證券投資論文-從投資者效用角度分析創(chuàng)建交易系統(tǒng)的必要性.doc

證券投資論文-從投資者效用角度分析創(chuàng)建交易系統(tǒng)的必要性內(nèi)容摘要：證券投資有多種方式，而利用交易系統(tǒng)進(jìn)行證券投資很早之前就出現(xiàn)了，它的目的是降低風(fēng)險(xiǎn)、獲得更大的收益，因此獲得許多投資者的青睞。本文通過(guò)對(duì)比分析系統(tǒng)交易與分系統(tǒng)交易對(duì)投資者效用帶來(lái)的變化，得出資金收益不能作為衡量投資成功與否的標(biāo)準(zhǔn)、投資者利用交易系統(tǒng)可以更好的控制情感等因素的結(jié)論，由此推論：在證券交易中創(chuàng)建交易系統(tǒng)可以顯著提升投資者效用，因此是必要的。關(guān)鍵詞：交易系統(tǒng)投資者效用投資策略系統(tǒng)投資從人類文明歷史出現(xiàn)第一次證券交易至今，已有近四百年的歷史。早期證券交易主要采取現(xiàn)貨交易方式，但隨著商品經(jīng)濟(jì)及資本市場(chǎng)的發(fā)展，證券交易形式呈現(xiàn)出由低級(jí)向高級(jí)、由簡(jiǎn)單向復(fù)雜、由單一向復(fù)合的發(fā)展趨勢(shì)。各國(guó)證券交易方式的分類標(biāo)準(zhǔn)出現(xiàn)多元化趨勢(shì)，既可按單一標(biāo)準(zhǔn)分類，也可兼采多種標(biāo)準(zhǔn)分類，并形成了現(xiàn)貨交易、信用交易、期貨交易和期權(quán)交易等并存的交易形式。以目前全世界最大的紐約證券交易所為例，截至2008年2月，在交易所上市的公司已超過(guò)3900家，在全球資本市場(chǎng)上籌措資金超過(guò)30.4萬(wàn)億美元。另外，美國(guó)政府、公司和外國(guó)政府、公司及國(guó)際銀行的數(shù)千種債券也在交易所上市交易。在如今這樣一個(gè)證券交易高度發(fā)達(dá)的世界，各國(guó)上萬(wàn)種股票，各個(gè)公司、各國(guó)政府?dāng)?shù)千種債券，一起構(gòu)成了龐大的證券投資市場(chǎng)，其總市場(chǎng)價(jià)值約為20.9萬(wàn)億歐元，日均交易額為1029億歐元。從以上數(shù)字可以看出，證券交易確實(shí)是當(dāng)今經(jīng)濟(jì)發(fā)展中不可忽視的一股力量，全世界有數(shù)以萬(wàn)計(jì)的投資者在這個(gè)市場(chǎng)中博弈，他們的投資行為是主觀收益的，然而客觀上卻影響了這個(gè)世界的進(jìn)程。證券投資有證券套利、證券包銷、代理證券發(fā)行等多種形式，其中，證券套利有許多種分析方法，主要是技術(shù)分析和基本面分析的多種組合。在證券套利投資中，很多投資者堅(jiān)持一套成型的投資系統(tǒng)，希望將降低風(fēng)險(xiǎn)、擴(kuò)大收益。然而相對(duì)于不采用固定系統(tǒng)的投資者，這種做法是否真的可以達(dá)到其預(yù)期的效果？如果可以，究竟為什么會(huì)產(chǎn)生這種效果？本文通過(guò)對(duì)證券投資者的效用的研究，結(jié)合證券交易系統(tǒng)進(jìn)行分析，對(duì)比兩種投資方式對(duì)投資者產(chǎn)生的效用不同，分析得出創(chuàng)建交易系統(tǒng)與投資者效用的結(jié)論，并提出相關(guān)投資建議。研究假設(shè)根據(jù)損失厭惡（LossAversion）理論，人類對(duì)諸多風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行選擇時(shí)，對(duì)損失存在著必然的厭惡感，具體來(lái)說(shuō)，損失造成的效用損失程度是等幅收益的2.5倍。所以，在對(duì)比分析交易系統(tǒng)的作用時(shí)，筆者認(rèn)為應(yīng)該以投資者效用為比較標(biāo)準(zhǔn)，而不是直接的數(shù)字收益。這樣才能更真實(shí)的反映交易系統(tǒng)對(duì)投資者的實(shí)際作用。假設(shè)1：投資者對(duì)損失的厭惡程度是等幅收益效用的2.5倍。投資者效用，衡量投資者從投資組合中獲得的心理滿足程度。