匯率制度選擇及經濟績效探究綜述

1、匯率制度選擇及經濟績效探究綜述.摘要：匯率制度與 經濟 績效的關系是一國進行匯率制 度選擇的重要依據，但在匯率制度的選擇問題 上，無論是 原罪論、害怕浮動論、兩極論、中間制度消失論還是退出戰(zhàn) 略，理論 界都沒達成一致意見，現(xiàn)有的 文獻 也無法證明 存在一種匯率制度，在通貨膨脹、經濟增長和 金融 體系上 的績效明顯優(yōu)于其它匯率制度，因此，合意的匯率制度選擇 只能是各個國家根據特定時期的具體情況而定。關鍵詞：匯率制度；通貨膨脹；經濟增長；金融體系 論文代寫、引言論文代寫匯率制度選擇一直是國際金融領域最具爭議的研究 課題之一。西方學者對匯率制度選擇的論爭始自20世紀中 期以kindleberger為

2、代表的一批學者極力推崇固定匯率制， 認為浮動匯率容易造成匯率的不穩(wěn)定，而以friedman(1953) 為代表的另一批學者則極力主張浮動匯率制，認為即使匯率 不穩(wěn)定，也主要在于主導國際貿易的經濟基礎不穩(wěn)定，而固 定匯率雖然名義上穩(wěn)定，但它也可能使經濟中其他因素的不 穩(wěn)定性變得持久和強化omunddll(1961)跳出固定與浮動孰優(yōu) 孰劣的巢臼，提出"最優(yōu)通貨區(qū)"(optimal currency areas)理論。rzq973年mckinnon & shaw分別提出“金融抑制 論(financial repression)和金融深化論(financialde

3、epening),自此經濟學家開始關注 發(fā)展 中國 家匯率 制度的選擇，提出了“經濟論”和“依附論”。20世紀90年代以 后，不僅轉軌型國家經濟制度、產權制度的變革引致匯率制 度的變遷與選擇，而且新興經濟體的貨幣危機、歐元誕生等 更使匯率制度選擇再度成為研究的熱點。在圍繞匯率制度選 擇的爭論中，逐漸形成了幾個有代表性的假說：原罪論、害 怕浮動論、兩極論、中間制度消失論和退出戰(zhàn)略。本文在對上述匯率制度選擇假說進行梳理基礎上，通過對其經濟績效 進行比較，研究是否存在一種匯率制度，其經濟績效要明顯 優(yōu)于其它匯率安排。匯率制度選擇：幾個爭議性假說()原罪論(doctrine of the origin

4、al sin)畢業(yè)論文在“原罪論”的假說中，原罪是指一國貨幣不能用于國際 借貸(外國銀行或其他機構不能用該貨幣提供貸款)，甚至在 本國市場上也不能用本幣進行長期借貸(hausmann , panizza & stein , 2000 ; elchengreen & hausmann , 1999)o于是，本國 企業(yè) 或政府在用外幣進行 借貸或投資時，就會面臨一種“魔鬼的選擇”：要么借外幣美 元而招致貨幣錯配，要么用短期貸款來做長期用途而岀現(xiàn)期 限錯配。原因不僅在于該國貨幣的不可兌換，而且更是由于 該國金融市場發(fā)展不完全，因為即便該國貨幣可兌換(currency

5、convertible),但若企業(yè)不能在國內市場上獲得長 期貸款，仍有可能借外幣來用于國內項目。這種"原罪”的直接后果是，一國金融變得非常脆弱(financial fragility),若企業(yè)借外幣用于國內業(yè)務而出現(xiàn)貨幣錯配，當本幣貶值時，就會有借款的本幣成本上升，容易陷 入財務困境直至破產。如果因借本幣出現(xiàn)期限錯配的情形， 當利率上升時，其借款成本也會大增。因此，匯率或利率稍 有波動，便會有一批企業(yè)應聲倒地，進而銀行也被拖入。原 罪的存在導致理性的政府和企業(yè)都不愿匯率變動，更不愿本 幣貶值，博弈的結果使得匯率軟釘住直至固定釘住。一旦形 成軟釘住或固定釘住，政府在匯率政策上便會陷入兩

