論金融期貨交易所及其獨(dú)占權(quán)制度

1、_論金融期貨交易所及其獨(dú)占權(quán)制度 摘 要：金融期貨交易與商品期貨交易在法律規(guī)制上是一脈相承的，期貨交易所是期貨市場(chǎng)的核心和樞紐。各國(guó)法律明確規(guī)定，所有的期貨交易必須在依法成立的交易所內(nèi)進(jìn)行，不允許場(chǎng)外對(duì)作交易。我國(guó)承認(rèn)期貨交易所對(duì)期貨交易的獨(dú)占權(quán)，并先后頒布了若干行政法規(guī)和部門(mén)規(guī)章予以規(guī)范和控制。但由于實(shí)踐中對(duì)這一原則堅(jiān)持不夠，對(duì)這一制度實(shí)施不力，曾經(jīng)導(dǎo)致金融期貨交易重大違規(guī)事件發(fā)生，教訓(xùn)深刻。關(guān)鍵詞：金融期貨交易所；法律性質(zhì)；獨(dú)占權(quán)；比較研究 金融期貨交易是在商品期貨交易興起與盛行達(dá)100余年之后開(kāi)始產(chǎn)生的，實(shí)際上肇始于在美國(guó)芝加哥商業(yè)交易所(cme)1972年推出的外匯期貨。注：1972年

2、5月16日，美國(guó)芝加哥商業(yè)交易所(chicago mercan-tile exchange， cme)開(kāi)設(shè)了國(guó)際貨幣市場(chǎng)(international monetary market， imm)作為其屬下的一個(gè)分支，專(zhuān)門(mén)從事金融期貨交易，首次推出了英鎊加拿大元德國(guó)馬克日元瑞士法郎意大利里拉墨西哥比索等七種外匯期貨(foreign currency futures)，這是世界上最早的金融期貨交易。外匯期貨交易自20世紀(jì)80年代起在全世界范圍內(nèi)迅速展開(kāi)。參見(jiàn)張學(xué)森：國(guó)際金融期貨市場(chǎng)的法律問(wèn)題，載徐冬根主編國(guó)際金融法律與實(shí)務(wù)研究第287頁(yè)。當(dāng)時(shí)，一整套調(diào)整和規(guī)制商品期貨交易市場(chǎng)的法律體系在西方發(fā)達(dá)國(guó)家

3、已經(jīng)存在，并趨于完善。金融期貨交易產(chǎn)生和興起后，隨即被納入到期貨市場(chǎng)的法律規(guī)制體系之中，并根據(jù)其特點(diǎn)對(duì)有關(guān)的法律制度和法律規(guī)范做出若干修訂和補(bǔ)充，形成了各國(guó)對(duì)商品期貨市場(chǎng)和金融期貨市場(chǎng)進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)管和規(guī)范的法律體系。 可以認(rèn)為，金融期貨交易與商品期貨交易在法律規(guī)制上是一脈相承的，期貨交易所是期貨市場(chǎng)的核心和樞紐。本文將探討金融期貨交易的法律含義法律性質(zhì)以及交易所對(duì)金融期貨交易的獨(dú)占權(quán)問(wèn)題。 一金融期貨交易的法律含義 從國(guó)內(nèi)外著述和立法來(lái)看，對(duì)金融期貨交易含義的概括與對(duì)期貨交易含義的概括是一脈相承的。但是時(shí)至今日，國(guó)內(nèi)外理論和實(shí)務(wù)界在期貨交易的定義問(wèn)題上依然莫衷一是。我們認(rèn)為，期貨交易是指期貨交易

