付鵬+歐債危機詳解

1、CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT 主講：付主講：付 鵬鵬 銀河期貨首席宏觀經(jīng)濟顧問銀河期貨首席宏觀經(jīng)濟顧問CCTV2CCTV2特約財經(jīng)評論員；和訊投資顧問委員會委員特約財經(jīng)評論員；和訊投資顧問委員會委員原中國中期研究院首席宏觀策略顧問；原英國倫敦所羅門金融集團全球宏觀策略對沖型原中國中期研究院首席宏觀策略顧問；原英國倫敦所羅門金融集團全球宏觀策略對沖型基金策略經(jīng)理基金策略經(jīng)理旅居英國旅居英國1010年，畢業(yè)于英國雷丁大學年，畢業(yè)于英國雷丁大學ISMAISMA國際證券投資銀行專業(yè)；新華社財經(jīng)特約嘉賓，國際證券投資銀行專業(yè)；新華社財經(jīng)特約嘉賓，中經(jīng)頻道，中經(jīng)頻道，C

2、CTV9CCTV9，CCTV2CCTV2財經(jīng)特約評論員，財經(jīng)特約評論員，CCTVCCTV證券咨詢頻道特約財經(jīng)評論，證券咨詢頻道特約財經(jīng)評論，BTVBTV天下天下財經(jīng)特約評論，中央人民廣播電臺特約財經(jīng)評論員，財經(jīng)特約評論，中央人民廣播電臺特約財經(jīng)評論員，期貨日報期貨日報中國商報中國商報北京北京青年報青年報經(jīng)濟觀察報經(jīng)濟觀察報中國黃金報中國黃金報證券時報證券時報中國證券報中國證券報特約評論嘉賓；特約評論嘉賓；鳳凰網(wǎng)，和訊網(wǎng)，金融界特約評論嘉賓。鳳凰網(wǎng)，和訊網(wǎng)，金融界特約評論嘉賓。CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 歐債危機到底是怎么回事？歐債危機到底是怎么回事？歐

3、洲國家歐洲國家“凱恩斯綜合癥凱恩斯綜合癥”集中發(fā)作集中發(fā)作歐盟一體化進程中的失衡關(guān)系歐盟一體化進程中的失衡關(guān)系統(tǒng)一的貨幣但沒有統(tǒng)一財政，終難逃此劫統(tǒng)一的貨幣但沒有統(tǒng)一財政，終難逃此劫凱恩斯綜合癥凱恩斯綜合癥歐洲債務(wù)危機是西方歐洲債務(wù)危機是西方國家對凱恩斯主義經(jīng)國家對凱恩斯主義經(jīng)濟政策長期誤讀和濫濟政策長期誤讀和濫用的惡果；用的惡果；以擴大政府支出來刺以擴大政府支出來刺激經(jīng)濟的凱恩斯主義激經(jīng)濟的凱恩斯主義經(jīng)濟政策本來是凱恩經(jīng)濟政策本來是凱恩斯為應(yīng)對斯為應(yīng)對3030年代的大年代的大蕭條提出的一條應(yīng)對蕭條提出的一條應(yīng)對之策；之策；政府政府財政財政收入收入支出支出舉債舉債舉債成本舉債成本 債務(wù)評級債務(wù)

4、評級 債務(wù)償付債務(wù)償付宏觀經(jīng)濟形勢惡化宏觀經(jīng)濟形勢惡化內(nèi)部結(jié)構(gòu)快速失衡內(nèi)部結(jié)構(gòu)快速失衡財務(wù)隱匿財務(wù)隱匿造假造假發(fā)行新債發(fā)行新債償還舊債償還舊債赤字財政赤字財政社會福利保障社會福利保障民主選舉民主選舉CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT 為什么是歐洲？為什么是歐洲？歐洲比別的國家宏觀經(jīng)歐洲比別的國家宏觀經(jīng)濟更為脆弱有三個原因：濟更為脆弱有三個原因：其一，政府支出結(jié)構(gòu)不其一，政府支出結(jié)構(gòu)不合理。政府舉債卻沒有合理。政府舉債卻沒有把錢花在生產(chǎn)性支出上，把錢花在生產(chǎn)性支出上，而是用來社會福利待遇而是用來社會福利待遇上上過度過度，加劇了政，加劇了政府的財政負擔。府的財政負擔。