6、難境地(dilemma)o面對外來的投機沖擊，政府既不能通過貨幣貶值 來緩解壓力，也不能通過提高利率來保衛(wèi)本幣，正是原罪的 存在，使得它們無論選擇何種匯率制度都會有問題。至于“原罪論”的政策建議，張志超(2002)認為，對于發(fā) 展中國家而言，應當干脆沒有匯率，方法 是放棄本國貨幣 而采用某種國際貨幣，實行美元化或某種類似于歐元的制 度。相反，沈國兵(2003)認為，這種匯率制度選擇方案至多 對于一些小型開放經濟可能是適合的。因為''原罪論”是以金 融市場不完全為前提基礎的，發(fā)達市場經濟的金融市場相對 完全，而封閉經濟不存在匯率和利率的傳導機制，因此，依 據該假說得出的結論對于這

7、兩類經濟是無法成立的?！惫P者較 為傾向于后者的觀點，因為僅就目前 全球美元本位自身面 臨的諸多困境，以及亞洲一些國家試圖模仿歐元建立所謂“亞 元”區(qū)，在 政治、經濟、歷史 與文化習俗等方面難以逾越 的鴻溝，“原罪論”就至多只是對現(xiàn)實世界提供了一種局部解 釋。(%1) 害怕浮動論(fear of floating)在"原罪論"興起的同時,由calvo & reinhart(2000)提出了“害怕浮動論”，即一些歸類為實行彈性 匯率制的國家，將其匯率維持在對某一貨幣(通常為美元)的 個狹小幅度內，這在某種程度上就反映了這些國家對大規(guī) 模的匯率波動存在一種長期的害

8、怕。“害怕論”可主要歸納為(reinhart ,2000) :(1)那些聲稱允許其貨幣自由浮動的國家, 實際上其貨幣大部分并未能真正浮動，因為同那些的確實行 了浮動匯率制的國家，如美國、澳大利亞和日本相比較，這 些國家實際觀察到的匯率變動率相當低，但這種低波動率的 名義匯率并不是因為這些經濟體未受到實際或名義的沖擊, 相反，這些國家在貿易條件等方面受到的沖擊更大而且更經 常；(2)這些國家相對較低的匯率變動率是穩(wěn)定匯率的政策行 為有意識造成的結果；(3)這些國家的名義和實際利率變動率明顯高于真正實行浮動匯率的國家，這表明它們不但在外匯市場進行干預，而且也利用利率變動來進行干預；(4)那些按im

9、f分類屬于管理浮動制的國家大多類似于一種不具公信力的釘住匯率制，因此，所謂“固定匯率制消亡”的說法是一種 迷思(myth),相反，害怕浮動的現(xiàn)象非常普遍深入，甚至在 部分發(fā)達國家中也存在。正是基于上述原因，許多聲稱實 行浮動匯率制的國家，其實采用的是軟釘住，具體包括可調 整的釘住(adjustable pegs)、爬行釘住(crawling pegs)和匯率 目標區(qū)(exchange rate target band)o基于此，在學術界 自 然就引出了炳極論”與沖間制度消亡論'之爭。(%1) 兩極論與中間制度消亡論(bipolar view & hy-pothesis

10、of the vanishing intermediate regime)畢業(yè)論 文20世紀90年代，貨幣危機在經濟發(fā)展表現(xiàn)良好的新興市場國家的爆發(fā)，引發(fā)經濟學家從不同角度對危機原因進 行檢討。其中，對國際資本高度流動條件下新興市場國家匯 率制度的討論顯得十分激烈，并出現(xiàn)了關于新興市場國家匯 率制度的所謂噺共識”(new consensus)oobstfeld & rogoff(1995)和 summers(2000)都認 為，從長期來看，唯一可以維持的匯率制度是自由浮動制和有“強”承諾機制的固定匯率制，介于兩者之間的所謂沖間” 匯率制是不可維持的，它正在消失或應當消失。顯然新

11、共 識”從匯率制度可維持性的視角出發(fā)，認為匯率制度選擇問題 的最優(yōu)解是“兩極”，即自由浮動匯率制或“硬”固定匯率制。因 為一個較為直觀的現(xiàn)象是，20世紀90年代感染金融危機多 為沖間”匯率制國家，倆極”匯率制國家大多有效防止了金融 危機。同時,frankel , schmukler & serven(2000)也用可驗證性(veilfiability)為沖間制度消亡論”提供了理論基 礎，他們認為，如果能夠證實自身所處匯率制度與政府宣布 的匯率制度一致，將有助于提高政府的公信力進而提高投資 者的信心此外,fischer(2001)通過 分析 過去十年的匯率制 度分布，也得出“中間

