基金經(jīng)理看后市（偏股型、系列型基金）（DOC 24頁）

1、銀河基金研究基 金 經(jīng) 理 看 后 市（偏債型、系列型開放式基金） 中國銀河證券有限責(zé)任公司 研究中心 2004年9月2日基金研究中心 王群航 丁沛 E-mail:wangqunhang Tel: (010)6656 8591 編者按：2004年的基金中報(bào)已經(jīng)出齊。為了方便大家了解基金經(jīng)理在下半年的投資思路，既作為我們今后在股票投資過程中的參考，又作為我們選擇基金進(jìn)行投資時的參考，現(xiàn)將基金經(jīng)理對于2004年下半年行情的展望集中整理出來。目 錄融通新藍(lán)籌（偏股型）3長盛成長價(jià)值（偏股型）3鵬華行業(yè)成長 (偏股型)3易方達(dá)策略成長（偏股型）4寶盈鴻利收益（偏股型）4國泰金龍系列5大成價(jià)值增長（偏股

2、型）5銀華優(yōu)勢企業(yè)（偏股型）6湘財(cái)合豐價(jià)值優(yōu)化系列6博時價(jià)值增長（偏股型）7金鷹成份優(yōu)選（偏股型）7國泰金鷹增長（偏股型）8海富通精選（偏股型）8南方穩(wěn)健成長（偏股型）9華安創(chuàng)新（偏股型）9招商安泰系列10景順長城景系列10巨田基礎(chǔ)行業(yè)（偏股型）12申萬巴黎盛利精選（偏股型）12嘉實(shí)理財(cái)通系列13中融景氣行業(yè)（偏股型）14易方達(dá)50（偏股型）15融通行業(yè)景氣（偏股型）15嘉實(shí)服務(wù)增值行業(yè)（偏股型）15銀河銀聯(lián)系列16華夏成長（偏股型）17博時裕富指數(shù)（偏股型）17華安180（偏股型）18天同180（偏股型）18融通通利系列18嘉實(shí)成長收益（偏股型）20鵬華普天系列20華寶興業(yè)寶康系列21融通新

3、藍(lán)籌（偏股型）期末基金份額凈值：0.9496元本期基金份額凈值增長率：-2.92 %后市展望：我們預(yù)計(jì)下半年隨系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)釋放股市盈利機(jī)會顯著增加，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)更多讓位于非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。投資主題是：價(jià)值重估和結(jié)構(gòu)分化重新主導(dǎo)投資預(yù)期。國際化接軌進(jìn)程加快上市公司股價(jià)結(jié)構(gòu)分化，核心資產(chǎn)基于行業(yè)狀況受宏觀調(diào)控影響而重估未來成長能力。股市制度改革是影響下半年的重要因素，加強(qiáng)保護(hù)流通股東利益，重筑市場信心，提高市場長期吸引力。資產(chǎn)選擇方面，我們看好擁有優(yōu)勢資源、內(nèi)生增長品牌龍頭具估值潛力的品種。我們認(rèn)為下半年宏觀經(jīng)濟(jì)層面，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)相比上半年將適度減速增長，宏觀調(diào)控壓力緩解，后續(xù)著力點(diǎn)是完善投資體制改革，根治地方

4、過熱形成機(jī)制，投資進(jìn)入減速增長；全球需求旺盛繼續(xù)推動出口增長，通漲向下游的傳導(dǎo)仍然困難。上市公司層面，鼓勵形成適度壟斷競爭格局取向，有利于資源向優(yōu)勢行業(yè)龍頭集中，面臨更好的發(fā)展機(jī)遇；預(yù)計(jì)全年整體上市公司盈利增長15%20%可期。股市估值方面，國際化接軌進(jìn)程加快，股權(quán)分置下的整體估值吸引力仍然不足，但隨著系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的釋放，一批具備內(nèi)生增長能力的優(yōu)勢龍頭公司具備良好的可投資性，以新藍(lán)籌組合為例6月30日計(jì)動態(tài)預(yù)期04PE水平近17倍，基本具備國際接軌定價(jià)水平。利率方面，我們認(rèn)為市場化的升息應(yīng)反映物價(jià)上升水平和資金回報(bào)能力，內(nèi)在升息需求在提高，而上半年國債收益率曲線上移和股市估值水平的下降也反映了這一

5、預(yù)期。新藍(lán)籌基金將積極貫徹精選"資源優(yōu)勢龍頭品牌企業(yè)"的思想，通過立足成長的價(jià)值投資，為持有人分享中國經(jīng)濟(jì)增長。長盛成長價(jià)值（偏股型）期末基金份額凈值：0.936元本期基金份額凈值增長率：-4.63 %后市展望：基于對未來宏觀經(jīng)濟(jì)長期向好的總體判斷，我們對下半年的市場走勢持樂觀態(tài)度。短期來看，政策面和資金面最艱難的時期已經(jīng)過去。自1783點(diǎn)回落來，上證指數(shù)累計(jì)下跌接近400點(diǎn)，處于嚴(yán)重超跌的狀態(tài)，股指構(gòu)筑中長期底部的可能性正在增大。從短中期來看，經(jīng)濟(jì)有望成功的實(shí)現(xiàn)軟著陸，我們對中國經(jīng)濟(jì)和資本市場的長期走勢看好。許多管理優(yōu)秀、可持續(xù)發(fā)展能力較強(qiáng)、能夠充分分享中國經(jīng)濟(jì)長期增長的

6、公司，已經(jīng)具備了非常良好的長期投資價(jià)值，未來有望給投資者帶來長期穩(wěn)定的良好回報(bào)。因此，在選股策略上，考慮到當(dāng)前上游行業(yè)受國家宏觀調(diào)控影響較大、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)是否完全釋放尚待觀察，而下游行業(yè)經(jīng)營業(yè)績相差較大、離散性明顯，因此我們當(dāng)前投資上主要采取"自下而上"為主的投資策略?？傮w而言，我們認(rèn)為當(dāng)前投資機(jī)會大于風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)在是精選個股、進(jìn)行未來中長期投資戰(zhàn)略布局的較好時機(jī)?；趯χ袊?jīng)濟(jì)的長期看好，我們將一如既往地本著精選個股、穩(wěn)健投資的原則，充分分享中國經(jīng)濟(jì)長期成長的成果，為基金持有人爭取更大的回報(bào)。鵬華行業(yè)成長 (偏股型)期末基金份額凈值：0.8768元本期基金份額凈值增長率：-6.8

7、9%后市展望：估值標(biāo)準(zhǔn)的國際化是大勢所趨，并且從幕后走到臺前，個股分化、價(jià)值回歸是今后市場的主旋律，自03年以來，隨著價(jià)值發(fā)現(xiàn)和價(jià)值挖掘的逐漸深入及持價(jià)值投資理念的資金的增多，市場上有估值優(yōu)勢的價(jià)值型股票范圍在逐漸縮小，行情從03年的二八定律逐漸在向一九定律演進(jìn)，在這個過程中，個股的選擇尤顯重要和關(guān)鍵。今年下半年，我們看好金融、零售和紡織等行業(yè)中的龍頭企業(yè)，并準(zhǔn)備投入很大的精力在從新股及增發(fā)股票中尋找投資機(jī)會。易方達(dá)策略成長（偏股型）期末基金份額凈值：0.980元本期基金份額凈值增長率：-0.18 %后市展望：對于今后的宏觀經(jīng)濟(jì)我們?nèi)猿州^為樂觀的看法。我們認(rèn)為，在國民經(jīng)濟(jì)進(jìn)入重化工業(yè)時代、消費(fèi)

