財(cái)務(wù)管理總論-利益群體的利益沖突及協(xié)調(diào)方法

第一章財(cái)務(wù)管理總論一利益群體的利益沖突及協(xié)調(diào)方法

［根本要求］

（一）掌握財(cái)務(wù)管理的含義和內(nèi)容

（二）掌握財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)

（三）熟悉財(cái)務(wù)管理的經(jīng)濟(jì)環(huán)境.法律環(huán)境和金融環(huán)境

（四）了解相關(guān)利益群體的利益沖突及協(xié)調(diào)方法

［考試內(nèi)容］

第一節(jié)財(cái)務(wù)管理概述

一.財(cái)務(wù)管理的含義和內(nèi)容

企業(yè)財(cái)務(wù)，是指企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營過程中客觀存在的資金運(yùn)動(dòng)及其所表達(dá)的經(jīng)濟(jì)

利益關(guān)系。前者稱為財(cái)務(wù)活動(dòng)，后者稱為財(cái)務(wù)關(guān)系。

財(cái)務(wù)管理，是企業(yè)組織財(cái)務(wù)活動(dòng).處理財(cái)務(wù)關(guān)系的一項(xiàng)綜合性的管理工作。

（一）財(cái)務(wù)活動(dòng)

企業(yè)的財(cái)務(wù)活動(dòng)包括投資.資金營運(yùn).籌資和資金分配等一系列行為。

1.投資活動(dòng)

投資，是指企業(yè)根據(jù)工程資金需要投出資金的行為。企業(yè)投資可分為廣義的投

資和狹義的投資兩種。

廣義的投資包括對(duì)外投資（如投資購置其他公司股票.債券，或與其他企業(yè)聯(lián)

營，或投資于外部工程）和內(nèi)部使用資金（如購置固定資產(chǎn).無形資產(chǎn).流動(dòng)資產(chǎn)

等）。狹義的投資僅指對(duì)外投資。

2.資金營運(yùn)活動(dòng)

企業(yè)在日常生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)中，會(huì)發(fā)生一系列的資金收付行為。首先，企業(yè)需要

采購材料或商品，一邊從事生產(chǎn)和銷售活動(dòng)，一邊還要支付工資和其他營業(yè)費(fèi)用；

其次，當(dāng)企業(yè)把商品或產(chǎn)品售出后，便可取得收入.收回資金；最后，如果資金不

能滿足企業(yè)經(jīng)營需要，還要采取短期借款方式來籌集所需資金。為滿足企業(yè)日常經(jīng)

營活動(dòng)的需要而墊支的資金，稱為營運(yùn)資金。因企業(yè)日常經(jīng)營而引起的財(cái)務(wù)活動(dòng)，

也稱為資金營運(yùn)活動(dòng)。

3.籌資活動(dòng)

籌資，是指企、也為了滿足投資和資金營運(yùn)的需要，籌集所需資金的行為。

在籌資過程中，一方面，企業(yè)需要根據(jù)企業(yè)戰(zhàn)略開展的需要和投資方案來確定

各個(gè)時(shí)期企業(yè)總體的籌資規(guī)模，以保證投資所需的資金；另一方面，要通過籌資渠

道.籌資方式或工具的選攔，合理確定籌資結(jié)構(gòu)，降低籌資本錢和風(fēng)險(xiǎn)，提高企業(yè)

價(jià)值。

4.資金分配活動(dòng)

企業(yè)通過投資和資金營運(yùn)活動(dòng)可以取得相應(yīng)的收入，并實(shí)現(xiàn)資金的增值。企業(yè)取

得的各種收入在補(bǔ)償本錢.繳納稅金后，還應(yīng)依據(jù)有關(guān)法律對(duì)剩余收益進(jìn)行分配。

廣義的分配是指對(duì)企、業(yè)各種收入進(jìn)行分割和分派的行為；而狹義的分配僅指對(duì)企業(yè)

凈利潤的分配。

（二）財(cái)務(wù)關(guān)系

企業(yè)資金的投放在投資活動(dòng).資金營運(yùn)活動(dòng).籌資活動(dòng)和資金分配活動(dòng)中，與

企業(yè)各方面有著廣泛的財(cái)務(wù)關(guān)系。這些財(cái)務(wù)關(guān)系主要包括以下幾個(gè)方面：

1.企業(yè)與投資者之間的財(cái)務(wù)關(guān)系。主要是企業(yè)的投資者向企業(yè)投入資金，企業(yè)

向其投資者支付投資報(bào)酬所形成的經(jīng)濟(jì)關(guān)系。

2.企業(yè)與債權(quán)人之間的財(cái)務(wù)關(guān)系。主要是指企業(yè)向債權(quán)人借入資金，并按合同

的規(guī)定支付利息和歸還本金所形成的經(jīng)濟(jì)關(guān)系。

3.企業(yè)與受資者之間的財(cái)務(wù)關(guān)系。主要是指企業(yè)以購置股票或直接投資的形式

身其他企業(yè)投資所形成的經(jīng)濟(jì)關(guān)系。

4.企業(yè)與債務(wù)人之間的財(cái)務(wù)關(guān)系。主要是指企業(yè)將其資金以購置債券.提供借

款或商業(yè)信用等形式出借給其他單位所形成的經(jīng)濟(jì)關(guān)系。

5.企業(yè)與供貨商.企業(yè)與客戶之間的關(guān)系。主要是指企業(yè)購置供貨商的商品或

勞務(wù)，以及向客戶銷售商品或提供效勞過程中形成的經(jīng)濟(jì)關(guān)系。

6.企業(yè)與政府之間的財(cái)務(wù)關(guān)系，是指政府作為社會(huì)管理者，通過收繳各種稅款

的方式與企業(yè)發(fā)生經(jīng)濟(jì)關(guān)系。

7.企業(yè)內(nèi)部各單位之間的財(cái)務(wù)關(guān)系，是指企業(yè)內(nèi)部各單位之間在生產(chǎn)經(jīng)營各環(huán)

節(jié)中互相提供產(chǎn)品或勞務(wù)所形成的經(jīng)濟(jì)關(guān)系。

8.企業(yè)與職工之間的財(cái)務(wù)關(guān)系，主要是指企業(yè)向職工支付勞動(dòng)報(bào)酬過程中所形

成的經(jīng)濟(jì)利益關(guān)系。

二.財(cái)務(wù)管理的環(huán)節(jié)

財(cái)務(wù)管理的環(huán)節(jié)，是指財(cái)務(wù)管理的工作步驟與一般工作程序。一般而言，企業(yè)

財(cái)務(wù)管理包括五個(gè)環(huán)節(jié)：（1）規(guī)劃和預(yù)測；（2）財(cái)務(wù)決策；（3）財(cái)務(wù)預(yù)算；（4）

財(cái)務(wù)控制；（5）財(cái)務(wù)分析.業(yè)績評(píng)價(jià)與鼓勵(lì)。

第二節(jié)財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)

一.企業(yè)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的含義和種類

企業(yè)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)是企業(yè)財(cái)務(wù)管理活動(dòng)所希望實(shí)現(xiàn)的結(jié)果。企業(yè)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)

有以下幾種具有代表性的模式：

（一）利潤最大化目標(biāo)

利潤最大化目標(biāo)，就是假定在投資預(yù)期收益確定的情況下，財(cái)務(wù)管理行為將朝

著有利于企業(yè)利潤最大化的方向開展。

利潤最大化目標(biāo)在實(shí)踐中存在以下難以解決的問題：（1）利潤是指企業(yè)一定時(shí)

期實(shí)現(xiàn)的稅后凈利潤，它沒有考慮資金的時(shí)間價(jià)值；（2）沒有反映創(chuàng)造的利潤與投

入的資本之間的關(guān)系；（3）沒有考慮風(fēng)險(xiǎn)因素，高額利潤的獲得往往要承當(dāng)過大的

風(fēng)險(xiǎn)，（4）片面追求利潤最大化，可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)短期行為，與企業(yè)開展的戰(zhàn)略目

標(biāo)相背離。

（二）每股收益最大化目標(biāo)

每股收益，是企業(yè)實(shí)現(xiàn)的歸屬于普通股股東的當(dāng)期凈利潤同當(dāng)期發(fā)行在外普通

股的加權(quán)平均數(shù)的比值，可以反映投資者投入的資本獲取回報(bào)的能力。因此，每股

收益最大化目標(biāo)是投資者進(jìn)行投資決策時(shí)需要考慮的一個(gè)重要標(biāo)準(zhǔn)。但與利潤最大

化目標(biāo)一樣，該指標(biāo)仍然沒有考慮資金的時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)因素，也不能防止企業(yè)的

短期行為，也會(huì)導(dǎo)致與企業(yè)開展的戰(zhàn)略目標(biāo)相背離。

（三）企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)

企業(yè)價(jià)值就是企業(yè)的市場價(jià)值，是企業(yè)所能創(chuàng)造的預(yù)計(jì)未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。

企業(yè)價(jià)值最大化的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)，反映了企業(yè)潛在的或預(yù)期的獲利能力和成長

能力，其優(yōu)點(diǎn)主要表現(xiàn)在：（1）該目標(biāo)考慮了資金的時(shí)間價(jià)值和投資的風(fēng)險(xiǎn)；（2）

該目標(biāo)反映了對(duì)企業(yè)資產(chǎn)保值增值的要求；（3）該目標(biāo)有利于克服管理上的片面性

和短期行為；（4）該目標(biāo)有利于社會(huì)資源合理配置。其主要缺點(diǎn)則是企業(yè)價(jià)值確實(shí)

定比較困難，特別是對(duì)于非上市公司。

股東作為所有者在企業(yè)中承當(dāng)著最大的義務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)，債權(quán)人.職工.客戶,供

給商和政府也因?yàn)槠髽I(yè)而承當(dāng)了相當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)。在確定企業(yè)的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)時(shí)，不能

無視這些相關(guān)利益群體的利益。企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)，是在權(quán)衡企業(yè)相關(guān)者利益的

約束下，實(shí)現(xiàn)所有者或股東權(quán)益的最大化。

二.利益沖突的協(xié)調(diào)

協(xié)調(diào)相關(guān)利益群體的利益沖突，要把握的原則是：力求企業(yè)相關(guān)利益者的利益

分配均衡，也就是減少因各相關(guān)利益群體之間的利益沖突所導(dǎo)致的企業(yè)總體收益和

價(jià)值的下降，使利益分配在數(shù)量上和時(shí)間上到達(dá)動(dòng)態(tài)的協(xié)調(diào)平衡。

（一）所有者與經(jīng)營者的矛盾與協(xié)調(diào)

經(jīng)營者和所有者的主要矛盾，就是經(jīng)營者希望在提高企業(yè)價(jià)值和股東財(cái)富的同

時(shí)，能更多地增加享受本錢；而所有者和股東則希望以較小的享受本錢支出帶來更

高的企業(yè)價(jià)值或股東財(cái)富。協(xié)調(diào)所有者與經(jīng)營者矛盾的主要方法有：（1）解聘；（2）

接收；（3）鼓勵(lì)。

（二）所有者與債權(quán)人的矛盾與協(xié)調(diào)

