2025年第一季度市場策略報(bào)告：宏觀政策更加積極有為中長期機(jī)會(huì)繼續(xù)顯現(xiàn)

證券研究報(bào)告策略深度策略深度宏觀政策更加積極有為，中長期機(jī)會(huì)繼續(xù)顯現(xiàn)2025年第一季度市場策略報(bào)告上證指數(shù)-滬深300走勢(shì)圖35%25%15% -5%上證指數(shù)滬深3002024-012024-042024-073M12M上證指數(shù)-3.72執(zhí)業(yè)證書編號(hào):S0530519010001huanghongwei@相關(guān)報(bào)告分析師躁動(dòng)行情開啟，關(guān)注科技及優(yōu)質(zhì)小盤方向2025-2海外低利率時(shí)期的資產(chǎn)配置規(guī)律——策略深投資要點(diǎn)投資要點(diǎn)全球經(jīng)濟(jì)仍有韌性，美聯(lián)儲(chǔ)或在2025年一季度暫停降息。（1）經(jīng)濟(jì)層面，從全球綜合PMI、OECD綜合領(lǐng)先指標(biāo)、歐佩克及經(jīng)合組織等機(jī)構(gòu)預(yù)測來看，2025年第一季度全球經(jīng)濟(jì)仍有韌性，近期美國經(jīng)濟(jì)“硬著陸”風(fēng)險(xiǎn)也明顯降溫，薩姆規(guī)則連續(xù)2個(gè)月處于安全區(qū)間。（2）通脹層面，特朗普當(dāng)選美國總統(tǒng)后，其關(guān)稅傾向及施政方案，使得美國再通脹的擔(dān)憂明顯增加，美聯(lián)儲(chǔ)上修2024-2026年核心PCE預(yù)測至風(fēng)險(xiǎn)增加的背景下，12月美聯(lián)儲(chǔ)點(diǎn)陣圖顯示，2025-2027年分別降息50bp、50bp、25bp，終端利率為3.0%。2025年第一季度需警惕美聯(lián)儲(chǔ)暫停降息對(duì)市場帶來擾動(dòng)，可適當(dāng)關(guān)注美債及黃金的逢低配置機(jī)會(huì)。宏觀政策更加積極有為，強(qiáng)化經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升基礎(chǔ)。2025年作為“十四五”規(guī)劃收官之年，宏觀政策將進(jìn)一步加力提效，預(yù)計(jì)GDP增速在房地產(chǎn)投資拖累作用將緩解；預(yù)計(jì)2025年政府赤字率將提升至4%，將有效提振2025年基建投資、制造業(yè)投資也將延續(xù)高景氣。（2）消費(fèi)端而言，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)“全方位擴(kuò)大國內(nèi)需求”，預(yù)計(jì)2025年擴(kuò)大內(nèi)需政策力度將明顯加大，消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)度將明顯提升。（出口端而言，鑒于美國仍面臨較大通脹壓力，將對(duì)其外貿(mào)政策形成掣肘，不排除外貿(mào)形勢(shì)好于市場預(yù)期的可能性?？傮w來看，在政策視國內(nèi)外情況相機(jī)加碼情況下，2025年經(jīng)濟(jì)延續(xù)溫和復(fù)蘇概率較大。調(diào)整后，截至1月3日，萬得全A市凈率估值為1.51倍，低于近十年以來約87.82%時(shí)期。市場再次臨近“二級(jí)底部”位置，預(yù)計(jì)指數(shù)近期有望止跌回穩(wěn)。在政策刺激取向不變、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)邊際改善、市場流動(dòng)性充沛下，預(yù)計(jì)2025年第一季度指數(shù)將震蕩偏強(qiáng)，可考慮逢低配置，同時(shí)關(guān)注外貿(mào)政策及美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期擾動(dòng)。后續(xù)A股上行高度主要取決于增量財(cái)政政策的力度及規(guī)模、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的持續(xù)性及質(zhì)量。投資建議。2025年第一季度，操作層面以把握結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)為主，關(guān)注政策驅(qū)動(dòng)方向及主題投資板塊1）科技和自主可控方向。海外環(huán)境日趨復(fù)雜的背景下，我國科技自主可控將進(jìn)一步提速，關(guān)注半導(dǎo)體、信創(chuàng)、華為鴻蒙生態(tài)、工業(yè)母機(jī)、國防軍工等方向。（2）政擴(kuò)內(nèi)需方向。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將“全方位擴(kuò)大國內(nèi)需求”位列2025年重點(diǎn)任務(wù)首位，關(guān)注消費(fèi)電子、食品飲料、美容護(hù)理、餐飲旅游等位背景下，銀行、煤炭等高股息紅利方向在中期仍有一定逢低配置價(jià)組六條》提高并購重組效率及審核效率，可關(guān)注體外資產(chǎn)較大、符合政策導(dǎo)向，存在并購重組預(yù)期的標(biāo)的。（5）“人工智能+”主題。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)開展“人工智能+”行動(dòng)，培育未來產(chǎn)業(yè)。可關(guān)注游戲、影視、廣告等AI應(yīng)用方向。風(fēng)險(xiǎn)提示：海外經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)；中國高頻經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)偏弱風(fēng)險(xiǎn)；政策力度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；美聯(lián)儲(chǔ)降息不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；中美貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)。此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-2-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 51.1大勢(shì)研判：市場臨近“二級(jí)底部”，中長期機(jī)會(huì)繼續(xù)顯現(xiàn) 51.2市場風(fēng)格：2025年，重點(diǎn)把握TMT、自主可控、紅利方向機(jī)會(huì) 81.3政策動(dòng)向：關(guān)注擴(kuò)內(nèi)需、“人工智能+”、并購重組、央企長期破凈 1.4本章小結(jié)：指數(shù)有望止跌回穩(wěn)，關(guān)注風(fēng)格輪動(dòng)及政策驅(qū)動(dòng)方向 2.1全球經(jīng)濟(jì)：2025年第一季度全球經(jīng)濟(jì)或仍有韌性 2.2海外通脹：美國再通脹風(fēng)險(xiǎn)明顯增加，但就業(yè)市場仍具韌性 2.3流動(dòng)性：美聯(lián)儲(chǔ)或在2025年第一季度暫停降息 2.4本章小結(jié)：全球經(jīng)濟(jì)仍有韌性，但美國再通脹風(fēng)險(xiǎn)升溫 3.1經(jīng)濟(jì)概況：高頻經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有邊際改善跡象 3.2投資端：財(cái)政政策更加積極，投資端企穩(wěn)可期 3.3消費(fèi)端：全方位擴(kuò)大國內(nèi)需求，預(yù)計(jì)消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)度將提升 3.4出口端：2024年出口對(duì)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)率較大，2025年關(guān)注出口端擾動(dòng) 3.5流動(dòng)性：貨幣政策適度寬松，預(yù)計(jì)降準(zhǔn)降息力度或不小于2024年 3.6本章小結(jié)：宏觀政策加碼發(fā)力，支撐經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升 4.1美林時(shí)鐘資產(chǎn)配置框架 4.2投資建議 5 5 6 6 7 7 8 9 9 9 此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-3-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-4-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 表1：2024-2025年，萬得一致預(yù)測的 歐央行均延續(xù)降息操作，全球流動(dòng)性改善，但在經(jīng)濟(jì)溫差下，全球資本市場走勢(shì)繼續(xù)分在政策面與技術(shù)面相互作用下，2024年第四季度A股市場整體呈現(xiàn)震蕩整理走勢(shì)。