信用理論與實(shí)踐前沿_期末重點(diǎn)

1、一、名詞解釋 實(shí)體資產(chǎn)證券化：即實(shí)體資產(chǎn)向證券資產(chǎn)的轉(zhuǎn)換，是以實(shí)物資產(chǎn)和無(wú)形資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行證券并上市的過(guò)程。信貸資產(chǎn)證券化：是指把欠流動(dòng)性但有未來(lái)現(xiàn)金流的信貸資產(chǎn)（如銀行的貸款、企業(yè)的應(yīng)收帳款等）經(jīng)過(guò)重組形成資產(chǎn)池，并以此為基礎(chǔ)發(fā)行證券。 證券資產(chǎn)證券化：即證券資產(chǎn)的再證券化過(guò)程，就是將證券或證券組合作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，再以其產(chǎn)生的現(xiàn)金流或與現(xiàn)金流相關(guān)的變量為基礎(chǔ)發(fā)行證券。 現(xiàn)金資產(chǎn)證券化：是指現(xiàn)金的持有者通過(guò)投資將現(xiàn)金轉(zhuǎn)化成證券的過(guò)程。（即現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)證券行為）境內(nèi)資產(chǎn)證券化。融資方通過(guò)境內(nèi)SPV在境內(nèi)市場(chǎng)融資則稱(chēng)為境內(nèi)資產(chǎn)證券化。離岸資產(chǎn)證券化。國(guó)內(nèi)融資方通過(guò)在國(guó)外的特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV）或結(jié)構(gòu)化投

2、資機(jī)構(gòu)在國(guó)際市場(chǎng)上以資產(chǎn)證券化的方式向國(guó)外投資者融資稱(chēng)為離岸資產(chǎn)證券化“基礎(chǔ)資產(chǎn)”，是指企業(yè)用做資產(chǎn)證券化發(fā)行載體的那部分財(cái)產(chǎn)或財(cái)產(chǎn)權(quán)利破產(chǎn)隔離就是在資產(chǎn)證券化的過(guò)程中，把基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和其他資產(chǎn)（主要是基礎(chǔ)資產(chǎn)原始所有人的其他資產(chǎn)）的風(fēng)險(xiǎn)隔離開(kāi)來(lái)，從而最大化資產(chǎn)證券化參與各方的利益。信用衍生品是一種場(chǎng)外交易（OTC）的金融衍生品，是用來(lái)分離和轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)的各種產(chǎn)品和技術(shù)的統(tǒng)稱(chēng)。MBS，即房地產(chǎn)抵押貸款支持證券，指發(fā)行人將房地產(chǎn)抵押貸款債權(quán)匯成一個(gè)資產(chǎn)池，然后以該資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)所發(fā)行的證券。貸款所產(chǎn)生的現(xiàn)金流每個(gè)月由負(fù)責(zé)收取現(xiàn)金流的服務(wù)機(jī)構(gòu)在扣除相關(guān)費(fèi)用后，按比例分配給投資者。因此

3、，購(gòu)房者定期繳納的月供是償付MBS本息的基礎(chǔ)。ABS，即資產(chǎn)支持證券（Asset Backed Securities），是將房地產(chǎn)抵押貸款債權(quán)以外的資產(chǎn)匯成資產(chǎn)池發(fā)行的證券，它實(shí)際上是MBS技術(shù)在其他資產(chǎn)上的推廣和應(yīng)用。資產(chǎn)池包括信用卡應(yīng)收賬款、租賃租金、汽車(chē)貸款債權(quán)等。CDO，即抵押債務(wù)憑證（Collateralized Debt Obligation），是一種新型的ABS，指以抵押債務(wù)信用為基礎(chǔ)，基于各種資產(chǎn)證券化技術(shù)，對(duì)債券、貸款等資產(chǎn)進(jìn)行結(jié)構(gòu)重組，重新分割投資回報(bào)和風(fēng)險(xiǎn)，以滿(mǎn)足不同投資者需要的創(chuàng)新性衍生證券產(chǎn)品。信用風(fēng)險(xiǎn)是借款人因各種原因未能及時(shí)、足額償還債務(wù)或銀行貸款而違約的可能性。