所有者的財(cái)務(wù)目標(biāo)可能與債權(quán)人期望實(shí)現(xiàn)的目標(biāo)發(fā)生矛盾。協(xié)調(diào)所有者與債權(quán)

人矛盾的主要方法有：（1）限制性借債；（2）收回借款或停止借款。

第三節(jié)財(cái)務(wù)管理的環(huán)境

財(cái)務(wù)管理環(huán)境又稱理財(cái)環(huán)境，是指對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng)和財(cái)務(wù)管理產(chǎn)生影響作用的

企業(yè)內(nèi)外各種條件的統(tǒng)稱。

一.經(jīng)濟(jì)環(huán)境

財(cái)務(wù)管理的經(jīng)濟(jì)環(huán)境主要包括經(jīng)濟(jì)周期.經(jīng)濟(jì)開展水平和宏觀經(jīng)濟(jì)政策。

（一）經(jīng)濟(jì)周期

市場經(jīng)濟(jì)條件下，經(jīng)濟(jì)的開展與運(yùn)行帶有一定的波動(dòng)性，大體上要經(jīng)歷復(fù)蘇.繁

榮.衰退和蕭條幾個(gè)階段的循環(huán)，這種循環(huán)就叫做經(jīng)濟(jì)周期。在不同的階段，企業(yè)

應(yīng)相應(yīng)采取不同的財(cái)務(wù)管理策略。

（二）經(jīng)濟(jì)開展水平

近年來，我國的國民經(jīng)濟(jì)保持持續(xù)高速的增長，各項(xiàng)建設(shè)方興未艾。這不僅給

企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模.調(diào)整方向.翻開市場以及拓寬財(cái)務(wù)活動(dòng)的領(lǐng)域帶來了機(jī)遇。同時(shí)、

由于高速開展中的資金短缺將長期存在，又給企業(yè)財(cái)務(wù)管理帶來嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。因此,

企業(yè)財(cái)務(wù)管理工作者必須積極探索與經(jīng)濟(jì)開展水平相適應(yīng)的財(cái)務(wù)管理模式。

（三）宏觀經(jīng)濟(jì)政策

我國經(jīng)濟(jì)體制改革的目標(biāo)是建立社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)體制，以進(jìn)一步解放和開展

生產(chǎn)力。在這個(gè)總目標(biāo)的指導(dǎo)下，我國已經(jīng)并正在進(jìn)行財(cái)稅體制.金融體制.外匯

體制.外貿(mào)體制.方案體制.價(jià)格體制.投資體制.社會(huì)保障制度.企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則

體系等各項(xiàng)改革。所有這些改革措施，深刻地影響著我國的經(jīng)濟(jì)生活，也深刻地影

響著我國企業(yè)的開展和財(cái)務(wù)活動(dòng)的開展。

二.法律環(huán)境

財(cái)務(wù)管理的法律環(huán)境，主要包括企業(yè)組織形式及公司治理的有關(guān)規(guī)定和稅收法

規(guī)。

（一）企業(yè)組織形式與公司治理

企業(yè)按組織形式可分為獨(dú)資企業(yè).合伙企業(yè)和公司。

公司治理，是有關(guān)公司控制權(quán)和剩余索取權(quán)分配的一套法律.制度以及文化的

安排。它涉及所有者.董事會(huì)和高級(jí)執(zhí)行人員等之間權(quán)力分配和制衡關(guān)系。

（二）稅法

稅法，是由國家機(jī)關(guān)制定的.調(diào)整稅收征納關(guān)系及其管理關(guān)系的法律標(biāo)準(zhǔn)的總

稱。我國稅法的構(gòu)成要素主要包括：征稅人.納稅義務(wù)人.課稅對(duì)象.稅目.稅率.納

稅環(huán)節(jié).計(jì)稅依據(jù).納稅期限.納稅地點(diǎn).減稅免稅.法律責(zé)任等。

三.金融環(huán)境

財(cái)務(wù)管理的金融環(huán)境，主要包括金融機(jī)構(gòu).金融工具.金融市場和利率四個(gè)方

面。

（一）金融機(jī)構(gòu)

社會(huì)資金從資金供給者手中轉(zhuǎn)移到資金需求者手中，大多要通過金融機(jī)構(gòu)。金

融機(jī)構(gòu)包括銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)和其他金融機(jī)構(gòu)。

（二）金融工具

金融工具，是能夠證明債權(quán)債務(wù)關(guān)系或所有權(quán)關(guān)系并據(jù)以進(jìn)行貨幣資金交易的

合法憑證，它對(duì)于交易雙方所應(yīng)承當(dāng)?shù)牧x務(wù)與享有的權(quán)利均具有法律效力。金融工

具一般具有期限性.流動(dòng)性.風(fēng)險(xiǎn)性和收益性四個(gè)根本特征。

（三）金融市場

金融市場，是指資金供給者和資金需求者雙方通過金融工具進(jìn)行交易的場所。

金融市場按組織方式的不同可劃分為兩個(gè)局部：一是有組織的.集中的場內(nèi)交

易市場即證券交易所，它是證券市場的主體和核心；二是非組織化的.分散的場外

交易市場，它是證券交易所的必要補(bǔ)充。

（四）利率

利率也稱利息率，是利息占本金的百分比指標(biāo)。從資金的借貸關(guān)系看，利率是

一定時(shí)期內(nèi)運(yùn)用資金資源的交易價(jià)格。

利率主要是由資金的供給與需求來決定。但除這兩個(gè)因素之外，經(jīng)濟(jì)周期.通貨膨

脹.國家貨幣政策和財(cái)政政策.國際政治經(jīng)濟(jì)關(guān)系.國家對(duì)利率的管制程度等，對(duì)

利率的變動(dòng)均有不同程度的影響。因此，資金的利率通常由三個(gè)局部組成：（1）純

利率；（2）通貨膨脹補(bǔ)償率（或稱通貨膨脹貼水）；（3）風(fēng)險(xiǎn)收益率

第二章風(fēng)險(xiǎn)與收益分析

［根本要求］

（一）掌握資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與收益的含義

（二）掌握資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的衡量方法

（三）掌握資產(chǎn)組合總風(fēng)險(xiǎn)的構(gòu)成及系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的衡量方法

（四）掌握資本資產(chǎn)定價(jià)模型及其運(yùn)用

（五）熟悉風(fēng)險(xiǎn)偏好的內(nèi)容

（六）了解套利定價(jià)理論

［考試內(nèi)容］

第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與收益的根本原理

一.資產(chǎn)的收益與收益率

資產(chǎn)的收益，是指資產(chǎn)的價(jià)值在一定時(shí)期的增值。一般情況下，有兩種表述資

產(chǎn)收益的方式：一是以絕對(duì)數(shù)表示的資產(chǎn)價(jià)值的增值量，稱為資產(chǎn)的收益額；二是

以相對(duì)數(shù)表示的資產(chǎn)價(jià)值的增值率，稱為資產(chǎn)的收益率或報(bào)酬率。

資產(chǎn)的收益額通常來源于兩個(gè)局部：一是一定期限內(nèi)資產(chǎn)的現(xiàn)金凈收入；二是

期末資產(chǎn)的價(jià)值（或市場價(jià)格）相對(duì)于期初價(jià)值（或市場價(jià)格）的升值。前者多為

利息.紅利或股息收益，后者則稱為資本利得。

資產(chǎn)的收益率通常是以百分比表示的，是資產(chǎn)增值量與期初資產(chǎn)價(jià)值（或價(jià)格）

的比值，該收益率也包括兩個(gè)局部：一是利（股）息的收益率；二是資本利得的收

益率。

二.資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)

從財(cái)務(wù)管理的角度看，風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)在各項(xiàng)財(cái)務(wù)活動(dòng)中，由于各種難以預(yù)料或無

法控制的因素作用，使企業(yè)的實(shí)際收益與預(yù)期收益發(fā)生背離，從而蒙受經(jīng)濟(jì)損失的

可能性。

資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，是指資產(chǎn)收益率的不確定性，其大小可用資產(chǎn)收益率的離散程度

來衡量。資產(chǎn)收益率的離散程度，是指資產(chǎn)收益率的各種可能結(jié)果與預(yù)期收益率的

偏差。

（一）風(fēng)險(xiǎn)的衡量

衡量風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)主要有收益率的方差.標(biāo)準(zhǔn)差和標(biāo)準(zhǔn)離差率等。

1.收益率的方差（。2）

收益率的方差用來表示資產(chǎn)收益率的各種可能值與其期望值之間的偏離程度。

其計(jì)算公式為：

注：07年大綱公式中沒有大括號(hào)

式中，E（R）表示預(yù)期收益率，可用公式

來計(jì)算；Pi是第i種可能情況發(fā)生的概率；Ri是在第i種可能情況下資產(chǎn)的收

益率。

2.收益率的標(biāo)準(zhǔn)差（。）

標(biāo)準(zhǔn)差也是反映資產(chǎn)收益率的各種可能值與其期望值之間的偏離程度的指標(biāo)，

它等于方差的開方。其計(jì)算公式為：

標(biāo)準(zhǔn)差和方差都是用絕對(duì)指標(biāo)來衡量資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)大小，在預(yù)期收益率相同的情

況，標(biāo)準(zhǔn)差或方差越大，則風(fēng)險(xiǎn)越大；標(biāo)準(zhǔn)差或方差越小，則風(fēng)險(xiǎn)也越小。標(biāo)準(zhǔn)差

或方差指標(biāo)衡量的是風(fēng)險(xiǎn)的絕對(duì)大小，因而不適用于比較具有不同預(yù)期收益率的資

產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

3.收益率的標(biāo)準(zhǔn)離差率（V）

標(biāo)準(zhǔn)離差率，是資產(chǎn)收益率的標(biāo)準(zhǔn)差與期望值之比，也可稱為變異系數(shù)。其計(jì)

算公式為：

標(biāo)準(zhǔn)離差率是一個(gè)相對(duì)指標(biāo)，它表示某資產(chǎn)每單位預(yù)期收益中所包含的風(fēng)險(xiǎn)的

大小。一般情況下，標(biāo)準(zhǔn)離差率越大，資產(chǎn)的相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)越大；相反，標(biāo)準(zhǔn)離差率越

小，資產(chǎn)的相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)越小。標(biāo)準(zhǔn)離差率指標(biāo)可以用來比較預(yù)期收益率不同的資產(chǎn)之

間的風(fēng)險(xiǎn)大小。

上述三個(gè)表述資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)：收益率的方差（。2）.標(biāo)準(zhǔn)差（。）和標(biāo)準(zhǔn)離

差率（V）,都是利用未來收益率發(fā)生的概率以及未來收益率的可能值來計(jì)算的。

當(dāng)不知道或者很難估訐未來收益率發(fā)生的概率以及未來收益率的可能值時(shí)，可

以利用收益率的歷史數(shù)據(jù)去近似地估算預(yù)期收益率及其標(biāo)準(zhǔn)差。其中，預(yù)期收益率

可利用歷史數(shù)據(jù)的算術(shù)平均值法等方法計(jì)算，標(biāo)準(zhǔn)差則可以利用以下統(tǒng)計(jì)學(xué)中的公

