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1、蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆

2、莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁

3、薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅

4、莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿

5、蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆

6、蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀

7、莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞

8、薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿

9、莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃

10、螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇

11、蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂

12、螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿

13、薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃

14、荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇

15、蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁

16、蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆

17、蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀

18、蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆

19、莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁

20、蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞

21、蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀

22、蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄

23、薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈

24、莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅

25、薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂肇蒞薇袁膀膇蒃羀衿莃荿罿羂膆蚈羈肄莁蚄羇芆膄薀羇羆葿蒆薃肈節(jié)莁薂膁蒈蝕薁袀芁薆蝕羃蒆蒂蝕肅艿莈蠆膇肂螇蚈羇芇蚃蚇聿膀蕿蚆膁蒞蒅蚅袁膈莁蚄羃莄蠆螄肆膇薅螃膈莂蒁螂袈膅莇螁肀莀莃螀膂芃螞蝿袂葿薈螈羄芁蒄螈肇蕆莀袇腿芀蚈袆衿肅薄裊羈羋薀襖膃肁蒆袃袃莆莂袂羅腿蟻袂 西南財(cái)經(jīng)大學(xué)天府學(xué)院 2010級(jí)資本運(yùn)作期末論文

26、論文題目： 聯(lián)想收購(gòu)ibm案例分析 班 級(jí) ： 會(huì)計(jì)9班 組 員： 周琳玲 41005106 李小霞 41005513 杜文蕓41005527 指導(dǎo)教師 ： 王曉峰 2013年 6 月一、 概述：并購(gòu)與公司控制一書(shū)所學(xué)前九章相關(guān)內(nèi)容進(jìn)行分析，通過(guò)此次分析，將所學(xué)理論知識(shí)與實(shí)際案例聯(lián)系在一起，既復(fù)習(xí)了本學(xué)期“資本運(yùn)作”課程所學(xué)知識(shí)，又將理論結(jié)合實(shí)踐，提高了對(duì)融資收購(gòu)的進(jìn)一步認(rèn)識(shí)。2004年12月8日，聯(lián)想宣布以65億美元現(xiàn)金、6億美元的公司股票收購(gòu)ibm在全球的個(gè)人計(jì)算機(jī)業(yè)務(wù)，此外還將ibm個(gè)人計(jì)算機(jī)的5億美元的債務(wù)轉(zhuǎn)到自己名下。聯(lián)想在一夜間成為世界第三大個(gè)人計(jì)算機(jī)廠(chǎng)商，擁有至少130億美元的年

27、銷(xiāo)售收入和76%的全球個(gè)人計(jì)算機(jī)市場(chǎng)占有率。 2005年5月1日，聯(lián)想正式宣布完成收購(gòu)ibm全球pc業(yè)務(wù)。 二、 收購(gòu)前公司基本狀況分析：（一）資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)反應(yīng)公司總資產(chǎn)中各種資金來(lái)源的構(gòu)成情況，通常指公司負(fù)債總額與公司總資產(chǎn)的比例，或資產(chǎn)總負(fù)債與股東權(quán)益的比例。最佳資本結(jié)構(gòu)有多方面因素決定，主要包括企業(yè)籌資的靈活性、企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)情況、行業(yè)的平均負(fù)債率、企業(yè)的控制權(quán)分布和企業(yè)的盈利情況。通過(guò)查閱資料，2006年以前的財(cái)務(wù)報(bào)表已經(jīng)很難獲得，但從兩個(gè)企業(yè)總體來(lái)看，聯(lián)想是中國(guó)市場(chǎng)計(jì)算機(jī)行業(yè)的一個(gè)巨頭，ibm在全球計(jì)算機(jī)行業(yè)的地位不容小覷。從其他年度數(shù)據(jù)綜合分析，聯(lián)想主要是通過(guò)負(fù)債尤其是流動(dòng)負(fù)債來(lái)融

28、資，而股本率非常低，儲(chǔ)存類(lèi)權(quán)益也不高。這說(shuō)明聯(lián)想公司負(fù)債比例很高，那么它的固定費(fèi)用和債務(wù)支付數(shù)額也會(huì)很大。但是，聯(lián)想的流動(dòng)資產(chǎn)比率值很高，這就彌補(bǔ)了其高負(fù)債比例的融資結(jié)構(gòu)。高流動(dòng)性資產(chǎn)比例反映了公司短期還債能力有保障。短期流動(dòng)性也保證了公司的長(zhǎng)期償付能力。ibmpc從2001年起一直虧損，拖累了ibm整體的發(fā)展。（二）財(cái)務(wù)狀況多元化策略（互聯(lián)網(wǎng)、it業(yè)務(wù)、手機(jī)）運(yùn)營(yíng)三年后，聯(lián)想的總體業(yè)務(wù)規(guī)模只維持在230億元人民幣左右，而運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)持續(xù)下滑：2001,2002，2003年分別為5.3%，5.2%和4.4%。2001年到2004年，從銷(xiāo)售凈利潤(rùn)來(lái)看，聯(lián)想從5.07%下降到4.38%,但ibm一路為