4、信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋合約(CRMA)：是指交易雙方達(dá)成的，約定在未來(lái)一定期限內(nèi)，信用保護(hù)買(mǎi)方按照約定的標(biāo)準(zhǔn)和方式向信用保護(hù)賣(mài)方支付信用保護(hù)費(fèi)用，由信用保護(hù)賣(mài)方就約定的標(biāo)的債務(wù)向信用保護(hù)買(mǎi)方提供信用風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)的金融合約。信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋?xiě){證(CRMW)：是指由標(biāo)的實(shí)體以外的第三方機(jī)構(gòu)創(chuàng)設(shè)，為憑證持有人就標(biāo)的債務(wù)提供信用風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)，可在二級(jí)市場(chǎng)交易流通的有價(jià)憑證。信用衍生品是一種場(chǎng)外交易（OTC）的金融衍生品，是用來(lái)分離和轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)的各種產(chǎn)品和技術(shù)的統(tǒng)稱(chēng)。信用違約互換CDS是一種建立在參考資產(chǎn)的基礎(chǔ)上，風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)買(mǎi)方和風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)賣(mài)方事前約定的雙邊協(xié)議。CDS的市場(chǎng)價(jià)格在合約到期之前，信用保護(hù)買(mǎi)方定期向賣(mài)方支付的費(fèi)用

5、是在合約簽訂之日就商定好的，是合約最核心的問(wèn)題。這個(gè)費(fèi)用就是?？偸找婊QTRS是指交易雙方在約定期限內(nèi)互換參考資產(chǎn)產(chǎn)生的全部現(xiàn)金流收益。外部信用增級(jí)是指由第三方對(duì)債券的表現(xiàn)進(jìn)行保證的行為,常常是用來(lái)補(bǔ)充其他形式的信用增級(jí)。內(nèi)部信用增級(jí)是指依靠資產(chǎn)池自身的設(shè)計(jì)為防范信用損失提供保證。企業(yè)擔(dān)保是指由第三方公司保證使具有完全追索權(quán)的債券持有人免受損失。債券保險(xiǎn)是指?jìng)l(fā)行人向第三方的專(zhuān)業(yè)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)支付一筆保費(fèi)，保險(xiǎn)公司則承諾當(dāng)債券發(fā)行人無(wú)法償還合約中約定的債券時(shí)，代為償還本金和利息?，F(xiàn)金抵押賬戶(hù)是向債券發(fā)行機(jī)構(gòu)提供的再投資于某些優(yōu)質(zhì)短期投資產(chǎn)品的貸款。超額抵押是指發(fā)行人在發(fā)行資產(chǎn)支持證券時(shí)，資產(chǎn)池中抵

6、押資產(chǎn)的本金余額大于發(fā)行的證券本金總額，以?xún)烧叩牟铑~作為對(duì)所發(fā)行證券本金的擔(dān)?！，F(xiàn)金儲(chǔ)備賬戶(hù)是指證券發(fā)行人為提高證券的信用等級(jí)，而從證券發(fā)行收入中拿出一部分，建立起一個(gè)現(xiàn)金賬戶(hù)，當(dāng)證券發(fā)生損失或者不能按期償付時(shí)，由該賬戶(hù)來(lái)提供第一層損失保護(hù)。超額服務(wù)利差是指服務(wù)商在收取被證券化資產(chǎn)的債務(wù)人的利息還款后，扣除支付給投資者的利息、服務(wù)費(fèi)用和其他費(fèi)用后的剩余部分。資產(chǎn)證券化：將缺乏流動(dòng)性但未來(lái)現(xiàn)金流可預(yù)測(cè)的資產(chǎn)組成資產(chǎn)池，以資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為償付的基礎(chǔ)，通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)隔離、現(xiàn)金流重組和信用增級(jí)等方法，在資本市場(chǎng)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券的結(jié)構(gòu)性融資業(yè)務(wù)。狹義的資產(chǎn)證券化專(zhuān)指信貸資產(chǎn)證券化。廣義的資產(chǎn)證券化是

7、指某一資產(chǎn)或資產(chǎn)組合采取證券資產(chǎn)這一價(jià)值形態(tài)的資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)方式。 二、簡(jiǎn)答（一）信用衍生品、金融衍生品（概念、分類(lèi)、機(jī)制、發(fā)展現(xiàn)狀）概念根據(jù)國(guó)際互換和衍生品協(xié)會(huì)的定義，信用衍生品是一種場(chǎng)外交易（OTC）的金融衍生品，是用來(lái)分離和轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)的各種產(chǎn)品和技術(shù)的統(tǒng)稱(chēng)。具體而言，信用衍生品是把貸款、證券中的信用風(fēng)險(xiǎn)剝離出來(lái)，通過(guò)某種雙邊契約，將這種風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給愿意承擔(dān)的市場(chǎng)投資者的一種金融衍生品。信用衍生品的最大特點(diǎn)是在不轉(zhuǎn)移標(biāo)的資產(chǎn)所有權(quán)的前提下，將一種資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和收益從交易的一方轉(zhuǎn)移到另一方，將信用風(fēng)險(xiǎn)從市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)中分離出來(lái)。發(fā)展現(xiàn)狀信用違約互換作為基礎(chǔ)信用衍生品進(jìn)一步成熟發(fā)展，規(guī)模迅速膨脹。在基礎(chǔ)信用

