新股長期弱勢之謎.

1、新股溢價(jià)之謎 一.定義 二. IPO長期弱勢的解釋 三.影響IPO長期弱勢的原因 新股長期弱勢之謎 n新股長期弱勢現(xiàn)象指首次公開發(fā)行的股票在上 市后較長一段時(shí)間里給其持有者帶來的收益率 比其他同類型的非首次公開發(fā)行股票的收益 nIbbotson（1975）對1960-1969年間上市的 2650 只新股進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)新股上市5年后的 平均收益率僅為0.75%，如果考慮交易成本， 則投資者無利可圖。和全球普遍存在新股抑價(jià) 一樣，新股弱勢也是一個普遍的現(xiàn)象，但其國 際性、范圍性沒有新股抑價(jià)明顯。 新股長期弱勢之謎 對新股長期表現(xiàn)的規(guī)范研究是從 Ritter（1991）開始的，他驗(yàn)證投資美 國IPO

2、股票并持有3年得到的收益只有投 資其它未發(fā)上市公司收益的83%，并首次 提出新股長期弱勢這個概念，即股票在 發(fā)行后較長時(shí)間內(nèi)的市場價(jià)格表現(xiàn)顯著 低于其期望收益，一般用相配比的未發(fā) 行公司或者市場組合的收益來表示新股 的期望收益。 IPO長期弱勢的解釋 1、差異化預(yù)期假 Miller ( 1977) 認(rèn)為, 投資者在估計(jì)上市公 司的價(jià)值時(shí)存在不同的預(yù)期, 因此, 投資者分化 為樂觀投資者和悲觀投資者, 樂觀投資者愿意支 付的價(jià)格大于平均價(jià)格。最樂觀投資者將成為 IPO股票的買家。此時(shí), 市場的出清價(jià)格將由邊際 樂觀投資者決定。但是, 隨著上市公司信息的不 斷披露, 樂觀投資者對 IPO 公司的經(jīng)

3、營狀況有了 更加全面的了解, 邊際投資者對于上市公司價(jià)值 的預(yù)期將逐漸收斂于平均水平, 從長期來看,IPO 的收益率將偏低。當(dāng)公司規(guī)模越小, 所需投資者 數(shù)量不多時(shí), 這種現(xiàn)象越明顯。 IPO長期弱勢的解釋 2.價(jià)格支持假說 Schultz 和 Zaman ( 1994) 考察了主承 銷商在 IPO 股票上市后前三日的市場行為, 發(fā)現(xiàn)主承銷商的報(bào)價(jià)較高, 有積極的價(jià)格支持 行為。由于主承銷商短期內(nèi)抬高了股票價(jià)格, 從而使得新股的初始超額收益率較高。但是隨 著時(shí)間的推移, 這種價(jià)格支持行為被取消, 股 票的價(jià)格將逐步回落到真實(shí)的水平。 IPO長期弱勢的解釋 3.盈利預(yù)測過度樂觀假說 由于公司在

4、IPO時(shí)業(yè)績一般都比較好, 公 司管理層和投資者對公司的前景會過度自信, 他們會過度樂觀地預(yù)測公司的經(jīng)營業(yè)績。 Rajan 和 Servaes ( 1997) 認(rèn)為, 分析師對 IPO 公司的盈利前景比其他非 IPO 公司更加 樂觀。由于整個市場過度樂觀而不能準(zhǔn)確估計(jì) 未來,使得 IPO 的定價(jià)比同類公司高。從長期 來看, 市場對 IPO公司的盈利前景越過度樂觀, 這些公司的長期弱勢現(xiàn)象越明顯。 IPO長期弱勢的解釋 4.發(fā)行時(shí)機(jī)假說 Lerner ( 1994) 發(fā)現(xiàn), 公司在市場對公司 股票估值較高時(shí)上市, 而在估值較低時(shí)采用其 他融資方式, 二次發(fā)行新股的公司更能夠抓住 市場的高峰期上市