8、升級、城鎮(zhèn)化、國際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移加速等多種因素影響的情況下，我國經(jīng)濟(jì)能夠保持長期穩(wěn)定的發(fā)展，此次的宏觀調(diào)控并不能改變中國經(jīng)濟(jì)快速穩(wěn)定增長的趨勢。在這樣的大環(huán)境下，會有相當(dāng)多的優(yōu)秀上市公司能夠分享國民經(jīng)濟(jì)的快速增長，并帶來證券市場的繁榮。但是，國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中仍然存在各種各樣的問題，具體表現(xiàn)為結(jié)構(gòu)失衡，經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的短缺與過剩并存，投資增長過快而居民消費(fèi)增長緩慢等，此次政府進(jìn)行宏觀調(diào)控正是為了改善這一局面，使得國民經(jīng)濟(jì)能夠?qū)崿F(xiàn)協(xié)調(diào)發(fā)展，保持增長的穩(wěn)定性，避免大起大落的局面。 結(jié)構(gòu)性問題同樣困擾著我國的證券市場，具體表現(xiàn)為大部分股票結(jié)構(gòu)性高估而小部分股票結(jié)構(gòu)性低估。由于多數(shù)股票價(jià)格高估、股權(quán)分置等因素的

9、存在，使得市場出現(xiàn)整體牛市的可能性不大；而越來越多上市公司的業(yè)績隨著國民經(jīng)濟(jì)增長而得到提高、投資價(jià)值逐步顯現(xiàn)、陽光資金增加等因素又使得市場繼續(xù)向下的空間也不大。因此，我國的證券市場將會在較長時間里維持大的箱體波動局面，這一特點(diǎn)決定了我國股市將走一條漫長的價(jià)值回歸之路，而且是雙向的回歸：大部分高估的上市公司股價(jià)將會在波動中不斷向下回歸，而少數(shù)被低估的上市公司股價(jià)則能在波動中不斷向上。整個市場出現(xiàn)長期牛市的可能性較小，經(jīng)常呈現(xiàn)的將是結(jié)構(gòu)分化和局部牛市。 在投資方向的選擇上，我們認(rèn)為，隨著我國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入重工業(yè)化時代，加上城鎮(zhèn)化和消費(fèi)升級等因素的共同作用，機(jī)場、港口、電力、航運(yùn)等公用事業(yè)類上市公司的快速

10、增長趨勢比較明顯，其中一些產(chǎn)能不斷擴(kuò)張的企業(yè)更能獲得持續(xù)的利潤增長；部分資源類上市公司由于產(chǎn)品價(jià)格的提高和產(chǎn)能規(guī)模的擴(kuò)大同樣值得關(guān)注；具有品牌效應(yīng)的消費(fèi)品企業(yè)會在居民消費(fèi)升級中將得到越來越多消費(fèi)者的青睞，由此帶來業(yè)績的持續(xù)增長；其它行業(yè)中具有核心競爭力和持續(xù)成長性的龍頭企業(yè)也是我們投資的重點(diǎn)。寶盈鴻利收益（偏股型）期末基金份額凈值：0.9201元本期基金份額凈值增長率：-4.63 %后市展望：我們認(rèn)為政府的宏觀調(diào)控，其目的也是為了使經(jīng)濟(jì)增長更加健康和持續(xù)，雖然調(diào)控措施在短期內(nèi)對一些行業(yè)和公司的業(yè)績產(chǎn)生不利影響，但是長期推動中國經(jīng)濟(jì)增長的主要因素都沒有發(fā)生重大轉(zhuǎn)變，例如城鎮(zhèn)化、重工業(yè)化、世界產(chǎn)業(yè)

11、轉(zhuǎn)移以及消費(fèi)升級等等，中國經(jīng)濟(jì)增長的內(nèi)生動力依然強(qiáng)勁，中國經(jīng)濟(jì)的長期發(fā)展前景非常樂觀。 近期公布的宏觀數(shù)據(jù)顯示，本輪宏觀調(diào)控已經(jīng)取得明顯成效，投資、信貸增幅大幅回落，同時宏觀調(diào)控過度的一些負(fù)面影響也開始引起關(guān)注。這種情況下，出臺進(jìn)一步緊縮措施的可能性逐步下降，投資者對于宏觀調(diào)控的恐懼心理也正在消除。A股市場在二季度的大幅下跌對宏觀調(diào)控的影響消化相對比較充分。歷史地看，市場整體的估值水平已經(jīng)進(jìn)入了一個低風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域，進(jìn)入合理估值區(qū)間的上市公司數(shù)目越來越多。 當(dāng)然，由于中國股票市場存在的一些根本性的制度缺陷，如股權(quán)分置等問題。每當(dāng)市場初步脫離投資區(qū)域，都將受到這些因素的制約而出現(xiàn)回落。在市場根本性問題

12、沒有解決之前，我們認(rèn)為，市場將維持在投資區(qū)域上下的一個箱體中震蕩的可能性比較大。 寶盈鴻利基金投資管理策略 鴻利基金下半年的投資運(yùn)作仍將在基金契約和基金管理人投資理念的共同指引下進(jìn)行。我們將嚴(yán)格按照基金契約中約定的選股標(biāo)準(zhǔn)對目前持有的消費(fèi)類股票進(jìn)行一定的篩選，提高具有品牌優(yōu)勢和規(guī)模優(yōu)勢的龍頭企業(yè)的持倉比例。同時我們也會基于個股的價(jià)值判斷，重點(diǎn)挖掘上半年調(diào)整過程中被嚴(yán)重低估的股票進(jìn)行投資。對于一些有中長期投資價(jià)值的上市公司，本基金將不過于關(guān)注短期的漲跌，堅(jiān)決持有。對于下半年可能進(jìn)行的解決股權(quán)分置的試點(diǎn)工作，本基金亦會重點(diǎn)研究其中可能孕育的投資機(jī)會?；趯δ壳癆股股市所處區(qū)域的風(fēng)險(xiǎn)收益特征的判斷，

13、本基金在下半年的操作過程中將適度提高個股集中度。國泰金龍系列 國泰金龍債券（債） 國泰金龍行業(yè)（股）期末基金份額凈值： 0.985元 0.87%本期基金份額凈值增長率： 0.949元 -3.02%后市展望國泰金龍債券：對于投資者而言，股票及債券市場經(jīng)過大幅下跌，風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)在相當(dāng)程度上釋放。我們將秉承自上而下，提高債券投資投資的策略性和靈活性；可轉(zhuǎn)換債券的投資將以穩(wěn)健投資為主，精選品種國泰金龍行業(yè)：展望下半年，經(jīng)過二季度宏觀調(diào)控政策的密集出臺后，政府反周期的經(jīng)濟(jì)政策效果將在下半年得到體現(xiàn)和消化，到05年經(jīng)濟(jì)增長獲得持續(xù)發(fā)展，不過增長幅度可能小于04年，即邊際增長率會下降。因此從長遠(yuǎn)看，這次宏觀調(diào)控

14、顯然是有助于中國經(jīng)濟(jì)長期穩(wěn)定增長，但在短期內(nèi)的經(jīng)濟(jì)增長無疑是受到了壓制。 國務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見對證券市場許多制度性問題的解決提供了框架性思路，但是問題的具體解決尚需時機(jī)。因此，目前市場內(nèi)參與主體的游戲規(guī)則并沒有脫離舊有框架，市場突破過去幾年的箱體走勢還需制度政策的根本變革。 同時，我們認(rèn)為市場處于相對底部區(qū)域，是因?yàn)锳股中已經(jīng)存在了一批即使和國際市場比較也具有投資價(jià)值的上市公司，我們所關(guān)注的具有投資意義的品種的下跌空間已經(jīng)比較有限。因此，我們戰(zhàn)略上看多市場。不過，我們依舊看到證券市場國際化不可避免，大批毫無投資意義的企業(yè)的估值還將進(jìn)入漫長的回歸途中?？傊?，企業(yè)估值

15、的結(jié)構(gòu)分化仍將繼續(xù)。大成價(jià)值增長（偏股型）期末基金份額凈值：0.9839元本期基金份額凈值增長率：0.75%后市展望：2004年下半年，我們最為關(guān)心的問題是中國此次宏觀調(diào)控持續(xù)的時間，以及此次宏觀調(diào)控對企業(yè)盈利的實(shí)際影響。 從下半年宏觀背景來看：本屆中國政府希望中國的經(jīng)濟(jì)能夠持續(xù)穩(wěn)定的發(fā)展，強(qiáng)調(diào)新的科學(xué)發(fā)展觀，同時注重經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整從而轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長的方式。我們認(rèn)為從能源和資源的角度以及經(jīng)濟(jì)增長的可持續(xù)性角度來看，我國本次宏觀調(diào)控是必須和及時的。目前調(diào)控雖然已取得了一定的成效，但仍是初步的和階段性的，而我們分析下半年政府的主要工作是要鞏固已取得的成效和防止市場的反復(fù)。同時可以看出政府下半年會把經(jīng)