根據(jù)市場(chǎng)參與者的風(fēng)險(xiǎn)偏好，投資者效用可以分為三類：風(fēng)險(xiǎn)喜好、風(fēng)險(xiǎn)厭惡和風(fēng)險(xiǎn)中性。即使經(jīng)濟(jì)學(xué)假設(shè)投資者是理性的，但是由于人類本身就是非理性的，所以風(fēng)險(xiǎn)中性的情況在真實(shí)的市場(chǎng)中是不存在的，投資者一般也只分為兩類，積極型和保守型，即分別對(duì)應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)喜好和風(fēng)險(xiǎn)厭惡。本文將對(duì)這兩類投資者的效用分別進(jìn)行系統(tǒng)與無(wú)規(guī)則的對(duì)比分析，探究創(chuàng)建交易系統(tǒng)的必要性。假設(shè)2：投資者分為兩種，風(fēng)險(xiǎn)厭惡與風(fēng)險(xiǎn)喜好，并且二者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的厭惡與喜好程度相同。交易系統(tǒng)的期望值反映了研究者是否成功分離了價(jià)格波動(dòng)中的非隨機(jī)性部分。交易系統(tǒng)的正期望值越高，則反映研究者對(duì)非隨機(jī)性價(jià)格波動(dòng)的認(rèn)識(shí)程度越高。反之，如果交易系統(tǒng)的期望值小于零，則反映研究者還未能捕捉到非隨機(jī)性價(jià)格波動(dòng)。絕大多數(shù)投資人在開(kāi)始進(jìn)入市場(chǎng)的時(shí)候，完全沒(méi)有系統(tǒng)的觀點(diǎn)。假設(shè)3：投資者的操作方法是可以高度定量化、條理化的，并且具有系統(tǒng)的完整性。世界上沒(méi)有完美的事物，任何交易系統(tǒng)都有弊端。但這一點(diǎn)并不妨礙我們客觀的認(rèn)識(shí)交易系統(tǒng)。在進(jìn)行這個(gè)研究的時(shí)候，筆者選擇了包含入場(chǎng)信號(hào)、出場(chǎng)信號(hào)和期望計(jì)算等參數(shù)的多個(gè)不同的交易系統(tǒng)作為研究對(duì)象，這樣做旨在說(shuō)明交易系統(tǒng)自身的質(zhì)量并不起決定作用，關(guān)鍵是是否有清晰的系統(tǒng)，可以從非系統(tǒng)交易中區(qū)分出來(lái)。假設(shè)4：交易系統(tǒng)自身質(zhì)量的差異不會(huì)從質(zhì)的方面改變交易系統(tǒng)對(duì)投資者效用的影響，只會(huì)在量的方面有影響，即質(zhì)量更高的交易系統(tǒng)產(chǎn)生的效用更大。許多投資者根據(jù)把對(duì)市場(chǎng)的某種認(rèn)識(shí)與致勝的方法混淆了。他們不知道要想在市場(chǎng)上獲勝，必須進(jìn)一步確定其方法在統(tǒng)計(jì)上的科學(xué)性。無(wú)論是隨機(jī)性的價(jià)格波動(dòng)還是非隨機(jī)性的價(jià)格波動(dòng)中不具備統(tǒng)計(jì)顯著性的部分，只能給投資人以局部獲勝的機(jī)會(huì)，但是絕沒(méi)有長(zhǎng)期穩(wěn)定獲勝的可能。本文在研究交易系統(tǒng)的過(guò)程中，為了區(qū)分系統(tǒng)交易與非系統(tǒng)交易的差異，假定投資者設(shè)計(jì)的交易系統(tǒng)都有數(shù)理統(tǒng)計(jì)原則依據(jù)。假設(shè)5：投資者對(duì)其操作方法的效果是根據(jù)數(shù)理統(tǒng)計(jì)原則指導(dǎo)下的認(rèn)識(shí)。交易系統(tǒng)那么究竟什么是交易系統(tǒng)？從簡(jiǎn)單的概念上講，交易系統(tǒng)是系統(tǒng)交易思維的物化。系統(tǒng)交易思維是一種理念，包括一整套分析數(shù)據(jù)、處理數(shù)據(jù)，以及心理互動(dòng)的過(guò)程，它體現(xiàn)為在行情判斷分析中對(duì)價(jià)格運(yùn)動(dòng)的總體性的觀察和時(shí)間上的連續(xù)性觀察，表現(xiàn)為在決策特征中對(duì)交易對(duì)象、交易資本和交易投資者的這三大要素的全面體現(xiàn)。