5、其二，人口老齡化。養(yǎng)其二，人口老齡化。養(yǎng)老金支出達到公共支出老金支出達到公共支出的的70%70%。其三，稅收大規(guī)模流失。其三，稅收大規(guī)模流失?？鐕景l(fā)展，利用不跨國公司發(fā)展，利用不同國家之間的稅收差異同國家之間的稅收差異避稅。避稅。l 歐債危機到底是怎么回事？歐債危機到底是怎么回事？歐洲國家歐洲國家“凱恩斯綜合癥凱恩斯綜合癥”集中發(fā)作集中發(fā)作歐盟一體化進程中的失衡關(guān)系歐盟一體化進程中的失衡關(guān)系統(tǒng)一的貨幣但沒有統(tǒng)一財政，終難逃此劫統(tǒng)一的貨幣但沒有統(tǒng)一財政，終難逃此劫CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 歐債危機到底是怎么回事？歐債危機到底是怎么回事？歐洲國家歐洲

6、國家“凱恩斯綜合癥凱恩斯綜合癥”集中發(fā)作集中發(fā)作歐盟一體化進程中的失衡關(guān)系歐盟一體化進程中的失衡關(guān)系統(tǒng)一的貨幣但沒有統(tǒng)一財政，終難逃此劫統(tǒng)一的貨幣但沒有統(tǒng)一財政，終難逃此劫20082008年金融危機：年金融危機：各國政府大量資金救助銀各國政府大量資金救助銀行同時，大舉減稅行同時，大舉減稅 增加增加開支等財政措施刺激經(jīng)濟開支等財政措施刺激經(jīng)濟為什么是希臘？為什么是希臘？希臘比別的國家宏觀經(jīng)希臘比別的國家宏觀經(jīng)濟更為脆弱；濟更為脆弱；服務(wù)貿(mào)易占希臘出口總服務(wù)貿(mào)易占希臘出口總額的比重是額的比重是70%70%以上；以上；外貿(mào)出口對外貿(mào)出口對GDPGDP的貢獻的貢獻率達到了率達到了35%35%以上；以上

7、；航運業(yè)和旅游業(yè)是希臘航運業(yè)和旅游業(yè)是希臘的兩大支柱產(chǎn)業(yè)，旅游的兩大支柱產(chǎn)業(yè)，旅游業(yè)占到希臘國民生產(chǎn)總業(yè)占到希臘國民生產(chǎn)總值的值的15%15%20102010年希臘失衡的開始：年希臘失衡的開始：希臘的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)徹底的暴露出來希臘的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)徹底的暴露出來CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 債務(wù)循環(huán)系統(tǒng)的壞死債務(wù)循環(huán)系統(tǒng)的壞死- -融資成本飛升！融資成本飛升！債務(wù)循環(huán)系統(tǒng)是維持整個債務(wù)系統(tǒng)不崩盤的第一步債務(wù)循環(huán)系統(tǒng)是維持整個債務(wù)系統(tǒng)不崩盤的第一步拆東墻補西墻拆東墻補西墻 當成本上升到一定水平的時候當成本上升到一定水平的時候 鏈條無法維持鏈條無法維持降低債務(wù)融資成本的

8、關(guān)鍵是：擔保！降低債務(wù)融資成本的關(guān)鍵是：擔保！債務(wù)的貨幣化債務(wù)的貨幣化除了債務(wù)成本上除了債務(wù)成本上升以外，也會觸升以外，也會觸發(fā)金融機構(gòu)流動發(fā)金融機構(gòu)流動性風險的出現(xiàn)性風險的出現(xiàn)CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 評級機構(gòu)評級機構(gòu)- -危機的火上澆油！危機的火上澆油！9595年英國巴林銀行破產(chǎn)年英國巴林銀行破產(chǎn)- -美國銀行評級美國銀行評級9797年亞洲金融危機年亞洲金融危機次貸危機次貸危機評級機構(gòu)只是匆忙應(yīng)對評級機構(gòu)只是匆忙應(yīng)對 降級過激降級過激 加劇危機破壞性加劇危機破壞性評級的威力評級的威力作為債券市場的重要作為債券市場的重要服務(wù)性機構(gòu)，評級機服務(wù)性機構(gòu)