16、濟(jì)發(fā)展的重點(diǎn)主要放在對經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整上來，以此來保持中國經(jīng)濟(jì)未來能夠平穩(wěn)的發(fā)展。而我們認(rèn)為目前宏觀調(diào)控仍處在關(guān)鍵階段，固定資產(chǎn)投資擴(kuò)張和生產(chǎn)資料價(jià)格的上漲壓力依然很大，煤電油運(yùn)供求依舊緊張。這些都說明未來經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的突出矛盾和問題并未根本解決。因此我們認(rèn)為此次宏觀調(diào)控仍將持續(xù)一段時間。而此次宏觀調(diào)控對企業(yè)盈利的實(shí)際影響也會因行業(yè)和公司的不同而有所不同，但總體而言，對企業(yè)盈利的短期增長會有負(fù)面影響。 基于以上認(rèn)識2004年下半年我們的投資將主要從以下三個方面考慮： （1）一是優(yōu)先考慮受宏觀調(diào)控影響較小的 “瓶頸”行業(yè)，主要包括資源密集型行業(yè)、能源產(chǎn)業(yè)和運(yùn)輸行業(yè)等。 （2）積極在消費(fèi)品領(lǐng)域中尋找通過

17、內(nèi)涵式增長并且估值進(jìn)入合理區(qū)間的上市公司。 （3）我們依然給予周期性行業(yè)以關(guān)注，關(guān)注周期性行業(yè)中在行業(yè)內(nèi)具有壟斷地位特征、業(yè)績持續(xù)穩(wěn)定增長、公司現(xiàn)金流狀況良好、負(fù)債率較低的公司，我們認(rèn)為這些公司將獲得持續(xù)的增長。 從中長期看，我們認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)正處在一個上升周期之中，而中國企業(yè)的管理和效益水平也在不斷的改善。同時隨著企業(yè)估值水平的不斷合理，我們看好中國資本市場的中長期發(fā)展前景。銀華優(yōu)勢企業(yè)（偏股型）期末基金份額凈值：0.9771元本期基金份額凈值增長率：1.60 %后市展望：下半年主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)將繼續(xù)平穩(wěn)回落，住房和汽車銷售對產(chǎn)業(yè)升級的拉動將有所減弱，瓶頸矛盾將有所緩解，宏觀經(jīng)濟(jì)有望實(shí)現(xiàn)軟著陸。但

18、是，軟著陸不會一蹴而就，經(jīng)濟(jì)增長模式轉(zhuǎn)變更加任重道遠(yuǎn)，部分行業(yè)盈利經(jīng)受考驗(yàn)恐怕不可避免。更長遠(yuǎn)來看，日益加快的國際化步伐影響深遠(yuǎn)，A股的估值水平將接受國際化視野的檢驗(yàn)。我們認(rèn)為下半年A股市場還有很多不確定性因素，比如利率問題、股權(quán)分置問題、大盤籃籌股擴(kuò)容、券商風(fēng)險(xiǎn)如何化解等等，這些因素對A股市場的影響都需要進(jìn)一步觀察，我們對市場的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)保持警惕。我們也看到，經(jīng)過系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的集中釋放，部分公司的估值水平已經(jīng)具有國際競爭力，這使我們的投資能夠找到比較堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。我們在下半年的投資策略將以自下而上選股為重點(diǎn)，努力找出那些估值水平具有國際競爭力的好公司，不斷優(yōu)化我們的組合，爭取為基金持有人創(chuàng)造價(jià)值。

19、湘財(cái)合豐價(jià)值優(yōu)化系列湘財(cái)合豐成長 湘財(cái)合豐周期 湘財(cái)合豐穩(wěn)定期末基金份額凈值： 1.0193 0.9489 0.9711本期基金份額凈值增長率： 12.01% -3.73% -1.39% 后市展望湘財(cái)合豐成長：對下半年的展望：盡管今年上半年市場經(jīng)歷了大幅下跌，但是股票選擇仍然較為困難，下半年的投資風(fēng)險(xiǎn)可以歸結(jié)為如下兩點(diǎn)：一、宏觀緊縮政策導(dǎo)致對上市公司業(yè)績預(yù)期的下降；二、市場的國際化趨勢和超大型企業(yè)回歸A股市場上市所帶來的市場整體估值水平的降低。所以，在目前市場狀況和宏觀背景下，我們認(rèn)為在堅(jiān)持價(jià)值型投資的同時，機(jī)構(gòu)與機(jī)構(gòu)之間的博弈將向機(jī)構(gòu)與政策博弈轉(zhuǎn)化，政策成為影響市場的主要因素之一。湘財(cái)合豐周

20、期： 2004年下半年的情況是：從目前情況來看，宏觀調(diào)控已經(jīng)在多方面顯見成效。投資和信貸過快擴(kuò)張的勢頭得到明顯遏制，生產(chǎn)資料價(jià)格明顯回落，投資增長放慢而消費(fèi)正在逐步加快。城鄉(xiāng)居民收入增長加快是支撐消費(fèi)繼續(xù)溫和回升的動力，因此，我們判斷，經(jīng)過上半年的宏觀調(diào)控，中國經(jīng)濟(jì)正在向正常的良性增長發(fā)展。從更長的周期來看，中國經(jīng)濟(jì)的高速增長趨勢不可逆轉(zhuǎn)。周期性行業(yè)雖然受本次宏觀調(diào)控的影響最大，但長期的向好趨勢沒有改變。經(jīng)過上半年市場暴風(fēng)雨的洗禮，很多公司已經(jīng)顯露出較高的投資價(jià)值。合豐周期將抓住時機(jī)，充分利用合資基金公司的國際化研究平臺，深入挖掘行業(yè)和企業(yè)的投資機(jī)會。 在下半年的投資策略上，合豐周期將堅(jiān)持&q

21、uot;自上而下"和"自下而上"的結(jié)合。一方面將關(guān)注因配額放開而獲益的紡織行業(yè)、景氣周期延長的石化行業(yè)、長期成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展瓶頸的煤炭行業(yè)、具有國際競爭力的集裝箱和港口機(jī)械行業(yè)；另一方面，本輪宏觀調(diào)控會淘汰調(diào)控行業(yè)中的落后企業(yè)，而實(shí)際上會對行業(yè)中優(yōu)勢企業(yè)的長期發(fā)展有利，因此我們也將深入挖掘房地產(chǎn)、汽車等行業(yè)中的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，獲取企業(yè)長期增長的收益。 湘財(cái)合豐穩(wěn)定：就證券市場和行業(yè)前景而言，中國證券市場在未來幾年將產(chǎn)生更大的變局，但是，國際化的潮流不可逆轉(zhuǎn)，市場會變得更有效率，企業(yè)價(jià)值及其股價(jià)結(jié)構(gòu)也將持續(xù)分化，這為機(jī)構(gòu)投資者發(fā)揮專業(yè)研究優(yōu)勢提供了更穩(wěn)固的舞臺，同時也大大增強(qiáng)

22、了戰(zhàn)勝市場的難度。我們看好兩大類行業(yè)：其一，在國際競爭中具有比較優(yōu)勢的產(chǎn)業(yè)，特別是含有強(qiáng)大的品牌價(jià)值和文化內(nèi)蘊(yùn)，從而擁有一定的非替代性和獨(dú)占性，并存在廣闊的消費(fèi)市場的行業(yè)，如某些傳統(tǒng)消費(fèi)品制造行業(yè)，因其擁有強(qiáng)大的品牌、渠道和競爭能力，能在激烈的市場競爭中獲得主導(dǎo)權(quán)甚至定價(jià)權(quán)，或在區(qū)域市場中保持相對壟斷能力。其二，具有非貿(mào)易屬性和準(zhǔn)資源特性的行業(yè)，如機(jī)場、港口、電力、能源等，我們相信，中國的工業(yè)化進(jìn)程和制造業(yè)中心的形成遠(yuǎn)未結(jié)束，能源、物流相關(guān)行業(yè)的景氣仍將持續(xù)相當(dāng)長的時間，而這些行業(yè)的產(chǎn)能擴(kuò)張又由于各種因素受到制約，從而公司盈利將持續(xù)穩(wěn)定增加。這兩類行業(yè)納入我們投資組合的一個必要條件是，在國際視