交易模型理論是交易系統(tǒng)的核心，它與交易系統(tǒng)設(shè)計(jì)者自身的理論基礎(chǔ)、投資哲學(xué)以及個(gè)人習(xí)慣有著緊密的聯(lián)系。目前，國(guó)際主流的交易系統(tǒng)有以下兩種：技術(shù)分析系統(tǒng)和基本分析系統(tǒng)。（一）技術(shù)分析交易系統(tǒng)技術(shù)分析交易系統(tǒng)是指使用市場(chǎng)歷史的交易數(shù)據(jù)（價(jià)格、成交量和持倉(cāng)興趣等），通過(guò)計(jì)算各類交易指標(biāo)和指數(shù)，并經(jīng)過(guò)系統(tǒng)化搜索檢驗(yàn)、優(yōu)化處理，以期判斷價(jià)格發(fā)展趨勢(shì)和交易信號(hào)的交易系統(tǒng)。其理論基礎(chǔ)主要建立在以道氏理論和江恩技術(shù)理論等傳統(tǒng)技術(shù)分析理論基礎(chǔ)之上，以價(jià)格形態(tài)辨別、發(fā)展趨勢(shì)研究和突破信號(hào)等理論為主要工具得出結(jié)論，并經(jīng)過(guò)大量統(tǒng)計(jì)學(xué)分析檢驗(yàn)。該模型最大的優(yōu)點(diǎn)在于，避免了由于信息不對(duì)稱性造成的分析失誤，特別是在對(duì)重大事件中判斷的主觀性和盲目性，保證了交易分析中的連貫性和穩(wěn)定性。其具體模型主要有以圖型形態(tài)識(shí)別為基礎(chǔ)的和以價(jià)格趨勢(shì)判斷為基礎(chǔ)的交易系統(tǒng)。（二）基本面分析交易系統(tǒng)基本面分析交易系統(tǒng)是指交易者使用市場(chǎng)外的數(shù)據(jù)信息，通過(guò)對(duì)所有影響基本經(jīng)濟(jì)關(guān)系的信息進(jìn)行考察，并對(duì)這類因素進(jìn)行量化分析，建立數(shù)據(jù)庫(kù)，從中判斷市場(chǎng)的均衡價(jià)格而進(jìn)行投資的系統(tǒng)。該系統(tǒng)的特點(diǎn)主要是：為大規(guī)模資金進(jìn)場(chǎng)提供良好的分析依據(jù)；理論基礎(chǔ)雄厚，容易為投資大眾接受。但對(duì)于短線和時(shí)機(jī)把握幫助不大，而且信息收集難度大，導(dǎo)致分析滯后于市場(chǎng)價(jià)格，同時(shí)分析主觀性過(guò)強(qiáng)會(huì)影響結(jié)論的準(zhǔn)確性。其主要模型有價(jià)值評(píng)估和積分評(píng)估等。交易系統(tǒng)對(duì)投資者效用的影響分析本文通過(guò)一個(gè)簡(jiǎn)單的二階矩陣來(lái)說(shuō)明兩種不同的交易系統(tǒng)對(duì)兩種不同的投資者分別有哪些影響，見(jiàn)表1所示。概括來(lái)說(shuō)，交易系統(tǒng)（不考慮技術(shù)分析或者基本面分析）對(duì)投資者效用的影響主要有以下幾個(gè)方面：（一）使投資者把握投資時(shí)間毫無(wú)疑問(wèn)，長(zhǎng)期投資和短期投資都是可以獲利的，不同的交易系統(tǒng)自然投資時(shí)限也不同，有專為短線投資設(shè)計(jì)的交易系統(tǒng)，也有只為長(zhǎng)線投資服務(wù)的交易系統(tǒng)。不要認(rèn)為交易系統(tǒng)的時(shí)間屬性是個(gè)無(wú)所謂的概念，表2中的數(shù)據(jù)就能說(shuō)明問(wèn)題：在這個(gè)分析中，我們假設(shè)股票價(jià)格的變動(dòng)是完全隨機(jī)的，并假設(shè)損失厭惡系數(shù)為2.5（投資者效用=股票價(jià)格上升的概率-股票價(jià)格下降的概率2.5）。顯然，在較短的投資時(shí)間內(nèi)，正收益的概率始終距50%不遠(yuǎn)，甚至可以這樣認(rèn)為：在一年以內(nèi)的投資取得正收益的概率比賭博（50%）高不了多少。而特別長(zhǎng)的投資時(shí)間（如100年）雖然可以100%確定獲得收益，但是對(duì)壽命有限的人類來(lái)說(shuō)又不現(xiàn)實(shí)。