4、當(dāng)事人依法在期貨交易所以買(mǎi)賣(mài)標(biāo)準(zhǔn)化期貨合約的形式買(mǎi)賣(mài)實(shí)物商品金融商品和期貨選擇權(quán)的行為。由此出發(fā)，金融期貨交易是指期貨交易當(dāng)事人依法在金融期貨交易所通過(guò)買(mǎi)賣(mài)金融期貨合約的形式買(mǎi)賣(mài)金融期貨商品的行為?？梢哉J(rèn)為，期貨交易當(dāng)事人雙方以期貨交易所提供的標(biāo)準(zhǔn)化金融期貨合同為基礎(chǔ)達(dá)成協(xié)議時(shí)，該金融期貨合同就轉(zhuǎn)化為金融期貨交易形式上的對(duì)象，即金融期貨合約。在形式上買(mǎi)賣(mài)金融期貨合約的行為，實(shí)質(zhì)上是買(mǎi)賣(mài)該合約中載明的金融期貨商品的行為。而所謂金融期貨商品是指具體的金融工具，如鈔票股票債券等或其價(jià)格指數(shù)。從金融期貨交易的品種來(lái)看，目前主要有外匯期貨利率期貨和股票價(jià)格指數(shù)期貨。對(duì)于外匯期貨，到期可以外匯進(jìn)行實(shí)物交收

5、；對(duì)于利率期貨和股價(jià)指數(shù)期貨，到期無(wú)法交收利率和指數(shù)，則以現(xiàn)金交收差價(jià)。 關(guān)于金融期貨交易的法律含義，美國(guó)聯(lián)邦商品期貨交易委員會(huì)(cftc)的概括和日本金融期貨交易法的定義，尤其值得借鑒。美國(guó)cftc編制的派生市場(chǎng)產(chǎn)品和金融中介的國(guó)際管理：共同分析框架和管理規(guī)定提要匯總表(1993)，不僅把期貨期權(quán)交易規(guī)定為派生產(chǎn)品交易，還認(rèn)為“派生物是規(guī)定以某些基礎(chǔ)手段投資貨幣產(chǎn)品指數(shù)權(quán)利或服務(wù)(基礎(chǔ)權(quán)益)為基礎(chǔ)的權(quán)利和義務(wù)的協(xié)議。派生物本身并不授予或轉(zhuǎn)移基礎(chǔ)權(quán)益；當(dāng)基礎(chǔ)權(quán)益到期或履行(這視派生物的種類(lèi)而定)時(shí)，才產(chǎn)生基礎(chǔ)權(quán)益權(quán)利的轉(zhuǎn)移”?！稗D(zhuǎn)移是作為一項(xiàng)單獨(dú)交易的組成部分而發(fā)生的”注：internatio

6、nal regulation of derivative markets， products and financial intermediaries common framework of analysis and cross reg-ulatory summary chart，1994 edition， compiled by cftc (u.s.a)。這一概括對(duì)于現(xiàn)代期貨交易，特別是金融期貨中的指數(shù)期貨，涵蓋得更加深刻和簡(jiǎn)明。1988日本金融期貨交易法第2條第4項(xiàng)規(guī)定：“本法所稱(chēng)金融期貨交易，是指依循金融期貨交易所規(guī)定之基準(zhǔn)及方法，于金融期貨市場(chǎng)中，為下述交易：a當(dāng)事人于將來(lái)一定時(shí)期內(nèi)，

7、約定接受通貨等及其對(duì)價(jià)之買(mǎi)賣(mài)交易，而于轉(zhuǎn)賣(mài)或買(mǎi)回該買(mǎi)賣(mài)標(biāo)的之通貨等時(shí)，得接受差額以為結(jié)算之交易。b當(dāng)事人約定，就作為金融指標(biāo)之?dāng)?shù)值，預(yù)先約定之?dāng)?shù)值(下稱(chēng)約定數(shù)值)，與將來(lái)一定時(shí)期該金融指標(biāo)實(shí)數(shù)值之差，而基此差額計(jì)算金錢(qián)接受之交易。c當(dāng)事人授與他人金融選擇權(quán)，而他方支付對(duì)價(jià)之交易?！庇稍撘?guī)定可以看出，金融期貨交易雖在形式上是金融期貨合約和金融期貨選擇權(quán)的買(mǎi)賣(mài)，實(shí)質(zhì)上卻是通貨等及金融指標(biāo)金融選擇權(quán)的交易。 觀察我國(guó)現(xiàn)有的金融期貨交易立法，對(duì)理解金融期貨交易的含義，亦大有裨益。例如，我國(guó)國(guó)債期貨交易管理暫行辦法中規(guī)定：“本辦法所稱(chēng)國(guó)債期貨交易是指以國(guó)債為合約標(biāo)的物的期貨合約買(mǎi)賣(mài)?！弊ⅲ涸撧k法由中國(guó)證

