經(jīng)理人力資本理論與經(jīng)理股票期權(quán)制度中的激勵與約束機制

經(jīng)理人力資本理論與經(jīng)理股票期權(quán) 制度中的激勵與約束機制 一、經(jīng)理股票期權(quán)制度是解決高層經(jīng)理激勵問題的重要手段 自從人類社會發(fā)明了企業(yè)這種組織制度以來，對企業(yè)激勵問題的研究就始終是 經(jīng)濟 學家揮之不去的情結(jié)，激勵問題與激勵機制的設(shè)計也就成為企業(yè)制度安排永恒的主題。從 現(xiàn)代 企業(yè)理論的角度看，企業(yè)的激勵問題實質(zhì)就是經(jīng)理激勵問題。職 業(yè)經(jīng)理在企業(yè)所有權(quán)和控制權(quán)分離的現(xiàn)代公司中，已經(jīng)成為主宰企業(yè)生存和 發(fā)展 的決定性力量。因此，對企業(yè)激勵問題研究的重心已經(jīng)由對一般員工的激勵機制設(shè)計轉(zhuǎn)移到運用經(jīng)濟制度安排來激勵和約束決定企業(yè)前途的高層經(jīng)理。良好的激勵機制有利于實現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部各利益主體的有效制衡，從而實現(xiàn)企業(yè)穩(wěn)定成長和長遠發(fā)展目標。 經(jīng)理激勵問題在我國高技術(shù)企業(yè)的成長中，顯得尤為重要。大量觸目驚心的案例表明，高技術(shù)企業(yè)不但存在著一般國有企業(yè)中經(jīng)常出現(xiàn)的 59 歲現(xiàn)象，更多的是中青年核心員工頻繁的跳槽，以及由此帶來的無可挽回的人才流失、技術(shù)及專利失密等問題。這些現(xiàn)象和問題固然是我國市場經(jīng)濟過渡期的伴生物，但無不與目前高技術(shù)企業(yè)內(nèi)部缺乏活力的激勵制度安排有關(guān)，從一個更廣泛的意義上看，也與高技術(shù)企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)的健全與完善密切相關(guān)。這個問題不及時解決必將影響我國高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的健康快速發(fā)展，也是影響到在 WTO 規(guī)則下能不能與國外高技術(shù)企業(yè)平等競爭的生死攸關(guān)的大問題。因此，加快我國高技術(shù)企業(yè)公司治理結(jié)構(gòu)改革進程，實現(xiàn)高技術(shù)企業(yè)經(jīng)理激勵制度創(chuàng)新是迫在眉睫的重要問題。從國外發(fā)達國 家的實踐經(jīng)驗看，股票期權(quán)制度是一種能夠為經(jīng)理提供持續(xù)激勵的有效制度安排。而從我國近年的實踐看，股票期權(quán)制度已經(jīng)不是要不要實施的理論問題。而是如何實施，在多大范圍實施的技術(shù)性問題。 二、高技術(shù)企業(yè)適于并應(yīng)率先實行經(jīng)理股票期權(quán)制度 經(jīng)理股票期權(quán) (executivestockoptions， ESO)是現(xiàn)代企業(yè)激勵制度安排的重要組成部分，是指經(jīng)股東大會同意并根據(jù)特定的契約條件，授予經(jīng)理在未來的某一段時期內(nèi)以約定的價格購買本公司股票的選擇權(quán)，通過經(jīng)理取得股票的代價與市場該股票的預(yù)期價格差，形成一種經(jīng)理與股 東共擔風險、分享利益的長期激勵機制。 