9、，評級機構(gòu)的主要作用是警示構(gòu)的主要作用是警示風險，但他們往往對風險，但他們往往對風險視而不見，反而風險視而不見，反而成為金融危機的始作成為金融危機的始作俑者。在近幾年發(fā)生俑者。在近幾年發(fā)生的多次危機中評級機的多次危機中評級機構(gòu)多次扮演了落井下構(gòu)多次扮演了落井下石的角色。石的角色。大公國際！大公國際！CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 危機蔓延歐洲危機蔓延歐洲 銀行資本流出風險國銀行資本流出風險國大量資本快速流向德國以及北歐英國等地大量資本快速流向德國以及北歐英國等地大量問題國家銀行資本快速流出大量問題國家銀行資本快速流出德意志銀行德意志銀行20112011年流

10、入了年流入了677677億歐元億歐元CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 危機蔓延歐洲危機蔓延歐洲 銀行資本流出風險國銀行資本流出風險國大量資本快速流向德國以及北歐英國等地大量資本快速流向德國以及北歐英國等地大量問題國家銀行資本快速流出大量問題國家銀行資本快速流出英國銀行英國銀行20112011年流入了年流入了17001700多億多億歐元歐元匯豐匯豐路易德路易德巴克萊巴克萊渣打渣打蘇皇蘇皇CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 危機蔓延歐洲危機蔓延歐洲 銀行資本流出風險國銀行資本流出風險國大量資本快速流向德國以及北歐英國等地大量資本

11、快速流向德國以及北歐英國等地大量問題國家銀行資本快速流出大量問題國家銀行資本快速流出丹麥銀行也成為了避險天堂丹麥銀行也成為了避險天堂CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 危機蔓延歐洲危機蔓延歐洲 銀行資本流出風險國銀行資本流出風險國大量資本快速流向德國以及北歐英國等地大量資本快速流向德國以及北歐英國等地大量問題國家銀行資本快速流出大量問題國家銀行資本快速流出法國銀行的風險敞口其實比德國要大很多法國銀行的風險敞口其實比德國要大很多農(nóng)業(yè)信托農(nóng)業(yè)信托法興法興法國巴黎銀行法國巴黎銀行法國銀行的風險敞口其實比德國要大很多法國銀行的風險敞口其實比德國要大很多CRISISTH

12、E EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 危機蔓延歐洲危機蔓延歐洲 銀行資本流出風險國銀行資本流出風險國大量資本快速流向德國以及北歐英國等地大量資本快速流向德國以及北歐英國等地大量問題國家銀行資本快速流出大量問題國家銀行資本快速流出西班牙的銀行問題相對于其他國家來說還算好一些西班牙的銀行問題相對于其他國家來說還算好一些CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 危機蔓延歐洲危機蔓延歐洲 銀行資本流出風險國銀行資本流出風險國大量資本快速流向德國以及北歐英國等地大量資本快速流向德國以及北歐英國等地大量問題國家銀行資本快速流出大量問題國家銀行資本快速流出希臘銀行

13、資本流出的更加赤裸裸希臘銀行資本流出的更加赤裸裸CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 德國在解決歐洲問題上的考慮德國在解決歐洲問題上的考慮中國的戰(zhàn)國時代中國的戰(zhàn)國時代德國對于利弊之間的權(quán)衡德國對于利弊之間的權(quán)衡德國的底線在哪里？德國的底線在哪里？如果德國直接掏錢救助歐洲：如果德國直接掏錢救助歐洲：1 1，德國的財務(wù)成本會很高，助漲了這些，德國的財務(wù)成本會很高，助漲了這些不守紀律不守紀律的國家的道德風險；的國家的道德風險；2 2，喪失了推進歐洲一體化改革的機會，對例如意大利，希臘，西班牙等國，喪失了推進歐洲一體化改革的機會，對例如意大利，希臘，西班牙等國家的改革要