23、野內(nèi)，該等證券的估值不顯得昂貴。博時價(jià)值增長（偏股型）期末基金份額凈值：1.113元本期基金份額凈值增長率：-4.51%后市展望：市場演變到目前，從估值角度看，博時股市場估值模型表明，股市場整體估值水平目前處于一個相當(dāng)合理的區(qū)間。值得指出的是，目前的估值水平處在年以來的最低水平。政府的宏觀調(diào)控，其目的也是為了使經(jīng)濟(jì)增長更加健康、更加長久，并且目前宏觀調(diào)控已經(jīng)初見成效。同時，我們認(rèn)為，不破不立，正是證券市場中存在已久的一些負(fù)面因素的總爆發(fā)，成就了證券市場健康發(fā)展的新起點(diǎn)。中國經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動力依然強(qiáng)勁，中國逐步成長為世界的制造中心，長期工業(yè)化、城市化的進(jìn)程，帶來持續(xù)不斷的消費(fèi)升級，如何評價(jià)和把握未來中

24、國經(jīng)濟(jì)中蘊(yùn)含的巨大而豐富的投資機(jī)會，對我們是巨大的機(jī)遇和挑戰(zhàn)。我們?nèi)詫⒉粩鄡?yōu)化組合，通過深入的企業(yè)調(diào)研與產(chǎn)業(yè)論證，去思考中國經(jīng)濟(jì)的未來。金鷹成份優(yōu)選（偏股型）期末基金份額凈值：0.9256元本期基金份額凈值增長率：10.83 %后市展望：我們認(rèn)為下半年宏觀調(diào)控將初見成效，但輕微通脹壓力依然存在。軟著陸的預(yù)期逐漸上升，升息預(yù)期逐漸趨于明朗。中國證券市場經(jīng)過上半年長時間的深幅調(diào)整，部分個股已經(jīng)具備投資價(jià)值。其中，受宏觀調(diào)控的后續(xù)影響，鋼鐵、建材、有色金屬等上游投資品行業(yè)將不可避免的遭遇回落，電力及電力設(shè)備、石化行業(yè)特別是煤炭行業(yè)將繼續(xù)保持穩(wěn)定的業(yè)績增長，逐漸復(fù)蘇的電子元器件、數(shù)字電視和白色家電行業(yè)

25、行等消費(fèi)升級類公司將保持快速增長。因此，我們對行業(yè)投資將有所選擇，同時在深入調(diào)研的基礎(chǔ)上，自下而上的精選個股，進(jìn)行重點(diǎn)投資。國泰金鷹增長（偏股型）期末基金份額凈值：0.979元本期基金份額凈值增長率：-2.01 %后市展望：展望下半年,經(jīng)過二季度宏觀調(diào)控政策的密集出臺后,5月份多項(xiàng)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)已經(jīng)開始出現(xiàn)明顯回落,當(dāng)月固定資產(chǎn)投資增速大幅回落至18.3%、企業(yè)商品價(jià)格總水平月環(huán)比指數(shù)自去年7月以來首次下降、當(dāng)月人民幣新增貸款額同比少增55%,經(jīng)濟(jì)調(diào)控取得明顯成效。隨著上半年統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的陸續(xù)公布,管理層將會重新審視前期宏觀調(diào)控政策的方向、手段與力度。我們預(yù)測三季度國民生產(chǎn)增長速度仍然較快,預(yù)計(jì)可能

26、9%左右；投資增速將明顯下降,累計(jì)增幅會回落到30%以內(nèi)；消費(fèi)增長受去年基數(shù)較低的影響,二季度社會零售總額增幅可達(dá)16%左右；進(jìn)出口保持穩(wěn)定增長。預(yù)計(jì)二季度平均CPI增長達(dá)4.5%左右,7、8月份數(shù)據(jù)可能創(chuàng)出年內(nèi)新高,超過5%。隨著秋糧上市,基數(shù)抬高等因素影響,物價(jià)升幅將逐步回落。因此,8月下旬可能是宏觀調(diào)控出現(xiàn)轉(zhuǎn)折的一個關(guān)鍵時刻,政府有可能從行政調(diào)控手段重新回歸到市場化的手段上,由中央銀行以貨幣政策來引導(dǎo)市場的調(diào)控方向。為了普遍地提高資金成本,防止投資過熱再度反彈,央行有可能在三季度末或者四季度初推出提高基準(zhǔn)利率的手段?？傮w而言,從長遠(yuǎn)看,這次宏觀調(diào)控顯然是有助于中國經(jīng)濟(jì)長期穩(wěn)定增長,但在短

27、期內(nèi)的經(jīng)濟(jì)增長無疑是受到了壓制。 我們認(rèn)為,下半年市場運(yùn)行態(tài)勢會呈現(xiàn)先抑后揚(yáng)的格局,目前市場下跌的空間已經(jīng)比較有限,但市場上漲還需要宏觀調(diào)控和宏觀經(jīng)濟(jì)走勢的進(jìn)一步明朗化。通過與國際重要證券市場的比較可以看到,國內(nèi)A股市場整體偏高的P/E估值部分是由于A股市場欠完善的退出機(jī)制使得部分業(yè)績很差的公司享有了過高的估值。若是僅剔除虧損股計(jì)算,上海A股總股本加權(quán)平均市盈率為27.0倍,與國際成熟市場的估值差距明顯縮小,而以績優(yōu)藍(lán)籌為特征的所謂核心資產(chǎn)的市盈率水平就更低,因而A股中已經(jīng)存在了一批即使和國際市場比較也具有投資價(jià)值的上市公司,我們所關(guān)注的價(jià)值投資品種的下跌空間已經(jīng)比較有限。 盡管市場在目前點(diǎn)位

28、已處于低風(fēng)險(xiǎn)區(qū)間,但三季度股市上漲的動力仍顯不足。我們認(rèn)為可能到三季度末、甚至是四季度初A股市場才能重拾升勢。如何判斷市場重新上漲的時機(jī),我們關(guān)注兩個指標(biāo)：一是固定資產(chǎn)投資的當(dāng)月增幅,因?yàn)檫@是上市公司盈利變化的先行指標(biāo),二是信貸規(guī)模的當(dāng)月增幅,因?yàn)橘Y金對于股市的作用猶如生命體中的血液。近期的宏觀調(diào)控使得這兩個指標(biāo)都出現(xiàn)了大幅下滑,但隨著宏觀調(diào)控從行政命令手段向市場化手段轉(zhuǎn)變,這些指標(biāo)會有重新適度回升的必要性和可能性,從而引發(fā)市場出現(xiàn)上漲。 我們將從策略、行業(yè)、品種三個方面把握下半年的投資機(jī)會。策略方面,我們將把握積極投資與消極投資的平衡,在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下搏取超額收益。行業(yè)方面,我們看好消費(fèi)升

29、級、瓶頸資源與防御性行業(yè)。具體地：在消費(fèi)升級類行業(yè)中,我們看好食品飲料、電子消費(fèi)品、紡織服裝等行業(yè)。在瓶頸資源型行業(yè)中,我們繼續(xù)看好電力和電力設(shè)備、煤炭、石化。另外,隨著經(jīng)濟(jì)從過熱向緊縮轉(zhuǎn)化,防御性行業(yè)的投資機(jī)會逐步顯現(xiàn)。我們比較看好交通運(yùn)輸、公用事業(yè)、醫(yī)藥保健等行業(yè)。品種方面,我們將注重“企業(yè)價(jià)值”與“企業(yè)利潤”的區(qū)別,重點(diǎn)投資具有核心競爭力和長遠(yuǎn)發(fā)展能力的企業(yè)。海富通精選（偏股型）期末基金份額凈值：1.0447元本期基金份額凈值增長率：1.18%后市展望：雖然5，6月份的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)表明，宏觀調(diào)控已初見成效，固定資產(chǎn)投資和M2增速快速下降，信貸規(guī)模得到控制，CPI漲幅也會在夏糧豐收后逐步回