8、券監(jiān)督管理委員會(huì)和中華人民共和國(guó)財(cái)政部于1995年2月23日發(fā)布，參見(jiàn)其中第三條之規(guī)定。由此可以看出，國(guó)債期貨交易是通過(guò)國(guó)債期貨合約買(mǎi)賣(mài)的形式以實(shí)現(xiàn)買(mǎi)賣(mài)國(guó)債的最終目的。再如，正在起草中的我國(guó)期貨交易法，其草案中關(guān)于期貨交易的規(guī)定有：“本法所稱(chēng)期貨交易，是指在期貨交易所進(jìn)行的期貨合約的買(mǎi)賣(mài)。本法所稱(chēng)期貨合約，是指按照期貨交易所規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)條款和方法訂立的下列合約：當(dāng)事人雙方約定在將來(lái)一定時(shí)間交收根據(jù)標(biāo)的物約定價(jià)格與當(dāng)時(shí)實(shí)際價(jià)格之差計(jì)算出來(lái)的款項(xiàng)的合約?！弊ⅲ簠⒁?jiàn)全國(guó)人大財(cái)經(jīng)委員會(huì)期貨交易法起草組：中華人民共和國(guó)期貨交易法(草案)(第三稿)第二條之規(guī)定。因此，金融期貨交易是指在期貨交易所進(jìn)行的金融期

9、貨合約的買(mǎi)賣(mài)，而金融期貨合約是指按照期貨交易所規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)條款和方法訂立的當(dāng)事人雙方約定在將來(lái)一定時(shí)間交收根據(jù)標(biāo)的物約定價(jià)格與當(dāng)時(shí)實(shí)際價(jià)格之差計(jì)算出來(lái)的款項(xiàng)的協(xié)議。不難理解，金融期貨合約具有雙重身份：其一是金融期貨交易據(jù)以進(jìn)行的當(dāng)事人雙方按照期貨交易所規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)條款和方法所訂立的合同形式；其二是金融期貨交易的形式上的對(duì)象，而事先約定的標(biāo)的物才是實(shí)質(zhì)上的交易對(duì)象。筆者認(rèn)為，我國(guó)未來(lái)的期貨交易法，應(yīng)對(duì)期貨交易的法律含義作出明確的界定，以立法形式統(tǒng)一對(duì)期貨交易的認(rèn)識(shí)，促進(jìn)我國(guó)金融期貨交易的規(guī)范化發(fā)展。 二金融衍生品交易所的法律性質(zhì) 深層意義上的金融期貨市場(chǎng)是指圍繞金融期貨合約交易而形成的一種特殊經(jīng)濟(jì)關(guān)

10、系的總和，它由金融期貨交易市場(chǎng)參與者在金融期貨合約交易中形成的相互關(guān)系構(gòu)成。在一般情況下，將金融期貨市場(chǎng)等同于金融期貨交易所，雖不全面，卻也有一定道理。事實(shí)上，凡是經(jīng)申請(qǐng)被指定為某一金融期貨合約市場(chǎng)的交易所，均可稱(chēng)為金融期貨交易所。從世界范圍來(lái)看，目前各國(guó)家或地區(qū)除專(zhuān)門(mén)成立的金融期貨交易所外，有的證券交易所和商品期貨交易所亦開(kāi)展某些金融期貨交易，它們均屬于一般所稱(chēng)的金融期貨交易所。 關(guān)于金融期貨交易所的法律性質(zhì)，一般由法律直接規(guī)定，屬于重要法律問(wèn)題。這在實(shí)質(zhì)上又表現(xiàn)為金融期貨交易所的組織形式及是否營(yíng)利的問(wèn)題。 (一)法人地位 金融期貨交易所作為專(zhuān)門(mén)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化金融合約買(mǎi)賣(mài)的場(chǎng)所，在現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條