14、利用好此次機會；家的改革要利用好此次機會；3 3，德國出手后，市場對于債務(wù)的關(guān)注點轉(zhuǎn)移到美國，歐元價格直接兌美元，德國出手后，市場對于債務(wù)的關(guān)注點轉(zhuǎn)移到美國，歐元價格直接兌美元大幅度升值，這損害了德國利益也損害了歐元區(qū)的利益；大幅度升值，這損害了德國利益也損害了歐元區(qū)的利益；如果歐元區(qū)崩盤：如果歐元區(qū)崩盤：1 1，德國見死不救，德國作為歐元區(qū)的核心大國，政治代價太高；，德國見死不救，德國作為歐元區(qū)的核心大國，政治代價太高；2 2，德國從歐元區(qū)退出來，德國貨幣啟動馬克，在短期內(nèi)對美元升值將會達到，德國從歐元區(qū)退出來，德國貨幣啟動馬克，在短期內(nèi)對美元升值將會達到30%-30%-50%50%，這對德

15、國出口的打擊巨大；，這對德國出口的打擊巨大；3 3，德國不救，最終導致的是例如法國，意大利等國對其實行貿(mào)易保護措施；，德國不救，最終導致的是例如法國，意大利等國對其實行貿(mào)易保護措施；在嚴謹?shù)牡聡嗣媲?，歐債危機的底線就是不到關(guān)在嚴謹?shù)牡聡嗣媲埃瑲W債危機的底線就是不到關(guān)鍵時刻，依舊以推動改革為主要目標鍵時刻，依舊以推動改革為主要目標CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 歐洲問題上的根本解決方案歐洲問題上的根本解決方案中國的戰(zhàn)國時代中國的戰(zhàn)國時代德國對于利弊之間的權(quán)衡德國對于利弊之間的權(quán)衡德國的底線在哪里？德國的底線在哪里？未來歐債危機可能的四種結(jié)局：未來歐債危機

16、可能的四種結(jié)局：1 1，第一種結(jié)局：歐元區(qū)建立統(tǒng)一的財政貨幣政策，使得歐債危機得，第一種結(jié)局：歐元區(qū)建立統(tǒng)一的財政貨幣政策，使得歐債危機得到徹底解決；到徹底解決；歐元區(qū)統(tǒng)一債券：歐元區(qū)歐元區(qū)統(tǒng)一債券：歐元區(qū)1717過共同擔保過共同擔保- -停發(fā)各國債券（主權(quán)稅收權(quán)）停發(fā)各國債券（主權(quán)稅收權(quán)）- -共同擔保為部分重要債務(wù)國融資共同擔保為部分重要債務(wù)國融資- -設(shè)立擁有更大權(quán)利的歐元區(qū)中央財政機構(gòu)設(shè)立擁有更大權(quán)利的歐元區(qū)中央財政機構(gòu)2 2，第二種結(jié)局：歐洲領(lǐng)導人同意擴容救助基金，通過通貨膨脹緩解，第二種結(jié)局：歐洲領(lǐng)導人同意擴容救助基金，通過通貨膨脹緩解歐債危機；歐債危機；歐洲央行發(fā)鈔充當最后借款人

17、歐洲央行發(fā)鈔充當最后借款人- -違背歐洲央行把保持比值穩(wěn)定作為貨違背歐洲央行把保持比值穩(wěn)定作為貨幣政策為目標幣政策為目標3 3，第三種結(jié)局：希臘退出葡萄牙西班牙隨后，歐洲央行被迫大局買，第三種結(jié)局：希臘退出葡萄牙西班牙隨后，歐洲央行被迫大局買入債券救助，隨后德國等財政強國失去信心退出歐洲區(qū)使用自身的入債券救助，隨后德國等財政強國失去信心退出歐洲區(qū)使用自身的貨幣；貨幣；4 4，第四種結(jié)局：歐元區(qū)強化紀律將希臘剔除歐元區(qū)，同時對西班牙，第四種結(jié)局：歐元區(qū)強化紀律將希臘剔除歐元區(qū)，同時對西班牙和葡萄牙救助，同時要求西班牙和葡萄牙遵守救助附加條款。和葡萄牙救助，同時要求西班牙和葡萄牙遵守救助附加條款。