29、負(fù)。從資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率來(lái)看，聯(lián)想的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率大不如ibm。從權(quán)益乘數(shù)來(lái)看，聯(lián)想在1.5到1.85間，但ibm一直為負(fù)。權(quán)益報(bào)酬率來(lái)看，兩個(gè)企業(yè)的權(quán)益報(bào)酬率相當(dāng)。ibm的pc業(yè)務(wù)2001年到2004年虧損狀況如下：2001年3.97億，2002年1.71億，2003年2.58億，2004年上半年1.39億（較同期虧損大了43%）。（三）發(fā)展戰(zhàn)略聯(lián)想：中國(guó)pc市場(chǎng)強(qiáng)大，但中國(guó)it行業(yè)有以下幾點(diǎn)問(wèn)題：第一，缺少資本。第二，缺少核心技術(shù)。第三，經(jīng)營(yíng)規(guī)模停滯不前、新增長(zhǎng)點(diǎn)乏力，而在精神上是表現(xiàn)為疲乏的狀態(tài)。第四，差異化發(fā)展，大部分企業(yè)還處在起步階段，有些企業(yè)甚至還沒(méi)有明確的方向。第五，中國(guó)內(nèi)地的it制造業(yè)大都

30、還停留在組裝的階段，并沒(méi)有形成一條完整的產(chǎn)業(yè)鏈，靠的只是廉價(jià)的勞動(dòng)力和較低的運(yùn)營(yíng)成本。雖然存在這一系列問(wèn)題，但中國(guó)it市場(chǎng)前景是非常廣闊的。聯(lián)想集團(tuán)也具有中國(guó)計(jì)算機(jī)行業(yè)缺乏技術(shù)的通病，但聯(lián)想也有許多的優(yōu)勢(shì)，如運(yùn)營(yíng)費(fèi)用低，能將各種運(yùn)營(yíng)成本降到10%；在中國(guó)市場(chǎng)上有政府的支持，且占較大市場(chǎng)份額，有一定的品牌知名度；擁有針對(duì)消費(fèi)者和小企業(yè)市場(chǎng)的非常齊全的產(chǎn)品線(xiàn)。ibm：ibm的商業(yè)原則是以客戶(hù)為中心，靠核心技術(shù)立足。ibm有著無(wú)可挑剔的產(chǎn)品品質(zhì)，始終盤(pán)踞著全球高端市場(chǎng)。其筆記本電腦一直牢牢吸引著大量極具含金量的高端商業(yè)用戶(hù)。ibm還擁有很高的全球品牌認(rèn)知度，一流化國(guó)際管理團(tuán)隊(duì)，多元化的客戶(hù)基礎(chǔ)和分銷(xiāo)

31、網(wǎng)絡(luò)。但是從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，ibm從2001年到2004年上半年pc業(yè)務(wù)一路虧損，成為了企業(yè)發(fā)展的一個(gè)累贅。如果能甩掉這個(gè)累贅，將有助于企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展，而且從收購(gòu)方獲得更多的資產(chǎn)發(fā)展企業(yè)。聯(lián)想的獲利能力穩(wěn)定，波動(dòng)性不大，ibmpc業(yè)務(wù)連年虧損，二者的合并一方面可以深度互補(bǔ)，產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。ibm資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較高，與之相比聯(lián)想較低，資產(chǎn)的收益質(zhì)量不高，因此并購(gòu)能夠提高整個(gè)營(yíng)運(yùn)資金占用的使用效率，增加資產(chǎn)獲利能力，達(dá)到優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。 于是，聯(lián)想在pc領(lǐng)域有技術(shù)板塊不足的缺陷，有收購(gòu)pc需求，ibm有甩掉pc業(yè)務(wù)的需求，兩個(gè)企業(yè)天時(shí)地利人和地擦出了火花，收購(gòu)和被收購(gòu)互利互惠，為雙方的發(fā)展都帶來(lái)了利益。當(dāng)然是

32、一件不可多得的好事。（四）經(jīng)營(yíng)分析聯(lián)想方面：財(cái)務(wù)效益高，但自2001年到2004年運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)率持續(xù)下降。資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)狀況良好，前文已經(jīng)提到，聯(lián)想的負(fù)債率高，但高的流動(dòng)資產(chǎn)比率值彌補(bǔ)了這個(gè)不足。高流動(dòng)性資產(chǎn)比例反映了公司短期還債能力有保障。短期流動(dòng)性也保證了公司的長(zhǎng)期償付能力。從發(fā)展的方面來(lái)看，發(fā)展能力是關(guān)系到企業(yè)的持續(xù)生存問(wèn)題，也關(guān)系到投資者未來(lái)收益和債權(quán)人長(zhǎng)期債券的風(fēng)險(xiǎn)程度。2004年，聯(lián)想在中國(guó)市場(chǎng)pc排名第一，占25.10%。2004年較2003年相比，中國(guó)pc的出貨量增幅相當(dāng)高，這就表明了市場(chǎng)的需求量非常大，前景廣闊。ibm：與之相比，ibmpc就大不如聯(lián)想。2001年到2004年一直面臨著

33、虧損的狀況。（五）公司控制所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離是現(xiàn)代股份制企業(yè)的一個(gè)基本特點(diǎn)。股東和管理層之間、股東與股東之間，企業(yè)中的任何一個(gè)角色都以自己的利益為中心，存在著利益沖突。不管是聯(lián)想還是ibm都公開(kāi)發(fā)行股票，存在大股東和小股東。在現(xiàn)代股份制企業(yè)中，控制權(quán)的實(shí)質(zhì)是董事會(huì)多數(shù)席位的選擇權(quán)。收購(gòu)兼并是實(shí)現(xiàn)公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移的主要手段。聯(lián)想收購(gòu)ibmpc實(shí)質(zhì)上就是一個(gè)收購(gòu)兼并的過(guò)程，收購(gòu)后，ibmpc控制權(quán)歸聯(lián)想所有，同時(shí)，ibm的pc部分的控制權(quán)就轉(zhuǎn)移給了聯(lián)想集團(tuán)。聯(lián)想收購(gòu)代價(jià)包括6億美元的股票。收購(gòu)前聯(lián)想集團(tuán)的股權(quán)結(jié)構(gòu)為聯(lián)想控股持有57%，公眾流通股占43%。收購(gòu)后，ibm一躍成為聯(lián)想集團(tuán)第二大股東，持