式進(jìn)行估算：

式中，Ri表示樣本數(shù)據(jù)中各期的收益率的歷史數(shù)據(jù)；R是各歷史數(shù)據(jù)的算術(shù)平

均值；n表示樣本中歷史數(shù)據(jù)的個(gè)數(shù)。

（二）風(fēng)險(xiǎn)控制對(duì)策

1.躲避風(fēng)險(xiǎn)

當(dāng)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)所造成的損失不能由該資產(chǎn)可能獲得的收益予以抵消時(shí)，應(yīng)當(dāng)放棄

該資產(chǎn)，以躲避風(fēng)險(xiǎn)。

2.減少風(fēng)險(xiǎn)

減少風(fēng)險(xiǎn)主要包括兩個(gè)方面：一是控制風(fēng)險(xiǎn)因素，減少風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生；二是控制

風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的頻率和降低風(fēng)險(xiǎn)損害程度。

3.轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)可能給企業(yè)帶來災(zāi)難性損失的資產(chǎn)，企業(yè)應(yīng)以一定的代價(jià)，采取某種方式轉(zhuǎn)

移風(fēng)險(xiǎn)。

4.接受風(fēng)險(xiǎn)

接受風(fēng)險(xiǎn)包括風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)和風(fēng)險(xiǎn)自保兩種方式。風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)，是指風(fēng)險(xiǎn)損失發(fā)生時(shí),

直接將損失攤?cè)氡惧X或費(fèi)用，或沖減利潤；風(fēng)險(xiǎn)自保，是指企業(yè)預(yù)留一筆風(fēng)險(xiǎn)金或

隨著生產(chǎn)經(jīng)營的進(jìn)行，有方案地計(jì)提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備等。

三.風(fēng)險(xiǎn)偏好

根據(jù)人們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的偏好將其分為風(fēng)險(xiǎn)回避者.風(fēng)險(xiǎn)追求者和風(fēng)險(xiǎn)中立者。

1.風(fēng)險(xiǎn)回避者

風(fēng)險(xiǎn)回避者選擇資產(chǎn)的態(tài)度是：當(dāng)預(yù)期收益率相同時(shí)，偏好于具有低風(fēng)險(xiǎn)的資

產(chǎn)；而對(duì)于具有同樣風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)，則鐘情于具有高預(yù)期收益率的資產(chǎn)。

2.風(fēng)險(xiǎn)追求者

與風(fēng)險(xiǎn)回避者恰恰相反，風(fēng)險(xiǎn)追求者通常主動(dòng)追求風(fēng)險(xiǎn)，喜歡收益的動(dòng)亂勝于

喜歡收益的穩(wěn)定。他們選攔資產(chǎn)的原則是：當(dāng)預(yù)期收益相同時(shí)，選擇風(fēng)險(xiǎn)大的，因

為這會(huì)給他們帶來更大的效用。

3.風(fēng)險(xiǎn)中立者

風(fēng)險(xiǎn)中立者通常既不回避風(fēng)險(xiǎn)，也不主動(dòng)追求風(fēng)險(xiǎn)。他們選擇資產(chǎn)的惟一標(biāo)準(zhǔn)

是預(yù)期收益的大小，而不管風(fēng)險(xiǎn)狀況如何。

第二節(jié)資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益分析

一.資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益

（一）資產(chǎn)組合

兩個(gè)或兩個(gè)以上資產(chǎn)所構(gòu)成的集合，稱為資產(chǎn)組合。如果資產(chǎn)組合中的資產(chǎn)均

為有價(jià)證券，則該資產(chǎn)組合也可稱為證券組合。

（二）資產(chǎn)組合的預(yù)期收益率［E（RP）］

資產(chǎn)組合的預(yù)期收益率，就是組成資產(chǎn)組合的各種資產(chǎn)的預(yù)期收益率的加權(quán)平

均數(shù)，其權(quán)數(shù)等于各種資產(chǎn)在整個(gè)組合中所占的價(jià)值比例。即：

式中，E（Ri）表示第i項(xiàng)資產(chǎn)的預(yù)期收益率；Wi表示第i項(xiàng)資產(chǎn)在整個(gè)組合

中所占的價(jià)值比例。

（三）資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的度量

1.兩項(xiàng)資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)

兩項(xiàng)資產(chǎn)組合的收益率的方差滿足以下關(guān)系式：

式中，oP表示資產(chǎn)組合的標(biāo)準(zhǔn)差，衡量資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)；。1和。2分別表

示組合中兩項(xiàng)資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)差;W1和W2分別表示組合中兩項(xiàng)資產(chǎn)所占的價(jià)值比例;Pl,2

反映兩項(xiàng)資產(chǎn)收益率的相關(guān)程度，即兩項(xiàng)資產(chǎn)收益率之間相對(duì)運(yùn)動(dòng)的狀態(tài)，稱為相

關(guān)系數(shù)。理論上，相關(guān)系數(shù)處于區(qū)間［一1,1］內(nèi)。

當(dāng)Pl,2=l時(shí)，說明兩項(xiàng)資產(chǎn)的收益率具有完全正相關(guān)的關(guān)系，即它們的收益率

變化方向和變化幅度完全相同，這時(shí)。2P二(Wlo1+W2o2)2,即。2P到達(dá)最大。由

此說明，組合的風(fēng)險(xiǎn)等于組合中各項(xiàng)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的加權(quán)平均值。換句話說，當(dāng)兩項(xiàng)資

產(chǎn)的收益率完全正相關(guān)時(shí)，兩項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)完全不能互相抵消，所以這樣的資產(chǎn)組

合不能降低任何風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)Pl,2=—1時(shí)，說明兩項(xiàng)資產(chǎn)的收益率具有完全負(fù)相關(guān)的關(guān)系，即它們的收益

率變化方向和變化幅度完全相反。這時(shí)。2P二(Wlo1—W2o2)2,即02P到達(dá)最小,

甚至可能是零。因此，當(dāng)兩項(xiàng)資產(chǎn)的收益率具有完全負(fù)相關(guān)關(guān)系時(shí)，兩者之間的風(fēng)

險(xiǎn)可以充分地相互抵消，甚至完全消除。因而，由這樣的資產(chǎn)組成的組合就可以最

大程度地抵消風(fēng)險(xiǎn)。

在實(shí)際中，兩項(xiàng)資產(chǎn)的收益率具有完全正相關(guān)或完全負(fù)相關(guān)關(guān)系的情況幾乎是

不可能的。絕大多數(shù)資產(chǎn)兩兩之間都具有不完全的相關(guān)關(guān)系，即相關(guān)系數(shù)小于1且

大于一1(多數(shù)情況下大于零)。因此，會(huì)有0<oP<(Wlo1+W2o2),即資產(chǎn)組

合的標(biāo)準(zhǔn)差小于組合中各資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)差的加權(quán)平均，也即資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)小于組合中

各資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)之加權(quán)平均值，因此資產(chǎn)組合才可以分散風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)組合所分散掉的是

由方差表示的各資產(chǎn)本身的風(fēng)險(xiǎn)，而由協(xié)方差表示的各資產(chǎn)收益率之間相互作用.共

同運(yùn)動(dòng)所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，是不能通過資產(chǎn)組合來消除的。

2,多項(xiàng)資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)

一般來講，由于每兩項(xiàng)資產(chǎn)間具有不完全的相關(guān)關(guān)系，因此隨著資產(chǎn)組合中資

產(chǎn)個(gè)數(shù)的增加，資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)逐漸降低。但當(dāng)資產(chǎn)的個(gè)數(shù)增加到一定程度時(shí)，

資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)程度將趨于平穩(wěn)，這時(shí)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的降低將非常緩慢直至不再降

低。

那些只反映資產(chǎn)本身特性，由方差表示的各資產(chǎn)本身的風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)隨著組合中資

產(chǎn)個(gè)數(shù)的增加而逐漸減小，當(dāng)組合中資產(chǎn)的個(gè)數(shù)足夠大時(shí)，這局部風(fēng)險(xiǎn)可以被完全

消除。我們將這些可通過增加組合中資產(chǎn)的數(shù)目而最終消除的風(fēng)險(xiǎn)稱為非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

而那些由協(xié)方差表示的各資產(chǎn)收益率之間相互作用.共同運(yùn)動(dòng)所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，

并不能隨著組合中資產(chǎn)數(shù)目的增加而消失，它是始終存在的。這些無法最終消除的

風(fēng)險(xiǎn)被稱為系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

二.非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)與風(fēng)險(xiǎn)分散

非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，又被稱為企業(yè)特有風(fēng)險(xiǎn)或可分散風(fēng)險(xiǎn)，是指由于某種特定原因?qū)?/p>

某特定資產(chǎn)收益率造成影響的可能性。它是可以通過有效的資產(chǎn)組合來消除掉的風(fēng)

險(xiǎn)；它是特定企業(yè)或特定行業(yè)所特有的，與政治.經(jīng)濟(jì)和其他影響所有資產(chǎn)的市場

因素?zé)o關(guān)。對(duì)于特定企業(yè)而言，企業(yè)特有風(fēng)險(xiǎn)可進(jìn)一步分為經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，是指因生產(chǎn)經(jīng)營方面的原因給企業(yè)目標(biāo)帶來不利影響的可能性。財(cái)務(wù)風(fēng)

險(xiǎn)，又稱籌資風(fēng)險(xiǎn)，是指由于舉債而給企業(yè)目標(biāo)帶來不利影響的可能性。

在風(fēng)險(xiǎn)分散的過程中，不應(yīng)當(dāng)過分夸大資產(chǎn)多樣性和資產(chǎn)數(shù)目的作用。實(shí)際上,

在資產(chǎn)組合中資產(chǎn)數(shù)目較少時(shí)，通過增加資產(chǎn)的數(shù)目，分散風(fēng)險(xiǎn)的效應(yīng)會(huì)比較明顯,

但當(dāng)資產(chǎn)的數(shù)目增加到一定程度時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)分散的效應(yīng)就會(huì)逐漸減弱。

三.系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量

系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，又被稱為市場風(fēng)險(xiǎn)或不可分散風(fēng)險(xiǎn)，是影響所有資產(chǎn)的.不能通過

資產(chǎn)組合來消除的風(fēng)險(xiǎn)。這局部風(fēng)險(xiǎn)是由那些影響整個(gè)市場的風(fēng)險(xiǎn)因素所引起的。

這些因素包括宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的變動(dòng).國家經(jīng)濟(jì)政策的變化.稅制改革.企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)

則改革.世界能源狀況.政治因素等。

單項(xiàng)資產(chǎn)或資產(chǎn)組合受系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)影響的程度，可以通過B系數(shù)來衡量。

（一）單項(xiàng)資產(chǎn)的B系數(shù)

單項(xiàng)資產(chǎn)的B系數(shù)，是指可以反映單項(xiàng)資產(chǎn)收益率與市場平均收益率之間變動(dòng)

關(guān)系的一個(gè)量化指標(biāo)。它表示單項(xiàng)資產(chǎn)收益率的變動(dòng)受市場平均收益率變動(dòng)的影響

程度。換句話說，就是相對(duì)于市場組合的平均風(fēng)險(xiǎn)而言，單項(xiàng)資產(chǎn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的大小。