18、德國：救人的同時德國：救人的同時也是救助自己！也是救助自己！有條件性的救助是有條件性的救助是德國的底線！德國的底線！利用救助施加的附利用救助施加的附加條件來推進歐元加條件來推進歐元區(qū)改革進步！區(qū)改革進步！CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 一切危機到最后都是銀行危機！一切危機到最后都是銀行危機！大量資本快速流向德國以及北歐英國等地大量資本快速流向德國以及北歐英國等地大量問題國家銀行資本快速流出大量問題國家銀行資本快速流出法國銀行的風險敞口其實比德國要大很多法國銀行的風險敞口其實比德國要大很多金融金融機構(gòu)機構(gòu)有毒有毒資產(chǎn)資產(chǎn)其他其他資產(chǎn)資產(chǎn)其他融資渠道和途徑其他

19、融資渠道和途徑VARVAR杠桿杠桿意大利債券意大利債券西班牙債券西班牙債券希臘債券希臘債券次級債次級債迪拜世界迪拜世界中央銀中央銀行拆借行拆借機構(gòu)之機構(gòu)之間拆借間拆借貨幣互換貨幣互換利率互換利率互換頭寸互換頭寸互換掉期掉期CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 一切危機到最后都是銀行危機！一切危機到最后都是銀行危機！一旦債務(wù)違約或者大量債務(wù)展期或損益計提則會出現(xiàn)的是持有這些債券的一旦債務(wù)違約或者大量債務(wù)展期或損益計提則會出現(xiàn)的是持有這些債券的各大銀行資產(chǎn)負債表出現(xiàn)巨大的螺旋狀虧損，進而推升銀行間拆借借各大銀行資產(chǎn)負債表出現(xiàn)巨大的螺旋狀虧損，進而推升銀行間拆借借貸等

20、之間的成本，導致流動性收縮，進而加劇危機的蔓延貸等之間的成本，導致流動性收縮，進而加劇危機的蔓延法國及德國銀行對法國及德國銀行對于希臘債券違約的于希臘債券違約的風險敞口最大風險敞口最大CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 一切危機到最后都是銀行危機！一切危機到最后都是銀行危機！一旦債務(wù)違約或者大量債務(wù)展期或損益計提則會出現(xiàn)的是持有這一旦債務(wù)違約或者大量債務(wù)展期或損益計提則會出現(xiàn)的是持有這些債券的各大銀行資產(chǎn)負債表出現(xiàn)巨大的螺旋狀虧損，進而些債券的各大銀行資產(chǎn)負債表出現(xiàn)巨大的螺旋狀虧損，進而推升銀行間拆借借貸等之間的成本，導致流動性收縮，進而推升銀行間拆借借貸等之

21、間的成本，導致流動性收縮，進而加劇危機的蔓延加劇危機的蔓延19991999年年1 1月月1 1日歐元正式引日歐元正式引入之后入之后, ,EURIBOREURIBOR：歐元銀行同業(yè)：歐元銀行同業(yè)拆放利率；拆放利率； EONIAEONIA：歐元：歐元隔夜拆放平均利率；隔夜拆放平均利率；取代了歐元區(qū)取代了歐元區(qū)1111國原有貨國原有貨幣項下的市場拆放參考利幣項下的市場拆放參考利率而被正式引入國際金融率而被正式引入國際金融市場市場CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 一切危機到最后都是銀行危機！一切危機到最后都是銀行危機！一旦債務(wù)違約或者大量債務(wù)展期或損益計提則會出現(xiàn)的

22、是持有這些債券的各大一旦債務(wù)違約或者大量債務(wù)展期或損益計提則會出現(xiàn)的是持有這些債券的各大銀行資產(chǎn)負債表出現(xiàn)巨大的螺旋狀虧損，進而推升銀行間拆借借貸等之間銀行資產(chǎn)負債表出現(xiàn)巨大的螺旋狀虧損，進而推升銀行間拆借借貸等之間的成本，導致流動性收縮，進而加劇危機的蔓延的成本，導致流動性收縮，進而加劇危機的蔓延黃金與歐元的同一時間黃金與歐元的同一時間節(jié)點開始的劇烈波動的節(jié)點開始的劇烈波動的背后的同一邏輯都是流背后的同一邏輯都是流動性危機！動性危機！CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 一切危機到最后都是銀行危機！一切危機到最后都是銀行危機！一旦債務(wù)違約或者大量債務(wù)展期或損益