11、件下，是一種具有高度系統(tǒng)性和嚴(yán)密性高度組織化和規(guī)范化的在“三公”原則指導(dǎo)下為市場(chǎng)交易提供服務(wù)的經(jīng)濟(jì)組織，各國(guó)法律普遍賦予金融期貨交易所這一經(jīng)濟(jì)組織以獨(dú)立法人地位，我國(guó)亦不例外。關(guān)于這一點(diǎn)，無(wú)論是原來(lái)1999年8月1日頒布的，還是后來(lái)2002年5月修訂頒布的期貨交易所管理辦法都予以確認(rèn)；即使在期貨交易管理暫行條例中沒(méi)有直接規(guī)定期貨交易所的法人資格，但在其第9條第2款中規(guī)定“總經(jīng)理為期貨交易所的法定代表人”，也可間接反映出期貨交易所具有法人地位，因?yàn)椤胺ǘù砣恕迸c法人資格具有必然聯(lián)系。因此，期貨交易所的法人性并無(wú)可爭(zhēng)議，金融期貨交易所的法人地位也是無(wú)須討論的問(wèn)題。但是，在未來(lái)期貨交易法或金融期貨

12、交易專(zhuān)門(mén)法規(guī)中，應(yīng)對(duì)交易所的這一法律地位予以明確規(guī)定。 (二)組織形式 交易所在組織形式上有非營(yíng)利性會(huì)員制和營(yíng)利性公司制兩種，而近年來(lái)公司制交易所成為國(guó)際上的發(fā)展趨勢(shì)。我國(guó)正在籌建的金融期貨交易所，應(yīng)當(dāng)順應(yīng)國(guó)際金融市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)，學(xué)習(xí)與借鑒新加坡交易所(sgx)的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)注：新加坡交易所(sgx)成立于1999年12月1日，由新加坡國(guó)際金融交易所(simex)和新加坡證券交易所(ses)合并而成。2000年11月，新加坡交易所改制為新加坡交易所有限公司，成為亞太地區(qū)首家通過(guò)公開(kāi)募股和私募配售方式上市的交易所，注冊(cè)資本為10億新元。sgx衍生品種包括利率股指外匯和股票等金融期貨品種及中東原油咖啡

13、等商品類(lèi)期貨，其中大多數(shù)為外國(guó)產(chǎn)品。為適應(yīng)經(jīng)濟(jì)全球化與信息技術(shù)的發(fā)展，sgx通過(guò)合并重組與公司制改造使其活力無(wú)限，在全球競(jìng)爭(zhēng)中占盡先機(jī)。參見(jiàn)胡俞越李宏濤：從sgx的成功看我國(guó)金融期貨市場(chǎng)法發(fā)展，載期貨日?qǐng)?bào)，2006年6月15日。，建立一個(gè)高起點(diǎn)的有競(jìng)爭(zhēng)力的公司制交易所。 會(huì)員制交易所是由全體會(huì)員共同出資組建，繳納一定會(huì)員費(fèi)作為注冊(cè)資本的非營(yíng)利性會(huì)員制法人機(jī)構(gòu)。會(huì)員制作為一種傳統(tǒng)的期貨交易所組織形式，已經(jīng)有150多年歷史；截至目前，世界上大多數(shù)期貨交易所仍然采取會(huì)員制。注：例如，日本商品交易所法第3條規(guī)定，商品交易所應(yīng)為法人，會(huì)員組織，并不可經(jīng)營(yíng)以營(yíng)利為目的的業(yè)務(wù);美國(guó)商品期貨交易法及cftc管