34、有聯(lián)想約19%的股票，聯(lián)想控股繼續(xù)保持第一大股東地位，持有約46%的股份，公眾流通股約為35%。代理權(quán)的爭(zhēng)奪是大股東與大股東之間的爭(zhēng)奪，小股東既無(wú)力、也無(wú)能力控制公司。雖然ibm成為聯(lián)想第二大股東，但是ibm占的控股比例還是遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于聯(lián)想控股，所以聯(lián)想不會(huì)失去其代理權(quán)，公司的控制權(quán)還是穩(wěn)穩(wěn)的捏在自己的手上。（六）市場(chǎng)估值截止2004年11月28日，聯(lián)想的股價(jià)為3.35港元，市價(jià)總值>240億港元，市盈率為24.72倍。由此可以看出，聯(lián)想的市盈率很高，具有相當(dāng)?shù)氖袌?chǎng)價(jià)值。但是ibmpc的銷(xiāo)售凈利潤(rùn)從2001年到2004年分別為-3.91%，-1.84%，-2.70%，-2.63%，都是一路

35、為負(fù)，對(duì)ibm已經(jīng)造成了發(fā)展路途的負(fù)擔(dān)。三、 收購(gòu)方戰(zhàn)略動(dòng)機(jī)分析：（一）國(guó)內(nèi)個(gè)人計(jì)算機(jī)市場(chǎng)遭遇瓶頸中國(guó)具有廣闊的市場(chǎng)，發(fā)展空前、潛力巨大，但始終面臨缺少資本和缺少核心技術(shù)的劣勢(shì)。何時(shí)才能改“中國(guó)制造”為“中國(guó)創(chuàng)造”一直是一個(gè)熱點(diǎn)問(wèn)題。在發(fā)展的過(guò)程中，國(guó)內(nèi)的個(gè)人計(jì)算機(jī)市場(chǎng)不可避免的遇到了這個(gè)尷尬的問(wèn)題。當(dāng)時(shí)，就有人預(yù)測(cè)到2007年中國(guó)的it市場(chǎng)將有270億美元的前景，而2004年才8.4億。要解決不斷增加的技術(shù)需求和技術(shù)跟不上需求的問(wèn)題成為了發(fā)展道路上的根本矛盾。（二）國(guó)際化發(fā)展的抱負(fù)，并購(gòu)成為聯(lián)想國(guó)際化路徑的首選21實(shí)際，已經(jīng)有“地球村”的概念，全球化的發(fā)展日益加快，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)全球化也是其中一個(gè)

36、重要的部分。一個(gè)大的企業(yè)想要發(fā)展壯大，走國(guó)際化發(fā)展道路是非常好的一條道路，融入國(guó)際經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)，與國(guó)際接軌是企業(yè)必須面對(duì)的一大挑戰(zhàn)和機(jī)遇。聯(lián)想集團(tuán)收購(gòu)ibm表現(xiàn)出的勇氣已經(jīng)彰顯了企業(yè)的抱負(fù)，并購(gòu)ibm可以讓聯(lián)想接觸不同國(guó)際公司之間的業(yè)務(wù)，融合另一個(gè)國(guó)際企業(yè)的文化。不僅僅是對(duì)聯(lián)想，這一舉措將中國(guó)的pc業(yè)務(wù)也推上了國(guó)際舞臺(tái)。（三）發(fā)展品牌、技術(shù)、營(yíng)銷(xiāo)渠道的需要從推動(dòng)聯(lián)想收購(gòu)的原因我們可以分析出：1.規(guī)模效應(yīng)會(huì)使聯(lián)想獲益。收購(gòu)ibmpc擴(kuò)大了聯(lián)想規(guī)模，在世界pc領(lǐng)域都占有舉足輕重的地位。2.聯(lián)想商譽(yù)的增加大于收購(gòu)成本。以收購(gòu)時(shí)聯(lián)想的財(cái)務(wù)狀況來(lái)看，當(dāng)時(shí)的聯(lián)想具有能力收購(gòu)ibmpc，而能獲得的利益是巨大的，

37、品牌效應(yīng)和品牌地位的提高和市場(chǎng)份額的增加各種因素會(huì)促進(jìn)聯(lián)想利益的增加。3.聯(lián)想打入國(guó)際市場(chǎng)的需要。打入國(guó)際市場(chǎng)一是迎合了當(dāng)今企業(yè)發(fā)展與國(guó)際接軌，二是提高了在國(guó)際上的知名度，這些帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)效益也是不可估量的。2管理層驅(qū)動(dòng)力。管理層想要獲得更多的利益，對(duì)利益的追求驅(qū)動(dòng)著他們衡量各方面因素去追去更高的利益。收購(gòu)ibmpc將能解決聯(lián)想集團(tuán)在發(fā)展道路上遇到的技術(shù)問(wèn)題、提高國(guó)際知名度問(wèn)題以及發(fā)展品牌、技術(shù)、營(yíng)銷(xiāo)渠道的問(wèn)題。因此，聯(lián)想用智慧和勇氣收購(gòu)了ibmpc。四、 聯(lián)想收購(gòu)ibm的融資與支付方式聯(lián)想集團(tuán)于2004年12月，以總價(jià)17.5億美元收購(gòu)ibm的全球pc業(yè)務(wù)，其中包括臺(tái)式機(jī)業(yè)務(wù)和筆記本業(yè)務(wù)，獲得