23、計提則會出現(xiàn)的是持有這些債券的各大一旦債務(wù)違約或者大量債務(wù)展期或損益計提則會出現(xiàn)的是持有這些債券的各大銀行資產(chǎn)負債表出現(xiàn)巨大的螺旋狀虧損，進而推升銀行間拆借借貸等之間銀行資產(chǎn)負債表出現(xiàn)巨大的螺旋狀虧損，進而推升銀行間拆借借貸等之間的成本，導致流動性收縮，進而加劇危機的蔓延的成本，導致流動性收縮，進而加劇危機的蔓延隔夜指數(shù)掉期隔夜指數(shù)掉期(Overnight (Overnight Indexed Swaps)Indexed Swaps)，是一種將，是一種將隔夜利率交換成為若干固定隔夜利率交換成為若干固定利率的利率掉期利率的利率掉期 它是衡量市場對于中央銀行它是衡量市場對于中央銀行利率預(yù)期的指標。

24、利率預(yù)期的指標。在正常的市場情況下在正常的市場情況下OISOIS往往往往低于低于LiborLibor。 隔夜指數(shù)掉期能夠提供更加隔夜指數(shù)掉期能夠提供更加準確的銀行間借貸利率水平，準確的銀行間借貸利率水平，并且是一個可以交易的價格。并且是一個可以交易的價格。北巖銀行北巖銀行20072007擠兌擠兌雷曼銀行雷曼銀行20082008年倒閉年倒閉美聯(lián)儲量寬美聯(lián)儲量寬希臘危機希臘危機歐債危機歐債危機CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 歐洲債務(wù)危機對銅價波動的影響歐洲債務(wù)危機對銅價波動的影響一切危機最終對商品市場的影響都集中在幾個層面：一切危機最終對商品市場的影響都集中在

25、幾個層面：表層：需求表層：需求中層：信心中層：信心根本：流動性根本：流動性流動性監(jiān)控的重要指標流動性監(jiān)控的重要指標歐元兌美元一年期貨幣歐元兌美元一年期貨幣互換基差互換基差貨幣互換（又稱貨幣掉期）貨幣互換（又稱貨幣掉期）是指兩筆金額相同、期限相是指兩筆金額相同、期限相同、計算利率方法相同，但同、計算利率方法相同，但貨幣不同的債務(wù)資金之間的貨幣不同的債務(wù)資金之間的調(diào)換，同時也進行不同利息調(diào)換，同時也進行不同利息額的貨幣調(diào)換。簡單來說，額的貨幣調(diào)換。簡單來說，利率互換是相同貨幣債務(wù)間利率互換是相同貨幣債務(wù)間的調(diào)換，而貨幣互換則是不的調(diào)換，而貨幣互換則是不同貨幣債務(wù)間的調(diào)換。貨幣同貨幣債務(wù)間的調(diào)換。貨

26、幣互換雙方互換的是貨幣，它互換雙方互換的是貨幣，它們之間各自的債權(quán)債務(wù)關(guān)系們之間各自的債權(quán)債務(wù)關(guān)系并沒有改變。并沒有改變。CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 歐洲債務(wù)危機對銅價波動的影響歐洲債務(wù)危機對銅價波動的影響一切危機最終對商品市場的影響都集中在幾個層面：一切危機最終對商品市場的影響都集中在幾個層面：表層：需求表層：需求中層：信心中層：信心根本：流動性根本：流動性更好的歐洲危機流動性更好的歐洲危機流動性指標：指標：歐元兌美元三個月貨幣歐元兌美元三個月貨幣互換基差變化互換基差變化VSVS銅價銅價歐洲央行啟動歐洲央行啟動LTROLTRO美聯(lián)儲聯(lián)手救市美聯(lián)儲聯(lián)手

27、救市似乎兩似乎兩輪輪LTROLTRO的效果的效果還不錯還不錯CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 歐洲債務(wù)危機對銅價波動的影響歐洲債務(wù)危機對銅價波動的影響一切危機最終對商品市場的影響都集中在幾個層面：一切危機最終對商品市場的影響都集中在幾個層面：表層：需求表層：需求中層：信心中層：信心根本：流動性根本：流動性更好的歐洲危機流更好的歐洲危機流動性指標：動性指標：3 3月歐元月歐元LIBOR-OISLIBOR-OIS基差基差VSVS銅價銅價CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 銅價下行中歐債危機因子的對沖銅價下行中歐債危機因子的對沖銅