從美國等發(fā)達國家實行經(jīng)理股票期權(quán)的內(nèi)容和形式來看，與一般的企業(yè)激勵手段相比，經(jīng)理股票期權(quán)激勵具有以下突出的特征： 第一，從經(jīng)理股票期權(quán)激勵的時間特征看，它是一種過程激勵，是事先、事中、事后激勵的有機結(jié)合。經(jīng)理股票期權(quán)的過程激勵表現(xiàn)在兩方面，一是 “可變報酬激勵 ”，二是 “企業(yè)所有權(quán)激勵 ”。股票期權(quán)的可變報酬激勵是在經(jīng)理取得股票期權(quán)之前發(fā)揮作用的。在經(jīng)理股票期權(quán)計劃下，經(jīng)理的一部分現(xiàn)金報酬被具有不確定收益特點的股票期權(quán)替代。經(jīng)理為使自己的報酬不斷增加，就必須慎重決 策、努力經(jīng)營，使公司資產(chǎn)不斷增值，贏得股民信任，推動股票價格上升。這樣，經(jīng)理就可以通過行使股票期權(quán)計劃所賦予的權(quán)利獲得不斷增大的報酬，從而經(jīng)理的行為與公司資本所有者的利益就緊密地聯(lián)在一起。于是，經(jīng)理股票期權(quán)就收到事先、事中和事后激勵的綜合效果。企業(yè)所有權(quán)激勵是在經(jīng)理行使股票期權(quán)之后發(fā)揮作用的，當經(jīng)理持有本企業(yè)的股票時，他們也成為企業(yè)的股東。這樣，經(jīng)理沒有理由不無時無刻關(guān)心自己的企業(yè)。 第二，從經(jīng)理股票期權(quán)激勵的空問特征看，它是企業(yè)內(nèi)部契約激勵與市場外部激勵的整合。一般薪酬 (如工資 )是通過企業(yè)內(nèi)部事先確定的 “和約性收入 ”。只要企業(yè)和經(jīng)理簽訂的和約具有 法律 效力，無論企業(yè)的績效好壞，企業(yè)股票市價的高低，企業(yè)都必須按照合約支付薪酬，因此，這部分報酬基本上不起激勵作用。但是，在股票期權(quán)的安排下，經(jīng)理的薪酬由不變部分和可變部分 (行使期權(quán)得到的風險收入 )構(gòu)成。顯示出較強能力和素質(zhì)的經(jīng)理能夠得到更多數(shù)量的股票期權(quán)和更優(yōu)惠的行權(quán)條件，也即意味著他獲得更大的激勵。由于股票期權(quán)自身的特點，它的收益更多地決定于股票在資本市場上的表現(xiàn)。經(jīng)理經(jīng)營好 ，股票價格高，經(jīng)理行權(quán)后的報酬就高。因此，股票期權(quán)制度安排實現(xiàn)了外部市場激勵對企業(yè)內(nèi)部激勵的不完全替代，即體現(xiàn)了企業(yè)和市場內(nèi)外激勵的雙重整合。 第三，從經(jīng)理股票期權(quán)的激勵效應(yīng)看，它具有低成本、高風險、長期性的特點。實施股票期權(quán)激勵需要企業(yè)支付較少的現(xiàn)金流成本，這是因為作為激勵的股票通常是企業(yè)增發(fā)或庫存的股票，不需花費企業(yè)的現(xiàn)金。這樣，對經(jīng)理的激勵來自于股票市場。低成本性還表現(xiàn)在股票期權(quán)制度的運行降低了因兩權(quán)分離帶來的代理成本。通過股票期權(quán)，將經(jīng)理的薪酬與公司長期收益的不確定性聯(lián)系起來，從而激發(fā)經(jīng)理的工 作努力和創(chuàng)新精神，可能將代理成本降至最低水平。高風險性指經(jīng)理股票期權(quán)對企業(yè)中經(jīng)理人力資本的價值充分肯定，提供強勢激勵的同時，伴隨著巨大的不確定性。