《我國基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs資產(chǎn)方濫權(quán)的法律風(fēng)險(xiǎn)淺析》3800字（論文）

我國基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs資產(chǎn)方濫權(quán)的法律風(fēng)險(xiǎn)淺析目錄TOC\o"1-2"\h\u26561我國基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs資產(chǎn)方濫權(quán)的法律風(fēng)險(xiǎn)淺析 111966一、問題的提出 129359二、我國基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的法律架構(gòu) 132466三、基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)方的多重身份導(dǎo)致的濫權(quán)風(fēng)險(xiǎn) 310872四、對現(xiàn)存問題的可能改進(jìn)對策 428548（一）增加原始權(quán)益人及其關(guān)聯(lián)方的信義義務(wù) 424531（二）區(qū)分關(guān)聯(lián)方基金份額持有人與非關(guān)聯(lián)方基金份額持有人的利益 419007（三）賦予利益受損基金份額持有人相應(yīng)訴權(quán) 411235（三）完善關(guān)聯(lián)方表決行使的規(guī)制體系 5問題的提出2020年4月24日證監(jiān)會、發(fā)改委《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》的出臺，拉開了我國公募REITs的帷幕。隨后，2020年8月7日證監(jiān)會出臺《公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金指引（試行）》（以下簡稱“《公募REITs指引》”）對公募REITs的各個(gè)方面均作出了明確的規(guī)定。經(jīng)過了一年多的籌備時(shí)間，2021年6月21日首批9只基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs上市，一共融得資金304億元。9只公募REITs自上市至今接近一年，其上市表現(xiàn)主要可分為三個(gè)階段：在第一階段中（2021年6月21日），受“打新”的影響，上市首日的價(jià)格整體上漲；而在第二階段中（2021年6月22日至8月下旬），隨著理性的逐漸回歸，公募REITs的交易冷淡，交易價(jià)格也逐步下跌。最后至第三階段（2021年8月下旬至今），交易逐漸活躍，價(jià)格走勢也逐漸上揚(yáng)。參見張旭、?，|肖：《首批公募REITs上市后表現(xiàn)及投資性價(jià)比分析——REITs專題研究報(bào)告之一》，載微信公眾號“光大證券研究”2022年1月1日，/s/n1tck_-Z3LFcJQ3TNKiUDQ。雖然目前公募REITs發(fā)展態(tài)勢良好，但卻也存在著相應(yīng)的法律風(fēng)險(xiǎn)問題，那就是基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目原始權(quán)益人，即基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)方很可能基于在公募REITs中的多重身份而產(chǎn)生的權(quán)利濫用問題，從而影響到整體市場的健康發(fā)展。參見洪艷蓉：《基礎(chǔ)設(shè)施REITs融資中資產(chǎn)方的身份轉(zhuǎn)換與權(quán)利限制》，載《中國法律評論》2021年第4期，第202頁。參見張旭、危瑋肖：《首批公募REITs上市后表現(xiàn)及投資性價(jià)比分析——REITs專題研究報(bào)告之一》，載微信公眾號“光大證券研究”2022年1月1日，/s/n1tck_-Z3LFcJQ3TNKiUDQ。參見洪艷蓉：《基礎(chǔ)設(shè)施REITs融資中資產(chǎn)方的身份轉(zhuǎn)換與權(quán)利限制》，載《中國法律評論》2021年第4期，第202頁。二、我國基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的法律架構(gòu)在對基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的法律架構(gòu)進(jìn)行分析之前，應(yīng)當(dāng)對REITs的定義進(jìn)行界定，根據(jù)相關(guān)學(xué)者的定義REITs也被稱為房地產(chǎn)投資信托基金，具體是指“集合投資者的資金，由專業(yè)機(jī)構(gòu)管理，投資于能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的出租型房地產(chǎn)資產(chǎn)，并將所產(chǎn)生的現(xiàn)金收人以派息的方式及時(shí)進(jìn)行分配，為投資者提供長期穩(wěn)定的現(xiàn)金收益的信托型或者公司型基金。”陳瓊、楊勝剛：《REITs發(fā)展的國際經(jīng)驗(yàn)與中國的路徑選擇》，載《金融研究》2009年第9期，第192頁。而基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs也被簡稱為公募REITs，其基本定義為“依法向社會投資者公開募集資金形成基金財(cái)產(chǎn)，通過基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)支持證券等特殊目的載體持有基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，由基金管理人等主動管理運(yùn)營上述基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，并將產(chǎn)生的絕大部分收益分配給投資者的標(biāo)準(zhǔn)化金融產(chǎn)品?！眳⒁娚虾ＷC券交易所官網(wǎng)，/reits/intro/，最后訪問時(shí)間2022年6月2日。