38、think系列品牌。從聯(lián)想的角度看，盡管pc已是ibm的遲暮業(yè)務(wù)，但對(duì)聯(lián)想仍有較大的價(jià)值。在本次收購(gòu)中，聯(lián)想最直接的收益就是可以獲得ibm的研發(fā)力量和全球銷(xiāo)售渠道，這些將極大地幫助聯(lián)想在全球構(gòu)建一個(gè)完整的pc產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)。此外，新的聯(lián)想集團(tuán)在五年內(nèi)有權(quán)根據(jù)有關(guān)協(xié)議使用ibm的品牌，并完全獲得商標(biāo)及相關(guān)技術(shù)，這就使得聯(lián)想的產(chǎn)品在全球pc市場(chǎng)上具有最廣泛的品牌認(rèn)知。因此，聯(lián)想對(duì)ibm的pc業(yè)務(wù)的收購(gòu)，將為聯(lián)想開(kāi)辟出一個(gè)以前難以涉足的巨大國(guó)際市場(chǎng)空間，聯(lián)想將成為全球第三大pc廠(chǎng)商，年收入規(guī)模約120億美元，進(jìn)入世界500強(qiáng)企業(yè)。聯(lián)想并購(gòu)獲得的成功不僅得益于其目標(biāo)選擇的正確性，在一定程度上也得

39、益于并購(gòu)融資方式的正確選擇。聯(lián)想收購(gòu)ibm的pc業(yè)務(wù)的實(shí)際交易價(jià)格是17.5億美元，具體支付方式則包括6.5億美元現(xiàn)金，6億美元的聯(lián)想股票和5億美元的債務(wù)。股份收購(gòu)上，聯(lián)想以每股2.675港元向ibm發(fā)行包括8.21億股新股和9.216億股無(wú)投票權(quán)的股份。在整個(gè)財(cái)務(wù)安排上，當(dāng)時(shí)自由現(xiàn)金只有4億美元的聯(lián)想，為減輕支付6.5億美元現(xiàn)金的壓力，與ibm簽訂了一份有效期長(zhǎng)達(dá)五年的策略性融資的附屬協(xié)議，而后在ibm財(cái)務(wù)顧問(wèn)高盛的協(xié)助下，從巴黎銀行，荷蘭銀行，渣打銀行和工商銀行獲得6億美元國(guó)際銀團(tuán)貸款。隨后，聯(lián)想還獲得全球三大股權(quán)投資公司的青睞，以私募的方式向德克薩斯太平洋集團(tuán)，泛大西洋集團(tuán)及美國(guó)新橋投資

40、集團(tuán)發(fā)行股份，獲得總計(jì)3.5億美元的戰(zhàn)略投資，其中德克薩斯太平洋集團(tuán)2億美元，泛大西洋集團(tuán)資1億美元，美國(guó)新橋投資集團(tuán)5000萬(wàn)集團(tuán)。聯(lián)想集團(tuán)則以每股1000港元的價(jià)格，向這三家公司發(fā)行總共273萬(wàn)股非上市a類(lèi)累積課換股優(yōu)先股和客人股2.4億股聯(lián)想股份的非上市認(rèn)股權(quán)證，三大戰(zhàn)略投資者因而獲得新聯(lián)想12.4%股份。這三家私人股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在聯(lián)想與ibm達(dá)成協(xié)議之前就開(kāi)始與聯(lián)想密切接觸，并促成聯(lián)想與ibm的收購(gòu)中起了重要的作用，同時(shí)三家投資方還為聯(lián)想吸納了20家銀行的5年期6億美元的銀行貸款。2002-2005年，聯(lián)想的資產(chǎn)負(fù)債率一直保持著40%左右的水平，即使在2004年聯(lián)想并購(gòu)ibm這一年，其資

41、產(chǎn)負(fù)債率也沒(méi)有大幅度提高。聯(lián)想的并購(gòu)能夠順利完成，并且沒(méi)有出現(xiàn)長(zhǎng)時(shí)間的小消化不良問(wèn)題，主要原因在于其并購(gòu)融資方式的合理選擇。聯(lián)想并購(gòu)ibm的pc使用的是“股票加現(xiàn)金”的支付方式。聯(lián)想在香港上市，通過(guò)換股減少交易現(xiàn)金支出，通過(guò)國(guó)際銀團(tuán)貸款和私募籌集交易現(xiàn)金和運(yùn)營(yíng)資金。多種并購(gòu)融資方式組合，降低了其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也避免了營(yíng)運(yùn)資金的困難。從表1的數(shù)據(jù)也可以看出，并購(gòu)后聯(lián)想的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率并沒(méi)有大幅度的下降，一定程度上反映出其資金營(yíng)運(yùn)并沒(méi)有受到并購(gòu)的影響，并購(gòu)沒(méi)有給企業(yè)帶來(lái)很大的營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)。2006年，聯(lián)想綜合營(yíng)業(yè)額達(dá)146億美元，同比增長(zhǎng)10%，聯(lián)想的個(gè)人電腦同比增長(zhǎng)了12%，集團(tuán)的全年毛利率達(dá)創(chuàng)紀(jì)錄的