一旦經(jīng)理經(jīng)營不善，或股票市場失靈，經(jīng)理將所獲無幾。又因為股票期權(quán)制度具有延期支付的特點，如果經(jīng)理在合同期滿之前離開企業(yè)，他就將喪失本來可以獲得的期權(quán)，這樣就加大了經(jīng)理離職的機會成本。從這個意義上講，經(jīng)理股票期權(quán)是激勵和約束的統(tǒng)一體。長期性特征是指股票期權(quán)對經(jīng)理的激勵是長期的。由于股票期權(quán)從贈與日到行權(quán)日之問一般要相隔若干年時問，經(jīng)理若要想通過股票期權(quán)實現(xiàn)個人利益最 大化，他就必須在若干年內(nèi)都努力經(jīng)營，以使本股票的市場價格到行權(quán)日時最大限度高于它的行權(quán)價。這樣就促使經(jīng)理把企業(yè)的長期發(fā)展放在首位，以保證企業(yè)股票市價長期看好。 從產(chǎn)業(yè)特性和產(chǎn)權(quán)特性看，高技術(shù)企業(yè)最適合實行經(jīng)理股票期權(quán)制度。與傳統(tǒng)的國有企業(yè)相比，高技術(shù)企業(yè)內(nèi)部產(chǎn)權(quán)清晰，發(fā)展思路明確，其成長與經(jīng)理市場、 金融 市場、股票市場有著天然的緊密聯(lián)系，并且較少有國有企業(yè)存在的這樣或那樣的問題，避免所有制問題帶來的諸多制約。高技 術(shù)企業(yè)也是高級人力資本密集的地方，在高技術(shù)企業(yè)率先實行經(jīng)理股票期權(quán)制度，有助于凝聚人才、吸引人才，進而在WTO 框架下與國外高技術(shù)企業(yè)相抗衡。 三、從經(jīng)理人力資本理論看經(jīng)理股票期權(quán)制度設(shè)計中的激勵效應(yīng) 經(jīng)理股票期權(quán)制度設(shè)計中的激勵與約束效應(yīng)，可以從現(xiàn)代企業(yè)理論中找到有力的解釋。如威爾森與斯賓塞等人創(chuàng)建的委托代理理論、科斯開創(chuàng)的交易費用理論、威廉姆斯與克萊因等人的資產(chǎn)專用性理論、阿爾欽與德姆塞茨等人的團體生產(chǎn)理論，以及張維迎提出的企業(yè)的最優(yōu)剩余分享制假說。這些理論都從不同角度對企業(yè)激勵和約束問題進行 了研究，形成獨特的理論模式。筆者從經(jīng)理人力資本理論出發(fā)，為高技術(shù)企業(yè)實施經(jīng)理股票期權(quán)尋求另一種經(jīng)濟學解釋。 (一 )經(jīng)理人力資本的特點 人力資本是指體現(xiàn)在人身上的、主要是通過后天努力而形成的能力，其大小取決于人們后天獲得的知識和經(jīng)驗的積累等因素。其特點，一是人力資本同其所有者的不可分離性。羅森指出，人力資本的 “所有權(quán)限于體現(xiàn)它的人 ”。一個人的人力資本卻是無法被剝奪的，它天然歸屬個人，并且只能由其天然的所有人實際控制著這種資產(chǎn)的開發(fā)和利用。二是人力資本具有能動性。由于人力資本與人天然不可分離的特點，一旦人力資本的私人產(chǎn)權(quán)得不到保障，它的生產(chǎn)效能會馬上主動下降直至為零。三是人力資本有追求收益最大化的傾向。四是人力資本本身具有收益遞增的重要特征。 高技術(shù)企業(yè)中的經(jīng)理是一種特殊的人力資本。企業(yè)的經(jīng)理擁有的優(yōu)良管理素質(zhì)和能力是現(xiàn)代企業(yè)生存和發(fā)展不可或缺的資本。