8、衍生品市場(chǎng)流動(dòng)性足夠充沛的情況下，證券化、結(jié)構(gòu)化技術(shù)與信用違約互換結(jié)合，產(chǎn)生了擔(dān)保債務(wù)憑證（CDO）等復(fù)雜的結(jié)構(gòu)化信用衍生品。CDO的迅速發(fā)展也反向刺激了基礎(chǔ)CDS市場(chǎng)中高收益CDS的發(fā)展，信用衍生品市場(chǎng)呈爆炸式增長(zhǎng)。分類(lèi)基礎(chǔ)類(lèi)信用衍生品信用違約互換（CDS）信用聯(lián)系票據(jù)（CLN）總收益互換（TRS）信用價(jià)差期權(quán)（CSO）結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品抵押支持證券（MBS）資產(chǎn)支持證券(ABS)擔(dān)保債務(wù)憑證（CDO）合成擔(dān)保債務(wù)憑證（Synthetic CDO）抵押債務(wù)憑證(CDO)按資產(chǎn)性質(zhì)和管理方式，可分為現(xiàn)金流型CDO和市場(chǎng)價(jià)值型CDO?，F(xiàn)金流型CDO主要是管理基礎(chǔ)投資組合的信用質(zhì)量。市場(chǎng)價(jià)值型CDO則通過(guò)

9、更頻繁的交易來(lái)努力增加投資者的回報(bào)。按交易目的，可分為資產(chǎn)負(fù)債表型CDO和套利型CDO。資產(chǎn)負(fù)債表型CDO（balancesheet CDO）的發(fā)起人通常是信貸機(jī)構(gòu)，發(fā)行CDO的目的是為了將資產(chǎn)負(fù)債表上的信貸風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)出，從而加快資金周轉(zhuǎn)率、降低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)數(shù)量、提高凈資產(chǎn)收益率。套利型CDO（arbitrage CDO）發(fā)起人的目的在于套取基礎(chǔ)信貸資產(chǎn)收益率與CDO各級(jí)證券利率收入之間的息差。套利型CDO的基礎(chǔ)資產(chǎn)可能并非發(fā)起人所有，發(fā)起人可以從市場(chǎng)上購(gòu)買(mǎi)信貸資產(chǎn)，組成資產(chǎn)池后加以證券化。按證券化方法，可分為現(xiàn)金型CDO、合成型CDO和混合型CDO?，F(xiàn)金型CDO （cashCDO）是最基本的CD

10、O類(lèi)型?，F(xiàn)金型CDO有一個(gè)現(xiàn)金資產(chǎn)投資組合，其中包括貸款、公司債券、資產(chǎn)支持證券（ABS）或抵押貸款擔(dān)保證券（MBS）。在該類(lèi)CDO下，發(fā)起人將信貸資產(chǎn)的所有權(quán)轉(zhuǎn)移給SPE，利用信貸資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流為CDO證券還本付息。合成型CDO （syntheticCDO）是建立在信用違約互換（CDS）基礎(chǔ)上的一種CDO形式。在該類(lèi)CDO下，信貸資產(chǎn)的所有權(quán)并不發(fā)生轉(zhuǎn)移，發(fā)起人僅僅通過(guò)CDS將信貸資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給SPE，并由SPE最終轉(zhuǎn)移給證券投資者?；旌闲虲DO （HybridCDO）是上述兩種CDO的組合。機(jī)制信用違約互換的交易機(jī)制CDS總收益互換TRS 交易機(jī)制信用聯(lián)系票據(jù)CLN交易機(jī)制（二）

11、資產(chǎn)證券化（形式、區(qū)別、優(yōu)點(diǎn)）形式將缺乏流動(dòng)性但未來(lái)現(xiàn)金流可預(yù)測(cè)的資產(chǎn)組成資產(chǎn)池，以資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為償付的基礎(chǔ)，通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)隔離、現(xiàn)金流重組和信用增級(jí)等方法，在資本市場(chǎng)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券的結(jié)構(gòu)性融資業(yè)務(wù)。 資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的實(shí)質(zhì)原始權(quán)益人將能夠產(chǎn)生可預(yù)期穩(wěn)定現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給投資者進(jìn)行債務(wù)融資。債務(wù)融資的另一個(gè)通俗語(yǔ)言就是變賣(mài)資產(chǎn)或者存量資產(chǎn)盤(pán)活資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的性質(zhì)對(duì)于融資者而言，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)是一種債務(wù)融資；對(duì)于投資者而言，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是一種固定收益品種。區(qū)別資產(chǎn)證券化與普通的買(mǎi)賣(mài)的區(qū)別資產(chǎn)證券化的買(mǎi)方：為了資產(chǎn)所能帶來(lái)的現(xiàn)金流，獲得投資收益。普通交易的買(mǎi)方：為了獲得資產(chǎn)的使用價(jià)值或