42、14%。新浪科技訊 北京時(shí)間12月8日上午9點(diǎn)，聯(lián)想集團(tuán)在北京正式宣布，以總價(jià)12.5億美元收購(gòu)ibm的全球pc業(yè)務(wù)，其中包括臺(tái)式機(jī)業(yè)務(wù)和筆記本業(yè)務(wù)。具體支付方式則包括6.5億美元現(xiàn)金和6億美元的聯(lián)想股票同時(shí)聯(lián)想集團(tuán)宣布了高層的變更調(diào)整。ibm高級(jí)副總裁史蒂芬-沃德將出任聯(lián)想集團(tuán)新ceo，楊元慶則改任公司董事長(zhǎng)，同時(shí)，老帥柳傳志將徹底退居幕后。具體而言，聯(lián)想集團(tuán)付出的12.5億美元包括6.5億美元的聯(lián)想股票構(gòu)成，中方股東，聯(lián)想控股將擁有聯(lián)想集團(tuán)45%左右的股份，ibm公司將擁有18.5%左右的股份，因此，這次收購(gòu)實(shí)際上是中美兩家it廠(chǎng)商的戰(zhàn)略合作行為。新的聯(lián)想集團(tuán)在五年內(nèi)權(quán)限有關(guān)協(xié)議使用ibm

43、的品牌，并完全獲得商標(biāo)及相關(guān)技術(shù)，這就是使得聯(lián)想的產(chǎn)品在全球pc市場(chǎng)上具有了最廣泛的品牌認(rèn)知。這次聯(lián)想的收購(gòu)行為，是中國(guó)it行業(yè)在海外投資最大的一場(chǎng)，至此，聯(lián)想集團(tuán)將成為收入超過(guò)百億美元的世界第三大pc廠(chǎng)商。聯(lián)想表示，成立二十年來(lái)，聯(lián)想經(jīng)過(guò)無(wú)數(shù)坎坷，但是要成為一個(gè)具有國(guó)際規(guī)模的長(zhǎng)久企業(yè)，這次和ibm的合作是一個(gè)突破性契機(jī)，聯(lián)想管理集團(tuán)的管理層在兩間國(guó)際顧問(wèn)公司的大力支持下，完成了近13個(gè)月的談判和工作量極大的業(yè)務(wù)梳理工作。最終走到了一起。并購(gòu)后，ibm將成為聯(lián)想的首選服務(wù)和客戶(hù)融資提供商。在3年的鎖定期結(jié)束時(shí)，ibm將獲得至>6.5億美元的現(xiàn)金和價(jià)值至多6億美元的聯(lián)想集團(tuán)普通股。ibm將

44、持有聯(lián)想集團(tuán)18.9%的股份，成為聯(lián)想第二大股東。交易額中聯(lián)想應(yīng)支付的現(xiàn)金部分，將分別來(lái)自公司已有的現(xiàn)金和借款。此外，此次交易還包括由ibm和長(zhǎng)城共同擁有的位于深圳的國(guó)際信息產(chǎn)品公司的pc制造業(yè)務(wù)。被問(wèn)及并購(gòu)后我公司有何打算，“我們將實(shí)行三步走，”楊元慶表示“第一步，聯(lián)想將在采購(gòu)制造方面進(jìn)行和ibm的合作；第二階段，進(jìn)行市場(chǎng)和銷(xiāo)售的整合；到第三階段，進(jìn)入到對(duì)方都沒(méi)有的領(lǐng)域去?！薄拔覀儸F(xiàn)在有很強(qiáng)的互補(bǔ)性，ibm服務(wù)的很多客戶(hù)都是高端的，而我們擁有廣大的中端和低端客戶(hù)。這樣的合作，將產(chǎn)生非常好的效用。”楊元慶說(shuō)。聯(lián)想表示，收購(gòu)后將把ibm在全球知名的“think”品牌筆記本業(yè)務(wù)，聯(lián)想品牌和客戶(hù)的高

45、品質(zhì)服務(wù)與支持整合在一起，從而形成遍及全球160個(gè)國(guó)家的龐大分銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)和全球認(rèn)知度。談?wù)搩r(jià)格時(shí)可提出以還價(jià)-即利用吹毛求遲戰(zhàn)略，雖然ibm是個(gè)人電腦的奠基者之一，但很早以前ibm就進(jìn)行了產(chǎn)業(yè)改組，個(gè)人電腦不是ibm的主要經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)。從上世紀(jì)90年代開(kāi)始，ibm就轉(zhuǎn)為以公司集團(tuán)為主要對(duì)象提供電腦服務(wù)業(yè)務(wù)的企業(yè)，個(gè)人電腦逐漸退出ibm的生產(chǎn)領(lǐng)域，有時(shí)候不但不賺錢(qián)，還要賠錢(qián)。目前ibm的個(gè)人電腦業(yè)務(wù)占有其總銷(xiāo)售額的10%，但利潤(rùn)非常低，對(duì)公司每股贏(yíng)利貢獻(xiàn)率不到1%。因此ibm早有把個(gè)人電腦業(yè)務(wù)分離出來(lái)的考慮?，F(xiàn)在能有聯(lián)想這樣一個(gè)在迅猛發(fā)展的中國(guó)和亞洲市場(chǎng)占有老大位置的伙伴及時(shí)接手自己的燙手山芋，對(duì)ibm

46、來(lái)說(shuō)不失為在一個(gè)合適的時(shí)間合適的機(jī)會(huì)下做出的合適的選擇。忠誠(chéng)度已經(jīng)建立起來(lái)的ibm用戶(hù)，是否會(huì)改換門(mén)庭，也是需要考慮的。在知道一個(gè)品牌將不再是由自己熟悉的生產(chǎn)者開(kāi)發(fā)，設(shè)計(jì)和制造的時(shí)候，改選戴爾等品牌對(duì)很多西方消費(fèi)者似乎是順理成章的事。對(duì)于這點(diǎn)，我公司還需要花上大量資金去繼續(xù)宣傳等。五、 反收購(gòu)措施和結(jié)果2005年3月24日，聯(lián)想在香港突然停牌，聯(lián)想發(fā)布公告稱(chēng)，公司正等待發(fā)布涉及股票交易的敏感公告。業(yè)界推測(cè)，這可能與“美國(guó)三大券商可能投資3.5億美元入股聯(lián)想集團(tuán)”的消息有關(guān)，業(yè)界甚至推測(cè)有可能是ibm采取的反收購(gòu)行動(dòng)。2004年12月8日，聯(lián)想集團(tuán)宣布以12.5億美元收購(gòu)ibm全球pc業(yè)務(wù)，支付