8系數(shù)的定義式如下：

式中，Pim表示第i項(xiàng)資產(chǎn)的收益率與市場組合收益率的相關(guān)系數(shù)；。i是第i

項(xiàng)資產(chǎn)收益率的標(biāo)準(zhǔn)差，表示該資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)大??；。川是市場組合收益率的標(biāo)準(zhǔn)差，

表示市場組合的風(fēng)險(xiǎn)；。im.oi和。m三個(gè)指標(biāo)的乘積表示第i項(xiàng)資產(chǎn)收益率與

市場組合收益率的協(xié)方差。

（二）市場組合及其風(fēng)險(xiǎn)的概念

市場組合，是指由市場上所有資產(chǎn)組成的組合。它的收益率就是市場平均收益

率，實(shí)務(wù)中通常用股票價(jià)格指數(shù)的收益率來代替c而市場組合的方差則代表了市場

整體的風(fēng)險(xiǎn)。由于包含了所有的資產(chǎn)，因此市場組合中的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)被消除，

所以市場組合的風(fēng)險(xiǎn)就是市場風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)某資產(chǎn)的B系數(shù)等于1時(shí)，說明該資產(chǎn)的收益率與市場平均收益率呈同方

向.同比例的變化，即如果市場平均收益率增加（或減少）1%,那么該資產(chǎn)的收

益率也相應(yīng)的增加（或減少）1%,也就是說，該資產(chǎn)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)與市場組合的風(fēng)

險(xiǎn)一致；當(dāng)某資產(chǎn)的B系數(shù)小于1時(shí)，說明該資產(chǎn)收益率的變動(dòng)幅度小于市場組合

收益率的變動(dòng)幅度，因此其系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)小于市場組合的風(fēng)險(xiǎn)；當(dāng)某資產(chǎn)的B系數(shù)大于1

時(shí)，說明該資產(chǎn)收益率的變動(dòng)幅度大于市場組合收益率的變動(dòng)幅度，因此其系統(tǒng)風(fēng)

險(xiǎn)大于市場組合的風(fēng)險(xiǎn)。

絕大多數(shù)資產(chǎn)的13系數(shù)是大于零的，即絕大多數(shù)資產(chǎn)收益率的變化方向與市場

平均收益率的變化方向是一致的，只是變化幅度不同而導(dǎo)致B系數(shù)的不同；極個(gè)別

資產(chǎn)的B系數(shù)是負(fù)數(shù)，說明這類資產(chǎn)的收益率與市場平均收益率的變化方向相反，

當(dāng)市場的平均收益增加時(shí)，這類資產(chǎn)的收益卻在減少。

（三）資產(chǎn)組合的B系數(shù)

對(duì)于資產(chǎn)組合來說，其系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的大小也可以用B系數(shù)來衡量。資產(chǎn)組合的B

系數(shù)是所有單項(xiàng)資產(chǎn)B系數(shù)的加權(quán)平均數(shù)，權(quán)數(shù)為各種資產(chǎn)在資產(chǎn)組合中所占的價(jià)

值比例。其計(jì)算公式為：

式中，BP是資產(chǎn)組合的系數(shù)；忻為第i項(xiàng)資產(chǎn)在組合中所占的價(jià)值比重；B

i表示第i項(xiàng)資產(chǎn)的8系數(shù)。

由于單項(xiàng)資產(chǎn)的8系數(shù)不盡相同，因此通過替換資產(chǎn)組合中的資產(chǎn)或改變不同

資產(chǎn)在組合中的價(jià)值比例，可以改變資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)特性。

第三節(jié)證券市場理論

在市場機(jī)制的作用下，證券市場自發(fā)地對(duì)各種證券的風(fēng)險(xiǎn)與收益進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整

最終實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)和收益的均衡狀態(tài)，并由此產(chǎn)生了證券市場理論。

一.風(fēng)險(xiǎn)與收益的一般關(guān)系

對(duì)于每項(xiàng)資產(chǎn)，投資者都會(huì)因承當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)而要求獲得額外的補(bǔ)償，其要求的最低

收益率應(yīng)該包括無風(fēng)險(xiǎn)收益率與風(fēng)險(xiǎn)收益率兩局部。因此，對(duì)于每項(xiàng)資產(chǎn)來說，所

要求的必要收益率可以用以下的模式來度量：

必要收益率=無風(fēng)險(xiǎn)收益率+風(fēng)險(xiǎn)收益率

式中，無風(fēng)險(xiǎn)收益率（通常用Rf表示）是純利率與通貨膨脹補(bǔ)貼率之和，通常

用短期國債的收益率來近似的替代；風(fēng)險(xiǎn)收益率則表示因承當(dāng)該項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)而要

求獲得的額外補(bǔ)償，其大小則視所承當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)的大小以及投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的偏好而定。

風(fēng)險(xiǎn)收益率可以表述為風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值系數(shù)（b）與標(biāo)準(zhǔn)離差率（V）的乘積。即：

風(fēng)險(xiǎn)收益率=bXV

因此

必要收益率(R)=Rf+bXV

風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值系數(shù)的大小取決于投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的偏好，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度越是回避，風(fēng)

險(xiǎn)價(jià)值系數(shù)的值也就越大；反之則越小。標(biāo)準(zhǔn)離差率的大小則由該項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)大

小所決定。

二.資本資產(chǎn)定價(jià)模型

(一)資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)

1.資本資產(chǎn)定價(jià)模型的根本原理

資本資產(chǎn)定價(jià)模型的主要內(nèi)容是分析風(fēng)險(xiǎn)收益率的決定因素和度量方法，其核

心關(guān)系式為：

R=Rf+PX(Rm-Rf)

式中，R表示某資產(chǎn)的必要收益率；B表示該資產(chǎn)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)；Rf表示無

風(fēng)險(xiǎn)收益率，通常以短期國債的利率來近似的替代；Rm表示市場平均收益率，通常

用股票價(jià)格指數(shù)的平均收益率來代替。

公式中的(Rm—Rf)稱為市場風(fēng)險(xiǎn)溢酬，它是附加在無風(fēng)險(xiǎn)收益率之上的，由

于承當(dāng)了市場平均風(fēng)險(xiǎn)所要求獲得的補(bǔ)償，它反映的是市場作為整體對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的平均

“容忍〃程度。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的平均容忍程度越低，越厭惡風(fēng)險(xiǎn)，要求的收益率就越高，

市場風(fēng)險(xiǎn)溢酬就越大；反之，市場風(fēng)險(xiǎn)溢酬則越小。

某項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)收益率是該資產(chǎn)的B系數(shù)與市場風(fēng)險(xiǎn)溢酬的乘積。即：

風(fēng)險(xiǎn)收益率=PX(Rm—Rf)

2.證券市場線(SML)

如果把資本資產(chǎn)定價(jià)模型核心關(guān)系式中的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)(B)看作自變量，必

要收益率（R）作為因變量，無風(fēng)險(xiǎn)利率（Rf）和市場風(fēng)險(xiǎn)溢酬（1加一Rf）作為系

數(shù)，那么這個(gè)關(guān)系式在數(shù)學(xué)上就是一個(gè)直線方程，叫做證券市場線，即關(guān)系式1<=1近

+PX（Rm—Rf）所代表的直線。該直線的橫坐標(biāo)是B系數(shù)，縱坐標(biāo)是必要收益率。

證券市場線上每個(gè)點(diǎn)的橫.縱坐標(biāo)分別對(duì)應(yīng)著每一項(xiàng)資產(chǎn)（或資產(chǎn)組合）的系

統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)和必要收益率。因此，任意一項(xiàng)資產(chǎn)或資產(chǎn)組合的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)和必要

收益率都可以在證券市場線上找到對(duì)應(yīng)的一點(diǎn)。

3.資產(chǎn)組合的必要收益率

資產(chǎn)組合的必要收益率也可用證券市場線來描述：

資產(chǎn)組合的必要收益率=Rf+BpX（Rm-Rf）

式中，BD是資產(chǎn)組合的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)。

（二）資本資產(chǎn)定價(jià)模型的應(yīng)用

1.證券市場線對(duì)證券市場的描述

市場風(fēng)險(xiǎn)溢酬（Rm-Rf）反映的是市場整體對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的偏好，如果風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度

高，則市場風(fēng)險(xiǎn)溢酬的值就大，那么當(dāng)某項(xiàng)資產(chǎn)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)水平（用B表示）稍有

變化時(shí)，就會(huì)導(dǎo)致該項(xiàng)資產(chǎn)的必要收益率以較大幅度變化；相反，如果多數(shù)市場參

與者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注程度較小，那么資產(chǎn)的必要收益率受其系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的影響則較小。

當(dāng)無風(fēng)險(xiǎn)收益率上漲而其他條件不變時(shí)，所有資產(chǎn)的必要收益率都會(huì)上漲同樣

的數(shù)值；反之，當(dāng)無風(fēng)險(xiǎn)收益率下降且其他條件不變時(shí)，所有資產(chǎn)的必要收益率都

會(huì)下降同樣的數(shù)值。

2.證券市場線與市場均衡

資本資產(chǎn)定價(jià)模型認(rèn)為，證券市場線是一條市場均衡線，市場在均衡的狀態(tài)下，

所有資產(chǎn)的預(yù)期收益都應(yīng)該落在這條線上。也就是說，在均衡狀態(tài)下，每項(xiàng)資產(chǎn)的

預(yù)期收益率應(yīng)該等于其必要收益率，其大小由證券市場線的核心公式來決定。

由于在資本資產(chǎn)定價(jià)模型的理論框架下，假設(shè)市場是均衡的，因此資本資產(chǎn)定

價(jià)模型還可以描述為：

預(yù)期收益率=必要收益率=Rf+BX(Rm-Rf)

3.資本資產(chǎn)定價(jià)模型的有效性和局限性

資本資產(chǎn)定價(jià)模型和證券市場線最大的奉獻(xiàn)在于它描述了風(fēng)險(xiǎn)與收益之間的數(shù)

量關(guān)系，首次將“高收益伴隨著高風(fēng)險(xiǎn)〃的直觀認(rèn)識(shí)，用簡單的關(guān)系式表達(dá)出來。

但在實(shí)際運(yùn)用中，該模型仍存在著一些明顯的局限，主要表現(xiàn)在：(1)某些資

產(chǎn)或企業(yè)的B值難以估計(jì)，對(duì)于那些缺乏歷史數(shù)據(jù)的新興行業(yè)而言尤其如此；(2)

即使有充足的歷史數(shù)據(jù)可以利用，但由于經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不確定性和不斷變化，使得依

據(jù)歷史數(shù)據(jù)估算出來的8值對(duì)未來的指導(dǎo)作用大打折扣；(3)資本資產(chǎn)定價(jià)模型和

證券市場線是建立在一系列假設(shè)之上的，其中一些假設(shè)與實(shí)際情況有較大的偏差。

三.套利定價(jià)理論

套利定價(jià)理論(APT),也是討論資產(chǎn)的收益率如何受風(fēng)險(xiǎn)因素影響的理論。

所不同的是，套利定價(jià)理論認(rèn)為資產(chǎn)的預(yù)期收益率并不是只受單一風(fēng)險(xiǎn)的影響，而

是受若干個(gè)相互獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)因素，如通貨膨脹率.利率.石油價(jià)格.國民經(jīng)濟(jì)的增

