企業(yè)研究論文-剩余收益模型與傳統(tǒng)DCF模型的比較研究.doc

企業(yè)研究論文-剩余收益模型與傳統(tǒng)DCF模型的比較研究摘要：依據自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型和剩余收益模型的基本原理，對兩個模型的應用范圍和解釋能力進行了比較。闡述了剩余收益模型可以較好的解釋和預測沒有建成、存在許多增長機會、正在戰(zhàn)略重組、兼并收購的企業(yè)價值的內在機理。以企業(yè)價值評估和績效評價為例，分析了剩余收益法在解釋現(xiàn)實經濟現(xiàn)象的能力方面與自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法相比所具有的比較優(yōu)勢。關鍵詞:剩余收益模型；自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型；比較研究Abstract:ThepaperpresentstherationaleofDCFmodelandRIVmodel,andcomparestheapplyingscopeandinterpretingabilityofthetwomodels.ItexpoundstheinternalmechanismofRIVmodelbyexplainingandpredictingthevalueofcorporation,preferablyaboutbuilding,stratagemreorganizing,annexing,purchasing,andgrowingchances.WithregardtocorporationvalueandachievementevaluatationitanalysesthecomparativeadvantagesofRIVmodelthroughtheclarificationoftheeconomicphenominaconcernedandthecomparasonwithDFCmodel.Keywords:RIVmodel；DCFmodel；comparativestudy一、引言企業(yè)價值最大化與股東財富最大化是被當今財務學界廣泛認同的經營目標，多數情況下上述兩種提法認為是一致的。目前討論熱烈的股市全流通的改革其核心也是非流通股的定價問題。在理論上，股票價格是衡量上市公司表現(xiàn)的最好指標，但目前我國的證券市場不夠發(fā)達，是非有效市場，利用股價存在一定的困難，有時只能通過理論模型得出公允價值。在現(xiàn)代金融學和公司財務領域，自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型（DCF）是目前被最為廣泛地認同和接受的主流公司價值觀，而且被許多研究者和著名的咨詢公司的所推崇。而剩余收益模型（RIV提供了一個可用現(xiàn)行會計數據進行股票估價的模型,將會計數據是如何作用于股票價值的內在機制清晰地表達了出來。但是剩余收益模型與傳統(tǒng)的自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型在很多方面存在差異,需要進一步分析和研究。二、基本原理與模型（一）自由現(xiàn)金流模型（DCF）基于自由現(xiàn)金流量的公司價值觀認為公司價值等于公司未來自由現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值。即：其中，F(xiàn)CFt是預期的未來第t期的自由現(xiàn)金流量，r自由現(xiàn)金流量法采用的現(xiàn)金流量而非利潤指標。（二）剩余收益模型（RIV）剩余收益模型關注企業(yè)潛在獲利能力，認為企業(yè)價值是企業(yè)現(xiàn)有基礎上的獲利能力價值與潛在的獲利機會價值之和。最有影響力是Preinreich1938年提出的F-O模型，認為股票的內在價值應等于股東權益賬面凈值(BV)與未來預期凈資產收益率(ROE)扣除股東權益資金成本(r)后剩余收益的折現(xiàn)值之和。即企業(yè)價值=所有者權益賬面價值+未來各年剩余收益的折現(xiàn)之和，剩余收益是從會計收益(或調整后的會計收益)中扣除所有權資本成本后的余額。