47、了6.5億美元現(xiàn)金及6億美元股票。有消息稱(chēng)，聯(lián)想集團(tuán)已聘請(qǐng)巴黎銀行等四銀行安排規(guī)模達(dá)6億美元的融資貸款，以幫助解決收購(gòu)所需資金，目前資金已到位。美國(guó)三家私人資本運(yùn)營(yíng)公司德克薩斯太平洋集團(tuán)、generalatlanticllc以及德克薩斯太平洋和布藍(lán)投資集團(tuán)的子公司新橋資本將收購(gòu)聯(lián)想集團(tuán)的股份。三家公司將合計(jì)斥資3.5億美元入股聯(lián)想集團(tuán)，其中德克薩斯太平洋集團(tuán)占2億美元，general atlantic占1億美元，新橋資本占5000萬(wàn)美元。業(yè)界對(duì)此事件眾說(shuō)紛紜，不少人對(duì)聯(lián)想前景表示擔(dān)憂(yōu)，甚至有人士驚呼：剛通過(guò)美國(guó)政府審查，現(xiàn)在又遭遇三家美國(guó)公司半路“截殺”，聯(lián)想收購(gòu)ibmpc部門(mén)變數(shù)迭生，上演了

48、一出“螳螂捕蟬、黃雀在后”的好戲。事件由于很難下定論，三家美國(guó)公司入股聯(lián)想，究竟是看好聯(lián)想與ibm的合并前景？還是一般的投資行為？還是ibm的反收購(gòu)行為？目前還不得而知。據(jù)了解，三家私人資本之一的德克薩斯太平洋是去年ibm出售其pc業(yè)務(wù)的競(jìng)購(gòu)者之一，熟諳ibm的業(yè)務(wù)。外界有分析認(rèn)為德克薩斯太平洋參股聯(lián)想集團(tuán)是其直接介入亞洲的第一步，同時(shí)還表明該集團(tuán)有可能在亞洲進(jìn)行更大規(guī)模的投資。而general atlantic在北京設(shè)有辦公室并長(zhǎng)期專(zhuān)注于投資亞洲科技，在中國(guó)有一定影響。有行業(yè)人士分析，如果是ibm采取的反收購(gòu)計(jì)劃，一旦入股成功，聯(lián)想集團(tuán)股份將只有30%左右，而ibm有可能升至31%，那么聯(lián)想

49、的控股地位就很危險(xiǎn)。這位人士并以當(dāng)年的長(zhǎng)城國(guó)際為例，起初也是長(zhǎng)城控股，到最后ibm控制了80%股份。不過(guò)，聯(lián)想集團(tuán)現(xiàn)任高級(jí)副總裁、候任首席運(yùn)營(yíng)官劉軍稱(chēng)，聯(lián)想已絕對(duì)控制新聯(lián)想的董事會(huì)，ibm只保留了觀(guān)察員席位?！白屄?lián)想收購(gòu)pc業(yè)務(wù)后獲得成功，對(duì)ibm提高高端業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)力也是有利的，所以ibm沒(méi)有必要采取反收購(gòu)行動(dòng)?！绷?、 戰(zhàn)略整合與股東價(jià)值分析（一）聯(lián)想收購(gòu)ibm的pc業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略整合1、人力資源整合：留用外方人才美國(guó)管理大師德魯克在并購(gòu)成功的五要素中指出，公司高層管理人員任免是否得當(dāng)是并購(gòu)成功的關(guān)鍵。主管人員選派不當(dāng)會(huì)造成目標(biāo)公司人才流失、客戶(hù)減少，經(jīng)營(yíng)混亂，影響整合和并購(gòu)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。如果并購(gòu)方

50、對(duì)目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)不熟悉，又找不到合適的主管，則應(yīng)繼續(xù)留用目標(biāo)公司主管。麥肯錫咨詢(xún)公司的一個(gè)調(diào)查發(fā)現(xiàn)，約有85的并購(gòu)方留用了目標(biāo)公司經(jīng)理人員。聯(lián)想缺少?lài)?guó)際化經(jīng)營(yíng)人才，留用ibm pc的高層，有利于平穩(wěn)過(guò)渡，減少動(dòng)蕩。事實(shí)上，新聯(lián)想也是這樣做的。在新聯(lián)想中，楊元慶擔(dān)任董事局主席，ceo則由原ibm高級(jí)副總裁兼ibm pc事業(yè)部總經(jīng)理斯蒂芬沃德?lián)?。目前，在?lián)想14位副總裁和高級(jí)副總裁中，五位來(lái)自ibm，另有五位的背景是跨國(guó)公司或國(guó)際咨詢(xún)公司。新聯(lián)想擁有一支高水平的國(guó)際化管理團(tuán)隊(duì)。一年的實(shí)踐證明，留用斯蒂芬沃德，穩(wěn)定了軍心，實(shí)現(xiàn)了平穩(wěn)過(guò)渡，新聯(lián)想的國(guó)際業(yè)務(wù)已順利地扭虧為盈。現(xiàn)在，新聯(lián)想已進(jìn)入新的整