30、落，但宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的基本矛盾并未得到根本解決，煤電油運(yùn)仍是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要瓶頸；股份制銀行的信貸仍有較高的增速，中長期貸款的增幅仍較大，信貸規(guī)模的控制很大程度上來自于企業(yè)流動性的收緊；固定資產(chǎn)投資方面，鋼鐵等過熱行業(yè)在投資慣性的作用下，投資增長仍較快，而瓶頸行業(yè)的投資仍需大大加強(qiáng)，結(jié)構(gòu)性矛盾突出。另一方面，消費(fèi)尚未充分啟動，其對GDP的貢獻(xiàn)與投資相比較，比例仍較低?？傊瑑H靠幾個月的數(shù)據(jù)就得出宏觀調(diào)控已大功告成的結(jié)論不夠嚴(yán)謹(jǐn)。宏觀經(jīng)濟(jì)過熱仍有可能反復(fù)并伴隨著許多的不確定性。從股市的角度來看，在前一階段大幅下跌后，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)已得到大部分釋放；考慮到宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行仍具有的不確定因素較多，不排除股市仍

31、有進(jìn)一步下探的可能，但已在低位區(qū)域運(yùn)行。也就是說，股票市場已接近下跌市后段。就象我們在投資策略部分分析的那樣，此時，部分基本面具有較高投資價(jià)值和增長潛力的公司，其股價(jià)低點(diǎn)已探明，未來有望震蕩上行。但股票市場尚不具備反轉(zhuǎn)的條件。我們預(yù)期，必須在等到宏觀調(diào)控的效果充分顯現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢基本明朗后，股票市場才會有較好的投資機(jī)會。 從具體操作的角度來講，我們在充分關(guān)注和控制系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的前提下，會將主要精力轉(zhuǎn)向?qū)π袠I(yè)景氣周期的重新評估和對個股投資價(jià)值的深度挖掘。我們?nèi)詫⒈小斑m度主動，精選股票”的投資原則，期望在下半年，給投資者帶來好的投資回報(bào)。南方穩(wěn)健成長（偏股型）期末基金份額凈值：1.0470元本期

32、基金份額凈值增長率：-0.16%后市展望：在宏觀緊縮的背景下，雖然上游企業(yè)利潤可能受到影響，但對于下游消費(fèi)品企業(yè)、公用事業(yè)企業(yè)和服務(wù)業(yè)的影響較為有限。處在中國這樣一個高速增長的經(jīng)濟(jì)體中，基金仍然能夠通過深入的研究找到優(yōu)良的公司進(jìn)行投資，而不是裹足不前。雖然中國證券市場還面臨制度變化的不確定性，但投資的收益與風(fēng)險(xiǎn)配比已發(fā)生了根本性的變化。 基金將繼續(xù)堅(jiān)持以企業(yè)基本面為主的價(jià)值投資理念，通過研究創(chuàng)造價(jià)值，以專業(yè)化投資為持有人謀取收益。在投資的策略上采取行業(yè)分散，個股集中的方式。在行業(yè)配置上根據(jù)經(jīng)濟(jì)周期的變化和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變化而有所取舍，但總體上不會過分集中于個別行業(yè)，以達(dá)到分散行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的目的。但在每

33、個行業(yè)內(nèi)部的個股配置上，相對集中的進(jìn)行投資，因?yàn)槲覀冋J(rèn)為只有經(jīng)過認(rèn)真研究挑選出來的公司才是值得投資的對象。在一個總體高估的市場環(huán)境下，這是回避風(fēng)險(xiǎn)的有效途徑。華安創(chuàng)新（偏股型）期末基金份額凈值：0.931元本期基金份額凈值增長率：-4.34%后市展望：1、股票投資比例大部分時間仍保持在70%左右水平。國債投資比例略高于20%。適量投資可轉(zhuǎn)債。 2、股票投資主要考慮以下主題：(1)宏觀調(diào)控受到負(fù)面影響,股價(jià)大幅下跌,但未來業(yè)績?nèi)苑€(wěn)定增長的行業(yè),如銀行業(yè)等：(2)金融創(chuàng)新,如整體上市、股權(quán)分置問題試點(diǎn)等。（3）新上市及再融資的公司。統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn),新上市公司總體質(zhì)量好于老公司,而再融資的公司因必須達(dá)到一

34、定條件,往往質(zhì)量也不錯。我們將重點(diǎn)關(guān)注這一板塊。 3、以個股選擇為主、采取自下而上投資策略。重點(diǎn)關(guān)注增長前景較好的細(xì)分行業(yè)中的優(yōu)秀公司。招商安泰系列 安泰股票 安泰平衡 安泰債券期末基金份額凈值： 1.0104元 0.9689元 1.0026本期基金份額凈值增長率： -0.53% 1.17% 0.56%后市展望：展望下半年， 宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行方面，我們預(yù)計(jì)最近幾個月內(nèi)政府不大可能繼續(xù)出臺新一輪的調(diào)控措施。但隨著前一階段緊縮措施造成的效果的顯現(xiàn)，宏觀經(jīng)濟(jì)可能存在二種風(fēng)險(xiǎn)：一是經(jīng)濟(jì)指標(biāo)（尤其是投資、信貸與通脹）通過行政手段在短期內(nèi)得到控制之后，略有放松或由于慣性因素又恢復(fù)高速增長，從而導(dǎo)致更多的緊縮政

35、策（行政手段與市場手段）出臺。二是由于行政手段具有的剛性及一刀切的特點(diǎn)，可能會使經(jīng)濟(jì)增長下降過快從而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)。這二種風(fēng)險(xiǎn)都來源于中國政府調(diào)控經(jīng)濟(jì)的方式，目前還較多地依賴于行政手段，從長遠(yuǎn)的觀點(diǎn)來看，政府調(diào)控經(jīng)濟(jì)的方式會逐步減少行政手段，增加市場化的手段。而這一過程將會引起市場的波動，其影響的程度取決于這一變化所經(jīng)歷的時間和效果?？傮w上講，我們對政府制定政策和管理經(jīng)濟(jì)的能力有信心。宏觀經(jīng)濟(jì)最終軟著陸的可能性較大。 股票市場方面，我們認(rèn)為，宏觀經(jīng)濟(jì)是否成功地軟著陸以及在此背景下企業(yè)盈利預(yù)期的變化，仍將是下一個階段影響股市走向的最主要因素。對此兩者的合理判斷需要至少三個月的時間（等待下一

36、輪經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，政府措施及企業(yè)披露等）。從企業(yè)盈利預(yù)期的角度來看，隨著宏觀調(diào)控效果的顯現(xiàn)，市場對公司的盈利預(yù)期也要相應(yīng)調(diào)整。由于宏觀調(diào)控對上市公司盈利的影響有一個滯后期，上市公司的中期業(yè)績將維持較高增長。尤其是上游行業(yè)的上市公司中期業(yè)績增長仍將處于高位，但我們認(rèn)為部分行業(yè)和公司的增長已走過頂峰，三季度以后的增速回落已成必然。我們會調(diào)低04年全年以及05年的公司盈利預(yù)估水平，而宏觀調(diào)控對上市公司盈利的影響還未被市場及分析員充分反映在其盈利預(yù)期中。 另外，隨著美聯(lián)儲進(jìn)入新一輪的加息周期，市場預(yù)期中國政府加息的空間和可能性增加，這將對市場產(chǎn)生一定影響。盡管升息對企業(yè)盈利的直接影響有限，但升息預(yù)期也將使資