5、。Loughran 和 Ritter ( 1995)的研究發(fā)現(xiàn), 在 IPO熱銷的時(shí)期, 長 期弱勢現(xiàn)象更明顯。在 IPO 高峰期, 投資者 愿意支付更高的價(jià)格, 而 IPO公司為了籌集到 更多的資金, 會利用該時(shí)期來 IPO, 進(jìn)而形成 更熱的首次公開發(fā)行市場。 IPO長期弱勢的解釋 5.過度包裝假說 該假說從上市公司的角度來解釋新股長 期弱勢現(xiàn)象。Teoh 等 ( 1995) 發(fā)現(xiàn),上市前 業(yè)績很好的公司上市后表現(xiàn)不佳。他們認(rèn)為, 由于上市公司與投資者之間存在信息不對稱, 上市公司可能存在過度包裝行為, 使得投資者 在上市初期支付的購買價(jià)格較高。但在 IPO 后, 上市公司經(jīng)營業(yè)績普遍下降

6、, 他們會降低 對股票的預(yù)期水平, 公司的真實(shí)財(cái)務(wù)狀況反映 在未來股票價(jià)格的變動上, 表現(xiàn)為新股長期弱 勢現(xiàn)象。 影響IPO長期弱勢的原因 公 司實(shí)力 第一，凈資產(chǎn)收益率差額（ROE）與新股長期價(jià)格 收益正相關(guān)。說明在中國確實(shí)存在發(fā)行公司在 IPO 前為營造良好業(yè)績的信號而有意通過夸大凈 資產(chǎn)收益率提高投資者對公司的預(yù)期的現(xiàn)象。因 此，在上市后與上市前凈資產(chǎn)收益額相差不大， 表現(xiàn)穩(wěn)定的公司的股票的長期收益也會表現(xiàn)較好， 值得長期持有。 第二，股東權(quán)益增長率（G）與新股長期價(jià)格收益正 相關(guān)。股東權(quán)益的可持續(xù)增長率反映了對公司未 來表現(xiàn)的預(yù)期。具有高增長率的多為處于成長期 的公司，穩(wěn)定或上升的增長

7、率說明公司發(fā)展?jié)摿?大，未來盈利能力強(qiáng)，對其股票長期的收益應(yīng)該 看好。 影響IPO長期弱勢的原因 投資者 角度 第一，中簽率（LR）與新股長期價(jià)格收益負(fù)相關(guān)。表明中國 投資者對于新股的信心和興趣會對股票長期的表現(xiàn)有積極 的影響。 第二，首發(fā)股數(shù)（SIZE）新股長期價(jià)格收益負(fù)相關(guān)。中國 A 股 IPO 長期價(jià)格表現(xiàn)并不存在規(guī)模效應(yīng)，首發(fā)規(guī)模大的股 反而長期表現(xiàn)會不佳?？赡艿脑蚴侵袊拘惺螺^為急 躁，可能會為急于融到大量資金而沒有匹配公司的需求和 實(shí)力而是一昧擴(kuò)大首發(fā)股數(shù)，而路演時(shí)如果潛在投資者表 現(xiàn)出較高興趣也會促使這一盲目擴(kuò)大，最終導(dǎo)致公司財(cái)務(wù) 結(jié)構(gòu)失衡，對股票長期的收益表現(xiàn)造成負(fù)面影響。 第三，上市首日換手率（ITR）與新股長期價(jià)格收益正相關(guān)。 中國潛在投資者對新股較強(qiáng)興趣造成的高換手率對股票長 期價(jià)格收益表現(xiàn)的正向影響程度抵消并超過了已持股的人 不愿長期持。 影響IPO長期弱勢的原因 政策角度層 面 第一，法人配售比(FRR)與新股長期價(jià)格收益正相關(guān)， 與的推測相符，說明法人配售的政策一定程度提 高了 IPO 的定價(jià)有效性，使股票的價(jià)值被較為合 理地評估，從而減少了之后投機(jī)造成的虛假泡沫， 使股票長期表現(xiàn)較佳。 第二，風(fēng)險(xiǎn)鎖定期（LT）與新股長期價(jià)格收益負(fù)相 關(guān)，與的推測