企業(yè)家人力資本的稀缺性在于其自身生成周期較長、培養(yǎng)成本較高。經(jīng)理人力資本還具備以 下特征。 第一，專用性。較之普通人力資本，蘊藏在職業(yè)經(jīng)理身上的人力資本具有很強的專用性。這種特質(zhì)來自于經(jīng)理的高度自信和敬業(yè)精神、堅定的意志力和競爭意識、持久的創(chuàng)新精神，以及敏銳的潛在利潤捕捉能力。用威廉姆森的話講，是指工作中有些人具有的某種專門技術(shù)、工作技巧或擁有的某種特定信息，可以稱之為 企業(yè) 家才能或經(jīng)理人力資本，它比物質(zhì)資本顯得更為稀缺，更具有專用性。擁有專用性資產(chǎn)的經(jīng)理如若退出企業(yè)將會給本人和企業(yè)帶來巨大的損失， 因為失去與物質(zhì)資本相結(jié)合的機會，這種專用性資產(chǎn)難以在企業(yè)外部發(fā)揮 經(jīng)濟 效能，而企業(yè)的 金融 物質(zhì)資本同樣失去增值的機會。 第二，團隊性。經(jīng)理人力資本的經(jīng)濟效能的充分發(fā)揮必須依賴于其他非人力資本的協(xié)作。這是因為經(jīng)理人力資本的專用性導致了程度更深更廣的社會分工，只有參與社會協(xié)作，經(jīng)理人力資本才能更多地創(chuàng)造出 “集體產(chǎn)品 ”或組織租 金，并在一定程度上占有這個租金。從這個意義上講，企業(yè)的團隊特征實際是經(jīng)理人力資本的團隊特征。 第三，創(chuàng)新性、風險性。經(jīng)理人力資本不同于一般員工人力資本的重要屬性是，經(jīng)理是企業(yè) 發(fā)展 的創(chuàng)新主體，他承擔著引進新產(chǎn)品，開發(fā)新技術(shù)，開拓新市場的重任。同時為了追逐經(jīng)濟生活中潛在的利潤，他還必須承擔經(jīng)營決策中的巨大風險。 (二 )經(jīng)理人力資本與經(jīng)理股票期權(quán)激勵 在傳統(tǒng)企業(yè)時期，由于物質(zhì)資本的稀缺和普通人力資本的相對豐裕，企業(yè)中起決定作用的是物質(zhì)資本。企業(yè)中物質(zhì)資本的所有者 (也是經(jīng)營者 )占據(jù)著統(tǒng)治地位，占有全部剩余索取權(quán)；物質(zhì)資本所有者的利益高于一般要素所有者的利益；企業(yè)的最終所有權(quán)和控制權(quán)高度合一。在工作努力容易被監(jiān)督以及產(chǎn)出能夠準確計量的條件下，普通人力資本所有者的回報只能是工資。隨著企業(yè)規(guī)模的擴大，以及專業(yè)化分工和協(xié)作的加強，企業(yè)內(nèi)在地需要職業(yè)化的、具有較高資產(chǎn)專用性的經(jīng)理，企業(yè)的所有權(quán)和控制權(quán)開始分離，同時還伴隨著企業(yè)的所有權(quán)的分散 (股份化 )。 此時，經(jīng)理人力資本所有者的回報除了薪金外，開始占有一小部分企業(yè) 剩余即獎金。而在 現(xiàn)代 企業(yè)中，由于具有專用性特征的經(jīng)理人力資本相對于物質(zhì)資本更加稀缺，職業(yè)經(jīng)理的知識、經(jīng)驗、技能，日益成為企業(yè)發(fā)展壯大的關(guān)鍵因素。于是，物質(zhì)資本的所有者與經(jīng)理人力資本的所有者的角色發(fā)生了逆轉(zhuǎn)：經(jīng)理人力資本開始主張企業(yè)的剩余索取權(quán)。新古典經(jīng)濟學要素分配理論中的工資決定理論遇到了障礙，傳統(tǒng)薪酬制度已不能體現(xiàn)這一稀缺性資源的產(chǎn)權(quán)價值。