長指標(biāo)等的影響，是一個(gè)多因素的模型。

該模型的根本形式為：

E(R)=Rf*+bl入l+b2入2+bi入i+…+bn入n

式中，E(R)表示某項(xiàng)資產(chǎn)的預(yù)期收益率；Rf*表示不包括通貨膨脹因素的無風(fēng)險(xiǎn)收

益率，即純利率；bi表示風(fēng)險(xiǎn)因素i對(duì)該資產(chǎn)的影響程度，稱為資產(chǎn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)因素i的

響應(yīng)系數(shù)；入i表示風(fēng)險(xiǎn)因素i的預(yù)期收益率，即該資產(chǎn)由于承當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)因素i而預(yù)期

獲得的收益率。

第三章資金時(shí)間價(jià)值與證券評(píng)價(jià)

［根本要求］

（一）掌握復(fù)利現(xiàn)值和終值的含義與計(jì)算方法

（二）掌握年金現(xiàn)值.年金終值的含義與計(jì)算方法

（三）掌握利率的計(jì)算，名義利率與實(shí)際利率的換算

（四）掌握股票收益率的計(jì)算，普通股的評(píng)價(jià)模

（五）掌握債券收益率的計(jì)算，債券的估價(jià)模型

（六）熟悉現(xiàn)值系數(shù).終值系數(shù)在計(jì)算資金時(shí)間價(jià)值中的運(yùn)用

（七）熟悉股票和股票價(jià)格

（八）熟悉債券的含義和根本

［考試內(nèi)容］

第一節(jié)資金時(shí)間價(jià)值

一.資金時(shí)間價(jià)值的含義

資金時(shí)間價(jià)值，是指一定量資金在不同時(shí)點(diǎn)上的價(jià)值量差額。資金的時(shí)間價(jià)值

來源于資金進(jìn)入社會(huì)再生產(chǎn)過程后的價(jià)值增值。通常情況下，它相當(dāng)于沒有風(fēng)險(xiǎn)也

沒有通貨膨脹情況下的社會(huì)平均利潤率，是利潤平均化規(guī)律發(fā)生作用的結(jié)果。

根據(jù)資金具有時(shí)間價(jià)值的理論，可以將某一時(shí)點(diǎn)的資金金額折算為其他時(shí)點(diǎn)的

金額。

二.現(xiàn)值與終值的計(jì)算

現(xiàn)值，是指未來某一時(shí)點(diǎn)上的一定量資金折算到現(xiàn)在所對(duì)應(yīng)的金額，通常記作

Po終值又稱為將來值，是現(xiàn)在一定量的資金折算到未來某一時(shí)點(diǎn)所對(duì)應(yīng)的金額，通

常記作Fo

現(xiàn)值和終值概念可以適當(dāng)推廣。對(duì)于所分析的任意一段時(shí)間，資金在起始時(shí)刻

的價(jià)值量都可以稱為現(xiàn)值；資金在終了時(shí)刻的價(jià)值量都可以稱為終值。一定量資金

的終值與現(xiàn)值的差額即為資金的時(shí)間價(jià)值；連接現(xiàn)值和終值并實(shí)現(xiàn)兩者相互折算的

百分?jǐn)?shù)稱為折現(xiàn)率。現(xiàn)實(shí)生活中“本金〃.“本利和〃的說法相當(dāng)于資金時(shí)間價(jià)值

理論中的“現(xiàn)值〃和“終值〃概念，利息和利率類似于資金時(shí)間價(jià)值的絕對(duì)數(shù)和相

對(duì)數(shù)形式，利率經(jīng)常被當(dāng)作折現(xiàn)率使用?，F(xiàn)值和終值對(duì)應(yīng)的時(shí)點(diǎn)之間可以劃分為若

干個(gè)計(jì)息周期。

（一）現(xiàn)值和終值的根本計(jì)

利息的計(jì)算有單利和復(fù)利兩種方式，在不同的計(jì)息方式下，現(xiàn)值和終值之間的

數(shù)量關(guān)系不同。通常情況下，資金時(shí)間價(jià)值采用復(fù)利計(jì)息方式進(jìn)行計(jì)算。

1.單利計(jì)息方式下現(xiàn)值與終值的關(guān)系

或者

（二）年金現(xiàn)值和年金終值的計(jì)算

如果多期發(fā)生現(xiàn)金流，則每期現(xiàn)金流均按現(xiàn)值和終值的根本公式計(jì)算。多期現(xiàn)

金流的一種特殊情況是，現(xiàn)金流入（或者流出）間隔的時(shí)間相同.金額相等，這種

類型的系列現(xiàn)金流稱為年金，每期流入（或流出）的金額用A表示。年金按其每次

收付發(fā)生的時(shí)點(diǎn)不同，可分為普通年金.即付年金.遞延年金.永續(xù)年金等。

1.普通年金的現(xiàn)值和終值的計(jì)算

普通年金又稱后付年金，是指從第1期起，在一定時(shí)期內(nèi)每期期末等額收付的

系列款項(xiàng)。普通年金有時(shí)也簡稱年金。

（1）普通年金的現(xiàn)值計(jì)算公式與現(xiàn)值系數(shù)

即付年金又稱先付年金，是指從第1期起，在一定時(shí)期內(nèi)每期期初等額收付的

系列款項(xiàng)。即付年金與普通年金的區(qū)別在于，即付年金的收付行為發(fā)生在每期期初,

而普通年金的收付行為發(fā)生在每期期末。

即付年金現(xiàn)值系數(shù)=（1+i）X普通年金現(xiàn)值系數(shù)

即付年金終值系數(shù)=（l+i）X普通年金終值系數(shù)

3.遞延年金

如果在所分析的期間中，前飛期沒有年金收付，從第m+1期開始形成普通年金,

這種情況下的系列款項(xiàng)稱為遞延年金。計(jì)算遞延年金的現(xiàn)值可以先計(jì)算普通年金現(xiàn)

值，然后再將該現(xiàn)值視為終值，折算為第1期期初的現(xiàn)值。遞延年金終值與普通年

金終值的計(jì)算相同。

4.永續(xù)年金

普通年金的期數(shù)n趨向于無窮大時(shí)形成永續(xù)年金。永續(xù)年金不計(jì)算終值。

（三）現(xiàn)值與終值系數(shù)表

顯然，現(xiàn)值.終值系數(shù)的所有公式都只需要三個(gè)因素：計(jì)息方式.每期利率和

期數(shù)。在復(fù)利計(jì)息方式下，由不同利率i和期數(shù)n的組合計(jì)算出各種情況下的現(xiàn)值

和終值系數(shù)，并依照一定順序排列成復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)表.復(fù)利終值系數(shù)表.年金現(xiàn)值

系數(shù)表.年金終值系數(shù)表等。在計(jì)算資金的時(shí)間價(jià)值時(shí)，只需要根據(jù)i,n兩個(gè)因素

查相應(yīng)表格，即可獲得有關(guān)現(xiàn)值系數(shù)和終值系數(shù)。

三.利率的計(jì)算

（一）復(fù)利計(jì)息方式下利率的計(jì)算

利率.現(xiàn)值（或者終值）系數(shù)之間存在一定的數(shù)量關(guān)系。現(xiàn)值（或者終值）系

數(shù)，則可以通過內(nèi)插法公式計(jì)算出對(duì)應(yīng)的利率：

式中，i為所要求的利率；B為i對(duì)應(yīng)的現(xiàn)值（或者終值）系數(shù)；.為現(xiàn)值（或

者終值）系數(shù)表中與B相鄰的系數(shù)；.為.對(duì)應(yīng)的利率。

1.若復(fù)利現(xiàn)值（或者終值）系數(shù)B以及期數(shù)n可以查“復(fù)利現(xiàn)值（或者終值）

系數(shù)表〃，找出與復(fù)利現(xiàn)值（或者終值）系數(shù)最接近的兩個(gè)系數(shù)及其對(duì)應(yīng)的利率，

按內(nèi)插法公式計(jì)算出利率。

2.若年金現(xiàn)值（或者終值）系數(shù)B以及期數(shù)n,可以查“年金現(xiàn)值（或者終值）

系數(shù)表〃，找出與年金現(xiàn)值（或者終值）系數(shù)最接近的兩個(gè)系數(shù)及其對(duì)應(yīng)的利率，

按內(nèi)插法公式計(jì)算出利率。

第二節(jié)普通股及其評(píng)價(jià)

一.股票與股票收益率

（一）股票的價(jià)值與價(jià)格

股票，是股份公司發(fā)行的.用以證明投資者的股東身份和權(quán)益，并據(jù)以獲得股

利的一種可轉(zhuǎn)讓的有價(jià)證券。

1.股票的價(jià)值形式

股票的價(jià)值形式有票面價(jià)值.賬面價(jià)值.清算價(jià)值和市場價(jià)值。

2,股票的價(jià)格

股票價(jià)格有廣義和狹義之分。狹義的股票價(jià)格就是股票交易價(jià)格；廣義的股票

價(jià)格則包括股票的發(fā)行價(jià)格和交易價(jià)格兩種形式。股票交易價(jià)格具有事先的不確定

性和市場性特點(diǎn)。

3.股價(jià)指數(shù)

股價(jià)指數(shù)，是指金融機(jī)構(gòu)通過對(duì)股票市場上一些有代表性的公司發(fā)行的股票價(jià)

格進(jìn)行平均計(jì)算和動(dòng)態(tài)比照后得出的數(shù)值，它是用以表示多種股票平均價(jià)格水平及

其變動(dòng)，并權(quán)衡股市行情的指標(biāo)。股價(jià)指數(shù)的計(jì)算方法有簡單算術(shù)平均法.綜合平

均法.幾何平均法和加權(quán)綜合法等。

（二）股票的收益率

股票的收益，是指投資者從購入股票開始到出售股票為止整個(gè)持有期間的收入,

由股利和資本利得兩方面組成。

股票收益率是股票收益額與購置本錢之比。為便于與其他年度收益指標(biāo)相比較,

可折算為年均收益率。股票收益率主要有本期收益率.持有期收益率兩種。

本期收益率，是指股份公司上年派發(fā)的現(xiàn)金股利與本期股票價(jià)格的比率，反映

了以現(xiàn)行價(jià)格購置股票的預(yù)期收益情況。

式中，年現(xiàn)金股利是指上年發(fā)放的每股股利；本期股票價(jià)格是指該股票當(dāng)日證

券市場收盤價(jià)。

持有期收益率，是指投資者買入股票持有一定時(shí)期后又將其賣出，在持有該股

票期間的收益率，反映了股東持有股票期間的實(shí)際收益情況。

如投資者持有股票的時(shí)間不超過1年，不考慮復(fù)利計(jì)息問題，其持有期收益率

可按如下公式計(jì)算：

二.普通股的評(píng)價(jià)模型

普通股的價(jià)值（內(nèi)在價(jià)值）是由普通股產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值決定的，股