實(shí)際上，投資者效用從1年后才開(kāi)始為正的（藍(lán)色數(shù)字）。所以，1年到10年為期的投資將更誘人，這也正是筆者要強(qiáng)調(diào)交易系統(tǒng)能使投資者控制投資時(shí)間的原因，因?yàn)榍‘?dāng)?shù)臅r(shí)間會(huì)帶來(lái)最大的投資者效用。（二）凸現(xiàn)期望分析的優(yōu)勢(shì)投資者在證券市場(chǎng)上的很重要的一個(gè)工作就是尋找交易信號(hào)，以入場(chǎng)信號(hào)和出場(chǎng)信號(hào)為主。但是畢竟任何人都不能保證自己發(fā)現(xiàn)的信號(hào)絕對(duì)正確，所以投資者需要對(duì)這樣的信號(hào)進(jìn)行分析，尤其是評(píng)估其正確的概率。其實(shí)，投資決策的過(guò)程就是將直覺(jué)或者認(rèn)識(shí)轉(zhuǎn)化為概率的過(guò)程，然而這并不是全部，因?yàn)樽钪匾牟皇歉怕?，而是期望。假設(shè)現(xiàn)在某只股票上漲的概率是80%，下跌的概率是20%，而上漲的幅度只有1%，下跌的幅度則是5%，那么最終的期望就是0.80.1-0.20.5=-0.02，即股市很可能上漲，但是投資者的效用卻是負(fù)的。所以，使用可以同時(shí)判斷概率和計(jì)算期望的交易系統(tǒng)，顯然可以最大化投資者效用。當(dāng)然，如果有人在投資時(shí)計(jì)算了期望而不清楚自己是否擁有交易系統(tǒng)，實(shí)際上他都是在采用固定的投資策略進(jìn)行分析，那這就是交易系統(tǒng)。（三）減少信息量對(duì)投資的影響顯然，交易系統(tǒng)出現(xiàn)的本意就是一些投資者希望克服人類的惰性和情緒化，其目的也是讓交易活動(dòng)更加程序化。在傳統(tǒng)的認(rèn)識(shí)中，人們總是相信是信息不對(duì)稱造成了投資損失，換句話說(shuō)，只要能掌握更多的信息，那么投資的準(zhǔn)確性也必然會(huì)提高。然而，研究人員對(duì)賭馬的研究證明了這一觀點(diǎn)是錯(cuò)誤的。在這個(gè)實(shí)驗(yàn)中，賭馬的投資者先后在掌握5條信息、10條、20條和40條信息的情況下分別對(duì)每一匹馬進(jìn)行同樣的預(yù)測(cè)，不幸的是，信息量的增加并沒(méi)有使預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性有所提升，反倒是投資者對(duì)自己預(yù)測(cè)的信息出現(xiàn)了明顯的上升。也就是說(shuō)，更多的信息不僅沒(méi)有幫助投資者提高判斷的準(zhǔn)確性，反而讓他們更加堅(jiān)持自己做出錯(cuò)誤的判斷，這無(wú)疑是在幫倒忙。顯然，交易系統(tǒng)的發(fā)明者有充分的理由這么做，因?yàn)榻灰紫到y(tǒng)確實(shí)在能有效篩選、過(guò)濾信息，一個(gè)交易系統(tǒng)需要的信息是有限的，也是有條件的，并不是傳統(tǒng)認(rèn)為的越多越好。信息使投資者的信息與預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性出現(xiàn)了背離，投資者效用將相應(yīng)減少。所以從應(yīng)對(duì)信息不對(duì)稱的角度來(lái)看，交易系統(tǒng)的存在對(duì)提高投資者效用還是非常有必要的。（四）有助于克服心理作用對(duì)交易活動(dòng)帶來(lái)的影響投入與趨同性：一旦做出決策，人們就會(huì)改變中立思考立場(chǎng)，盡力尋找支持這一決策的證據(jù)，從而無(wú)視不利于這一決策的證據(jù)。根據(jù)前景理論，投資者在面對(duì)收益時(shí)具有風(fēng)險(xiǎn)厭惡傾向，而在面對(duì)損失時(shí)則具有風(fēng)險(xiǎn)喜好傾向。這就容易解釋為什么投資者經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)自相矛盾的判斷，原因很簡(jiǎn)單，他的情感讓他相信這是一筆不錯(cuò)的投資時(shí)，他就會(huì)找來(lái)一千個(gè)理由來(lái)作論據(jù)；而當(dāng)他的情感對(duì)這筆投資感到厭惡時(shí)，同樣地，他也會(huì)找來(lái)另外一千個(gè)理由來(lái)證明這筆投資有多么糟糕，這就是情感的力量。