薪金無法起到激勵的效果。經(jīng)理股票期權(quán)制度的應(yīng)運而生則很好地解決了這一難題。 首先，從經(jīng)理人力資本與經(jīng)理天然不可分離、能動性的特征看，對經(jīng)理人力資本所有者的激勵要有足夠的廣度和強度，以保證經(jīng)理人力資本經(jīng)濟效能的最大釋放，而不至于使經(jīng)理人力資本流失和價值縮水 (比如難以觀測到的偷懶行為等 )。由于人力資本的所有者完全決定人力資本使用和發(fā)揮的狀況，而其他人要使用這種人力資本，則必須對其所有者進行激勵。 這也就是說，股東必須承認經(jīng)理的人力資本價值，并給予相應(yīng)的剩余索取權(quán)。股票期權(quán)以期權(quán)的形式讓企業(yè)經(jīng)理獲得了企業(yè)剩余索取權(quán)，實際是企業(yè)對其人力資本不可替代作用的承認和肯定。作為經(jīng)理，要 想使期權(quán)收益最大化，就必須努力使公司股價最大化或股東財富最大化，這就使經(jīng)理與股東兩者的目標函數(shù)達成內(nèi)在一致，從而減少經(jīng)理的短期行為及股東對其進行監(jiān)督的成本，起到激勵相容的效果。可以說，股票期權(quán)的方式既實現(xiàn)了經(jīng)理人力資本的價值 (期權(quán) )，同時也體現(xiàn)了勞動收入 (工資 )。還可以換個角度來考察這個問題。在傳統(tǒng)的計劃經(jīng)濟時代，由于不承認人力資本的存在或否認人力資本與其所有者天然不可分離以及能動性的特征，又因為無法消滅個人實際控制其自身人力資本的事實，企業(yè)的人力資本最大幅度縮水，勞動生產(chǎn)率十分低下 (這里假設(shè)不考慮意識形態(tài) 和 政治 動員的作用 )。但另一方面，企業(yè)經(jīng)理卻通過非法減價的形式大肆攫取企業(yè)里的公共財產(chǎn)，以非法手段主張其剩余索取權(quán)。 其次，從經(jīng)理人力資本的專用性特征看，其所有者應(yīng)當像物質(zhì)資本的所有者那樣享有剩余索取權(quán)。由于剩余索取權(quán)是企業(yè)收益與事先可以確定的 “合同報酬 ”差額，即由于經(jīng)理人力資本和非人力資本協(xié)作生產(chǎn)的集體產(chǎn)品或組織租金，那么為了激勵經(jīng)理服從于企業(yè)剩余最大化的目標，而使具有創(chuàng)新精神和承擔經(jīng)營風險的經(jīng)理占有部分集體 產(chǎn)品，就理所當然了。股票期權(quán)以期權(quán)的形式讓企業(yè)經(jīng)理獲得了企業(yè)剩余索取權(quán)，可以避免這種專用性資產(chǎn)退出企業(yè)或要挾而造成的巨大損失。這里人力資本和非人力資本取得了對等的地位，甚至，經(jīng)理的控制權(quán)更大。 再次，從經(jīng)理人力資本的團隊屬性看，其所有者更適于由市場定價、由市場監(jiān)督?，F(xiàn)代企業(yè)的產(chǎn)出是社會化專業(yè)分工和協(xié)作的集體產(chǎn)品，要想從企業(yè)內(nèi)部清楚界定經(jīng)理人力資本和非人力資本的貢獻，把產(chǎn)品按個體進行原子化細分已經(jīng)不現(xiàn)實，即使有高超的監(jiān)督甄別技術(shù)，也恐怕因高昂的成本而難以實施。經(jīng)理股票期權(quán)實際是以企業(yè)外部的資本市場對經(jīng)理 監(jiān)督、激勵和約束部分替代企業(yè)內(nèi)部對經(jīng)理監(jiān)督、激