金融市場(第二十章)

1、北京師范大學(xué)經(jīng)濟與工商管理學(xué)院 李翀 第一節(jié) 外匯期權(quán) 第二節(jié) 外匯期期權(quán)交易規(guī)則 第三節(jié) 外匯期權(quán)的交易方法 一、外匯期權(quán) 外匯期權(quán)是指買賣雙方達(dá)成協(xié)議，買 方向賣方支付一定的費用以后，取得了在 未來一定的時間里按照一定的匯率買進(jìn)或 賣出某種外匯的權(quán)利。而賣方得到了費用 以后，必須要履行相應(yīng)的責(zé)任。 買方買進(jìn)的外匯期權(quán)以后，他可以實施 這個權(quán)利，也可以放棄這個權(quán)利。但是， 當(dāng)他放棄這個權(quán)利的時候，他不能收回所 支付的費用。 外匯期權(quán)同樣有兩個重要概念：一是 期權(quán)費用，二是實施匯率。 外匯期權(quán)費用是買者獲得權(quán)利的代價， 是外匯期權(quán)的價格。實施價格是買者履行 他的權(quán)利的時候買賣外匯的價格。 外匯

2、期權(quán)從不同達(dá)到角度可以劃分為 不同的基本類型。 從內(nèi)容劃分，外匯期權(quán)分為買權(quán)和賣 權(quán)。買權(quán)是指權(quán)利的內(nèi)容是買進(jìn)某種外 匯，賣權(quán)是指權(quán)利的內(nèi)容是賣出某種外匯。 從方式來劃分，外匯期權(quán)分為美式期 權(quán)和歐式期權(quán)。美式期權(quán)是到期前的任何 一天買方都可以實行權(quán)利的期權(quán)，歐式期 權(quán)是到期的那一天才可以實行權(quán)利的期權(quán)。 我國的外匯期權(quán)稱為人民幣對外匯期 權(quán)交易，它是指在未來某一交易日以約定 匯率買賣一定數(shù)量外匯資產(chǎn)的權(quán)利。期權(quán) 買方以支付期權(quán)費用的方式擁有權(quán)利；期 權(quán)賣方收取期權(quán)費，并在買方選擇行權(quán)時 履行義務(wù)。因此，我國的外匯期權(quán)是歐式 期權(quán)。 二、外匯期權(quán)的演變 隨著外匯期權(quán)的發(fā)展，派生出來越來 越多類

3、型的外匯期權(quán)。 第一，外匯現(xiàn)貨期權(quán)，這是標(biāo)準(zhǔn)的外 匯期權(quán)。這種期權(quán)的權(quán)利是按照一定的匯 率在一定的時間里買進(jìn)或賣出一定數(shù)量的 某種外匯的權(quán)利。 第二，外匯現(xiàn)貨交叉匯率期權(quán)，這也 是標(biāo)準(zhǔn)的外匯期權(quán)。它與外匯現(xiàn)貨期權(quán)的 區(qū)別是它涉及的不是本國貨幣與外國貨幣 的兌換，而是外國貨幣與外國貨幣的兌換。 第三，外匯期貨期權(quán)。這種期權(quán)的權(quán) 利是按照一定的匯率在一定的時間里買進(jìn) 或賣出一定數(shù)量某種外匯期貨合約的權(quán)利。 第四，外匯期權(quán)的期權(quán)。這種期權(quán)的 權(quán)利是按照一定的匯率在一定的時間里買 進(jìn)或賣出一定數(shù)量某種外匯期權(quán)的權(quán)利。 由于實施外匯期權(quán)的期權(quán)所買進(jìn)或賣 出的是外匯期權(quán)，再實施這個外匯期權(quán)才 能買進(jìn)或賣出

4、外匯，它的期權(quán)費用要低于 外匯期權(quán)。這對于面臨不確定的匯率風(fēng)險 的銀行或公司來說具有意義。 假定某公司在未來可能出現(xiàn)外匯敞 口，如果該公司用買進(jìn)外匯期權(quán)的方法來 避免匯率風(fēng)險，在外匯敞口沒有出現(xiàn)的情 況下，它損失了期權(quán)費用。但如果該公司 用買進(jìn)外匯期權(quán)的期權(quán)的方法來避免匯率 風(fēng)險，在外匯敞口沒有出現(xiàn)的情況下，它 只損失了較低期權(quán)費用。 然而，假定某公司真的出現(xiàn)外匯敞 口，買進(jìn)外匯期權(quán)只付出期權(quán)費用的成本 就避免匯率風(fēng)險。但買進(jìn)外匯期權(quán)的期權(quán) 相當(dāng)于買進(jìn)2個期權(quán)，要支付兩個期權(quán)的費 用才能避免匯率風(fēng)險，因而成本較高。因 此，只有在外匯敞口的出現(xiàn)是不確定的情 況下，公司才選擇外匯期權(quán)的期權(quán)。 第五