12、者進(jìn)行商業(yè)貿(mào)易資產(chǎn)證券化的賣(mài)方：為了籌措資金普通交易的賣(mài)方：通過(guò)銷(xiāo)售實(shí)現(xiàn)盈利 小結(jié)：資產(chǎn)證券化交易的資產(chǎn)本身是能夠帶來(lái)穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，而不是資產(chǎn)的使用價(jià)值。資產(chǎn)證券化與典當(dāng)融資的區(qū)別典當(dāng)融資，當(dāng)鋪的老板看中的是典當(dāng)物的市場(chǎng)價(jià)值和流動(dòng)性，一旦債務(wù)人不能將錢(qián)歸還，當(dāng)鋪就把典當(dāng)物在市場(chǎng)上出售。比如，一個(gè)100萬(wàn)元的房子，市場(chǎng)交易價(jià)格在95萬(wàn)105萬(wàn)之間，如果一天內(nèi)緊急出售，價(jià)格在80萬(wàn)情況下100可以出售，那么典當(dāng)能給你的融資不會(huì)超過(guò)80萬(wàn)。只要你不按時(shí)換錢(qián)，當(dāng)鋪就馬上可以出售，即使賣(mài)了100萬(wàn)，而你只借了80萬(wàn)，他不會(huì)將多余的20萬(wàn)還給你。資產(chǎn)證券化與抵押貸款的區(qū)別抵押貸款與典當(dāng)融資具有相似之處

13、，只不過(guò)，抵押貸款情況下，抵押物不是被抵押權(quán)人占有，而是仍然歸債務(wù)人占有。當(dāng)債務(wù)人破產(chǎn)后，債權(quán)人只能申請(qǐng)拍賣(mài)抵押物，拍賣(mài)所得扣除債權(quán)人的本金和利息后，余款必須交回給債務(wù)人或者債務(wù)人的其它債權(quán)人。企業(yè)資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)與其他債務(wù)融資方式的比較（一） 總體比較（二） 融資成本比較與短期融資券的比較（三） 融資成本比較與企業(yè)債券的比較（二）融資成本比較與銀行貸款的比較優(yōu)點(diǎn) 融資門(mén)檻低，廣泛的市場(chǎng)需求。即使資信度不高的企業(yè)，只要有好的資產(chǎn)及其帶來(lái)的穩(wěn)定現(xiàn)金流，就可以設(shè)計(jì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。這類(lèi)創(chuàng)新產(chǎn)品能夠滿(mǎn)足要求穩(wěn)定收益的投資者的投資需求。 成本較低。例如融資期限為3年，年利率僅為3.44.0%，明顯低于同期銀

14、行貸款利率水平（5.76%）及其他債務(wù)融資品種成本。 操作簡(jiǎn)便。項(xiàng)目設(shè)計(jì)、申報(bào)材料制作、項(xiàng)目審批、項(xiàng)目發(fā)行、項(xiàng)目運(yùn)行，相比企業(yè)債和短期融資券更加簡(jiǎn)便。 期限靈活。融資期限根據(jù)證券化資產(chǎn)及其收益狀況、融資用途而定，有半年、一年、三年、五年不等，較為靈活。 資金用途不受限制。企業(yè)融資的資金用途不受限制，無(wú)需披露 政策的支持。中國(guó)證監(jiān)會(huì)正在積極推動(dòng)券商開(kāi)展資產(chǎn)支持收益專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃業(yè)務(wù)，并將在100多家券商中篩選出10家左右券商開(kāi)展資產(chǎn)支持收益專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃業(yè)務(wù)。預(yù)計(jì)未來(lái)兩年內(nèi)資產(chǎn)支持收益專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃業(yè)務(wù)規(guī)模將達(dá)到人民幣2,000億元。 創(chuàng)新產(chǎn)品，利益共贏。一是為企業(yè)開(kāi)辟了一條低成本的融資新

15、路徑；二是為機(jī)構(gòu)投資者提供了短期儲(chǔ)蓄替代型投資品種，拓寬其投資領(lǐng)域，提高投資收益率并降低投資風(fēng)險(xiǎn)。 二、案例分析（p96）（投資價(jià)值分析、風(fēng)險(xiǎn)揭示與緩釋?zhuān)?.投資價(jià)值分析6.1 原始權(quán)益人及擔(dān)保人實(shí)力雄厚，資信優(yōu)良原始權(quán)益人差額補(bǔ)足和華僑城集團(tuán)擔(dān)保能有效提升產(chǎn)品安全性、行業(yè)地位、品牌、財(cái)務(wù)實(shí)力6.2 基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流穩(wěn)定，存在行業(yè)稀缺性，具有配置價(jià)值基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流穩(wěn)定趨升，地域分散、抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)，行業(yè)符合國(guó)家政策導(dǎo)向，且較為稀缺6.3 信用增級(jí)充分，進(jìn)一步降低優(yōu)先級(jí)受益憑證信用風(fēng)險(xiǎn)歡樂(lè)谷主題公園入園憑證收入超額覆蓋預(yù)期支出、優(yōu)先/次級(jí)結(jié)構(gòu)、原始權(quán)益人補(bǔ)足承諾、華僑城集團(tuán)擔(dān)保6.4 資金流轉(zhuǎn)各環(huán)節(jié)