28、價波動的一些因子銅價波動的一些因子歐債危機的影響：一方面是對于需求的影響；另一層面是對流動性的影響；歐債危機的影響：一方面是對于需求的影響；另一層面是對流動性的影響；對于銅冶煉生產(chǎn)企業(yè)而言，某些時候套期保值交易有敞口的風險對于銅冶煉生產(chǎn)企業(yè)而言，某些時候套期保值交易有敞口的風險銅價與澳幣之間的關(guān)系銅價與澳幣之間的關(guān)系選擇澳幣之商品貨幣來對選擇澳幣之商品貨幣來對沖全球經(jīng)濟下滑帶來的銅沖全球經(jīng)濟下滑帶來的銅價下行的風險價下行的風險CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 銅價下行中歐債危機因子的對沖銅價下行中歐債危機因子的對沖銅價波動的一些因子銅價波動的一些因子歐債危機

29、的影響：一方面是對于需求的影響；另一層面是對流動性的影響；歐債危機的影響：一方面是對于需求的影響；另一層面是對流動性的影響；對于銅冶煉生產(chǎn)企業(yè)而言，某些時候套期保值交易有敞口的風險對于銅冶煉生產(chǎn)企業(yè)而言，某些時候套期保值交易有敞口的風險現(xiàn)貨處于升水中，現(xiàn)貨處于升水中，backback下空頭移倉的成本是套下空頭移倉的成本是套期保值商不得不考慮的期保值商不得不考慮的風險風險為了規(guī)避在頭寸上因為為了規(guī)避在頭寸上因為升貼水帶來的套期保值升貼水帶來的套期保值交易的風險敞口，可以交易的風險敞口，可以選擇宏觀策略對沖交易選擇宏觀策略對沖交易中的因子對沖模式：例中的因子對沖模式：例如選擇做空歐元進行保如選擇做

30、空歐元進行保值。值?，F(xiàn)貨處于升水中，現(xiàn)貨處于升水中，backback下空頭移倉的下空頭移倉的成本是套期保值商成本是套期保值商不得不考慮的風險不得不考慮的風險CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 后期的關(guān)鍵是歐洲央行的后期的關(guān)鍵是歐洲央行的EFSFEFSF歐洲問題的解決短期內(nèi)還是要看歐洲問題的解決短期內(nèi)還是要看EFSFEFSF救助基金能否擴大，救助基金能否擴大，ECBECB除了繼續(xù)擴張資產(chǎn)負債表以外，絕對不能夠引發(fā)各國銀除了繼續(xù)擴張資產(chǎn)負債表以外，絕對不能夠引發(fā)各國銀行的持續(xù)惡化；雖然這只是權(quán)宜之策，但必須在保的前行的持續(xù)惡化；雖然這只是權(quán)宜之策，但必須在保的前提

31、下才能夠推動一體化提下才能夠推動一體化現(xiàn)有臨時性救助工具歐洲金現(xiàn)有臨時性救助工具歐洲金融穩(wěn)定工具融穩(wěn)定工具(EFSF)(EFSF)的放貸能的放貸能力還有力還有25002500億歐元左右，而億歐元左右，而新的新的ESMESM的資金基礎(chǔ)有的資金基礎(chǔ)有70007000億億歐元，到今年歐元，到今年7 7月投入使用后，月投入使用后，會新增會新增50005000億歐元的放貸能億歐元的放貸能力。加上歐元區(qū)國家向力。加上歐元區(qū)國家向IMFIMF注注資的資的15001500億歐元到時歐元區(qū)億歐元到時歐元區(qū)救助資金的規(guī)模將接近救助資金的規(guī)模將接近1 1萬億萬億歐元歐元LTRO-I-IILTRO-I-II歐洲央行（歐洲央行（ECBECB）1212月月2121日宣日宣布提供三年期長期再融資操布提供三年期長期再融資操作（作（LTROLTRO）48904890億歐元（合億歐元（合64506450億元）億元）CRISISTHE EUROPEANSOVEREIGN DEBT l 后期的關(guān)鍵是歐洲央行的后期的關(guān)鍵是歐洲央行的E