5、，外匯現(xiàn)貨的期貨式期權(quán)。這種 期權(quán)與外匯現(xiàn)貨期權(quán)的區(qū)別是增加了像期 貨一樣進(jìn)行每日結(jié)算的功能。 外匯現(xiàn)貨的期貨式期權(quán)同樣分為買權(quán) 和賣權(quán)。 外匯現(xiàn)貨的期貨式買權(quán)是指雙方達(dá)成 協(xié)議，買方向賣方支付一定的費用以后， 得到了在一定的時間里按照一定的匯率買 進(jìn)一定數(shù)量的某種外匯的權(quán)利。同時，實 行每日結(jié)算，如果該外匯匯率貶值，買方 向賣方支付相應(yīng)的金額；如果該外匯匯率 升值，賣方向買方支付相應(yīng)的金額。 外匯現(xiàn)貨的期貨式賣權(quán)是指雙方達(dá)成 協(xié)議，買方向賣方支付一定的費用以后， 得到了在一定的時間里按照一定的匯率賣 出一定數(shù)量的某種外匯的權(quán)利。同時，實 行每日結(jié)算，如果該外匯匯率升值，買方 向賣方支付相應(yīng)的

6、金額；如果該外匯匯率 貶值，賣方向買方支付相應(yīng)的金額。 第六，外匯期貨的期貨式期權(quán)。它與 外匯期貨期權(quán)的區(qū)別是增加了像期貨一樣 進(jìn)行每日結(jié)算的功能。它與外匯現(xiàn)貨的期 貨式期權(quán)的區(qū)別是交割的不是外匯而是外 匯期貨。 第七，平均匯率外匯期權(quán)，它又稱為 亞式期權(quán)。它是指買賣雙方約定在期權(quán)到 期時按照期權(quán)費用與期權(quán)期限內(nèi)平均匯率 的差額進(jìn)行結(jié)算。 在平均匯率外匯期權(quán)交易時，雙方就 要商定期權(quán)費用、實施匯率、即期匯率的 確定方法等期權(quán)的條件。 對于買權(quán)的買者來說，如果平均即期 匯率高于期權(quán)的實施匯率，他將獲得收益。 對于賣權(quán)的買者來說，如果平均即期匯率 低于期權(quán)的實施匯率，他將獲得收益。 對于連續(xù)買進(jìn)或

7、賣出外匯的公司來 說，平均匯率外匯期權(quán)具有意義。 例如，某公司需要每月買進(jìn)某種外 匯，如果要為每一筆外匯交易進(jìn)行套期保 值比較困難，該公司就可以用買進(jìn)平均匯 率外匯買權(quán)的方法進(jìn)行套期保值。 第八，回頭外匯期權(quán)。這種期權(quán)允許 買者在到期的時候以該期限內(nèi)最低的價格 買進(jìn)外匯或者以最高的價格賣出外匯。 第九，下降出局外匯期權(quán)。它是指買 賣雙方約定，當(dāng)即期匯率降低到某個水平 的時候期權(quán)自動失效。 第十，下降入局外匯期權(quán)。它是指買 賣雙方約定，當(dāng)即期匯率降低到某個水平 的時候期權(quán)自動生效。 一、期權(quán)交易所 外匯期權(quán)市場有兩種形式：一種是期 權(quán)交易所，另一種是柜臺市場。 期權(quán)交易所與期貨交易所的交易規(guī)則

8、是相似的，不同的地方主要是繳納保證金、 交易品種和交割規(guī)則。 首先，在期貨交易中，買賣雙方都存 在違約風(fēng)險，所以買賣雙方都要繳納保證 金。但是，期權(quán)的買者在繳納了期權(quán)費用 以后他不存在違約的風(fēng)險，他不需要交納 保證金。賣者則需要交納初始保證金，并 在實際保證金少于維持保證金的情況下增 補可變保證金。 其次，在期貨的交易中，買賣的是特 定的一種外匯的合約。但是，在期權(quán)的交 易中，可以有多種不同實施匯率的期權(quán)可 供選擇。當(dāng)然，不同實施匯率的期權(quán)的期 權(quán)費用是不同的。 再次，期貨通常是不交割的。而期權(quán) 的買者實施期權(quán)時，履行責(zé)任不一定是原 來的賣方。票據(jù)交換所和經(jīng)紀(jì)人都按照誰 先成交誰先交割的方式選

