經(jīng)濟(jì)發(fā)展方向轉(zhuǎn)變與公司財(cái)務(wù)行為選擇

1、經(jīng)濟(jì)發(fā)展方向轉(zhuǎn)變與公司財(cái)務(wù)行為選擇1.導(dǎo)論1.1研究背景及意義中國(guó)改革開(kāi)放三十多年來(lái)，平均近10%的飛速發(fā)展使目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)總量已經(jīng)躍居世界第二，令世界矚目。在未來(lái)二十年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然可能以7%-8%的速度增長(zhǎng)，2030年GDP會(huì)達(dá)到美國(guó)的兩倍，占全世界的25%;人均收入將達(dá)到美國(guó)的50%;世界500強(qiáng)企業(yè)中國(guó)也會(huì)擁有100150家。與此同時(shí)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展也面臨新的問(wèn)題。不僅僅是由于美國(guó)金融危機(jī)和接踵而來(lái)的歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)，己經(jīng)影響到包括中國(guó)在內(nèi)的全球經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，而且中國(guó)自身經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式也存在著一系列問(wèn)題。例如，在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)發(fā)展格局下，我國(guó)稀有金屬、水質(zhì)、土地等自然資源日益缺乏，導(dǎo)致環(huán)境要素阻礙

2、經(jīng)濟(jì)發(fā)展的現(xiàn)象越來(lái)越明顯。在此情形下，如果不改變現(xiàn)有經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，運(yùn)用宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控手段對(duì)依賴的相應(yīng)要素進(jìn)行調(diào)整，就會(huì)進(jìn)一步加劇這種阻礙，最終導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)發(fā)展的諸多問(wèn)題。事實(shí)上，經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變應(yīng)當(dāng)是一個(gè)動(dòng)態(tài)的過(guò)程。一方面，每個(gè)國(guó)家因?yàn)樽陨硖刭|(zhì)的不同會(huì)導(dǎo)致選擇經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的差異；另一方面，同一國(guó)家在不同階段需要選擇的經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式也是不同的。在這其中，促使經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式發(fā)生改變的是經(jīng)濟(jì)環(huán)境中約束條件的變化。例如，改革幵放以前，資本被排除在人們的合理認(rèn)識(shí)之外，技術(shù)、制度等社會(huì)經(jīng)濟(jì)資源不是用現(xiàn)在人們常用的語(yǔ)言稀缺;和配置;就可以解釋的。雖然在經(jīng)濟(jì)落后的情況下，自然資源如稀有金屬、土地等沒(méi)有得到合理地利用，但由于

3、當(dāng)時(shí)資源供應(yīng)較充足，自然資源的緊缺性還未暴露，所以資源對(duì)經(jīng)濟(jì)的約束力也就沒(méi)有顯示出來(lái)。這時(shí)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展不依據(jù)科學(xué)進(jìn)行合理有效地配置，而以盲目的大干快上和政治發(fā)動(dòng)去反作用于經(jīng)濟(jì)建設(shè)，沒(méi)有資本的概念。同時(shí)技術(shù)條件也比較落后，并不能與自然環(huán)境資源進(jìn)行有效地協(xié)調(diào)發(fā)展。此后，隨著我國(guó)改革開(kāi)放的深化，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，以往通過(guò)單純依賴自然資源發(fā)展的經(jīng)?濟(jì)模式遭遇了挑戰(zhàn)，我國(guó)長(zhǎng)期以破壞自然環(huán)境為代價(jià)的粗放式經(jīng)濟(jì)發(fā)展思路逐漸暴露出來(lái)。…1.2主要內(nèi)容與構(gòu)架1.2. 1選輯思路本文的邏輯思路共分為以下三步：第一步：導(dǎo)論及理論文獻(xiàn)評(píng)述（第一、二章）。該部分通過(guò)系統(tǒng)地梳理經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變與公司財(cái)務(wù)行為

4、選擇的重要研究方向，回顧了近年來(lái)中西方研究的主要相關(guān)文獻(xiàn)，對(duì)現(xiàn)有的研究成果進(jìn)行了評(píng)述。第二步：經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變及其對(duì)公司財(cái)務(wù)行為選擇的影響（第三、四和五章）。將公司財(cái)務(wù)選擇行為置于我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變的背景下進(jìn)行研究，通過(guò)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變下公司價(jià)值取向、風(fēng)險(xiǎn)與收益以及財(cái)務(wù)政策與社會(huì)責(zé)任等的分析，探討了經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變的難點(diǎn)，在分析經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變與公司利益沖突的基礎(chǔ)上，研究了在這個(gè)轉(zhuǎn)變過(guò)程中公司財(cái)務(wù)行為選擇應(yīng)有的變化。以期通過(guò)分析發(fā)展方式轉(zhuǎn)變與公司財(cái)務(wù)的相互影響及該時(shí)期下公司財(cái)務(wù)行為方式與以往的不同特點(diǎn)，研究提高我國(guó)資源配置及資源效率的手段。并在邏輯推導(dǎo)及理論分析的基礎(chǔ)上，綜合考慮我國(guó)當(dāng)前環(huán)