多頻次召開新聞發(fā)布會(huì)，釋放政策暖意；全國人大常委會(huì)審議通過近年來力度最大化債舉措，有效防范化解風(fēng)險(xiǎn)；2024年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)“實(shí)施更加積極有為的3700點(diǎn)為其指數(shù)上行壓力位，指數(shù)上行至該位置時(shí)曾多次遇阻。此外，市場成交額均在3萬億元左右，形成密集成交區(qū)，市場也需要資金充25.00%20.00%15.00%10.00% 5.00% 0.00% -10.00%-15.00%-20.00%萬得全A滬深300資料來源：wind資訊（20240101至202財(cái)信證券-4.00%-10.00%韓納韓臺(tái)IBO資料來源：wind資訊（202410財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-5-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-6-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖3：2024年10月1日至12月31日，A股主要指數(shù)的漲跌幅情況（%）20.00%-1.09%5.00%0.00%-1.54%-1.21%20.00%-1.09%5.00%0.00%-1.54%-1.21%-2.06%-0.30%17.82%1336%.4.36%0.46%1.62%-2.56%資料來源：Wind資訊，財(cái)信證券作用。但市場在短期健康調(diào)整后，主要指數(shù)的估值性價(jià)比提圖4：美元指數(shù)、美元兌離岸人民幣匯率的走勢(shì)98.0096.0094.00美元指數(shù)（左軸）即期匯率:美元兌離岸人民幣(USDCNH)（右軸）資料來源：Wind資訊，財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-7-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分二、估值層面：市場再次接近“二級(jí)底部位置”圖5：近十年，萬得全A市盈率估值走勢(shì)35.0030.0025.0020.0060.00%40.00%20.00%0.00%市盈率TTM（倍、左軸）分位點(diǎn)（%、右軸）資料來源：Wind資訊（截至2025年1月3日財(cái)信證券為1.51倍，為近十年以來的歷史后12.18%分位，低于近十年凈率估值來看，萬得全A指數(shù)再次臨近我們強(qiáng)調(diào)的“二級(jí)底部”附近，對(duì)應(yīng)市低于近十年的歷史90%左右時(shí)期，增加了近期指數(shù)止跌企穩(wěn)的概率。此外，后續(xù)上市公圖6：近十年，萬得全A市凈率估值走勢(shì)4.0080.00%60.00%40.00%20.00%2015-01-062015-03-162015-05-192015-07-212015-09-232015-12-012016-02-022016-04-122016-06-162016-08-172016-10-272016-08-172016-10-272016-12-282017-03-082017-05-122017-07-172017-09-152017-11-232018-01-252018-04-042018-06-112018-08-132018-10-222018-12-212019-03-042019-05-092019-07-112019-09-112019-11-202020-01-222020-04-012020-06-082020-08-112020-10-202020-12-212021-03-012021-05-062021-07-082021-09-082021-11-182022-01-202022-03-302022-06-082022-08-092022-10-182022-12-192023-02-272023-05-042023-07-072023-09-072023-11-16市凈率（倍、左軸）市凈率分位點(diǎn)（%、右軸）2024-01-182024-03-282024-06-052024-08-072024-10-172024-12-18資料來源：Wind資訊（截至2025年1月3日財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-8-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分三、流動(dòng)性層面：充裕流動(dòng)性對(duì)A股底部形成較強(qiáng)支撐圖7：充裕流動(dòng)性將對(duì)A股底部形成較強(qiáng)支撐0.00%2007-012007-012007-092008-052009-012009-092020-052021-012021-092022-052023-012023-092024-05中國M2/滬深股市股票流通市值(A、B股)（%、左軸）上證指數(shù)（點(diǎn)、右軸）資料來源：Wind資訊，財(cái)信證券將震蕩偏強(qiáng)，可考慮逢低配置。但后續(xù)A股市場上行的高度主要取決于增量財(cái)政政策的1.2市場風(fēng)格：2025年，重點(diǎn)把握TMT、自主一、風(fēng)格回顧：第四季度TMT、高端裝備制造業(yè)漲幅居前，成長風(fēng)格占優(yōu)看，2024年第四季度，風(fēng)險(xiǎn)偏好回暖下，高彈性的成長風(fēng)格指數(shù)大漲6.98%，領(lǐng)漲全市20.00%15.00%10.00% 5.00% 0.00% -10.00%-15.00%申萬)申萬)申萬)申萬)申萬)申萬)申萬)申萬)申萬)申萬)申萬)申萬)申萬)綜合(電子(通信(傳媒(銀行(環(huán)保(汽車(鋼鐵(煤炭(商機(jī)建國紡輕非社電家交建基石公農(nóng)醫(yī)食有美2024年Q4漲跌幅（%）6.00%4.00%2.00%0.00%6.00%4.00%2.00%0.00%2024年Q4漲跌幅（%）資料來源：wind資訊（20241001至202財(cái)信證券資料來源：wind資訊（202410財(cái)信證券通常指從中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議至次年全國兩會(huì)召開期間的市場表現(xiàn)。春季躁動(dòng)行情一般呈指數(shù)＞中盤指數(shù)＞小盤指數(shù)；春節(jié)后，小盤圖10：A股市場的日歷效應(yīng)及規(guī)律總結(jié)資料來源：Wind資訊，財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-9-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-10-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分配置價(jià)值凸顯。