9、擇需要履行責(zé)任 的賣者。 二、柜臺市場 外匯期權(quán)的柜臺市場是外匯銀行之間 以及外匯銀行和客戶之間進(jìn)行外匯期權(quán)交 易所形成的市場。 外匯期權(quán)交易所和柜臺市場存在下面 的差別： 交易所 柜臺市場 期權(quán)金額 標(biāo)準(zhǔn)化 可磋商 期權(quán)期限 標(biāo)準(zhǔn)化 可磋商 實施匯率 標(biāo)準(zhǔn)化 可磋商 期權(quán)類型 標(biāo)準(zhǔn)化 可磋商 傭金 可磋商 可磋商 管理 政府機構(gòu) 中央銀行 世界各國外匯期權(quán)的標(biāo)價方式有所不 同。例如，以每美元1.6125瑞士法郎的實 施匯率買進(jìn)瑞士法郎買權(quán)，有三種標(biāo)價方 法： Buy a SF Call Strike at 1.6125 for 3.0000% Buy a SF Call Strike at

10、1.6125 for 0.0186 Buy a USD Put Strike at 1.6125 for 0.0540 前兩種方法是倫敦、紐約等柜臺市場 常用的方法，后一種方法是德國、瑞士等 柜臺市場常用的方法。它們的區(qū)別在于： 第一，對基礎(chǔ)貨幣的理解不同。外匯 期權(quán)是標(biāo)價貨幣的期權(quán)。在倫敦、紐約等 地美元被看作基礎(chǔ)貨幣，德國、瑞士等地 本幣被看作基礎(chǔ)貨幣。 第二，匯率表示方法不同。有的貨幣 用美式標(biāo)價法，有的貨幣用歐式標(biāo)價法。 瑞士法郎用歐式標(biāo)價法，所以用1美元兌換 多少瑞士法郎來表示實施匯率。 另外，期權(quán)費用的表示方法也有所不 同。主要有下述三種方法： 第一，以按時實施價格計算的美元金 額

11、來表示期權(quán)費用（第一種方法）。 第二，以每法郎多少美元來表示期權(quán) 費用（第二種方法）。 第三，以每美元多少法郎來表示期權(quán) 費用（第三種方法）。 目前，我國的外匯期權(quán)主要在銀行之 間的外匯市場上進(jìn)行。我國銀行之間的外 匯市場就是中國外匯交易中心。會員在這 個市場上進(jìn)行外匯期權(quán)的交易不采用集中 競價的方式，而是采取雙邊詢價的方式。 期權(quán)交易買入和賣出均以外幣為標(biāo)的 物，期權(quán)交易幣種、金額、期限、成交價 格和結(jié)算安排等由交易雙方協(xié)商議定。 外匯期權(quán)的種類包括：USD/CNY、 HKD/CNY、JPY/CNY、EUR/CNY、 GBP/CNY、CNY/MYR、CNY/RUB。機構(gòu) 或個人要進(jìn)行外匯期權(quán)

12、的交易，需要委托 中國外匯交易中心的會員通過中國外匯交 易中心的交易系統(tǒng)進(jìn)行交易。 一、外匯期權(quán)的期權(quán)費用 外匯期權(quán)的期權(quán)費用與別的期權(quán)的期 權(quán)費用一樣，是由內(nèi)在價值和時間價值組 成。 外匯期權(quán)的內(nèi)在價值是指實施這個權(quán) 利時具有的價值。美式期權(quán)可以隨時實 施，歐式期權(quán)只能到期實施。 這樣，美式期權(quán)的內(nèi)在價值等于即期 匯率與實施匯率的差額，歐式期權(quán)的內(nèi)在 價值等于遠(yuǎn)期匯率與實施匯率的差額。 外匯期權(quán)的時間價值是指在外匯期權(quán) 到期前匯率可能發(fā)生的變化所具有的價值。 外匯期權(quán)的期權(quán)費用取決于下述因素： 第一，外匯期權(quán)的期限。外匯期權(quán)的 期限越長，匯率可能發(fā)生有利于買者變化 的機會就越多，外匯期權(quán)的期

13、權(quán)費用就越 高。 第二，匯率變化的幅度。匯率波動的 幅度越大，發(fā)生有利于買者變化的機會就 越多，外匯期權(quán)的期權(quán)費用就越高。 第三，所涉及到的貨幣的利率。持有 某種貨幣和買進(jìn)這種貨幣的買權(quán)是可以選 擇的。在預(yù)期某種貨幣匯率升值的條件 下，這兩種方法都可以帶來收益。 例如，如果貨幣A的利率高于貨幣B， 在投資者預(yù)期貨幣B匯率將升值的情況下， 投資者用貨幣A兌換貨幣B來等待貨幣B匯 率升值的機會成本較高，因而選擇買進(jìn)貨 幣B的買權(quán)。貨幣B買權(quán)的需求增加，貨幣 B買權(quán)的期權(quán)費用將上升。 在投資者預(yù)期貨幣B匯率將貶值的情況 下，投資者將選擇賣出貨幣B買進(jìn)貨幣A以 獲得更高的利息收益，不選擇買進(jìn)貨幣B的