16、安全保障措施完善，有效保護(hù)投資者利益專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃賬戶(hù)、托管銀行、監(jiān)管銀行6.5 品種系列豐富，收益率具有比較優(yōu)勢(shì)優(yōu)先級(jí)受益憑證細(xì)分為五個(gè)系列產(chǎn)品，預(yù)期收益率相對(duì)較高7.風(fēng)險(xiǎn)揭示與緩釋7.1 主體和信用風(fēng)險(xiǎn)及緩釋風(fēng)險(xiǎn)及緩釋原因：n 1、原始權(quán)益人是三地歡樂(lè)谷的實(shí)際運(yùn)營(yíng)商，如果原始權(quán)益人中的一家或者多家破產(chǎn)，對(duì)應(yīng)歡樂(lè)谷公園的運(yùn)營(yíng)及入園憑證銷(xiāo)售收入可能受到不良影響三地歡樂(lè)谷在其所在地均屬于影響力較大的主題公園，開(kāi)園以來(lái)運(yùn)營(yíng)情況良好。正是由于原始權(quán)益人均以歡樂(lè)谷主題公園的運(yùn)營(yíng)為主要業(yè)務(wù)，因此歡樂(lè)谷主題公園的穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)能夠幫助原始權(quán)益人能夠獲得充裕、穩(wěn)定的現(xiàn)金流n 2、華僑城集團(tuán)作為差額支付承諾人若喪失履約能

17、力或不履約，將有可能對(duì)優(yōu)先級(jí)受益憑證的本金和預(yù)期收益支付帶來(lái)不利影響在華僑城A和華僑城集團(tuán)的統(tǒng)籌與支持之下，三地歡樂(lè)谷均設(shè)立有嚴(yán)格的內(nèi)部管理制度；歡樂(lè)谷品牌運(yùn)營(yíng)多年，長(zhǎng)期以來(lái)積累的經(jīng)驗(yàn)也有助于確保三地歡樂(lè)谷的持續(xù)、穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)。因此，原始權(quán)益人整體經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性較好，破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)較小n 3、華僑城A可能不履行對(duì)投資者要求回售的華僑城4和華僑城5的回購(gòu)義務(wù)，且華僑城集團(tuán)不代為履行，從而對(duì)華僑城4和華僑城5投資者的回售權(quán)利造成損害歡樂(lè)谷是華僑城A及華僑城集團(tuán)最重要的業(yè)務(wù)板塊旅游板塊的核心組成部分，歡樂(lè)谷運(yùn)營(yíng)收入對(duì)華僑城A和華僑城集團(tuán)具有舉足輕重的影響，歡樂(lè)谷品牌更是凝聚了華僑城A和華僑城集團(tuán)多年的心血，因

18、此華僑城A和華僑城集團(tuán)必將對(duì)各地歡樂(lè)谷提供全面的支持n 4、原始權(quán)益人是三地歡樂(lè)谷的實(shí)際運(yùn)營(yíng)商，如果原始權(quán)益人中的一家或者多家破產(chǎn)，對(duì)應(yīng)歡樂(lè)谷公園的運(yùn)營(yíng)及入園憑證銷(xiāo)售收入可能受到不良影響n(yōu) 5、原始權(quán)益人是三地歡樂(lè)谷的實(shí)際運(yùn)營(yíng)商，如果原始權(quán)益人中的一家或者多家破產(chǎn)，對(duì)應(yīng)歡樂(lè)谷公園的運(yùn)營(yíng)及入園憑證銷(xiāo)售收入可能受到不良影響n(yōu) 6、華僑城A可能不履行對(duì)投資者要求回售的華僑城4和華僑城5的回購(gòu)義務(wù)，且華僑城集團(tuán)不代為履行，從而對(duì)華僑城4和華僑城5投資者的回售權(quán)利造成損害經(jīng)聯(lián)合資信評(píng)估有限公司評(píng)估，華僑城集團(tuán)的主體評(píng)級(jí)為AAA，這充分體現(xiàn)了華僑城集團(tuán)的履約能力和信用水平。華僑城集團(tuán)是隸屬于國(guó)務(wù)院國(guó)資委管