票給持有者帶來的未來現(xiàn)金流入包括兩局部：股利收入和股票出售時(shí)的收入（07年大

綱為“資本利得〃）。其根本計(jì)算公式是：

（三）三階段模型

在現(xiàn)實(shí)生活中，有的公司股利是不固定的。如果預(yù)計(jì)未來一段時(shí)間內(nèi)股利將高

速增長，接下來的時(shí)間則為正常固定增長或者固定不變，則可以分別計(jì)算高速增

長.正常固定增長.固定不變等各階段未來收益的現(xiàn)值，各階段現(xiàn)值之和就是三階

段模型的股票價(jià)值。

1.未來經(jīng)濟(jì)利益流入量的現(xiàn)值只是決定股票價(jià)值的根本因素而不是全部因素，

其他很多因素（如投機(jī)行為等）可能會(huì)導(dǎo)致股票的市場價(jià)格大大偏離根據(jù)模型計(jì)算

得出的價(jià)值。

2.模型對(duì)未來期間股利流入量預(yù)測數(shù)的依賴性很強(qiáng)，而這些數(shù)據(jù)很難準(zhǔn)確預(yù)測。

股利固定不變.股利固定增長等假設(shè)與現(xiàn)實(shí)情況可能存在一定差距。

3.股利固定模型.股利固定增長模型的計(jì)算結(jié)果受DO或D1的影響很大，而這

兩個(gè)數(shù)據(jù)可能具有人為性.短期性和偶然性，模型放大了這些不可靠因素的影響力。

4.折現(xiàn)率的選擇有較大的主觀隨意性。

第三節(jié)債券及其評(píng)價(jià)

一.債券及其構(gòu)成要素

債券，是債務(wù)人依照法定程序發(fā)行，承諾按約定的利率和日期支付利息，并在

特定日期歸還本金的書面?zhèn)鶆?wù)憑證。

一般而言，債券包括面值.期限.利率和價(jià)格等根本要素。

二.債券的評(píng)價(jià)

（一）債券的估價(jià)模型

債券的估價(jià)是對(duì)債券在某一時(shí)點(diǎn)的價(jià)值量的估算，是債券評(píng)價(jià)的一項(xiàng)重要內(nèi)容。

對(duì)于新發(fā)行的債券而言，估價(jià)模型的計(jì)算結(jié)果反映了債券的發(fā)行價(jià)格。

1.債券估價(jià)的根本模型

債券估價(jià)的根本模型，是指對(duì)典型債券所使用的估價(jià)模型，典型債券是票面利

率固定，每年年末計(jì)算并支付當(dāng)年利息.到期歸還本金的債券。這種情況下，新發(fā)

行債券的價(jià)值可采用如下模型進(jìn)行評(píng)定：

（二）債券收益的來源及影響收益率的因素

債券的收益主要包括兩方面的內(nèi)容：一是債券的利息收入；二是資本損益，即

債券賣出價(jià)（在持有至到期的情況下為到期歸還額）與買入價(jià)［07年大綱為“買入

價(jià)與賣出價(jià)（在持有至到期的情況下為到期歸還額）〃］賣出價(jià)高于買入價(jià)時(shí)為資

本收益，反之為資本損失。此外，有的債券還可能因參與公司盈余分配，或者擁有

轉(zhuǎn)股權(quán)而獲得額外收益。

決定債券收益率的因素主要有債券票面利率.期限.面值.持有時(shí)間,購置價(jià)

格和出售價(jià)格。

（三）債券收益率的計(jì)算

1.票面收益率

票面收益率又稱名義收益率或息票率，是印制在債券票面上的固定利率，通常

是債券年利息收入與債券面值的比率，其計(jì)算公式為：

本期收益率反映了購置債券的實(shí)際本錢所帶來的收益情況，但與票面收益率一

樣，不能反映債券的資本損益情況。

3.持有期收益率

持有期收益率，是指債券持有人在持有期間獲得的收益率，能綜合反映債券持

有期間的利息收入情況和資本損益水平。其中，債券的持有期是指從購入債券至售

出債券或者債券到期清償之間的期間，通常以“年〃為單位表示（持有期的實(shí)際天

數(shù)除以360）。根據(jù)債券持有期長短和計(jì)息方式不同，債券持有期收益率的計(jì)算公式

存在差異。債券持有期收益率可以根據(jù)具體情況換算為年均收益率。

（1）持有時(shí)間較短（不超過1年）的，直接按債券持有期間的收益額除以買入

價(jià)計(jì)算持有期收益率：

第四章工程投資

［根本要求］

（一）掌握企業(yè)投資的類型.程序和應(yīng)遵循的原則

（二）掌握純固定資產(chǎn)投資工程和完整工業(yè)工程現(xiàn)金流量的內(nèi)容

（三）掌握流動(dòng)資金投資.經(jīng)營本錢和調(diào)整所得稅的具體估算方法

（四）掌握凈現(xiàn)金流量的計(jì)算公式和各種典型工程凈現(xiàn)金流量的簡化計(jì)算方法

（五）掌握靜態(tài)投資回收期.凈現(xiàn)值.內(nèi)部收益率的含義.計(jì)算方法及其優(yōu)缺

點(diǎn)

（六）掌握完全具備.根本具備.完全不具備或根本不具備財(cái)務(wù)可行性的判斷

標(biāo)準(zhǔn)和應(yīng)用技巧

（七）掌握凈現(xiàn)值法.凈現(xiàn)值率法.差額投資內(nèi)部收益率法.年等額凈回收額

法和計(jì)算期統(tǒng)一法在多方案比較決策中的應(yīng)用技巧和適用范圍

（A）熟悉運(yùn)營期自由現(xiàn)金流量和經(jīng)營期凈現(xiàn)金流量構(gòu)成內(nèi)容；熟悉工程資本

金現(xiàn)金流量表與工程投資現(xiàn)金流量表的區(qū)別

（九）熟悉動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)之間的關(guān)系

（+）了解互斥方案決策與財(cái)務(wù)可行性評(píng)價(jià)的關(guān)系；了解多方案組合排隊(duì)投資

決策

［考試內(nèi)容］

第一節(jié)投資概述

一.投資的含義和種類

投資，是指特定經(jīng)濟(jì)主體（包括國家.企業(yè)和個(gè)人）為了在未來可預(yù)見的時(shí)期

內(nèi)獲得收益或使資金增值，在一定時(shí)機(jī)向一定領(lǐng)域的標(biāo)的物投放足夠數(shù)額的資金或

實(shí)物等貨幣等價(jià)物的經(jīng)濟(jì)行為。從特定企業(yè)角度看，投資就是企業(yè)為獲取收益而向

一定對(duì)象投放資金的經(jīng)濟(jì)行為。

投資按不同標(biāo)志可分為以下類型：

1.按照投資行為的介入程度，分為直接投資和間接投資。

2.按照投入的領(lǐng)域不同，分為生產(chǎn)性投資和非生產(chǎn)性投資。

3.按照投資的方向不同，分為對(duì)內(nèi)投資和對(duì)外投資。

4.按照投資的內(nèi)容不同，分為固定資產(chǎn)投資.無形資產(chǎn)投資.其他資產(chǎn)投資.流

動(dòng)資產(chǎn)投資.房地產(chǎn)投資.有價(jià)證券投資.期貨與期權(quán)投資.信托投資和保險(xiǎn)投資

等多種形式。

二.投資的程序

企業(yè)投資的程序主要包括以下步驟：（1）提出投資領(lǐng)域和投資對(duì)象；（2）評(píng)

價(jià)投資方案的財(cái)務(wù)可行性；（3）投資方案比較與選擇；（4）投資方案的執(zhí)行；（5）

投資方案的再評(píng)價(jià)。

三.投資決策應(yīng)遵循的原則

企業(yè)投資決策應(yīng)遵循以下原則：（1）綜合性原則；（2）可操作性原則；（3）

相關(guān)性和準(zhǔn)確性原則；（4）實(shí)事求是的原則；（5）科學(xué)性原則。

第二節(jié)工程投資的現(xiàn)金流量分析

一.工程投資的特點(diǎn)與工程計(jì)算期的構(gòu)成

（一）工程投資的特點(diǎn)

工程投資是一種以特定建設(shè)工程為對(duì)象，直接與新建工程或更新改造工程有關(guān)

的長期投資行為。本章所介紹的工業(yè)企業(yè)投資工程主要包括新建工程（含單純固定

資產(chǎn)投資工程和完整工業(yè)投資工程）和更新改造工程兩種類型。

與其他形式的投資相比，工程投資具有投資內(nèi)容獨(dú)特（每個(gè)工程都至少涉及一

項(xiàng)固定資產(chǎn)投資）.投資數(shù)額多.影響時(shí)間長（至少一年或一個(gè)營業(yè)周期以上）.發(fā)

生頻率低.變現(xiàn)能力差和投資風(fēng)險(xiǎn)大的特點(diǎn)。

（二）工程計(jì)算期的構(gòu)成

工程計(jì)算期，是指投資工程從投資建設(shè)開始到最終清理結(jié)束整個(gè)過程的全部時(shí)

間，包括建設(shè)期和運(yùn)營期（具體又包括投產(chǎn)期和達(dá)產(chǎn)期）。其中，建設(shè)期，是指工

程資金正式投入開始到工程建成投產(chǎn)為止所需要的時(shí)間，建設(shè)期的第一年初稱為建

設(shè)起點(diǎn)，建設(shè)期的最后一年末稱為投產(chǎn)日。在實(shí)踐中，通常應(yīng)參照工程建設(shè)的合理

工期或工程的建設(shè)進(jìn)度方案合理確定建設(shè)期。工程計(jì)算期的最后一年年末稱為終結(jié)

點(diǎn)，假定工程最終報(bào)廢或清理均發(fā)生在終結(jié)點(diǎn)（但更新改造除外）。從投產(chǎn)日到終

結(jié)點(diǎn)之間的時(shí)間間隔稱為運(yùn)營期，又包括試產(chǎn)期和達(dá)產(chǎn)期（完全到達(dá)設(shè)計(jì)生產(chǎn)能力）

兩個(gè)階段。試產(chǎn)期是指工程投入生產(chǎn)，但生產(chǎn)能力尚未完全到達(dá)設(shè)計(jì)能力時(shí)的過渡

階段。達(dá)產(chǎn)期，是指生產(chǎn)運(yùn)營到達(dá)設(shè)計(jì)預(yù)期水平后的時(shí)間。運(yùn)營期一般應(yīng)根據(jù)工程

主要設(shè)備的經(jīng)濟(jì)使用壽命期確定。

工程計(jì)算期.建設(shè)期和運(yùn)營期之間存在以下關(guān)系：

工程計(jì)算期=建設(shè)期+運(yùn)營期

二.工程投資的內(nèi)容與資金投入方式

（一）工程投資的內(nèi)容

從工程投資的角度看，原始投資（又稱初始投資）等于企業(yè)為使該工程完全到

達(dá)設(shè)計(jì)生產(chǎn)能力.開展正常經(jīng)營而投入的全部現(xiàn)實(shí)資金，包括建設(shè)投資和流動(dòng)資金

投資兩項(xiàng)內(nèi)容。

建設(shè)投資，是指在建設(shè)期內(nèi)按一定生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模和建設(shè)內(nèi)容進(jìn)行的投資，具體

包括固定資產(chǎn)投資.無形資產(chǎn)投資和其他資產(chǎn)投資三項(xiàng)內(nèi)容。

固定資產(chǎn)投資，是指工程用于購置或安裝固定資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)發(fā)生的投資。固定資產(chǎn)