在無風(fēng)險(xiǎn)利率仍處低位的背景下，2025年高股息板塊仍有一定逢低圖11：2024年全年，市場盛行高股息大盤藍(lán)籌風(fēng)格40.00%30.00%20.00%0.00%-10.00%-20.00%銀行非銀金融通信家用電器電子汽車商貿(mào)零售交通運(yùn)輸公用事業(yè)國防軍工石油石化建筑裝飾銀行非銀金融通信家用電器電子汽車商貿(mào)零售交通運(yùn)輸公用事業(yè)國防軍工石油石化建筑裝飾機(jī)械設(shè)備計(jì)算機(jī)煤炭綜合有色金屬電力設(shè)備傳媒環(huán)保鋼鐵房地產(chǎn)基礎(chǔ)化工社會(huì)服務(wù)紡織服飾建筑材料輕工制造食品飲料美容護(hù)理農(nóng)林牧漁醫(yī)藥生物7.00%6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%0.00%20240101-20241231的區(qū)間漲跌幅（%、左軸）股息率(近12個(gè)月、%、右軸)資料來源：Wind資訊（截至2024年12月31日財(cái)信證券式啟動(dòng)證券基金保險(xiǎn)公司互換便利操作和股票回購增持再貸款兩項(xiàng)創(chuàng)新貨幣政策工具，款鼓勵(lì)上市公司和主要股東回購增持股票，引入中長期資金，阻斷市場走弱與股權(quán)質(zhì)押6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%5.68%2.74%1.29% 股息率（近12個(gè)月、%）450040003500300025002000080.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%>10%5%-10%2.25%-5%＜2.25%近12個(gè)月股息率家數(shù)分布（家）占比（%）資料來源：wind資訊（截至20250105財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至20250105財(cái)信證券我們?cè)贏股5382家上市公司中，僅統(tǒng)計(jì)有2024-2025年wind一致預(yù)測凈利潤及據(jù)的2827家上市公司，用于定性表征A股上市公司202>高成長的TMT板塊（通信、計(jì)算機(jī)高端裝備及制造類（汽車、機(jī)械設(shè)備、輕工制2024年順周期的消費(fèi)、地產(chǎn)、金融板塊業(yè)績可能仍有壓力，市場高成長板塊主要集中在外，2024年業(yè)績高景氣板塊與2024年市場漲幅靠前板塊風(fēng)格仍有較好的指示作用。業(yè)趨勢(shì)及自主可控浪潮下，預(yù)計(jì)2025年TMT板塊及高端裝備制造方向仍有一定業(yè)績釋放潛力。表1：2024-2025年，萬得一致預(yù)測的營收及凈利潤增速中位數(shù)（%、不完全統(tǒng)計(jì)）申萬一級(jí)行業(yè)2024年預(yù)測營業(yè)收入增長率（%）2025年預(yù)測營業(yè)收入增長率（%）2024年預(yù)測凈利潤增長率（%）2025年預(yù)測凈利潤增長率（%）綜合通信農(nóng)林牧漁汽車此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-11-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-12-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分計(jì)算機(jī)有色金屬機(jī)械設(shè)備輕工制造石油石化基礎(chǔ)化工環(huán)保公用事業(yè)醫(yī)藥生物社會(huì)服務(wù)國防軍工交通運(yùn)輸電力設(shè)備食品飲料建筑裝飾商貿(mào)零售房地產(chǎn)傳媒美容護(hù)理家用電器非銀金融紡織服飾銀行鋼鐵建筑材料煤炭資料來源：Wind資訊（截至2024年12月27日，我們?cè)贏股5382家上市公司中，僅統(tǒng)計(jì)有2024-2025年wind一致預(yù)測凈利潤及收入數(shù)據(jù)的2827家上市公司，用于定性表征A股上市公司2024年-2025年的業(yè)績預(yù)期；考慮到不完全統(tǒng)計(jì)，且通常有wind一致預(yù)測數(shù)據(jù)的公司，業(yè)績通常較好，再考慮到市場一致預(yù)測業(yè)績數(shù)據(jù)偏樂觀，因此上表數(shù)據(jù)僅可做定性分析，定量分析的誤差可能偏大財(cái)信證券一、產(chǎn)業(yè)政策：關(guān)注擴(kuò)內(nèi)需及“人工智能+”方向場影響力明顯加大，政策成為觀察市場拐點(diǎn)的重要信號(hào)。由于政策導(dǎo)向通常具有一定延續(xù)性及連貫性，因此政策拐點(diǎn)通常也將成為市場拐點(diǎn)。相較前期政策相對(duì)謹(jǐn)慎的傾向，此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-13-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分的位置從2023年會(huì)議第二位上升到2024年會(huì)議圖14：三駕馬車對(duì)國內(nèi)GDP當(dāng)季增速的貢獻(xiàn)率50%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%中國對(duì)GDP當(dāng)季同比的拉動(dòng):資本形成總額（pct）中國對(duì)GDP當(dāng)季同比的拉動(dòng):貨物和服務(wù)凈出口(pct)中國對(duì)GDP當(dāng)季同比的拉動(dòng):最終消費(fèi)支出（pct）中國:GDP:不變價(jià):當(dāng)季同比（%、右軸）資料來源：Wind資訊，財(cái)信證券步加快。參照此前案例，2015年3月政智能家居、智能制造、交通運(yùn)輸、醫(yī)療等領(lǐng)域有望成為市場關(guān)圖15：2015年牛市期間，TMT行業(yè)明顯領(lǐng)跑 0.00%-50.00%萬得全A傳媒(申萬)計(jì)算機(jī)(申萬)通信(申萬)電子(申萬)資料來源：Wind資訊，財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-14-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分二、資本市場政策：關(guān)注并購重組主題、央企長期破凈方向2025年資本市場影響較大的政策集中在并購重組以監(jiān)管包容度、提高支付靈活性和審核效率、提升中介機(jī)構(gòu)服務(wù)水平和依法加強(qiáng)監(jiān)管等六個(gè)方面推動(dòng)上市公司并購重組活動(dòng)，上市公司并購重組的科技性、便利性以及包容性等基礎(chǔ)法估值雖然簡單易懂，但忽略了企業(yè)整體盈利能力及市場價(jià)值，容易低估科技企業(yè)之間吸收合并，以及運(yùn)作規(guī)范、市值超過100億元且信息披露質(zhì)量評(píng)價(jià)連續(xù)兩年為A的條》落地以來，A股市場并購重組熱度明顯升溫，且并購重組行情明顯向新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)表2：2024年的重大資產(chǎn)重組家數(shù)分布采采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法時(shí)間段重大重組家數(shù)（家）的重大重的重大重組家數(shù)20240101-2024092320240924-20241123資料來源：Wind資訊（截至2024年11月23日財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-15-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分①主要指數(shù)成份股公司應(yīng)當(dāng)制定市值管理制度，并在年度業(yè)績說明會(huì)中就制度執(zhí)行情況進(jìn)行專項(xiàng)說明。②長期破凈公司應(yīng)當(dāng)制定上市公司估值提升計(jì)劃。估值提升計(jì)劃相關(guān)內(nèi)司應(yīng)當(dāng)至少每年對(duì)估值提升計(jì)劃的實(shí)施效果進(jìn)行評(píng)估。