19、理的大型中央企業(yè)，截止2011年末，合并資產(chǎn)總額846.41億元，凈資產(chǎn)231.78億元，2011年度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入335.53億元，利潤(rùn)總額47.07億元，凈利潤(rùn)36.02億元。綜合來(lái)看，華僑城集團(tuán)信用水平很高，破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)較低，作為差額支付承諾人的履約風(fēng)險(xiǎn)較小專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃設(shè)置了回售和贖回準(zhǔn)備金賬戶(hù)，以減輕華僑城A一次性?xún)敻痘厥酆挖H回資金的壓力華僑城集團(tuán)為華僑城A的回購(gòu)義務(wù)（包括支付當(dāng)期回售和贖回準(zhǔn)備金，以及補(bǔ)足當(dāng)期回售和贖回所需支付現(xiàn)金金額等）提供擔(dān)保由監(jiān)管銀行對(duì)回售和贖回準(zhǔn)備金賬戶(hù)進(jìn)行監(jiān)管7.2 銷(xiāo)售基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流不足風(fēng)險(xiǎn)及緩釋n 入園憑證銷(xiāo)售受到當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展與旅游市場(chǎng)環(huán)境、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手策略變

20、化、季節(jié)與氣候等因素的影響，客觀上具有波動(dòng)的可能，因此專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃存在基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流不足的風(fēng)險(xiǎn)1、 產(chǎn)品設(shè)計(jì)預(yù)留空間：在產(chǎn)品設(shè)計(jì)方面，設(shè)計(jì)了優(yōu)先/次級(jí)結(jié)構(gòu)，為入園憑證銷(xiāo)售可能存在的波動(dòng)預(yù)留了一定的空間；此外，確?，F(xiàn)金流覆蓋倍數(shù)較高，以此防范可能的現(xiàn)金流波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)2、 評(píng)估保守：充分考慮影響入園人數(shù)、入園憑證銷(xiāo)售單價(jià)、入園人數(shù)對(duì)銷(xiāo)售收入的轉(zhuǎn)化率等多方面因素，評(píng)估機(jī)構(gòu)在評(píng)估時(shí)進(jìn)行足夠保守的評(píng)估，并據(jù)此設(shè)定優(yōu)先級(jí)產(chǎn)品規(guī)模3、華僑城集團(tuán)差額支付承諾：安排由華僑城集團(tuán)提供差額支付承諾，在入園憑證銷(xiāo)售收入未達(dá)到當(dāng)期必備金額時(shí)，華僑城集團(tuán)須予以補(bǔ)足聯(lián)合評(píng)級(jí)采用覆蓋比率來(lái)衡量受益憑證的信用風(fēng)險(xiǎn)大小?？紤]到各優(yōu)先級(jí)受

21、益憑證的存續(xù)期限不同，其對(duì)應(yīng)的預(yù)期收益率可能存在差異，聯(lián)合評(píng)級(jí)測(cè)算的覆蓋比率見(jiàn)下表。各期覆蓋比率最低值亦達(dá)到了1.45，這表示其基礎(chǔ)資產(chǎn)的預(yù)期現(xiàn)金流入完全能夠覆蓋預(yù)期支出，各期優(yōu)先級(jí)受益憑證的償付都較有保障7.3 管理風(fēng)險(xiǎn)及緩釋1、計(jì)劃管理人如出現(xiàn)嚴(yán)重違反相關(guān)法律、法規(guī)和專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃文件有關(guān)規(guī)定的情形，可能會(huì)被取消資格，深交所也可能對(duì)受益憑證采取暫停和終止轉(zhuǎn)讓服務(wù)等處理措施，從而可能給投資者帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)劃管理人在托管人開(kāi)立專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃賬戶(hù)，由托管人對(duì)專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃賬戶(hù)進(jìn)行監(jiān)督，防止專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃資金及專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)被挪用或不當(dāng)使用計(jì)劃管理人已形成了一套符合證券業(yè)規(guī)范運(yùn)作要求的、系統(tǒng)的制度化管理體系，從而進(jìn)一步降低管理