14、賣權(quán)。貨幣B賣權(quán)的需求減少，貨幣B賣權(quán) 的期權(quán)費用將下降。 人們可以根據(jù)這些因素預(yù)測外匯期權(quán) 費用的變化。 二、外匯期權(quán)的若干分析指標(biāo) 1、 值 它是指外匯期權(quán)標(biāo)底的變化所導(dǎo)致的 外匯期權(quán)價格即期權(quán)費用的變化。 = P/ p 或 外匯期權(quán)的 值用于度量包括外匯期 權(quán)在內(nèi)的外匯資產(chǎn)組合的風(fēng)險。 pP / 例如，假定英鎊買權(quán)的 值是0.539， 某投資者持有的外匯資產(chǎn)組合是買進(jìn)31250 英鎊和賣出一個英鎊買權(quán)。如果以美元來 度量價值，在英鎊的匯率貶值時，該投資 者的外匯組合將出現(xiàn)風(fēng)險。 原因如下，在英鎊對美元匯率貶值的 條件下， 31250英鎊兌換美元的數(shù)量減少。 另外，隨著在英鎊對美元匯率貶值

15、，英鎊 買權(quán)的價格將下降。該投資者買進(jìn)原來的 英鎊賣權(quán)可以得到收益。但是，英鎊對美 元匯率貶值1%只導(dǎo)致英鎊賣權(quán)價格下降 0.5390%，每英鎊出現(xiàn)0.4610英鎊敞口。 應(yīng)該指出， 值是一個經(jīng)驗數(shù)據(jù)即根 據(jù)以往的變化所得到的數(shù)據(jù)。另外，它在 一定的時間里也不是一成不變的，它會隨 著外匯期權(quán)標(biāo)底的變化而變化。 2 、 值 它是指外匯期權(quán)標(biāo)底的變化所導(dǎo)致的 值的變化。 = / p 或者 如果該指標(biāo)是正數(shù)，表示外匯期權(quán)的 值隨著標(biāo)底價格的上升而上升，或隨著標(biāo) 底價格的下降而下降。 22 / pP 繼續(xù)剛才的例子。在 值是正數(shù)的條 件下，英鎊期權(quán)的 值將隨著英鎊即期匯 率的下降而下降，英鎊的敞口將增

16、大，風(fēng) 險將增加。 3、 值 它是指外匯期權(quán)費用隨著時間變化而 發(fā)生的變化。 或者 對于外匯期權(quán)的買者來說，期權(quán)費用 隨著時間的推移而減少， 值總是負(fù)數(shù)。 值較高意味著賣者的收益較高。 tP /tP / 4、 值 它表示以標(biāo)準(zhǔn)差表示的外匯期權(quán)價格 的變波動性每增加0.01所導(dǎo)致的外匯期權(quán) 價格的變化。 值越大，外匯期權(quán)價格波動的風(fēng)險 就越大。 三、外匯期權(quán)的投機方法 假定瑞士法郎期權(quán)的實施匯率是 0.6000美元/瑞士法郎，期權(quán)費用是是 0.02 / 瑞士法郎。根據(jù)市場條件，可以得到買進(jìn) 或賣出瑞士法郎買權(quán)以及買進(jìn)或賣出瑞士 法郎賣權(quán)的得失曲線。 收益或損失 買進(jìn)買權(quán) 0.02 0 0.60 0.62 即期匯率 0.02 賣出買權(quán) 收益或損失 賣出賣權(quán) 0.02 0 0.58 0.60 即期匯率 0.02 買進(jìn)賣權(quán) 從上面的得失曲線可以看到，如果投 資者預(yù)測瑞士法郎的即期匯率上升，它可 以買進(jìn)買權(quán)或賣出賣權(quán)，然后實施權(quán)利或 者等待對方放棄權(quán)利而得到收益。如果投 資者預(yù)測瑞士法郎的即期匯率下降，它可 以買進(jìn)賣權(quán)或賣出買權(quán)，然后實施權(quán)利或 者等待對方放棄權(quán)利而得到收益。 另外，投資者也可以用平倉的方式來 進(jìn)行投機。例如，如果投資者預(yù)料瑞士法 郎的即期匯率上升，那么買權(quán)的期權(quán)費用 將上升而賣權(quán)的期權(quán)費用將下降，投資者 可以買進(jìn)買權(quán)或賣