市凈率低于所在行業(yè)平均水平的長期破凈公司應(yīng)當(dāng)就估值提升計(jì)劃執(zhí)行情況股上市公司要將股票回購增持作為一項(xiàng)長期性基礎(chǔ)性工作，建立常態(tài)化股票回購增持機(jī)制；②將解決長期破凈問題納入年度重點(diǎn)工作，指導(dǎo)長期破凈上市公司制定披露估值提升計(jì)劃并監(jiān)督執(zhí)行；③國務(wù)院國資委將加強(qiáng)對(duì)中央企業(yè)市值管理工作的跟蹤指導(dǎo)，將市圖16：長期破凈公司的家數(shù)分布50銀行房地產(chǎn)建筑裝飾交通運(yùn)輸基礎(chǔ)化工鋼鐵建筑材料醫(yī)藥生物商貿(mào)零售公用事業(yè)輕工制造紡織服飾煤炭汽車傳媒環(huán)保石油石化銀行房地產(chǎn)建筑裝飾交通運(yùn)輸基礎(chǔ)化工鋼鐵建筑材料醫(yī)藥生物商貿(mào)零售公用事業(yè)輕工制造紡織服飾煤炭汽車傳媒環(huán)保石油石化非銀金融綜合電力設(shè)備電子機(jī)械設(shè)備413423898長期破凈公司家數(shù)（家）資料來源：Wind資訊（截至2025年1月6日財(cái)信證券在經(jīng)濟(jì)端改善趨勢(shì)仍待觀察、市場走勢(shì)震蕩偏強(qiáng)情況下，政策端的積極變化將是影響市場走勢(shì)及風(fēng)格變遷的關(guān)鍵。其中，產(chǎn)業(yè)政策主要作用于經(jīng)濟(jì)端及業(yè)績端，對(duì)上市公此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-16-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分止跌回穩(wěn)。在政策刺激取向不變、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)邊際改善、市場流動(dòng)性充沛下，季度市場指數(shù)將震蕩偏強(qiáng)。但后續(xù)A股市場上行高度主要取決于增量財(cái)政政策的力度及可關(guān)注小盤及科技成長方向；從流動(dòng)性來看，在無風(fēng)險(xiǎn)利率仍處上市公司估值有提振作用，在估值驅(qū)動(dòng)行情中更為受益，2025年資本市場政策主要2全球：全球經(jīng)濟(jì)仍有韌性，美聯(lián)儲(chǔ)或在2025年一季度暫停降息2.1全球經(jīng)濟(jì)：2025年第一季度全球經(jīng)濟(jì)或仍有韌性蹤美國數(shù)據(jù)：80.0060.0040.0020.00美國:密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)美國:密歇根大學(xué)消費(fèi)者預(yù)期指數(shù) 美國:密歇根大學(xué)消費(fèi)者現(xiàn)狀指數(shù)2021-012021-042021-072022-012022-042022-072023-012023-042023-072024-012024-042024-072021-012021-042021-072022-012022-042022-072023-012023-042023-072024-012024-042024-0760.00%55.00%50.00%45.00%40.00%榮枯線全球:制造業(yè)PMI全球:綜合PMI全球:服務(wù)業(yè)PMI98.0096.0094.0092.0090.002020-032020-072020-032020-072021-032021-072022-032022-072023-032023-072024-032024-07OECD綜合領(lǐng)先指標(biāo):美國OECD綜合領(lǐng)先指標(biāo):G7 OECD綜合領(lǐng)先指標(biāo):日本資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券居民超額儲(chǔ)蓄消耗的影響。三者疊加影響下，目前美國消費(fèi)仍有2020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-092020-012020-062021-042021-092022-022022-072020-012020-062021-042021-092022-022022-072023-052024-032024-08美國:個(gè)人儲(chǔ)蓄存款總額:季調(diào):折年數(shù)（十億美元）資料來源：wind資訊（截至2024年12月財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-17-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2020-022020-062020-022020-062021-022021-062022-022022-062023-022023-062024-022024-060美國:建造支出:季調(diào):折年數(shù)美國:私人部門建造支出:季調(diào):折年數(shù) 美國:建造支出:公共安全:季調(diào):折年數(shù)美國:建造支出:制造業(yè):季調(diào):折年數(shù)2500200002020-052021-032021-082022-012022-062023-042023-092024-022024-070美國:私人部門建造支出:制造業(yè):運(yùn)輸設(shè)備:季調(diào):折年資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至2024年10月財(cái)信證券率的走勢(shì)60040020002021-022021-052021-022021-052021-082022-022022-052022-082023-022023-052023-082024-022024-052024-089.00%8.00%7.00%6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%美國:新建住房銷量:季調(diào):折年數(shù)（千套、左軸）美國:30年期抵押貸款固定利率:月:平均值（%、右軸）60.0040.0020.00-09-01-01-05-09-01o-09/-01-05-09-01-05-09-09-01o-09/-01-05-09-01-05-09美國:Sentix投資信心指數(shù)資料來源：wind資訊（截至20250103財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至20241209財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-18-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-19-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2023年62023年6月預(yù)測2024年3月預(yù)測2024年12月預(yù)測2023年9月預(yù)測2024年6月預(yù)測2023年12月預(yù)測2024年9月預(yù)測70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%2022-042022-072022-042022-072023-012023-042023-072024-012024-042024-072025-012025-042025-07美國:未來12個(gè)月經(jīng)濟(jì)衰退概率（%）資料來源：wind資訊（紐約聯(lián)儲(chǔ)，截至20241206財(cái)信證券資料來源：美聯(lián)儲(chǔ)（截至2024年12月財(cái)信證券表3：2024年Q4以來，主要機(jī)構(gòu)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)及美國經(jīng)濟(jì)的預(yù)測預(yù)測主體預(yù)測時(shí)間經(jīng)濟(jì)預(yù)測內(nèi)容路透調(diào)查據(jù)路透調(diào)查，2024年全球經(jīng)濟(jì)料增長3.1%，2025年增長3.0%(7月調(diào)查中兩者預(yù)測值皆為增長3.1%)。