14、理規(guī)則對(duì)期貨交易所的性質(zhì)，雖未作規(guī)定，但從實(shí)際情況看，目前美國(guó)的期貨交易所原來(lái)都是非營(yíng)利性組織，但自1999年cme公司化改組以來(lái)，形成了公司化改制趨勢(shì)。參見(jiàn)張學(xué)森：國(guó)際金融期貨市場(chǎng)若干法律問(wèn)題初探，華東政法學(xué)院碩士研究生學(xué)位論文，1997年5月版，第75頁(yè)。會(huì)員制期貨交易所的特點(diǎn)是，會(huì)員繳納會(huì)員資格費(fèi)是取得會(huì)員資格的基本條件之一；交易所的建立和營(yíng)運(yùn)資本由會(huì)員以繳納會(huì)員費(fèi)的形式籌得；交易所收入有結(jié)余時(shí)，會(huì)員不享有取得回報(bào)的權(quán)利；而當(dāng)交易所出現(xiàn)虧空時(shí)，會(huì)員必須以增加會(huì)費(fèi)的形式承擔(dān)；交易所會(huì)員投票權(quán)分配，實(shí)行一人一票制，與會(huì)員出資多少無(wú)關(guān)，因而會(huì)員相互之間享有同等的權(quán)利和義務(wù)。 公司制交易所是由投

15、資人以入股形式組建并設(shè)置場(chǎng)所和設(shè)施，以股份有限公司或有限責(zé)任公司形式設(shè)立的經(jīng)營(yíng)交易市場(chǎng)的營(yíng)利性企業(yè)法人。注：如香港期貨交易所，根據(jù)其組織章程，它可以派發(fā)股息。雖然利潤(rùn)記錄并不突出，但期貨交易所一直以來(lái)是作為一家牟利公司運(yùn)作。一般來(lái)講，英聯(lián)邦系統(tǒng)的期貨交易所多采取公司制;而在美國(guó)，只有位于紐約的商品交易所和咖啡糖可可交易所以及費(fèi)城交易所等少數(shù)幾個(gè)是公司制交易所。參見(jiàn)張學(xué)森：國(guó)際金融期貨市場(chǎng)的法律問(wèn)題，載徐冬根主編國(guó)際金融法律與實(shí)務(wù)研究，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社2000年6月版，第385頁(yè)。交易所不參與合約買(mǎi)賣(mài)交易，但按規(guī)定對(duì)參與交易者收取交易費(fèi)用，投資者從中分享收益。交易所會(huì)員是持有交易所股份者，即交

16、易所的股東，而交易會(huì)員只是交易商；交易所按會(huì)員出資多少分配投票權(quán)，實(shí)行一股一票制。公司制交易所的主要特點(diǎn)是，在交易中完全中立，其人員也不參與交易；重視營(yíng)利性，所以注重?cái)U(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模，提高經(jīng)營(yíng)效率，但忽視公益性，影響市場(chǎng)穩(wěn)定；成本觀念更強(qiáng)，有利于提高市場(chǎng)效率，加大市場(chǎng)投資建設(shè)；收取交易費(fèi)用較多，交易商負(fù)擔(dān)較重。 近幾年來(lái)，世界上許多大型的證券交易所都由會(huì)員制改為公司制，公司化成了全球交易所發(fā)展的一個(gè)新方向。注：參見(jiàn)中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)：期貨市場(chǎng)教程(第二版)，中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社，2003年2月版，第56頁(yè)。股票交易所的公司化浪潮，波及到了期貨交易所和金融衍生品交易所，20世紀(jì)90年代后期以來(lái)交易所的公司