即：第期的會計收益，BV0是估價日的資產負債表中的凈資產,BVt-1表示第t-1期凈資產賬面價值,r剩余收益模型的內在機理為:如果公司只能夠獲得基于賬面價值的正常利潤率,那么投資者只會付出不高于公司凈資產賬面價值的價格；如果利潤超過正常水平,投資者才會付多于公司凈資產賬面價值的價格。因此公司權益價值與公司凈資產賬面價值的差異取決于公司獲得剩余收益的能力。公式也表明公司股票價值反映了現(xiàn)存凈資產加上未來成長性的凈現(xiàn)值。剩余收益是以會計利潤為基礎進行企業(yè)價值評估的方法，利用會計上的剩余收益利潤與各種會計指標。三、模型解釋能力的比較由于我國大多數上市公司很少派發(fā)現(xiàn)金股利,自由現(xiàn)金流也很不穩(wěn)定,所以自由現(xiàn)金流模型很難得到廣泛的應用。而在剩余收益模型中,僅需要獲得權益賬面值,賬面值增長率,凈資產收益率,權益資本成本等數據。剩余收益模型比自由現(xiàn)金流模型對現(xiàn)實經濟具有更好的解釋能力。主要表現(xiàn)有以下幾個方面：1在評估方法上,人們在實踐中經常采用的不是自由現(xiàn)金流量法,而是較為客觀的資產加和法,以確定的凈資產價值，如市場價值、賬面價值、原始成本等作為企業(yè)價值的基礎依據。而這相當于剩余收益模型計算價值的第一部分。2對于沒有建成、存在許多增長機會、正在戰(zhàn)略重組、兼并收購企業(yè)的價值，自由現(xiàn)金流模型不能作出很好的解釋和預測。較典型的是高新科技企業(yè)的評估。而用剩余收益模型對此則可很好的解釋。其方法要點在于企業(yè)的市場價值由兩部分組成：一是當前的凈資產賬面價值，主要反映過去的資本投入和累積的盈利能力；二是考慮未來的剩余收益盈利能力，預期的超額盈利能力(即剩余收益)越強，能獲取超額盈利的時間越長，或者能獲取超額盈利的凈資產越多,則公司股票的價值就可以很高。3自由現(xiàn)金流模型不能很好的反映風險。傳統(tǒng)的自由現(xiàn)金流模型中，風險的反映方式通過風險調整后的折現(xiàn)率來反映的，而折現(xiàn)率是個定值?，F(xiàn)實中市場的折現(xiàn)率是應隨利率的變化而變化。因此很難通過傳統(tǒng)方法得到企業(yè)的市場風險溢價。而剩余收益模型的折現(xiàn)率僅僅反映估價時權益資本成本，和風險無關，對風險的反映可以通過未來預期的凈資產賬面價值反映，因為公司的經營狀況最終體現(xiàn)在資產負債表的所有者權益上面。這既符合邏輯，又符合現(xiàn)實。四、模型在企業(yè)價值評估與績效評價上的比較勢（一）企業(yè)價值評估企業(yè)價值評估作用于企業(yè)財務管理的根本目的是以企業(yè)價值為依據,科學地進行財務決策、投資決策與融資決策,實現(xiàn)企業(yè)價值最大化的理財目標。自由現(xiàn)金流折現(xiàn)方法中的公司價值是公司預期產生的自由現(xiàn)金流量按公司風險調整的折現(xiàn)率折現(xiàn)的凈現(xiàn)值。公司的任何一項管理活動和決策必須滿足以下一項或多項條件，才能為公司創(chuàng)造價值：增加現(xiàn)有資產產生的現(xiàn)金流、增加現(xiàn)金流的預期增長率、增加公司高速增長期的長度、優(yōu)化融資決策及資本結構管理、減小資本成本?？蛇@些變量比較抽象，和具體業(yè)務經營活動與財務管理成果聯(lián)系不夠緊密，不能充分反映實現(xiàn)股東財富最大化的戰(zhàn)略目標。而剩余收益價值模型，可以證明公司價值創(chuàng)造是由以下因素構成：預期的權益收益率、估價日的凈資產和預期的凈資產增長、資本的成本及公司保持正剩余收益能力的年限。使用剩余收益進行評估公司價值時，管理人員不僅要注意創(chuàng)造的實際權益收益率的大小，還要考慮占用資本金量的大小及使用的該資本金的成本的大小。這樣，管理人員的激勵指標就要與股東財富增值聯(lián)系起來。對企業(yè)而言，直接的變化就是資產的流動性和資金的周轉率提高了。本文原文（二）企業(yè)績效評價從理論上講企業(yè)績效評價指標主要包括財務績效指標如凈收入、現(xiàn)金流、資產收益率、投資收益率和企業(yè)價值指標如股票價格、品牌資產價值等。另外還可以有社會效應指標，如技術創(chuàng)新，增加就業(yè)，環(huán)保貢獻等。自由現(xiàn)金流是以企業(yè)的現(xiàn)金流量表為基礎其大小并不完全反映企業(yè)是否贏利和贏利的多少與潛力，更多反映的是企業(yè)