聯(lián)合國易和發(fā)展報(bào)告》全球經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入緩慢增長的新常態(tài)，預(yù)計(jì)2024年和2025年的增長率僅為2.7%，低于2001年至2019年期間3.0%的年平均增長率。IMFIMF表示全球增長面臨下行風(fēng)險(xiǎn)，下調(diào)2025年展望。IMF預(yù)計(jì)2024年全球經(jīng)濟(jì)增長3.2%，與7月份的預(yù)測一致；2025年預(yù)計(jì)增長3.2%，低于7月份預(yù)測的3.3%歐佩克月報(bào)維持2025年全球經(jīng)濟(jì)增長預(yù)測為3%不變；將2025年美國經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期從2.1%上調(diào)至經(jīng)合組織經(jīng)合組織預(yù)計(jì)世界經(jīng)濟(jì)2024年有望增長3.2%，2025年和2026年有望增長3.3%。資料來源：財(cái)聯(lián)社，財(cái)信證券盡管核心商品價(jià)格或受颶風(fēng)影響有所反彈，但房屋租金漲幅明顯放緩，緩解了市場對(duì)于份迄今，美國工資-通脹螺旋指數(shù)的下降斜率明顯放緩，側(cè)面說明美國通脹粘性較強(qiáng)。運(yùn)輸產(chǎn)品(不含汽車燃料商品)u能源食品-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%2024年10月美國:對(duì)CPI運(yùn)輸產(chǎn)品(不含汽車燃料商品)u能源食品-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%2024年10月美國:對(duì)CPI同比的拉動(dòng)（pct）醫(yī)療護(hù)理服務(wù)業(yè)主等價(jià)租金住房租金服務(wù)醫(yī)療護(hù)理服務(wù)業(yè)主等價(jià)租金住房租金服務(wù)0.50%0.00%020-01020-05020-09021-01021-05021-09022-01022-05022-09023-01023-05023-09024-01024-05024-09020-01020-05020-09021-01021-05021-09022-01022-05022-09023-01023-05023-09024-01024-05024-09222222222222222美國:核心CPI:季調(diào):環(huán)比美國:CPI:季調(diào):環(huán)比資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至2024年10月財(cái)信證券2020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-09美國:勞動(dòng)力參與率:季調(diào)（%、左軸）美國:失業(yè)率:季調(diào)（%、右軸）14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%2020-012020-052020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-09美國:私人非農(nóng)企業(yè)全部員工:平均時(shí)薪:總計(jì):季調(diào)當(dāng)月同比美國:CPI:同比（%%）資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券資料來源：wind資訊（工資-通脹螺旋指數(shù)采用美國私人非農(nóng)財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-20-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-21-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖31：2024年10月-11月，“薩姆規(guī)則”連續(xù)2個(gè)月處于安全區(qū)間觸發(fā)條件≥0.5%資料來源：，財(cái)信證券資料來源：美聯(lián)儲(chǔ)，財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-22-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分份表示目前政策利率仍是限制性水平，2025年再次加息似乎不太可能，但是隨著政策利0bp概率為51.8%。資料來源：CME“美聯(lián)儲(chǔ)觀察”（截至2024年12月27美債及黃金仍有逢低配置的價(jià)值。一是美債方面，在美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期放緩下，目前美債收益率再次上行至高位，可靜待美債配置時(shí)機(jī)。后續(xù)如果美國經(jīng)濟(jì)和通脹數(shù)據(jù)表現(xiàn)并未明顯超預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期存在修復(fù)可能性，美國無風(fēng)險(xiǎn)利率下調(diào)將帶來較好的配置機(jī)會(huì)。二是貴金屬方面，黃金短期價(jià)格走勢(shì)受美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期縮窄的擾動(dòng)，但中長500.000.00倫敦金現(xiàn):IDC（美元/盎司、左軸）-1.50%-1.00%500.000.00倫敦金現(xiàn):IDC（美元/盎司、左軸）-1.50%-1.00%-0.50%走勢(shì)6.00%2.00%5.00%4.00%3.00%0.50%0.00%2.00%0.00%美國國債收益率10年（%、左軸）美國國債收益率2年（%、左軸）右軸）資料來源：Wind資訊，財(cái)信證券資料來源：wind資訊，財(cái)信證券2.4本章小結(jié)：全球經(jīng)濟(jì)仍有韌性，但美國再通脹風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測來看，2025年第一季度全球經(jīng)濟(jì)仍有韌性。近期美國經(jīng)濟(jì)“硬著陸”風(fēng)險(xiǎn)也明顯降溫：一是消費(fèi)端來看，美股財(cái)富效應(yīng)一定程度抵消美國居民超額儲(chǔ)蓄消耗的影響，對(duì)美預(yù)期的3.9%和0.3%。年第一季度暫停降息。雖然美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)本輪降息周期總體降息幅度預(yù)測變化不大，但希望度需警惕美聯(lián)儲(chǔ)暫緩降息對(duì)市場帶來擾動(dòng)，此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-23-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分3.1經(jīng)濟(jì)概況：高頻經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有邊際改善跡象升向好需要克服一些困難和挑戰(zhàn)”表述，2024年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)“當(dāng)前外部環(huán)境2020-082021-022021-052021-082022-022022-052022-082023-022023-052023-082024-022024-052024-0854.0052.0050.0048.0046.0044.0042.0040.0050為榮枯線中國:制造業(yè)2020-082021-022021-052021-082022-022022-052022-082023-022023-052023-082024-022024-052024-0854.0052.0050.0048.0046.0044.0042.0040.0050為榮枯線中國:制造業(yè)PMI（%）中國:制造業(yè)PMI:新訂單（%）圖37：萬得一致預(yù)測GDP增速可較好預(yù)測實(shí)際GDP增速（%）25.00%20.00%15.00%10.00% 5.00% 0.00% -10.00%-09-03-09-03-09-03-09-03-09-03-09-03-09-03-09-03-09萬得一致預(yù)測:中國:GDP:當(dāng)季同比中國:GDP:不變價(jià):當(dāng)季同比資料來源：wind資訊（截至2024年12月財(cái)信證券資料來源：wind資訊（預(yù)測值至2026年12月財(cái)信證券3.2投資端：財(cái)政政策更加積極，投資端企穩(wěn)可期要拖累項(xiàng)。