51、合階段，就是使新聯(lián)想實(shí)現(xiàn)盈利性的增長(zhǎng)。為此，新聯(lián)想聘任戴爾前高級(jí)副總裁阿梅里奧擔(dān)任公司新的ceo，沃德?lián)喂绢檰?wèn)。國(guó)外研究表明，并購(gòu)后很快離開(kāi)的絕大部分是技術(shù)、管理專(zhuān)門(mén)人才。因此在過(guò)渡與整合階段，應(yīng)采取切實(shí)措施穩(wěn)定和留住這些對(duì)企業(yè)未來(lái)發(fā)展至關(guān)重要的人才資源。ibm個(gè)人電腦業(yè)務(wù)部門(mén)有近萬(wàn)名員工，分別來(lái)自160個(gè)國(guó)家和地區(qū)，如何管理這些海外員工，并留住關(guān)鍵人才，提防戴爾、惠普等廠(chǎng)商乘機(jī)挖墻腳，對(duì)聯(lián)想來(lái)說(shuō)是個(gè)巨大的挑戰(zhàn)。為了穩(wěn)定隊(duì)伍，聯(lián)想承諾將暫時(shí)不會(huì)解雇任何員工，并且原來(lái)ibm員工可以保持現(xiàn)有的工資水平不變。把他們?cè)趇bm的股權(quán)、期權(quán)改成為聯(lián)想的期權(quán)。另外，在并購(gòu)協(xié)議中規(guī)定，ibm pc部門(mén)的員

52、工并入新聯(lián)想兩年之內(nèi)，不得重投舊東家ibm的懷抱。聯(lián)想原想設(shè)立雙總部，但是原來(lái)ibm方的部分員工堅(jiān)持認(rèn)為要用國(guó)際化的形象，還是把總部設(shè)在紐約。這些措施使ibm pc人員流失降低到最低程度。到目前為止，ibm pc部門(mén)9700多名員工幾乎全部留了下來(lái)，其中20名高級(jí)員工和新聯(lián)想簽署了13年的工作協(xié)議。2、市場(chǎng)渠道資源整合：留住客戶(hù)新聯(lián)想的最大挑戰(zhàn)是保留ibm的核心客戶(hù)，并且打敗戴爾和惠普。新聯(lián)想對(duì)客戶(hù)流失風(fēng)險(xiǎn)是有預(yù)計(jì)的，并采取了相應(yīng)措施：全球銷(xiāo)售、市場(chǎng)、研發(fā)等部門(mén)悉數(shù)由原ibm相關(guān)人士負(fù)責(zé)，將總部搬到紐約，目的是把聯(lián)想并購(gòu)帶來(lái)的負(fù)面影響降到最低；ibm在全球發(fā)行的紐約時(shí)報(bào)和華爾街日?qǐng)?bào)上刊登巨幅廣

53、告，向消費(fèi)者承諾：ibm pc業(yè)務(wù)并入聯(lián)想后，ibm大部分的經(jīng)理級(jí)主管人員仍會(huì)是新公司里的主角，ibm pc的系統(tǒng)架構(gòu)也不會(huì)改變；2004年12月13日聯(lián)想集團(tuán)披露與ibm之間的附屬協(xié)議，特別強(qiáng)調(diào)，對(duì)一些特殊客戶(hù)(如已簽訂合同并未交割的政府客戶(hù))，聯(lián)想集團(tuán)將被允許向ibm提供這些客戶(hù)的個(gè)人計(jì)算機(jī)和某些服務(wù)。新聯(lián)想將使用ibm品牌五年，這對(duì)客戶(hù)的保留有很大的幫助，聯(lián)想還會(huì)繼續(xù)用ibm的銷(xiāo)售模式，繼續(xù)使用ibm的服務(wù)，繼續(xù)使用ibm的融資手段，這些對(duì)客戶(hù)來(lái)說(shuō)感覺(jué)沒(méi)有變化。聯(lián)想和ibm一起，一共派了2500個(gè)銷(xiāo)售人員到各個(gè)大客戶(hù)去做安撫工作、說(shuō)明情況，現(xiàn)在市場(chǎng)基本上穩(wěn)定了。3、文化資源整合：融合雙方

54、優(yōu)秀的企業(yè)文化因素并購(gòu)的七七定律是：70的并購(gòu)沒(méi)有實(shí)現(xiàn)期望的商業(yè)價(jià)值，其中70的并購(gòu)失敗于并購(gòu)后的文化整合。文化沖突在跨國(guó)并購(gòu)的情況下要較國(guó)內(nèi)并購(gòu)更為明顯。因?yàn)榭鐕?guó)并購(gòu)不僅存在并購(gòu)雙方自身的文化差異，而且還存在并購(gòu)雙方所在國(guó)之間的文化差異，即所謂的雙重文化沖突。學(xué)者們認(rèn)為，文化差異造成的文化沖突是跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)失敗的主要原因。聯(lián)想與ibm的文化沖突，既有美國(guó)文化與中國(guó)文化的沖突，又有聯(lián)想文化與ibm文化的沖突。如何跨越東西方文化的鴻溝，融合雙方優(yōu)秀的企業(yè)文化因素，形成新的企業(yè)文化是聯(lián)想未來(lái)面臨的極大挑戰(zhàn)。為了減少文化差異，增加交流，新聯(lián)想把總部遷到美國(guó)的紐約，楊元慶常駐美國(guó)總部。為了雙方更好地溝