12、匯率制度的空洞化趨勢對于所有國家都 是真實的”的結論。但與此截然不同的是，masson(2000)運用馬爾柯夫鏈 (markov chains)和變遷矩陣(transition matrices)作為分析工 具，引用兩種匯率制度分類數據檢驗“兩極論”與“中間制度消 亡論”。結果發(fā)現(xiàn)“中間制度消亡論”被選取的樣本數據否決， 中間匯率制度將繼續(xù)構成未來實際匯率制度選擇的重要組 成部分。benassy-qeure & coeure(2000)通過分析認 為，國際貨幣體系并沒有轉向總體浮動匯率制度，它仍舊是 多種匯率制度相互并存，甚至在遭受亞洲貨幣危機較大的沖 擊后仍是如此。截至200

13、1年底，在imf的185個成員國(地區(qū)）中，從各種匯率制度國家（地區(qū)）在imf的所占比例看，主 要有四大類：放棄獨立法定貨幣（含歐元區(qū)12國）、固定釘住 制、管理浮動制和獨立浮動制（如表1所示）。(%1) 退出戰(zhàn)略(exits strategy)亞洲金融危機之后，一國如何從現(xiàn)行匯率制度退出，進而采用另一種更為合適的匯率制度已成為當前國際匯率制度研究中的熱點。事實上,klei & marion（1994）認為，即便沒有貨幣危機的沖擊，除非洲一些法郎區(qū)的國家外，大 部分國家釘住某一貨幣的時間都很短。從1957年到1990 年，在拉美和加勒比國家的87項釘住案例中，釘住的平均 時間只

14、有10個月。其中1 / 3的釘住在第7個月就被放棄， 有1 12以上的釘住在頭年年底放棄。因此，從釘住的固定 匯率制中退出，實際是相當頻繁的事件。在退出的時機上， edwards（2000）認為，對于采用釘住匯率制度的國家，最佳 的退出戰(zhàn)略是估計釘住匯率的邊際受益等于其邊際成本的 時間并在該時點上退出。至于在何種條件、如何退出和退往 何處的問題上，eichengreen（1998）認為，對大部分新興經 濟體來說，較高的匯率彈性是有利的，當有大規(guī)模資本內流 時放棄釘住匯率，這時的退出戰(zhàn)略的成功可能性較大，在試 圖退出釘住匯率前，有關國家需改善和加強其財政和貨幣政 策。由于大部分的退出釘住都發(fā)生在

15、危機時期，因此，有關 政府當局應設計一些政策以防止“過度貶值”。此外，發(fā)展中 國家退出固定匯率制通常發(fā)生在拖延了很長時間之后，此時 問題較多，貨幣處于嚴重壓力之下，而且退出又往往是非自 愿的，在投機沖擊下被迫進行。因此，這樣的退出通常就伴 隨著嚴重的經濟后果，并且貨幣當局的公信力也受到很大損 害。當決定退出時，若這種退出發(fā)生在外匯市場平靜和匯率 升值時，可采取緩慢的步驟，逐漸推進到新的較有彈性的匯 率制度。若在壓力或危機下被迫退出，則一般無法緩慢退出, 因而需迅速行動。政府應迅速采取一些政策以防止“過度貶 值”，基本方法是采用一個加強貨幣政策和財政政策的綜合計 劃并宣布執(zhí)行一系列的經濟改革。在

16、新的匯率制度下，政府 應采取有關措施，使公眾對其政策目標有合理的預期，能夠 了解政府對匯率水平的承諾程度和關心程度，這樣其匯率制 度才能有公信力。至于一國從釘住匯率制退出之后采用何種 制度，則應根據本國情況而定。畢業(yè)論文三、匯率制度選擇與經濟績效匯率制度對現(xiàn)實經濟有沒有 影響？不同的匯率制度對經濟績效的影響是不是有不同？究竟有沒有一種匯率制度 的表現(xiàn)要優(yōu)于其他的制度？這就是匯率制度和經濟績效所要 研究 的 問題。關于匯率制度與經濟績效關系的研究，已 經積累了大量的文獻。傳統(tǒng)的研究主要集中于匯率制度與通貨膨脹、匯率制度與經濟增長兩項指標。新近的研究將研 究領域擴展到了匯率制度與金融體系的關系上(