公募REITs與一般的REITs的區(qū)別在于公募REITs還加上了公募基金，因此從法律架構(gòu)上看公募REITs采用的是“公募基金+資產(chǎn)支持證券（Asset-backedSecurities,以下簡稱“ABS”）”的結(jié)構(gòu)，劉伯榮、許葦?shù)龋骸吨袊A(chǔ)設(shè)施公募REITs規(guī)則解讀與實(shí)務(wù)指南》，中倫律師事務(wù)所，第28頁。（如圖一所示）。陳瓊、楊勝剛：《REITs發(fā)展的國際經(jīng)驗(yàn)與中國的路徑選擇》，載《金融研究》2009年第9期，第192頁。參見上海證券交易所官網(wǎng)，/reits/intro/，最后訪問時(shí)間2022年6月2日。劉伯榮、許葦?shù)龋骸吨袊A(chǔ)設(shè)施公募REITs規(guī)則解讀與實(shí)務(wù)指南》，中倫律師事務(wù)所，第28頁。（圖一）參見上海證券交易所官網(wǎng)，/reits/intro/，最后訪問時(shí)間2022年6月2日。參見上海證券交易所官網(wǎng)，/reits/intro/，最后訪問時(shí)間2022年6月2日。根據(jù)《公募REITs指引》第2條的規(guī)定，80%以上的公募基金資產(chǎn)投資于ABS，并持有其全部份額?；鹜ㄟ^ABS持有基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目公司全部股權(quán)，取得基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目完全所有權(quán)/經(jīng)營權(quán)利。由此可見，公募REITs涉及三個(gè)層面，公募基金、ABS、項(xiàng)目公司。以下就針對這三個(gè)層面進(jìn)行簡要介紹。首先，在公募基金層面，投資者及原始權(quán)益人認(rèn)購公募基金份額，公募基金募集資金的80%以上用于投資基礎(chǔ)設(shè)施ABS，并且公募基金應(yīng)當(dāng)持有基礎(chǔ)設(shè)施ABS的全部份額，如若公募基金仍有剩余資金，那么應(yīng)當(dāng)投資于投資于利率債，AAA級信用債，或貨幣市場工具?！豆糝EITs指引》第26條規(guī)定，“基礎(chǔ)設(shè)施基金除投資基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)支持證券外，其余基金資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)依法投資于利率債，AAA級信用債，或貨幣市場工具。”《公募REITs指引》第26條規(guī)定，“基礎(chǔ)設(shè)施基金除投資基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)支持證券外，其余基金資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)依法投資于利率債，AAA級信用債，或貨幣市場工具。”其次，在專項(xiàng)計(jì)劃層面，基礎(chǔ)資產(chǎn)為項(xiàng)目公司的股權(quán)+債權(quán)（若有），債權(quán)的存在主要是為了達(dá)到減稅的目的，因此“股+債”結(jié)構(gòu)可以有效的降低公募REITs的稅收成本。最后，在項(xiàng)目公司層面（項(xiàng)目公司為基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)方為發(fā)行ABS而設(shè)立的公司，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)方將基礎(chǔ)資產(chǎn)注入項(xiàng)目公司，并持有項(xiàng)目公司100%股權(quán)），項(xiàng)目公司享有基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目完全的所有權(quán)及經(jīng)營權(quán)，這也使得公募基金能夠通過投資于ABS間接取得基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目完全所有權(quán)或經(jīng)營權(quán)。三、基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)方的多重身份導(dǎo)致的濫權(quán)風(fēng)險(xiǎn)根據(jù)《公募REITs指引》第18條的規(guī)定，基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目原始權(quán)益人或其關(guān)聯(lián)方在公募基金的配售中不得低于基金份額的20%，這就導(dǎo)致公募REITs與一般的REITs的不同之處在于，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)方并未“全面離場”。有學(xué)者就曾指出基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)方在公募REITs中主要可能存在如下幾種身份：第一，作為基礎(chǔ)設(shè)施的原始權(quán)益人；第二，作為公募REITs的戰(zhàn)略投資者；第三，作為基金管理人的關(guān)聯(lián)方；第四，作為基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的外部管理機(jī)構(gòu)；第五，作為公募REITs處置、購入基礎(chǔ)設(shè)施的交易對手方。參見洪艷蓉：《基礎(chǔ)設(shè)施REITs融資中資產(chǎn)方的身份轉(zhuǎn)換與權(quán)利限制》，載《中國法律評論》2021年第4期，第206-207頁。參見洪艷蓉：《基礎(chǔ)設(shè)施REITs融資中資產(chǎn)方的身份轉(zhuǎn)換與權(quán)利限制》，載《中國法律評論》2021年第4期，第206-207頁?；诨A(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)方的上述幾種身份存在，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)方享有多種權(quán)利，而這些權(quán)利卻很有可能直接對公募REITs產(chǎn)生重大影響。