biāo)—JOLTS調(diào)查仍然處于下降趨勢中。當(dāng)前市場預(yù)期美聯(lián)200即上行空間有限，行風(fēng)險(xiǎn)較高，我們應(yīng)當(dāng)以更優(yōu)質(zhì)的投資組合來審慎應(yīng)對(duì)可能出現(xiàn)的風(fēng)高浪急。人民幣匯率方