5、境因素，基于西方投融資經(jīng)典理論進(jìn)行建模，運(yùn)用實(shí)證研究方法對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期下影響公司財(cái)務(wù)行為的宏觀經(jīng)濟(jì)因素進(jìn)行分析，并探討中國(guó)公司財(cái)務(wù)選擇的有效路徑。…2.理論及文獻(xiàn)評(píng)述2.1經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變問(wèn)題研究發(fā)展變遷經(jīng)濟(jì)理論普遍都是與經(jīng)濟(jì)發(fā)展有關(guān)。從重農(nóng)主義、重商主義、古典經(jīng)濟(jì)學(xué)到新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)、新自由主義，從亞當(dāng)?斯密、大衛(wèi)?李嘉圖到卡爾?馬克思、約翰?梅納德?凱恩斯，從經(jīng)濟(jì)學(xué)的劍橋?qū)W派、哈佛學(xué)派、芝加哥學(xué)派到奧地利學(xué)派等，不管他們具體在供給還是在貨幣方面進(jìn)行研究，其實(shí)質(zhì)無(wú)一不是在研究經(jīng)濟(jì)發(fā)展。學(xué)者們從各個(gè)角度對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展理論進(jìn)行了研究，這些理論的最新趨勢(shì)融合了社會(huì)學(xué)、倫理學(xué)、政治學(xué)、法學(xué)等學(xué)科

6、，內(nèi)容十分豐富。而學(xué)者們研究經(jīng)濟(jì)發(fā)展的源動(dòng)力，則是經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式與經(jīng)濟(jì)發(fā)展所不能相適應(yīng)所造成的沖突。因此，廣義上來(lái)看，與經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式相關(guān)的理論其目的都在于研究經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變的問(wèn)題。在西方經(jīng)典經(jīng)濟(jì)發(fā)展理論中，主要可分為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論、發(fā)展經(jīng)濟(jì)學(xué)理論以及企業(yè)發(fā)展理論。其中，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論的奠基之作是英國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家哈羅德（R. F.Harrod)分別于1939年發(fā)表的關(guān)于動(dòng)態(tài)理論的一篇論文（An essay in dynamictheory )_和1948年出版了走向動(dòng)態(tài)經(jīng)濟(jì)學(xué)（Towards a dynamice conomics提出的首個(gè)關(guān)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的模型。此后，多馬（Domar)1946) 對(duì)這一模

7、型進(jìn)行了完善，建立了 Harrod-Domar模型。這一模型認(rèn)為影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的因素主要包括投入-產(chǎn)出比和儲(chǔ)蓄率。前者顯示了生產(chǎn)效率，后者反映了投資水平。但是這一模型的局限性使其很難真實(shí)反映在資本和勞動(dòng)同時(shí)實(shí)現(xiàn)最優(yōu)時(shí)的穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)狀態(tài)。…2. 2公司財(cái)務(wù)及其財(cái)務(wù)行為選擇相關(guān)研究公司在財(cái)務(wù)運(yùn)行的過(guò)程中，涵蓋的所有行為均為公司財(cái)務(wù)行為。在過(guò)去的研究中，學(xué)者在MM理論的基礎(chǔ)上逐步加入稅收、信息不對(duì)稱等多種因素力圖將這一經(jīng)典財(cái)務(wù)理論進(jìn)行完善。但在實(shí)際財(cái)務(wù)行為選擇即財(cái)務(wù)決策過(guò)程中，仍然有許多現(xiàn)象不能被有效地解釋。因此，學(xué)者們對(duì)這些現(xiàn)象展幵了激烈的爭(zhēng)論，并基于不同的視角形成了特有理論。公司的資

8、本結(jié)構(gòu)本身是一個(gè)靜態(tài)指標(biāo)，它能夠直觀地反映公司債務(wù)與權(quán)益的關(guān)系。本質(zhì)上，它屬于公司融資行為的目標(biāo)和結(jié)果。不同的融資行為最終會(huì)由資本結(jié)構(gòu)反應(yīng)出來(lái)，同時(shí)公司經(jīng)理人也可以通過(guò)當(dāng)前的資本結(jié)構(gòu)來(lái)調(diào)整相應(yīng)的資本行為，以達(dá)到符合公司價(jià)值最大化的資本結(jié)構(gòu)。所以學(xué)術(shù)界通常將資本結(jié)構(gòu)作為研究公司融資行為的主要指標(biāo)?，F(xiàn)代公司財(cái)務(wù)理論的奠基之作是Miler & Modigliani (1961)建立的完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)中的公司價(jià)值模型，簡(jiǎn)稱MM理論。該模型認(rèn)為在完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)中，公司價(jià)值與公司選擇旳資本結(jié)構(gòu)及股利政策都是無(wú)關(guān)的，因此，公司價(jià)值不受財(cái)務(wù)杠桿的影響而只與其資產(chǎn)配置情況相關(guān)。在此基礎(chǔ)上衍生出來(lái)的資本結(jié)構(gòu)理