具體來看：此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-24-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00% 60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%固定資產(chǎn)投資完成額:累計(jì)同比制造業(yè)投資完成額:累計(jì)同比 基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資:累計(jì)同比房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計(jì)同比4.00%3.00%2.00%1.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%2024年1-11月固定資產(chǎn)投資增速的貢獻(xiàn)拆解資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券2020-082021-042021-082022-042022-082023-042023-082020-082021-042021-082022-042022-082023-042023-082024-042024-08.350,000.00300,000.00250,000.00200,000.00150,000.00100,000.00 40.00%30.00%20.00%00%00%-10.00%中國:民間固定資產(chǎn)投資完成額:累計(jì)值（億元、左軸）累計(jì)同比（%、右軸）60040020002000-072000-072003-052006-032007-082009-012020-052023-032024-08中國:經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù):新聞指數(shù)美國:經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù):新聞指數(shù)資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券面改善注入新動(dòng)能。2024年第四季度以來，核心城市量價(jià)加快修復(fù)，房地產(chǎn)出現(xiàn)階段性此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-25-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2020-052021-052022-052023-052024-0550000.0040.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%中國:房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計(jì)值（億元、左軸）累計(jì)同比（%、右軸）0.00%-50.00%0.00%-50.00%2020-042020-092021-022021-072022-052023-032023-082024-012024-06中國:商品房銷售面積:累計(jì)值（萬平方米、左軸）中國:商品房銷售面積:累計(jì)同比（%、右軸）資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券比走勢(shì)（%）0.50%-0.00%-07-07-01-04-07-01-04-07-01-04-07-01-042020202020212021202120202020202120212021202120222022202220222023202320232024 中國:70個(gè)大中城市二手住宅價(jià)格指數(shù):環(huán)比一線城市:環(huán)比 三線城市:環(huán)比二線城市:環(huán)比 2020-032021-052022-072023-022023-09中國:抵押補(bǔ)充貸款(PSL):提供資金:當(dāng)月新增（億元）資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券資料來源：wind資訊，財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-26-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分資”領(lǐng)先3個(gè)月關(guān)系來看，預(yù)計(jì)2025年第一季度房地產(chǎn)投資對(duì)經(jīng)濟(jì)的拖累作用也將有圖46：中國房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額扣減土地購置費(fèi)80000.0060000.0040000.0020000.00200120012003200520072009201120132015201720192021202312.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%中國房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額扣減土地購置費(fèi)（億元、左軸）中國房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額扣減土地購置費(fèi)/GDP（%、右軸）圖47：商品房銷售面積增速領(lǐng)先于房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額增速2000-082002-022003-082000-082002-022003-082005-022006-082008-022009-082020-022021-082023-022024-080.00%-50.00%中國:商品房銷售面積:累計(jì)同比中國:房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計(jì)同比資料來源：wind資訊（截至2023年底財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%商品房待售面積:累計(jì)值（萬平方米、左軸）累計(jì)同比（%、右軸）2022-092023-082024-07中國:30大中城市:商品房成交面積:當(dāng)周值（萬平方米）資料來源：wind資訊（截至20241229財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-27-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分表4：中指研究院對(duì)2025年全國房地產(chǎn)市場主要經(jīng)營指標(biāo)預(yù)判不同情形商品房銷售面積商品房銷售額房地產(chǎn)開發(fā)投資額房屋新開工面積絕對(duì)量（億平同比絕對(duì)量（萬億同比絕對(duì)量（萬億同比絕對(duì)量（億平同比方米%）元%）元%）方米%）悲觀資料來源：中指研究院，財(cái)信證券三、基建投資延續(xù)較快增速，2025年仍有繼續(xù)發(fā)力空間筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