37、本的預(yù)期回報(bào)率上升，從而引起股票合理估值水平的下移。 在股市政策上，探討推出QDII和國有股減持試點(diǎn)方案，都會引發(fā)市場對A股估值水平的重新評估；三季度的市場擴(kuò)容面臨新的高峰期，深圳中小企業(yè)板的推出也增加了市場的風(fēng)險(xiǎn)因素。 總體上看，基于我們經(jīng)濟(jì)軟著陸的假設(shè)，我們對中國A股的長期趨勢看好。但我們認(rèn)為，目前來判斷最近的緊縮措施的效果為時尚早，投資者很難有信心大幅增持股票或入市。因此我們認(rèn)為，股票市場雖然近期跌幅較大，但總體還是中性的評價(jià)，尚待宏觀經(jīng)濟(jì)、政策方向等狀況明朗化。短期內(nèi)由于近幾月宏觀政策趨于平穩(wěn)以及較好的中報(bào)業(yè)績，市場可能面臨一定幅度的反彈，但總體應(yīng)維持在一定的區(qū)域內(nèi)。我們關(guān)注的行業(yè)包括

38、基礎(chǔ)行業(yè)如能源、交通運(yùn)輸?shù)?，此外，食品飲料，醫(yī)藥及零售等受宏觀緊縮影響較小的行業(yè)，我們認(rèn)為其中有規(guī)模效益，或有一定品牌和技術(shù)含量的企業(yè)往往會在此環(huán)境中超越大市。 債券市場方面，我們認(rèn)為，針對去年以來的宏觀經(jīng)濟(jì)過熱而進(jìn)行的調(diào)控還遠(yuǎn)沒有結(jié)束，在總體偏緊的政策環(huán)境中，交叉使用松緊相間的調(diào)控手段將是下一階段宏觀經(jīng)濟(jì)政策的主要特點(diǎn)。綜合分析收益率曲線的變化趨勢與形狀變化，我們認(rèn)為收益率曲線向下移動的可能性較小，維持不變或向上移動的可能性比較大。因此，我們將繼續(xù)維持穩(wěn)健的投資策略，重點(diǎn)關(guān)注中短期債券。景順長城景系列優(yōu)選股票基金（股） 恒豐債券基金（債） 動力平衡基金（平）期末基金份額凈值（元） 1.058

39、4 1.0159 1.0536本期基金份額凈值增長率： 0.86% 1.07% 3.25%后市展望：近期政府明確表示，宏觀緊縮政策已經(jīng)取得明顯成效，經(jīng)濟(jì)正朝著預(yù)期目標(biāo)運(yùn)行，下一階段將采取適度、區(qū)別對待的政策，將前期各項(xiàng)政策落到實(shí)處。我們判斷，短期不會推出更嚴(yán)厲的緊縮政策，接下來是政策具體的落實(shí)和觀察期，市場手段將是調(diào)控的主導(dǎo)。從中長期來看，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)正處于新一輪增長周期中，本輪經(jīng)濟(jì)增長的動力來自消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級、城市化進(jìn)程加快、國際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移等因素，內(nèi)需增長動力非常強(qiáng)勁。此次宏觀調(diào)控主要針對投資領(lǐng)域，而出口和消費(fèi)基本不受影響，因此盡管投資增速會有較大回落，但出口將繼續(xù)保持增長，而消費(fèi)也將穩(wěn)步復(fù)蘇，

40、總體判斷，經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)“軟著陸”的可能性較大。我們認(rèn)為，宏觀調(diào)控對各行業(yè)的影響主要在下半年體現(xiàn)出來，上市公司業(yè)績分化將不可避免，在股市大幅下挫20%后，不分良莠齊齊下跌的局面不會再成為股市主流，股價(jià)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整還會深入。目前從估值水平上看，不少績優(yōu)公司已處于低風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域，繼續(xù)下跌的空間將非常有限。盡管期間大盤走勢可能會出現(xiàn)反復(fù)，具有核心競爭力、估值合理的績優(yōu)公司跌幅會遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于大盤，甚至逆市而上，其中有品牌知名度、公司議價(jià)能力強(qiáng)、盈利預(yù)期上升的股票表現(xiàn)會更強(qiáng)。下一階段，我們將繼續(xù)秉承一貫堅(jiān)持的自下而上選擇個股、以挖掘上市公司內(nèi)在價(jià)值為主導(dǎo)的投資策略。在行業(yè)選擇上，與投資緊密相關(guān)的行業(yè)因受投資增速回落的

41、影響，未來成長受到局限，我們總體看淡，但其中抗周期能力強(qiáng)的龍頭企業(yè)、以及股價(jià)大幅下跌后，價(jià)值明顯低估的個股我們將密切關(guān)注；受益于能源瓶頸、以及不受經(jīng)濟(jì)周期波動影響的基礎(chǔ)設(shè)施類行業(yè)，以及下半年政策將鼓勵的消費(fèi)類行業(yè)將有相對出色的表現(xiàn)，我們判斷將是下一階段股市的熱點(diǎn)。具體而言，我們看好經(jīng)過行業(yè)大規(guī)模整合、優(yōu)勝劣汰比較充分，龍頭企業(yè)已獲得議價(jià)能力的行業(yè)，如白酒、啤酒等食品飲料行業(yè)，醫(yī)藥行業(yè)中的特色中藥，以及處于國民經(jīng)濟(jì)“瓶頸”地位的能源、電力、港口樞紐、機(jī)場等。債券市場下半年宏觀調(diào)控的效果將繼續(xù)顯現(xiàn)，我們認(rèn)為管理層為防止經(jīng)濟(jì)的大起大落會采取反周期操作，進(jìn)一步緊縮政策出現(xiàn)的可能性較小，債市短期環(huán)境相對

42、比較穩(wěn)定，債市走勢將隨著資金面的松緊出現(xiàn)波段的行情。1、對CPI 的判斷。我們認(rèn)為CPI 的趨勢是先升后降。上半年通貨膨脹的原因是糧食價(jià)格的上漲、居住和娛樂教育文化用品及服務(wù)價(jià)格的上漲帶動，加上去年價(jià)格基數(shù)較低以及年底翹尾因素的影響，今年1-6 月CPI 上漲3.6%。下半年隨著國家出臺一系列扶持“三農(nóng)政策”的落實(shí)，夏糧和秋糧增產(chǎn)已成定局，近幾年糧食生產(chǎn)連續(xù)減產(chǎn)的不利局面將會扭轉(zhuǎn)，糧價(jià)有望平穩(wěn)回落。同時，宏觀緊縮政策效果的逐步顯現(xiàn)，生產(chǎn)資料的價(jià)格也逐步回落。當(dāng)然，國內(nèi)煤電油運(yùn)緊張的局面尚未緩解，國際原油等初級產(chǎn)品價(jià)格還在高位運(yùn)行，市場存在水、電等壟斷產(chǎn)品價(jià)格上升的壓力。綜合考慮以上影響價(jià)格和供

43、求關(guān)系的因素，新增物價(jià)下降壓力略大于上升力量，預(yù)計(jì)CPI 會出現(xiàn)沖高回落的走勢。2、對升息的判斷。從最新公布的經(jīng)濟(jì)、金融和物價(jià)數(shù)據(jù)看，宏觀調(diào)控已見成效，下半年是前期政策具體的落實(shí)和觀察期，短期不會推出更嚴(yán)厲的緊縮政策。而且，權(quán)威部門對CPI 的預(yù)測是呈現(xiàn)前高后低的走勢，短期是否升息需要觀察。當(dāng)然，我們也會關(guān)注外圍市場的加息步伐。3、緊縮政策的影響。從政策取向看，解決經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性失衡的問題是以后的工作重點(diǎn)，為鞏固前期宏觀調(diào)控的成果，我們認(rèn)為在政策基調(diào)上看是偏緊的，行政手段逐步淡出、市場化手段將跟進(jìn)。由于目前貨幣政策傳導(dǎo)不暢，主要是微觀主體利率的非敏感性，因此，央行將加大利率市場化的改革步伐，在這個