9、論主要包括權(quán)衡理論、融資偏好理論和市場(chǎng)時(shí)機(jī)理論。…3.經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變及其對(duì)公司財(cái)務(wù)行為的影響.233.1經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變的影響因素及其難點(diǎn).233.2經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變與公司利益沖突.453. 3經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變下公司財(cái)務(wù)行為選擇的變化.473.4本章小結(jié).544.公司財(cái)務(wù)行為方式：描述性分析.554.1經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變下公司投融資的市場(chǎng)取向.564.2公司融資行為及其特征.584.2. 1我國(guó)各行業(yè)資本結(jié)構(gòu).584.2. 2第一產(chǎn)業(yè)融資行為及其特征.604.2. 3第二產(chǎn)業(yè)融資行為及其特征.614.2.4第三產(chǎn)業(yè)融資行為及其特征.714. 3公司投資行為的價(jià)值選擇.724.4本

10、章小節(jié).735.公司財(cái)務(wù)行為選擇：實(shí)證分析.745.1宏觀經(jīng)濟(jì)因素對(duì)公司融資行為的影響.755.2宏觀經(jīng)濟(jì)因素對(duì)公司投資行為的影響.915. 3宏觀經(jīng)濟(jì)政策影響公司財(cái)務(wù)行為的分析.1085.4本章小節(jié).1105.公司財(cái)務(wù)行為選擇：實(shí)證分析經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變化對(duì)于融資活動(dòng)來(lái)說(shuō)，需要深入到微觀管理層面討論公司的資本結(jié)構(gòu)。而公司的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)一直是學(xué)術(shù)界的熱點(diǎn)話題。盡管一些學(xué)者認(rèn)為現(xiàn)實(shí)中不存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，但大多數(shù)學(xué)者還是傾向支持最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的存在（Titman and Wesseles 1988； Raj an andZingales, 1995; Graham, 1996： Hov

11、akimian et al., 2001)。然而，即使存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，隨著不斷變化的內(nèi)外部環(huán)境，公司實(shí)際的資本結(jié)構(gòu)也會(huì)不可避免地偏離其最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。例如，公司特征的變化就會(huì)導(dǎo)致資本結(jié)構(gòu)發(fā)生改變。由于公司通常都具有不同程度的融資約束，因此資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整并不完全由管理者自身意愿所決定，很多時(shí)候還取決于其是否有調(diào)整的能力。一些學(xué)者己經(jīng)發(fā)現(xiàn)融資約束的程度與資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整呈正比關(guān)系(Korajczyk and Levy 2003： Faulkender 2010)。此外，股東-債權(quán)人的利益沖突、現(xiàn)金流、股利分配政策以及公司規(guī)模等均會(huì)對(duì)資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生顯著影響。而從外部環(huán)境看，國(guó)家的經(jīng)濟(jì)周期、金融結(jié)構(gòu)規(guī)模、

12、資本市場(chǎng)成熟程.度、稅收體系乃至行業(yè)特征也均會(huì)對(duì)公司的資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響。在這種情況下，實(shí)際資本結(jié)構(gòu)如何向最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)靠找？哪些因素會(huì)引起這種調(diào)整？種種問(wèn)題均是值得進(jìn)行探討的。…結(jié)論本文在對(duì)相關(guān)論述經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變理論和公司財(cái)務(wù)行為選擇理論的基礎(chǔ)上，通過(guò)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境與財(cái)務(wù)行為相互影響關(guān)系的梳理，首先對(duì)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變及其對(duì)公司財(cái)務(wù)行為選擇的影響進(jìn)行了理論探討。然后利用資本市場(chǎng)上市公司2001年到2010年的面板數(shù)據(jù)，運(yùn)用實(shí)證研究的方法，研究了影響我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)、投資非效率問(wèn)題的宏觀經(jīng)濟(jì)因素，最后對(duì)優(yōu)化影響公司財(cái)務(wù)行為的外部環(huán)境提出了對(duì)策和建議。具體來(lái)說(shuō)，主要結(jié)論如下：第一，除公司治理、財(cái)務(wù)指標(biāo)以及股票市場(chǎng)等因素會(huì)對(duì)公司財(cái)務(wù)行為產(chǎn)生影響外，宏觀經(jīng)濟(jì)政策是在研究公