17、化改制與上市頻繁發(fā)生。注：如芝加哥商業(yè)交易所(cme)紐約商業(yè)交易所(nymex)倫敦國(guó)際石油交易所(ipe)等先后改制，香港期貨交易所與香港聯(lián)合交易所改制合并為香港交易及結(jié)算所有限公司，后于2000年6月在香港聯(lián)合交易所上市，新加坡交易所(sgx)公司化改制后于2000年12月在自己的市場(chǎng)上市。例如，芝加哥商業(yè)交易所(cme)是美國(guó)第一家進(jìn)行公司制改造的金融衍生品交易所，2000年11月13日從一個(gè)非營(yíng)利的會(huì)員制組織成為一個(gè)營(yíng)利性的股份公司，開(kāi)始將其會(huì)員及其權(quán)利進(jìn)行分類(lèi)管理，取得了長(zhǎng)足發(fā)展。我們認(rèn)為，我國(guó)金融期貨交易所應(yīng)該順應(yīng)國(guó)際趨勢(shì)，借鑒sgx及cme公司制快速發(fā)展的成功經(jīng)驗(yàn)，采取營(yíng)利性公

18、司制組織形式。注：據(jù)悉，新交易所將由上海證券交易所深圳證券交易所上海期貨交易所大連商品交易所和鄭州商品交易所5家機(jī)構(gòu)平分股權(quán)。中國(guó)證監(jiān)會(huì)一位不愿透露姓名的官員透露，“金融衍生品交易所的股權(quán)肯定是各占20%?！眳⒁?jiàn)胡天舒：金融衍生品交易所“五分天下”，上市交易品種待定，載南方周末，2006年3月10日。 三對(duì)金融期貨交易的獨(dú)占權(quán) 現(xiàn)代金融期貨市場(chǎng)是一個(gè)規(guī)范化有組織的市場(chǎng)，具有高度系統(tǒng)性和嚴(yán)密性的特點(diǎn)。各國(guó)法律明確規(guī)定，所有的期貨交易必須在依法成立的交易所內(nèi)進(jìn)行，不允許場(chǎng)外對(duì)作交易(bucketing)。例如，按照其1992年修訂后的商品期貨交易法的規(guī)定，在美國(guó)期貨交易所，即期貨契約市場(chǎng)(futu

19、res contracts market)，其國(guó)內(nèi)期貨契約市場(chǎng)必須經(jīng)商品期貨交易委員會(huì)(cftc)指定，而指定的方式則是以契約(即合約)為基礎(chǔ)。換言之，每一個(gè)期貨契約市場(chǎng)的指定系個(gè)別核準(zhǔn)，所以一個(gè)期貨交易所可能是好幾個(gè)經(jīng)核準(zhǔn)的期貨契約市場(chǎng)。6這就是期貨交易所對(duì)期貨交易的獨(dú)占權(quán)，它有兩層含義：一是期貨交易必須在依法成立的期貨交易所內(nèi)進(jìn)行，不得從事場(chǎng)外期貨交易；二是某交易所對(duì)經(jīng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)核準(zhǔn)并指定的某一特定期貨合約產(chǎn)品的交易擁有獨(dú)占權(quán)，其他任何交易所未經(jīng)批準(zhǔn)不得擅自從事該期貨合約交易。由此可以認(rèn)為，一個(gè)依法成立的交易所要成為某一期貨合約的交易市場(chǎng)，需要其在設(shè)計(jì)該期貨合約后向主管機(jī)關(guān)提出申請(qǐng)，經(jīng)主管機(jī)

20、關(guān)核準(zhǔn)后予以指定。 我國(guó)承認(rèn)期貨交易所對(duì)期貨交易的獨(dú)占權(quán)，并先后頒布了若干行政法規(guī)和部門(mén)規(guī)章予以規(guī)范和控制。但由于實(shí)踐中對(duì)這一原則堅(jiān)持不夠，對(duì)這一制度實(shí)施不力，曾經(jīng)導(dǎo)致金融期貨交易重大違規(guī)事件發(fā)生，教訓(xùn)深刻。我國(guó)期貨交易管理暫行條例第4條規(guī)定：“期貨交易必須在期貨交易所內(nèi)進(jìn)行。禁止不通過(guò)期貨交易所的場(chǎng)外期貨交易?！眹?guó)債期貨交易管理暫行辦法第6條規(guī)定，國(guó)債期貨交易場(chǎng)所是指中國(guó)證監(jiān)會(huì)會(huì)同財(cái)政部批準(zhǔn)進(jìn)行國(guó)債期貨交易的交易場(chǎng)所；未經(jīng)批準(zhǔn)，任何交易場(chǎng)所不得開(kāi)展國(guó)債期貨交易。我國(guó)的國(guó)債期貨交易曾于1993年10月25日經(jīng)財(cái)政部同意在上海證券交易所正式推出，至1995年5月17日暫停。當(dāng)時(shí)，上海證券交易所作