比如資產(chǎn)方很有可能對公募REITs享有排他的控制權(quán)，進(jìn)而控制公募REITs的具體運(yùn)營行為。以鹽港RETI為例，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)方作為原始權(quán)益人就占有了整個(gè)公募基金份額的59%，其完全有可能對公募基金的重大事項(xiàng)（比如對基金的投資目標(biāo)、投資策略的重大調(diào)整、對金額占基金凈資產(chǎn)50%及以上的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的購入、出售）產(chǎn)生決定性影響，參見《公募REITs指引》第32條規(guī)定。從而主導(dǎo)公募基金的具體運(yùn)營。此外，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)方還可能存在著關(guān)聯(lián)交易的利益輸送問題。由于《公募REITs指引》規(guī)定只有具備公募基金管理資格的金融機(jī)構(gòu)才可以擔(dān)任公募基金的管理人，而具備公募基金管理資格的金融機(jī)構(gòu)往往具有國家背景，而基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目資產(chǎn)方也往往具備國家背景，兩者很可能同時(shí)歸地方國資委進(jìn)行管理，甚至個(gè)別公募REITs的基金管理人為基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)方下屬的控股公司。比如滬杭甬基金的基金管理人為基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)方的控股公司。參見洪艷蓉：《基礎(chǔ)設(shè)施REITs融資中資產(chǎn)方的身份轉(zhuǎn)換與權(quán)利限制》，載《中國法律評論》2021年第4期，第207頁。不過，《公募REITs指引》僅針對個(gè)別的關(guān)聯(lián)行為進(jìn)行了規(guī)制，而對一部分涉及關(guān)聯(lián)方的表決行為并無規(guī)定，無法形成全面充分的規(guī)制作用，比如《公募REITs指引》參見《公募REITs指引》第32條規(guī)定。比如滬杭甬基金的基金管理人為基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)方的控股公司。參見洪艷蓉：《基礎(chǔ)設(shè)施REITs融資中資產(chǎn)方的身份轉(zhuǎn)換與權(quán)利限制》，載《中國法律評論》2021年第4期，第207頁。四、對現(xiàn)存問題的可能改進(jìn)對策（一）增加原始權(quán)益人及其關(guān)聯(lián)方的信義義務(wù)如前述，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)方很有可能憑借著其享有的高額基金份額對公募基金的運(yùn)營行為產(chǎn)生決定性作用，因此筆者認(rèn)為針對這種情況，可以借鑒《公司法》對大股東、控制股東濫權(quán)的相關(guān)規(guī)定，比如《公司法》第20條就規(guī)定股東不得濫用股東權(quán)利損害公司或其他股東的利益，若造成損失則應(yīng)當(dāng)承擔(dān)相應(yīng)的賠償責(zé)任。而在公募基金中，則借鑒這部分立法經(jīng)驗(yàn)，對持有多數(shù)基金份額的持有人行使表決權(quán)進(jìn)行限制，建立起這部分基金份額持有人對其余基金持有人的信義義務(wù)體系，以對基金持有人濫用其表決權(quán)的行為進(jìn)行規(guī)制。（二）區(qū)分關(guān)聯(lián)方基金份額持有人與非關(guān)聯(lián)方基金份額持有人的利益當(dāng)基金管理人與基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)方存在關(guān)聯(lián)關(guān)系時(shí)，應(yīng)當(dāng)注意區(qū)分不同類型基金份額持有人的利益。根據(jù)《證券投資基金法》第22條之規(guī)定，基金管理人在管理基金事務(wù)時(shí)“應(yīng)當(dāng)遵循基金份額持有人利益優(yōu)先的原則”，但是在管理人與多數(shù)基金份額持有人存在關(guān)聯(lián)關(guān)系時(shí)，管理人的行為僅僅遵循持有人利益優(yōu)先的原則往往是不足夠的。因?yàn)殛P(guān)聯(lián)方的利益與份額持有人的利益具有相當(dāng)程度的重合，因此應(yīng)當(dāng)區(qū)分關(guān)聯(lián)方基金份額持有人與非關(guān)聯(lián)方基金份額持有人的利益，確?；鸸芾砣嗽诠芾砘鹁唧w事務(wù)時(shí)能夠在遵循持有人利益優(yōu)先原則的同時(shí)，還能保障少數(shù)基金份額持有人的不受損失。（三）賦予利益受損基金份額持有人相應(yīng)訴權(quán)根據(jù)一般法理，當(dāng)少數(shù)基金份額持有人的利益因多數(shù)基金份額持有人濫用表決權(quán)而受損時(shí)，后者應(yīng)當(dāng)承擔(dān)相應(yīng)的賠償責(zé)任。為此，應(yīng)當(dāng)建立起類似于《公司法》中的股東代表訴訟，賦予利益受損的基金份額持有人相應(yīng)的訴權(quán)，以便對濫用表決權(quán)的多數(shù)基金份額持有人的責(zé)任進(jìn)行追究，否則在缺乏相應(yīng)訴權(quán)的情況下，多數(shù)基金份額持有人的賠償責(zé)任無疑是空中樓閣。（三）完善關(guān)聯(lián)方表決行使的規(guī)制體系針對前述提及之問題，應(yīng)當(dāng)增加當(dāng)前基金份額持有人表決權(quán)的限制，尤其是那些表決事項(xiàng)涉及與基金份額持有人存在關(guān)聯(lián)關(guān)系表決權(quán)的行使。因此，筆者認(rèn)為應(yīng)當(dāng)從總體上規(guī)定，當(dāng)表決事項(xiàng)與份額持有人存在關(guān)聯(lián)