17、張志超,2002)o(_)匯率制度選擇與通貨膨脹 在匯率安排能否抑制通貨膨脹以及何種匯率安排具有較優(yōu)的反通脹績效問題上，理論界存在分歧。通常固定匯 率與低通脹率之間主要是基于相信釘住匯率對貨幣當局的 承諾機制起作用，因為擴張性貨幣政策在長期內是與固定匯 率不相一致的，若不遵從承諾機制，政府當局則要承擔 政 治 成本。于是，政府通過貨幣總量進行控制，可信釘住對 通脹預期的潛在影響能夠穩(wěn)定貨幣速率，降低價格對暫時性 貨幣擴張的敏感性。由此，固定匯率制度通過預期影響貨幣 與價格之間關系，特別是在美元指數化情況下，可信釘住通 過對貶值預期施加限制有助于降低通脹慣性。bordo & sc

18、hwartz(1996)在 分析 1880-1990 匯 率制度的演變后得出，與兩次世界大戰(zhàn)期間多變的匯率制度 時期以及1973年后的混合匯率制度時期相比，金本位制和 布雷頓森林體系時期的通貨膨脹有更明顯的收斂趨勢。 wolf(2001 )通過研究1970-1999年法定分類和實際分類匯率 制度下匯率制度與通脹之間的關系，發(fā)現(xiàn)在法定分類下，釘 住匯率顯示出最低的通脹和貨幣增長率，與浮動匯率相差 3.5%，但匯率固定與通脹之間的關系不是線性的，中間匯率 制度顯示出最高的通脹和貨幣增長率。在實際分類下，浮動 匯率與固定匯率之間的通脹差距上升到15% olevy-yeyati&stu

19、rzenegger(2000)考察了 戰(zhàn)后布雷頓 森林體系時期(1974-1999)154個國家的情形，詳細研究了各 國實際實行的匯率制度，構筑了關于重新分類后各國匯率制 度的所謂lys數據庫，并據此對匯率制度與經濟績效的關聯(lián) 進行了經驗分析。發(fā)現(xiàn)若將固定匯率制與浮動匯率制的情形 相比較，兩者的通貨膨脹率無顯著的差別。但是，實行中間 匯率制度的國家，通貨膨脹率要高于固定和浮動匯率制國 家。由此可見，匯率制度與通貨膨脹之間呈現(xiàn)出較為復雜的關系，不同的匯率制度表現(xiàn)出的通脹水平存在著明顯的差 異。其中，長期可信釘住表現(xiàn)出較低的通脹，短期釘住不足 以降低實際通脹，嚴格固定匯率比傳統(tǒng)釘住匯率能夠實現(xiàn)更

20、低的通脹，中間匯率制度顯示出最高的通脹。畢業(yè)論文(二)匯率制度選擇與經濟增長畢業(yè)論文匯率安排是影響一國經濟增長的重要因素之一。大體而言，貨幣當局的匯率安排對經濟增長的作用具有兩重性： 一方面，固定匯率制能夠鎖定匯率風險，擴大國際貿易和投 資，有利于促進經濟增長；浮動匯率制則因匯率波動而增大 經濟中的不確定性因素，產生負面的風險效應而阻礙經濟增長。另一方面，固定匯率制由于缺乏有效的匯率調整，在面 對外部沖擊時常常與短期價格粘性一起導致價格信號失真， 資源配置扭曲，不利于經濟增長；浮動匯率制則可通過匯率 的適時糾偏來降低產出波動性，促進經濟增長。論文代寫mundell在考察了布雷頓森林體系崩潰前后