44、過程中利率的結(jié)構(gòu)調(diào)整將影響債券的利率結(jié)構(gòu)。4、市場擴(kuò)容加速。下半年將迎來國債集中發(fā)行的高峰，下半年國債加金融債發(fā)行總規(guī)模會達(dá)到4700 億左右。加上企業(yè)債和可轉(zhuǎn)債的持續(xù)發(fā)行，勢必對市場資金面帶來巨大壓力。另一方面，資金供給上看，銀行儲蓄存款增速的持續(xù)回落，保費(fèi)收入今年以來出現(xiàn)下降，資金供給會略為緊張。公開市場操作會根據(jù)市場資金的狀況進(jìn)行靈活調(diào)節(jié)，相應(yīng)月份資金松緊會略有差異。綜合以上分析，隨著利率是否調(diào)整逐步明朗，以及下半年CPI 的走勢將會沖高回落，我們認(rèn)為，下半年債市將以盤整趨升的格局為主，中短期券從收益率水平看風(fēng)險(xiǎn)較低?？紤]到經(jīng)濟(jì)逐步進(jìn)入加息周期，以及利率市場化改革的深入，收益率的結(jié)構(gòu)調(diào)整

45、會深化?？赊D(zhuǎn)債方面，經(jīng)過前期系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的釋放，多數(shù)可轉(zhuǎn)債品種進(jìn)入低風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域，可轉(zhuǎn)債的債性逐步顯現(xiàn)，已經(jīng)表現(xiàn)出較強(qiáng)的抗跌性?；谖覀儗ο掳肽旯善笔袌龅呐袛?，股票市場大幅下跌的可能性較小，行業(yè)基本面較好估值較低的股票未來有較大的投資機(jī)會。因此，我們認(rèn)為有關(guān)煤電油運(yùn)、及消費(fèi)品類可轉(zhuǎn)債有較好的投資機(jī)會。鑒于上述分析和恒豐債券基金投資者的風(fēng)險(xiǎn)收益偏好，我們的投資策略是將控制中長期利率風(fēng)險(xiǎn)作為投資的首要目標(biāo)。選擇收益率較高的中短期券進(jìn)行價(jià)值投資，主要是獲取較高的利息收益；浮息券從規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和利差估值的角度會參與。資產(chǎn)配置上，我們認(rèn)為股票市場經(jīng)過了大幅下跌后，深幅調(diào)整的空間有限，可轉(zhuǎn)債前期隨股市出現(xiàn)了大幅調(diào)整，

46、有些品種回到了價(jià)值投資的區(qū)域，下半年可轉(zhuǎn)債上保持一定的倉位，結(jié)合我們看好的資源瓶頸行業(yè)、下游消費(fèi)品行業(yè)，重點(diǎn)選擇基本面較好、溢價(jià)率不高的品種，以及流通性好、絕對價(jià)格低、到期收益率較高的防守型品種，根據(jù)股市的變化進(jìn)行波段的操作；同時會積極把握一級市場的可轉(zhuǎn)債、新股及增發(fā)的獲利機(jī)會。我們會始終堅(jiān)持理性投資的原則，一如既往勤勉盡責(zé)地為基金持有人謀求利益，運(yùn)用上述投資策略通過有效的投資風(fēng)險(xiǎn)管理，為基金持有人達(dá)成在可接受投資風(fēng)險(xiǎn)水平基礎(chǔ)上的可持續(xù)穩(wěn)定回報(bào)。巨田基礎(chǔ)行業(yè)（偏股型）期末基金份額凈值：0.9350元本期基金份額凈值增長率：-6.50%后市展望：我們在下半年運(yùn)作中仍會堅(jiān)持價(jià)值投資這一理念，長期看

47、好基礎(chǔ)行業(yè)，積極買入具有中長期投資價(jià)值的上市公司。前期在大盤下跌的時候，分散投資、降低倉位成為一個回避調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)的策略。但隨著大盤已經(jīng)進(jìn)入低風(fēng)險(xiǎn)區(qū)間，我們將適當(dāng)集中地投資于優(yōu)質(zhì)個股，適當(dāng)提高持倉比例。作為基金管理者，我們的工作確實(shí)還存在著許多不足，比如在判斷大勢下跌趨勢中，我們的建倉速度可以更慢一些。我們將不斷努力工作，增強(qiáng)投資管理能力，提高研究分析水平，完善基金投資管理體系，為持有人創(chuàng)造最好的收益。申萬巴黎盛利精選（偏股型）期末基金份額凈值：0.9557元本期基金份額凈值增長率：-4.44%后市展望：未來半年內(nèi)，基金除了逐步增加倉位外，仍將堅(jiān)持研究引導(dǎo)投資的作法，我們認(rèn)為目前國家經(jīng)濟(jì)正處于上半

48、年宏觀緊縮之后的調(diào)整期，整體固定資產(chǎn)投資的增速在逐步下滑，貨幣供應(yīng)和信貸的增長也漸漸放緩，通貨膨脹率雖然仍在攀升，但在下半年秋糧收成之后應(yīng)會逐步回穩(wěn)。盡管整體經(jīng)濟(jì)正處于見底回穩(wěn)的階段，但這并不表示微觀經(jīng)濟(jì)會立即顯現(xiàn)生機(jī)，由于宏觀調(diào)整的滯后效應(yīng)，我們判斷在經(jīng)歷2004 年上半年企業(yè)利潤成長的高峰過后，上市公司的經(jīng)營環(huán)境要到2005 年的上半年才看得到明顯的好轉(zhuǎn)。短期而言，央行利率的上調(diào)和高企的油價(jià)將成為市場較大的變數(shù)。 就市場而言，除了基本面的調(diào)整之外，投資信心的匱乏，券商資金的抽離和大型股票的回落是下半年市場上較大的問題。但經(jīng)過市場的大幅修正之后，中國股市的估值水平已經(jīng)較為合理，這其中尤其以從

49、年初開始大盤藍(lán)籌股的修正最令人感到興奮。因此我們判斷，A 股市場中一部分優(yōu)質(zhì)股票已經(jīng)到達(dá)了合理的價(jià)位，隨著宏觀調(diào)控之后市場的回穩(wěn)，以及新基金的入市，具有良好競爭優(yōu)勢的公司將逐步受到市場的認(rèn)同，并在2005年上半年經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)之后取得最佳的表現(xiàn)。對投資者而言，盡管過去一個季度整體市場投資表現(xiàn)令人失望，但宏觀調(diào)控同時也創(chuàng)造了在下一輪經(jīng)濟(jì)景氣循環(huán)中投資獲利的契機(jī)，我們估計(jì)市場將在今年第四季進(jìn)入低點(diǎn)之后開始轉(zhuǎn)好，緩步的擇機(jī)進(jìn)入股市應(yīng)是下半年投資人可以考慮的投資策略。嘉實(shí)理財(cái)通系列嘉實(shí)增長 嘉實(shí)穩(wěn)健 嘉實(shí)債券期末基金份額凈值： 1.062元 1.012元 0.962元本期基金份額凈值增長率： 9.13% 0

50、.13% -4.47%后市展望嘉實(shí)增長：對于下半年證券市場，我們認(rèn)為既存在有利因素，亦存在不利因素： 從有利的方面看，盡管中國經(jīng)濟(jì)宏觀緊縮對一些行業(yè)與企業(yè)的短期運(yùn)營構(gòu)成一定的壓力，但從中長期看來，本輪宏觀緊縮將大大降低未來產(chǎn)能過剩帶來嚴(yán)重通縮的可能，為未來經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長打下良好的基礎(chǔ)。在中國證券市場中存在相當(dāng)一批公司，即使從全球的角度來看，亦存在較高的投資價(jià)值。隨著基金的快速發(fā)展，保險(xiǎn)、社保等機(jī)構(gòu)投資者的逐步壯大，證券市場的資金供給有望持續(xù)擴(kuò)大。 從不利的方面來看，中國A股市場多數(shù)公司的估值偏高并且冶理結(jié)構(gòu)仍不理想，制約中國證券市場的一些深層次的體制問題還有待解決，直接融資目前在全社會資金供給