55、通，新聯(lián)想采用國(guó)際通用語(yǔ)言英語(yǔ)，作為公司的官方語(yǔ)言。文化磨合最重要的是董事長(zhǎng)、ceo的磨合，現(xiàn)在聯(lián)想的兩位高層磨合得很好。4、品牌資源整合：保留ibm的高端品牌形象根據(jù)雙方約定，新聯(lián)想在今后五年內(nèi)無(wú)償使用ibm的品牌，并完全獲得“think”系列商標(biāo)及相關(guān)技術(shù)。其中前18個(gè)月，ibm的pc部分可以單獨(dú)使用，18個(gè)月到五年之間可以采用ibm和聯(lián)想的雙品牌，五年后打聯(lián)想的品牌。鑒于ibm是全球品牌、高價(jià)值品牌、高形象品牌，新聯(lián)想在并購(gòu)后大力宣傳thinkpad(筆記本)品牌和thinkcentre桌面品牌，以此作為進(jìn)軍國(guó)際市場(chǎng)的敲門(mén)磚。與此同時(shí)，新聯(lián)想確定了國(guó)內(nèi)lenovo主打家用消費(fèi)，ibm主打

56、商用的策略，兩條產(chǎn)品線(xiàn)將繼續(xù)保持不同的品牌、市場(chǎng)定位，并在性能和價(jià)格方面做出相應(yīng)配合。聯(lián)想對(duì)于進(jìn)軍國(guó)際市場(chǎng)做了充分的準(zhǔn)備。早在2003年，聯(lián)想成功地由legend變成了lenovo。2004年3月26日，聯(lián)想集團(tuán)成為國(guó)際奧運(yùn)會(huì)全球合作伙伴，通過(guò)贊助2006年都靈冬奧會(huì)和2008年北京奧運(yùn)會(huì)，提高lenovo品牌在全球市場(chǎng)的知名度。另外，聘請(qǐng)國(guó)際廣告機(jī)構(gòu)奧美公司，創(chuàng)作了全新的廣告宣傳語(yǔ)只要你想!相信這些舉措，定會(huì)加快lenovo從一個(gè)區(qū)域性品牌向世界性品牌的過(guò)渡。2005年11月底，聯(lián)想宣布提前放棄ibm的品牌，并打算在全球?qū)嵤┮詌enovo為主的品牌戰(zhàn)略。我們認(rèn)為，聯(lián)想在五年內(nèi)應(yīng)繼續(xù)使用ibm

57、的高端品牌“think”，而不放棄ibm品牌。因?yàn)樵陬櫩托闹?，ibm就是高品質(zhì)的象征，有很高的顧客忠誠(chéng)度；聯(lián)想可以在國(guó)際市場(chǎng)上推出lenovo的中低端品牌。5、財(cái)務(wù)資源整合ibm pc業(yè)務(wù)是虧損的，聯(lián)想憑什么敢接過(guò)這個(gè)“燙手的山芋”呢?ibm的pc業(yè)務(wù)毛利率高達(dá)24%卻沒(méi)錢(qián)賺，聯(lián)想的毛利率僅有14卻有5的凈利潤(rùn)。ibm在如此高的毛利率條件下仍然虧損，是其高昂成本所致：一是體系性成本高。整個(gè)ibm的管理費(fèi)用要分?jǐn)偟狡煜碌母鱾€(gè)事業(yè)部，pc部分毛利率相比其他事業(yè)部要低得多，利潤(rùn)就被攤薄了，但聯(lián)想沒(méi)有這部分費(fèi)用；二是管理費(fèi)用高。ibm歷來(lái)是高投入、高產(chǎn)出，花錢(qián)大手大腳，因此管理費(fèi)用高昂。譬如生產(chǎn)一臺(tái)p

58、c機(jī)，ibm要24美元，聯(lián)想只要4美元；ibm pc每年交給總部信息管理費(fèi)2億美元，這里有很大的壓縮空間。ibm pc本身的業(yè)務(wù)是良好的，聯(lián)想控制成本能力很強(qiáng)，二者結(jié)合可以使成本大大減少，并很快實(shí)現(xiàn)盈利。 （二）聯(lián)想收購(gòu)ibm的pc業(yè)務(wù)的股東價(jià)值分析并購(gòu)前聯(lián)想市值估算為199 . 8 億港幣，按匯率均價(jià)usd : hkd = 1:7. 7721 計(jì)算，起市價(jià)為25.71億美元。并購(gòu)前ibm的pc業(yè)務(wù)市價(jià)估值為16.77億美元，聯(lián)想宣布以17.5億美元（65億美元現(xiàn)金、6億美元的公司股票收購(gòu)ibm在全球的個(gè)人計(jì)算機(jī)業(yè)務(wù)，此外還將ibm個(gè)人計(jì)算機(jī)的5億美元的債務(wù)轉(zhuǎn)到自己名下）整體并購(gòu)ibm pc業(yè)務(wù)，并購(gòu)后聯(lián)想與ibm pc業(yè)務(wù)合并后的總市值為120億美元。1、短期內(nèi)：協(xié)同效應(yīng)=120-（25.71+16.77）=77.52（億美元）當(dāng)協(xié)同效應(yīng)為正時(shí)，收購(gòu)產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)，創(chuàng)造財(cái)富，而聯(lián)想收購(gòu)ibm pc業(yè)務(wù)，合并新創(chuàng)造財(cái)富，產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)為77.52億美元，即為正，則創(chuàng)造財(cái)富，為股東營(yíng)造利益。 短期內(nèi)：ibm pc業(yè)務(wù)=19%*120-16.77=6.03（億美元）聯(lián)想=（1-19%）*120-25.71=71.49（億美元）由此可以可知，短期內(nèi)合并后的ibm pc業(yè)務(wù)比合并前價(jià)值提升了6.03億美元，為