22、風(fēng)險(xiǎn)2、監(jiān)管銀行和托管人若出現(xiàn)違反相關(guān)法律、法規(guī)和專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃文件有關(guān)規(guī)定的情形，可能影響受益憑證持有人按時(shí)、足額獲得本金和預(yù)期收益本項(xiàng)目選聘的監(jiān)管銀行和托管人均為國(guó)內(nèi)大型國(guó)有銀行或全國(guó)性股份制商業(yè)銀行，經(jīng)驗(yàn)豐富、風(fēng)險(xiǎn)控制措施嚴(yán)格的3、計(jì)劃管理人判斷有誤、獲取信息不全、或?qū)ν顿Y工具使用不當(dāng)?shù)?，將影響?zhuān)項(xiàng)計(jì)劃的收益水平，從而產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)本專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃的主要投資標(biāo)的明確，資金的投資范圍業(yè)已限定，且計(jì)劃管理人是國(guó)內(nèi)研究能力名列前茅、內(nèi)部管理較為規(guī)范的上市公司，預(yù)計(jì)本專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃的運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)較低7.4 受益憑證相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)及緩釋受益憑證相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)包括入園憑證銷(xiāo)售收入在劃轉(zhuǎn)流程中可能存在的風(fēng)險(xiǎn)、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)撤銷(xiāo)或降低受益憑證的評(píng)級(jí)

23、所產(chǎn)生的評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)、華僑城A有可能提前贖回華僑城4和華僑城5的風(fēng)險(xiǎn)1、根據(jù)約定，任意一天入園憑證銷(xiāo)售收入在原始權(quán)益人賬戶(hù)上停留的時(shí)間不超過(guò)三個(gè)工作日。且特定期間內(nèi)每個(gè)自然月結(jié)束后的三個(gè)工作日之內(nèi)，原始權(quán)益人必須以傳真形式向計(jì)劃管理人和監(jiān)管銀行發(fā)送上一自然月的入園憑證銷(xiāo)售數(shù)量以及銷(xiāo)售收入的統(tǒng)計(jì)表，計(jì)劃管理人和監(jiān)管銀行能夠有效地核對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)應(yīng)現(xiàn)金流入的情況，因此入園憑證銷(xiāo)售收入劃轉(zhuǎn)的風(fēng)險(xiǎn)較低2、當(dāng)發(fā)生受益憑證信用等級(jí)調(diào)整（降低）事件時(shí)，計(jì)劃管理人將及時(shí)地進(jìn)行信息披露。必要時(shí)，計(jì)劃管理人將在專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃相關(guān)文件約定范圍內(nèi)采取可行的補(bǔ)救措施，盡可能地降低因受益憑證信用級(jí)別調(diào)整對(duì)投資者造成的不利影響或損失3

24、、在計(jì)劃說(shuō)明書(shū)中對(duì)華僑城4和華僑城5回售和贖回安排作了詳細(xì)說(shuō)明，并在風(fēng)險(xiǎn)揭示書(shū)等專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃文件中向投資者作了充分的風(fēng)險(xiǎn)揭示和說(shuō)明7.5 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)及緩釋市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)主要包括經(jīng)濟(jì)周期風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、購(gòu)買(mǎi)力風(fēng)險(xiǎn)和再投資風(fēng)險(xiǎn)1、為降低經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)現(xiàn)金流的影響，一方面，本次專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃選取了北京、上海、深圳三地的歡樂(lè)谷，上述三個(gè)地區(qū)近年來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r良好、穩(wěn)定，出現(xiàn)大幅度下滑的可能性較低；另一方面，本專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃在進(jìn)行受益憑證本金規(guī)模設(shè)計(jì)時(shí)，考慮了銷(xiāo)售基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流的波動(dòng)，設(shè)置了較高的現(xiàn)金流覆蓋倍數(shù)2、通過(guò)簿記確定的專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃受益憑證預(yù)期收益率中包含了對(duì)未來(lái)利率波動(dòng)影響的考慮，投資者可以通過(guò)轉(zhuǎn)讓所持有的專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃受益

25、憑證來(lái)規(guī)避未來(lái)利率超預(yù)期上升的風(fēng)險(xiǎn)3、我國(guó)政府高度重視對(duì)通貨膨脹的調(diào)控，預(yù)計(jì)我國(guó)的通貨膨脹率將會(huì)保持在合理水平。此外，專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃通過(guò)充分揭示此類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)，將確保產(chǎn)品的發(fā)行利率納入了投資人對(duì)該風(fēng)險(xiǎn)的考量4、專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃已經(jīng)對(duì)專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃資金的投資范圍進(jìn)行了明確限制，將通過(guò)承擔(dān)適當(dāng)?shù)氖袌?chǎng)風(fēng)險(xiǎn)以獲取投資收益。同時(shí)，在相關(guān)文件約定的范圍內(nèi)，計(jì)劃管理人將制定合理的投資策略，并及時(shí)根據(jù)市場(chǎng)發(fā)展情況進(jìn)行調(diào)整，減少再投資風(fēng)險(xiǎn)對(duì)投資收益的影響7.6 流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、政策與法律風(fēng)險(xiǎn)及緩釋1、優(yōu)先級(jí)受益憑證在深交所的綜合協(xié)議交易平臺(tái)進(jìn)行定向流通。在交易對(duì)手有限的情況下，受益憑證持有人將面臨無(wú)法在合理的時(shí)間內(nèi)以公允價(jià)格出售受益憑證而遭