)大幅上升3.5pct至53.2%，創(chuàng)近7個(gè)月40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%202202固定資產(chǎn)投資完成額:基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資:累計(jì)同比社會(huì)融資規(guī)模存量:政府債券:同比-04-06-01-08-03-05-07-04-06-01-08圖51：固定資產(chǎn)投資增速與政府債券同比具備一定相關(guān)性-04-06-01-08-03-05-07-04-06-01-0870.0065.0060.0055.0050.0045.0040.0035.002021-082022-022022-052022-082023-022023-052023-082021-082022-022022-052022-082023-022023-052023-082024-022024-052024-08中國:非制造業(yè)PMI:建筑業(yè):新訂單（%）資料來源：wind資訊（截至2024年12月財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券模化債有望為地方政府騰挪空間。2024年11月份全國人大常委會(huì)審議通過近年來力度此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-28-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-29-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分6,0004,0002,00006,0004,0002,00000-10,000-15,000國債凈融資額(億元)地方政府債凈融資額(億元)國債凈融資額同比新增（億元、右軸）地方政府債凈融資額同比新增（億元、右軸）2002-012002-012005-092007-072009-052020-052022-032024-01400,000.00400,000.00400,000.00200,000.00200,000.00200,000.00其他資產(chǎn)對(duì)非金融公司債權(quán)對(duì)其他金融性公司債權(quán)對(duì)其他存款性公司債權(quán)貨幣當(dāng)局:對(duì)政府債權(quán)國外資產(chǎn):其他國外資產(chǎn):黃金國外資產(chǎn):外匯(中央銀行外匯占款) 中國:貨幣當(dāng)局:總資產(chǎn)（右軸）資料來源：wind資訊（截至2024年12月27日財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券二是未來政府加杠桿仍可期，有望支撐基建投資。盡管5年間每年從新增地方政府安也表示目前我國政府還有較大舉債空間，2024年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議新增“實(shí)施更加積70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%中國:發(fā)運(yùn)率:水泥:當(dāng)周值（周、%）70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%中國:發(fā)運(yùn)率:水泥:當(dāng)周值（周、%）2020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-07140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.00中國:銷量:挖掘機(jī):國內(nèi):當(dāng)月值（臺(tái)、左軸）中國:開工小時(shí)數(shù):挖掘機(jī):當(dāng)月值（小時(shí)/月、右軸）資料來源：wind資訊（截至20241227財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券由該省份用于項(xiàng)目建設(shè)專項(xiàng)債券規(guī)模的25%提高至30%。二是優(yōu)化專項(xiàng)債券項(xiàng)目審核和經(jīng)濟(jì)一攬子政策措施》強(qiáng)調(diào)在前期確定的交通基礎(chǔ)設(shè)施、能源、保障性安四、預(yù)計(jì)2025年大規(guī)模設(shè)備更新政策仍將延續(xù)，甚至1-10月增速持平，制造業(yè)投資增速仍高于固定資產(chǎn)投資整體增速，為拉動(dòng)投資增長的主700,000.00600,000.00500,000.00400,000.00300,000.00200,000.00100,000.002004-082006-022004-082006-022007-082009-022021-022022-082024-020aa中國:固定資產(chǎn)投資完成額:累計(jì)值（億元、左軸）設(shè)備工器具購置/固定資產(chǎn)投資完成額比值（%、右軸）圖57：固定資產(chǎn)投資完成額設(shè)備工器具購置累計(jì)同40.00%30.00%20.00%10.00% 0.00%-10.00%-20.00%-30.00%-40.00%固定資產(chǎn)投資完成額:設(shè)備工器具購置:累計(jì)同比（%）資料來源：wind資訊（截至2024年11月），財(cái)信證券資料來源：Wind資訊（截至2024年11月），財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-30-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分承壓50.00% 0.00%-50.00%-03-03-03-03-03-03-03-03-03-03-03-03-03-03-03-03-03201120122013201420152016201720182019202020212022202320248.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-8.00%工業(yè)企業(yè):利潤總額:累計(jì)同比（%、左軸）固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計(jì)同比(%、坐軸) 中國:PPI:全部工業(yè)品:累計(jì)同比(%、右軸)2009-012022-012023-022024-03080.0060.0040.0020.00中國:5000戶工業(yè)企業(yè)景氣擴(kuò)散指數(shù):宏觀經(jīng)濟(jì)熱度（左軸）中國:企業(yè)景氣指數(shù):預(yù)期指數(shù):制造業(yè)（右軸）資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券資料來源：Wind資訊（截至2024年Q3末財(cái)信證券企業(yè)內(nèi)生進(jìn)行資本開支的意愿不足，將一定程度對(duì)沖政策刺激效果，政策有必要保持相45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%2002-092002-092004-032005-092007-032008-092020-092022-032023-09中國:產(chǎn)能利用率:制造業(yè):當(dāng)季值（%、左軸）中國:5000戶工業(yè)企業(yè)景氣擴(kuò)散指數(shù):設(shè)備能力利用水平（%右軸）資料來源：wind資訊（截至2024年9月財(cái)信證券 2020-022021-082022-052023-022024-080.00%-50.00%中國:工業(yè)企業(yè):資產(chǎn)負(fù)債率（%、左軸）中國:工業(yè)企業(yè):營業(yè)利潤:累計(jì)同比（%、右軸）資料來源：Wind資訊（截至2024年11月），財(cái)信證券月份社零復(fù)合增速分別為2.19%、1.8此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-31-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2.50%2.00%0.50%0.00%-01-06-04-09-022.50%2.00%0.50%0.00%-01-06-04-09-02-07-05-03-08-01-060.60%0.40%0.20%0.00%中國:CPI:不包括食品和能源(核心CPI):當(dāng)月同比（20192019201920202020202120212021202220222023202320242024202420192019201920202020202120212021202220222023202320242024202440.