原值與固定資產(chǎn)投資之間的關(guān)系如下：

固定資產(chǎn)原值=固定資產(chǎn)投資+建設(shè)期資本化借款利息

工程總投資是反映工程投資總體規(guī)模的價(jià)值指標(biāo)，等于原始投資與建設(shè)期資本

化利息之和。

（二）工程投資的資金投入方式

工程投資的投入方式包括一次投入和分次投入兩種形式。一次投入方式是指投

資行為集中一次發(fā)生在工程計(jì)算期第一個(gè)年度的年初或年末；如果投資行為涉及兩

個(gè)或兩個(gè)以上年度，或雖然只涉及一個(gè)年度但同時(shí)在該年的年初和年末發(fā)生，則屬

于分次投入方式。

三.工程投資現(xiàn)金流量分析

工程投資決策中的現(xiàn)金是指區(qū)別于觀念貨幣的現(xiàn)實(shí)貨幣資金，現(xiàn)金流量是指投

資工程在其計(jì)算期內(nèi)因資本循環(huán)而可能或應(yīng)該發(fā)生的各項(xiàng)現(xiàn)金流入量與現(xiàn)金流出量

的統(tǒng)稱。

(一)現(xiàn)金流量的內(nèi)容

1.單純固定資產(chǎn)投資工程的現(xiàn)金流量

單純固定資產(chǎn)投資工程，是指只涉及固定資產(chǎn)投資而不涉及無形資產(chǎn)投資.其

他資產(chǎn)投資和流動(dòng)資金投資的建設(shè)工程。它以新增生產(chǎn)能力，提高生產(chǎn)效率為特征。

其現(xiàn)金流入量包括增加的營業(yè)收入和回收固定資產(chǎn)余值等內(nèi)容；現(xiàn)金流出量包括固

定資產(chǎn)投資.新增經(jīng)營本錢和增加的各項(xiàng)稅款等內(nèi)容。

2.完整工業(yè)投資工程的現(xiàn)金流量

完整工業(yè)投資工程，是以新增工業(yè)生產(chǎn)能力為主的投資工程，其投資內(nèi)容不僅

包括固定資產(chǎn)投資，而且還包括流動(dòng)資金投資。

(1)現(xiàn)金流入量：營業(yè)收入.補(bǔ)貼收入.回收固定資產(chǎn)余值和收流動(dòng)資金。

(2)現(xiàn)金流出量：建設(shè)投資.流動(dòng)資金投資,經(jīng)營本錢.營業(yè)稅金及附加.維

持運(yùn)營投資和調(diào)整所得稅。

3.固定資產(chǎn)更新改造投資工程的現(xiàn)金流量

固定資產(chǎn)更新改造投資工程，可分為以恢復(fù)固定資產(chǎn)生產(chǎn)效率為目的的更新工

程和以改善企業(yè)經(jīng)營條件為目的的改造工程兩種類型。

(1)現(xiàn)金流入量：因使用新固定資產(chǎn)而增加的營業(yè)收入.處置舊固定資產(chǎn)的

變現(xiàn)凈收入和新舊固定資產(chǎn)回收固定資產(chǎn)余值的差額等內(nèi)容。

(2)現(xiàn)金流出量：購置新固定資產(chǎn)的投資.因使用新固定資產(chǎn)而增加的經(jīng)營本

錢.因使用新固定資產(chǎn)而增加的流動(dòng)資金投資和增加的各項(xiàng)稅款等內(nèi)容。其中，因

提前報(bào)廢舊固定資產(chǎn)所發(fā)生的清理凈損失而發(fā)生的抵減當(dāng)期所得稅額用負(fù)值表示。

（二）完整工業(yè)投資工程現(xiàn)金流量的估算

在估算現(xiàn)金流量時(shí)，為防止多算或漏算有關(guān)內(nèi)容，需要注意：（1）必須考慮現(xiàn)

金流量的增量；（2）盡量利用現(xiàn)有的會(huì)計(jì)利潤數(shù)據(jù)；（3）不能考慮淹沒本錢因素;

（4）充分關(guān)注時(shí)機(jī)本錢；（5）考慮工程對(duì)企業(yè)其他部門的影響。

1.現(xiàn)金流入量的估算

（1）營業(yè)收入是運(yùn)營期最主要的現(xiàn)金流入量，應(yīng)按工程在經(jīng)營期內(nèi)有關(guān)產(chǎn)品的

各年預(yù)計(jì)單價(jià)和預(yù)測銷售量（假定經(jīng)營期每期均可以自動(dòng)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)銷平衡）進(jìn)行估算。

（2）補(bǔ)貼收入是與運(yùn)營期收益有關(guān)的政府補(bǔ)貼，可根據(jù)按政策退還的增值稅.按

銷量或工作量分期計(jì)算的定額補(bǔ)貼和財(cái)政補(bǔ)貼等予以估算。

（3）在終結(jié)點(diǎn)上一次回收的流動(dòng)資金等于各年墊支的流動(dòng)資金投資額的合計(jì)數(shù)。

回收流動(dòng)資金和回收固定資產(chǎn)余值統(tǒng)稱為回收額，假定新建工程的回收額都發(fā)生在

終結(jié)點(diǎn)。

2.現(xiàn)金流出量的估算

（1）建設(shè)投資的估算

固定資產(chǎn)投資是所有類型的工程投資在建設(shè)期必然會(huì)發(fā)生的現(xiàn)金流出量，應(yīng)按

工程規(guī)模和投資方案所確定的各項(xiàng)建筑工程費(fèi)用.設(shè)備購置費(fèi)用.安裝工程費(fèi)用和

其他費(fèi)用來估算。

在估算構(gòu)成固定資產(chǎn)原值的資本化利息時(shí)，可根據(jù)長期借款本金.建設(shè)期年數(shù)

和借款利息率按復(fù)利計(jì)算，且假定建設(shè)期資本化利息只計(jì)入固定資產(chǎn)的原值。

（2）流動(dòng)資金投資的估算

在工程投資決策中，流動(dòng)資金是指在運(yùn)營期內(nèi)長期占用并周轉(zhuǎn)使用的營運(yùn)資金。

估算可按下式進(jìn)行:

本年流動(dòng)資金投資額〔墊支數(shù)）=本年流動(dòng)資金需用數(shù)一截止上年的流動(dòng)資金

投資額

或=本年流動(dòng)資金需用數(shù)一上年流動(dòng)資金實(shí)有數(shù)

本年流動(dòng)資金需用數(shù)=該年流動(dòng)資金需用數(shù)一該年流動(dòng)負(fù)債可用數(shù)

上式中的流動(dòng)資產(chǎn)只考慮存貨.現(xiàn)實(shí)貨幣現(xiàn)金.應(yīng)收賬款和預(yù)付賬款等項(xiàng)內(nèi)容;

流動(dòng)負(fù)債只考慮應(yīng)付賬款和預(yù)收賬款。

為簡化計(jì)算，我國有關(guān)建設(shè)工程評(píng)估制度假定流動(dòng)資金投資可從投產(chǎn)第一年開

始安排。因此，投產(chǎn)第一年所需的流動(dòng)資金應(yīng)在工程投產(chǎn)前安排。

（3）經(jīng)營本錢的估算

經(jīng)營本錢又稱付現(xiàn)的營運(yùn)本錢（或簡稱付現(xiàn)本錢），是指在經(jīng)營期內(nèi)為滿足正

常生產(chǎn)經(jīng)營而動(dòng)用現(xiàn)實(shí)貨幣資金支付的本錢費(fèi)用。經(jīng)營本錢是所有類型的工程投資

在運(yùn)營期都要發(fā)生的主要現(xiàn)金流出量，它與融資方案無關(guān)。其估算公式如下：

某年經(jīng)營本錢=該年外購原材料.燃料和動(dòng)力費(fèi)十該年工資及福利費(fèi)+該年修理

費(fèi)+該年其他費(fèi)用

上式中，其他費(fèi)用是指從制造費(fèi)用.管理費(fèi)用和營業(yè)費(fèi)用中扣除了折舊費(fèi).攤

銷費(fèi).修理費(fèi).工資及福利費(fèi)以后的剩余局部。

（4）營業(yè)稅金及附加的估算

在工程投資決策中，應(yīng)按在運(yùn)營期內(nèi)應(yīng)交納的營業(yè)稅.消費(fèi)稅.土地增值稅.資

源稅.城市維護(hù)建設(shè)稅和教育費(fèi)附加等估算。

（5）維持運(yùn)營投資的估算

本項(xiàng)投資是指礦山.汨田等行業(yè)為維持正常運(yùn)營而需要在運(yùn)營期投入的固定資

產(chǎn)投資，應(yīng)根據(jù)特定行業(yè)的實(shí)際需要估算。

（6）調(diào)整所得稅的估算

為了簡化計(jì)算，調(diào)整用得稅等于息稅前利潤與適用的企業(yè)所得稅稅率的乘積。

3.關(guān)于增值稅因素的估算

增值稅屬于價(jià)外稅，在估算工程投資的現(xiàn)金流量時(shí)，實(shí)踐中可分別采取兩種方

式處理：

第一種方式是銷項(xiàng)稅額不作為現(xiàn)金流入工程，進(jìn)項(xiàng)稅額和應(yīng)交增值稅也不作為

現(xiàn)金流出工程處理。這種方式的優(yōu)點(diǎn)是比較簡單，也不會(huì)影響凈現(xiàn)金流量的計(jì)算，

但不利于城市維護(hù)建設(shè)稅和教育費(fèi)附加的估算。

第二種方式是將銷項(xiàng)稅額單獨(dú)列作現(xiàn)金流入量，同時(shí)分別把進(jìn)項(xiàng)稅額和應(yīng)交增

值稅分別列作現(xiàn)金流出量。這種方式的優(yōu)點(diǎn)是有助于城市維護(hù)建設(shè)稅和教育費(fèi)附加

的估算。

（三）凈現(xiàn)金流量確實(shí)定

1.凈現(xiàn)金流量的含義

凈現(xiàn)金流量又稱現(xiàn)金凈流量，是指在工程計(jì)算期內(nèi)由每年現(xiàn)金流入量與同年現(xiàn)

金流出量之間的差額所形成的序列指標(biāo)。其計(jì)算公式為：

某年凈現(xiàn)金流量=該年現(xiàn)金流入量一該年現(xiàn)金流出量

凈現(xiàn)金流量又包括所得稅前凈現(xiàn)金流量和所得稅后凈現(xiàn)金流量兩種形式。其中,

所得稅前凈現(xiàn)金流量不受融資方案和所得稅政策變化的影響，是全面反映投資工程

方案本身財(cái)務(wù)盈利能力的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)。計(jì)算時(shí)，現(xiàn)金流出量的內(nèi)容中不包括調(diào)整所得

稅因素；所得稅后凈現(xiàn)金流量則將所得稅視為現(xiàn)金流出，可用于評(píng)價(jià)在考慮融資條

件下工程投資對(duì)企業(yè)價(jià)值所作的奉獻(xiàn)。可以在所得稅前凈現(xiàn)金流量的基礎(chǔ)上，直接

扣除調(diào)整所得稅求得。

2.現(xiàn)金流量表及其特點(diǎn)