26、受損失的風(fēng)險(xiǎn)綜合協(xié)議交易平臺(tái)受益憑證流動(dòng)性受到參與機(jī)構(gòu)、規(guī)模等一系列因素的影響，預(yù)期將隨著交易品種的豐富、參與機(jī)構(gòu)的多樣化以及上市規(guī)模的擴(kuò)大而進(jìn)一步提高2、如果國(guó)家對(duì)于旅游行業(yè)和主題公園的政策導(dǎo)向出現(xiàn)變化，則將影響入園憑證的收費(fèi)模式或金額，并對(duì)受益憑證本金和收益償付產(chǎn)生直接的影響目前我國(guó)將旅游產(chǎn)業(yè)提升到國(guó)民經(jīng)濟(jì)支柱性產(chǎn)業(yè)的戰(zhàn)略高度，而主題公園是旅游產(chǎn)業(yè)的重要組成部分，屬于宏觀政策鼓勵(lì)范圍；而且三地歡樂(lè)谷完全市場(chǎng)化運(yùn)作，不同于特許經(jīng)營(yíng)模式下的自然風(fēng)景區(qū)，其運(yùn)營(yíng)期限、管理制度、門(mén)票定價(jià)均不受政策干預(yù)3、專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃是證券市場(chǎng)創(chuàng)新產(chǎn)品，相關(guān)政策、法律制度還不明確，如果有關(guān)政策、法律發(fā)生變化，可能會(huì)對(duì)專(zhuān)項(xiàng)

27、計(jì)劃產(chǎn)生不利影響我國(guó)法制建設(shè)在不斷的完善中，即使將來(lái)有關(guān)政策有所變化，但根據(jù)法律效力的溯及力原則和合同的意思自治原則，專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃的各合約及約定都將會(huì)受到合法的保護(hù)4、未來(lái)中國(guó)稅收政策可能發(fā)生變化，受益憑證持有人可能承擔(dān)額外的稅負(fù)，專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃相關(guān)機(jī)構(gòu)均不承擔(dān)任何補(bǔ)償責(zé)任考慮專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃的交易實(shí)質(zhì)，預(yù)期未來(lái)將繼續(xù)按稅收中性原則執(zhí)行，稅法變化導(dǎo)致額外增加受益憑證持有人稅務(wù)負(fù)擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)較低7.7 其他風(fēng)險(xiǎn)及緩釋其他風(fēng)險(xiǎn)包括技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)、不可抗力風(fēng)險(xiǎn)以及其他不可預(yù)知、不可防范的風(fēng)險(xiǎn)1、計(jì)劃管理人、托管人均為國(guó)內(nèi)實(shí)力較強(qiáng)的金融機(jī)構(gòu)，不僅擁有完備的硬件設(shè)備、充足的人員儲(chǔ)備，而且在同類(lèi)業(yè)務(wù)中業(yè)已積累了較為豐富的技

28、術(shù)經(jīng)驗(yàn)；證券交易所和證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)均為公信力較強(qiáng)、運(yùn)作歷史悠久的專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)。此外，上述機(jī)構(gòu)均已經(jīng)針對(duì)相關(guān)技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備了應(yīng)急預(yù)案。因此，預(yù)計(jì)本專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃面臨的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)較低2、計(jì)劃管理人、托管人、證券交易所、證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)均為實(shí)力較強(qiáng)、運(yùn)作規(guī)范的金融機(jī)構(gòu)，均設(shè)立了嚴(yán)謹(jǐn)周密的內(nèi)部控制措施，能夠有效預(yù)防和應(yīng)對(duì)操作風(fēng)險(xiǎn)3、當(dāng)有其他不可預(yù)知、不可防范的風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生時(shí)，計(jì)劃管理人將按照計(jì)劃說(shuō)明書(shū)、相關(guān)協(xié)議和監(jiān)管機(jī)構(gòu)的規(guī)定，盡職履行相關(guān)義務(wù)，全力保障投資人權(quán)益4、為降低不可抗力可能對(duì)專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)和收益產(chǎn)生的不利影響，在發(fā)生不可抗力時(shí)，計(jì)劃管理人將與相關(guān)各方積極溝通、配合，采取各種合理可行的措施履行相關(guān)義務(wù)，降低不可抗力事件造成的不利影響。同時(shí)，根據(jù)需要，計(jì)劃管理人與相關(guān)各方磋商，決定是否終止專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃或根據(jù)不可抗力對(duì)專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃的影響免除或延遲相關(guān)義務(wù)的履行，并提請(qǐng)受益憑證持有人大會(huì)通過(guò)三、論述：金融危機(jī)和金融衍生品關(guān)系（一