21、 工業(yè) 化國家的經濟增長后，發(fā)現(xiàn)布雷頓森林體系時期是工業(yè)化國家 經濟 發(fā)展 的“黃金時期”，受兩次世界原油價格上漲、國際 債務危機等外部影響，工業(yè)化國家經濟在后布雷頓森林體系 時期出現(xiàn)明顯的“滯脹”。據此，他認為，對于工業(yè)化國家而 言，布雷頓森林體系下的匯率制度是與較快的經濟增長相聯(lián) 系的，固定匯率制的經濟增長績效優(yōu)于浮動匯率制。ghosh(1997)研究了 1960-1990年間約140個國家的樣本數據，結果卻未發(fā)現(xiàn)匯率制度與經濟增長之間存在相關 性的系統(tǒng)性證據。levy-yeyati & sturzenegger(2001)最新的研究證實，在發(fā)展中國家中，實行固定匯率制的國

22、 家有較低的經濟增長率和較高的產出波動，它們的經濟增長率比實行浮動匯率制國家平均要低1%，但對于發(fā)達國家而言,匯率制度與經濟績效之間沒有顯著的聯(lián)系。畢業(yè)論文obstfeld & rogoff(2000)認為,釘住匯率制會阻 止順周期調節(jié)(procyclical adjustment)o他們的模型中，在 粘性工資條件下，當發(fā)生對生產率的沖擊時，匯率釘住不允許實際工資發(fā)生調節(jié)，從而不允許產出進行相應的調節(jié)。網moreno(2000)直接研究了東亞國家匯率制度和宏觀經濟表 現(xiàn)之間的關聯(lián)。他發(fā)現(xiàn)文獻中經常提到的釘住匯率制能帶來 的公信力和宏觀紀律的好處，在東亞國家中并不明顯，因為 這些

23、國家在釘住制下的通貨膨脹表現(xiàn)與在浮動&t;材下相同， 而如果控制了"幸存者偏差"(survivor bias)之后，即剔除了在 實行釘住匯率制以前的一段危機時期之后，事實上浮動匯率 制下的通貨膨脹表現(xiàn)還要好一些。這說明東亞國家的政府善 于在浮動匯制條件下控制通貨膨脹。至于經濟增長，釘住制 的平均增長率略高，但在控制了“幸存者偏差”后，兩者的差 別顯著縮小。論文代寫(三)匯率制度選擇與金融體系20世紀90年代后期，貨幣危機肆虐東亞一些國家， 大多數經濟學家事后都將其成因歸咎于各國當時實行的釘 住匯率制度(eichengreen et al , 1998 ; chang

24、 &velasco , 2000)o fisher(2001)更是指出,遭受貨幣危機的 所有國家都存在有固定匯率制度。顯然，在他們看來，匯率 制度與貨幣危機具有直接的關聯(lián)性。但問題是同樣的釘住匯 率制度為何在過去的10多年卻又能較好地服務于東亞各國, 并創(chuàng)造出“東亞奇跡”，而直到90年代后期才變得十分脆弱呢?此外，中國自匯率并軌以來事實上實行的也是盯住美元的匯 率制，為何又能避免危機并保持經濟的快速增長，難道匯率制度具有選擇性而產生厚此薄彼的傾向？事實上，情況并非如此。首先，貨幣危機與其產生的 根源息息相關。在比較完善、規(guī)范的發(fā)達市場經濟體制下， 我們可以對匯率制度與貨幣危機的

25、關聯(lián)做如下判斷。畢業(yè) 論文第一,如果干擾源來自國內，主要是政策性或貨幣性因素，如政府不穩(wěn)定的財政政策或貨幣政策等造成國內基本 經濟因素變化而發(fā)生了潛在的引致型貨幣危機，那么固定或 釘住匯率制度是合意的，因為釘住匯率有助于對政府財政政 策和貨幣政策形成外部硬約束，部分地限制了政府政策隨意 性行為，從而降低政府政策不穩(wěn)定帶來的負面效應。而這種 情況下浮動匯率制度會更易促成貨幣危機。第二，如果干擾源來自國內，主要是實質性因素，如國外消費偏好改變、貿易晶技術變遷以及外貿出口結構落差 等造成國內基本經濟因素變化而發(fā)生了潛在的引致型貨幣 危機，那么更加靈活的匯率制度是合意的，因為相對價格的 頻繁變動使得有必要運用匯率作為政策工具來調整經濟以 對實質性干擾做出反應，即以匯率變動來化解造成貨幣危機 的干擾源。而這種情況下釘住匯率制度會更易促成貨幣危 機。畢業(yè)論文第三，如果干擾源來自外部