21、為惟一經(jīng)批準(zhǔn)的合法的國(guó)債期貨交易所，對(duì)國(guó)債期貨交易具有獨(dú)占權(quán)。國(guó)債期貨既不能在未經(jīng)批準(zhǔn)的其他交易所進(jìn)行，更不能在場(chǎng)外進(jìn)行。而事實(shí)上，繼上海證交所正式推出國(guó)債期貨之后，深圳武漢廣州沈陽(yáng)海南等地的14家證券期貨交易場(chǎng)所自發(fā)地推出了國(guó)債期貨交易，這不能不說(shuō)是導(dǎo)致“327”重大違規(guī)事件注：1995年的“327事件”，直接導(dǎo)致國(guó)債期貨暫停，這使我國(guó)在金融衍生產(chǎn)品上的第一次試點(diǎn)以失敗告終?！?27”國(guó)債期貨事件的主角，是1992年發(fā)行的三年期國(guó)庫(kù)券，該券發(fā)行總量為240億，1995年6月到期兌付，利率是9.5%的票面利息加保值貼補(bǔ)率，但財(cái)政部是否對(duì)之實(shí)行保值貼補(bǔ)，并不確定。1995年2月后，其價(jià)格一直在1

22、47.80元和148.30元之間徘徊，但隨著對(duì)財(cái)政部是否實(shí)行保值貼補(bǔ)的猜測(cè)和分歧，“327”國(guó)債期貨價(jià)格發(fā)生大幅變動(dòng)。以萬(wàn)國(guó)證券公司為代表的空方主力認(rèn)為1995年1月起通貨膨脹已見(jiàn)頂回落，不會(huì)貼息，堅(jiān)決做空，而其對(duì)手方中經(jīng)開(kāi)則依據(jù)物價(jià)翹尾周邊市場(chǎng)“327”品種價(jià)格普遍高于上海以及提前了解財(cái)政部決策動(dòng)向等因素，堅(jiān)決做多，不斷推升價(jià)位。1995年2月23日，一直在“327”品種上聯(lián)合做空的遼寧國(guó)發(fā)(集團(tuán))有限公司搶先得知“327”貼息消息，立即由做空改為做多，使得“327”品種在一分鐘內(nèi)上漲2元，十分鐘內(nèi)上漲3.77元。做空主力萬(wàn)國(guó)證券公司立即陷入困境，按照其當(dāng)時(shí)的持倉(cāng)量和價(jià)位，一旦期貨合約到期，履行交割義務(wù)，其虧損高達(dá)60多億元。為維護(hù)自己的利益，“327”合約空方主力在148.50價(jià)位封盤(pán)失敗后，在交易結(jié)束前最后8分鐘，空方主力大量透支交易，以700萬(wàn)手價(jià)值1400億元的巨量空單，將價(jià)格打壓至147.50元收盤(pán)，使“327”合約暴跌3.8元，并使當(dāng)日開(kāi)倉(cāng)的多頭全線(xiàn)爆倉(cāng)，造成了傳媒所稱(chēng)的“中國(guó)的巴林事件”。“327”國(guó)債交易中的異常情況，震驚了證券市場(chǎng)。事發(fā)當(dāng)日晚上，上交所召集有關(guān)各方緊急磋商，最終權(quán)衡利弊，確認(rèn)空方主力惡意違規(guī)，宣布最后8分鐘所有的“327”品種期