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00% 5.00% 0.00% -10.00%-15.00% 中國:社會(huì)消費(fèi)品零售總額:當(dāng)月同比（%）中國:社會(huì)消費(fèi)品零售總額:除汽車以外的消費(fèi)品零售額:當(dāng)月同資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券2020-032021-092022-062023-032024-095.00%0.00%中國:居民人均可支配收入:累計(jì)值（元、左軸）累計(jì)同比（%、右軸）30000.0025000.0020000.0015000.0010000.00 75.00%70.00%65.00%60.00%55.00%50.00%2020-032021-092022-062023-032024-09中國:居民人均消費(fèi)支出:累計(jì)值(元、左軸)居民人均消費(fèi)支出:累計(jì)值/居民人均可支配收入:累計(jì)值（%、右軸）資料來源：wind資訊（截至2024年Q3財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至2024年Q3財(cái)信證券比值約為69.08%）有所下降。此外，居民此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-32-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2020-032021-052022-072023-022023-092024-0480.0060.0040.0020.00中國:金融機(jī)構(gòu):儲(chǔ)蓄存款余額:人民幣（萬億元）70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%2020-032021-052022-072023-022023-092024-04住戶存款:定期及其他存款/(住戶存款:定期及其他存款+住戶存款:活期存款)資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券2020-052021-072022-022022-092023-042024-0680.0060.0040.0020.00中國:社會(huì)消費(fèi)品零售總額:實(shí)物商品網(wǎng)上零售額:累計(jì)值/中國:規(guī)模以上快遞業(yè)務(wù)量:累計(jì)值2020-082020-082021-022021-052021-082022-022022-052022-082023-022023-052023-082024-022024-052024-08中國:消費(fèi)者信心指數(shù)中國:消費(fèi)者信心指數(shù):就業(yè) 中國:消費(fèi)者信心指數(shù):收入中國:消費(fèi)者信心指數(shù):消費(fèi)意愿資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券置從2023年會(huì)議第二位上升到2024年會(huì)議第一位。從政策力度來看，預(yù)計(jì)擴(kuò)圍實(shí)施兩新政策，更大力度支持兩重項(xiàng)目”等表述，預(yù)示著擴(kuò)內(nèi)需政策范圍將繼續(xù)拓近日國家發(fā)展改革委有關(guān)負(fù)責(zé)人表示，2025年，要加力擴(kuò)圍實(shí)施“兩大力度支持“兩重”項(xiàng)目。要將水利支持范圍拓展至全國大中型灌區(qū)、大中型引調(diào)水工此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-33-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分程；將重點(diǎn)都市圈城際鐵路建設(shè)等項(xiàng)目納入支持范圍；在全國范圍全面實(shí)施有效降低全數(shù)碼產(chǎn)品購新補(bǔ)貼，對(duì)個(gè)人消費(fèi)者購買手機(jī)、平板、智能手表手補(bǔ)貼。二是提升標(biāo)準(zhǔn)。進(jìn)一步提高新能源城貼標(biāo)準(zhǔn)。加大家裝消費(fèi)品換新支持力度。短期，購新補(bǔ)貼政策對(duì)消費(fèi)復(fù)蘇有一定促進(jìn)作預(yù)計(jì)消費(fèi)對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)度將提升。口對(duì)GDP當(dāng)季同比的拉動(dòng)率（1.97pct）要超過最終消費(fèi)支出、資本形成總額的拉動(dòng)率2020-012020-082021-032022-052023-072024-022024-096.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%中國:對(duì)GDP當(dāng)季同比的拉動(dòng):貨物和服務(wù)凈出口（%） 2020-072020-072021-032021-072022-032022-072023-032023-072024-032024-07中國:出口金額:當(dāng)月值(億美元、左軸)中國:出口金額:當(dāng)月同比（%、右軸）80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%資料來源：wind資訊（截至2024年Q3財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至2024年11月財(cái)信證券收關(guān)稅，預(yù)計(jì)中國對(duì)轉(zhuǎn)出口地區(qū)的出口也有一定擾動(dòng)。但鑒于美國國內(nèi)仍面臨較大通脹此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-34-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-35-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分50.00%40.00%30.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%中國:制造業(yè)PMI:新出口訂單（%）8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%社融同比-M2同比（pct、右軸）6.00%4.00%2.00%0.00%2020-082021-042021-082022-042022-082023-042023-082024-042024-082020-082021-042021-082022-042022-082023-042023-082024-042024-080-0.1-0.2-05-09-01-05-09\-01-01-05-09-01-05-05-09-01-05-09\-01-01-05-09-01-0520212021202220222022、2023202320242024202420252025202520212021202220222022、20232023202420242024202520252025中國:出口金額:當(dāng)月同比萬得一致預(yù)測:中國:出口金額:當(dāng)月同比資料來源：wind資訊（截至2024年12月財(cái)信證券資料來源：wind資訊（截至2024年11月；預(yù)測值截至