51、的中比重偏低，資本市場未來的融資壓力較大。 在這種背景下，我們認(rèn)為如果沒有大的、尤其是涉及證券市場的一些深層次問題的政策性利好出臺，A股市場下半年整體上升空間將較為有限。但由于存在相當(dāng)一批具有競爭優(yōu)勢、能夠保持長期增長、動態(tài)定價(jià)極低的個股、市場仍有望出現(xiàn)局部牛市行情。 基于這種判斷，我們將繼續(xù)堅(jiān)持"強(qiáng)化防御，關(guān)注成長"的投資策略。 在行業(yè)的選擇上，我們將重點(diǎn)關(guān)注基礎(chǔ)性產(chǎn)業(yè)、消費(fèi)升級產(chǎn)業(yè)、服務(wù)產(chǎn)業(yè)、體制變革產(chǎn)業(yè)及周期性產(chǎn)業(yè)中處于或即將進(jìn)入快速增長階段，但離成熟期、衰退期相對較遠(yuǎn)，同時中國的相關(guān)上市公司具有較強(qiáng)競爭力、定價(jià)存在相對吸引力的一些行業(yè)，如機(jī)場、港口、海運(yùn)、特色原料藥

52、、中藥、化肥與生物農(nóng)藥、紡織、煤炭等。 在個股的選擇上，我們將堅(jiān)持成長投資理念，戰(zhàn)略性地選擇主業(yè)突出、競爭力較強(qiáng)、成長性良好、冶理結(jié)構(gòu)規(guī)范、從長期來看股價(jià)明顯低于內(nèi)在價(jià)值、安全邊際較高的細(xì)分行業(yè)龍頭或大行業(yè)中的小型潛力公司作為主要投資對象，進(jìn)行長期與波段投資，以達(dá)到進(jìn)可攻、退可守的境地。通過以上策略，我們相信可以進(jìn)一步發(fā)掘良好的投資品種，幫助投資者分享中國經(jīng)濟(jì)增長的收益。 最后，感謝您對嘉實(shí)基金管理公司以及我們基金經(jīng)理的信任，我們本著"誠實(shí)信用、勤勉盡責(zé)"的態(tài)度，努力工作，力爭以出色的業(yè)績回報(bào)大家。嘉實(shí)穩(wěn)?。貉胄薪诠嫉纳习肽杲鹑谶\(yùn)行統(tǒng)計(jì)報(bào)告表明，宏觀調(diào)控已經(jīng)取得明顯效果

53、： 固定資產(chǎn)投資增速下降，去年以來過快的貸款增長勢頭得到有效控制，貨幣供應(yīng)量穩(wěn)步回落，增幅已經(jīng)低于央行年初設(shè)定的17的調(diào)控目標(biāo)內(nèi)；六月份企業(yè)商品價(jià)格總水平環(huán)比下降0.3%，預(yù)示著居民消費(fèi)品價(jià)格指數(shù)這一宏觀經(jīng)濟(jì)的滯后指標(biāo)亦將在6、7月份沖高之后穩(wěn)步回落，短期內(nèi)加息的壓力得到一定程度地緩解；由此為下半年的市場回暖營造了良好的宏觀環(huán)境。 本次宏觀調(diào)控的特點(diǎn)是采取產(chǎn)業(yè)政策、信貸政策及行政手段協(xié)調(diào)配合、三管齊下的方式全面控制過熱行業(yè)，對不同的行業(yè)將會產(chǎn)生不同的影響。 我們將繼續(xù)對此進(jìn)行認(rèn)真分析研究，挖掘在各個行業(yè)的投資機(jī)會。 我們認(rèn)為： 投資類行業(yè)：今年出現(xiàn)的投資增長回落是重化工業(yè)化長期上升周期中的短期

54、波動。 在未來12年里，投資驅(qū)動類股票仍將處在盈利上升的長期通道中，行業(yè)景氣波動將淘汰那些缺乏經(jīng)營管理水平，依靠產(chǎn)品漲價(jià)實(shí)現(xiàn)盈利外延式增長的公司，對該類公司，逢高減持是最佳策略；具有持續(xù)經(jīng)營能力和核心競爭力的內(nèi)涵式增長公司將從本次宏觀緊縮預(yù)期中受益，分享工業(yè)化、城市化進(jìn)程帶來的機(jī)會，行業(yè)景氣波動營造買入良機(jī)。我們將對投資品行業(yè)進(jìn)一步細(xì)分，重點(diǎn)規(guī)避在未來幾年產(chǎn)能將明顯超過有效需求的部分投資品行業(yè) （鋼鐵、水泥、電解鋁、汽車、工程機(jī)械），投資于投資品中的上游"瓶頸"行業(yè)（電力、煤炭、電力設(shè)備、有色金屬、交通運(yùn)輸）。 資源類行業(yè)： 資源類行業(yè)內(nèi)的多數(shù)個股仍將具備較好的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，

55、但如何對資源進(jìn)行合理定價(jià)將決定其估值水平。 我們看好具備上游資源特征、高進(jìn)入壁壘特征、產(chǎn)能彈性小的公司； 壟斷特征明顯的煤炭、有色金屬、水電、機(jī)場、港口有可能通過維持較長的景氣周期獲得較高溢價(jià)。 但是，資源的壟斷和不可替代性并等于可以隨意定價(jià)。資源衰竭和打破壟斷會降低估值水平，需求有可能因供給的剛性和政府調(diào)控而出現(xiàn)萎縮，價(jià)格和產(chǎn)量的波動將更加顯著。 消費(fèi)類行業(yè)： 消費(fèi)復(fù)蘇或許是一個艱難的過程，但在緊縮預(yù)期下，消費(fèi)類行業(yè)（食品飲料、醫(yī)藥、紡織服裝、零售、造紙、電子消費(fèi)品）有可能因避險(xiǎn)特征而成為機(jī)構(gòu)長線資金的主要選擇對象。 由于消費(fèi)類行業(yè)進(jìn)入壁壘低，競爭激烈，行業(yè)復(fù)蘇不能帶來像周期性行業(yè)那樣的爆發(fā)

56、性需求，所以一開始就要尤其重視公司的長期核心競爭力和管理層質(zhì)量。具備品牌和市場稟賦、穩(wěn)定分紅回報(bào)的公司將具備長期投資價(jià)值，估值仍可能得到進(jìn)一步提升。 "穩(wěn)健中增長，長跑中勝出。" 我們愿以此與投資人共勉，在今后的半年、一年、三年和更長的時間里，刻苦鉆研，辛勤工作，為我們的基金持有人創(chuàng)造更好的投資回報(bào)。嘉實(shí)債券：從6月底已披露的的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)來看，今年以來加強(qiáng)宏觀調(diào)控的各項(xiàng)措施逐步落實(shí)并取得明顯成效，中央政府將經(jīng)濟(jì)增長維持在一個相對合理水平的調(diào)控目標(biāo)將有可能實(shí)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)有望在年內(nèi)實(shí)現(xiàn)軟著陸，預(yù)期全年通貨膨脹率將回落到4以下，全年經(jīng)濟(jì)增長率實(shí)現(xiàn)9左右。但是也要看到經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的突出

57、矛盾和問題還沒有根本解決，固定資產(chǎn)投資規(guī)模仍然偏大，投資結(jié)構(gòu)還不盡合理，煤電油運(yùn)供求緊張的矛盾尚未有效緩解。如1-5月鋼、鐵、水泥行業(yè)的固定資產(chǎn)投資增幅仍然達(dá)到76.6%、38%與55.3%；固定資產(chǎn)投資在建項(xiàng)目達(dá)到81219 個，固定資產(chǎn)投資清理不涉及完工70%以上的項(xiàng)目，年內(nèi)增速控制在20%以下有一定難度。 我們預(yù)計(jì)下半年整體宏觀政策面將維持偏緊態(tài)勢，但過度宏觀調(diào)控也有使經(jīng)濟(jì)硬著陸的危險(xiǎn)，因此下半年行政調(diào)控手段可能更具彈性，力度可能會減弱，行政調(diào)控的主導(dǎo)地位將逐漸讓步于市場調(diào)控。 中央銀行下半年將實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策，繼續(xù)采取適度從緊的趨向，利率維持目前水平的可能性比較大，即使加息，也不會超過50個基點(diǎn)。中長期看，要使經(jīng)濟(jì)在一個較長時間內(nèi)保持高速穩(wěn)定增長，包