在工程投資決策中使用的現(xiàn)金流量表，是用于全面反映某投資工程在其未來工

程計(jì)算期內(nèi)每年的現(xiàn)金流入量和現(xiàn)金流出量的具體構(gòu)成內(nèi)容，以及凈現(xiàn)金流量水平

的分析報(bào)表。它與財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)的現(xiàn)金流量表的區(qū)別有：反映對(duì)象不同；期間特征不同;

勾稽關(guān)系不同；信息屬性不同。

現(xiàn)金流量表包括“工程投資現(xiàn)金流量表〃.“工程資本金現(xiàn)金流量表〃和“投

資各方現(xiàn)金流量表〃等不同形式。

工程投資現(xiàn)金流量表要詳細(xì)列示所得稅前凈現(xiàn)金流量.累計(jì)所得稅前凈現(xiàn)金流

量.所得稅后凈現(xiàn)金流量和累計(jì)所得稅后凈現(xiàn)金流量，并要求根據(jù)所得稅前后的凈

現(xiàn)金流量分別計(jì)算兩套內(nèi)部收益率.凈現(xiàn)值和投資回收期指標(biāo)。

與全部投資的現(xiàn)金流量表相比，工程資本金現(xiàn)金流量表的現(xiàn)金流入工程沒有變

化，但現(xiàn)金流出工程不同，其具體內(nèi)容包括：工程資本金投資.借款本金歸還.借

款利息支付.經(jīng)營本錢.營業(yè)稅金及附加.所得稅和維持運(yùn)營投資等。此外，該表

只計(jì)算所得稅后凈現(xiàn)金流量，并據(jù)此計(jì)算資本金內(nèi)部收益率指標(biāo)。

四.工程投資凈現(xiàn)金流量的簡化計(jì)算方法

（一）單純固定資產(chǎn)投資工程

建設(shè)期某年的凈現(xiàn)金流量=一該年發(fā)生的固定資產(chǎn)投資額

運(yùn)營期某年所得稅前凈現(xiàn)金流量二該年因使用該固定資產(chǎn)新增的息稅前利潤+該

年因使用該固定資產(chǎn)新增的折舊+該年回收的固定資產(chǎn)凈殘值

運(yùn)營期某年所得稅后凈現(xiàn)金流量二運(yùn)營期某年所得稅前凈現(xiàn)金流量-該年因使用

該固定資產(chǎn)新增的所得稅

（二）完整工業(yè)投資工程

建設(shè)期某年凈現(xiàn)金流量=一該年原始投資額

如果工程在運(yùn)營期內(nèi)不追加流動(dòng)資金投資，則完整工業(yè)投資工程的運(yùn)營期所得

稅前凈現(xiàn)金流量可按以下簡化公式計(jì)算:

運(yùn)營期某年所得稅前凈現(xiàn)金流量二該年息稅前利潤+該年折舊+該年攤銷+該年回

收額-該年維持運(yùn)營投資

完整工業(yè)投資工程的運(yùn)營期所得稅后凈現(xiàn)金流量可按以下簡化公式計(jì)算：

運(yùn)營期某年所得稅后凈現(xiàn)金流量（NCFt）=該年息稅前利潤X（1一所得稅稅

率）+該年折舊+該年攤銷+該年回收額一該年維持營運(yùn)投資=該年自由現(xiàn)金流量

所謂運(yùn)營期自由現(xiàn)金流量，是指投資者可以作為歸還借款利息.本金.分配利

潤.對(duì)外投資等財(cái)務(wù)活動(dòng)資金來源的凈現(xiàn)金流量。

如果不考慮維持運(yùn)營投資，而且回收額為零，則運(yùn)營期所得稅后凈現(xiàn)金流量又

稱為經(jīng)營凈現(xiàn)金流量。按照有關(guān)回收額均發(fā)生在終結(jié)點(diǎn)上的假設(shè)，運(yùn)營期內(nèi)回收額

不為零時(shí)的所得稅后凈現(xiàn)金流量亦稱為終結(jié)點(diǎn)所得稅后凈現(xiàn)金流量；顯然終結(jié)點(diǎn)所

得稅后凈現(xiàn)金流量等于終結(jié)點(diǎn)那一年的經(jīng)營凈現(xiàn)金流量與該期回收額之和減去維持

運(yùn)營投資。

（三）更新改造投資工程

建設(shè)期某年凈現(xiàn)金流量=一（該年發(fā)生的新固定資產(chǎn)投資一該年舊固定資產(chǎn)變價(jià)凈

收入）

如果建設(shè)期為零，則運(yùn)營期所得稅后凈現(xiàn)金流量的簡化公式為：

運(yùn)營期第一年凈現(xiàn)金流量=該年因更新改造而增加的息稅前利潤+該年因更新

改造而增加的折舊額+因舊固定資產(chǎn)提前報(bào)廢發(fā)生凈損失而抵減的所得稅額

運(yùn)營期第一年所得稅后凈現(xiàn)金流量=該年因更新改造而增加的息稅前利潤x（1

一所得稅稅率）+該年因更新改造而增加的折舊額+因舊固定資產(chǎn)提前報(bào)廢發(fā)生凈

損失而抵減的所得稅額

運(yùn)營期其他各年所得稅后凈現(xiàn)金流量;該年因更新改造而增加的息稅前利潤X

（1一所得稅稅率）+該年因更新改造而增加的折舊額+該年回收新固定資產(chǎn)凈殘

值超過假定繼續(xù)使用的舊固定資產(chǎn)凈殘值之差額

第三節(jié)工程投資決策評(píng)價(jià)指標(biāo)及其計(jì)算

一.投資決策評(píng)價(jià)指標(biāo)及其類型

投資決策評(píng)價(jià)指標(biāo)，是指用于衡量和比較投資工程可行性，以便據(jù)以進(jìn)行方案

決策的定量化標(biāo)準(zhǔn)與尺度。從財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)的角度，投資決策評(píng)價(jià)指標(biāo)主要包括靜態(tài)投

資回收期.投資收益率.凈現(xiàn)值.凈現(xiàn)值率.獲利指數(shù).內(nèi)部收益率。

評(píng)價(jià)指標(biāo)可以按以下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行分類：

1.按照是否考慮資金時(shí)間價(jià)值分類，可分為靜態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)和動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)。前

者是指在計(jì)算過程中不考慮資金時(shí)間價(jià)值因素的指標(biāo)，包括投資收益率和靜態(tài)投資

回收期；后者是指在指標(biāo)計(jì)算過程中充分考慮和利用資金時(shí)間價(jià)值的指標(biāo)。

2.按指標(biāo)性質(zhì)不同，可分為在一定范圍內(nèi)越大越好的正指標(biāo)和越小越好的反指

標(biāo)兩大類。只有靜態(tài)投資回收期屬于反指標(biāo)。

3.按指標(biāo)在決策中的重要性，可分為主要指標(biāo).次要指標(biāo)和輔助指標(biāo)。凈現(xiàn)值.內(nèi)

部收益率等為主要指標(biāo)；靜態(tài)投資回收期為次要指標(biāo)；投資收益率為輔助指標(biāo)。

二.靜態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)的含義.計(jì)算方法及特點(diǎn)

（一）靜態(tài)投資回收期

1.靜態(tài)投資回收期的計(jì)算

靜態(tài)投資回收期（簡稱回收期），是指以投資工程經(jīng)營凈現(xiàn)金流量抵償原始投

資所需要的全部時(shí)間。它有“包括建設(shè)期的投資回收期（PP）〃和“不包括建設(shè)

期的投資回收期（PP,）〃兩種形式。確定靜態(tài)投資回收期指標(biāo)可分別采取公式法

和列表法。

（1）公式法

如果某一工程的投資均集中發(fā)生在建設(shè)期內(nèi)，投產(chǎn)后一定期間內(nèi)每年經(jīng)營凈現(xiàn)

金流量相等，且其合計(jì)大于或等于原始投資額，可按以下簡化公式直接求出不包括

建設(shè)期的投資回收期：

包括建設(shè)期的投資回收期(PP)二不包括建設(shè)期的投資回收期+建設(shè)期

(2)列表法

所謂列表法，是指通過列表計(jì)算“累計(jì)凈現(xiàn)金流量〃的方式，來確定包括建設(shè)

期的投資回收期，進(jìn)而再推算出不包括建設(shè)期的投資回收期的方法。因?yàn)椴还茉谑?/p>

么情況下，都可以通過這種方法來確定靜態(tài)投資回收期，所以此法又稱為一般方法。

該法的原理是：按照回收期的定義，包括建設(shè)期的投資回收期滿足以下關(guān)系式,

即：

這說明在財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量表的“累計(jì)凈現(xiàn)金流量〃一欄中，包括建設(shè)期的投資回

收期恰好是累計(jì)凈現(xiàn)金流量為零的年限。

無法在“累計(jì)凈現(xiàn)金流量〃欄上找到零，必須按下式計(jì)算包括建設(shè)期的投資回

收期：

包括建設(shè)期的投資回收期(PP)二最后一項(xiàng)為負(fù)值的累計(jì)凈現(xiàn)金流量對(duì)應(yīng)的年數(shù)

+最后一項(xiàng)為負(fù)值的累計(jì)凈現(xiàn)金流量絕對(duì)值?下年凈現(xiàn)金流量

或：二累計(jì)凈現(xiàn)金流量第一次出現(xiàn)正值的年份T+該年初尚未回收的投資+該年

凈現(xiàn)金流量

2?靜態(tài)投資回收期的特點(diǎn)

靜態(tài)投資回收期的優(yōu)點(diǎn)是能夠直觀地反映原始總投資的返本期限，便于理解，

計(jì)算也比較簡單，可以直接利用回收期之前的凈現(xiàn)金流量信息。缺點(diǎn)是沒有考慮資

金時(shí)間價(jià)值因素和回收期滿后繼續(xù)發(fā)生的現(xiàn)金流量，不能正確反映投資方式不同對(duì)

工程的影響。只有靜態(tài)投資回收期指標(biāo)小于或等于基準(zhǔn)投資回收期的投資工程才具

有財(cái)務(wù)可行性。

（二）投資收益率

1.投資收益率的計(jì)算

投資收益率（ROI）,又稱投資報(bào)酬率，是指達(dá)產(chǎn)期正常年份的年息稅前利潤

或運(yùn)營期年均息稅前利潤占投資總額的百分比。其計(jì)算公式為：

投資利潤率（ROD二年息稅前利潤或年均息稅前利潤/投資總額X100%

2.投資收益率的特點(diǎn)

投資收益率的優(yōu)點(diǎn)是干算公式最為簡單；缺點(diǎn)是沒有考慮資金時(shí)間價(jià)值因素，

不能正確反映建設(shè)期長短及投資方式不同和回收額的有無對(duì)工程的影響，分子.分

母計(jì)算口徑的可比性較差，無法直接利用凈現(xiàn)金流量信息。只有投資收益率指標(biāo)大

于或等于無風(fēng)險(xiǎn)投資收益率的投資工程才具有財(cái)務(wù)可行性。

三.動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)的含義.計(jì)算方法及特點(diǎn)

（一）凈現(xiàn)值