一個(gè)關(guān)于賭博的事例可以很好的證明這一點(diǎn)，根據(jù)心理學(xué)家的實(shí)驗(yàn)，一個(gè)下注前猶豫不決的賭徒，在下注后突然間就會(huì)信心大增，這是個(gè)有趣而又發(fā)人深思的現(xiàn)象。事實(shí)上多數(shù)投資者都有這樣的感受，一個(gè)決策之后，我們的內(nèi)心就好像被一股力量支配著，讓我們不得不去依附于這個(gè)決策，然而很多時(shí)候錯(cuò)誤的結(jié)果讓我們一再付出沉重的代價(jià)。毫無(wú)疑問(wèn)，投資者效用也在這個(gè)過(guò)程中蒙受了非常大的損失，而且除了交易系統(tǒng)之外，似乎沒(méi)有好的辦法可以解決這個(gè)問(wèn)題。（五）可以控制組合周轉(zhuǎn)率“所有實(shí)證數(shù)據(jù)無(wú)一例外的表明，低周轉(zhuǎn)率資金（投資者的持有期限在兩年以上）在3年、5年、10年和15年的時(shí)間范圍內(nèi)業(yè)績(jī)最佳”。從表3中可以看出，周轉(zhuǎn)率低于50%的投資組合其業(yè)績(jī)要明顯高于50%以上的，過(guò)高的周轉(zhuǎn)率甚至?xí)?dǎo)致負(fù)的回報(bào)率（如藍(lán)色數(shù)字）。組合周轉(zhuǎn)率的高低與長(zhǎng)期業(yè)績(jī)的負(fù)相關(guān)關(guān)系，主要是由周轉(zhuǎn)的成本造成的，包括交易成本、隱性成本和稅收成本等。也就是說(shuō)，一套經(jīng)過(guò)篩選的投資組合，長(zhǎng)期持有總會(huì)有不錯(cuò)的收益；即使換成其他組合依然有收益，只是要支付相當(dāng)高的周轉(zhuǎn)成本而已，這就使得周轉(zhuǎn)率高的組合長(zhǎng)期業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳。美國(guó)的共同基金的年周轉(zhuǎn)率在1946年到1966年之間的20年都保持在20%的低水平，而今天的平均水平已接近100%。再看看中國(guó)A股市場(chǎng)，2006年基金整體組合周轉(zhuǎn)率為287.30%，A股市場(chǎng)的平均周轉(zhuǎn)率為376%。而在151只開(kāi)放式基金中，有40%以上的開(kāi)放式基金組合周轉(zhuǎn)率超過(guò)了A股市場(chǎng)的平均水平，周轉(zhuǎn)率最高的一只基金竟然高達(dá)1657.83%，同時(shí)有四只基金的組合周轉(zhuǎn)率超過(guò)1000%。顯然，對(duì)結(jié)果的過(guò)分關(guān)注導(dǎo)致了前景效用的作用擴(kuò)大，使市場(chǎng)的組合周轉(zhuǎn)率高的讓人難以置信。交易系統(tǒng)的存在可以讓投資者始終保持對(duì)交易過(guò)程的高度關(guān)注，而不是一味的擔(dān)心結(jié)果，畢竟任何結(jié)果都有運(yùn)氣和概率的成分。關(guān)注過(guò)程，而不是結(jié)果，這就是交易系統(tǒng)在這方面可以提高投資者效用。下面我們通過(guò)一個(gè)簡(jiǎn)單的二階矩陣來(lái)看一下投資過(guò)程與結(jié)果的關(guān)系，以便更深刻的認(rèn)識(shí)交易系統(tǒng)的作用，見(jiàn)表4。結(jié)論本文的研究目的是探究交易系統(tǒng)對(duì)投資者效用的影響，通過(guò)對(duì)比分析投資者效用在兩種情況下的變化，結(jié)合投資者的實(shí)際交易經(jīng)驗(yàn)，筆者得出以下結(jié)論：交易系統(tǒng)可以使投資者明白賬面的數(shù)字收益不是最重要的，投資者效用才是最重要的。交易系統(tǒng)可以使投資者避免落入某些心理陷阱，包括過(guò)度自我感覺(jué)良好、經(jīng)驗(yàn)啟發(fā)型偏差（Heuristic-drivenBias）、非理性惡性增資（IrrationalCom